• No results found

Allmänna förutsättningar

In document Att avnotera aktier (Page 71-74)

5.1 Regleringen och processen

5.1.2 Allmänna förutsättningar

Avnotering är den strängaste sanktionen som en aktieemittent kan erhålla av en svensk börs på den svenska finansmarknaden.292 Det som gör sanktionen sträng är, förutom att det med-för en prestigemed-förlust med-för emittenten, att den så slår väldigt hårt mot de aktieägare vars aktier blir avnoterade men inte haft någon del i de överträdelser som medfört sanktionen.293 Förut-sättningarna utgår från 15 kap. 11 § första stycket 1 meningen VpmL där det framgår att en börs ska avnotera ett finansiellt instrument ” … om instrumentet inte uppfyller de krav som gäller för upptagande till handel eller om emittenten allvarligt åsidosätter sina förpliktelser enligt denna lag eller någon annan författning … ”. Av bestämmelsens andra stycke framgår vidare att en börs får ” … avnotera ett finansiellt instrument från handel även i andra fall än de som anges i första stycket, om det inte är sannolikt att avnoteringen orsakar väsentlig skada för investerarna eller marknadens funktion.”

Det föreligger således en skyldighet för en börs att besluta om avnotering om ett

instrument antingen inte längre uppfyller noteringskraven eller om emittenten allvarligt

292 Se Regelverket Supplement D Part I punkten 34 och SOU 1989:72 del 2 s 115.

sätter sina förpliktelser enligt VpmL eller annan författning. Börsen har sedan, i enlighet med bestämmelsens andra stycke, en möjlighet att även i andra fall avnotera ett instrument om avnoteringen inte orsakar väsentlig skada för investerarna eller marknadens funktion.

En avnotering enligt 15 kap. 11 § första stycket 1 meningen grundar sig på noterings-kraven för instrumentet. Det tolkar jag som att det främst är exempelvis likviditets- eller spridningskraven som inte längre är uppfyllda.294 Det kan ses mot den bakomliggande EU-rättsliga regleringen i art 52.1 läst tillsammans med art 51.1 andra stycket MiFID II som stadgar att handeln ska kunna ske på ett välordnat, rättvist och effektivt sätt,295 en fungerande likviditet får i linje med det som anförts under 2.5.3 anses vara en förutsättning för detta.

Vad gäller det andra fallet så riktar sig det mot emittenten och dess överträdelser av VpmL eller annan författning så får lagtexten det att framstå som att i stort sätt vilken typ av överträdelse som helst kan bli aktuell under förutsättning att överträdelsen är allvarlig. Den här uppfattningen stärks av att det i förarbetena anges att det inte bara är överträdelser av informationsgivningsregleringen som kan leda till en sanktion av det här slaget.296 En jäm-förelse kan då göras med vad som sades i förarbetena till den tidigare gällande 5 kap. 4 § första stycket LBC. Där angavs nämligen att det främst var grova eller upprepade överträdels-er av informationsgivningsreglöverträdels-eringen som kunde ligga till grund för en sanktion i form av en avnotering.297 Det tycks som att lagstiftaren genom sina uttalanden i förarbetena till dagens reglering velat klargöra att även överträdelser av annan reglering kan leda till avnotering.

En viktig aspekt av 15 kap. 11 § VpmL är dess relation till art 52.1 MiFID II. I sagda artikel anges nämligen att ett avförande inte ska ske om det ” … skulle kunna skada invest-erarnas intressen eller hindra marknaden från att fungera korrekt.” Den här

proportionalitets-regeln har dock inte uttryckligen införts i den svenska lagtexten. Detta trots att det i

förar-betena i samband med implementering av MiFID II hänvisas till de omständigheter som enligt art 80 genomförandeförordningen ska beaktas vid proportionalitetsbedömningen.298

Att inte proportionalitetsregeln i art 52.1 MiFID II införts direkt in i 15 kap. 11 § första stycket VpmL beror på att den svenska lagstiftaren inte tolkade proportionalitetsregeln som absolut. Regeln ansågs således inte innebära att en avnotering aldrig fick komma till stånd, utan lagstiftaren menade att investerarnas och marknadens intressen tillgodosågs genom att avnoteringen kunde skjutas på framtiden.299 Proportionalitetsregeln i svensk rätt fick istället

294 Se prop 2006/07:115 s 619.

295 Art 51 implementeras i svensk rätt genom 15 kap. 2 § VpmL, se prop 2006/07:115 s 465.

296 Se prop 2006/07:115 s 619.

297 Se prop 1991/92:113 s 189, jfr prop 1983/84:164 s 10 ff för en liknande uppfattning i anslutning till den tidigare gällande fondbörslagen.

298 Prop 2016/17:162 s 293 ff och 728.

samma utformning som i 5 kap. 4 § första stycket LBC,300 och kommer till uttryck i 15 kap. 11 § första stycket 3 meningen VpmL med hänvisningen till att en avnotering kan skjutas upp om det är lämpligt ur allmän synpunkt. Investerarna och marknaden ska således skyddas genom att de får tid att anpassa sig till situationen.301

Tilläggas bör dock att en proportionalitetsregel som har en väldigt snarlik utformning som den i MiFID II kommit till uttryck i 15 kap. 11 § andra stycket VpmL. Hur förhållandet mellan dessa två stycken ska förstås är därför inte helt lätt att förstå gällande huruvida om-ständigheterna som räknas upp i art 80 genomförandeförordningen ska beaktas vid tillämp-ningen av båda styckena. Det tycks närmast vid läsandet av förarbetena till den senaste revi-sionen av VpmL som om art 80 genomförandeförordningen är relevant för båda styckena.302 Effekten av den svenska implementeringen kan således diskuteras med tanke på art 80 genomförandeförordningen är direkt bindande och tillämplig i svensk rätt.303 Artikeln ska så-ledes beaktas inför en avnotering, men kan inte enligt den svenska lagstiftaren motivera att en avnotering aldrig blir av utan enbart om avnoteringen bör skjutas upp med hänsyn till investerarnas intressen och marknadens funktion.

Vid sidan av 15 kap. 11 § VpmL och art 80 genomförandeförordningen så regleras även förutsättningarna för en avnotering på börsens initiativ i Regelverket. I Regelverket Supple-ment D Part G punkten 29(ii) hänvisas till att det är emittenten som inte uppfyller noterings-kraven. Bestämmelsen kan jämföras med 15 kap. 11 § första stycket VpmL och stadgandet om att ett finansiellt instrument skall avnoteras om det inte uppfyller noteringskraven. Att det inte görs någon hänvisning till att instrumentet inte uppfyller noteringskraven torde i sig inte medföra någon större skillnad då det trots allt är emittenten som ansvarar för att dess finansiella instrument uppfyller noteringskraven.304

Det andra typfallet av avnotering som initieras av börsen enligt 15 kap. 11 § första stycket 1 meningen VpmL är då emittenten överträtt antingen VpmL eller annan författning. Motsvarigheten till detta stadgande återfinns i Regelverket Supplement D Part I punkten 34. Där föreskrivs att börsens disciplinnämnd kan fatta beslut om avnotering om en emittent överträder lagstiftning, annan författning, Regelverket eller god sed på värdepappersmark-naden under förutsättning att överträdelsen är allvarlig.

Att det finns ett tydligt samband mellan 15 kap. 11 § första stycket VpmL och Regelverket i det här sammanhanget vad gäller överträdelser av författningar får anses klart.

300 Se prop 2006/07:115 s 482 f och prop 2016/17:162 s 295.

301 Se prop 2006/07:115 s 619 och prop 2016/17:162 s 295. Se även avsnitt 4.2.6 ovan om grace period.

302 Se prop 2016/17:162 s 728.

303 Se art 288 andra stycket FEUF om förordningars direkta tillämplighet.

När det kommer till överträdelser av övriga normer såsom Regelverket och god sed på värde-pappersmarknaden för det genast tankarna till 15 kap. 11 § andra stycket VpmL där det före-skrivs att börsen även i andra fall än de i första stycket beskrivna får avnotera ett instrument. Det kan också vara värt att i sammanhanget konstatera att det nog främst är när en emittent gjort sig skyldig till en allvarlig överträdelse av någon av de uppräknade normerna i Regel-verket Supplement D Part I punkten 34 som det är att tala om en sanktion. I de fall då det enbart är noteringskraven som inte är uppfyllda behöver det inte definieras som en sanktion.

5.1.3 Disciplinnämnden och avnoteringssanktionens karaktär

In document Att avnotera aktier (Page 71-74)