Vad sade emissonsprospekten och vad hände sen? : En nyckeltals -och textanalys av årsredovisningar

(1)

Linköpings universitet SE-581 83 Linköping, Sverige 013-28 10 00, www.liu.se Linköpings universitet | Institutionen för ekonomisk och industriell utveckling Kandidatuppsats i Företagsekonomi, 15 hp | Företagsekonomi 3 – Redovisning Vårterminen 2019 | ISRN-nummer: LIU-IEI-FIL-G--19/02064--SE

Vad sade

emissonsprospekten och

vad hände sen?

En nyckeltals -och textanalys av årsredovisningar

Johannes Fors Källström

David Mannerstedt

(2)

2

Förord

Vi vill tacka Sverker Hasselberg, Johanna Sylvander och Linus Axén för all värdefull handledning under arbetet med uppsatsen. Vi vill också rikta ett tack till de opponenter och medstudenter som har bidragit med goda idéer och synpunkter.

Linköping 2019-05-30

(3)

3

Sammanfattning

Titel: Vad sade emissionsprospektet och vad hände sen? – En nyckeltals -och textanalys av årsredovisningar

Författare: Johannes Fors Källström & David Mannerstedt Handledare: Sverker Hasselberg

Introduktion: När ett bolag noteras på en MTF-plattform är det vanligt att genomföra en emission och därmed ett emissionsprospekt. Till skillnad från auktoriserade börser är reglerna färre kring prospekt och informationsgivning på MTF-plattformar. I dessa prospekt väljer vissa bolag att sätta upp finansiella mål. Uppnår bolagen dessa finansiella mål och hur utrycker de sig kring sina finansiella prestationer i VD-ord avsnittet?

Syfte: Syftet med denna studie är att undersöka hur tre bolag efter börsnotering presterat finansiellt i förhållande till prognoser i emissionsprospektet. Ytterligare ett syfte är att göra en kvalitativ textanalys av respektive bolags VD-ord i årsredovisningen.

Metod: Denna kvalitativa studie utförs genom en deduktiv ansats med där forskningsfrågor formulerats utifrån befintliga teorier. Nyckeltal -och textanalys av tre bolag har gjorts på sekundärdata bestående av årsredovisningar, prospekt och memorandum.

Slutsats: Två slutsatser har kunnat dras. Endast ett av bolagen uppnådde ett av sina finansiella mål från emissionsprospektet vid notering. I två av tre bolag såg vi tecken på försök att påverka läsarens uppfattning om de finansiella prestationerna.

(4)

4

Abstract

Title: What did the emission prospectus say and what happened next? - A key ratio and text analysis of annual reports

Authors: Johannes Fors Källström & David Mannerstedt Supervisor: Sverker Hasselberg

Introduction: When a company is listed on an MTF platform, it is common to carry out an emission and thus an emission prospectus. Unlike authorized stock exchanges, the rules are fewer on prospectuses and information disclosure on MTF platforms. In these prospectuses, certain companies choose to set financial targets. Do the companies achieve these financial goals and how do they express their financial performance in the CEO's comments?

Purpose: The purpose of this study is to investigate how three companies after an IPO performed financially in relation to forecasts in the emission prospectus. Another purpose is to make a qualitative text analysis of the respective company's CEO's comments in the annual report.

Method: This qualitative study is carried out through a deductive approach with research questions formulated on the basis of existing theories. Key ratio and text analysis of three companies have been done on secondary data consisting of annual reports, prospectuses and memoranda.

Conclusion: Two conclusions have been drawn. Only one of the companies achieved one of its financial targets from the emission prospectus on listing. In two out of three companies, we saw signs of attempts to influence the reader's perception of the financial performance.

(5)

5

Innehållförteckning

1. Inledning ... 7

1.1 Bakgrund och problematisering ... 7

1.2 Syfte ... 9

2. Vetenskaplig metod ... 9

2.1 Vetenskaplig ansats och forskningsmetod ... 9

2.2 Teorianvändning ... 10 3. Institutionalia ... 11 4. Teoretisk referensram ... 13 4.1 Grundläggande teori ... 13 4.2 Tillämpad teori ... 14 4.3 Tidigare studier ... 15 5. Empirisk metod ... 16 5.1 Datainsamling ... 16 5.2 Urval ... 16 5.3 Operationalisering ... 17 5.5 Etik ... 19 6. Empiri ... 20 6.1 True Heading ... 20

6.1.1 Bakgrund och prospekt/memorandum ... 20

6.1.2 Sammanställning av nyckeltal och utdrag ur VD-ord avsnitt ... 21

6.2 Micropos Medical ... 25

6.3 Gullberg & Jansson ... 30

7. Analys ... 35 7.1 True Heading ... 35 7.1.1 Nyckeltalsanalys ... 35 7.1.2 Textanalys ... 35 7.2 Micropos Medical ... 37 7.2.1 Nycketalsanalys ... 37 7.2.2 Textanalys ... 37

7.3 Gullberg & Jansson ... 39

(6)

6

7.3.2 Textanalys ... 39

8. Slutsats ... 41

8.1 Slutsats ... 41

8.2 Förslag till fortsatt forskning ... 42

9. Referenslista ... 43

(7)

7

1. Inledning

1.1 Bakgrund och problematisering

När en aktie noteras görs det på en auktoriserad börs eller marknadsplats där handel med aktier äger rum. I Sverige finns det två reglerade börser för aktiehandel, det är Nasdaq OMX Stockholm som även kallad Stockholmsbörsen och Nordic Growth Market (NGM Equity). De auktoriserade börserna ställer höga krav på transparens och redovisning för bolag som vill noteras på de auktoriserade börserna. Ett alternativ till börsen är de tre Multilateral Trading Facility (MTF)-handelsplattformarna First North, Nordic MTF och Spotlight som tidigare hette aktietorget. På dessa MTF-

handelsplattformar har bolagen större frihet och är mer självstyrande samt att de inte har samma krav på öppenhet och redovisning som bolagen på de auktoriserade börserna.

MTF-handelsplattformar ställer inte heller samma kompetenskrav på bolagens ledning och styrelse som det görs på en auktoriserad börs. (Nasdaq u.å).

Tanken är god bakom MTF-handelsplattformarna då noteringskraven är lägre vilket öppnar upp för en större frihet hos bolagen och fler bolag kvalificerar sig för notering på dessa handelsplattformar. MTF-handelsplattformar har fått kritik för att det är finansmarknadens “vilda

western” (Investopedia u.å). Ett exempel är Tysklands MTF marknad “Neur Markt” där ett

flertal bolag försattes i konkurs och bedrägeri som ett resultat av IT-bubblan. Eller skandalen efter bolaget Gowex som noterades på spanska MTF-handelsplattformen MAB 2010. 18% av bolaget såldes vid notering för 6 miljoner EUR. Bolaget redovisade en omsättning år 2013 på 182

miljoner EUR och en vinst på 28,9 miljoner EUR. Men 2013 efter en granskning av Gowex visade det sig att allt var en redovisningsbluff och bolagets aktier var värda 0 kr (Martínez, A.G, 2015).

Sveriges MTF-handelsplattformar har inte varit med om samma extrema fall men bland annat har kritik riktats mot First North på grund av att mängden bolag på listan börjar närma sig samma antal som på huvudlistan. First North är en typ av språngbräda till huvudlistan OMX

Stockholm (Lennartsson, 2018). Det stora antalet bolag på First North kan ses som ett varningstecken och att man ska vara selektiv kring nyintroduktionerna på listan (Realtid, 2016). Från början av 2017 har 176 nya bolag noterats på börsen. Börsplus estimerar att över 100 000 svenskar investerat vid börsnoteringar de senaste åren. ”Börsnoteringar är alltså en folksport förenad med hög skaderisk. Kunskap är bästa skyddsutrustningen men enskilda investerare tvingas ofta välja mellan att lusläsa svårtolkade hundrasidiga prospekt eller nöja sig med säljiga broschyrer” – Benson, P. (2019). Det finns flera anledningar till att göra en börsintroduktion, en av anledningarna är att

ett bolag behöver få in kapital för att genomföra en viss investering eller för att kunna finansiera sin tillväxt. Med en börsintroduktion eller en så kallad IPO (Initial Public Offering) menas att aktierna i bolaget noteras på en börs eller annan marknadsplats där aktierna i bolag är tillgängliga för handel till allmänheten (Nordnet u.å). När ett bolag gör en börsintroduktion på en auktoriserad börs måste prospekt upprättas enligt lagen (1991:980) om handel med finansiella instrument (LHF). Vid notering på en handelsplattform behöver bolaget inte upprätta ett prospekt vid notering men om en

nyemission sker i samband med noteringen är sannolikheten att ett emissionsprospekt upprättas hög då det kan ställas krav från LHF. Ett prospekt är en sammanställning av all information om bolaget för att förse den finansiella marknaden vid utgivande eller försäljning av

aktier (Aktiebolagstjänst u.å). Informationen i prospektet vid en börsintroduktion ska ge allmänheten en korrekt bild av bolaget och det ska fungera som ett beslutsunderlag när investerare beslutar om att teckna aktier i bolaget.

(8)

8 Bolag som har hög tillväxt har högt kapitalbehov, på grund av att bolag med hög

tillväxt gör större investeringar än bolag med lägre tillväxt, Investeringar + Rörelsekapital = Kapitalbehov (Andrén, Eriksson & Hansson, 2003). MTF-handelsplattformar är avsedda för snabbväxande småbolag, vilket gör att kapitalbehovet hos bolag som ska noteras på MTF-handelsplattformar kan antas vara högre än bolag som ska noteras på auktoriserade börser då bolagen är större och mognare. Ett prospekt ska innehålla relevant och korrekt information vid utgivande eller försäljning av värdepapper till marknaden så att det underlättar för investerare att fatta ett korrekt beslut (Af Sandeberg, 2001) och syftet med en börsintroduktion är att bolaget vill sälja aktier till allmänheten. Problemet kan tros vara att när ett snabbväxande bolag som är i stort kapitalbehov ska upprätta ett prospekt, kan de finansiella mål som presenteras i

emissionsprospekten tendera till att vara överpositiva. På samma sätt som prospekt kan antas tendera att vara överdrivet optimistiska kan annan finansiell information så som årsredovisningar presenteras för läsaren på ett partiskt sätt och vilseleda läsaren om bolagets finansiella prestationer (Brennan & Merkl-Davies, 2013).

Impression Management är en social-psykologisk teori om hur individer försöker framställa sig själva mot andra för att påverka deras uppfattning om en (Goffman, 1956). Impression Management inom redovisningsinformation är ett sätt att påverka eller förvilla läsarens uppfattning av till exempel bolags finansiella prestationer. Impression Management inom redovisningsinformation grundar sig på informationsasymmetri mellan ledningen i bolaget och bolagets investerare (Brennan & Merkl-Davies, 2013). Detta är på grund av att ledningen i bolaget och bolagets investerare inte har

jämnfördelad information om bolaget. Li (2008) menar att årsredovisningar från bolag som presterat dåligt har mer svårlästa rapporter och bolag med stabila vinster har rapporter som är lättare att läsa. Huang, Hong Teoh och Zang (2013) menar att en överdrivet positiv ton i årsredovisningen är

associerad med framtida negativa resultat och kassaflöden. Ett annat sätt att försöka påverka läsaren genom Impression Management är hur goda och dåliga nyheter förklaras och presenteras.

Hooghiemstra (2010) menar att VD gärna presenterar och tar ansvar för goda nyheter medan dåliga nyheter skylls på externa faktorer. Motiveringar till varför Impression Management används i redovisningssyfte varierar, det kan dels vara för att glorifiera investeringsbilden av ett bolag eller förstärka bolagets image.

Sandell, Sjöblom och Svensson (2018) menar att VD-ord förmodligen är den mest lästa delen i årsredovisningar. De menar att VD-ord är ett jämförelsevis lättbegripligt avsnitt i årsredovisningen avseende stil, innehåll och tonfall. Vidare poängterar de att VD-orden är ett tillfälle att sammanfatta året som har gått och yttra sig om framtida utsikter och prövningar. Vi tycker att finansiell

information för bolag noterade på MTF-plattformar är intressant att studera i samband med notering och framåt då vi tror att bolagen vill upprätthålla en positiv investeringsbild oavsett hur bolagets finansiella prestationer sett ut. Vi anser att bolag noterade på MTF-handelsplattformar är extra intressant att studera dels för att de inte har samma strama regler kring transparens och redovisning som bolag noterade på auktoriserade börser och dels för att MTF-handelsplattformar är avsedda för små snabbväxande bolag som inte är tillräckligt mogna för auktoriserade börser.

(9)

9

1.2 Syfte

Syftet med denna studie är att undersöka hur tre bolag efter börsnotering presterat finansiellt i förhållande till finansiella mål i emissionsprospektet. Ytterligare ett syfte är att göra en kvalitativ textanalys av respektive bolags VD-ord avsnitt i årsredovisningen.

2. Vetenskaplig metod

I detta kapitel presenteras den ansats och forskningsmetod som har använts i studien, efter det presenteras teorianvändningen som ligger till grund för den empiriska analysen.

2.1 Vetenskaplig ansats och forskningsmetod

Utifrån studiens syfte att undersöka hur bolag på MTF-handelsplattformar utrycker sig i sin årsredovisning i förhållande till bolags nyckeltal används en deduktiv ansats. Den teoretiska referensramen består av befintliga teorier som är applicerbara på kapitalmarknader och annan tillämpad teori. Utifrån denna referensram har forskningsfrågor formulerats och ihop med den data som samlats in utgör detta grunden för studien. Med deduktiv ansats menas att teorin utgör grunden för datainsamlingen och klargör eller bildar resultatet av denna införskaffade empiri (Bryman & Bell, 2017). En induktiv ansats utgår från andra hållet och håller en öppenhet för ny information som kan skapa nya uppfattningar och fylla ut befintliga teorier (Bryman & Bell, 2017). Vi kommer ha en öppenhet för ny information som kan uppkomma under empiriinsamlingens gång, därför kan man säga att studien kommer ha induktiva inslag. Eftersom deduktiv och induktiv ansats innehåller många likheter är det ofta svårt att särskilja de två (Bryman & Bell, 2017).

Studien har både en kvalitativ och en kvantitativ utgångspunkt. Enligt Bryman och Bell (2017) kallas det flermetodsforskning då man kombinerar kvalitativ och kvantitativ forskning. Kvantitativ

forskningsmetod fokuserar på kvantifiering i insamling och analys av data, främst numeriska data förklarar Bryman och Bell (2017). För beräkning av de nyckeltal som ligger till grund för vidare analys använder vi därför en kvantitativ metod. Syftet med beräkningen är att ta fram ett underlag till den efterföljande nyckeltalsanalysen. En kvalitativ metod lägger inte samma vikt på kvantifiering utan fokuserar istället på ord, alternativt för att undersöka ett specifikt område i syfte att tolka och beskriva (Bryman & Bell, 2017). Sohlberg och Sohlberg (2013) menar att kvalitativa

forskningsmetoder primärt fokuserar på beskrivningar och kontexter via till exempel textanalyser. I både nyckeltalsanalysen och textanalysen utgår vi från ett kvalitativt synsätt, i nyckeltalsanalysen utvärderar vi och söker anledningen till att nyckeltalen ser ut som dem gör. I textanalysen letar vi efter meningar och uttryck relaterade till finansiella prestationer, nyckeltal och finansiella mål från emissionsprospektet.

(10)

10

2.2 Teorianvändning

Studien har med en teoretisk utgångspunkt undersökt om VD-ord avsnittet i årsredovisningen försöker påverka läsarens uppfattning om bolagets finansiella prestationer. Det ekonomiskt perspektiv och det psykologiska perspektivet av Impression Management har valts eftersom det perspektiven grundar sig i informationsasymmetri mellan ledning och investerare.

Kapitalmarknadsperspektivet kännetecknas av att investerare är de primära läsarna av finansiella rapporter samt att både investerare och bolag har ekonomisk vinning i att ingå en transaktion med varandra (Runesson, Samani och Marton 2018, 21). Vidare används informationsasymmetri-teori som definieras av att en part har mer information än motparten på en marknad (Akerlof, 1970). Dessa teoretiska utgångspunkter är grundläggande för vår tillämpade teori, Impression Management. Impression Management är en Social-psykologisk teori om hur individer försöker påverka andras uppfattning om en individ, grupp eller ett objekt (Goffman, 1956). Det finns olika perspektiv för Impression Management inom redovisning men de perspektiven vi har valt att fokusera på i studien är det ekonomiska och psykologiska perspektivet, då båda perspektivet grundar sig i att påverka investeringsbilden om bolaget. Bolagets investeringsbild påverkas genom att ändra läsarens

uppfattning kring bolagets finansiella prestationer via bolagets redovisningsinformation (Brennan & Merkl-Davies, 2013). I det ekonomiska perspektivet betonar bolag goda nyheter och mörklägger eller kommenterar inte negativa nyheter. Medan i det psykologiska perspektivet tar bolag på sig äran för positiva resultat medan negativa resultat skylls på externa faktorer (Brennan & Merkl-Davies, 2013). Vi har valt att använda Impression Management som ett verktyg för att se hur finansiella

(11)

11

3. Institutionalia

I detta kapitel kommer förordningar och direktiv gällande prospekt och öppenhet gentemot allmänheten presenteras som gäller för bolag noterade på auktoriserade börser respektive MTF-plattformar.

Vi har valt att presentera dessa förordningar och direktiv på grund av att det förekommer väsentliga skillnader i prospekt och öppenhet beroende på om bolaget är noterat på en reglerad marknad eller en MTF-handelsplattform. Anledningen till att det är väsentliga skillnader på öppenhet och

transparens är på grund av att auktoriserade börser är klassificerade som reglerade marknader medan MTF-handelsplattformar är klassificerade som handelsplatser. Det är betydligt hårdare krav och regleringar på bolag som är upptagna för handel på en reglerad marknad än om de är noterade på en handelsplats. För att skildra detta kommer tre direktiv presenteras och dess innebörd. Ett direktiv kom som påvisade att bolag noterade på MTF-handelsplattformar inte behöver följa

Prospektdirektivet (2003/71/EG) och Öppenhetsdirektivet (2004/109/EG). Medan bolag noterade på

reglerade marknader behövde följa dessa direktiv. År 2017 ersattes Prospektdirektivet (2003/71/EG) med Prospektförordningen (2004/809/EG). Dessa EU-direktiv hänvisar till både Lag (2007:528) om värdepappersmarknaden samt Lag (1991:980) om handel med finansiella instrument. För att skildra regelverken för prospekt och öppenhet mellan bolag som är noterade på MTF-handelsplattform respektive bolag som är noterade på reglerade marknader kommer regler och krav kring prospekt och öppenhet för bolagen presenteras nedan för att påvisa skillnaderna.

Prospekt

Emittenter på reglerade marknader

Bolag som är noterade eller ska noteras på en auktoriserad börs måste följa Prospektdirektivet. Ett prospekt ska upprättas när överlåtbara värdepapper erbjuds till allmänheten eller tas upp till handel på en reglerad marknad 2 kap 1§ Lag (1991:980). Prospektskyldighet föreligger bolagen vid notering på auktoriserad börs även om det inte är ett erbjudande till allmänheten att teckna aktier.

Prospektet måste enligt 12 kap 3§ 1st Lag (2007:528) godkännas av finansinspektionen innan värdepappret kan handlas. Dessa bolag behöver följa prospektdirektivet och prospektförordningen. Syftet med Prospektdirektivet var bland annat att säkerhetsställa investeringsskydd över gränserna inom EU. En ytterligare regel var en regel om prospektansvar, och vem som är ansvarig för

prospektets innehåll. Vidare behöver dessa bolag följa prospektförordningen som är efterträdare till

prospektdirektivet.

Emittenter på MTF-handelsplattformar

Bolag noterade på MTF-handelsplattformar behöver inte följa prospektdirektivet. Anledningen till att de inte behöver följa prospektdirektivet är på grund av att de inte är noterade på reglerade

marknader. I Prospektförordningen utformades vilka regler som gäller kring prospekt för emittenter noterade på handelsplattformar. Blotta upptagandet av värdepapper till handel på en MTF-handelsplattform eller offentliggöranden av köp och säljbud bör inte beaktas som ett erbjudande till allmänheten, och då därför inte skyldighet till prospektskyldighet. Det står alltså bör, inte en lag. Prospektskyldighet föreligger inte emittenter på MTF-handelsplattformar även om det är ett erbjudande till allmänheten. Om bolag inte upprättar prospekt har de skyldighet att upprätta ett informationsmemorandum. Detta informationsmemorandum ska fungera som ett prospekt och ska fylla likartat syfte som ett prospekt och ha samma typ av innehåll. Den stora skillnaden mellan ett

(12)

12 prospekt och ett informationsmemorandum är att ett prospekt måste granskas och registreras och godkännas hos Finansinspektionen medan ett informationsmemorandum granskas och godkänns av MTF-handelsplattformen och emittentens styrelse.

Öppenhet och transparens

Emittenter på reglerade marknader

Bolag noterade på reglerade marknader måste följa öppenhetsdirektivet. Orsaken till att de måste följa dessa direktiv är för att emittenter som är noterade på reglerade marknader omfattas av regler för hemmedlemsstat. Och reglerna om hemmedlemsstat syftar till att peka ut en behörig myndighet för tillsyn enligt öppenhetsdirektivets regler (FI, 2009). Öppenhetsdirektivet ska bland annat bidra till att förbättra skyddet för investerarna. Primärt innehåller öppenhetsdirektivet bestämmelser om vad för typ av information som ska offentliggöras av emittenterna. Syftet med direktivet är att emittenter ska ha öppenhet gentemot investerare genom att emittenter ger ut korrekt och kontinuerlig

information om bolaget (2004/109/EG). Ett av skälen till att detta direktiv upprättades var att skapa godare relation mellan investerare och emittenter, att emittenter ska ge ut korrekt och fullständig information som skapar ett förtroende bland investerare och gör de möjligt för dem att göra välgrundade beslut och bedömningar om bolagets resultat och tillgångar.

Emittenter på MTF-handelsplattformar

Bolag noterade på MTF-handelsplattformar behöver inte följa öppenhetsdirektivet. Vilket gör att dess emittenter inte har samma form av uppsyn från bland annat Finansinspektioenen som emittenter på reglerade marknader. De har inte samma krav på att offentliggöra redovisningsinformation om bolaget. Även om de inte behöver följa öppenhetsdirektivet finns det vissa rekommendationer i prospektförordningen angående transparens för emitetter på MTF-handelsplattformar. I punk 39 i

prospektförordningen står det att emittenter vars värdepapper är upptagna på

MTF-handelsplattform bör ha möjligheten men inte skyldighet att varje räkenskapsår upprätta och offentliggöra ett universellt registrerings-dokument med rättslig information, information om verksamheten, finansiell information, redovisningsinformation och information om aktieinnehav. Emittenterna uppmuntras således att offentliggöra ett universellt registreringsdokument men det är inte ett krav. Kraven kring transparens och öppenhet för emittenter på MTF-handelsplattformar är alltså lägre än emitteter på reglerade marknader. Men så har MTF-handelsplattformarna egna regelverk för emittenter rörande bland annat öppenhet och transparens. Regelverken ser olika ut beroende på vilken plattform det är.

(13)

13

4. Teoretisk referensram

I detta avsnitt presenteras de teorier som ligger till grund för studien. Avsnittet är uppdelat i grundläggande teori och tillämpad teori följt av tidigare studier. De grundläggande teorierna är underliggande teorier för den tillämpade teorin. Den tillämpade teorin är den teori som används som ett analysverktyg för textanalysen.

4.1 Grundläggande teori

Kapitalmarknadsperspektivet är det mest förekommande perspektivet inom redovisning där både investerare och bolag har ekonomisk vinning av att genomföra transaktioner mellan varandra. För att kapitalmarknader ska fungera effektivt och för att kapital ska allokeras effektivt krävs det

information. Finansiella rapporter ses som en viktig informationskälla inom detta mikroekonomiska perspektiv. För att undvika informationsasymmetri mellan de olika parterna är användbarheten av redovisningsinformation viktig. Beslutsanvändbarhet kan beskrivas som information som bidrar till en korrekt bild av bolaget och fungerar som underlag till blivande och befintliga investerares

investeringsbeslut (Runesson, Samani och Marton 2018, 21). Om ena parten har mer information kring en vara än den andra parten resulterar det i att parterna har olik uppfattning om priset på varan, på grund av att parterna inte prissätter varan baserad på samma information. Om information inte är jämnfördelad mellan olika parter på en marknad uppstår informationsasymmetri mellan parterna. I Akerlofs (1970) verk “Lemons” antog han att det bara fanns en typ av bil på marknaden och vid ingången av köpet fanns det ingen information om hur länge bilen kommer att hålla eller om bilens kvalité, utan köparen är tvungen att göra en uppskattning om hur hög sannolikheten är att det är en bra respektive dålig bil vid köpet. Men om man är ägare av bilen har man bildat sig en

uppfattning om bilens kvalité under tiden bilen har använts vilket genererar ett informationsövertag över köparen när bilen ska säljas. Detta resulterar i att köparen och säljaren inte har samma

uppfattning om priset på bilen.

Akerlofs exempel om informationsasymmetri på bilmarknaden går att applicera på kapitalmarknaden i viss utsträckning. På samma sätt som om två parter kan ha olika uppfattning kring priset på en bil kan två parter ha olika uppfattning kring värdet på ett bolag. Uppfattningen kring värdet på bolaget baseras på information om bolaget, om ena part har mer information om bolaget än den andra parten resulterar det att de har olika uppfattning om värdet på bolaget, just på grund av att

informationen inte är jämnfördelad. Denna teoretiska informationsasymmetri mellan investerare och bolag är baserad på vad för information som finns tillgänglig för investerare och vad för information som är tillgänglig för bolaget. Då redovisningsinformation ska ge en korrekt bild av bolaget och ska fungera som underlag för investeringsbeslut för investerare anser vi att det är intressant att analysera vad för information som presenteras om bolaget och hur informationen presenteras för allmänheten.

(14)

14

4.2 Tillämpad teori

Impression Management

Impression Management är en social-psykologisk teori om hur individer försöker påverka andras uppfattning om en individ, grupp eller ett objekt (Goffman, 1956). Goffman menade att en grupp individer som arbetar tillsammans och har press på sig utifrån försöker framställa en bild av sig själva som de tror att utomstående vill se. Genom att kontrollera och formulera den information som strömmar ut från grupperingen kan de manipulera omgivningens uppfattning om grupperingen. Hooghiemstra (2010) definierade Impression Management som “‘studying how individuals present themselves to others to be perceived favorably by others". Godfrey, Mather & Ramsay (2003) menar att negativa bolagshändelser kan skapa intressekonflikter mellan ledning och aktieägare, och därför vilseleder ledningen aktieägarnas uppfattning om företagets prestationer. Detta kan anses vara missvisande, men det görs i syfte att locka till sig investerare och undvika denna intressekonflikt mellan ledning och investerare. Sammantaget är Impression Management en teori om hur individer presenterar sig mot andra för att framstå på ett visst sätt.

Brennan och Merkl-Davies (2013) presenterar fyra perspektiv inom Impression Management i redovisningsinformation i studien Accounting Narratives and Impression Management. De fyra perspektiven som presenteras är Ekonomisk, Psykologisk, Sociologisk och Kritisk. Både det

ekonomiska och psykologiska perspektivet grundar sig i att påverka investeringsbilden om bolaget och att försöka påverka uppfattningen kring bolagets finansiella prestationer. Det sociologiska perspektivet är kopplat till image och legitimitet, genom redovisningsinformationen försöker bolaget påverka läsarens uppfattning om bolagets sociala och miljömässiga ställning. Det kritiska

perspektivet grundar sig i att ledningen vill ha inflytande och kontroll, med den information som företaget ger ut vill de upprätta och vidhålla makt i sina relationer med externa parter. De perspektiven vi kommer att använda för textanalysen är det ekonomiska och psykologiska perspektivet. Både i det ekonomiska perspektivet och psykologiska perspektivet inom Impression Management saknar bolagen förmågan att presentera redovisningsinformationen objektivt. Båda perspektiven har subjektiva utgångspunkter men med olika motiv (Brennan & Merkl-Davies, 2013). Resultatet av att presentera redovisningsinformation icke-neutralt leder till försämrad kvalité och gör att läsaren kan få en snedvriden uppfattning om bolagets verkliga ställning.

I det ekonomiska perspektivet menar Brennan & Merkl-Davies (2013) att ledningen utnyttjar informationsasymmetrin mellan dem och investerarna när de manipulerar informationen som presenteras för att det ska vara för deras egen vinning. Det kan vara i form av att ledningen väljer att betona de positiva och dölja de negativa händelserna i finansiella rapporterna. Den information som ledningen väljer att lyfta och förstärka i de finansiella rapporterna kommer vara tilltalande för läsaren, ledningen väljer att fokusera på händelser som är fördelaktiga för bolaget och använder en ton som är opportunistisk. Det Psykologiska perspektivet som har sitt ursprung från (Goffman, 1959) gjorde en metafor mellan Impression Management och skådespelare som spelar en pjäs framför en publik. Skådespelarna kommer att agera på ett sådant sätt som tillfredsställer publiken, publiken kommer att utvärdera skådespelaren och då kommer skådespelaren agera utifrån det. Då menade Goffman att Impression Management fungerar på samma sätt, att en individ kommer agera på ett sådant sätt att omgivningen tillfredsställs. Detta perspektiv har applicerats på

redovisningsinformation också. Ledningen i bolagen ska stå till svars för bolagets beslut och händelser, då dessa händelser och beslut presenteras i redovisningsinformation kommer

informationen vara presenterat på sådant sätt att aktieägarna (publiken) kommer att gilla ledningen (skådespelarna). (Frink & Ferris, 1998) menade att ledningen i bolaget kommer att agera till sin egen

(15)

15 fördel i syfte att investerare och aktieägare ska hylla deras prestationer. Både i det ekonomiska perspektivet och Social Psykologiska perspektivet inom Impression Management saknar bolagen förmågan att presentera redovisningsinformationen objektivt. Både perspektiven har subjektiva utgångspunkter men med olika motiv (Brennan & Merkl-Davies, 2013). Resultatet av att presentera information på ett icke neutralt vis kan leda till att läsaren ändrar sin uppfattning om bolagets verkliga tillstånd och kan leda till att felaktiga investeringar görs.

4.3 Tidigare studier

Tone Management av Huang, Hong Teoh och Zang (2013) är en studie där de analyserade tonläget på språket i finansiella rapporter. De utgick ifrån Loughran och McDdonald sentimental word list från 2011 som är en ordlista där Loughran och McDonald systematiskt har kategoriserat in ord utifrån vad de har för underliggande ton i sig. Två av kategorierna som är skapade av Loughran och McDondald är ord som har en positiv underliggande ton i sig och ord som har en negativ underliggande ton i sig. För att analysera positiviteten i språket i finansiella rapporter räknade Huan, Hong Teoh och Zong ut frekvensskillnaden mellan positiva och negativa ord dividerat med antal neutrala ord. Studien omfattade en regressionsanalys där de fick fram resultatet att en överpositiv ton i rapporterna är associerad med framtida negativa resultat och kassaflöden. Vidare visade studien att aktiekursen påverkades positivt när språket i årsredovisningen hade en överdrivet positiv ton. Detta kan delvis beror på att aktiepriset idag speglar framtida förväntningar om bolaget.

Li (2008) “Annual report readability, current earnings, and earnings persistence” där Li undersökte bolags läsbarhet i finansiella rapporter och framtida prestationer. För att mäta läsbarheten i

rapporterna använda sig Li av ett verktyg som heter Fog Index. Formeln för Fog Index definieras: Fog = (ord per mening+andel komnplexa ord) x 0,4. Komplexa ord definieras som ord som har fler än två stavelser i sig. Ju högre Fog Index desto svårare är läsbarheten i texten. Studien kom fram till att bolag som presterar dåligt har mer svårlästa rapporter än bolag med höga vinster, samt att bolag som har lättlästa rapporter har stadiga vinster de kommande ett till fyra åren. Li kunde inte se någon korrelation mellan läsbarheten i årsredovisningarna och framtida aktieavkastning.

Letters to Shareholders av Hoogheimstra (2010) är en studie vars syfte var att undersöka om

japanska och amerikanska verkställande direktörer presenterade bolagets prestationer på olika sätt i förhållande till vad som står i bolagens “letters to shareholders”. Till skillnad mot exempelvis

årsredovisningen är informationen i “letters to shareholder” inte lika reglerad och granskad. Det är ett format som är mindre formell än exempelvis bolagets årsredovisning. Studien är en

innehållsanalys som har en utgångspunkt från Impression Management. Studien kom fram till att amerikanska “letters to shareholder” betonade goda nyheter mer än japanska. Samt att japanska “shareholder letters” skyllde negativa nyheter på anledningar som var utanför bolagets kontroll till större utsträckning än amerikanska. Vidare kunde de dra slutsatsen att verkställande direktörer i båda länderna tenderade att ta på sig äran av goda nyheter men skylla dåliga nyheter på anledningar som var utom bolagets kontroll likt väder och lågkonjunktur. Efter dessa upptäckter kunde de bekräfta tidigare studier nämligen att Impression Management förekommer i

redovisningsinformation och det kan resultera att investeraren inte får en ärlig och verklig bild av bolagets prestationer.

(16)

16

5. Empirisk metod

5.1 Datainsamling

Datainsamlingen har gjorts genom att primärdata hämtats från bolagens årsredovisningar, prospekt och memorandum via respektive MTF-handelsplattform och bolags hemsida. Prospekt och

memorandum har använts för att identifiera bolags framtida finansiella mål vid notering på MTF-handelsplattform. Årsredovisningarna har använts för att beräkna nyckeltal som används till nyckeltalsanalysen och uppskatta om bolagen uppnått sina finansiella mål från prospektet eller memorandum. Nyckeltalen har beräknats utifrån bolagens redovisade resultat i resultaträkningen, balansräkningen och kassaflödesanalysen, för att senare sammanställas i grafer som visuellt hjälpmedel och en fördyligande bild vid nyckeltalsanalysen.

Från årsredovisningarna har också VD-ord avsnittet hämtats för att analyser tonen i avsnittet och vidare textanalys. VD-ord avsnittet har vi valt som grund till textanalysen för att se om och hur finansiella resultat och prestationer kommenteras. För att mäta tonen i VD-ord avsnittet har variabeln ”tone” plockats ut från Huang, Hong Teoh, och Zangs studie, variabeln kommer dels användas för att bygga ett Index av positiv ton i VD-ord avsnittet. För djupare textanalys kopplad till nyckeltalsanalysen kommer Indexet att fungera som en indikator på vart djupdykningen ska ske. Det är enligt Bryman och Bell (2017) ett passande tillvägagångsätt för att söka efter ett väsentligt tema i data som analyseras. Innehållsanalyser kan göras på både kvalitativt och kvantitativt vis. Vid

utförandet av studien valdes en kvalitativ innehållsanalys eftersom vi inte kommer dra några generella slutsatser utan koncentrera oss till specifika fall.

5.2 Urval

Urvalet har skett genom vad Bryman och Bell (2017), som hänvisar till Patton (1990) och Palys (2008), kallar ett kriteriestyrt urval, vilket betyder att urvalet baseras på de enheter, fall eller individer som uppfyller de kriterier som satts upp. För denna studie sattes tre kriterier upp:

• Bolaget ska i samband med noteringen ha utfört en emission.

• Bolagens emissionsprospekten/memorandum ska innehålla tydliga finansiella mål.

• Bolaget ska sedan noteringen ha varit noterat på en MTF handelsplattform mellan

sju till tio år.

Eftersom det inte finns något krav på noteringsprospekt hos vissa handelsplattformar sattes kriteriet att bolagen ska ha utfört en emission i samband med noteringen och att det då utfärdats ett

emissionsprospekt eller memorandum för emissionen. Kriteriet om att bolaget ska ha tydliga finansiella mål i emissionsprospektet är viktigt för att analysen bygger på om bolagen har uppnått sina uppsatta finansiella mål. Kriteriet är att ett bolag ska vara noterad minst 7 år på en MTF

handelsplattform valdes för att kunna få ett historiskt perspektiv på bolagets verksamhet, och högst tio år för att analysen inte ska påverkas av effekterna efter finanskrisen 2008. Vi har valt att

analysera bolag på MTF handelsplattformar då de inte omfattas av samma höga krav på öppenhet och transparens kring prospekt och redovisningsinformation som börsnoterade bolag.

(17)

17 Urvalsprocessen har skett i tre steg, vi började med att kolla på börsdata.se och filtrerade fram alla bolag som verkar på en MTF-handelsplattform för att sedan sortera dem efter noteringsdatum och därmed få reda på hur många som har verkat mellan 7 och 10 år på MTF-handelsplattformar. Därefter sökte vi efter de bolag som skrivit ut finansiella mål i sitt emissionsprospekt. För att hitta emissionsprospekt kollade vi noteringsdatum för bolaget och därefter sökte efter prospektet på nyemissioner.se, finansinspektionen.se och spotlightstockmarket.se. I urvalsprocessen blev kriteriet för tydliga finansiella mål en av de största vattendelarna eftersom många bolag inte skriver ut tydliga finansiella mål i sina emissionsprospekt. Ett annat problem som vi stötte på var längden på vår analysperiod. Bolag tenderar att antingen gå upp till auktoriserade börslistor eller avnoterats efter så lång tid.

5.3 Operationalisering

Kvantitativ analys – Index och nyckeltal

Textanalysen kommer delvis att baseras på Loughran och McDonald sentimental word list (2018). Loughran och McDonald har kategoriserat ord efter om de är positiv, negative, uncertainty, litigius,

strongmodal, weakmodal och constraining, denna ordlista infogas i Excel. För att mäta tonen i

VD-ord avsnittet från årsredovisningen behöver endast kategorierna positiva och negativa VD-ord från ordlistan användas. Eftersom ordlistan baseras på engelska ord kan VD-ord avsnittet behövas översättas från svenska till engelska. För att få reda på hur många positiva respektive negativa ord som finns i VD-ord avsnittet infogas avsnitten i Excel, där vår Excelfil är uppbyggd att känna igen alla ord som matchas mot ordlistan för positiva och negativ ord. På så sätt får vi fram antalet positiva respektive negativa ord som finns i det VD-ord avsnittet som förs in i Excelfilen. Då vi gör en kvalitativ innehållsanalys kan vi inte använda oss av Tone Management´s regression utan vi kommer plocka ut en variabel ur regressionen från “Tone management”, den variabeln betecknar dem som “Tone”. “Tone” ska representera tonen i språket. Formeln för att räkna ut “Tone” definieras som (positiva ord-negativa ord)/totalt antal neutrala icke-numeriska ord. Ju högre variabeln “Tone” är desto positivare ton är det i språket. I vår studie kommer vi definiera variabeln “Tone” som Index. För att få ett mätbart index kommer formeln att användas för respektive VD-ord avsnitt för samtliga bolag. För att kunna definiera bolagets standardton i VD-ord avsnittet kommer vi att räkna ut medelvärdet av samtliga Index för respektive bolag plus, minus standardavvikelsen. Om Index överstiger bolagets standardton kommer det att ses som en indikator till att göra en djupdykning för ytterligare textanalys för att undersöka vad som orsakade högt index.

För att räkna ut standardtonen i VD-orden för respektive bolag kommer vi att använda oss av följande formel:

Medelvärdet för tonen i språket 𝜇 = 1

𝑁∑ 𝑥𝑖 𝑁 1=1

Standardavvikelsen för tonen i språket: 𝜎 = √_𝑁1 ∑𝑁1=1(𝑥𝑖− 𝜇)2

N = Antal VD-ord avsnitt för respektive bolag. 𝑥𝑖 = Index på VD-ord avsnitt för respektive år.

(18)

18 𝜎 = Standardavvikelsen för tonen i VD-ord avsnittet för respektive bolag.

Bolagets standardton definieras som: 𝜇 +/- 𝜎

Eftersom bolagen väljer att sätta upp olika finansiella mål i sina emissionsprospekt kommer

nyckeltalsanalysen att baseras på de målen bolaget själv valt att sätta upp. Dessa finansiella mål som sätts upp i emissionsprospekten varierar mellan bolagen. I empirin kommer vi att sammanfatta de finansiella mål som presenterats i emissionsprospekten för att sedan följa upp nyckeltalen historiskt för att se om bolagen har presterat det som sagts i prospekten. För att kunna följa utvecklingen av de nyckeltal som presenterats i prospektet kommer nyckeltalen att beräknas utifrån resultat -och balansräkning i årsredovisningar för respektive bolag under studiens analysperiod. Om nödvändigt kommer även kassaflödesanalys beräknas. Utöver de nyckeltal som presenteras i prospektet har vi valt att ytterligare analysera nyckeltal som vi anser ger en relevant bild av den finansiella ställningen i bolaget. Då bolagen upprättar olika finansiella mål i sina prospekt finns det risk att några av våra egenutvalda nyckeltal kommer vara likartade mot de som står i de finansiella målen i prospekten. För att undvika upprepning av likartade nyckeltal väljer vi då att enbart analysera ett nyckeltal som representerar resultat och marginal, så som vinstmarginal istället för rörelsemarginal. Vid kraftiga förändringar i nyckeltalen kommer vi även här att göra en djupdykning i analysen för att se om och hur dessa förändringar kommenteras i VD-ord avsnittet. Exempel på en kraftig förändring i

nyckeltalen kan vara när ett negativt resultat vänds till ett positivt. De tre nyckeltal som vi kommer analyseras i alla bolag är:

Omsättningstillväxt.

Omsättningstillväxt visar hur företagets tillväxt ser ut. Detta är ett bra mått för att avgöra hur utvecklingen för bolagets försäljning ser ut från ett år till ett annat. Vi anser att detta mått är ytterst relevant då vi ska analysera små bolag i tillväxtfas. Då bolagen vi analyserar noteras i samband med nyemission anser vi att omsättningstillväxt är ett bra mått för att se hur det tillförda kapitalet vid notering investeras för att bidra till bolagets tillväxt.

Vinstmarginal

Vi kommer att analyser vinstmarginalen efter skatt vilket definieras som resultatet efter skatt dividerat med omsättningen. Detta visar hur stor del av omsättningen som blev vinst. Vi anser att detta är ett bra mått som visar hur bolagets lönsamhet är.

Soliditet.

Soliditet är ett bra mått för att mäta bolagets betalningsförmåga på lång sikt. Det soliditeten visar är hur stor del av bolagets balansomslutning som är finansierad av eget kapital. Obeskattade reserver tas med i formeln just för att de kan användas för att täcka förluster, 2009 var skattesatsen 26,3%, 2013 ändrades skattesatsen till 22% vilket tas med i beräkning av soliditeten.

Vi har valt att göra samtliga uträkningar i Excel. Valet av program består till störst del av att Excel är de program vi är kunnigast i, detta ger oss en säkerhet och tillförlitlighet till de uträkningar vi gör. Vidare har vi inte sett någon idé med att göra våra uträkningar i SPSS, MatLab eller liknande program då våra uträkningar för nyckeltasanalysen och “Index” inte är av särskild komplex karaktär.

(19)

19

Kvalitativ analys – Textanalys

Textanalysen görs i VD-ord avsnittet från årsredovisningens originalspråk vilket i alla tre företagens fall är svenska. Textanalysen har en direkt utgångspunkt i det ekonomiska och psykologiska

perspektivet inom Impression Management, med det menas att vi söker efter meningar och

kommentarer kopplade till bolagets finansiella prestationer, finansiella mål och nyckeltal. Det kan till exempel vara att VD väljer att lyfta positiva finansiella prestationer, skylla negativa finansiella prestationer på externa faktorer eller inte nämna dem alls. Om till exempel omsättningen ett år är lägre än föregående år, letar vi efter meningar som kommenterar denna försämring i omsättningen. Här fungerar både nyckeltalen och index som verktyg för att ge en tydligare bild vart vi ska börja söka efter kommentarer om finansiella prestationer, finansiella mål och nyckeltal.

5.5 Etik

Vid utförandet av en forskningsstudie ställs fyra krav för att försäkra att studien utförs på ett etiskt korrekt sätt. De fyra huvudkraven är informationskravet, samtyckeskrav, konfidentialitetskravet och

nyttjandekravet (David & Sutton, 2016: Bryman & Bell, 2017). Informationskravet säkerställer att

berörda personer är informerade om studiens syfte. Samtyckeskravet betyder att deltagare i studien vet om att det är frivillig och har rätten att avbryta sitt deltagande. Konfidentialitetskravet

säkerställer att uppgifter om personer som deltar i studien behandlas konfidentiellt och

personuppgifter lagras på sådant vis att obehöriga inte kan komma åt uppgifterna. Nyttjandekravet betyder att de uppgifter som samlats under studien endast används för forskningsändamål (Bryman & Bell, 2017). Denna studien är baserad på data som är införskaffad från bolagens egna hemsidor, det vill säga offentliga dokument. Då de fyra kraven enligt Bryman och Bell (2017) rör personer som är direkt involverade i studien och vår studie enbart behandlar offentlig information behöver kraven inte beaktas, vilket innebär att studien är utförd på ett etiskt korrekt sätt. Av etisk hänsyn kunde vi informerat fallföretagen, vi bedömde dock att det inte var nödvändigt då vi endast använde information av icke-känslig art som var tillgänglig för allmänheten.

(20)

20

6. Empiri

I detta avsnitt presenteras först en kort beskrivning av bolaget följt av en summering av bolagets emissionsprospekt vid noteringen på MTF-plattform där bolagets finansiella mål presenteras. Efter det presenteras utvecklingen av bolagets nyckeltal grafiskt. De nyckeltal som presenteras är dels de nyckeltal som har tagits upp i bolagets finansiella mål från emissionsprospektet och dels de nyckeltal vi presenterade i operationaliseringen. Under varje graf finns en beskrivning av nyckeltalets

utveckling som ett komplement till den grafiska presentationen. Om bolagets nyckeltal har kommenterats i VD-ord avsnittet har vi sammanfattat hur VD för bolaget har skrivit om dessa nyckeltal i VD-ord avsnittet i årsredovisningarna för respektive år i bolagets analysperiod, och detta är presenterat efter beskrivningen av nyckeltalets utveckling under graferna. Under den grafiska presentationen av bolagets aktiekurs presenteras en sammanfattning av hur VD skriver om väsentliga händelser för bolaget i VD-ord avsnittet i årsredovisningarna, det är alltså inte en

sammanfattning om hur VD skriver om bolagets aktiekurs. Denna struktur för presentation av empiri har gjorts för alla tre bolag.

6.1 True Heading

6.1.1 Bakgrund och prospekt/memorandum

Bakgrund

Informationen som presenteras i bakgrunden för varje bolag är representativt för hur bolagets verksamhet och struktur såg ut vid notering 2010.

True heading är ett svenskt bolag som erbjuder helhetslösningar inom Automatic Identification System (AIS). Tekniken har sitt ursprung i Sverige och var främst tänkt som ett antikollisionssystem för fartyg. AIS är en teknik som används inom navigering och sjömätning och det används som ett komplement till övrig utrustning på båten. AIS mäter bland annat fartygs positioner, kurs och fart. AIS-mottagaren kan anslutas till befintlig utrustning på båten som exempelvis radar och

navigationsprogram. Det ena benet i verksamheten är konsultverksamheten som vänder sig till industri och myndigheter. Det andra benet bolaget är en produktsida som erbjuder sina AIS-produkter till industri och myndighet men även till segmentet fritidsbåtar. Bolaget tillverkar och säljer sina egna produkter inom huvudsakligen telematik och transponderteknologi för

transapartbranschen inom den marina marknaden. Bolagets kunder finns primärt inom den marina marknaden men möjlighet att utöka sitt kundsegment till flygledning är aktuellt då tekniken som används inom flygledning är likartad som inom det marina. Bolagets produkt erbjuder ökad säkerhet för användarna, AIS tekniken är ett bra komplement till traditionella radar då tekniken identifierar båtar och fartyg bakom öar och andra hinder till skillnad mot traditionell radar. Alla fartyg och nu allt fler fritidsbåtar som har en AIS-transponder skickar kontinuerligt ut signaler om bland annat position, hastighet och kurs till fartyg inom en viss räckvidd. Informationen som skickas ut presenteras på ett elektroniskt sjökort för att identifiera närliggandes fartygs uppgifter, på så sätt kommunicerar AIS-produkterna med varandra och bidrar med ökad säkerhet på sjön. True heading var ett av de första bolagen att erbjuda AIS-produkter till allmänheten.

(21)

21

Memorandum för notering vid aktietorget 2010

Erbjudande att teckna aktier i True Heading var undantag från prospektskyldighet Enl 2 kap 4§ LHF. Då denna emission är undantag från prospektskyldighet har de upprättats ett

informationsmemorandum. Emissionslikviden var 7,2MSEK. Den specifika anledningen till undantag från prospektskyldighet nämns inte. Memorandumet är inte granskat och godkänt av

Finansinspektionen. Motivet till emissionen är att emissionslikviden kommer att användas för utveckling och framtagning av nya produkter med stark tillväxtpotential. Personalförstärkning kommer ske samt ökade försäljnings- och marknadsföringskostnader. Bolagets finansiella mål från memorandumet 2010 var följande:

• Mer än dubbla sin omsättning inom en treårsperiod.

• Öka vinstmarginalen till 10%.

6.1.2 Sammanställning av nyckeltal och utdrag ur VD-ord avsnitt

[Graf 1. Egen bearbetning.]

Beskrivning av graf: Från 2011 till 2014 sjönk omsättningen med cirka -7,29%. Sett till hela

analysperioden har omsättningen sjunkit från 2011 till 2018 med cirka -58,37%. Det har enbart varit två år där bolaget har haft positiv omsättningstillväxt. 2013 till 2014 var tillväxten cirka 18,37% och mellan 2014 och 2015 då tillväxten var 0,7%.

Sammanfattning av hur VD skriver om bolagets omsättning i VD-ord avsnittet i årsredovisningen:

I True Headings årsredovisningen år 2011 skriver VD att omsättningen skulle ha varit högre för bolaget än vad den blev, men på grund av en konflikt med en tidigare kund har dessa intäkter blivit extra ordinära kostnader. År 2012 skriver VD att den minskade omsättningen förklarades genom uppstart av ett holländskt intressebolag SeaPilot AB och den lageruppbyggnad som gjordes i samband med uppstarten. I samma stycke skriver dock VD att det har varit en positiv

försäljningsutveckling gentemot föregående år. I årsredovisningen 2013 skriver VD att den knappa minskningen i bolagets omsättning förklaras genom sämre försäljning än vad de planerat, samt av leveransproblem som uppstått under första kvartalet. År 2014 i årsredovisningen skriver VD att uteblivna intäkter förklaras med att ett produktgodkännande i USA blivit försenat samt att kravet på

17011 13447 13323 15771 15885 ₁₅₁₂₈ 10848 7081 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 14000 16000 18000 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 Tu se n kr o n o r Årsredovisning

Omsättning

(22)

22 AIS ombord på fiskebåtar inom EU inte efterföljs vilket också har lett till mindre intäkter än planerat. År 2015 nämner VD inte omsättning i VD-ord avsnittet i årsredovisningen. I True Headings

årsredovisning år 2016 skriver VD att minskningen i omsättning förklaras med att intäkterna för en av deras huvudprodukter Applikationen “Seapilot” minskat då de har fått konkurrerens av

gratis-applikationer av samma karaktär som deras. I årsredovisningen år 2017 skriver VD att försäljningen i USA motsvarar 5% av bolagets omsättning. År 2018 skriver VD i årsredovisningen att under fjärde kvartalet har omsättningen ökat med 57% gentemot fjärde kvartalet år 2017.

Beskrivning av graf: Under vår analysperiod har bolaget haft en snitt-vinstmarginal om 34,4%. Den

sämsta vinstmarginalen var år 2015 (-122,78%) och bolaget har enbart haft tre år med positiv marginal. Det bästa året sätt till vinstmarginal var 2013 då vinstmarginalen var 27,34%.

Sammanfattning av hur VD skriver om bolagets marginaler i VD-ord avsnittet i årsredovisningen:

I årsredovisningen år 2011 skriver VD att lågkonjunkturen påverkar fritidsbåtsmarknaden hårt och därmed bolagets marginaler. År 2012 i årsredovisningen skriver VD att det är en mindre bragd att True Heading har vänt ett negativt resultat till ett positivt i dessa tider. År 2013 skriver VD att framtida marginaler kommer att bli bättre på grund av att utvecklingen av en betalväxel håller på att slutföras, vidare skriver VD att koncernens resultat år 2013 kommer blir positivt då en strukturerad affär har gjorts. I årsredovisningen år 2014 skriver VD att bolagets negativa resultat förklaras av fördröjds försäljningsutveckling. År 2015 i årsredovisningen så skriver inte VD något om bolagets marginaler. Årsredovisningen år 2016 så skriver VD att bolagets dåliga resultat är på grund av att Försvarsmakten använder True Heading som en budgetregulator, vidare skriver VD att True Heading har en tvistig fordran hos Försvarsmakten. I årsredovisningen år 2017 skriver VD att splitten med dotterbolaget SeaPilot AB bedöms kunna ge möjlighet till positivt resultat i framtiden. År 2018 skriver VD i årsredovisningen att boalgets resultatet har varit positivt.

-10,01% 0,77% 27,34% -59,46% -122,78% -33,92% -85,79% 8,67% -150% -100% -50% 0% 50% 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 Pro ce n t Årsredovisning

Vinstmarginal

(23)

23 [Graf 3. Egen bearbetning.]

Beskrivning av graf: Sett till soliditeten har bolaget haft positiva siffror. Bolagets mest aggressiva

utveckling sett till soliditet var mellan år 2013 och 2014 där den steg från 43% till 84%, vilket motsvarar cirka 123%. Bolagets snittsoliditet under vår analysperiod har varit cirka 64%.

Sammanfattning av hur VD skriver om bolagets soliditet i VD-ord avsnittet i årsredovisningen:

VD skriver inte något om bolagets soliditet i någon av de analyserade årsredovisningarna.

41,25% 51,34% 45,99% 79,95% 60,98% 64,60% 37,02% 69,60% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 Pro ce n t Årsredovisning

Soliditet

0 0,5 1 1,5 2 2,5 3 3,5 4 2012-07-12 2013-07-12 2014-07-12 2015-07-12 2016-07-12 2017-07-12 2018-07-12 Kron o r Datum

Aktiekurs

(24)

Sammanfattning av hur VD skriver om väsentliga händelser för bolaget i VD-ord avsnittet i årsredovisningen:

I årsredovisningen år 2011 skriver VD om intressebolaget SeaPilots etablering i Holland. År 2012 skriver VD att Seapilot blir den applikation på Appstore för Ipad som omsätter mest pengar, vidare skriver VD att finns ett nytt krav på IAS ombord på fiskebåtar över 15 meter inom hela EU. År 2013 skriver VD i årsredovisningen att Intressebolaget Seapilot blir dotterbolag till True Heading, VD skriver också att True Heading påbörjar en etablering i USA. År 2014 skriver VD att det är bekräftat att True heading ska påbörja på USA:s fritidsbåtsmarknad. VD skriver också att det kom ett nytt krav under året på AIS ombord på cirka 18000 fartyg i Nordamerika. I årsredovisningen år 2015 skriver VD att bolaget byter strategi, att True heading lägger ner utvecklingen av hårdvaror inom AIS, och det delvis på grund av en mindre lyckad nyemission. VD skriver att de väljer att satsa på vidareutveckling av applikationen Seapilot istället, och därav varslas personal inom hårdvaruutveckling. År 2016 skriver VD att Försvarsmakten utnyttjar True Heading och att Försvarsmakten inte efterfrågar deras produkter längre. I årsredovisningen år 2018 skriver VD att försäljningen av SeaPilot gjorde att True Heading kapitaliserades med 14,3 MSEK. Vidare skriver VD att nya testprojekt har startats med bland annat SAAB, sjöfartsverket och Tyska rymdstyrelsen DLR.

(25)

25

6.2 Micropos Medical

6.2.1 Bakgrund och prospekt/memorandum

Bakgrund

Informationen som presenteras i bakgrunden är representativt för hur bolaget och dess struktur såg ut vid notering 2009.

Micropos är ett medicinteknikbolag inom strålbehandling för cancer som grundades 2003 vid Chalmers innovation. Bolagets främsta produkt kallad Raypilots är en produkt vars egenskap är att positionsbestämma en cancertumör inne i kroppen. Produkten är ett komplement till befintlig utrustning för strålbehandling. Primärt är produkten avsedd som positioneringshjälpmedel av prostatacancer. Den initiala skillnaden med andra liknande produkter är att andra produkter producerar statiska röntgenbilder för att positionsbestämma tumörer medan Raypilot producerar röntgenbilden i realtid för en mer precis strålbehandling.

Memorandum för notering vid aktietorget 2009

Prospektskyldighet föreligger inte bolaget enligt LHF 2 kap 4§ 5st då det är en emission som understiger 1 miljon EUR. Då emissionen är undantag från prospektskyldighet har ett

informationsmemorandum upprättats, men inte granskats och godkänts av Finansinspektionen. Det framgår inte i memorandumet vad syftet med emissionen är. Emissionslikviden var cirka 9,7 MSEK. I memorandumet står det att Micropos Medical AB ska ses som ett utvecklingsföretag. Bolagets finansiella mål från memorandumet 2009 var följande:

• Inom 4 år omsätta 450 miljoner kronor med en mycket god rörelsemarginal.

• Under 2011 nå ett positivt kassaflöde.

(26)

26

6.2.2 Sammanställning av nyckeltal och utdrag ur VD-ord avsnitt

Beskrivning av graf: Bolaget hade en positiv tillväxt mellan 2013 och 2016 som särskiljer sig mot

övriga år. Den mest aggressiva tillväxten i omsättning var 2015 till 2016 då tillväxten var cirka 127%, medan den sämsta tillväxten var mellan 2017 och 2018 som var -38%. Tillväxten i omsättning över hela vår analysperiod var cirka 3,3%.

VD skriver inte något om bolagets omsättning i någon av de analyserade årsredovisningarna.

1187558 1050533 1064665 1040021 590045 828517 903192 2051984 1998860 1227258 0 500000 1000000 1500000 2000000 2500000 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 Kron o r Årsredovisning

Omsättning

(27)

Beskrivning av graf: Under vår analysperiod hade bolaget positivt kassaflöde sex år av tio möjliga.

Bolaget hade ett snittkassaflöde på 1604 kr. Bolaget hade som bäst kassaflöde 2009 och sämst kassaflöde 2017.

Sammanfattning av hur VD skriver om bolagets kassaflöde i VD-ord avsnittet i årsredovisningen:

VD skriver inte något om bolagets kassaflöde i någon av de analyserade årsredovisningarna.

Beskrivning av graf: Under samtliga år för vår analysperiod hade bolaget negativa rörelsemarginaler.

Bolaget hade som sämst rörelsemarginal år 2013 på -2126% och som bäst år 2009 på -332%. Bolaget hade en snitt-rörelsemarginal på -1066%. Från 2009 till 2013 var det en negativ trend för bolagets

12466 -8626 -1102 2513 8032 -10813 9102 8780 -13188 8876 -15000 -10000 -5000 0 5000 10000 15000 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 Kron o r Årsredovisning

Kassaflöde

-332% -482% -586% -944% -2126% -1709% -1678% -826% -713% -1264% -2500% -2000% -1500% -1000% -500% 0% 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 Pro ce n t Årsredovisning

Rörelsemarginal

(28)

28 rörelsemarginal, det var en negativ utveckling från 2009 till 2013 på -540%. Medan bolaget hade en positiv trend från år 2013 till 2017 där marginalerna förbättrades.

Sammanfattning av hur VD skriver om bolagets rörelsemarginal i VD-ord avsnittet i årsredovisningen:

VD skriver inte något om bolagets rörelsemarginal i någon av de analyserade årsredovisningarna.

Beskrivning av graf: Bolagets soliditet hade varit god under hela vår analysperiod. Bolaget har haft en

snittsoliditet på cirka 83,7%. Bolagets högsta soliditet uppnåddes 2013 då den var över 90%, och soliditeten var sämst 2017 då den var 69,8%.

VD skriver inte något om bolagets soliditet i någon av de analyserade årsredovisningarna.

86,1% 87,1% 88,3% 89,5% 90,3% 80,8% 83,7% 84,3% 69,8% 76,7% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 Pro ce n t Årsredovisning

Soliditet

(29)

År 2009 i årsredovisningen skriver VD att deras produkt RayPilot får godkänd CE-märkning och de första serieproducerad RayPilot sändarna anlände från deras tyske samarbetspartner. I

årsredovisningen år 2010 skriver VD att den första kliniska användningen av RayPilot genomfördes på Karolinska universitetssjukhuset i Stockholm. År 2011 skriver VD att Micropos Medical har ökat från en till fyra installationer av RayPilot. År 2012 i årsredovisningen skriver VD att Micropos Medical förväntar sig att försäljningen av RayPilot ska starta under år 2013. I årsredovisnigen år 2013 skriver VD att bolaget är i en fas där de kan börja ta betalt för RayPilot och kan ta klivet till kommersiell försäljning. År 2014 skriver VD att kunder har börjat använda RayPilot på kommersiella villkor. I årsredovisningen år 2015 skriver VD att marknaden börjar mogna och att marknaden börjar efterfråga produkter som RayPilot. År 2016 skriver VD att Micropos Medical säljer sitt första

kompletta RayPilot system. I årsredovisningen år 2017 skriver VD att det finns problem och svagheter för RayPilot, VD skriver att det för lång tid för RayPilot att ta sig ut på marknaden och därför lanserar Micropos Medical en ny kompletteringsprodukt. År 2018 skriver VD i årsredovisningen att det finns stora hinder och problem kring produkten Raypilot och marknaden.

0 1 2 3 4 5 6 7 8 K ro n o r Datum

Aktiekurs

(30)

30

6.3 Gullberg & Jansson

6.3.1 Bakgrund och prospekt/memorandum

Bakgrund

Informationen som presenteras i detta avsnitt är representativt för hur bolaget och dess struktur såg ut vid notering 2012.

Gullberg & Jansson är anser sig själva som ett miljöteknikföretag som är marknadsledande i Norden inom poolvärmepumpar. Bolaget utvecklar innovativa produkter sedan 2002 för energi- och klimatoptimering för kommersiellt och privat bruk. De luft- och vattenvärmepumpar som företaget utvecklar tillverkas i Kina. Bolagets huvudägare är LMK Ventures som är ett dotterbolag till

investmentbolaget LMK Industries. Bolagets främsta kunder är inom segmentet pooluppvärmning, men bolaget har även kunder inom fastighet -och villa-uppvärmning.

Memorandum för notering på Aktietorget 2012

Noteringen hade undantag från prospektskyldighet Enl (LHF) 2 kap 4§ punk 5 då emissionen understiger 1 miljon EUR. Då bolaget inte är skyldiga till att upprätta ett prospekt har ett

memorandum upprättats men inte granskats och godkänts hos finansinspektionen. Emissionslikviden var på 7 miljoner kronor. Motivet till noteringen är att emissionslikviden delvis ska användas till marknadsföring av bolagets produkter i Norden och övriga Europa, och delvis för att öka

rörelsekapitalet för att möta marknadens efterfrågan på deras produkter. Bolagets finansiella mål från memorandumet 2012 var följande:

• Omsättningstillväxt på minst 20% per år över en konjunkturcykel.

• Vinstmarginal på minst 10% per år.

(31)

31

6.3.2 Sammanställning av nyckeltal och utdrag ur VD-ord avsnitt

Beskrivning av graf: Bolaget har haft en positiv tillväxt i omsättning samtliga år. Den kraftigaste

tillväxten i omsättning var mellan 2016 och 2017 på cirka 54%.

I årsredovisningen år 2012 skriver VD att bolagets omsättning har påverkats negativt på grund av att den totala marknaden i norden har minskat. År 2013 skriver VD att den positiva omsättningstillväxten beror på deras framgångsrika marknadslansering av skjutbara pooltak. I årsredovisningen år 2014 skriver VD att tillväxten i bolagets omsättning beror på att de har tagit ännu fler marknadsandelar i Norden. År 2015 skriver VD att tillväxten beror på att de har tagit ännu fler marknadsandelar i Norden och övriga delar av Europa. I årsredovisningen år 2016 skriver VD att företagsförvärv som bolaget har gjort bidrar till tillväxten i omsättning. År 2017 skriver VD i årsredovisningen att den höga tillväxten i omsättning skapades genom lyckade marknadslanseringar av nya poolprodukter. I

årsredovisningen år 2018 skriver VD i årsredovisningen att den positiva tillväxten i omsättning beror på deras nya marknadsstrategi samt den långa säsongen.

20897981 25772418 37336835 47760312 57806341 89270936 105258478 0 20000000 40000000 60000000 80000000 100000000 120000000 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 Kron o r Årsredovisning

Omsättning

(32)

Beskrivning av graf: Vinstmarginalen varit positiv mer än hälften av åren för vår analysperiod.

Bolagets högsta marginal var 2015 på cirka 4,95%.

Sammanfattning av hur VD skriver om bolagets marginaler i VD-ord avsnittet i årsredovisningen:

I årsredovisningen år 2012 skriver VD att de inte alls är nöjda med bolagets resultat vilket är en följd av lagernedskrivning, kundförluster och organisationsförändring. År 2013 skriver VD att den bolagets lönsamma tillväxt ska generera positiva resultat och årlig utdelning till deras aktieägare i framtiden. I årsredovisningen år 2014 skriver VD att de kunde uppvisa ett positivt resultat samt att de hoppas på en fortsatt verksamhetsutveckling med hög tillväxt och förbättrade resultat. År 2015 skriver VD att de är nöjda med årets resultat. I årsredovisningen år 2015 skriver VD att nettoomsättningsökningen mellan år 2013 och 2015 har bidraget till att bolaget har uppnått en väsentlig resultatförbättring samt att de är mycket nöjda med resultatförbättringen under året. VD skriver i årsredovisningen år 2016 att det negativa resultatet beror på företagsförvärv, huvudkontorsflytt och

verksamhetsintegration, vidare skriver VD att de två bolagen som de förvärvade hade positiva resultat. År 2017 skriver VD att det positiva resultatet är i enlighet med deras tidigare prognoser. I årsredovisningen år 2018 skriver VD att de är nöjda med vinsten inom deras största affärsområde, sedan skriver VD att deras mindre affärsområde minskade sitt resultat på grund av omstrukturering.

-11,47% -3,55% 1,53% 4,95% -0,36% 1,63% 3,30% -14% -12% -10% -8% -6% -4% -2% 0% 2% 4% 6% 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 Pro ce n t Årsredovisning

Vinsmarginal

(33)

Beskrivning av graf: Soliditeten i bolaget har varit god hela vår analysperiod. Snitt-soliditeten i

bolaget har varit cirka 79%. Det var en positiv ökning sett till soliditeten i bolaget från 2015 till 2018.

VD skriver inte något om bolagets soliditet någon av de analyserade årsredovisningarna.

85% 88% 76% 75% 80% 81% 69% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 Pro ce n t Årsredovisning

Soliditet

(34)

I årsredovisningen år 2012 skriver VD att bolaget har gjort en marknadsintroduktion av skjutbara pooltak. VD skriver också att det har ingått ett samarbete med en större europeisk

pooltakstillverkare. År 2013 skriver VD i årsredovisningen att bolaget har börjat fokusera på deras kärnverksamhet miljövänliga poolvärepumpar på grund av att de anser sig marknadsledande i Norden. I Årsredovisningen år 2014 skriver VD att de har satt upp försäljningskontor i Europa samt att de har inlett en marknadssatsning i Mellanöstern. VD skriver i årsredovisningen år 2015 att de är ett av de mest snabbväxande och finansiellt solida miljöteknikföretagen i Sverige. År 2016 skriver VD att de förvärvar två nya företag och att det är i linje med deras affärsidé. I årsredovisningen 2017 skriver VD att de under året har fokuserat på två affärsområden. År 2018 skriver VD i årsredovisning att han är ny tillträdare för den gamla VD:n.

0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 2013-04-16 2014-04-16 2015-04-16 2016-04-16 2017-04-16 2018-04-16 2019-04-16 Kron o r År