Till Finansdepartementet
Sveriges advokatsamfund har genom remiss den 3 april 2003 beretts tillfälle att avge yttrande över direktivförslaget om öppenhetskrav för emittenter vars värdepapper upptagits till handel på en reglerad marknad (EUFi2003/633). Med anledning härav anför Advokatsamfundet följande.
1. Sammanfattning
Advokatsamfundet tillstyrker i allt väsentligt direktivförslaget. Förslaget innebär i huvud- sak att emittenter av värdepapper som är föremål för notering på reglerade marknader (dvs., i Sverige, börs och auktoriserad marknadsplats) skall iaktta skärpta regler om
periodisk rapportering av ekonomisk information. Vidare innebär direktivförslaget skärpta flaggningsregler, en ny språkregim för information som skall offentliggöras i enlighet med direktivförslaget, nya regler om offentliggörande av information samt ett antal ytterligare mindre förändringar.
Förslagen ansluter i stora delar till nuvarande bestämmelser i direktiv 2001/34/EEG.
Samfundet har i huvudsak inskränkt sina synpunkter i det följande till de förslag som väsentligen avviker från nämnda direktiv samt i övrigt till frågor om rättssäkerhet och funktionalitet.
2. Periodisk rapportering
Enligt nuvarande ordning skall aktiebolags skyldighet att offentliggöra årsredovisningen fullgöras genom insändande av den på bolagsstämman fastställda årsredovisningen till registreringsmyndigheten. Den skyldighet att upprätta och offentliggöra årsredovisningen
som avses i direktivförslaget innebär emellertid att bolaget skall offentliggöra den version av årsredovisningen som skall ligga till grund för bolagsstämmans beslut om fastställelse.
Ur ett svenskt perspektiv utgör därför direktivets förslag att årsredovisningen skall offent- liggöras senast tre månader efter räkenskapsårets slut ett inte orimligt krav för de flesta aktiemarknadsbolag.
Direktivförslaget innebär vidare en skyldighet att upprätta halvårsrapport i enlighet med IAS 34. Halvårsrapporten skall vidare innehålla en uppdatering av förvaltningsberättelsen samt en försäkran från styrelsen att innehållet i halvårsrapporten överensstämmer med faktiska förhållanden och att ingenting av betydelse är utelämnat. Halvårsrapporten före- slås inges till den behöriga myndigheten senast två månader efter utgången av sexmåna- dersperioden. Nuvarande bestämmelser om delårsrapport omfattande minst hälften och högst två tredjedelar av räkenskapsåret kan därför behöva ändras. För flertalet aktiemark- nadsbolag kan förslaget i denna del inte antas bli betungande.
Dessutom föreslås att emittenter av aktier noterade på reglerade marknader skall upprätta kvartalsrapporter för första och tredje kvartalen, dock inte med krav på överensstämmelse med IAS 34. Förslaget går inte längre i denna del än vad som i allt väsentligt redan följer av Stockholmsbörsens och NGM:s noteringsavtal.
I direktivförslaget har intagits en regel om att ansvaret för upprättandet och offentlig- görandet av årsredovisning och delårsrapporter skall åvila bolaget eller dess styrelse.
Denna regel avviker från motsvarande ansvarsregel i Kommissionens ändrade förslag till prospektdirektiv, där medlemsstaterna åläggs att tillse att ansvaret för informationen i ett prospekt endast skall åvila styrelsen. Det förefaller oklart varför inte ansvarsfrågan behandlas på samma sätt avseende finansiella rapporter. Denna fråga har inte närmare behandlats i direktivförslaget. Ansvarsregeln förutsätter emellertid inte någon förändring av det nuvarande rättsläget för svensk del.
3. Flaggning
Direktivförslaget innebär även att skyldigheten för den som förvärvat eller överlåtit aktier att anmäla förvärvet eller överlåtelsen till det aktiebolag som emitterat aktierna utökas.
Gränserna för sådan anmälan föreslås bli 5%, 10%, 15%, 20%, 25%, 30% (alternativt 33 1/3%), 50% och 75% (alternativt 66 2/3%). Ändringen går inte längre än vad som redan gäller enligt Näringslivets Börskommittés rekommendation om offentliggörande vid förvärv och överlåtelse av aktier m.m. (”flaggningsrekommendationen”).
I likhet med flaggningsrekommendationen och nuvarande bestämmelser i lagen om handel med finansiella instrument föreslås även att derivatinstrument avseende aktier skall om- fattas av flaggningsskyldighet.
Enligt nu gällande direktiv 2001/34/EG (och i likhet med det tidigare direktivet
88/627/EEG) knyts flaggningsskyldigheten till förvärvarens eller överlåtarens rösträtts-
andel i bolaget. Vid tillämpning av flaggningsregeln skall beaktas rösträtt som förvärvaren eller överlåtaren har en självständig rätt att förvärva på grund av ett uttryckligt avtal (voting rights which [the acquiror or seller] is entitled to acquire, on his own initiative alone, under a formal agreement). Härmed inbegrips även avtal som träffats om ett framtida förvärv av aktier, t.ex. ett options- eller terminsavtal (se 4 kap. 2 § första stycket 4 lagen om handel med finansiella instrument, prop. 1991/92:113 s. 220 f. samt flagg- ningsrekommendationen).1
Enligt direktivförslaget (se s. 21 och 24) tycks föreligga en avsikt att den nuvarande regeln skall modifieras på så vis att förvärv och överlåtelse av aktiederivatinstrument och andra rättigheter till förvärv av rösträtt i bolag inte skall föranleda flaggning, med undan- tag för förvärv och överlåtelse av konvertibla skuldebrev och teckningsoptioner. Som framgår i det följande anser Advokatsamfundet att denna avsikt emellertid inte kommit till tydligt uttryck i den föreslagna direktivtexten, som istället fått en juridiskt-tekniskt olämp- lig utformning.
Flaggningsskyldigheten skall enligt direktivförslaget åvila innehavare av värdepapper (security holders), vartill innehavare av andra derivatinstrument än konvertibla skuldebrev och teckningsoption inte räknas. Härav följer att den som förvärvar en köpoption avse- ende aktier i ett noterat bolag, och som inte redan äger aktier, konvertibla skuldebrev eller teckningsoptioner i bolaget, inte blir flaggningsskyldig för förvärvet av köpoptionen.
Eftersom syftet är att ge aktiemarknaden en rättvisande bild av ägandet i ett noterat bolag är detta en tveksam utformning av direktivet. Även om förvärvaren av köpoptionen inte blir flaggningsskyldig tycks emellertid direktivförslagets artikel 9(1) medföra att förvärvet av köpoptionen ger upphov till flaggningsskyldighet för ägaren till de aktier som köp- optionen avser, om denne ägare kan identifieras. Anledningen till detta är att den nya flaggningsregeln är utformad som en förpliktelse för en ”innehavare av värdepapper” att anmäla förvärv och överlåtelse av rösträtter som sker av innehavaren själv eller av ”fysisk eller juridisk person som äger utöva rösträtt för innehavarens räkning”. Av artikel 10 framgår att en fysisk eller juridisk person skall anses berättigad att utöva rösträtt för inne- havarens räkning bl.a. i det fall ifrågavarande person har självständig rätt att förvärva röst- rätter i ett bolag på grund av ett uttryckligt avtal.
Det första problemet med regelns föreslagna utformning är alltså att flaggningsskyldighet kan komma att inträda i anledning av rättshandlingar som utförs annan än den flaggnings- skyldige. Det finns ingen anledning att tro att denna konsekvens är avsiktlig.
Det andra problemet som exemplet ovan belyser är att regeln inte förmår begränsa flagg- ningsregelns tillämpning till rösträtt som följer av aktier, konvertibla skuldebrev och teck- ningsoptioner, vilket uppges vara anledningen till regelns omformulering.
1 Enligt sin ordalydelse omfattar direktiv 2001/34/EG även rösträtter som kan komma att förvärvas genom utnyttjande av konvertibla skuldebrev och teckningsoptioner. Bestämmelsen i 4 kap. 2 § lagen om handel med finansiella instrument avser emellertid endast redan utgivna aktier som ägs av vissa angivna personer och ger därför inget utrymme för en sådan tolkning.
Ett tredje problem är att det inte längre framgår tydligt av direktivtexten om rösträtten till aktier som ägs av företag inom samma koncern som innehavaren skall anses som inne- havarens vid fastställandet av flaggningsskyldighet. Detsamma gäller övriga fall av till- räknande, såsom aktier som ägs av någon med vilken innehavaren träffat avtal om att genom samordat utövande av rösträtten inta en långsiktig gemensam hållning i fråga om bolagets förvaltning. I själva verket har de omformuleringar som vidtagits i förhållande till listan över närståendeförhållanden i artikel 92 i direktiv 2001/34/EG medfört att regeln mist sin funktion att ange vilka rösträttsinnehav som skall likställas med innehavarens egna. Istället utgör listan en definition av ”fysisk eller juridisk person som äger utöva rösträtt för innehavarens räkning”. Juridiskt-tekniskt blir följden att de närståendes transaktioner i sig kan ge upphov till flaggningsskyldighet för innehavaren, dock utan att sammanläggas med innehavarens eget innehav.
Vidare skall enligt det nuvarande direktivet förvärvaren eller överlåtaren dessutom till- räknas sådana rösträtter som innehas av annan i eget namn men för förvärvarens eller överlåtarens räkning. Motsvarande regel har försvunnit ur direktivförslaget under före- vändning att situationen istället hanteras i definitionen av ”innehavare av värdepapper”.
Det förefaller emellertid som om detta inte har åstadkommits.
Direktivförslaget innebär vidare att ”innehavaren av värdepapper” inom fem arbetsdagar skall anmäla förvärvet eller överlåtelsen till emittentbolaget och den behöriga myndig- heten samt att emittentbolaget inom tre arbetsdagar skall offentliggöra flaggningsmedde- landet. Den nuvarande direktivregeln anger att anmälan skall ske inom sju kalenderdagar och offentliggörande inom nio kalenderdagar. Denna skärpning går emellertid inte längre än vad som redan gäller enligt flaggningsrekommendationen och kan därför inte anses betungande.
Det föreslagna direktivet innehåller även en bestämmelse om innehållet i flaggnings- meddelandet, som med ett undantag motsvarar de regler som redan gäller enligt svensk rätt. I direktivtexten har influtit en bestämmelse om att flaggningsmeddelandet skall innehålla information om den ersättning som erlagts för förvärvet av rösträtter i vissa fall.
Enligt Advokatsamfundets mening är regeln onödig med hänsyn till det bakomliggande syftet – att offentliggöra ”maktförskjutningar” – och skulle innebära en väsentlig
kränkning av investerarnas integritet.
4. Ny språkregim
Periodiska rapporter och all annan information som emittenten skall offentliggöra i enlighet med direktivförslaget samt medlemsstaternas respektive lagar, förordningar och myndighetsföreskrifter betecknas i direktivförslaget som ”reglerad information”
(regulated information). Reglerad information skall upprättas enligt en språkregim som beskrivs i artikel 16. Direktivförslaget behandlar fyra situationer.
Om emittenten givit ut värdepapper som endast är föremål för marknadsnotering i emittentens hemland skall reglerad information upprättas på det språk som accepteras av hemlandets behöriga myndighet. I de fall värdepapperen är skuldförbindelser med nominellt belopp om minst 50 000 euro äger emellertid emittenten rätt att välja ett språk som är sedvanligt inom internationella finanssammanhang, dvs. främst engelska.
Är värdepappren noterade såväl i hemlandet som i ett eller flera värdländer skall reglerad information upprättas på det språk som accepteras av hemlandets behöriga myndighet samt, enligt emittentens val, antingen de språk som accepteras av respek- tive värdlands behöriga myndighet eller ett språk som är sedvanligt inom interna- tionella finanssammanhang.
Noteras emittentens värdepapper endast i ett värdland och inte i hemlandet skall emittenten upprätta reglerad information på det språk som accepteras av värdlandets behöriga myndighet. I de fall värdepapperen är skuldförbindelser med nominellt belopp om minst 50 000 euro äger emellertid emittenten rätt att välja ett språk som är sedvanligt inom internationella finanssammanhang, dvs. främst engelska.
Om emittenten, slutligen, givit ut värdepapper som noteras i flera värdländer, utan att vara noterad i emittentens hemland, gäller att reglerad information skall upprättas, enligt emittentens val, antingen på de språk som accepteras av respektive värdlands behöriga myndighet eller ett språk som är sedvanligt inom internationella finans- sammanhang.
Det första och tredje fallet avser noteringar på en reglerad marknad och behandlas symmetriskt. Det andra och fjärde fallet avser s.k. multiple listings. I det fjärde fallet möjliggörs användandet av engelska enligt emittentens val utan begränsning. Behand- lingen av det andra fallet – notering i flera länder inklusive hemlandet – förefaller emel- lertid onödigt strängt. Vad gäller värdländerna tillämpas samma princip som i det fjärde fallet, dvs. fri valmöjlighet att använda engelska. Men därtill kommer att reglerad infor- mation skall upprättas på det språk som accepteras av hemlandets behöriga myndighet, dock utan den möjlighet att välja engelska som föreligger i övriga fall för emittenter av skuldförbindelser med nominellt belopp om minst 50 000 euro. Advokatsamfundet ifrågasätter lämpligheten av en denna särbehandling av emittenter vars värdepapper noteras i emittentens hemland eller i enstaka värdland och förordar istället en generell valmöjlighet mellan de språk som accepteras lokalt av respektive behörig myndighet och ett språk som är sedvanligt inom internationella finanssammanhang.
Slutligen innebär direktivförslaget att innehavare av värdepapper skall få välja att avge flaggningsmeddelanden enbart på ett språk som är sedvanligt inom internationella finanssammanhang. Advokatsamfundet välkomnar denna möjlighet.
5. Vissa övriga förslag
Bland övriga förslag till ändringar i förhållande till direktiv 2001/34/EG är införandet av en ny regel om skyldighet för emittent att tillhandahålla fullmaktsformulär. Denna regel torde inte stå i strid med 9 kap. 3 § andra stycket aktiebolagslagen, men skulle innebära att lagen ändrades för ålägga bolaget en sådan skyldighet.
I artikel 15 har intagits en regel om att all reglerad information som en emittent offentlig- gör samtidigt skall anmälas till hemlandets behöriga myndighet. Den vida definitionen av reglerad information skulle medföra en tung administrativ börda för emittenterna. Det förefaller även som att en sådan ordning även förutsätter inrättandet av en behörig myndighet med betydligt vidare ansvarsområde än det som Finansinspektionen för närvarande har.
Advokatsamfundet anser att det finns stora informationsekonomiska fördelar att centralisera bolagsinformation till en punkt och välkomnar därför förslaget att – med SEC:s databas EDGAR som förebild – skapa ett gemensamt europeiskt elektroniskt informationsnätverk mellan behöriga myndigheter, bolagsregister och reglerade marknader i olika medlemsländer.
SVERIGES ADVOKATSAMFUND
Anne Ramberg
