Faktorer som påverkar beslutsfattande hos svenska riskkapitalbolag

(1)

Faktorer som påverkar beslutsfattande hos svenska riskkapitalbolag

En kvalitativ flerfallstudie om likheter och kontraster av investeringsutfall

Emil Björkvall Tim Engqvist

Civilekonom 2021

Luleå tekniska universitet

Institutionen för ekonomi, teknik, konst och samhälle

(2)

Förord

Examensarbetet utgör det avslutande momentet på Civilekonomprogrammet vid Luleå Tekniska Universitet under vårterminen år 2021.

Vi vill inledningsvis rikta ett stort tack till vår eminenta handledare Anders Hersinger som bidragit med insiktsfulla råd och väglett oss genom denna process. Därefter vill vi även tacka de intervjupersoner som tog sin tid att ställa upp på intervjuer och som bidragit med kärnan i forskningen genom intressanta och berikande samtal. Avslutningsvis vill vi ägna ett tack åt våra opponenter som bidragit med konstruktiv kritik som förbättrat uppsatsen.

Luleå, 2021-05-24

___________________ ___________________

Emil Björkvall Tim Engqvist

(3)

Sammanfattning

Sverige är beroende av nystartade företag och entreprenörer för att finansiera landets välstånd.

Riskkapitalbolag innehar ofta en betydande roll för de nya företagen när verksamheten ska utvecklas eller expandera. Bolagen assisterar de nya företagen med ett brett spektrum av nyckelaktiviteter som finansiering, operativt arbete, strategi eller kontaktnät. Tidigare studier visar att riskkapitalfinansierade bolag både växer snabbare och lyckas oftare. Samtidigt visar forskningen att riskkapitalbolag präglas av stort risktagande och övermod vid sina investeringar.

Emellertid finns mindre djupgående forskning om vilka konkreta faktorer och omständigheter som resulterar i de olika utfallen. Syftet med examensarbetet är att skapa en bättre förståelse för specifika faktorer som påverkar svenska riskkapitalbolags beslutsfattande och resulterar i särskilda utfall. Undersökningen ämnar att betona likheter och skillnader i riskhanteringen av investeringsval mellan riskkapitalbolagen där utfallen antingen resulterar i nytta eller förlust för bolagen. För att uppfylla syftet har institutionella teorin, kognitiva bias och moderna portföljteorin aktualiserats. Undersökningen genomfördes genom intervjuer med beslutsfattare från åtta stycken konfidentiella riskkapitalbolag. Samtliga bolag kodades om för att säkerställa konfidentialitet i syfte att erhålla djupare inblickar i deras investeringsutfall. De erhållna resultaten visar på att framförallt kognitiva bias men även den institutionella teorin förklarade de olika investeringsutfallen väl. Riskkapitalbolagen präglades av stark övermod vid sina misslyckade investeringar och medelstark vid sina lyckade. Riskkapitalbolagen var också starkt påverkade från både extern tryck av samhället men även av interna riktlinjer vid sina investeringar. Flera branschmönster har också kartlagts vid både lyckade och misslyckade investeringar däribland syndikering av kapital, efterfrågan av serieentreprenörer och att det enligt de själva vanligtvis är entreprenören eller marknaden som är anledningen till att investeringen inte lyckas. Resultatet antyder också att en av de största svårigheterna för riskkapitalbolagen är att bedöma entreprenörernas möjligheter att utveckla företaget. Den mest tänkbara anledningen till att riskkapitalbolagen har starka tendenser till övermod är för att det krävs för att lyckas i branschen. Inget nystartat bolag är riskfritt och för att våga investera i branschen behövs stark tilltro till sin egen förmåga.

Nyckelord: Riskkapitalbolag, beslutsfattande, riskhantering, investeringar, institutionell teori, tvingande isomorfism, mimetisk isomorfism, normativ isomorfism, kognitiva bias, övermod, tillgänglighetsheuristik, moderna portföljteorin, typfelsteorin.

(4)

Abstract

Sweden is dependent upon start-ups and entrepreneurs in order to successfully finance domestic prosperity. Venture capital (VC) companies often play a significant role for new companies when the business is to be developed or expanded. The VC companies support the new companies with a wide range of key features. Such as financing, operational work, strategy or contact networks.

Previous studies show that VC-financed companies both grow faster and succeed more often than non VC-backed companies. At the same time, research shows that VC-companies are characterized by great risk-taking and audaciousness in their investments. However, there is less in-depth research on what explicit factors and circumstances result in the successful and unsuccessful investments. The purpose of the study is to create a better understanding of similarities and differences in different investment outcomes and highlight the patterns of their investments. Institutional theory, cognitive bias and modern portfolio theory are the theories used in this study. The survey was conducted through eight semi-structured qualitative interviews with different decision makers from VC-companies in Sweden. In order to gain a deeper understanding of their investment outcomes all company names were re-coded. The obtained results showed that cognitive biases was the primary theory of explanation. However, the institutional theory could also explain the different investment outcomes. The VC-companies were characterized by strong audaciousness with their failed investments and medium audaciousness with the successful. The requirement of success in the VC-industry explains why the companies have tendencies to be audacious in their decision making. A strong confidence is needed when investing in start-up companies since these companies imply a great risk. External societal pressure and internal guidelines strongly influence the investments of the VC. The study identified several industry patterns for both successful and unsuccessful investments. The patterns include syndication of capital and demand for serial entrepreneurs. The study also showed a pattern of venture capitalists explaining their unsuccessful investment due to issues with the entrepreneur or the market. The results suggest that one of the greatest difficulties for VC-companies is to assess the ability of the entrepreneur to develop the company.

Keywords: Venture capital, decision-making, investments, riskmanagement, institutional theory, coercive isomorphism, mimetic isomorphism, normative isomorphism, cognitive biases, audaciousness, confirmation bias, modern portfolio theory, Type I & Type II error.

(5)

Innehållsförteckning

1. Inledning 1

1.1 Problematisering 3

1.2 Syfte 5

1.3 Ordlista 5

1.4 Disposition 6

2. Teoretisk referensram 7

2.1 Institutionell teori 7

2.2 Kognitiva biases 8

2.3 Moderna portföljteorin (MPT) Markowitz portföljteori 9

2.4 Teorin om Typfel 9

2.5 Analysmodell 11

3. Metod 12

3.1 Forskningsansats 12

3.2 Litteratursökning 12

3.3 Val av metod 13

3.4 Urval 14

3.5 Analysmetod 15

3.6 Studiens trovärdighet 16

4. Empiri 18

4.1 Alpha 18

4.1.1 Bakgrund och arbetsprocess 18

4.1.2 Fall 1. Lyckad investering 18

4.1.3 Fall 2. Misslyckad investering (Typ 2-fel) 20

4.2 Beta 21

4.2.2 Fall 1 - Lyckad investering 22

4.2.3 Fall 2 - Misslyckad investering (Typ 2-fel) 23

4.3 Gamma 23

4.3.4 Fall 3 - Utebliven investering (Typ 1-fel) 27

4.4 Delta 27

(6)

4.4.4 Fall 3 - Utebliven investering (Typ 1-fel) 32

4.5 Epsilon 32

4.6 Zeta 36

4.7 Eta 37

4.8 Theta 40

4.8.4 Fall 2 - Utebliven investering (Typ 1 Fel) 44

4.9 Sammanfattning av empirin 45

5. Analys 46

5.1 Analys av hela intervjuerna 46

5.1.1 Övergripande analys av institutionella faktorer 46

5.1.2 Övergripande analys av kognitiva bias 47

5.1.3 Övergripande analys av moderna portföljteorin 47

5.2 Analys av lyckade investeringar 48

5.2.1 Analys av institutionella faktorer för lyckade investeringar 48 5.2.2 Analys av kognitiva bias för lyckade investeringar 49 5.2.3 Analys av moderna portföljteorin för lyckade investeringar 50

5.3 Analys av misslyckade investeringar (Typ 2-fel) 51

5.3.1 Analys av institutionella faktorer vid misslyckade investeringar (Typ 2-fel) 51 5.3.2 Analys av kognitiva bias vid misslyckade investeringar (Typ 2-fel) 52 5.3.3 Analys av moderna portföljteorin vid misslyckade investeringar (Typ 2-fel) 53

5.4 Analys av uteblivna investeringar (Typ 1-fel) 53

5.5 Jämförelse mellan de olika investeringsutfallen 54

6. Slutsatser och avslutande diskussion 55

6.1 Slutsatser 55

(7)

6.2 Avslutande diskussion 56

6.3 Studiens bidrag 57

6.4 Implikationer av studien 57

6.5 Förslag till vidare forskning 58

Referenslista 59

Bilaga 1 - Semistrukturerad Intervjuguide 64

Figurförteckning

Tabell 1 : Ordlista 5

Tabell 2 : Kodnamn 14

Tabell 3 : Överskådlig bild av vår analys från intervjuerna med riskkapitalbolagen 46

Tabell 4 : Analys av lyckade investeringar 48

Tabell 5 : Analys av misslyckade investeringar 51

Figur 1 : Utfall till följd av beslut inom riskkapitalbolagsinvesteringar. 10

Figur 2 : Analysmodell 11

(8)

1. Inledning

Riskkapitalbolag har idag vuxit fram som en viktig finansiell intermediär för nystartade företag på grund av riskerna förknippade med de osäkra utfallen. För att erhålla banklån behövs ofta säkerhet i form av historik eller stora tillgångsvärden vilket sällan kan identifieras hos startup bolag. Banker vill därför inte låna ut pengar utan säkerhet på samma sätt. Riskkapital består av alla likvida medel som tillsätts ett företag som inte är lån (Ueda, 2004). Investeringar utförda av riskkapitalbolag förekommer oftast i tidiga skeden av affärsidéer och innovationer, detta i syfte om att erhålla framtida förväntade avkastningar eller inkomster av exits som handlar om när riskkapitalbolagen säljer innehav i sina satsningar (Isaksson, 2006).

Riskkapitalbolag ser en potential i produkt eller tjänst och bidrar med likviditet och kompetens.

Företag som väcker riskkapitalbolagens intresse kännetecknas ofta av en hög innovationsgrad och internationellt skalbara affärsmodeller (Söderblom, 2012). Riskkapital kan delas in i två olika kategorier som tillväxtkapital och utköp. Tillväxtkapital kännetecknas som investeringar i startupbolag med en hög risk men samtidigt en hög potential. Tillväxtbolagen är ofta i behov av kapital för att uppfylla organisationens tillväxtambitioner. Den andra typen av riskkapital är istället fokuserad på redan etablerade bolag men som har potential att effektiviseras eller omstruktureras. Medel kan då tillsättas i syfte om att nyttja finansiell hävstång. (Wright Robbie, 1998)

Riskkapital har haft en stor betydelse för några av de starkast växande och inflytelserika företagen globalt (Isaksson, 2006). Marknaden har växt kraftigt det senaste decenniet och idag står riskkapitalmarknaden för ca 4,7 % av Sveriges BNP (Isaksson, 2006; SVCA, 2020).

Riskkapitalinvesteringar har en betydande effekt på den tekniska utvecklingen genom att främja nya innovationer, förbättra marknadsposition och bidra med en viss spill-over effekt på näringslivet (Isaksson, 2006). Ett riskkapitalbackat bolag som är ett bra exempel som skapat dessa effekter är Spotify. Spotify har haft en enastående tillväxt och uppvisar ett nytänk som är känt av att vara ett innovationsrikt bolag (Vonderau, 2019).

Nystartade företag innebär i större utsträckning mer risk och osäkerhet. Historiskt sett har riskkapitalbolag reagerat på oväntade händelser genom att investera senare i startup-processer (Kaplan & Strömberg, 2003). Efter internetbubblan år 2000 identifierades investeringsmönster på marknaden för riskkapitalbolag där de endast investerade när både teknologier, ledningen och marknaden upplevdes tillräckligt mogen (Sommer et al. 2009). Idag finns det ändock otaliga exempel på riskkapitalbackade bolag som blivit mycket framgångsrika.

Riskkapitalbolag har växt fram som en viktig finansiell intermediär för nystartade techbolag som annars riskerat att bli utan finansiering (Gompers & Lerner, 2001). År 2006 grundades exempelvis musikstreamingtjänsten Spotify. Två år senare erhöll de extern finansiering från riskkapitalbolag och kunde påbörja sin tillväxtresa (Di digital, 2017). År 2009 var bolaget värderat till cirka 100 miljoner kronor vilket kan jämföras med dagens marknadsvärde på strax över 500 miljarder kronor (Vonderau, 2019). Ett annat exempel är Airbnb, som initialt år 2008 finansierade sin verksamhet genom att sälja flingor när de var i behov av kapital (Gallagher, 2017). Ett halvår senare erhöll de sitt första riskkapital och hade vid det tillfället ett

(9)

marknadsvärde på cirka 1000 miljarder kronor. De två nämnda techbolagen exemplifierar endast två framgångsrika företag som erhållit finansiering från riskkapitalbolag och blivit framgångsrika.

Riskkapitalbolagens arbetsprocess kan förklaras med fem steg (Isaksson, 2006). Första steget i processen handlar om att fånga investerare av riskkapitalbolagens bolagsfond, detta handlar om att bygga upp kapital som riskkapitalbolaget senare investerar. Investeringsfonden har vanligtvis institutionella investerare som pensionsfonder, försäkringsbolag, andra fonder eller/och banker (Isaksson, 2006). I detta steg är den upplevda perceptionen av riskkapitalbolaget viktigt. Fondens historiska avkastning, prestationer och rykte är viktiga preferenser som fondinvesterare iakttar. I detta steg sätts även mål på vad som ska åstadkommas med investeringarna. Det andra steget i processen handlar om att undersöka marknaden och skapa investeringsmöjligheter. Det tredje steget i arbetsprocessen innefattar själva skapande av portföljen som består av en grundläggande genomgång av möjliga erbjudanden, valmöjligheterna revideras och investeringarna utförs. En fondförvaltare avser den verksamma individen som har bestämmande inflytande över investeringsfonden. Fondförvaltare hanterar bolagsportföljen och strävar efter att hitta potentiella bolag som kan ingå i portföljen. Fjärde steget i processen handlar om att riskkapitalbolaget bidrar med kompetens och understöd till bolagen i portföljen. Aktiviteterna ämnar skapa en tillväxt i bolagen genom en värdeökning vilket resulterar i avkastning för riskkapitalbolaget samt dess fondinvesterare. Understödet skulle kunna vara ett deltagande i styrelsen i bolagen eller att riskkapitalbolaget bidrar med nätverk och kontakter (Isaksson, 2006; Kaplan & Strömberg, 2004).

Det femte och sista steget är det ett av de viktigaste steget i riskkapitalbolagens arbetsprocess eftersom det är då värdet framförallt skapas. Den största vinsten av investeringarna skapas genom att avyttra sina tillgångar i bolagen. Då portföljbolagen i tidigt skede av investeringen befinner sig i situationer där kapitalet används för utveckling brukar det normalt inte finnas utrymme för utdelning. När bolaget därefter utvecklas och blir lönsamt blir kapitalet viktigt för bolagets fortsatta expansion samt tillväxt. Effekten blir att riskkapitalisters största källa till avkastning blir vinsten vid försäljning av sina bolagsinnehav och inte av kontinuerliga utdelningar (Isaksson, 2006).

Det huvudsakliga målet för riskkapitalbolag (VC) är att skapa en avkastning eller nytta som kan locka framtida investerare av fonden. Riskkapitalbolag fyller även ett tomrum där innovation lyfts fram i samhället. Genom kontinuerligt arbete och utveckling av investerade bolag skapas bra förutsättning för att locka till sig ytterligare entreprenörer med bra idéer som kan generera avkastning eller nytta för riskkapitalbolagen. Sammantaget är det huvudsakliga målet för riskkapitalbolag att primärt skapa en finansiell avkastning genom sina investeringar (Zider, 1998). I en studie av Dushnitsky & Lenox (2006) diskuteras även hur värdet skapas genom investeringar av ett corporate venture capital (CVC) och författarna diskuterar att värde nödvändigtvis inte alltid skapas genom finansiell avkastning. Värdet kan summeras som potentiell nytta främst bidragande av teknologi och i utbyte erbjuda sitt varumärke (Dushnitsky

& Lennox, 2006; Chesbrough, 2002).

(10)

1.1 Problematisering

Företag som får understöd av riskkapitalbolag växer betydligt snabbare än företag som inte erhållit stöd (Engel, 2002; Keuschnigg, 2004; Pradhan, Arvin, Nair, Bennett & Bahmani, 2019).

Det finns däremot inget liknande samband vad gäller riskkapitalbolags kunskapsmässiga bidrag Det finns även andra studier som tyder på att startups som inte erhållit någon typ av riskstöd misslyckas oftare än företag som har riskkapitalbolags stöd (Gage, 2012). Gage (2012) menar att grunderna till misslyckande är ofta baserade på likviditetsbrist eller en bristfällig affärsmodell.

Rapporten visar även att företag som fått stöd av riskkapitalbolag tenderar att misslyckas efter att riskkapitalet upphört antingen till följd av kapitalbrist eller i form bristande utveckling av affärsmodellen. (ibid)

Riskkapitalbolagens bolagsportfölj är ett centralt fokus genom arbetsprocessen. En lyckad bolagsportfölj som genererat en nytta leder till ökat förtroende för riskkapitalbolagets intressenter medan en misslyckad portfölj leder till ett minskat förtroende. Riskkapitalbolagens investeringsval blir därför vitala för framtidens fortlevnad och framgång. (Isaksson, 2006). På senare år har till exempel hållbarhet blivit ett centralt fokus inom företagande. Följden av detta är att miljö-, social- och styrningsfrågor (ESG) blivit allt viktigare för riskkapitalbolagsbranschen (Hoepner & McMillan, 2009). Inom den institutionella teorin återfinns begreppet isomorfismer som handlar om hur organisationer efterföljer accepterade mönster i dess omgivning som i detta fall kan handla om ESG frågor (Young & Stedham, 2000). Isaksson (2004) kategoriserar i sin studie den svenska riskkapitalmarknaden med utgångspunkt i den institutionella teorin. Dhochak

& Sharma (2016) har även funnit ett samband mellan riskkapitalisters beslutfattande och yttre påfrestningar där institutionella och reglerande faktorer var en av dem.

Investeringar i nystartade företag medför beslutsfattande präglat av en hög risk för misslyckande men även en hög osäkerhetsnivå för investeraren. En riskkapitalinvestering kännetecknas av att utfallen är okända men även av en bred variation av resultat och utveckling (Ruhnka & Young, 1991). Riskkapitalbolagen är medvetna om riskerna förknippade med nystartade företag och att de har lite eller ingen historik gällande ekonomi samt begränsad information om marknaden.

Tidigare forskning visar därför att investeringsbeslut inom riskkapitalbolag ofta kännetecknas av subjektiva bedömningar (Ruhnka & Young, 1991; Isaksson, 2004).

I forskning av Fiet (1995) diskuteras strategier som organisationer tillämpar i riskreducerande syfte. Fiet fann bevis på olika marknadsrisker inom riskkapitalbolag. Dessa marknadsrisker kan sammanfattas som efterfrågan, konkurrenter, nya konkurrenter och konkurrerande produkter.

Författaren poängterar även statistiska bevis på att riskkapitalbolag specialiserar sig mer på marknadsrisk än agentrisk. En agentrisk handlar om informationsasymmetri mellan investerare och entreprenör. Forskning visar att riskkapitalister ofta diversifierar portföljen för att reducera risken, men samtidigt öka avkastningen. De specifika investeringarna tenderar till att bli mer riskfyllda var och en för sig, men resulterar i en lägre total risk vid en diversifierad portfölj (Buchner, Mohamed & Schwienbacher, 2017; Norton & Tenenbaum, 1993). Ytterligare forskning förklarar att en riskreducerande strategi kan innebära att syndikera sina investeringar med andra bolag vilket innebär att flera aktörer saminvesterar (Guler, 2007). Detta leder enligt Guler (2007) till mindre kapitaltillförsel till det enskilda bolaget och möjlighet till att genomföra flera investeringar för att diversifiera risken. Däremot förklarar forskaren även att de misslyckade investeringar ofta förklaras av tvångstryck genom syndikering. Medinvesterare kan

(11)

genom avtal avskräcka riskkapitalister från att göra en exit genom att påminna om möjligheten till att potentiella framtida samarbeten begränsas (Guler, 2007).

I forskning utförd av Buchner et al (2017) betonar skribenterna motstridigheten av resultaten huruvida riskkapitalister diversifierar som en riskreducerande strategi. Författarna nämner att mer kunniga förvaltare diversifierar riskkapitalbolagens medel i större omfattning eftersom de har en bredare expertis. En annan parameter författarna diskuterar är att både tidiga investeringar och riskfyllda entreprenörer är mer benägna att få kapital från diversifierade riskkapitalfonder än av specialiserade fonder. Skribenterna nämner även att riskkapitalister med mindre erfarenhet är mindre benägna att investera i tidigare skeden till följd av den bristande expertisen om de inte diversifierar för att minska risken. Forskningen betonar att riskkapitabolagens förvaltare har ett visst portföljsperspektiv i åtanke vid investeringar. Det stämmer överens med finansteorins moderna portföljteori som handlar om att investeringar ska ses i termer av bidrag till portföljen och inte isolerat (Elton & Gruber, 1997; Buchner et al., 2017).

Statistiken för nystartade företagen är inte smickrande eftersom upp till 90 procent av företag misslyckas generera överenskommen avkastning på insatt kapital tills utsatt tid. I upp till 40 procent av fallen tvingas företag även likvidera tillgångar (Nobel, 2011). I artikeln av Nobel framkommer också att både investerare och entreprenörer rusar fram för fort och missar att identifiera fundamentala misstag i affärsplanen. Vanligtvis har entreprenören en tro på att kunna förutse framtiden istället för att skapa framtiden tillsammans med sina kunder (Nobel, 2011).

Tidigare studier om beslutsfattare hos riskkapitalbolag belyser starka tendenser till övertro på sin egen förmåga vid investeringsbeslut (Zacharias & Shepherd, 2001; Cain et al., 2015). Samtliga beslutsfattare hos riskkapitalbolagen i samma studie befann sig ovanför medelvärdet för övertro på sin egen förmåga. Zacharias & Sheperd (2001) har i sin studie också funnit tendenser till tillgänglighetsheuristik och intuitivt beslutsfattande. Det innebär att besluten har tagits baserat på liknande scenarion tidigare och att resultaten av de tidigare investeringarna får för stort inflytande över de nya investeringarna trots de olika förutsättningarna (Zacharias & Shepherd, 2001).

Dhochak & Sharma (2016) har i sin forskning undersökt ett antal faktorer och dess inverkan på beslutsfattande inom riskkapitalbolagsbranschen i ett annat land. Däremot undersöks inte huruvida den beslutsfattandes egna erfarenheter har en påverkan inom beslutsfattande samtidigt som det går att ifrågasätta överförbarheten till andra länders marknader. Zacharias & Shepherd (2001) har i sin undersökning påvisat utfall av investeringsbeslut kopplat till kognitiva bias.

Buchner et al (2017) belyser också indikationer på att riskkapitalbolagen diversifierar i syfte om att minska risken. Det finns därför behov av att identifiera tillämpbarheten av diversifieringsstrategier och hur de påverkar riskkapitalbolagens investeringsbeslut.

Däremot uppstår svårigheter av att identifiera forskning som kretsar kring vilken grad av inre och yttre påfrestningar som influerar svenska riskkapitalisters investeringsbeslut. Ingen forskning har identifierats där påfrestningarna har kopplats till olika utfall. Därmed är det viktigt att identifiera olika påverkande faktorer kopplat till investeringarnas utfall. Det är därför av intresse att kombinera tidigare forskning om yttre och inre påfrestningar av beslutsfattande hos riskkapitalbolag. Således är det av intresse att utreda följande frågeställningar:

(12)

- Vilka skillnader/likheter kan identifieras vid svenska riskkapitalbolags beslutsfattande i investeringar som resulterat i en nytta för riskkapitalbolagen?

- Vilka skillnader/likheter kan identifieras vid svenska riskkapitalbolags beslutsfattande i investeringar som resulterat i en felbedömning för riskkapitalbolagen?

1.2 Syfte

Syftet med examensarbetet är att skapa en bättre förståelse för specifika faktorer som påverkar svenska riskkapitalbolags beslutsfattande och dess utfall. Undersökningen ämnar att betona likheter och skillnader i riskhanteringen av investeringsval mellan riskkapitalbolagen där utfallen antingen resulterar i nytta eller förlust för bolagen.

1.3 Ordlista

Riskkapital Avser det kapital som tillskjuts nystartade bolag med osäkert utfall. Allt annat än lån (Gompers & Lerner, 2001).

Riskkapitalbolag (VC) Ett bolags vars affärsidé är att förmedla kapital till lovande företag med osäkra utfall och som är i behov av kapitalinjektion. Huvudsakligt organisatoriskt mål är finansiell avkastning (Davila et al., 2003).

Corporate Venture Capital (CVC)

Koncerner som äger ett riskkapitalbolag. De investerar ofta primärt för strategiska men även finansiella nyttor (Chesbrough, 2002).

Riskhantering Avser en del i riskkapitalbolagens arbetsprocess för att bedöma potentiella investeringar.

Evergreen struktur Är en fond som har stegvisa kapitalinjektioner och inte har något avtalat utgångsdatum. Investerar med eget kapital från balansräkningen. (Investopedia, 2021).

Exit Avyttring av bolagsinnehav i utbyte mot likvida medel

(Isaksson, 2006).

Seedingrunda Första rundan av kapital som stoppas in utöver ursprungliga ägarnas/grundarnas kapital (Isaksson, 2006).

Tabell 1 : Ordlista för uppsatsens centrala begrepp

(13)

1.4 Disposition

Kapitel 1. Inledning och problematisering

Inledningen syftar till att ge läsaren en introduktion till ämnet och förklara riskkapitalbolagens betydelse för samhället. Därefter redogör vi för tidigare forskning om riskkapitalbolag och beslutsfattandets konsekvenser. Utifrån tidigare forskning identifieras ett kunskapsgap som leder till studiens primära frågeställning som satisfieras med hjälp av syftet. Avslutningsvis presenteras studiens centrala begrepp.

Kapitel 2. Teoretisk referensram

Kapitlet ämnar beskriva de teorier som tillämpas för att analysera och tolka studiens resultat.

Inledningsvis redogör vi för den institutionella teorin och hur vi tillämpar den på den svenska riskkapitalbolagsindustrin. Därefter beskrivs och förklaras den moderna portföljteorin, kognitiva bias samt teorin om typfel. Kapitlet mynnar slutligen ut i en framtagen analysmodell som väver ihop alla teorierna och som därefter utgör grunden för vår empiriinsamling.

Kapitel 3. Metod

Kapitlet beskriver inledningsvis den abduktiva forskningsdesign som valts för studien. Därefter diskuteras vårt val av kvalitativ metod och vad en fallstudie innebär. De medverkande företagen i undersökningen är anonyma och tilldelas i detta kapitel kodnamn som sedermera presenteras i en tabell. Kapitlet avslutas med en kort genomgång av litteratursökningens tillvägagångssätt och hur författarna arbetat med att öka studiens trovärdighet.

Kapitel 4. Empiri

I detta kapitel presenteras all data som samlats in genom att utföra semistrukturerade intervjuer med nyckelpersoner inom olika bolag i riskkapitalbolagsindustrin. Varje intervju inleds med en sammanfattning av bolagen, intervjupersonen och arbetssättet. Därefter redogör vi för fallstudierna som tillsammans med den överskådliga bilden utgör grunden för den tematiska analysen i senare kapitel.

Kapitel 5. Analys

Analysavsnittet delas upp enligt det tematiska tillvägagångssättet där teman har identifierats utifrån den teoretiska referensramen. Analysen tar sin utgångspunkt i analysmodellen som delas upp i de olika beståndsdelarna. Tabellerna i detta kapitel presenterar visuella instrument för att skapa en förståelse för graden av igenkänning hos de olika teoretiska begreppen och hur väl de passar in i analysmodellen.

Kapitel 6. Slutsatser

Kapitlet presenterar studiens viktigaste slutsatser som erhållits från undersökningens resultat och analys för att besvara studiens syfte.

Kapitel 7. Avslutande diskussion

Studien avslutas med att presentera studiens bidrag till forskningsfältet. Därefter redogör vi för implikationerna studien fått på dess intressenter, de utmaningar forskarna stött på under studiens gång och hur undersökningen kan förbättras. Kapitlet avrundas med fyra förslag för vidare forskning inom ämnesfältet.

(14)

2. Teoretisk referensram

2.1 Institutionell teori

Begreppet institution ligger till grund för den institutionella teorin som enligt författaren Scott (1987) definieras som riktlinjer för vägledning som är socialt konstruerade. Inom organisationer menar författaren att institutionella regler styr organisationerna inom parametrarna om vad som är socialt accepterat. Riktlinjerna kan ses som en viss typ av vägledning som ska ge struktur åt handling som understöd i varierande situationer (DiMaggio & Powell, 1983). Institutionell teori tar hänsyn till de olika organisatoriska former en organisation kan anta och erbjuder sedan förklaringar till varför dessa organisationer tenderar att efterbilda varandra (Deegan & Unerman, 2011).

Institutioner och organisationer uppnår legitimitet genom att bemöta samhällets förväntningar.

Kulturella och sociala beteenden utgör grundpelare eftersom de utformar regler, normer och värderingar som slutligen medför legitimitet till institutionerna (Meyer & Rowan, 1978). Den traditionella synen på institutionell teori är att organisationers beteende inte alltid går att förutspå via rationella analyser (Isaksson et al., 2004). Stundtals kan organisatoriskt beteende förklaras som ett försök till att adaptera sig till sociala och kulturella normer (Meyer & Rowan, 1978;

Zucker, 1988; DiMaggio & Powell, 1983). Därmed menar Isaksson et al (2004) att industristandarder också kan leda till beteenden som inte går att förklaras utifrån ett rationellt ekonomiskt perspektiv. Meyer och Rowan (1978) framhåller i sina redogörelser om institutionell teori hur organisationer var föremål för två olika sorters yttre påtryckningar. Dessa utgör institutionella påtryckningar som uppmanar till symboliska gensvar och tekniska påtryckningar vilket resulterar i instrumentella förändringar.

Ett nära kopplat begrepp till institutioner är isomorfismer som handlar om hur accepterade mönster efterföljs i organisationers omgivning (Young & Stedham, 2000). Det finns tre olika institutionella isomorfismer som beskrivs som tvingande, mimetiska och normativa isomorfism (Meyer & Rowan, 1977). Tvingande isomorfism kännetecknas av att organisationen måste efterfölja ett visst mönster beroende av exempelvis lagar, intressenter eller kreditmarknaden.

Mimetisk isomorfism är en institutionell isomorfism som handlar om att ett företag efterliknar ett annat företag på grund av dess empiriska framgång eller mönster som eftersträvas att följas.

Normativ isomorfism grundar sig i professionalism som handlar om ett beteendemönster identiskt med andra aktörer i samma bransch i syfte att uppfattas följa branschpraxis (DiMaggio

& Powell, 1983).

Den institutionella isomorfismen utgör en fundamental del i uppsatsen för att initialt förstå varför skillnader men framförallt likheter uppstår i investeringsutfall hos svenska riskkapitalbolag. Den tvingande isomorfismen styr många av riskkapitalbolagens verksamheter genom formella påtryckningar såsom reglerande lagstiftning och informella påtryckningar från exempelvis andra organisationer eller sociala förväntningar från samhället där företaget verkar i (DiMaggio &

Powell, 1983). Riskkapitalbolagen kan därför känna sig tvingade från externt håll via både omvärlden och rättsnormer att uppträda och utforma sin verksamhet i linje med samhällets utveckling. Bolaget skulle därför kunna känna sig tvingad att avstå en potentiellt god investering för att inte riskera att förlora sin legitimitet till följd av samhällets förväntningar.

(15)

Isaksson (2004) framhåller att den svenska industrin för riskkapitalbolag definieras som en väldigt koncentrerad, liten och homogen marknad. Riskkapitalister har i regel likartad bakgrund gällande utbildning, uppväxt och samma juridiska ombud för sin verksamhet. Den mimetiska och normativa isoformismen kan därför aktualiseras indirekt genom att identifiera branschliknande beteendemönster, arbetsprocesser, verksamma individer och strävan att efterlikna konkurrenters historiska framgång. Den institutionella teorin utgör således en viktig grundläggande utgångspunkt för studien i syfte att skapa en förståelse för varför den svenska riskkapitalindustrin ser ut som den gör. Vi ämnar också kunna identifiera bakomliggande mönster utifrån olika investeringsutfall med utgångspunkt i den institutionella teorin.

2.2 Kognitiva biases

Kognitiva biases är evolutionära psykologiska perspektiv som förklarar att sinnet är utrustat med funktionsspecifika mekanismer för att lösa särskilda problem. De nämnda mekanismerna fungerar som mentala genvägar eller bearbetningsbegränsningar av information eftersom människors tid är begränsad (Kahneman & Tversky, 1974). Kahneman och Tversky förklarar också i sin studie hur mänskliga bedömningar frekvent avstår från normativa standarder baserade på enkel logik eller sannolikhetsteori. Författarna nämner det klassiska teorin om spelarens felaktighet som ett exempel. Enligt teorin upplever spelaren att ju fler insatser som förloras desto närmare upplever spelaren att en potentiell vinst föreligger. Detta trots att varje ny insats och spel är helt oberoende från den föregående.

Övermod beskrivs som tendensen till att övervärdera den sannolika förekomsten av ett antal händelser. Övermodiga individer gör enligt Zacharias och Shepherd (2001) sannolikhetsbedömingar som är mer extrema än de borde vara med hänsyn till deras kunskapsnivå. När det gäller riskkapital har samma författare funnit ett starkt samband med oerhört god tilltro till egen förmåga i egenskap av beslutsfattare när det gäller de egna riskkapitalfinansierade bolagen. När mer information tillkommer upplever också samma individer att de kan fatta bättre affärsbeslut även om informationen är mer komplex än tidigare.

Trots att mer information finns tillgänglig framhåller Zacharias och Shepherd (2001) att individerna ändå inte analyserar allt. De hävdar att mer information förbättrar självförtroendet men försämrar beslutsprecisionen.

Tillgänglighetsheuristik är en mental process som används när nya beslut eller scenarion framställs. När individer utvärderar nya alternativ används gamla minnen och erfarenheter som individen lätt kommer att tänka på vid nytt beslutsfattande trots att förutsättningarna och situationen är helt unika. Kahneman & Tversky (1973) benämner fenomenet som illusorisk korrelation som innebär att individen tror sig se ett hypotetiskt samband mellan de två tillfällena.

När människor är bekanta med informationen kring beslutet tillämpas automatisk informationsbehandling i enlighet med tillgänglighetsheuristiken. När informationen däremot är ny hävdar författarna Zacharias & Shepherd (2001) att individerna måste strukturera upp informationen och att detta påverkar deras totala beslutsprecision. Gällande beslutsfattare i riskkapitalbolag tvingas de därför avvika från sin intuitiva beslutsstil. Samma studie visar att beslutsfattarna i riskkapitalbolag då tvingas ur sin bekvämlighetszon vilket resulterar i negativa effekter på deras självförtroende och beslutsprecision (Zacharias & Shepherd, 2001).

(16)

De kognitiva aspekterna skapar förståelse för hur beslutsfattande går till i praktiken och vilka mentala barriärer som beslutsfattare bör ha i åtanke vid nya ställningstaganden. Som tidigare forskning redogjort för ovan finns tydliga inslag av olika biases i riskkapitalbolagens beslutsprocess. Vi ämnar därför undersöka hur och varför vissa beslut fattas i branschen utifrån de de nämnda kognitiva perspektiven ovan. Tillgänglighetsheuristiken kan tillämpas i fall vid val av en investering. Ett exempel är att en investering kan uteslutas enligt ett typ 1 fel på grund av tidigare dåliga erfarenheter av just den industrin eller andra utmärkande egenskaper. De kognitiva biasen blir därför en viktig del i att förstå de mänskliga faktorer som påverkar hur lyckade eller misslyckade investeringar utförs. Tillgänglighetsheuristik skulle hypotetiskt också kunna leda till ett typ 2 fel. Typfelen defineras mer ingående under avsnitt 2.4.

2.3 Moderna portföljteorin (MPT) Markowitz portföljteori

Moderna portföljteorin är en teori som på tidigt 1950-tal idealiseras av forskaren Markowitz.

Han diskuterar i tidigare forskning om ett teoretiskt utgångsläge för hur investerare ska optimera sin prefererade portfölj utifrån förväntad risk och avkastningspreferenser. Teorin grundar sig på två huvudantaganden: risk och avkastning (Elton & Gruber, 1997; Gavelin & Sjöberg, 2012).

Skapandet av portföljen ska följa två huvudprinciper för att uppnå optimal nytta. Dessa principer är diversifiering och att maximera den förväntade avkastningen samtidigt som risken minimeras på investeringen (Gavelin & Sjöberg, 2012). Den centrala innebörden av kontexten är att Markowitz framhåller att tillgångarna inte skall utses baserat på egenskaper som betonar säkerhet utan istället skall ett samspel ske mellan tillgångarna genom diversifiering. Markowitz menar att en portfölj kan skapas med likgiltig avkastning och lägre risk kan utformas med beaktning av samspelet mellan tillgångarna (Elton & Gruber, 1997).

Teorin ligger till grund för hur investerare skapar en diversifierad portfölj med lägre risk och samma förväntade avkastning (Elton & Gruber, 1997). Riskkapitalsbolag hanterar portföljer med flera olika bolag där risk är ett ord som är centralt för investeringsbesluten. Moderna portföljteorin kan därmed även tillämpa riskkapitalbolagsbranschen. En ökad diversifiering leder till en minskad fondrisk (Gavelin & Sjöberg, 2012). Detta gör det möjligt för riskreducerande fondförvaltare att prioritera riskfyllda investeringar som även har en högre förväntad avkastning.

Genom att diversifiera minskar den totala risken och den genomsnittliga förväntade avkastningen blir högre (Buchner et al., 2017).

2.4 Teorin om Typfel

Teorin om typfel omfattar två typer av fel som ursprungligen uppstod inom bank- och revisionsväsendet. Den var till en början framtagen av Edward Altman och handlar om hypotesprövning. Teorin indelas i typ 1 fel som innebär att vid en hypotesprövning förkastas nollhypotesen trots att den är sann. Den andra komponenten är typ 2 fel, som är motsatsen till typ 1 fel, och innebär att nollhypotesen inte förkastas trots att den är falskt. I en uppsats av Deakins

& Hussain (1994) har författarna identifierat och kartlagt två olika fel som riskerar att uppstå vid ett beslut inom bank och revision. Dessa typer av fel kallas typ 1 fel och typ 2 fel. Författarna diskuterar huruvida de två olika typfelen uppkommer i situationer som berör beslutstagande vid utlåning av pengar inom bankväsendet. Typ 1 fel uppstår när banktjänstemännen avstår från ett förslag som leder till en lyckad affär. Typ 2 fel uppstår när banktjänstemännen accepterar ett

(17)

att av båda två typfelen medför kostnader för organisationer. Att agera i en situation som leder till ett typ 1 fel kan innebära ett agerande med lägre risk, men också med möjligheter till tillväxt.

(Deakins & Hussain, 1994) Modellen visualiseras i figur 1 nedan.

Figur 1 : Utfall till följd av beslut inom riskkapitalbolagsinvesteringar.

Teorin kan även kopplas till investeringar utfärdade av riskkapitalbolag då det finns likheter mellan de initiala bedömningssituationerna inom riskkapitalsindustrin och situationerna inom bankväsendet. Det andra steget i arbetsprocessen för riskkapitalbolag kan sammanfattas som portföljsskapandet. Steget innebär att identifiera bolag med tillväxtmöjligheter som riskkapitalbolaget kan investera likvida medel i samt bidra med kompetens till. Steget präglas av riskfyllda beslut som är vitala för verksamheten. Typ 1 fel inom riskkapitalbolag kan uppstå när beslutsfattare hos riskkapitalbolagen undviker en investering som leder till en lyckad affär. En investering som leder till en förlust kan identifieras som en misslyckad affär och översätts till typ 2 felet. De två olika utfallen enligt typfel samt de ytterligare två utfallen som följd av beslut av en investering inom riskkapitalbolag demonstreras i figur 2.1 ovan.

(18)

2.5 Analysmodell

Den teoretiska referensramen som ligger till grund för studien ämnar förklara hur bedömningen av ett investeringsval inom riskkapitalbolag går till. Figur 2 syftar till att förklara hur vetenskaplig teori leder till olika typer av utfall av investeringsbeslut. Vidare ligger figuren till grund för att förklara vilka likheter och skillnader som kan identifieras inom olika bolag i branschen. Modellen börjar från vänster och arbetar sig åt höger genom ett kausalt samband som kan sammanfattas med de tillämpade teorierna. De benämnda orsakerna i modellen grundas på den utvalda teorin och omfattar den institutionella teorin, kognitiv bias och modern portföljteori.

Händelsen i modellen kan beskrivas som att en investering antingen är gjord eller att en investering har undvikits. Det finns två följder på en utförd investering: Typ 2 fel och en lyckad investering. Det finns även ett utfall som är följden på att investeringen uteblev; Typ 1 fel som beskriver en investering som inte utförts men med facit i hand skulle varit en lyckad investering.

Analysmodellen presenteras som figur 2 nedan.

Figur 2 : Analysmodell

Den institutionella teorin, kognitiva bias och moderna portföljteorin förutsätts i forskningen vara underliggande faktorer som påverkar beslut och utfall inom riskkapitabolagsbranschen. I figur 2 ovan presenteras faktorerna inom de olika teorierna som orsaker till de fattade besluten som leder till olika utfall. Inom de enskilda bolagen som analyseras kan en eller flera av dessa faktorer ha en inverkan på investeringsbesluten. De underliggande faktorerna kan även identifieras i olika typer av igenkännande grader vilket redogörs för tydligare i analysen. Ett exempel skulle kunna vara att övermodet under kognitiva bias som orsak leder till händelsen att investeringen utförs, vilket sedan resulterar i följden en misslyckad investering (typ 2-fel.).

(19)

3. Metod

3.1 Forskningsansats

I forskningsdesignen har författarna gjort avstamp och ställningstagande till hur teori samt empiri förhåller sig till varandra (Wallén, 1996). De mest förekommande ansatserna är deduktion och induktion. Eftersom föreliggande studie inte hade något renodlat synsätt behöver båda redogöras för. Det deduktiva synsättet har sin utgångspunkt i befintlig teori varpå en hypotes formuleras som kan förkastas eller korreborreras. En induktiv ansats medför generellt en explorativ studie där teorin byggs upp genom empiriska observationer varpå teorin försöker förklara observationerna (Bryman & Bell, 2017; David & Sutton, 2010/2016). Slutligen finns det en tredje forskningsansats som utgör det abduktiva synsättet. När abduktion aktualiseras sker det en interaktion mellan teori och empiri samtidigt som det sker en växelverkan där teori utgör utgångspunkten för empirin (Alvesson & Sköldberg, 2008). Den insamlade empirin ska sedermera användas för att utveckla och berika teorin (Patel & Davidson, 2011). Denna ansats blev därför ett mer flexibelt angreppssätt jämfört med de två förstnämnda.

Uppsatsen syftade till att skapa en bättre förståelse för specifika faktorer som påverkar riskkapitalbolags olika investeringsutfall. Det har gjorts utifrån olika teorier och därefter har resultaten tolkats med hjälp av Typfelsteorin. Teorierna har lett till en analysmodell som utgjort grundpelaren för den kompletterande empiriinsamlingen. I vårt fall har teorin skapat utgångspunkten för studien varpå empirin ämnat supplera teorierna och stärka analysmodellen.

Med bakgrund av det flexibla angreppssättet lämpade sig det abduktiva forskningsansatsen väl i denna studie. Uppsatsen medförde en iterativ process med ständigt lärande där författarna succésivt byggt upp en bättre förståelse för riskkapitalbolagens utfall och identifierat mönster i dem.

3.2 Litteratursökning

För att tillförskaffa oss de nödvändiga kunskaperna som behövdes för att uppnå studiens syfte har inledningsvis en litteraturstudie genomförts. Böcker och dagstidningar nyttjades inledningsvis för att finna relevant information inom ämnesområdet. Därefter har forskarna primärt använt några av Luleå Tekniska Universitets söktjänster såsom Scopus, ScienceDirect och Google Scholar. Författarna sökte inledningsvis i bred periferi för att därefter limitera sökningarna till relevanta nyckelord i artiklar som tangerat studiens ämnesfält. Författarna tillämpade också booleska sökningar som exempelvis ELLER, OCH i syfte att finna två nyckelord i samma artikel. Det medförde att relevanta artiklar som endast innehöll ett av nyckelorden ej exkluderades. Nedanstående sökord utgjorde grunden för den insamlade teorin:

Venture capital, Start-up, Risk, Growth, Investmentrisk, Private Equity, Riskmanagement, Type I

& Type II error, Portfolio management, Cognitive biases, Institutional theory, MPT, Decision-making.

(20)

3.3 Val av metod

Det är en fin gränsdragning mellan en kvalitativ och en kvantitativ metod i och med att en kombination av dessa oftast används i praktiken. En kvalitativ undersökning kan innehålla inslag av båda formerna eftersom det går att konstruera intervjuer med både svarsalternativ och öppna frågor (Larsen, 2009). Denscombe (2000) menar att en kvalitativ intervju sammanfattar mer djupgående och detaljerad information. Därför konstruerades undersökningen i hög grad av en kvalitativ metod med inslag av den kvantitativa metoden. Huvudspåret ligger inom en kvalitativ metod i syfte att främja den personliga uppfattningen och synen på innehållet.

Intervjuerna var semistrukturerade för att hålla intervjuerna öppna, intervjupersonerna fick alltså ett visst utrymme att bidra med information som inte var strikt begränsat till ramen för intervjufrågorna. Informationen kan bidra till undersökningen på ett sätt där kvalitet ställs framför kvantitet. För att säkerhetsställa att intervjuerna bidrog med en hög grad av relevant information som möjligt givet tidigare nämnda premisser gjordes en undersökning baserad på fallstudier. Denna typ av undersökningar beskrivs enligt forskarna David & Sutton (2011) som fördjupade studier av specifika enheter.

Författaren Yin (2017) förklarar att en fallstudie är fördelaktig att tillämpa i scenarion där uppgiften är att försöka förklara samtida omständigheter. Vår studie ämnade att skapa en bättre förståelse till varför specifika faktorer i beslutsfattandet resulterade i särskilda utfall. Därför ansågs en fallstudie relevant för att utreda undersökningens syfte. För att få en djupare förståelse för hur investeringsbeslut tas i ett riskkapitalbolag samt identifiera likheter och skillnader mellan bolagens beslutsfattandet är fallstudier inom ämnet relevant. För att identifiera inverkande faktorer till investeringsbeslut inom riskkapitalbolagen genomfördes intervjuerna med befattningshavare som besatt kompetens och erfarenheter genom hela värdekedjan inom bolaget.

Intervjuguiden utvecklades tillsammans av författarna med utgångspunkt i studiens syfte. Till hjälp använde författarna Turners (2010) guide som riktar konversationen mot forskningsämnet med hjälp av en semistrukturerad intervju. Syftet med intervjuguiden var att skapa deltagarorienterade frågor som var tydligt formulerade och inte ledande. Intervjuguidens ordning kan ses som en progressiv struktur ämnat för att skapa en avslappnad miljö. De semistrukturerade intervjuerna inleddes med att beslutsfattarna fick öppna frågor där de kunde berätta om sitt bolags arbetsplats, arbetsprocess, fondstruktur och vilka kriterier de bedömer bolagen utifrån. Efter det inledande avsnittet påbörjas fallstudierna om lyckade, misslyckade och uteblivna investeringar. Intervjuguiden återfinns som bilaga 1 i slutet av uppsatsen (Kallio, Pietilä, Johnson, & Kangasniemi, 2016; Turner, 2010).

Fallstudierna genomfördes genom att låta intervjupersonerna hos varje riskkapitalbolag berätta om minst två av sina historiska investeringsutfall. Fall ett där beslutsfattaren lyckats generera nytta på sin investering, fall två där investeringen anses misslyckad och slutligen eventuellt ett fall tre, där en investering uteblev men borde ha gjorts med facit i hand. Samtliga fallstudier utgick från frågebanken i intervjuguiden men hade också kompletterande frågor när författarna upplevde att de önskade mer information om fallen. En fördel med att ha segmenterat intervjun i olika fallstudier är att det skapade information som redan var strukturerad vid behandling. Det medförde en enklare jämförelse mellan de olika fallstudierna inom de intervjuade bolagen. Åtta

(21)

stycken beslutsfattare intervjuades med intervjuguiden och varje individ berättade om minst två investeringsutfall.

3.4 Urval

Studiens tilltänkta urval bestod av nyckelpersoner hos riskkapitalbolag som besatt befogenheter att fatta investeringsbeslut. Med hänsyn till branschens sekretess och konfidentialitet gjordes initialt en intressekoll för att undersöka om studien var genomförbar. Efter bekräftelse från tre stycken olika riskkapitalbolag upplevde författarna att studien gick att genomföra. För att lyckas uppnå syftet genomfördes kvalitativa intervjuer med åtta stycken personer som besatt nyckelpositioner på respektive riskkapitalbolag. En viktig förutsättning för att empirin ska vara relevant är att intervjuobjekten hade bred kompetens och inblick i ett stort spektrum av olika investeringssituationer. För att säkerhetsställa att ovanstående premisser var uppfyllda, utfördes intervjuerna med personer som hade insyn i hela verksamheten och inte endast med en viss specialisering i en bransch. För att uppnå en hög kvalitet har författarna även försökt kontakta nyckelpersoner inom de olika bolagen som har liknande kompetenser för att de olika resultaten av undersökningarna skulle utgöra ett tillförlitligt urval. Innan intervjuerna påbörjades utfördes även en testintervju med standardiserat frågeformulär för att säkerställa att empirin skulle ge nya nyanser på ämnet.

Urvalet i undersökningen har delvis utgjorts av ett bekvämlighetsurval där författarna har använt sig av sitt kontaktnätverk och närstående relationer för att komma i kontakt med intervjupopulationen. Bekvämlighetsurvalet medför att de personerna som är tillgängliga för författarna har intervjuats (Bryman & Nilsson, 2011). Den kritik som riktas mot metoden är att det kan blir svårt att generalisera de erhållna resultaten om populationen blir för homogen med hänsyn till urvalet. För att motverka detta har författarna endast tillämpat bekvämlighetsurvalet på tre av de åtta stycken intervjuerna. Både intervjupersonerna och riskkapitalbolagen har däremot olika nischer, investeringsfilosofier och varierande geografisk täckning över Sverige varför urvalet går att jämföra.

Nedan presenteras riskkapitalbolagens karaktäristiska drag med relevant information.

Organisation Organisatoriskt mål

Befattning Intervjumedel Intervju-

tid

Alpha (CVC) Strategisk nytta Ekonomichef Microsoft Teams 60 minuter Beta (CVC) Strategisk &

finansiell nytta

Investeringschef Zoom 42 minuter

Gamma (VC) Finansiell nytta Verkställande direktör Microsoft Teams 69 minuter Delta (CVC) Strategisk &

finansiell nytta

Investeringschef Google Meets 78 minuter

Epsilon (VC) Finansiell nytta Verkställande direktör Zoom 66 minuter

(22)

Zeta (VC) Finansiell nytta Investeringschef Google Meets 47 minuter Eta (VC) Finansiell nytta Marknadschef Microsoft Teams 55 minuter Theta (VC) Finansiell nytta Ordförande Microsoft Teams 77 minuter Tabell 2 : Kodnamn

I avsnittet presenteras en tabell där riskkapitalbolagens namn har kodats om till Alpha, Beta, Gamma, Delta, Epsilon, Zeta, Eta och Theta. Bolagen sorteras utifrån kronologisk ordning i intervjuföljden. Information gällande organisatoriskt mål, intervjumedel, tidslängd samt uppgift om respektive befattning för intervjupersonen presenteras också i tabellen. Det organisatoriska målen omfattas av två typer av nyttor, finansiell nytta respektive strategisk nytta. Den finansiella nyttan definieras som ett mål av att generera nytta genom inkomster av likvida medel. Den strategiska nyttan innebär en nytta som uppfylls genom att strategisk gynna verksamheten genom handlingen. Det skulle till exempel kunna vara att ett riskkapitalbolag genom investeringen gynnar moderbolagets tekniska utveckling genom investeringen.

3.5 Analysmetod

Eftersom stora mängder information har bearbetats med kvalitativa intervjuer är analysen av datan krävande (Denscombe, 2000 ; Bell et al., 2018). Till följd av att intervjuerna var utformade som semistrukturerade intervjuer var största delen av frågorna redan färdigkonstruerade men ytterligare frågor tillkom i efterhand. För att säkerhetsställa att alla data samlades in fördes anteckningar under intervjutillfället. Intervjuerna spelades även in och transkriberades i efterhand. Materialet delades i efterhand in i fallstudier. Kombinationen av att föra anteckningar under intervju med att transkribera inspelningen var fördelaktig för analysen av datan (Bell et al., 2018). I senare kapitel jämfördes empirin med den teoretiska referensramen med analysmodellen som utgångspunkt. Modellen var en sammanställning av författarnas bild på hur beslut om investeringar togs av riskkapitalbolag. Intervjuerna förväntades bidra med information kring huruvida likheter eller skillnader kan identifieras mellan de tillfrågade bolagen (Yin, 2017).

En tematisk analys är ett tillvägagångssätt att organisera och framställa insamlad data på ett sammanfattat sätt. Forskningens centrala ämnen och subteman identifieras och bildas av författaren som effekt av fördjupad läsning av insamlat material. Efter denna process är utförd bidrar det till en förenklad tolkning av de framtagna teman och ämnen (Bryman, 2011). Vid processen av att identifiera teman och ämne har det tagits hänsyn till den underliggande teoretiska referensramen men även intervjuernas upplägg. Genom att ha nyttjat en tematisk analys som tillvägagångssätt har det bidragit till en ökad förståelse för innehållet i forskningen och därmed underlättat att uppfylla studiens syfte.

Analysen utgår från analysmodellen och är strukturerad i tabellformat efter den tematiska analysen i syfte att kunna identifiera eventuella mönster baserat på en färgkodning.

Kodningsschemat är uppdelat i olika former av igenkänningar baserat på hur starkt författarna bedömer att riskkapitalbolagens svar passade in i den teoretiska modellen. De fyra igenkänningarna som författarna kategoriserade efter är: ingen, svag, medel och stark.

(23)

Igenkänningarna har därefter erhållit en färgkordning för att underlätta visualiseringen av de potentiella sambanden. Samtliga analyser baserades på de erhållna resultaten.

3.6 Studiens trovärdighet

En tillförlitlig studie syftar till att vara objektiv i sin utredning och det var av yttersta vikt att författarna kontrollerade sina ställningstaganden noggrant. Genom att bearbeta den insamlade datan kunde empirin bistå med att besvara forskningsfrågan. Det är essentiellt att irrelevant empiri inte fick inkluderas och att relevant empiri inte exkluderades i enlighet med Ockhams rakkniv (Bryman & Bell, 2017; Graneheim & Lundman, 2004). För att öka tillförlitligheten i rapporten har den transkriberade empirin citerats och genom att ha sökt ytterligare belägg hos intervjudeltagarna alternativt experter på området (Graneheim & Lundman, 2004).

För att skärskåda studiens trovärdighet och relevans kan begreppen reliabilitet och validitet användas. Reliabilitet handlar om tillförlighet och huruvida resultatet är träffsäkert vid flertalet undersökningar (David & Sutton, 2016). Det är ett mått på om undersökningens resultat stämmer överens med resultatet över en annan tidsperiod. Det är därför essentiellt att undersökningsvariabler uppfyller en viss standard om undersökningen utövas vid flera olika tillfällen. Då studien skett med för vår egen del kända beslutsfattare hos riskkapitalbolag har studien kunnat återupprepas om det behövts. Författarna har i denna studie spelat in intervjuerna och transkriberat dem i efterhand. Därefter har de intervjupersoner som önskat erhålla de transkriberade intervjuerna fått de tillhanda för att validera transkriberingen. Med bakgrund av att författarna ej avslöjar vilka som besvarat frågorna blir det däremot svårt för om nya personer önskar intervjua samma urval. Reliabiliteten har dock paradoxalt också stärkts av att studien även varit just anonym. Anledningen är att intervjupersonerna då har kunnat berätta mer ingående om respektive fall och generella arbetsprocess. (David & Sutton, 2016)

Validitet innebär att undersökningen uppfyller sitt faktiska syfte. Validiteten kan delas in i två underkategorier: intern validitet och extern validitet. Den interna validiteten innebär att resultatet av undersökningen uppfattas som metodiskt och logiskt för läsaren. Här finns krav på trovärdighet, autenticitet och kommunicerbarhet som är beroende av väl utvecklade instrument som verkligen mäter det som faktiskt förväntas mätas. (Slack & Draugalis, 2001)

Extern validitet redogör för huruvida det erhållna resultatet kan generaliseras till situationer och sammanhang i bredare bemärkelse. En vedertagen uppfattning i den kvalitativa forskningen är att generaliseringsprocessen aldrig får bli mekanisk (Stecker & McLeroy, 2008). Miles och Huberman (1994) hävdar att en granskning av spridningen i urvalet måste göras för att identifiera om resultaten skall kunna överföras till en ny population. Det som begränsar en potentiell generalisering skall också presenteras för läsaren för att denne kan göra en egen bedömning (Miles & Huberman, 1994). Stake (1978) belyser också vikten av praktisk generalisering där omvänd bevisbörda föreligger. Det innebär att mottagaren måste jämföra och pröva resultaten i den egna kontexten för att identifiera om resultatet kan tillämpas även på den egna studien.

Praktisk generalisering ställer därmed krav på författarna att presentera informationen på ett sådant sätt att mottagarna skall kunna tillägna sig utvärderingsresultaten på ett adekvat sätt. Det ställer krav på författarna att återge pregnant och tydlig återgivning av de erhållna utvärderingsresultaten (Stake, 1978). Slutligen har citat använts som återspeglar den exakta konversationen från samtalen mellan intervjupersonerna.

(24)

Validiteten har i denna studie förhöjts genom att utföra en pilotintervju med den bifogade intervjuguiden i syfte att testa frågorna och de erhållna svarens relevans för studien. Efter att ha genomfört pilotintervjun har de erhållna svaren testats mot empirin för att säkerställa relevanta svar (David & Sutton, 2016). Intervjufrågorna har efter pilotintervjun modifierats i samråd med den intervjuade för att kunna generera tillfredsställande svar från resterande intervjuer. Det lämnade även rum för eventuella revideringar som gjordes av intervjupersonerna. Då studien ämnat undersöka riskkapitalbolags investeringsbeslut har empirin grundat sig i deras personliga uppfattning av situationen. I självskattningsstudier finns risker oavsett om anonymitet och konfidentialitet erbjuds att ärligheten försummas i svaren (David & Sutton, 2016). Det innebär att validiteten kan sjunka med bakgrund av att undersökningen ämnar identifiera det faktiska orsakerna till investeringsbeslutet och inte de förskönade omständigheterna. Författarna ämnar motverka detta genom att kunna ställa följdfrågor i syfte att få fram de faktiska anledningarna.

Därmed kan mer utförliga svar ges och studiens trovärdighet stärkas.

Slutligen innebär konfirmering att författarnas värderingar varit neutrala under studiens genomförande. Ett opartiskt synsätt är av stor betydelse emedan egna åsikter riskerar att skada studiens trovärdighet. Enbart den information som erhålls vid empiriinsamlingen beskrivs och citat som används skall självfallet inte modifieras (Bryman, 2011). Slutsatser som endast baserats utifrån en kvalitativ metod i rapporter lämnar rum för subjektiva tolkningar när författarna försökt läsa mellan raderna (Fossey et al., 2002). För att ytterligare minska systematisk bias i rapporten har därför triangulering tillämpats. Det innebär att flera olika sorters metoder och källor använts för att eliminera eventuella systematiska biases. Syftet med triangulering är att analysera och påvisa när olikheter förekommer (Carter et al., 2014). Författarna har förståelse för att den insamlade empirin och att olika kvalitativa eller kvantitativa metoder kan ge varierande resultat. De olika metoderna, källorna, teorierna och analyserna kan komma att återspegla olika saker. Det är därför viktigt att läsaren också förstår att intervjuerna har tillfört svar som kan skilja sig från enkätsvar. Därmed tvingas läsaren föra ett logiskt resonemang om eventuella skiljaktigheter eller kopplingar (Carter en. Et al, 2014). Författarna avser eftersträva de angivna riktlinjerna för att stärka studiens trovärdighet.

(25)

4. Empiri

4.1 Alpha

4.1.1 Bakgrund och arbetsprocess

Företag Alpha kännetecknas av en struktur som benämns CVC. Det som ligger i riskkapitalbolagens egenintresse är att uppfylla en viss nytta för moderbolaget. Nyttan definieras som strävan efter finansiell avkastning och en strategisk nytta där det sistnämnda är i huvudfokus. Intervjupersonen besitter positionen som ekonomichef. I grunden har ekonomichefen en civilekonomutbildning och tidigare erfarenheter inom olika internbanker och fastighetsbolag. Intervjupersonen beskriver arbetskollegornas erfarenheter som en relativt enhetlig skala av utbildningar. Majoriteten är civilingenjörer eller civilekonomer alternativt en kombination av båda utbildningarna.

Alpha har en stor variation av innehav i bolagsportföljen på cirka 10-30 bolag där företaget utför cirka två till fyra investeringar per år. Företaget har som huvudmål att investera i bolag som på något sätt kan bidra till koncernens utveckling. Gällande den etiska synen investerar företaget endast i bolag som uppfyller krav gällande säkerhet, kvalitét och hållbarhet. Anledning till att företaget investerar i dessa beskriver Alpha som något som slutkunden i slutändan strävar efter, därmed gynnar det koncernen i helhet. Bolaget har en evergreen struktur vilket kännetecknas av att investeringar inte kommer från någon specifik fond utan investeringar sker direkt från företagets balansräkning.

Riskkapitalbolaget beskriver sig som en strategisk investerare och ser gärna att andra investerare går in i bolagen för att bidra med större finansiella investeringar. Bolaget i sig bidrar mer med en strategisk nytta för sina innehav. Alpha förklarar även att medinvesterare inte ska vara någon slags konkurrent för bolaget men däremot är andra strategiska investerare positivt som medinvesterare. Eftersom bolaget endast vill gå in med minoritetsposter tillsammans med andra investerare kan bolaget inte påverka sina exits. Däremot brukar genomsnittliga innehavstiden vara ungefär tre till fem år. Alpha förklarar även att de inte sysslar med företagsförvärv eller sammanslagning men att det kan förekomma i vissa fall, huvudsakliga fokuset ligger i att ha en koppling till bolaget och dess tekniska utveckling.

4.1.2 Fall 1. Lyckad investering

Intervjupersonen förklarar att investeringen var av en lyckad karaktär till följd av att den resulterade i en stark strategisk nytta samtidigt som den bidrog till avkastning för bolaget.

Intervjupersonen förklarar att det var en relativt stor investering som utfördes som syftade till att bygga det investerade bolaget vilket de även lyckades med. I senare skede fick Alpha bud på bolaget vilket resulterade i en avyttring till ett annat riskkapitalbolag, intervjupersonen nämner att i och med försäljning fick även bolaget en hög värdering vilket resulterade i vinster vid försäljning. Den strategiska nyttan finns även kvar efter avyttringen eftersom tekniken fortfarande används av företaget. Intervjupersonen hos Alpha beskriver investeringsfallet som en tät relation mellan investerare och investerade bolag där de byggde upp bolaget över tid för att sedan ta del av företagets tekniska lösningar.

(26)

När riskkapitalbolaget initialt investerade i bolaget togs ingen hänsyn till andra bolag i portföljen utan bedömningen skedde isolerat. Bolaget hade inte utfört några tidigare investeringar inom området, de hade stött på några tidigare fall liknande denna investering men dessa var inte investeringsbara förklarar intervjupersonen. Tidigare erfarenheter hade en inverkan på investeringsbeslutet då den initiala beräkningen på potential tillväxt benämns som en rutin för alla investeringsfall.

Vid diskussion om risker berättar intervjupersonen hos Alpha att en av de största riskerna är att bolaget tappar den strategiska nyttan med utebliven nyttjande av investeringens tekniklösningar.

De flesta investeringar beskrivs som utförda med ett strategisk mål om att nyttja tekniken däremot kan ingen garantera att den tekniska lösningen faktiskt är något som resulterar i den strategiska nytta företaget strävar efter. Organisationen bearbetar risker kontinuerligt genom att samarbeta med avdelningar som utvärderar tekniken sedan gör riskkapitalbolaget även utvärderingar på andra faktorer, intervjupersonen nämner att de kollar på ledningen och andra investerare. En annan viktig faktor intervjupersonen betonar är tillväxtpotentialen. Bolaget bör nödvändigtvist inte ha positivt kassaflöde eftersom de är i behov av riskkapital, men däremot måste de ha förväntningar på att bolaget i framtiden ska generera intäkter.

Intervjupersonen betonar att andra investerare gärna ska tänka på samma sätt som de gör gällande investeringen. Intervjupersonen hos Alpha nämner att den slutgiltiga anledningen till att investeringen utfördes var på grund av att bolaget hade bäst teknik och bäst tillväxtpotential.

Lärdomar som betonas i intervjun är att det bolag de investerar i inte ska ha för stort beroende av investerarna eftersom de i framtiden inte är en garanterad kund för bolaget.

“Det är lätt för grundarna att tro att när vi går in kan dom luta sig tillbaka, så är det inte, vi är bara investerare och kan hjälpa till men de måste fortsätta driva bolaget själva.” - Ekonomichef Alpha

Intervjupersonen nämner även att deras stöd i investerade bolaget kännetecknas av stöd med den tekniska utvecklingen och nätverkandet inom koncernen. Riskkapitalbolaget arbetar normalt sett inte med styrelseposter och drivande av bolaget, finansieringsrundor eller rekrytering av ledningspersoner då det är väldigt tidskrävande för en liten ägarandel.

“Nu ser vi oss som en strategisk investerare där vi bidrar med det strategiska samarbetet inom vår koncern, allt det andra får någon annan sköta.” - Ekonomichef Alpha

En ytterligare lärdom från investeringsfallet Alpha tar upp är vikten av att strukturera upp ett säljbart objekt. Är det för intrasslat blandas bolag med varandra utan att en tydlig struktur finns.

Med struktur menar intervjupersonen att det kan vara en struktur av bolag i koncernen där ett av bolagen inte passar ihop med det köparen vill köpa. Intervjupersonen nämner att i vissa fall kan riskkapitalbolaget behöva sälja bolaget tidigare för att det ska bli mer renodlat, detta går inte om strukturen på bolaget är för bristfällig.

(27)

4.1.3 Fall 2. Misslyckad investering (Typ 2-fel)

En misslyckad investering beskriver intervjupersonen som en investering som inte uppfyllt den strategiska nyttan för koncernen som helhet, även fast avkastning kan genereras uppfyller det inte riskkapitalbolagets huvudsakliga mål. Detta är ett fenomen som Alpha beskriver som ett misslyckat fall och som ofta sker som en effekt av den tekniska utvecklingen inom bolaget. Det kan vara att det investerade bolaget väljer en väg som inte är i enlighet med riskkapitalbolaget eller att koncernen väljer en annan väg inom tekniken. Intervjupersonen beskriver även att ny teknik kan komma ikapp den gamla och då likviderar ofta bolaget eller lägger ned verksamheten på grund av en bristfällig efterfrågan. Intervjupersonen nämner att det kan vara en effekt av att tekniken utvecklas i en snabb takt. Intervjupersonen förklarar att det är på det här sättet i branschen, ett av tio bolag går kanske bra och resten får antingen läggas ner eller likvideras.

Vissa säljs tillbaka till ägaren för nästan ingenting och några kanske går plus minus noll.

Intervjupersonen nämner även att företagen som investeras i kan välja att börsnotera sig. Då kan det hända att de går ur bolaget för att riskerna blir för stora att notera en teknik som nödvändigtvis inte stämmer överens med bolagets verksamhet. Riskerna beskriver intervjupersonen som att det skulle kunna vara miljöbrister eller osäkerhet på produkten.

Däremot nämner intervjupersonen att i somliga fall är bolaget Alpha med vid börsnoteringar. I vissa fall har bolagen i senare skede resulterat i en börsraket. Alpha undviker hellre att ta risk än att tjäna pengar i sådana sammanhang och stärker med följande kommentar:

“Det är en kvalitétsstämpel att vi är med och vi måste tänka på namnet vid investeringar.” - Ekonomichef Alpha

Likaså som den lyckade investeringen sker den initiala bedömningen av investeringsobjektet isolerat från andra bolag i portföljen. Bolagets ekonomichef nämner även att de inte vill utföra investeringar där avtal undertecknas som på något sätt begränsar koncernens teknikutveckling, försäljning eller marknad. Alpha nämner även att bolagens utveckling oftast är utom deras kontroll och hur investeringarna går beror oftast inte på initiala bedömningen.

“Riskbedömningen är liknande för bolag vi utvärderar men vissa investeringar blir mindre bra och vissa blir bra, och beror till stor del på annat än den ursprungliga riskbedömningen.” - Ekonomichef Alpha

Huruvida riskkapitalbolaget stött på något liknande fall tidigare svarar intervjupersonen att de försöker undvika att göra samma misstag flera gånger. Personen nämner även att de ibland kan gå in lite för tidigt i bolagen, koncernen kanske inte riktigt är mogen för tekniken. När ämnet risk diskuterades nämner intervjupersonen att risken de tar och mäter initialt inte skiljer sig mellan en lyckad eller misslyckad investering, det är samma typer av risker. Alpha förklarar att det är en bransch som är präglad av risk. Det är risker med ledning, marknad, personalen, tekniken och flera andra faktorer. De som lyckas är sådana företag som lyckas med alla dessa punkter. De företag som misslyckas är ofta de där någon eller flera av punkterna som inte faller på plats. En risk som Alpha betonar är risker med ledningen. Ett exempel tas upp som handlar om vid en tidig investering i ett bolag kan det hända att det inte finns kapital för att tillsätta en extern VD. I dessa fall förklarar Alpha att de får jobba med att tillsätta en VD antingen genom att ge förslag och synpunkter till övriga investerare eller ägare med större ägarandelar som kan påverka besulten.