Säkerhetsöverlåtelse  av  finansiella  instrument

64  Download (0)

Full text

(1)

 

 

 

JURIDISKA  INSTITUTIONEN   Stockholms  universitet  

 

     

Säkerhetsöverlåtelse  av   finansiella  instrument  

-­‐  Nuvarande  problem  och     möjliga  lösningar  

Jonas  Sjöberg    

 

Examensarbete  i  förmögenhetsrätt,  30  hp   Examinator:  Gustaf  Sjöberg  

Stockholm,  vårterminen  2015  

(2)

 

Abstract

In the financial markets, collateral is widely used in order to mitigate and reduce credit risks.

There are two major types of financial collateral arrangements, namely security collateral1 and title transfer collateral.2 Since the purpose of the collateral arrangements are essentially the same, it has been discussed in the legal community whether title transfer collateral arrangements shall be subject to the rules applying to security collateral arrangements or not.

Furthermore, title transfer collateral was developed in order to avoid the difficulties associated with cumbersome rules for creation and perfection of a security interest3 and restrictions on the use of collateral. Because many market participants are interested in being able to re-use collateral, providing collateral by title transfer is often preferred over taking collateral by security. By way of title transfer, the legal title of the collateral is transferred outright to the collateral taker who becomes legal owner of the collateral. The collateral provider is left with a contractual claim to have equivalent collateral returned after the secured obligation is fulfilled.

By granting the collateral taker a right of use in the collateral, the collateral provider is exposed to a credit risk on the collateral taker. It is uncertain to what extent the collateral provider is protected in the event of the collateral takers bankruptcy. If the collateral provider is unable to identify and separate the collateral from the collateral takers other assets, the collateral provider has to rely on set-off and netting.

By examining and high lightening the problems and possibilities associated to title transfer collateral arrangements; this thesis seeks to investigate into how title transfer collateral arrangements are used in practice and legally being dealt with in the (European) financial market.

                                                                                                               

1 Swedish: Pantsättning.

2 Swedish: Säkerhetsöverlåtelse.

3 Swedish: Ungefär detsamma som sakrättsligt giltig pantsättning.

(3)

 

Innehållsförteckning

Abstract ... 2

Förkortningar ... 5

1. Introduktion ... 6

1.1 Bakgrund ... 6

1.2 Frågeställningar, problem och möjliga lösningar ... 7

1.2.1 Frågeställning ett: säkerhetsöverlåtelsens rättsliga karaktär ... 7

1.2.2 Frågeställning två: insolvensrättslig problematik vid säkerhetsöverlåtelse av finansiella instrument ... 8

1.2.3 Möjliga lösningar………...9

1.3 Avgränsning ... 9

1.4 Metod och material ... 10

1.5 Terminologi ... 11

1.6 Disposition ... 12

2. Säkerhetsöverlåtelse ... 14

2.1 Bakgrund ... 14

2.2 Vad är en säkerhetsöverlåtelse? ... 15

2.3 Säkerhetsöverlåtelsen som en förtäckt pantsättning? ... 17

2.4 Säkerhetsöverlåtelsen som en egen avtalsform? ... 18

2.5 Reflektion ... 19

3. Säkerhetsöverlåtelse av finansiella instrument ... 22

3.1 Skillnader i riskbild mellan traditionell kreditgivning och derivathandel ... 22

3.1.1 Traditionell kreditgivning: förutsägbar risk ... 22

3.1.2 Derivathandel: oförutsägbar risk………..22

3.1.2.1 Rättsliga risker ... 23

3.1.2.2 Finansiella risker ... 24

3.1.2.3 Operativa risker ... 24

3.2 Riskhantering ... 25

3.2.1 Bakgrund ... 25

3.2.2. Central motpartsclearing ... 25

3.2.3 Höjda marginalkrav på icke-clearade derivat ... 26

3.2.4 Ställande av säkerheter ... 26

3.3 Varför välja säkerhetsöverlåtelsen? ... 26

3.4 Avtal om finansiellt säkerställande ... 28

3.5 Reflektion ... 30

4. Insolvensrättslig problematik vid säkerhetsöverlåtelse av finansiella instrument...33

4.1 Bakgrund ... 33

4.1.1 Risken för omkategorisering ... 34

4.1.2 Separationsrätt eller ej? ... 34

4.2 Problem beträffande separationsrätten ... 35

4.2.1 Om separationsrätt ... 35

4.2.2 Förutsättningar för separationsrätt ... 36

4.2.2.1 Säkerhetssällarens separationsrätt när säkerhetstagaren inte har utnyttjat förfoganderätten och säkerhetsobjektet finns kvar hos säkerhetstagaren……….37

4.2.2.1 Säkerhetsställarens separationsrätt när säkerhetstagaren har utnyttjat förfoganderätten och inte har införskaffat substitutsäkerhet (likvärdig säkerhet)………41

4.2.2.3 Säkerhetsställarens separationsrätt när säkerhetstagaren har utnyttjat förfoganderätten och har införskaffat substitutsäkerhet (likvärdig säkerhet)…………...43

4.3 Reflektion ... 43

4.3.1 Risken för omkategorisering ... 43

(4)

 

4.3.2 Separationsrätt eller ej? ... 44

5. Säkerhetsöverlåtelsen som avtal om framtida kvittning ... 47

5.1 Bakgrund ... 47

5.2 Kvittning genom novation och slutavräkning ... 48

5.3 Slutavräkningsklausuler………..48

5.4 Skydd från bestämmelser om återvinning………...50

6. Avslutande reflektioner ... 52

6.1 Bakgrund ... 52

6.2 Säkerhetsöverlåtelsen traditionellt ... 52

6.3 Återanvända säkerheter ... 54

6.4 Insolvensrättslig problematik vid säkerhetsöverlåtelse av finansiella instrument ... 54

6.5 Nettning (kvittning) ... 56

6.6 Slutord ... 57

7. Källförteckning ... 59

7.1 Författningar m.m. ... 59

7.2 Offentligt tryck ... 60

7.3 Praxis ... 60

7.4 Litteratur (böcker och artiklar) ... 60

7.5 Övrigt………..63

(5)

 

Förkortningar

CSA Credit Support Annex

Ds. Departementsserien

EBLR European Business Law Review

ISDA, International Swaps and Derivatives Association JP Juridisk Publikation

NJA Nytt juridiskt arkiv avdelning 1 NJA 2 Nytt juridiskt arkiv avdelning 2 Prop. Proposition till riksdagen SvJt Svensk Juristtidning

G20 The Group of Twenty

G30 The Group of Thirty

BCBS The Basel Committee on Banking Supervision

IOSCO The International Organization of Securities Commissions UNIDROIT The International Institute for the Unification of Private Law CGFS Committee on the Global Financial System

(6)

 

1 Introduktion

1.1 Bakgrund

Både vid handel med finansiella instrument och derivatinstrument krävs precis som vid traditionell kreditgivning att det ställs någon form av säkerhet. De två huvudsakliga säkerhetsarrangemangen som finns att tillgå för marknadsaktörerna är pantsättning och säkerhetsöverlåtelse.

På finansmarknaden utförs dagligen mängder av transaktioner med varierande karaktär.

Merparten av dessa transaktioner är förknippade med ett inslag av risk och kräver därför någon form av säkerhet för att befästa parternas förpliktelser i förhållande till varandra.

Vid vad som kan betecknas som traditionell kreditgivning lånar en bank eller annat finansiellt institut som har tillåtelse att ägna sig åt kreditgivning ut pengar till en låntagare. För att säkra återbetalning av fordran kräver banken att låntagaren ställer en säkerhet. Säkerheten betingas således av kreditgivarens säkerhetsbehov. För det fall låntagaren inte kan betala tillbaka lånet får kreditgivaren under vissa förutsättningar realisera säkerheten och de influtna medlen får användas till att täcka fordran mot kredittagaren. Genom säkerhetsstagandet eliminerar kreditgivaren risken att inte få betalt p.g.a. av att låntagaren inte kan återbetala lånet.

Vid handel med finansiella instrument som t.ex. vid derivathandel och i samband med strukturerade investeringar krävs precis som vid traditionell kreditgivning ställande av säkerheter för att hantera alla möjliga sorters risker så som systemrisk, marknadsrisk, legal risk och motpartsrisk.4 Säkerhetsobjekten består i många fall av kontoförda finansiella instrument.

Det finns två huvudsakliga säkerhetsarrangemang att tillgå, nämligen pantsättning och säkerhetsöverlåtelse. Valet av säkerhetsform styrs bl.a. av den bakomliggande transaktionen och vilken sorts förpliktelse som säkerheten avser att skydda men gemensamt för

säkerhetsöverlåtelsen och pantsättningen är att de båda syftar till att säkra någon sorts förpliktelse. Trots att pantsättning och säkerhetsöverlåtelse utgör två snarlika rättsinstitut är det inte givet huruvida säkerhetsöverlåtelsen bör betraktas som en sorts förtäckt pantsättning                                                                                                                

4 Se mer om risker särskilt skillnaden i riskbild mellan traditionell kreditgivning och handel med derivat i avsnitt 3.

(7)

 

eller om den snarare bör betraktas och erkännas som en egen avtalsform, dvs. en slags hybrid mellan pantsättning och omsättningsöverlåtelse med sina egna rättsverkningar. Beroende på hur man väljer att se på säkerhetsöverlåtelsen aktualiseras skilda kringliggande rättsfrågor.

Den rättsliga ramen för pantsättning och säkerhetsöverlåtelse är ursprungligen utformad för att tillämpas på fysiska handlingar som t.ex. aktiebrev och skuldebrev. Att tillämpa ett regelverk som ursprungligen har vuxit fram med sikte på fysiska dokument på

dematerialiserade kontoförda finansiella instrument, har aktualiserat en mängd

frågeställningar och har öppnat upp för såväl nya problem som möjligheter förknippade med utvecklingen.

1.2 Frågeställningar, problem och möjliga lösningar

1.2.1 Frågeställning ett: säkerhetsöverlåtelsens rättsliga karaktär

Säkerhetsöverlåtelsen behandlas endast indirekt i lagstiftningen, bl.a. i samband med bestämmelser om pantsättning. Inte heller i rättspraxis uppmärksammas juridiken kring säkerhetsöverlåtelser i någon nämnvärd utsträckning. Mot denna bakgrund är en ambition med denna uppsats att undersöka vad en säkerhetsöverlåtelse faktiskt innebär och vad en säkerhetsöverlåtelse får för rättsverkningar både formellt och i det praktiska rättslivet. Är säkerhetsöverlåtelsen att betrakta som en förtäckt pantsättning, en omsättningsöverlåtelse, ett återtagandeförbehåll eller ett eget rättsinstitut någonstans mellan pantsättningen och

omsättningsöverlåtelsen?

Incitamenten att använda säkerhetsöverlåtelsen som säkerhetsform vid säkerhetstaganden på finansmarknaden skiljer sig troligen åtminstone i viss utsträckning från incitamenten att använda säkerhetsöverlåtelsen när säkerhet tas i exempelvis ett fysiskt objekt som ett tåg eller ett fartyg.

För att djupare förstå säkerhetsöverlåtelsen avser jag att undersöka vilka sorters transaktioner på finansmarknaden som kräver någon form av säkerställande och vidare vid vilka typer av transaktioner och av vilka anledningar som parterna väljer att använda säkerhetsöverlåtelse och inte pantsättning som säkerhetsform.

(8)

 

1.2.2 Frågeställning två: insolvensrättslig problematik vid säkerhetsöverlåtelse av finansiella instrument

Säkerhetsarrangemang genom pantsättning och säkerhetsöverlåtelse används primärt för att säkra ett anspråk eller en förpliktelse. Så varför väljer parter säkerhetsöverlåtelsen när pantinstitutet vanligtvis utgör ett fullgott skydd? Eftersom en säkerhetsöverlåtelse är att betrakta som ett slags överlåtelse av säkerhetsobjektet kan det argumenteras för att säkerhetstagaren blir en sorts ägare till säkerhetsobjektet. En äganderätt anses vanligtvis inbegripa en förfoganderätt. Det är denna förfoganderätt parterna önskar komma åt genom att använda säkerhetsöverlåtelsen som säkerhetsform.

På marknaden har det av flera skäl uppstått ett intresse för och ett behov av att kunna förfoga över och återanvända säkerheter.5 Ett förfogandemedgivande aktualiserar dock en mängd problem av insolvensrättslig karaktär. Inledningsvis kan det noteras att det inte ens är säkert att en säkerhetsöverlåtelse innebär att säkerhetstagaren de facto får en förfoganderätt över säkerheten. Eventuellt måste marknadsaktörer istället avtala om förfoganderätt.

Vid säkerhetsöverlåtelse har det traditionellt varit av intresse att undersöka säkerhetstagarens ställning i säkerhetsställarens konkurs. Att så varit fallet har primärt berott på att säkerheten har kvarblivit hos säkerhetsställaren som också har bibehållit förfoganderätten. Vid

säkerhetsöverlåtelse av finansiella instrument är istället den motsatta situationen, dvs.

säkerhetsställarens ställning i säkerhetstagarens konkurs av större intresse. Den huvudsakliga risken associerad med att medge säkerhetstagaren en förfoganderätt över säkerheten består i att säkerhetstagaren går i konkurs och dessförinnan har utnyttjat förfoganderätten. Det finns i sådana fall en överhängande risk att säkerheten inte längre finns kvar hos säkerhetstagaren och en av frågorna som aktualiseras är om säkerhetsställaren kan hävda separationsrätt i säkerhetstagarens konkurs?

Sammantaget är det övergripande syftet med förevarande framställning att med hänvisning till ovanstående introduktion av varför och hur en säkerhetsöverlåtelse används m.m. belysa de insolvensrättsliga problem som en förfoganderätt i säkerheten medför.

                                                                                                               

5 Se avsnitt 3.3.

(9)

 

1.2.3 Möjliga lösningar

Ställande av säkerhet används primärt i syfte att reducera risker. För det fall att

förfoganderätten i säkerheter innebär en insolvensrättslig problematik, hur har då lagstiftaren (Sverige, EU) och marknaden genom branschorganisationer så som ISDA (International Swaps and Derivatives Association)6 försökt lösa detta? Skulle det eventuellt gå att använda säkerhetsöverlåtelsen som ett sorts avtal om framtida kvittning (slutavräkning) och skulle finansiella instrument som varit föremål för säkerhetsöverlåtelse kunna undantas från vissa insolvensrättsliga bestämmelser som t.ex. återvinningsregler m.m.? Slutligen, finns det skäl att erkänna säkerhetsöverlåtelsen som en egen avtalsform eller bör den betraktas som en förtäckt pantsättning? Vilka blir effekterna av att antingen erkänna den eller inte?

1.3 Avgränsning

Denna uppsats kommer som redan framkommit primärt att behandla säkerhetsöverlåtelser av dematerialiserade, dvs. kontoförda instrument eftersom det är där som behovet av en rättslig genomlysning förefaller vara som störst. Utgångspunkten är alltså i dag att ett regelverk som från början är skapat med inriktning på fysiska ting ska tillämpas på kontoförda finansiella instrument. Framställningen behandlar också gränsdragningen mellan säkerhetsöverlåtelsen och pantsättningen genom att uppmärksamma likheter och skillnader. Vidare kommer olikheterna vad gäller riskbild i fråga om traditionell kreditgivning och vid transaktioner på finansmarknaden såsom handel med derivatinstrument att belysas. Den huvudsakliga

anledningen till att behandla derivatinstrument i detta sammanhang är att dessa väl illustrerar riskbilden och tydligast belyser skillnaden mellan säkerhetsställande vid traditionell

kreditgivning respektive vid handel med derivat.

Framställningen kommer endast fokusera på förhållandet näringsidkare emellan och således inte närmare redogöra för exempelvis förhållanden som rör en privat bankkunds

säkerhetsöverlåtelse av finansiella instrument till sin bank. Vad gäller den insolvensrättsliga problematiken kommer fokus primärt vara på säkerhetsställarens ställning i säkerhetstagarens konkurs eftersom säkerhetsställaren förefaller vare mer utsatt än säkerhetstagaren eftersom läget kring detta framstår som än mer oklart. Vad gäller möjliga lösningar är resonemanget företrädesvis koncentrerat på separationsrätt och kvittningsmöjligheter i samband med kvittning i konkurs. Trots att den finansiella infrastrukturen med avvecklingssystem m.m. är                                                                                                                

6 International Swaps and Derivatives Association, www.isda.org.

(10)

 

av central betydelse för finansmarknaden kommer detta problemområde huvudsakligen av utrymmesskäl lämnas utanför framställningen.

1.4 Metod och material

Framställningen syftar till att utreda gällande svensk och europeisk rätt genom tillämpning av en traditionell rättsdogmatisk metod baserad på den väl etablerade rättskälleläran. Vad gäller källor innebär detta närmare bestämt att utgångspunkten kommer att vara lagstiftning, förarbeten, rättspraxis och doktrin med EU-rättsliga inslag. Eftersom svensk sakrätt till stor del är okodifierad7 och säkerhetsöverlåtelsen endast behandlas indirekt i lagstiftningen8 kommer doktrin tillmätas större betydelse än vad framstår som motiverat inom rättsområden med mer omfattande praxisbildning.9

I framställningen kommer jag också att använda mig av så kallad ”soft-law”. Härmed förstås vanligen icke-bindande rättsakter som i detta sammanhang kan utgöras av rapporter och riktlinjer från exempelvis ISDA så som ”ISDA Best Practices for the OTC Derivatives Collateral Process”10 m.m.

Rättskällorna (i vidsträckt bemärkelse) kommer att vägas mot varandra med ambitionen att kunna utmejsla väl underbyggda uttalanden avseende vad som utgör gällande rätt inom det särskilt avgränsade område som utgör ämnet för uppsatsen.11 I praktiskt hänseende medför tillämpningen av en traditionell (rättsvetenskaplig) rättsdogmatisk metod med en öppning också för ”soft-law” i detta sammanhang att analysen av gällande rätt kommer att ta sin avstamp i ett urval av för ämnet relevanta rättskällor. Dessa kommer att behandlas i en vedertagen hierarkisk ordning med en analys såväl ur ett formellt såväl som ett materiellt perspektiv.12

Ett formellt perspektiv tar främst sikte på att analysera språkliga faktorer av betydelse för sakfrågan så som kontext, formulering och lagstiftningsteknik som sedan vägs in vid

                                                                                                               

7 Millqvist, Göran, Swedish Credit Security Law: A case for Law Reform,15 EBLR 2004 s. 861.

8 Millqvist, Göran, Säkerhetsöverlåtelse och 37 § avtalslagen i samlingen Avtalslagen 90 år, 2005 s 298.

9 Persson, Annina, Förbehållsklausuler: En studie om en säkerhetsrätts nuvarande och framtida ställning 1998 s. 52.

10 ISDA, Best Practices for the OTC Derivatives Collateral Process, 2013.

11 Olsen, Lena, Rättsvetenskapliga perspektiv, SvJT 2004 s. 111.

12 Hellner, Jan, Metodproblem i rättsvetenskapen 2001 s. 118.

(11)

 

tolkningen av ett stadgande.13 Med ett materiellt perspektiv avses istället en metod där man tar hänsyn till faktorer så som ändamålsbaserade och logisk-systematiska överväganden som eventuellt inte går att utläsa direkt ur lagtext.14 I denna uppsats kommer särskilt

ändamålsbaserade överväganden att analyseras. Eftersom de regelverk som traditionellt omgärdat pantsättningen och säkerhetsöverlåtelsen är framtagna långt före

dematerialiseringen av finansiella instrument är det intressant att se om regleringen tillgodoser de ändamål som idag motiverar strävan efter en effektiv lagstiftning kring ställande av säkerhet.

Den Europeiska finansmarknaden har varit föremål för harmoniseringsåtgärder av EU genom bland annat den så kallade Financial Services Action Plan.15 Vid analysen av EU-rätten tillämpas en teleologisk metod EU-rättslig metod.16 EU-rätten härrör från EU-s målsättningar så som fri rörlighet och en effektiv marknad m.m. och EU-rätten bör därmed tolkas mot bakgrund av dessa målsättningar. EU:s strävan mot ett regelverk som öppnar upp för en effektivare finansmarknad ligger nödvändigtvis inte i linje med hur medlemsstaternas regelverk traditionellt är utformade.

1.5 Terminologi

I detta avsnitt redogörs översiktligt för terminologin i uppsatsen. Ambitionen har

genomgående varit att använda befintliga legaldefinitioner när sådana finns samt även andra väl etablerade begreppsdefinitioner inom ämnesområdet. I vissa fall har det framstått som motiverat att stipulativt definiera vissa begrepp för att åstadkomma bättre skärpa i analysen.

Till att börja med kan konstateras att begreppsparet säkerhetstagare respektive

säkerhetsställare används i stället för säkerhetsköpare respektive säkerhetssäljare som traditionellt använts när säkerhetsöverlåtelser har behandlats i doktrinen. Säkerhetsställande är ställande av säkerhet medan säkerhetstagare syftar på den som tar säkerheten och som inom ramen för denna uppsats förutsätts förfoga över säkerheten. När det finns anledning att lyfta fram och belysa skillnader mellan pantsättning och säkerhetsöverlåtelse används uttrycken

”säkerhetsställande genom pantsättning” respektive ”säkerhetsställande genom                                                                                                                

13 Hellner, Jan, Metodproblem i rättsvetenskapen 2001 s. 195.

14 Hellner, Jan, Metodproblem i rättsvetenskapen 2001 s. 201.

15 The EU Financial Services Action Plan är ett åtgärdsprogram beståendes av bland annat säkerhetsdirektivet och syftar till att harmonisera den europeiska finansmarknaden.

16 Reichel, Jane, EU-rättslig metod i samlingen Juridisk Metodlära, 2013 s. 2013.

(12)

 

säkerhetsöverlåtelsen”. Säkerhetsform och säkerhetsarrangemang respektive

omkategorisering och omklassificering är två begreppspar som kommer användas synonymt.

Med finansiella instrument åsyftas primärt kontoförda finansiella instrument och inte exempelvis fysiska aktiebrev eller växlar. Definition av finansiella instrument finns i lagen om värdepappersmarknaden (2007:528) som är ett resultat av implementeringen av det s.k.

MiFID-direktivet (Europaparlamentets och rådets direktiv 2004/39/EG av den 21 april 2004 om marknader för finansiella instrument) och är närmast en legaldefinition av finansiella instrument man kan komma.

1.6 Disposition

Det första avsnittet ger en introduktion till ämnet och de frågeställningar som kommer att behandlas i uppsatsen inom ramen för det övergripande syftet. Vidare innehåller avsnittet en genomgång av den metod och den terminologi som kommer att tillämpas respektive användas i uppsatsen.

Därefter följer ett andra avsnitt med rubriken säkerhetsöverlåtelse. Detta avsnitt innehåller en historisk tillbakablick om säkerhetsöverlåtelsen. Därefter redogörs för de två huvudsakliga synsätten på hur säkerhetsöverlåtelsen är att betrakta nämligen som en

förtäckt pantsättning eller en egen avtalsform.

Säkerhetsöverlåtelse av finansiella instrument är temat för det tredje avsnittet.

Inledningsvis ges en beskrivning av skillnaden vad gäller riskbild mellan traditionell kreditgivning och derivathandel för att belysa den kontext som betingar valet av

säkerhetsform. Avsnittet siktar på att undersöka vilka transaktioner som kräver säkerställande och varför säkerhetsöverlåtelsen används i stället för pantsättningen.

Det fjärde avsnittet belyser de insolvensrättsliga problem som aktualiseras vid

säkerhetsöverlåtelse vid finansiella instrument. Särskilt fokus läggs på risken för så kallad omkategorisering och säkerhetsställarens ställning i säkerhetstagarens konkurs.

(13)

 

Säkerhetsöverlåtelsen som avtal om framtida kvittning är rubriken på det femte avsnittet. I detta avsnitt behandlas möjligheten att genom slutavräkningsklausuler m.m. använda säkerhetsöverlåtelsen som ett slags avtal om framtida kvittning.

Till sist förs en sammanfattande diskussion i avsnitt sex med avstamp i de frågeställningar som presenteras i det första avsnittet.

(14)

 

2. Säkerhetsöverlåtelse

2.1 Bakgrund

I svensk rätt finns två huvudsakliga säkerhetsrätter, nämligen pantsättningen och

säkerhetsöverlåtelsen. Det huvudsakliga syftet med att marknadsaktörer använder dessa säkerhetsrätter är att parterna önskar att säkra ett anspråk eller en förpliktelse så som vid återbetalningen av ett lån. I exemplet med kreditgivning betingas med andra ord

säkerhetstagandet av kreditgivarens säkerhetsbehov. En vanlig metod för att uppnå detta är att låntagaren pantsätter egendom till långivaren.17 För det fall låntagaren inte kan betala tillbaka lånet (krediten) får banken (kreditgivaren) under vissa förutsättningar realisera säkerheten och de influtna medlen får användas till att täcka fordran mot kredittagaren. Genom

säkerhetsstagandet reducerar och t.o.m. eliminerar kreditgivaren risken att inte få betalt.

För att ett säkerhetsarrangemang ska bli sakrättsligt giltigt krävs dock ett sakrättsligt moment.

Det sakrättsliga momentets karaktär och vilket regelverk som blir tillämpligt på

säkerhetsarrangemanget varierar beroende på val av säkerhetsform och den typ av egendom som utgör säkerhetsobjekt.18 Vid pantsättning av exempelvis lös egendom är tradition av säkerhetsobjektet det sakrättsliga momentet (10 kap 1 § handelsbalken (1736:0123 2), 22 § skuldebrevslagen (1936:81), jämförd med 10 § skuldebrevslagen och 6 kap 8 §

aktiebolagslagen (2005:551). Om egendomen som är tänkt att användas som säkerhet finns i tredje mans besittning blir istället pantsättningen sakrättsligt giltig genom denuntiation till innehavare av egendomen (se 1936 års lag [1936:88] om pantsättning av lös egendom som innehas av tredje man och 31 § skuldebrevslagen [analogt]). Vid pantsättning av fast egendom är istället inteckning i fastighetsregistret och tradition av pantbrev tillvägagångssättet för att uppnå en giltig pantsättning, se 6 kap. JB.

Utgör det tilltänkta säkerhetsobjektet i stället kontoförda finansiella instrument krävs

registrering hos kontohållare för att pantsättningen ska bli sakrättsligt giltigt (6 kap. 2 § och 6 kap. 7 § lagen [1998:1479]) om kontoföring av finansiella instrument. Traditionskravet går inte att upprätthålla eftersom det inte finns något att tradera, dvs. som existerar i fysisk form.

                                                                                                               

17 Helander, Bo, Kreditsäkerhet i lös egendom 1984 s. 583 och Prop. 2013/ 14:111 s. 39.

18 Millqvist, Göran, Swedish Credit Security Law: A case for Law Reform, 15 EBLR 2004 s. 86.

(15)

 

Ibland är dock förutsättningarna vid säkerhetstagandet att säkerhetsobjektet är av sådan karaktär att säkerhetsobjektet inte lämpar sig för pantsättning. Pantsättningen kan utifrån den givna kontexten alltså framstå som en olämplig säkerhetsform. Ett belysande exempel härpå är när en ägare av exempelvis ett tåg önskar använda detta som säkerhet för ett lån. För det första är tåget egendom av sådant slag att det inte lämpar sig för tradition, det är helt enkelt av praktiska skäl svårt att tradera. För det andra önskar mest sannolikt den tilltänkta

säkerhetsställaren behålla tåget i sin besittning för att kunna fortsätta använda tåget i sin verksamhet.

Traditionskravet som ställs upp av pantinstitutet är svårt att uppfylla i en situation som den ovan beskrivna. Pantsättningen utgör med andra ord inte ett attraktivt val av säkerhetsform.

En annan anledning till att inte välja pantsättningen som säkerhetsform kan vara att parterna anser att regelverket kring pantsättning är så pass specifikt utformat att det inte självfallet omfattar den egendom som avses bli pantsatt. I situationer som den här beskrivna framstår säkerhetsöverlåtelsen som ett intressant alternativ till pantsättningen.19

2.2 Vad är en säkerhetsöverlåtelse?

Säkerhetsöverlåtelsen är likt pantsättningen en form av säkerhetsarrangemang. Som namnet aviserar är säkerhetsöverlåtelsen en sorts överlåtelse i säkerhetssyfte. Istället för att pantsätta viss egendom överlåter säkerhetsställaren äganderätten till säkerhetsobjektet till

säkerhetstagaren som säkerhet för sin förpliktelse gentemot säkerhetstagaren Det saknas i svensk rätt särskilda bestämmelser om säkerhetsöverlåtelser.20 Istället har lagstiftaren behandlat säkerhetsöverlåtelsen indirekt21 genom att ange att säkerhetsöverlåtelsen ska följa reglerna för överlåtelse och pantsättning. Exempel på sådana bestämmelser är 10 §

skuldebrevslagen, 6 kap. 7 § lagen om kontoföring av finansiella Instrument och 8 § godtrosförvärvslagen (1986:796) samt 37 § avtalslagen (1915:218) och 4 kap. 12 § konkurslagen (1987:672). Förutom att det saknas särskilda bestämmelser om

säkerhetsöverlåtelser har säkerhetsöverlåtelsen dessutom endast behandlats relativt sparsamt i praxis och doktrin. I litteraturen har säkerhetsöverlåtelsen företrädesvis uppmärksammats i anslutning till framställningar av panträttslig karaktär. Det enda större verk som är helt tillägnat säkerhetsöverlåtelsen är Karlgrens ”Säkerhetsöverlåtelse enligt svensk rättspraxis”

                                                                                                               

19 Prop. 2004/05:30 s. 28-29.

20 Millqvist, Göran, Swedish Credit Security Law: A case for Law Reform, 15 EBLR 2004 s. 865-866.

21 Millqvist, Göran, Säkerhetsöverlåtelse och 37 § avtalslagen i samlingen Avtalslagen 90 år, 2005 s.

298.

(16)

 

från 1959. Vidare har framställningarna i doktrin främst tagit sikte på säkerhetsöverlåtelser av lösöre och inte säkerhetsöverlåtelser av finansiella instrument.

Säkerhetsöverlåtelsen framstår i flera avseenden som lik pantsättningen utan att för den skull vara identisk. I ett försök att närmare identifiera säkerhetsöverlåtelsen framstår en

undersökning av dess övergripande syfte som central. En iakttagelse som inledningsvis kan göras är att syftet med säkerhetsöverlåtelsen likt syftet med pantsättningen är att ställa säkerhet för någon sorts förpliktelse. Om säkerhetsöverlåtelsen och pantsättningen även har i stort sett samma rättsverkningar22 är något som kommer behandlas i den följande

framställningen. bakgrund av likheterna mellan säkerhetsöverlåtelsen och pantsättningen, finns det t.ex. anledning att resonera kring huruvida säkerhetsöverlåtelsen är att betrakta som en sorts förtäckt pantsättning eller om säkerhetsöverlåtelsen ska betraktas och erkännas som en egen avtalsform i gränsområdet mellan pantsättningen och omsättningsöverlåtelsen.

Frågan om hur säkerhetsöverlåtelsen ska kategoriseras, dvs. om den är att betrakta som en förtäckt pantsättning eller om den ska uppfattas som en egen form av säkerhetsarrangemang, har avgörande betydelse för vilka regler som ska tillämpas på säkerhetsöverlåtelsen. Detta ställs på sin spets i samband med konkurs och då särskilt säkerhetstagarens konkurs. Vilken ställning säkerhetsställaren har i säkerhetstagarens konkurs avgörs i viss utsträckning av hur man väljer att se på säkerhetsöverlåtelsen. Eftersom säkerhetsställaren till skillnad från vid en pantsättning saknar förmånsrätt, kan säkerhetsställaren hävda separationsrätt grundad på någon slags äganderätt eller får säkerhetsställaren endast en oprioriterad fordran att bevaka i säkerhetstagarens konkurs?

Väljer man att betrakta säkerhetsöverlåtelsen som en förtäckt pantsättning torde endast panträttsliga regler vara tillämpliga.23 Väljer man istället att betrakta säkerhetsöverlåtelsen som en egen avtalsform – en hybrid mellan pantsättningen och omsättningsöverlåtelsen – skulle säkerhetsöverlåtelsen eventuellt kunna aktualisera panträttsliga såväl som köprättsliga regler. Trots att det (i doktrin) har argumenterats starkt för att säkerhetsöverlåtelsen bör betraktas som en förtäckt pantsättning och som en konsekvens härav behandlas i enlighet med panträttsliga regler förefaller den rådande uppfattningen i doktrin åtminstone vara den att                                                                                                                

22 Karlgren, Hjalmar, Säkerhetsöverlåtelse enligt svensk rättspraxis, 1959 s. 22 och Helander, Bo, Kreditsäkerhet i lös egendom, 1984 s. 579 som refererar till Karlgren i SvjT 1936 s.167 och SvJT 1960 s. 701.

23 Helander, Bo, Kreditsäkerhet i lös egendom, 1984 s. 579.

(17)

 

säkerhetsöverlåtelsen är att betrakta som en särskild avtalsform.24 Uppfattningarna hur säkerhetsöverlåtelsen bör betraktas går emellertid isär och det har dessutom (även på senare tid) argumenterats för att säkerhetsöverlåtelsen i stället bör behandlas strikt enligt

panträttsliga regler. Nedan följer en kort historisk tillbakablick över diskussionen beträffande säkerhetsöverlåtelsen i svensk doktrin.

2.3 Säkerhetsöverlåtelsen som en förtäckt pantsättning?

Under denna rubrik adresseras inledningsvis frågan om säkerhetsöverlåtelsen som en förtäckt pantsättning. Till att börja med finner vi Karlgren som med hänvisning till att pantsättningen och säkerhetsöverlåtelsen har samma rättsverkningar konstaterar att säkerhetsformerna bör behandlas enhetligt och betraktas som ett och samma rättsinstitut.25 Säkerhetsöverlåtelsen ska enligt Karlgren således ses som en förtäckt pantsättning enligt panträttsliga regler.26 Om en överlåtelse, oavsett vad man väljer att kalla den, innehåller någon slags återlösenrätt för säkerhetsställaren föreligger enligt Karlgren en säkerhetsöverlåtelse och panträttsliga regler blir därmed tillämpliga. Lennander uttrycker en liknande uppfattning och för fram att det vid säkerhetsöverlåtelse åtminstone ska tillämpas panträttsliga grundsatser.27 Håstad ansluter sig till Karlgrens och Walins uppfattning genom en beskrivning av säkerhetsöverlåtelsen som en sorts förtäckt pantförskrivning. 28 Eftersom det vid vanliga omsättningsöverlåtelser finns ett krav på tradition torde också ett traditionskrav finnas på säkerhetsöverlåtelsen29 vilket medför att säkerhetsöverlåtelsen blir att betrakta som en sorts förtäckt pantsättning. Ett ytterligare argument som Håstad för fram till stöd för sin ståndpunkt är att säkerhetstagaren vid en säkerhetsöverlåtelse, likt vid en pantsättning endast har en villkorad rätt30 till

säkerhetsobjektet med en begränsad förfogandelegitimation eftersom säkerhetsobjektet är belastat med en återlösenrätt för säkerhetsställaren. Genom säkerhetsöverlåtelsen får

visserligen säkerhetstagaren ett slags formell äganderätt och inte en så kallad full äganderätt med ”full förfogandelegitimation” som en köpare erhåller vid en omsättningsöverlåtelse. Att utifrån de olika transaktionsformerna avgöra om äganderätten övergår helt, delvis eller om det                                                                                                                

24 Prop. 2004/05:30 s.29, Ds 2003:38 s.41, Helander, Bo, Kreditsäkerhet i lös egendom 1984, s. 585.

25 Karlgren i SvJT 1936 s. 161.

26 Millqvist, Göran i Säkerhetsöverlåtelse och 37 § avtalslagen i samlingen Avtalslagen 90 år 2005 s 300, Karlgren, Hjalmar, Säkerhetsöverlåtelse enligt svensk rättspraxis, 1959 s. 16 och Karlgren, Hjalmar i SvJT 1969 s. 616.

27 Lennander, Gertrud, Panthavares skyldigheter vid pantavtal om lös egendom, 1977 s. 26.

28 Håstad, Torgny, Sakrätt avseende lös egendom, Stockholm, 2000, s. 213.

29  Millqvist,  Göran  i  Säkerhetsöverlåtelse  och  37  §  avtalslagen  i  samlingen  Avtalslagen  90  år,   2005  s.  302.  

30  Håstad,  Torgny,  Sakrätt  avseende  lös  egendom,  Stockholm  2000  s.  443.  

(18)

 

är en villkorad äganderätt är karakteristiskt för skandinavisk rätt som har ett ägandebegrepp som är relativt och flytande vilket bidrar ytterligare till gränsdragningsproblematiken mellan säkerhetsöverlåtelsen, pantsättningen och omsättningsöverlåtelsen. I NJA 2008 s. 668 uttrycker Håstad följande:

Äganderätt anses sedan länge vara ett relativt begrepp i svensk och annan skandinavisk rätt. Medan man i många andra rättssystem anser att äganderätten övergår från säljare till köpare vid en enda tidpunkt och att denna övergång avgör ett flertal rättsfrågor – inte bara skydd mot motpartens borgenärer utan även vem som bär risken för skada och vem som har rätt till avkastningen m.m. – föredrar vi i skandinavisk rätt att behandla olika frågor för sig för att få ett mer nyanserat system, varefter reglerna ofta formuleras utan användning av termen äganderätt.

Gregow får vidare anses ha den mest strikta uppfattningen. Han hävdar att åtminstone

säkerhetsöverlåtelser utan besittningsövergång inte bör godtas och erkännas över huvud taget eftersom de så pass uppenbart utgör ett sätt att kringgå reglerna för en sakrättsligt giltig pantsättning. Enligt Gregow ska säkerhetsöverlåtelsen betraktas som en pantsättning.31 2.4 Säkerhetsöverlåtelsen som en egen avtalsform?

Ett annat sätt att behandla säkerhetsöverlåtelsen än som en förtäckt pantsättning är som en egen avtalsform. I doktrin har det redogjorts för uppfattningar som i huvudsak delar Karlgrens med fleras uppfattning och alltså vill se säkerhetsöverlåtelsen som en förtäckt pantsättning, men som ändå i viss utsträckning finner anledning att hålla säkerhetsöverlåtelsen skild från själva pantinstitutet. Det finns dessutom de som föredrar att skilja på pantsättningen och säkerhetsöverlåtelsen. Bland andra Hessler menar att när ett säkerhetsställande har

genomförts genom en konstruktion i form av äganderätt bör borgenären ha separationsrätt genom sin äganderätt, dvs. i säkerhetsställarens konkurs. Vad Hessler anser vid

säkerhetstagarens konkurs är dock osäkert.32 Hade Hessler istället betraktat

säkerhetsöverlåtelsen som en förtäckt pantsättning hade han troligtvis hävdat att borgenären hade förmånsrätt så som vid en traditionell pantförskrivning.33 Walin å sin sida menar att säkerhetsöverlåtelsen ger säkerhetstagaren en annan förfogandelegitimation än vad som hade varit fallet om säkerhetstagandet istället hade genomförts genom en pantsättning och därmed bör inte säkerhetsöverlåtelsen behandlas strikt enligt panträttsliga regler.34 Helander menar att                                                                                                                

31 SOU 1995:11 Nya konsumentregler, s. 170.

32 Hessler, Henrik, Allmän sakrätt 1973 s. 509.

33 Millqvist, Göran, Säkerhetsöverlåtelse och 37 § avtalslagen i samlingen Avtalslagen 90 år 2005 s.

301.

34 Walin, Gösta, Panträtt, 2012 s. 35.

(19)

 

svensk rätt i och för sig skiljer på säkerhetsöverlåtelse och pantsättning men att det saknar större praktisk betydelse huruvida säkerhetsöverlåtelsen betraktas enligt panträttsliga regler eller ej.35 Vid säkerhetsöverlåtelse bör enligt Helander utmätning kunna ske enligt 6 kap. 7 §, 8 kap. 11 § och 9 kap. 4 § utsökningsbalken, på begäran av säkerhetsställarens borgenärer på precis samma sätt som om säkerhetsobjektet istället hade varit föremål för pantsättning, Bestämmelsen i 4 kap. 12 § konkurslagen om återvinning i konkurs bör enligt Helander också omfatta egendom som har varit föremål för en säkerhetsöverlåtelse.36 Helander uttrycker vidare att säkerhetstagare bör kunna hävda separationsrätt i säkerhetsställarens konkurs.

2.5 Reflektion

Säkerhetsöverlåtelsen kan antingen betraktas som en förtäckt pantsättning eller som en egen avtalsform i skärningsområdet mellan pantsättningen och omsättningsöverlåtelsen. Trots att det råder relativ enighet (åtminstone historiskt sett) om att behandla säkerhetsöverlåtelsen primärt enligt de regler som omger pantinstitutet är rättsläget kring säkerhetsöverlåtelser något osäkert. Problematiken bottnar bland annat i att säkerhetsöverlåtelsen på ett så uppenbart sätt utgör ett kringgående av de panträttsliga reglerna för ett sakrättsligt giltigt ställande av säkerhet.37 Trots att säkerhetsöverlåtelsen utåt har formen av en

omsättningsöverlåtelse är det osäkert i vilken utsträckning den eventuella

äganderättsövergången bör tas på allvar eftersom säkerhetsstagaren aldrig avses bli slutgiltig ägare av säkerheten och säkerhetsställaren har en slags återlösenrätt, dvs. rätt att få tillbaka säkerheten.

För det fall att äganderättsövergången erkänns, vilka rättsverkningar skulle då

äganderättsövergången generera? Huruvida äganderätten övergår eller ej och i vilken utsträckning den bör erkännas har central betydelse för en mängd frågor av insolvensrättslig karaktär så som:

- Kan säkerhetsställaren i säkerhetstagarens konkurs hävda separationsrätt med stöd av sin egentliga äganderätt trots att säkerhetstagaren är formell ägare av

säkerhetsobjektet och vice versa?

- Har säkerhetsställaren separationsrätt med stöd av sin återlösenrätt?

                                                                                                               

35 Helander, Bo, Kreditsäkerhet i lös egendom, 1984 s. 700.

36 Helander, Bo, Kreditsäkerhet i lös egendom, 1984 s. 578.

37 Millqvist, Göran, Säkerhetsöverlåtelse och 37 § avtalslagen i samlingen Avtalslagen 90 år, 2005 s.

299.

(20)

 

- Har säkerhetsställaren endast rätt till visst eventuellt överhypotek i säkerhetsobjektet?

- Beroende på hur säkerhetsöverlåtelsen betraktas, skulle säkerhetsställaren kunna välja mellan köprättsliga eller panträttsliga regler baserat på vad som för

säkerhetsställaren är mest lämpligt?

Ett av de starkaste argumenten för att behandla säkerhetsöverlåtelsen enligt panträttsliga regler är att valet av säkerhetsöverlåtelse framför pantsättning uppenbart utgör ett medvetet kringgående av kraven för en sakrättsligt giltig pantsättning. Ett exempel härpå är när säkerhetsöverlåtelsen används för att undandra tillgångar från säkerhetsställarens borgenärer.38

På finansmarknaden görs sedan länge en tydlig uppdelning mellan pantsättningen (engelska:

security interest/pledge) och säkerhetsöverlåtelsen (engelska: title transfer). På

finansmarknaden finns ett intresse för att säkerhetstagaren ska kunna förfoga över säkerheten såsom om säkerhetstagaren vore ägare till säkerhetsobjektet. Det är vanligt att

säkerhetsavtalet antingen uttryckligen eller genom konkludent handlande inom ramen för branschpraxis ger säkerhetstagaren en längre befogenhet att förfoga över säkerhetsobjektet än vad som hade följt av ett pantavtal. Att som säkerhetstagare genom pantsättning förfoga fritt över den pantsatta egendomen är uteslutet, eftersom det då föreligger en så kallad pignus irregulare, dvs. en irreguljär pantsättning. Mot bakgrund av den betydande variation som finns i de olika incitamenten att välja säkerhetsöverlåtelsen som säkerhetsform borde såsom

Millqvist uttrycker det bedömningen av säkerhetsöverlåtelsens verkningar kunna utfalla olika beroende på de faktorer som ligger bakom den.

Frågan kvarstår huruvida säkerhetsöverlåtelsen överför en full äganderätt eller om det endast är en sorts villkorad äganderätt som övergår eftersom säkerhetsställaren har ett krav på återlösen av säkerjetsobjektet. I de fall som det är fråga om en full äganderätt som övergår till säkerhetstagaren, medför äganderättsövergången per automatik att säkerhetstagaren får förfoga över säkerheten så som ägare trots att den hålls som en slags säkerhet. Vid pantsättning hade ett förfogandemedgivande i säkerhetsobjektet resulterat i en så kallad pignus irregulare. Det har dessutom i doktrin och förarbeten argumenterats för att detsamma                                                                                                                

38 Millqvist, Göran, Säkerhetsöverlåtelse och 37 § avtalslagen i samlingen Avtalslagen 90 år, 2005 s.

302.

(21)

 

ska gälla vid säkerhetsöverlåtelse vilket skulle få konsekvensen att säkerhetsställaren skulle sakna separationsrätt och återlösenrätt redan från början. Ett sådant synsätt ter sig dock något problematiskt eftersom det följer av praxis på marknaden att en säkerhetsöverlåtelse ger en säkerhetstagare en längre gående befogenhet att förfoga över säkerhetsobjektet än om säkerhetsobjektet hade varit föremål för en pantsättning.

Mot bakgrund av vad som har anförts ovan utkristalliserar sig två alternativa synsätt med olika för- respektive nackdelar. Antingen erkänns säkerhetsöverlåtelsen som en säkerhetsform vid sidan av panträtten med större förfogandeutrymme för säkerhetstagaren än vad som följer av en pantsättning eller så ogiltigförklaras de säkerhetsavtal som inte ryms inom panträtten.39 Skulle säkerhetsöverlåtelsen inte erkännas uppfyller den mest troligt inte heller kraven för en sakrättsligt giltig pantsättning och säkerhetsavtalet blir verkningslöst. Att inte erkänna säkerhetsöverlåtelsen ter sig något drastiskt men bör inte uteslutas ur diskussionen eftersom det precis som Millqvist poängterar skulle ligga i linje med hur återtagandeförbehåll

behandlas i svensk rätt.

I nästa avsnitt undersöks de förpliktelser som säkerhetstaganden avser säkerställa och hur detta påverkar valet av säkerhetsform.

                                                                                                               

39 Millqvist, Göran, Säkerhetsöverlåtelse och 37 § avtalslagen i samlingen Avtalslagen 90 år, 2005 s.

306.

(22)

 

3. Säkerhetsöverlåtelse av finansiella instrument

3.1 Skillnader i riskbild mellan traditionell kreditgivning och derivathandel 3.1.1 Traditionell kreditgivning: förutsägbar risk

På finansmarknaden utförs dagligen en mängd transaktioner av varierande karaktär. Dessa transaktioner är förknippade med varierande inslag av risk och det finns en uppsättning verktyg för att hantera riskerna. Vid traditionell kreditgivning är riskerna relativt förutsägbara och den primära risken består av att låntagaren inte kommer kunna återbetala lånet. För att hantera kreditrisken måste långivaren göra en kreditbedömning (8 kap. 1 § bank- och

finansieringsrörelselagen [2004:297])40 av låntagarens återbetalningsförmåga. Beroende på en rad olika faktorer kräver i regel långivaren att låntagaren ställer någon form av säkerhet och/eller att någon tredje part ställer en garanti för lånet, dvs. ett borgensåtagande,41 för att garantera låntagarens återbetalningsförmåga.42 Genom säkerhetstagandet och bestämmelser i låneavtalet som ger långivaren rätt att realisera säkerheten, infria garantin och accelerera lånet om låntagaren t.ex. går under ett visst finansiellt nyckeltal43 reducerar långivaren avsevärt sin kreditrisk att inte få betalt. Vid transaktioner på finansmarknaden så som handel med

derivatinstrument är dock riskbilden betydligt mer komplex och riskerna är avsevärt högre vilket påverkar strukturen för säkerhetsarrangemang på finansmarknaden och i synnerhet valet av säkerhetsform.

3.1.2 Derivathandel: oförutsägbar risk

Riskbilden vid derivathandel är helt klart mer oförutsägbar och komplex än riskbilden vid traditionell kreditgivning. Stora transaktionsvolymer44 kombinerat med den ökande internationaliseringen och växande komplexiteten på finansmarknaden gör handel med derivatinstrument till en riskfylld verksamhet.45 Det närmaste en legaldefinition av derivat som det går att komma i svensk rätt finns i lagen om värdepappersmarknaden 1 kap. 4 § 5 p.

Derivatinstrument är ett samlingsnamn på en form av finansiella instrument såsom terminer,46 optioner,47 swappar48 och liknande instrument vars värde är kopplat till värdet på en eller flera                                                                                                                

40 Lennander, Gertrud, Kredit och säkerhet, 2011 s. 24.

41 Lennander, Gertrud, Kredit och säkerhet 2011 s. 15.

42 Wood, Philip, Law and Practice of International Finance, 2009 s. 413.

43 Wood, Philip, Law and Practice of International Finance, 2009 s. 122.

44 Wood, Philip, Law and Practice of International Finance 2009 s. 426.

45 Prop. 2013/14:11 s. 17.

46 Hudson, Alastair, The Law on Financial Derivatives, 2012 s. 56.

47 Hudson, Alastair, The Law on Financial Derivatives, 2012 s. 43.

(23)

 

underliggande tillgångar så som en aktie, en standardränta (t.ex. LIBOR eller STIBOR49), en valuta eller ett råvaruindex (t.ex. priset på olja eller järnmalm). Derivatinstrument används i två huvudsakliga syften. De kan för det första användas i ren spekulation50 och för det andra för att reducera (”hedga” risker).51 Vid spekulation är det bakomliggande syftet med

derivathandeln att genom satsningar på förväntade kursförändringar öka möjligheten till högre avkastning och ökad vinst.52 Avancerade matematiska formler används ibland för att legitimera rena gissningar på hur exempelvis ett råvarupris kommer förändras.53

Vid s.k. ”hedging” kan derivat istället användas som en slags försäkring mot volatilitet, dvs.

att priset på en råvara skulle sjunka eller stiga kraftigt.54 Om en aktör har ett stort lager med produkter vars pris är kopplat till marknadspriset på en råvara kan innehavaren av lagret genom optioner försäkra sig mot för stora förluster. Aktören kan ingå ett derivatkontrakt att i framtiden sälja en viss kvantitet till ett förutbestämt pris. Minskar värdet på produkten tjänare aktören på det samtidigt som aktören förlorar på detta upplägg om priset på varan skulle gå upp.55

Riskerna56 som omger finansmarknaden och i synnerhet handel med derivatinstrument kan delas in i följande huvudgrupper57:

3.1.2.1 Rättsliga risker

De rättsliga riskerna58 innefattar bland annat insolvensrisker, återgångsrisker, dvs. att ett avtal inte går att fullfölja, att en ställd säkerhet av någon anledning inte går att realisera och

lagvalsrisker. Ytterligare problem är att motparten eventuellt inte har behörighet eller befogenhet att ingå avtalet vilket kan ha betydelse för möjligheten att verkställa avtalet.59 I gränsöverskridande transaktioner kan det vara osäkert vilket lands lag som kommer bli

                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                                         

48 Hudson, Alastair, The Law on Financial Derivatives, 2012 s. 57.

49 LIBOR, London Interbank Offered Rate eller STIBOR, Stockholm Interbank Offered Rate

50 Hudson, Alastair, The Law on Financial Derivatives, 2012 s. 33.

51 Hudson, Alastair, The Law on Financial Derivatives, 2012 s. 35.

52 McBride och Lee Hazen, Derivatives Regulation, 2004 s. 127.

53 Wood, Philip, Law and Practice of International Finance, 2009 s. 444-445.

54 Wood, Philip, Law and Practice of International Finance, 2009 s. 425.

55 McBride och Lee Hazen, Derivatives Regulation, 2004 s. 120-121.sid 120-121.

56 Prop. 2013/14:111 s. 17-18.

57 Wood, Philip, Law and Practice of International Finance, 2009 s. 447-448.

58 Hudson, Alastair, The Law on Financial Derivatives, 2012 s. 40-41.

59 Hudson, Alastair, The Law on Financial Derivatives, 2012 s. 40-41.

(24)

 

tillämplig på säkerhetsavtalet med konsekvensen att säkerheten antingen klassificeras som en pantsättning eller som en säkerhetsöverlåtelse.

3.1.2.2 Finansiella risker

Marknadsrisk

Vid derivat är risken avsevärd att värdet på den underliggande tillgången fluktuerar kraftigt på grund av externa marknadsfaktorer. En volatil marknad med komplexa finansiella instrument riskerar i sig att skapa stora exponeringar och kan leda till stora förändringar av värdet på ett derivat eller till och med göra det värdelöst genom att den underliggande tillgången inte visar sig vara värd någonting.60

Kreditrisk (motpartsrisk)

På finansmarknaden kan det ibland vara svårt att göra en kreditvärdering av sin motpart för att utvärdera motpartsrisken. Hos finansinstitut och andra bolag som handlar mycket med derivat sker ofta mycket av handeln utanför balansräkningen i så kallade dark pools. En ytterligare aspekt som gör sådana aktörers finansiella ställning svår att bedöma är att värdet på derivatens underliggande tillgångar fluktuerar i så pass stor utsträckning att den information som

eventuellt finns så balansräkningen snabbt blir obsolet. 61 Mot bakgrund av detta är det

komplicerat att beräkna och utvärdera risken för att motparten inte kommer kunna fullgöra sin förpliktelse när derivatets löptid går ut.

Likviditetsrisk

En tredje variant av finansiell risk är likviditetsrisk. Risken består i att den part som ska fullgöra något vid tidpunkten för förpliktelsens fullgörande saknar likvida tillgångar eller att ett finansiellt instrument inte går att omsätta utan att priset påverkas i oförmånlig riktning.62 3.1.2.3 Operativa risker

Den operativa risken inbegriper risker som har att göra med den mänskliga faktorn. Vid derivathandel är det ofta många avtal och transaktioner som hanteras parallellt och ibland är

                                                                                                               

60 Wood, Philip, Law and Practice of International Finance, 2009 s. 447 samt Berk och DeMerzo, Corporate Finance, 2011 s 808.

61 Wood, Philip, Law and Practice of International Finance 2009 s. 448.

62 Prop. 2013/ 14:111, s. 18.

(25)

 

de organisatoriska enheter hos olika aktörer som hanterar riskerna undermåligt bemannade eller saknar kunskap och erfarenhet för att hantera dem.63

3.2 Riskhantering 3.2.1 Bakgrund

Som framgått ovan kan handel med finansiella instrument, i synnerhet derivatinstrument vara mycket riskfylld. Derivatinstrument beskrevs 2002 av Buffet på följande sätt ”Derivatives are financial weapons of mass destruction carrying dangers that, while now latent, are potentially lethal”.64 Riskerna med derivat blev särskilt påtagliga i samband med finanskrisen 2007.65 Som ett svar på krisen initierades i samband med G20 mötet i Pittsburgh 2009 ett program för att reducera riskerna med framför allt OTC handlade-derivat.66 Reformen bestod av följande fyra huvudsakliga punkter som skulle åtgärdas till slutet av 2012:

• All standardised OTC derivatives should be traded on exchanges or electronic platforms, where appropriate

• All standardised OTC derivatives should be cleared through central counterparties (CCPs)

• OTC derivatives contracts should be reported to trade repositories

• Non-centrally cleared derivatives contracts should be subject to higher capital requirements67

3.2.2. Central motpartsclearing

Som ett svar på G-20 ländernas reform att OTC-derivat senast i slutet av 2012 skulle clearas via CCP-er och att icke CCP-clearade derivat ska vara omgivna av högre kapitaltäckningskrav tog USA fram den så kallade Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act title 7 och i EU resulterade det i det så kallade EMIR-förordningen (Europaparlamentets och Rådets förordning (EU) nr 648/2012 av den 4 juli 2012 om OTC-derivat, centrala motparter och transaktionsregister).68 Dessa lagstiftningsprodukter syftar till att genom CCP-clearing stabilisera och reducera riskerna vid derivathandel. Vid central motpartsclearing övertar CCPn, dvs. den centrala motparten avtalsparternas respektive kreditrisk. I och med att                                                                                                                

63 Prop. 2013/14:111, s. 18.

64 Berkshire Hathaway, Annual Corporate Report, 2002, www.berkshirehathaway.com/letters/2002pdf.pdf s. 5.

65 Berk och DeMerzo, Corporate Finance, 2011 s. 808.

66 Med OTC- handlade derivat anses derivat som handlas bilateralt och inte standardiserat över en reglerad marknadsplats.

67 G20, Pittsburgh, 2009, www.g20.utoronto.ca/2009/2009communique0925.html.

68 EMIR, European Market Infrastructure Regulation.

(26)

 

motpartsrisken koncentreras hos den centrala motparten69 är det nödvändigt ur ett

marknadsperspektiv att den centrala motparten skyddar sig själv.70 Till skydd för CCPn m.m.

ställer EMIR en rad krav på clearing-medlemmarna vad gäller bl.a. hantering av exponeringar,71 krav på likviditet72 och ställande av marginalsäkerheter73 etc.74 3.2.3 Höjda marginalkrav på icke-clearade derivat

För derivat som inte ”clearas” via en central motpart har istället kraven på att ställa säkerheter höjts. WGMR (Working Group on Marginining Requirements) bestående av BCBS (Basel Committee on Banking Supervision) IOSCO (International Organisation of Securities Commissions) och CPSS (Committee on Payment and Settlement Systems) har tillsammans utarbetat riktlinjer som slår fast minimistandarder avseende storleken på marginalsäkerheterna och vilken typ av finansiella instrument75 som får utgöra säkerhet vid handel med derivat som inte ”clearas” via en central motpart. Rapporten publicerades i september 201376 och reglerna börjar gälla den första december 2015. En rapport från ISDA visar att i april 2014 var så många som 90 % av alla icke ”clearade” derivat säkerställda.77

3.2.4 Ställande av säkerheter

Utöver de ökade kraven på att derivat ska ”clearas” via en central motpart och de höjda marginalkraven på icke ”clearade” derivat används precis som vid traditionell kreditgivning säkerheter för att begränsa parternas risker. I samband med ställande av säkerheter vid

derivathandel utgör säkerhetsobjekten primärt finansiella instrument så som obligationer eller aktier i större bolag.

3.3 Varför välja säkerhetsöverlåtelsen?

Behovet av att ta säkerheter har av flera anledningar blivit större de senaste åren.

Utvecklingen av finansmarknaden de senaste årtiondena genom bland annat                                                                                                                

69 Wood, Philip, Law and Practice of International Finance, 2009 s. 439.

70 Hanqvist, Dan, Obligatorisk clearing av OTC-derivat genom centrala motparter, JP nr 2 2014 s. 412 och 415.

71 EMIR art. 40.

72 EMIR art. 44.

73 EMIR art. 41.

74 Hanqvist, Dan, Obligatorisk clearing av OTC-derivat genom centrala motparter, JP nr 2 2014 s. 412.

75 Exempelvis krav på de finansiella instrumentens omsättningsbarhet.

76 BCBS och IOSCO, Margin requirements for non-centrally cleared derivatives, september 2013.

77 ISDA Margin Survey 2014.

(27)

 

dematerialiseringen och kontoföringen av finansiella instrument har i och för sig gjort finansmarknaden mer effektiv och flexibel men har samtidigt medfört att finansmarknaden har expanderat kraftigt. Enbart mellan 1980-2000 ökade det totala värdet på de finansiella instrument som omsattes på marknaden med över 60 gånger.78 I samband med att

handelsvolymerna blivit större, marknadsaktörerna har blivit flera och marknaden mer komplex (se t.ex. riskavsnittet beträffande derivat ovan) har riskerna vuxit och behovet av att ta säkerheter blivit större.

Förutom ökade krav på att ställa säkerheter i samband med bl.a. central motpartsclearing och högre marginalkrav för icke clearade derivat79 finns det ytterligare reglering som påverkar de finansiella institutens säkerhetstaganden. Efter finanskrisen 2007 och genom Basel 3 (och 2)- regelverken ställs hårdare krav på bankernas likviditet och kapitaltäckning. I och med detta är det för marknadsaktörerna inte i samma utsträckning som tidigare effektivt att ställa säkerhet i form av kontanter. Ännu en aspekt som bidrar till det ökade behovet av att ställa säkerheter är att vissa marknadsaktörer behöver stora mängder säkerheter för att täcka vissa särskilt

riskfyllda ”trading-strategier”.80

Mot bakgrund av ovan beskrivna förändring av marknaden kan konstateras att det har skett en expansion av efterfrågan på säkerheter vilket har lett till en växande efterfrågan på

säkerhetsobjekt. Som svar på det ökade behovet av att ställa säkerheter väljer många marknadsaktörer att för detta ändamål tillhandahålla finansiella instrument i stället för

kontanter. Dessutom utnyttjas i än större utsträckning än tidigare möjligheten att återanvända redan ställda säkerheter.

Låt säga att det tilltänkta säkerhetsobjektet är finansiella instrument och att det finns ett ökat behov av att ställa säkerheter samt att intresset av att kunna återanvända säkerheterna är större än tidigare. Vilket säkerhetsarrangemang utgör det mest effektiva valet för marknadsaktörerna när de bakomliggande omständigheterna ser ut som ovan, pantsättningen eller

säkerhetsöverlåtelsen? Pantsättningen och säkerhetsöverlåtelsen har båda som framkommit ovan sina för- respektive nackdelar och vilken säkerhetsform marknadsaktörerna föredrar                                                                                                                

78 G30, Global clearing and settlement: A plan of Action (2003).

79 BCBS och IOSCO, Margin requirements for non-centrally cleared derivatives, september 2013.

80 Wilson, Paul, The benefits of collateral diversification in a securities lending program, JP Morgan thought magazine s. 30 och Johansson, Erica, Property Rights in Investment Securities and the Doctrine of Specificity, 2009 s. 56.

Figur

Updating...

Referenser

Relaterade ämnen :