Nordiska Fondbolags
riskjusterade avkastning
- En jämförelsestudie av fondbolag verkande inom tillväxtmarknader
Magisteruppsats inom företagsekonomi
Författare: Rasmus Lundin, Martin Svantesson Handledare: Per-Olof Bjuggren, Professor
Louise Nordström, Doktorand
Magisteruppsats inom företagsekonomi
Titel: Nordiska Fondbolags riskjusterade avkastning: En jämförelsestudie av fondbolag verkande inom tillväxtmarknader
Författare: Rasmus Lundin, Martin Svantesson Handledare: Per-Olof Bjuggren, Louise Nordström Date: 2011-05-23
Ämnesord: Fondbolag, Fonder, Tillväxtmarknader, Riskjusterad avkastning
Sammanfattning
Syftet med denna uppsats är att undersöka och analysera tidigare utveckling av fonder inom stora och små fondbolag och se om man kan urskilja skillnader mellan dessa segment. Avgränsningar på fonderna har gjorts genom att välja Nordiska fondbolag som placerar inom tillväxtmarknaderna över en 11-års period. Studien gjordes på 66 fonder förvaltade av 13 fondbolag där segmentet små fondbolag innefattar 7 fondbolag med ett förvaltat kapital på högst 100 miljarder kronor och segmentet stora fondbolag innefattar 6 fondbolag med ett förvaltat kapital på över 400 miljarder kronor. Vid jämförelsen av segmenten har Sharpe-kvoten använts för att räkna fram den riskjusterade avkastningen på varje fond och fondbolag. Studien visar på små skillnader av den riskjusterade avkastningen mellan de olika segmenten. Fondbolagen inom det mindre segmentet visar dock på en mer ojämn riskjusterad avkastning jämfört med de större fondbolagen. Resultatet visar på att små fondbolag enskilt kan generera en högre avkastning men att större fondbolags fonder är en stabilare investering på längre sikt.
Abstract
The purpose of this paper is to examine and analyze past development of mutual funds in large and small mutual fund companies and see if there are any differences between these two segments. Limitations on the number of funds have been made by choosing Nordic mutual fund companies that invest in emerging markets over an 11-year period. The study is made on 66 mutual funds managed by 13 mutual fund companies in which the segment of small fund companies includes seven fund companies with assets under management less than 100 billion SEK and the segment of large mutual fund companies includes six fund companies with assets under management more than 400 billion SEK. In the compar-ison of the segments the Sharpe ratio has been used to calculate the risk-adjusted return. The study shows small differences of the risk-adjusted return between the segments. Re-sults for the mutual fund companies in the minor segment indicate a more unequal risk-adjusted return compared to the major fund companies. Furthermore the results show that small fund companies alone can generate a higher return but that the larger fund compa-nies' funds are a more stable investment in the longer run.
Förord
Vi skulle först o främst vilja tacka våra handledare, professor Per-Olof Bjuggren och dok-torand Louise Nordström för den hjälp de har bidragit med under resans gång. Vidare skulle vi vilja tacka Karl Marthon på Morningstar som har hjälpt oss med den data som uppsatsen har använt sig av. Ett sista tack går till våra opponenter Samir Cherro och Fadilj Sadiku som har gett oss bra konstruktiv kritik under arbetets gång, vilket har hjälpt oss att förbättra vår uppsats.
Innehållsförteckning
1
Introduktion ... 1
1.1 Bakgrund ... 1
1.2 Problem och syfte ... 3
1.3 Avgränsningar ... 4
1.4 Tidigare Studier ... 4
1.5 Metod ... 5
1.6 Disposition ... 6
2
Fonder och fondförvaltning ... 7
2.1 Total Expense Ratio (TER) ... 7
2.2 Riskjusterad avkastning ... 7 2.2.1 Sharpe-kvoten ... 8 2.2.2 Övriga riskjusterade mått ... 9 2.3 Portföljvalsteori ... 9 2.3.1 Risk ... 9 2.3.2 Riskaversion ... 10 2.3.3 Diversifiering ... 10 2.3.4 Beta ... 10
2.3.5 Systematisk risk (marknadsrisk) ... 11
2.3.6 Specifik risk (bolagsrisk) ... 11
3
Empiri ... 12
3.1 Fondernas utveckling ... 12 3.2 Riskfria räntan ... 12 3.3 Standardavvikelse ... 13 3.4 Avkastning ... 13 3.5 Sharpe-kvotens utfall ... 173.6 Total avkastning vs Sharpe-kvoten... 21
3.7 Total Expense Ratio (TER) ... 22
4
Analys ... 23
4.1 Total expense ratio (TER) ... 23
4.2 Avkastning ... 23
4.3 Sharpe-kvoten ... 25
5
Slutsats ... 26
Figurer
Figur 3-1 Riskfri ränta 3-månaders statsskuldsväxlar ... 12
Figur 3-2 Jämförelse årlig medelavkastning, Små och Stora fondbolag ... 14
Figur 3-3 Total avkastning på fonder förvaltade av Små fondbolag ... 15
Figur 3-4 Total avkastning på fonder förvaltade av Stora fondbolag ... 16
Figur 3-5 Jämförelse Sharpe-kvot, Stora och Små fondbolag 2000-2010 ... 18
Figur 3-6 Jämförelse mellan bolag inom vardera segment ... 20
Figur 3-7 Bolagssnitt Sharpe 2000-2010 Små fondbolag ... 20
Figur 3-8 Bolagssnitt Sharpe 2000-2010 Stora fondbolag ... 21
Tabeller Tabell 3-1 Medelavkastning Små och Stora fondbolag 2000-2010 ... 13
Tabell 3-2 Toppfonder total avkastning Små fondbolag ... 14
Tabell 3-3 Toppfonder total avkastning Stora fondbolag 2000-2010 ... 15
Tabell 3-4 Medelavkastning exklusive toppfonder, 2000-2010... 16
Tabell 3-5 Medelavkastning Små och Stora fondbolag 2007-2010 ... 17
Tabell 3-6 Toppfonder total avkastning Små och Stora fondbolag 2007-2010 .. 17
Tabell 3-7 Snitt Sharpe-kvot 2000-2010 ... 18
Tabell 3-8 Högst och lägst Sharpe-kvot Små fondbolag 2000-2010 ... 19
Tabell 3-9 Högst och lägst Sharpe-kvot Stora fondbolag 2000-2010 ... 19
Tabell 3-10 Total avkastning 2000-2010 och genomsnittlig Sharpe-kvot ... 22
Tabell 3-11 TER per bolag och medel TER per segment ... 22
Appendix Appendix 1……….31 Appendix 2……….36 Appendix 3……….37 Appendix 4……….38 Appendix 5……….39 Appendix 6……….40
1 Introduktion
Att spara i fonder ökar gradvis i popularitet och under 2010 uppgick den totala fondförmögenheten till hela 1964 miljarder kronor i Sverige (Fondbolagen.se, 2011). I undersökningen ”30 år med fonder” gjord av Svenska Fondhandlarföreningen (2009) tas det upp hur fondsparandet har växt i en expansiv fart de senaste 20 åren och idag är den mest populära sparformen bland svenska privatpersoner. Enligt Elton, Gruber, Brown, Goetzmann (2007) innebär sparandet i en fond att man diversifierar sig genom sparande i många olika värdepapper. Detta i sin tur innebär att risken i investeringen minskar.
Idag sparar nästan 98% av den svenska befolkningen mellan 18 år och 75 år i fonder. De populäraste fonderna är aktiefonder med en total förmögenhet på 1190 miljarder kronor och ett nettosparande på 46,9 miljarder kronor (Fondbolagen.se, 2011). Globalfonderna är populärast inom aktiefonder för att följas tätt av Sverigefonder och som trea ligger tillväxtfonder så som BRIC (Brasilien, Ryssland Indien, Kina), Latinamerika och Afrika.
1.1 Bakgrund
Helgesson och Pettersson (2009) fastslår att den första fonden i Sverige startades i slutet av 1950-talet. Efter det har antalet fonder på den svenska marknaden växt i en explosionsartad takt. Idag finns det runt 4000 fonder på den svenska marknaden med ett totalt förvaltat kapital på omkring 1200 miljarder kronor i jämförelse med 1970-talet då det endast fanns 17 fonder verksamma med ett totalt förvaltat kapital om endast 1 miljard kronor. Det har även hänt en del på fondmarknaden vad gäller lagstiftning. Exempelvis fick svenska fondbolag förr i tiden bara investera i svenska bolag men idag har denna gräns tagits bort och fondbolagen har idag även möjlighet att investera i bolag verksamma utanför Sveriges gränser.
Svenska befolkningen fick upp ögonen för fondsparandet i och med de populära skattefonderna som introducerades i slutet av 1970-talet (Helgesson och Pettersson, 2009). Huvudtanken med dessa fonder var att man endast hade möjlighet att spara i svenska aktier och att varje krona man sparade var avdragsgill med upp till 20%. En ytterligare förmån med skattefonderna var att avkastningen som dessa aktier genererade var skattefri under de nästkommande fem åren. Från början hade de företag som startade dessa fonder svårt att attrahera sparare, varför de höjde skattereduktionen till 30%. Höjningen av skattereduktionen fick till följd att sparandet i dessa fonder ökade väsentligt.
På 80-talet fanns i princip bara aktiefonder som investerade på den svenska marknaden (Helgesson och Petterson, 2009). Detta hade att göra med den hårda valutaregleringen som fanns och att det därför inte var möjligt att placera kapital utanför Sveriges gränser. Dessa regler angående valutaregleringen blev successivt mindre reglerade under 80-talet, vilket innebar att fonder kunde investera mer kapital på den utländska marknaden. Vidare beskrivs hur mycket av aktiefonderna som investerades utanför Sveriges gränser. Under 2008 såg fördelningen ut enligt följande: ungefär en fjärdedel var placerad i svenska och globala placeringar, en fjärdedel i Sverigefonder, tolv procent på globala marknader, omkring tio procent på europamarknader, åtta procent på tillväxtmarknader (Ryssland, Östeuropa, Latinamerika, BRIC-länderna, Afrika och Mellanöstern) resterande del var ganska jämt fördelade mellan Nordenfonder, branschfonder, Asienfonder exklusive Japanfonder och Amerikafonder. Från 2000-talets början till slutet av årtiondet urskiljs en markant skillnad på hur fondförmögenheten är placerad, jämfört med början av 2000-talet då nästan 90% av den svenska fondförmögenheten i aktiefonder var placerad i Sverigefonder mot hur det ser ut idag då endast 25% är placerad i Sverigefonder.
Konkurrensen bland fondbolagen har ökat väsentlig på senare år enligt Helgesson och Pettersson (2009). På slutet av 90-talet var det Sveriges fyra stora affärsbanker som förvaltade nästan 85% av den totala fondförmögenheten, den siffran skiljer sig väsentligt åt då bankerna idag endast har omkring 65% av det totala förvaltade kapitalet. Detta beroende på ökad konkurrens med många nya aktörer som förvaltar fonder och idag finns på marknaden. Vidare tas det framförallt upp två stycken huvudorsaker till denna ökade konkurrens. En av anledningarna beror på att fondsparandet till den framtida pensionen har ökat markant i betydelse. Detta har gjort att många försäkringsbolag som inriktar sig på fondsparande har tagit sig in på marknaden och attraherat många privatpersoner att börja spara. Den andra stora orsaken är den massiva teknikutvecklingen som skett på sistone och som har gjort att så kallade ”fondtorg” på internet har uppkommit där mindre aktörer har lättare att nå sina kunder.
Enligt Morningstar fondindex (2011) har det under 2000-talet varit en väsentlig skillnad i genomsnittlig avkastning på aktiefonder mellan de olika marknaderna. I Ryssland har aktiefonderna i genomsnitt gått upp 276 % till skillnad mot exempelvis Sverigefonderna som visar en genomsnittlig avkastning på ungefär -19% under samma period. Övriga tillväxtmarknader har också visat en väldigt positiv avkastningskurva med en genomsnittlig uppgång under dessa år på 41 %.
Det huvudsakliga bidraget till globaliseringen av finansiella marknader är genom internationella fonder, samt att fonder placerade i tillväxtmarknader är en av de huvudsakliga källorna till kapitalflöde i dessa marknader (Kaminsky, Lyons, och Schmukler (2001). Institutionella investerare är en starkt växande kraft inom tillväxtmarknaderna och dessa institutionella investerare inkluderar fonder, pensionsfonder, hedgefonder och försäkringsbolag. Kaminsky m.fl. (2001) beskriver att New York Stock Exchange (2000) slår fast att ett av de viktigaste instrumenten vid investering i tillväxtmarknader är via fonder. När en privat investerare är intresserad av att investera i tillväxtmarknader sker
Fondförvaltare blandar gärna både institutionella investerare med privata investerare beskriver Kaminsky m.fl. (2001). Ett exempel som ges är att av likviditets- och kostnadsanledningar investeras över hälften av pensionsfonderna i tillväxtmarknader via fonder. Institutionella internationella investerare spelar därför en viktig roll i tillväxtmarknaderna, även när endast en liten del av deras portfölj innehåller tillväxtmarknadsfonder, då kapitalmarknaderna oftast är relativt små.
Studier visar att fonder kan bidra till spridning av kriser inom regioner (Kaminsky m.fl., 2001). Exempelvis kan en investerare bestämma sig för att sälja sitt innehav av fonder investerade i Asien då Ryssland devalverar sin valuta, eftersom Ryssland är en inflytelserik aktör på den asiatiska marknaden. Studier gjorda av Marcis, West, och Leonard-Chambers (1995) samt Rea (1996) visar dock även att fonder kan fungera som en stabiliserande kraft. Studierna påvisar att investerare som planerar långsiktigt oftast håller kvar sina andelar i en fond även när det går dåligt. Detta genom att nettoinflödet i tillväxtmarknaderna vanligtvis är stadiga samt att nettoutflödet oftast är kortlivade och små. Froot, O´Connell och Seahsholes (2001) styrker detta med en studie som visar upp en liknande bild. Deras studie visade att då nettoinflödet möjligtvis minskade under en kris påverkades dock nettoutflödet ingenting.
En långgående debatt inom fondbranschen är om man ska jämföra dess direkta avkastning eller om man ska jämföra med dess faktiska avkastning. Lindmark (2010) argumenterar i sin krönika att fondbolagen som tar ut en högre avgift oftast legitimerar detta med att folk egentligen bara bryr sig om andelskursens utveckling i slutändan och inte vilka kostnader det under vägen medförde, medan de fondbolag med lägre avgifter menar på att de kan ge samma resultat fast med lägre kostnader vilket medför ett bättre bruttoresultat till spararen.
1.2 Problem och syfte
Tidigare nämnd krönika av Lindmark (2010) tar upp hur fonder idag redovisar sin avkastning netto efter alla avdragna kostnader. Orsaken till detta är att fondbolagen räknar ut fondens andelskurs genom marknadsvärdet på fondens alla tillgångar minus skulderna och delar det med antal andelar. De får då fram vad de kallar för fondens NAV- kurs (Net Asset Value) eller som det kallas på svenska, nettoandelsvärde.
Lindmark (2010) diskuterar vidare att det ur en individs synvinkel kan vara intressant att betala en högre avgift för att få ett högre nettoresultat, men problemet är att historisk utveckling inte ger någon säker prognos för framtiden. Historiska erfarenheter har även visat att fonder med högre avgifter över en tio-års period inte överträffar snittet inom sin kategori. Avgifterna som tas ut av fondbolagen reflekterar oftast vilka omkostnader fondbolaget har vid förvaltning av omsatt kapital (Lindmark, 2004).
Dagens marknadsplats erbjuder idag ett stort utbud av fonder förvaltade av olika fondbolag. Storleken på förvaltat kapital inom de olika fondbolagen skiljer sig markant åt och tidigare studier gjorda av Lee, Lin och Liu (1999) visar att större aktörer på marknaden presterar bättre avkastning på sitt förvaltade kapital än mindre aktörer. Tyder detta på att större fondbolag ger en högre riskjusterad avkastning än mindre fondbolag? Om en
privatperson placerar kapital i en fond, kanske det bästa alternativet då är att använda sig av ett fondbolag som har ett större förvaltat kapital? Detta är en intressant fråga då det som sagt finns många aktörer på marknaden och privatpersoner letar dagligen efter placeringar som ger en säker och hög avkastning. Är det då bättre att använda sig av ett stort fondbolag än ett mindre för att uppnå just detta?
Syftet är således med denna uppsats att undersöka och analysera tidigare utveckling av fonder inom stora och små fondbolag och se om man kan urskilja skillnader i den riskjusterade avkastningen mellan respektive segment. Resultatet av jämförelsen kommer då att påvisa om det är de större eller de mindre aktörerna som uppvisar en högre riskjusterad avkastning på deras fonder eller om aktörens storlek är av mindre betydelse.
1.3 Avgränsningar
Ett visst antal avgränsningar har gjorts i denna uppsats. Till att börja med kommer endast fondbolag på den nordiska marknaden att undersökas då denna marknad anses intressant ur ett svenskt perspektiv. Vidare innefattar studien bara fonder inom tillväxtmarknaderna, vilka kan ses som de mest expansiva marknaderna idag.
För att få ett så rättvisande resultat som möjligt kommer data från 11 år tillbaka att undersökas, år 2000-2010. I och med att investeringar på tillväxtmarknader har blivit mer populär på senare tid är det många fondbolag som startat sina tillväxtfonder först på senare år. Studien kommer därför att behandla data från det att fonden startats på dessa fonder. I och med att uppsatsen använder sig av den genomsnittliga avkastningen så kommer inte denna begränsning att påverka studiens resultat.
Vid själva kategoriseringen av fondbolagen har vi satt olika avgränsningar vad gäller förvaltat kapital. För att få en markant skillnad i storlek behandlas fondbolag som omsätter under 100 miljarder svenska kronor som små fondbolag medan bolag som omsätter över 400 miljarder svenska kronor som stora fondbolag (appendix 5). Spannet mellan 100-400 miljarder svenska kronor är fondbolag som anses vara mellanstora och har således sorterats bort vid jämförelsestudien.
1.4 Tidigare Studier
Det finns en hel del tidigare studier gjorda inom området fondförvaltning och riskjuste-rande avkastning. När det kommer till den riskjusterade avkastningen har Blake, Elton, Gruber (1996) gjort en studie där de undersökt om man kan förutsäga en fonds avkastning genom att använda sig av olika riskjusterade mått. Enligt studien kom de fram till att tidi-gare historisk utveckling av den riskjusterade avkastningen spelar roll när man ska förutsäga vad den framtida avkastningen förväntas bli. Även vid en exkludering av fonder belagda med höga avgifter kan man fortfarande basera framtida avkastningskrav på vad fonden presterat historiskt sett. Enligt studien gäller denna förutsägbarhet både på något års sikt men även på längre sikt.
Gregoriou och Gueyie (2003) har gjort en studie där de istället för vanliga fonder har un-dersökt 30 olika hedgefonder. De flesta institutionella investerarna använder sig idag av Sharpe-kvoten vid jämförelse av hedgefonder. Enligt Gregoriou och Gueyie (2003) kan detta mått ställa till problem då hedgefonder till skillnad mot vanliga fonder ofta uppvisar en avkastning som skiljer sig i beteende jämfört med vanliga fonder. Genom att använda sig av en modifierad Sharpe-kvot kan man lösa problemet och få en korrekt riskjusterad avkastning på fonden. I studien har som sagt 30 olika hedgefonders riskjusterade avkast-ning undersökts både genom den normala Sharpe-kvoten men också genom den modifie-rade Sharpe-kvoten. Slutsatsen är att den riskjustemodifie-rade avkastningen blir lägre och mer kor-rekt vid användning av den modifierade Sharpe-kvoten vid jämförelse av hedgefonder. Lee m.fl (1999) har gjort en intressant empirisk analys gällande handelsmönstret mel-lanstora och små aktörer inom en tillväxtmarknad. De drog slutsatsen att stora aktörer är de mest informerade och att inte bara aktien påverkades av deras handelsmönster utan även de mindre aktörerna. De mindre aktörerna är således mindre informerade och lär sig långsamt. Enligt Lee m.fl. (1999) är det bästa för mindre aktörer att institutionalisera sina investeringars behov exempelvis genom fonder. Analysen visade också att stora institution-ella aktörer inte påverkades nämnbart av varken positiv- eller negativ återkoppling. Större aktörer kan lättare upptäcka och svara på förändringar i marknaden och klarar således av att absorbera drastiska förändringar på ett effektivt sätt. Deras analys gjordes på Taiwan Stock Exchange under året 1996.
1.5 Metod
För att få en bild av vilka fondbolag som fanns tillgängliga att undersöka användes en in-ternetbaserad källa som grund, nämligen Fondmarknaden.se. Fondmarknaden.se är en obe-roende rådgivande förmedlare gällande fonder som anser att det ska vara enkelt och lön-samt att spara i fonder. Enligt Fondmarknaden.se (2011) finns det en mängd olika fondbo-lag inom flera olika fondmarknader och för att avgränsa uppsatsen valdes här att fokusera på fonder investerade i tillväxtmarknader. Ytterligare information om fondbolagens totala förvaltade kapital har inhämtats från respektive bolags hemsida. För vidare kategorisering av fondbolagen sorterades de efter storleken på deras totala förvaltade kapital i bolaget. Vid denna sortering uppdagades stora skillnader i just förvaltat kapital och således kunde fond-bolagen delas upp i två grupper, små respektive stora fondbolag. Bolag med ett förvaltat kapital från 0 till 100 miljarder SEK valdes ut som små fondbolag och de fondbolag med ett förvaltat kapital över 400 miljarder valdes ut som stora fondbolag. Totalt förvaltar dessa två grupper 68 fonder placerade inom tillväxtmarknader vilket utgör den totala population-en. Två stycken fondbolag valdes i denna process bort, då de låg på en omsättning mellan 100 och 400 miljarder samt att de endast förvaltade sammanlagt två fonder inom denna marknad. Att dessa bolag tas bort kommer inte ha någon större påverkan på det resultat vi får fram vad gäller den riskjusterade avkastningen. Vidare togs två fonder bort på grund av negativ Sharpe-kvot då dessa inte kan användas vid en jämförelse. Processen resulterade i sju stycken kategoriserade små fondbolag med 22 förvaltade fonder (förvaltat kapital under 100 miljarder kronor) och sex stycken kategoriserade stora fondbolag med 44 förvaltade fonder (förvaltat kapital över 400 miljarder kronor). Information kring fondernas
utveckl-ing de senaste elva åren inhämtades till fullo från en medarbetare vid namn Karl Marthon på Morningstar i Stockholm. Den information som inkom ifrån Morningstar har sedan sammanställts i ett dokument vartefter den totala avkastningen för de olika fonderna och fondbolagen har räknats ut (appendix 2).
Vid uträkning av den riskjusterade avkastningen kan man använda olika typ av mått för att utvärdera hur en förvaltare har lyckats i sina placeringar. De mått som används mest fre-kvent är Sharpe-kvoten, Treynors kvot och Jensens Alfa. I denna uppsats har vi dock valt att använda oss av Sharpe-kvoten vid beräkning av den riskjusterade avkastningen. Orsaken till att detta mått har valts är att det idag är det vanligaste och mest relevanta måttet att an-vända för uträkning av den riskjusterade avkastningen mellan olika fonder. Detta mått känns därför mest tillförlitligt. De parametrar som behövs för att räkna ut Sharpe-kvoten är avkastningen, riskfria räntan och risken i portföljen, det vill säga standardavvikelsen i port-följen.
Det första vi gjorde var att räkna fram standardavvikelsen för varje fond. I och med att vi använder oss av månatliga avkastningar måste man förutom den vanliga uträkningen av standardavvikelse även multiplicera det resultat man får fram med roten ur tolv. För att ta reda på den riskfria räntan har vi via Riksbankens hemsida inhämtat den genomsnittliga riskfria årsräntan. Anledningen till valet av den genomsnittliga årsräntan och inte den må-natliga räntan är att vi har använt oss av den årsgenomsnittliga årsavkastningen vid uträk-ning av den riskjusterade avkastuträk-ningen. För att få en rättvis bild av Sharpe-kvoten har rän-tan på 3-månaders statsskuldväxlar använts vilket också är den ränta som Morningstar an-vänder som sin referensränta. Utifrån dessa parametrar kunde sedan Sharpe-kvoten räknas fram genom att ta varje fonds avkastning minus den riskfria räntan och sedan dividera detta resultat med den standardavvikelse portföljen hade. Det är sedan detta underlag som an-vänts för att kunna jämföra de större och de mindre fondbolagens riskjusterade avkastning under 11-årsperioden (appendix 4).
1.6 Disposition
Nästa del som följer i uppsatsen är en teoridel som beskriver de viktigaste risk- och avkastningsbegrepp som förekommer inom fondvärlden. Därefter följer själva undersökningen tillsammans med ett resultat. Avslutningsvis diskuteras detta resultat tillsammans med en slutsats.
2 Fonder och fondförvaltning
Enligt Konsumenternas vägledning om bank och försäkring (2011) är en fond något man samlar värdepapper inom och när man investerar i en fond blir man delägare i fonden och dess värdepapper. Värdepapperna består oftast av aktier eller räntebärande värdepapper, men kan även innehålla andra finansiella instrument så som optioner eller andra tillgångar (Sparekonomen.se, 2011). Själva tanken med att spara i fonder är att sprida riskerna och på så sätt få en mer stabil portfölj då man inte bara sparar allt i en enda aktie. Värdet på fonden bestäms helt enkelt utifrån vilket det sammanlagda värdet på de totala tillgångarna i fonderna innehar. Sparekonomen.se (2011) beskriver att den som köper och säljer värdepapperna i fonden kallas fondförvaltare. Till dessa fondförvaltare måste fondspararen betala en avgift, och de kan delas upp i tre olika kategorier.
Förvaltningsavgift - Den årliga avgiften som betalas är förvaltningsavgiften, den beräknas
kontinuerligt under året som en procentuell avgift på värdet av fondandelarna.
Köpavgift – Vid köp an en fond betalas en procentuell del av beloppet på den köpta fonden
som avgift.
Säljavgift – Vid en försäljning av en fond betalas en procentuell del av beloppet på den sålda
fonden som avgift.
Fondförvaltarna jobbar oftast inom en bank eller ett fondbolag. Ett fondbolag är ett bolag som förvaltar fonder som man kan investera i (Konsumenternas vägledning om bank och försäkring, 2011). Ett fondbolags uppgift är att analysera marknader som fonderna är placerade i samt att köpa och sälja värdepapper för att ge fonden bästa möjliga avkastning. Fondbolagen skall även löpande ge information till fondspararna om utvecklingen av fonderna samt att de ska informera om de administrativa kostnaderna som uppkommer för fondbolaget och som ska betalas av fondandelsägarna. För att fondandelsägarna skall beskattas rätt lämnar fondbolaget uppgifter till Skattemyndigheten (Konsumenternas vägledning om bank och försäkring, 2011).
2.1 Total Expense Ratio (TER)
För att underlätta jämförelsen mellan olika fonder baserade inom olika länder har ett jämförelse tal tagits fram som kallas TER, Total Expense Ratio (Morningstar.se, 2011). TER:s största fördel är att den på ett rättvisande sätt visar samtliga kostnader och avgifter kring en fond och på så sätt möjliggör en rättvis jämförelse mellan fonder baserade inom olika regioner (Lindmark, 2010). TER redovisar helt enkelt fondens totala kostnader exklusive courtageavgifterna (Fondspara.se, 2011).
2.2 Riskjusterad avkastning
Investerare och olika analyshus runt om i världen har länge varit intresserade av att utvär-dera hur portföljförvaltare egentligen lyckas i sina placeringar. Än idag ligger fortfarande ett stort fokus på den totala avkastningen som en placering har gett. Detta är missvisande i och
med att man då inte tar hänsyn till vilken risk förvaltaren har tagit vid sina investeringar i olika bolag. En bättre avkastning kan fås genom att öka risken i placeringen men då är också chansen till förlust större (Modigliani och Modigliani, 1997). Vid en jämförelse av den riskjusterade avkastningen ska en investerare inte enbart titta på hur en enskild fond har presterat, utan istället jämföra den riskjusterade avkastningen på en fond med en annan (Elton m.fl., 2007).
2.2.1 Sharpe-kvoten
Sharpe-kvoten är ett mått som mäter den riskjusterade avkastningen och utvecklades av Willam Sharpe när han undersökte hur vissa fonder utvecklats under en viss tidsperiod (Sharpe, 1966). Sharpe-kvoten är idag det mest använda mått vid utvärdering av olika fon-ders riskjusterade avkastning (Sharpe, 1966). Sharpe-kvoten konverterar total avkastning till överavkastning genom att subtrahera den totala avkastningen från det riskfria placeringsal-ternativet. Detta resultat divideras sedan med risken i portföljen, det vill säga standardavvi-kelsen. Det mått som räknas fram är premien per varje riskenhet. Enligt Morningstar.se (2011) är målet för varje rationell förvaltare att uppnå en så hög avkastning som möjligt re-laterat till risk tagen, allt enligt den moderna portföljteorin. Desto högre Sharpe-kvot för en fond, desto bättre är fondens riskjusterade avkastning. En högre Sharpe-kvot innebär alltså att fonden levererar en hög avkastning relaterat till den risk portföljen innehar (Simons, 1998). Sharpe-kvoten bör endast användas vid jämförelse av fonder placerade inom samma marknad, då kvoten kan variera mellan olika marknader och det viktiga är att få fram den fonden med högst Sharpe-kvot.
Enligt Simons (1998) är det viktigt att investeraren i fonden beaktar två saker för att Sharpe-kvoten ska vara relevant att använda vid val mellan fonder. Först är det viktigt att investeraren kombinerar en investering i fonden tillsammans med en riskfri placering. Sen är det viktigt att investeraren kan lånefinansiera investeringen genom att exempelvis låna pengar för att kunna göra investering i en viss fond. För att detta påstående ska gälla är det viktigt att man lånar och lånar ut till samma riskfria ränta. Simons (1998) diskuterar vidare i sin artikel hur Sharpe-kvoten i vissa fall inte är relevant att använda. En negativ aspekt är att den inte tar hänsyn till korrelationen på avkastningen mellan olika fonder. Sharpe-kvoten är därför inget bra alternativ att använda vid val av fonder för diversifiering av sin ursprungliga portfölj. I dessa fall är det viktigt att veta vad det är för korrelation mellan de olika fonderna. Vidare kan inte Sharpe-kvoten användas vid uppvisande av ett negativt värde eftersom det negativa värdet blir missvisande vid en jämförelse. Sharpe-kvoten be-räknas genom att använda följande formel:
Sharpe Kvot
=
där:
= avkastning på portföljen
= avkastning på det riskfria placeringsalternativet standardavvikelse i portföljens avkastning
(Beckman m.fl, 2009)
2.2.2 Övriga riskjusterade mått
Vid uträkning av den riskjusterade avkastningen finns det även andra mått tillgängliga. Två av de mest kända måtten är Treynors kvot och Jensens Alfa (Elton m.fl., 2007). Dessa mått använder marknadsrisken, det vill säga beta som riskmått, till skillnad mot Sharpe-kvoten som istället använder sig av den totala risken, alltså standardavvikelsen. Treynors kvot och Jensens Alfa är mer relevant att använda när man tittar på den riskjusterade avkastningen av en portfölj som innehåller många olika typer av placeringar. När man har en portfölj med många olika typer av placeringar är det bara marknadsrisken som är relevant i och med att portföljen är diversifierad. Man kan därför bortse från den unika risken i portföljen. Denna uppsats undersöker varje fonds riskjusterade avkastning var för sig och inte som en del av en bredare portfölj, därför är det mer relevant att använda sig av den totala risken. Således har Sharpe-kvoten valts som jämförelsemått i denna uppsats.
2.3 Portföljvalsteori
2.3.1 Risk
Damodaran (2002) diskuterar begreppet risk hos människor som sannolikheten att en gärning ska resultera i ett utfall som i allmänhet inte är det utfall vi förväntar oss. Vidare diskuteras vad begreppet risk innebär uttryckt i finansiella termer. Här är risk sannolikheten att investeraren inte får den avkastning som denhar förväntat sig på sin investering. Detta betyder att risk inte bara innebär att investeraren uppnår en avkastning som är sämre än den förväntade avkastningen utan även motsatsen, det vill säga en bättre avkastning än den förväntade. Enligt Damodaran (2002) kan man bäst förklara termen risk med hjälp av två kinesiska symboler. Den ena symbolen står för ”fara” medan den andra symbolen står för ”möjligheter”, vilket innebär att risk är en blandning mellan fara och möjligheter. Symbolerna visar på hur en investerare varje gång vid en investering måste ta hänsyn till den högre risken som kommer med möjligheterna, men också med den fara som uppstår.
2.3.2 Riskaversion
Riskaversion är ett uttryck som används frekvent på finansmarknaden. I allmänhet anses alla investerare vara riskaverta (Gavelin och Sjöberg, 2007). Detta innebär att investerare i allmänhet föredrar en investering med lägre risk framför en investering med högre risk. Enligt Gavelin och Sjöberg (2007) innebär risk aversion att investerare kräver en högre avkastning desto högre risk värdepappret innehar. Jämför man två olika finansiella instrument där den ena har låg risk och den andra har högre risk innebär riskaversion att investeraren alltid skulle välja det instrument med den lägre risken. En investerare som endast fokuserar på vad för avkastning ett värdepapper generar och inte bryr sig om vilken risk han tar sägs istället vara riskneutral. När man talar om riskaversion är det bara ett uttryck som är relevant för framtiden, investerare föredrar en högre avkastning framför en lägre avkastning, detta oavsett om investeringens avkastning uppkommit genom hög eller låg risk (Gavelin och Sjöberg, 2007).
2.3.3 Diversifiering
Gavelin och Sjöberg (2007) tar vidare upp hur viktigt det är för en investerare att
diversifiera sin portfölj. Med ordet diversifiering menas att en investerare skall sprida sin risk och inte bara satsa allt sitt kapital i en enda aktie. Att sprida sin risk är en metod som nästan alltid sänker risken i portföljen. Enda undantaget från detta är när man kombinerar aktier som har en perfekt positiv korrelation.
Damodaran (2002) diskuterar hur viktigt det är att diversifiera för att på så vis kunna reducera graden av bolagsspecifik risk i sin portfölj. Enligt Damodaran (2002) är det framförallt två orsaker som gör att diversifieringen påverkar eller reducerar graden av bolagsspecifik risk. Den första orsaken är att desto fler aktier en investerare har i sin portfölj desto mindre andel kommer varje aktie att motsvara. Detta innebär att en händelse som höjer eller sänker värdet på en aktie kommer att ha mindre påverkan på portföljen till skillnad från om man endast innehar ett fåtal aktier.
Den andra orsaken som Damodaran (2002) diskuterar är att varje aktie i en portfölj kommer att ha olika avkastningsmönster. Vissa kommer att ha en positiv utveckling medan andra kommer att utvecklas negativt. Vid en väl diversifierad portfölj kommer denna risk att hamna runt noll vilket innebär att den inte påverkar värdet i portföljen.
2.3.4 Beta
Beckman m.fl. (2009) beskriver beta som ett riskmått som visar på hur en akties kurs rör sig tillsammans med övriga marknaden. Aktier med ett högt beta tenderar att ha högre risk än marknaden totalt, det vill säga att om marknaden till exempel går upp en viss procent så går den enskilda aktien upp än mer. Aktier med ett lågt betavärde har en lägre risk än marknaden totalt. Vid en placering av en aktie med ett högt betavärde kräver investeraren en högre avkastning eftersom den höga risken bidrar till att hela portföljen får en högre risk. Vid beräkning av beta för en hel portfölj tas medelvärdet på de olika aktiernas beta,
2.3.5 Systematisk risk (marknadsrisk)
Den risk som uppstår på grund av marknadsrelaterade orsaker och som påverkar alla investeringar i en portfölj kallas för systematisk risk eller ej diversifierbar risk (Damodaran, 2002). Eftersom detta är en risk som är nära relaterad till marknadens risk kallas risken även för marknadsrisk (Beckman m.fl., 2009). Damodaran (2002) beskriver exempel på marknadsrisker som när Riksbanken höjer räntan. Det innebär i allmänhet att investeringar påverkas negativt. Ytterligare exempel på en marknadsrisk är när ett land går in i lågkonjunktur, det brukar i allmänhet påverka de flesta bolagen på ett negativ sätt med exempelvis lägre vinster.
2.3.6 Specifik risk (bolagsrisk)
Den andra risk som inte är systematisk kallas för specifik risk, det är den risk som förklaras av bolags- eller branschspecifika händelser (Beckman m.fl., 2009). Enligt Damodaran (2002) påverkas risken som uppkommer ifrån bolagsspecifika händelser endast en eller flera av de investeringar som gjorts i en portfölj. Det finns många olika exempel på risker inom företag som ingår i den specifika risken. Exempelvis kan en risk vara att företag har missbedömt efterfrågan på deras produkter, detta kallas för projektrisk. En annan komponent i denna riskklass är den så kallade konkurrensrisken. Denna risk innebär att vissa företag inom branschen som företaget verkar inom är betydligt starkare eller svagare än vad företaget räknat med. En annan risk är sektorrisken där ett beslut från myndigheterna i landet kan påverka den sektor företaget verkar inom negativt.
3 Empiri
3.1 Fondernas utveckling
Utvecklingen av respektive fond är presenterad i månatlig avkastning och är uppdelad i avkastningen som fonden genererat sedan dess tillkomst, dock längst från och med januari år 2000 (appendix 2). Den månatliga avkastningen har använts för att uppnå ett mer tillförlitligt resultat av den verkliga avkastningen. Utefter dessa data har sedan allt sammanställts för att kunna få en överblick över de olika fonderna och sedan har den genomsnittliga avkastningen för varje år på varje enskild fond räknats fram. Redan nu börjar ett resultat framträda mer övergripande, men för att en jämförelse i den riskjusterade avkastningen mellan fonderna ska kunna göras måste de teoretiska ramarna appliceras.
3.2 Riskfria räntan
Vid uträkning av den riskjusterade avkastningen, i detta fall Sharpe-kvoten, måste den riskfria räntan inhämtas. Vid undersökning av den riskfria räntan i diagrammet nedan som baseras på 3-månaders statsskuldsväxlar (figur 3-1) utläses att räntan varierat under de olika åren. I början på 2000-talet har räntan legat på en relativt stabil nivå runt 4% för att sedan dippa under åren 2002-2005. Räntan gick sedan upp igen under åren 2005-2008. 2008 kom finanskrisen (Das, 2010) vilket innebar att Riksbanken var tvungna att stimulera ekonomin genom kraftiga räntesänkningar. Detta medförde att den riskfria räntan gjorde ett dropp från 4% ner till en bit under 1%. Räntan har efter finanskrisen legat på en förhållandevis låg nivå.
3.3 Standardavvikelse
Efter att variansen räknats fram är det sedan enkelt att ta fram standardavvikelsen för varje enskild fond (appendix 3). Här har den genomsnittliga standardavvikelsen för varje fond från varje år använts. Redan här kan man se att många fonder har stora avvikelser från medelavkastningen. Av detta resultat kan man egentligen inte analysera hur fonderna gått, däremot kan man se att fondbolagen har tagit en förhållandevis stor risk vid val av placeringar. För att en säkrare jämförelse mellan fonderna skall kunna göras behöver den riskjusterade avkastningen räknas fram, vilken i detta fall görs genom att jämföra Sharpe-kvoten för respektive fond.
3.4 Avkastning
Den uträknade avkastningen är justerad för samtliga omkostnader som fonden är utsatt för. Detta innebär att alla avgifter och courtage redan är avdragna från den avkastning som pre-senteras. Fonder inom tillväxtmarknader har generellt haft en bra utveckling över längre perioder men kan variera en hel del under kortare perioder. Fonderna som undersökts är inget undantag. Snittet för fonder inom segmentet små fondbolag har haft en mycket posi-tiv utveckling och genererat nästan 400% i genomsnittlig avkastning (tabell 3-1). Motsva-rande snitt inom segmentet stora fondbolag har också haft en positiv utveckling och gene-rerat en avkastning på runt 300% (tabell 3-1).
Tabell 3-1 Medelavkastning Små och Stora fondbolag 2000-2010
Vidare skillnader i medelavkastningen årligen under den undersökta 11-års perioden utläses enklast genom ett stapeldiagram (figur 3-2). Detta diagram indikerar på störst skillnader mellan år 2000 till 2007 då segmentet små fondbolag genererade bättre avkastning än det större segmentet. Från 2008 till 2010 har segmentet stora fondbolag lyckats bättre och ge-nererat högre avkastning.
Figur 3-2 Jämförelse årlig medelavkastning, Små och Stora fondbolag
De ekonomiska kriserna som drabbat världen påverkar i allra högsta grad avkastningen, och figur 3-2 visar på skillnader i hur segmenten klarade av de båda. Den första IT-kraschen (Das, 2010) påverkar de större fondbolagen mer än de mindre bolagen, medan finanskrisen påverkar det mindre segmentet mer. Dock så gick finanskrisen under 2008 (Das, 2010) hårt åt de båda undersökta segmenten, vilket kan tydas av negativ avkastning på hela -50%.
Som tidigare nämnts uppvisar båda segmenten på god total genomsnittlig avkastning över den undersökta 11-års perioden. Det finns stora skillnader från år till år, men i slutändan generar de båda höga positiva värden. Några fonder inom varje segment har dock lyckats med att inte generera positiv avkastning ännu. Dessa fonder har en livslängd på mellan fyra och fem år och startades således runt 2006 och 2007.
Djupare granskning av varje enskild fonds totala avkastning inom de två segmenten visar på en del intressanta skillnader. Små fondbolags totala avkastning utgörs till stor del av ett fåtal fonder som presterar exceptionellt bra (figur 3-3). Dessa två fonder är båda fonder som placerar i Ryssland och förvaltas av Carnegie respektive East Capital. Rysslandsfonden förvaltad av East Capital är den som genererat i särklass bäst avkastning bland små fondbolag och uppvisar en total avkastning på hela 3048%, medan Carnegies Rysslandsfond uppvisar 1933% (tabell 3-2)
Figur 3-3 Total avkastning på fonder förvaltade av Små fondbolag
De stora fondbolagen visar på en större jämnhet i den totala avkastningen per fond (figur 3-4). Dock finns det tre fonder som sticker ut lite mer än de övriga (tabell 3-3). Två av dessa är återigen Rysslandsfonder och förvaltas båda av Swedbank medan den tredje är en Latinamerikafond och förvaltas av Handelsbanken. De båda Rysslandsfonderna uppvisar dock den bästa avkastningen där Banco Russia är bäst på 1614% medan Rysslandsfonden uppvisar 1167%. Handelsbankens Latinamerikafond uppnår en total avkastning på nära 800%. Bakom dessa tre fonder finns det en hel del fonder som är uppe på nästan 600% i total avkastning. Många andra ligger runt 400% medan det även finns en del slamkrypare som inte lyckats uppnå mer än 40% i total avkastning.
Figur 3-4 Total avkastning på fonder förvaltade av Stora fondbolag
En jämförelse mellan de två figurerna (figur 3-3 och 3-4) påvisar att de små fondbolagen inte klarar av att generera samma enhetlig styrka som de större fondbolagen, då den närmst kommande fonden efter de två bästa, Baltikumfonden förvaltad av East Capital, ligger på 875% och Ålandsbankens China growth på 605%. Det kan alltså urskiljas stora hopp mellan fonderna inom segmentet små fondbolag, men samtidigt uppvisar toppen klart mycket bättre avkastning än toppen inom segmentet stora fondbolag.
Detta stöds av det faktum att vid en exkludering av de två bästa fonderna inom varje segment uppvisar de större fondbolagen en total medelavkastning på nästan 249% medan de mindre fondbolagen endast uppnår 190% i total medelavkastning (tabell 3-4).
Variationerna från år till år i avkastningen är relativt stora. De båda segmenten följs åt och avkastningen är snarlik under åren och det är egentligen bara under 2000 och 2001 som skillnaderna är lite större mellan segmenten. Fonder som har funnits till under hela den undersökta perioden uppvisar generellt en bättre avkastning än de fonder som startade för några år sedan. Exkluderas de första 8-åren och endast undersöker utvecklingen från 2007-2010 (tabell 3-5) uppvisar de större fondbolagen en total medelavkastning på nästan 20% medan de mindre fondbolagen uppvisar en total medelavkastning på nära 3%. Den bästa fonden är då bland de små fondbolagen East Capitals Turkietfond som visar upp 39% i avkastning medan den bästa fonden inom de stora fondbolagen är Handelsbankens Latinamerikafond med en avkastning på 75% (tabell 3-6) Generellt uppvisar de större fondbolagen, sett till de fyra senaste åren, en högre och jämnare avkastning än de mindre fondbolagen lyckas med.
Tabell 3-5 Medelavkastning Små och Stora fondbolag 2007-2010
Tabell 3-6 Toppfonder total avkastning Små och Stora fondbolag 2007-2010
3.5 Sharpe-kvotens utfall
Vid uträkningen av Sharpe-kvoterna för fonderna uppdagas det att vissa fonder måste väljas bort då de ger en negativ Sharpe-kvot och således inte kan bedömas och jämföras på ett rättvist sätt. Dock har majoriteten av fonderna en positiv kvot, vilket gör att en jämförelse kan göras. Vidare kategoriseras varje fond in under respektive fondbolag som förvaltar fonden och sedan antingen in i kategorin små alternativt stora fondbolag. För att kunna överblicka resultatet än mer räknades en snitt-kvot ut för fonderna som förvaltades i varje fondbolag. Tabell 3-7 som sammanställts visar på små skillnader i den riskjusterade avkastningen på små och stora fondbolag.
Sharpe-kvoten för de mindre fondbolagens förvaltade fonder hamnade på 1,030 medan de större bolagen uppnådde en kvot på 1,129 (tabell 3-7).
De större fondbolagen visar på en Sharpe-kvot marginellt högre än de mindre fondbolagen. Snittet för varje fondbolags Sharpe-kvot visar på ett lägre resultat, 0,970 jämfört med 1,127 (tabell 3-7), men Sharpe-kvoten uträknad per fond i varje fondbolag är ett mer rättvist re-sultat att jämföra.
Tabell 3-7 Snitt Sharpe-kvot 2000-2010
Figur 3-5 visar ett linjediagram där en jämförelse gjorts mellan segmenten små och stora fondbolag i dess årliga uppvisade riskjusterade medelavkastningen.
Vid en granskning av diagrammet över medelsharpe-kvoten (figur 3-5) kan man se att Sharpe-kvoten skiljer sig åt något under åren 2001-2005 då de små bolagen generellt uppvisar en något högre Sharpe-kvot. Närmare granskning av Sharpe-kvoten visar att de större fondbolagen lyckas hålla en jämnare riskjusterad avkastning genom att undvika större skiftningar medan de mindre fondbolagen uppvisar högre volatilitet. Vid en jämförelse av den genomsnittliga Sharpe-kvoten bland segmentens fonder över 11-årsperioden så uppvisar Baltikumfonden, förvaltad av East Capital, bland de små fondbolagen högst riskjusterad avkastning. Denna fond uppvisar en genomsnittlig Sharpe-kvot på 2,00 (tabell 3-8) jämförbart med den fond som är bäst bland det stora segmentet med en Sharpe-kvot på 1,55 (tabell 3-9). Detta är Latinamerikafonden förvaltad av Handelsbanken.
Den enskilda fond som uppvisat sämst genomsnittlig riskjusterad avkastning under 11-årsperioden bland de små fondbolagen är Convergence Eastern European Fund som förvaltas av East Capital. Denna har en genomsnittlig riskjusterad avkastning på 0,23 (tabell 3-8). I det stora segmentet uppvisar Trans Balkan-fonden den sämsta genomsnittliga Sharpe-kvoten. Fonden förvaltas av Danske Invest Lux och har en Sharpe-kvot på 0,53 (tabell 3-9).
Tabell 3-8 Högst och lägst Sharpe-kvot Små fondbolag 2000-2010
Tabell 3-9 Högst och lägst Sharpe-kvot Stora fondbolag 2000-2010
En närmare granskning av den genomsnittliga Sharpe-kvoten för respektive bolag visar på att Öhmans Fonder är det bolag bland de små bolagen som har den bästa genomsnittliga Sharpe-kvoten under den 11-årsperiod uppsatsen undersökt. Bolaget har på sin tillväxtfond lyckats genererat en riskjusterad avkastning på 1,35. Det bolag bland det större segmentet som generat den högsta genomsnittliga Sharpe-kvoten under 11-årsperioden är SEB fonder. Deras genomsnittliga riskjusterade avkastning har under denna period legat på 2,19. Det går enkelt att identifiera två större dippar som båda segmenten har påverkats kraftigt av. Dessa inträffade under 2002 och 2008.
En djupdykning bland de enskilt förvaltade fonderna (figur 3-6) visar att ett av det största bolaget i segmentet stora bolag, SEB, jämfört med ett av bolagen i segmentet små bolag, East Capital, inte riktigt klarar av att ge liknande riskjusterade avkastning som det mindre under de fem första undersökta åren. Men efter 2008 återhämtar sig SEB och uppvisar
starkare siffror. Dessa två bolag valdes ut eftersom de anses vara bland de starkaste aktö-rerna inom respektive segment.
Figur 3-6 Jämförelse mellan bolag inom vardera segment
Som tidigare nämnts uppvisar de stora fondbolagen en jämnare riskjusterad avkastning jämfört med de mindre fondbolagen. För att lättare illustrera detta har två stapeldiagram tagits fram.
Figur 3-8 Bolagssnitt Sharpe 2000-2010 Stora fondbolag
Figur 3-7 och 3-8 visar tydligt hur de större fondbolagen klarar av att generera en mer en-hetlig riskjusterad avkastning under perioden 2000-2010. De mindre fondbolagen har större skillnader mellan varandra och uppvisar återigen både högre och lägre riskjusterad avkastning jämfört med de större bolagen. Öhmans Fonder är det fondbolag som visar på bäst riskjusterad avkastning bland de mindre fondbolagen medan SEB motsvarar denna position bland de större fondbolagen. De bolag som uppvisar sämst riskjusterad avkastning är bland de små bolagen AMF Pension samtidigt som Nordea Fonder är de större fondbo-lagens motsvarighet. Den stora skillnaden här är att differensen mellan toppen och botten inom små fondbolag är 0,94 medan differensen bland de stora bolagen är 0,18.
3.6 Total avkastning vs Sharpe-kvoten
De flesta privata fondinvesterare intresserar sig oftast bara för vilken avkastning fonden har genererat de senaste åren. Oftast väljer placerare den fond som generat den bästa avkastningen historiskt sett. Det är egentligen lite missvisande då hänsyn inte tas till vilken risk förvaltaren av fonden har tagit vid val av placeringar. Analys av fondernas totala avkastning under den senaste 11-årsperioden (appendix 2) visar på att den totala avkastningen skiljer sig väsentligt åt mellan de olika fonderna, även fast fonderna placerar inom samma marknader. I denna tabell presenteras även Sharpe-kvoten för fonden under samma 11-årsperiod. Det intressanta i denna framställning är att skillnaderna på flera hundra procent i avkastning mellan fonderna inte alls reflekteras av liknande skillnader i Sharpe-kvoten. Intressanta exempel på detta är East Capitals Rysslandsfond som genererat en total avkastning på över 3000% de senaste 10 åren, med en Sharpe-kvot på 1,79, jämfört med East Capitals Baltikumfond, med en total avkastning på 875% och en Sharpe-kvot på 2,00. En annan fond som tagit en väldigt hög risk vid valet av sina placeringar är Banco Russia som förvaltas av Swedbank. Denna fond har haft en total avkastning på 1600% under 10-års perioden med en förhållandevis låg Sharpe-kvot på 1,36 (tabell 3-10)
Tabell 3-10 Total avkastning 2000-2010 och genomsnittlig Sharpe-kvot
3.7 Total Expense Ratio (TER)
I den uträknade avkastningen är TER-avgiften inräknad. Den debatt som tidigare tagits upp i uppsatsen visar på att större bolag ofta tar ut högre avgifter på sina fonder. TER-avgiften presenterad i tabell 3-11 visar på att de små fondbolagen ligger på ett snitt på 1,68 medan de stora fondbolagen ligger på 1,83, vilket innebär att de stora bolagen generellt tar ut högre totala avgifter på sina fonder. AMF pension samt Öhmans fonder sticker ut i och med att de ligger på 0.40% respektive 0,75% i TER.
4 Analys
4.1 Total expense ratio (TER)
Större fondbolag antas ofta ta ut högre avgifter vid förvaltning av fonder, vilket vår undersökning också visar på. Men resultatet beror mycket på två små fondbolag som avviker kraftigt inom sitt segment. Exkluderas AMF Pension samt Öhmans Fonder hamnar medel TER för små fondbolag på 2.12%, vilket medför att de ligger över de stora
fondbolagen i medel TER. Detta tyder på att det finns stora skillnader i avgifter bland de mindre fondbolagen och att många mindre fondbolag faktiskt har högre avgifter än de större fondbolagen.
4.2 Avkastning
I studien som gjorts framgår det tydligt att de mindre fondbolagen totalt sett lyckats generera bra mycket bättre medelavkastning än de större fondbolagen. Det skiljer nästan 100% under den 11-års period som undersökts. Däremot skiljer det mycket bland de olika fonderna förvaltade av de små fondbolagen. Här finns två Rysslandsfonder som drar upp medelvärdet avsevärt. Samtidigt lyckas de stora fondbolagen med att ge en jämnare avkastning bland sina fonder, men topparna är inte riktigt lika höga. På grund av detta är det intressant att analysera vad som händer när man tar bort de två bästa fonderna i vartdera segmentet. Då uppvisar istället de stora fondbolagen ett högre medel på den totala avkastningen än de mindre bolagen lyckas med. De mindre bolagen är alltså relativt beroende av några få enskilda fonder för att klara av att uppvisa bättre avkastning än de stora bolagen.
Intressant också att sett över en fyra års period (2007-2010) uppvisar de stora bolagen en klart mycket bättre avkastning än de mindre fondbolagen. Mycket beror på att topp-fonderna inom segmentet små bolag inte alls lyckats lika bra de senaste åren medan segmentet stora fondbolag åter igen visar upp en stabilitet bland sina förvaltade fonder. Vidare uppvisar avkastningen en snarlik utveckling med den uträknade Sharpe-kvoten. Detta beror på att avkastningen och Sharpe-kvoten ofta går hand i hand med varandra. Analys av avkastningen visar även på att fonder mår bäst under en längre period.
De fonder som funnits under minst 10 år uppvisar en bra mycket bättre avkastning än de fonder som funnits under hälften så lång tid. Från år till år kan stora variationer förekomma, men studien visar på att investerare gör bäst i att ha ett långt perspektiv på sitt sparande. Historisk avkastning är ingen garanti för att fonden kommer fortsätta utvecklas liknande de kommande åren. Inte heller är faktumet att små fondbolag uppvisar bättre avkastning över en 10-års period än de större bolagen en garanti på att framtiden kommer uppvisa liknande resultat. Studien visar snarare på att de större fondbolagen har en jämnare utveckling och att man nästan kan räkna med en bra avkastning inom segmentet stora fondbolag. Samtidigt visar det presenterade resultatet på avkastning att de större fondbolagen de senaste åren lärt av sina misstag och lyckas nu undkomma fallgropar på ett mer effektivt sätt än de mindre bolagen lyckas med. Detta baseras mycket på den senaste finanskrisen då segmentet stora fondbolag lyckas häva fallet tidigare och även toppa högre efteråt.
Däremot är som sagt avkastningen bara en indikation på hur bra en fond gått och för att få en ännu bättre bild och jämförelse mellan de olika segmenten bör istället den riskjusterade avkastningen användas, i detta fall genom Sharpe-kvoten.
4.3 Sharpe-kvoten
Det som är mest intressant att analysera är utfallet av Sharpe-kvoten. Då resultatet redan tidigt visar att Sharpe-kvoten inte skiljer sig allt för mycket mellan de olika fonderna är det ändock väldigt intressant att analysera de olika segmentens gemensamma Sharpe-kvot. Segmentet med de mindre bolagen och segmentet med de större bolagen visar på en liktydig utveckling sinsemellan. Dipparna och topparna följs åt på ett förvånansvärt liknande sätt. Däremot kan man urskilja skillnader i hur de olika segmenten reagerar på omvärldens skiftningar. Mellan 2000-2005 lyckades det mindre segmentet att motverka ett allt för stort tapp medan det större segmentet uppvisar en viss handlingsförlamning då man sent om sider lyckas vända trenden. Vid denna tidpunkt har man dock halkat efter det mindre segmentet och lyckas aldrig riktigt återhämta sig till samma nivå. Mellan 2005-2008 påbörjas ett nytt tapp för båda segmenten och fastän det mindre segmentet lyckas streta emot lite bättre faller båda ner djupt innan en vändning kan skådas. Denna gång lyckas dock det större segmentet lite bättre i sin återhämtning och toppar högre än det mindre. Vid 2009 kommer återigen en liten dipp som ännu inte sett sin botten. Tidigare studier av Lee m.fl. (1999) visar på att större aktörer i marknaden har tillgång till mer information och på så sätt bättre kan korrigera för skiftningar i marknaden. Vår studie verkar däremot peka åt att de mindre aktörerna generellt har lättare för att snabbt kunna korrigera för skiftningar i marknaden. Detta kan man se i början av studiens period mellan 2000-2005 då dykningen hävs klart tidigare än de stora bolagen och därigenom får man även en högre topp innan nästa dykning påbörjas. Det verkar som de mindre aktörerna bland tillväxtfonderna mellan 2000-2008 generellt kan justera och anpassa sig bättre än de större aktörerna. Både IT-kraschen i början av år 2000 och finanskrisen år 2008 påverkar starkt båda segmenten. Däremot kan man uttyda bättre hantering av kriserna hos de mindre aktörerna än de större. IT-kraschen klarar man sig nätt och jämnt ifrån men finanskrisen går hårt åt båda. Intressant är som sagt att det mesta tyder på att de mindre aktörerna har lite bättre reaktionsförmåga vad gäller justeringar av investerat kapital för att undvika allt för stora förluster. Skillnaden mellan segmenten kan bero på att större bolag har vissa institutionella begränsningar, det vill säga vad gäller hur mycket kapital som får investeras i en viss marknad. Regleringarna vad gäller detta är generellt hårdare för de större bolagen jämfört med de mindre bolagen.
Djupare analyser av enskilda bolag i vardera segment uppvisar än mer att de mindre aktörerna kan korrigera för skiftningar i marknaden bättre än de större aktörerna. Jämförelsen som utförts är på East Capital och SEB. Här visar East Capital upp starka värden mellan 2000-2005 innan SEB återhämtat sig och kör ett mer eller mindre dött lopp fram till slutet av 2010. Dock urskiljs en viss förbättring hos SEB mellan 2008 och 2009 då utvecklingen är bättre än East Capital, men hamnar dock på status quo i slutet av 2010. Analyser över hela perioden 2000-2010 påvisar dock att de större aktörerna nätt och jämnt genererar en bättre riskjusterad avkastning till investerarna än de mindre aktörerna klarar av.
Intressant att analysera är även utfallet av avkastningen jämfört med Sharpe-kvoten. I många fall betyder inte en hög avkastning att Sharpe-kvoten utvecklas lika. Vissa fonder kan ha en utveckling på runt 1000% medan en med hälften så bra utveckling kan ha en bättre Sharpe-kvot. Detta kan tyda på att i fonder där avkastningen varit riktigt hög också finns stora risker och att en positiv utveckling lika snabbt kan vändas till en förlust. Att då stirra sig blind på själva avkastningen ger en missvisande bild då det egentligen är den riskjusterade avkastningen som visar på fondens verkliga avkastning.
Analyser av genomsnittliga Sharpe-kvoterna på de olika segmenten visar på att det större segmentet faktiskt bör vara ett bättre alternativ till investering. Däremot skiljer sig den riskjusterade avkastningen en hel del mellan de mindre aktörerna medan de större kan anses vara mer stabila. De mindre aktörerna kan verkligen lyckas inom en tillväxtmarknad och sedan ha väldigt tufft inom en annan, medan de större aktörerna oftast klarar av att skapa starka investeringsalternativ inom fler tillväxtmarknader.
5 Slutsats
Denna uppsats syfte var att undersöka och analysera tidigare utveckling av fonder inom stora och små fondbolag och se om den riskjusterade avkastningen skiljer sig åt mellan dessa segment.
Inledningsvis kan vi kort dra slutsatsen att TER-avgiften inom de olika segmenten ligger på en likartad nivå och att de mindre fondbolagen uppvisar större skillnader mellan fondbola-gen. Uppsatsen visar på att det inte finns belägg för att stora fondbolag generellt skulle ta ut högre avgifter än de mindre fondbolagen.
Vidare visar uppsatsen på att det finns skillnader mellan små och stora fondbolag gällande den riskjusterade avkastningen, men att dessa är av mindre karaktär. Små fondbolag agerar tidigare vid skiftningar i marknaden samtidigt som större fondbolag uppvisar en högre ge-nomgående stabilitet avseende den riskjusterade avkastningen. Enligt Lee m.fl. (1999) har stora bolag större informationsflöde och kan på så sätt reagera bättre på skiftningar i mark-naden. Studien gjord i denna uppsats bekräftar detta då de större bolagen uppvisar en mer enhetlig och jämn riskjusterad avkastning.
Slutligen visar uppsatsen på att mindre fondbolag på enskild nivå kan prestera bättre risk-justerad avkastning än de större fondbolagen men att de på segmentsnivå får svårt att mat-cha de större bolagens riskjusterade avkastning. Således dras slutsatsen att det finns skillna-der mellan segmenten, dessa är små, men kan ändock bli betydande beroende på val av fondbolag. Detta baserat på att den stabilaste riskjusterade avkastningen på lång sikt uppvi-sas bland de stora fondbolagen.
Förslag på vidare forskning är att mer grundläggande undersöka vad de små skillnaderna mellan fondbolagen beror på, då vi med uppvisad studie inte kan dra några direkta slutsat-ser om dessa orsaker.
Källförteckning
Beckman, M., Dahlgren, M., Grundell, E., Lundquist, L., Lycke, J., Rydin, U., Svensson, A-P., Wiberg, J. (2010). Sparande, kapitalförvaltning och finansiella instrument – kunskap för
finansiell rådgivning (3:2.). Egypten: Liber.
Blake, C.R., Elton, E.J., Gruber, M.J.(1996). The Persistence of Risk-Adjusted Mutual Fund Performance. The journal of business, 69, 133-157
Damodaran, A. (2002). Investment valuation (2th ed.). United States of America: John Wiley and Sons, Inc., New York.
Das, K.D. (2010). Financial globalization: Growth , Intregration, Innovation and Crisis. Great Britain: Palgrave Macmillan
Elton E, J., Gruber, J M., Stephen Brown, William N. Goetzmann (2007). Modern portfolio
theory and investment analysis. 7th ed, Wiley
Fondbolagen.se (2011) - www.fondbolagen.se
Fondmarknaden.se (2011) - www.fondmarknaden.se
Fondspara.se (2011). Hämtad februari 26,2011, från
http://fondbolagen.se/sv/Fondspara/Faktafondsparande/Avgifter/Avgiftsbegrepp/
Froot, K.A., O´Connell, P.G.J., Seahsholes, M. (2001). The portfolio flows of international investors. Journal of financial economics, 59, 151- 193.
Gavelin, L., & Sjöberg, E. (2010). Finansiell ekonomi i praktiken(1.6). Malmö: Holmbergs i Malmö AB
Gregoriou, G.N. (2007). Asset allocation and international investments. New York: Palgrave.
Hord af Segerstad, F. (2010). Kvinnor och män som fondsparare. Stockholm
Kaminsky, G.L., Lyons, R.K., Schmukler, S.L. (2001). Mutual fund investment in emerging markets: An overview. World bank of economic review, 15 no 2, 315-340.
Konsumenternas vägledning om bank och försäkring (2011). Hämtad februari,26,2011 från
Lee, Y-T., Lin, J-C., Liu, Y-J. (1999). Trading Patterns of big versus small players in an emerging market: An empirical analysis. Journal of banking and finance, 23, 701-725.
Lindmark, J. (2010). TER visar hela avgiften i utländska fonder. Hämtad februari 25,2011, från http://www.morningstar.se/Articles/Chronicle.aspx?title=ter-visar-hela-avgiften-fonder
Lindmark,J. (2004). Nu slipper fondbolagen hymla med avgifterna. Hämtad maj 23,2011 från
http://www.morningstar.se/articles/chronicle.aspx?title=nu-slipper-fondbolagen-hymla-med-avgifterna
Marcis, R., West, S., Leonard-Chambers, V. (1995). Mututal fund shareholder response to market disruptions. Investment Company Institute Perspective, 1 no 1.
Modigliani, F. & Modigliani, L. (1997). Risk-Adjusted Performance: How to Measure it and Why. Journal Of Portfolio Management, Vol. 23, pp. 45-54.
Morningstar Fondindex (2011) Hämtad Februari 23, 2011 från
http://www.morningstar.se/fundindex/
New York Stock Exchange (2000). Share ownership Study. Endast tillgänglig online på
www.nyse.com
Pettersson, F., Helgesson, H., Hord af Segerstad, F. (2009). 30 år med fonder. Stockholm: Fondbolagens Förening
Rea, J. (1996). US Emerging Market Funds: Hot money or stable source of investment capital? Investment Company Institute Perspective, 2 no 6.
Sharpe, W. (1966). Mutual Fund Performance. The Journal of Business, Vol. 39(1), pp. 119-138. Simons, K. (1998). Risk-Adjusted Performance of Mutual Funds. New England Economic Review, Sep/Oct, pp. 33-48.
Fondbolagens förvaltade kapital
Alfred Berg - http://www.alfredberg.se/SE/asset_management/asset_management.page?
AMF Pension - http://www.amf.se/Documents/PDF/Rapporter/Halvarsredogorelse_fond_2010.pdf
Carlsson Fonder - https://www.cim.se/fonder_produkter/om_carlson/om_carlson_fakta.html
Carnegie - http://www.carnegie.se/sv/Carnegie-fonder/Om-oss/Hel---halvarsrapporter/
Danske Invest Lux -
http://www.danskeinvest.lu/plsql/menu.db_menu_main?p_mother_id=0&p_menu_id=8&p_active= N&p_adm=0&p_language=81&p_menu_type=ABOUT_DANSKE&p_vafdeling=
East Capital - http://www.eastcapital.com/sv/om-east-capital
Gustavia Davegård - http://www.gustaviadavegardh.se/aktuellt/hel-_och_halvarsberattelser.aspx
Handelsbanken - http://www.handelsbanken.se/shb/inet/icentsv.nsf/vlookuppics/investor_relations_bokslut_bokslutsmed delande_2010/$file/hb_10_sv_bokslut.pdf Länsförsäkringar - http://www.lansforsakringar.se/privat/om_oss/lansforsakringsgruppen/finansiellt_fonder/sidor/default. aspx Nordea Fonder - http://www.nordeafonder.se/Nordea%2bFonder%2bAB/F%C3%B6rvaltning/995612.html SEB - http://www.seb.se/pow/wcp/index.asp?website=TAB4 Skagenfonder - https://www.skagenfonder.se/Global/2.0_PDFs/2.6_Market_Report/Sweden/2010/20100801_M arknadsrapport-2.pdf Swedbank - http://www.swedbank.se/om-swedbank/fakta-om-swedbank/organisation/kapitalforvaltning/index.htm Ålandsbanken - http://www.alandsbanken.fi/info/export/sites/alandsbanken/pdf/fund/sw_yearreport.pdf
Appendix 5
Förvaltat kapital Antal Fonder
Små bolag (Mdkr) Ålandsbanken 3.48 1 Carnegie 29.2 7 AMF Pension 57 1 Gustavia Davegård 1.85 3 East Capital 50 7 Länsförsäkringar 67 2 Öhmans Fonder 10.7 1 219.23 22 Större Bolag Swedbank Robur 736 8 SEB Fonder 1000 10 Handelsbanken Fonder 596 6 Carlsson Fonder 600 6
Danske Invest Lux 495 6
Nordea fonder 850 8
Appendix 6
Standardavvikelse
Beckman m.fl. (2009) diskuterar begreppet standardavvikelse som det mest använda riskmåttet. I detta fall så utgår man från ett medelvärde av förväntade avkastningar för att sedan mäta hur stor avvikelsen är från detta medelvärde.
Om man har tillgång till denna standardavvikelse för varje värdepapper så har du som investerare möjlighet att räkna ut standardavvikelsen för din portfölj. För att kunna göra detta måste du även ha tillgång till korrelationen mellan aktierna. Allt annat lika, ju högre standardavvikelsen på en portfölj är desto högre risk har den.( Bacon, 2008). Formeln för att mäta standardavvikelse syns nedan.
