Finanční krize, její příčiny a důsledky pro podnikání
Bakalářská práce
Studijní program: B6208 – Ekonomika a management Studijní obor: 6208R085 – Podniková ekonomika Autor práce: Nela Hátlová
Vedoucí práce: doc. Ing. Arnošt Böhm, CSc.
Liberec 2017
Prohlášení
Byla jsem seznámena s tím, že na mou bakalářskou práci se plně vzta- huje zákon č. 121/2000 Sb., o právu autorském, zejména § 60 – školní dílo.
Beru na vědomí, že Technická univerzita v Liberci (TUL) nezasahuje do mých autorských práv užitím mé bakalářské práce pro vnitřní potřebu TUL.
Užiji-li bakalářskou práci nebo poskytnu-li licenci k jejímu využití, jsem si vědoma povinnosti informovat o této skutečnosti TUL; v tomto pří- padě má TUL právo ode mne požadovat úhradu nákladů, které vyna- ložila na vytvoření díla, až do jejich skutečné výše.
Bakalářskou práci jsem vypracovala samostatně s použitím uvedené literatury a na základě konzultací s vedoucím mé bakalářské práce a konzultantem.
Současně čestně prohlašuji, že tištěná verze práce se shoduje s elek- tronickou verzí, vloženou do IS STAG.
Datum:
Podpis:
Poděkování
Ráda bych na tomto místě poděkovala PhDr. Ing. Pavle Bednářové, Ph.D. za vřelý přístup, cenné připomínky a odborné rady po dobu vytváření mé bakalářské práce.
Anotace
Názvem bakalářské práce je Finanční krize, její příčiny a důsledky pro podnikání. V první části práce je definována finanční krize, uvedena její typologie a popsán vznik. Další část tvoří pozorování a analyzování dluhové krize eurozóny, byla pouze „přenesena“ z USA nebo má vlastní příčiny? Dluhová krize eurozóny měla dopad na reálný sektor české ekonomiky, přičemž pozornost je upřena na vývoj zahraničního obchodu České republiky po roce 2008.
Cílem práce je analýza dopadu dluhové krize eurozóny na českou ekonomiku a dílčím cílem je analýza dopadu ekonomické krize po roce 2009 na konkrétní podnik (společnost Int Tec s.r.o.) ve sledovaném období, tedy mezi lety 2008-2015.
Klíčová slova
Finanční krize, dluhová krize eurozóny, zahraniční poptávka, dopady krize na podnik.
Abstract
The topic of the bachelor thesis is financial crisis, its causes and consequences for business. In the first part of the thesis the financial crisis is defined, its typology is stated and its origin is described. Another part of the thesis is the observation and analysis of the euro area debt crisis.
Was it only "transferred" from the US or has it its own causes? The euro area debt crisis had an impact on the real sector of the Czech economy, in which case the focus is on the development of external trade in the Czech Republic after 2008. The aim of the thesis is to analyse the impact of the euro area debt crisis on the Czech economy and the partial aim is to analyse the impact of the economic crisis after 2009 on a particular enterprise (Int Tec s.r.o.) in the reference period, i.e. between 2008 and 2015.
Keywords
Financial crisis, the euro area debt crisis, external demand, impacts of the crisis on the enterprise.
Obsah
Úvod ... 12
1 Finanční krize včetně typologie a modely a klasifikace finančních krizí ... 14
1.1 Typologie finančních krizí dle „Dvořáka“ ... 14
1.2 Typologie finančních krizí dle ČNB ... 16
1.3 Modely a klasifikace finančních krizí ... 16
1.3.2 Model krize platební bilance ... 17
1.3.3 Model krize druhé generace ... 19
1.3.4 Model krize třetí generace ... 19
1.3.4 Model krize čtvrté generace ... 21
2 Finanční krize – vznik a vývoj ... 24
2.1 Geneze poslední finanční krize ... 24
3 Přesun finanční krizi do Evropy, její průběh a realizovaná opatření ze strany EU ... 27
3.1 Vlastní příčiny dluhové krize eurozóny ... 28
3.2 Plnění konvergenčních kritérií, politika veřejných financí ... 30
3.2.1 Nezodpovědná fiskální politika Řecka a dluhová krize ... 31
3.2.2 Bankovní a dluhová krize Irska ... 34
3.3 Řešení dluhové krize eurozóny ze strany EU ... 36
3.3.1 Obnova (posílení) investic ... 37
4 Vliv dluhové krize eurozóny na ekonomiku České republiky ... 38
4.1 Dopady dluhové krize eurozóny na fiskální sektor ČR ... 41
4.2 Dopad dluhové krize eurozóny na zahraniční obchod ČR ... 42
5 Dopad krize na podnik Int Tec s.r.o. mezi lety 2008-2015 ... 45
5.1 Představení podniku Int Tec s.r.o. ... 45
5.2 Dopady krize na podnik Int Tec s.r.o. ... 46
5.3 Analýza vybraných finančních ukazatelů podniku Int Tec s.r.o. ... 50
5.4 Vyhodnocení dopadu krize na podnik Int Tec s.r.o. a navrhovaná protikrizová
opatření ... 52 Závěr ... 55
Seznam ilustrací
Obrázek 1.1: Vznik finanční krize………...23
Obrázek 2.1: Vývoj základní úrokové sazby FEDu v 2001-2008………...26
Obrázek 2.2: Vývoj úvěrů a celkového zadlužení domácnostní v USA……...26
Obrázek 3.1: Přesun dluhů……...29
Obrázek 3.2: Vývoj úrokových sazeb ECB v eurozóně v letech 2001-2008……...30
Obrázek 3.3: Konvergenční zpráva ECB……...31
Obrázek 3.4: Vývoj úrokových sazeb desetiletých vládních dluhopisů Řecka a eurozóny v 1995- 2017…………...33
Obrázek 3.5: Vývoj veřejného dluhu na HDP v procentech v letech 2015-2019...34
Obrázek 3.6: Vývoj irského veřejného zadlužení na HDP v letech 2005-2012……...36
Obrázek 3.7: Míra růstu irského reálného HDP v 2013-2016...36
Obrázek 4.1: Míra růstu reálného HDP 2008-2016 v ČR……...40
Obrázek 4.2: Přírůstek výdajových složek HDP v letech 2012-2013………...40
Obrázek 4.3: Přírůstek výdajových složek HDP v letech 2013-2016………...41
Obrázek 4.4: Saldo vládního sektoru, dluh vládního sektoru a úroky v letech2008-2017…...42
Obrázek 4.5: Výdaje na konečnou spotřebu v letech 2004-2016…...43
Obrázek 4.6: Vývoj vývozu/dovozu zboží a služeb meziročně 2008-2016…...44
Obrázek 4.7: Vývoj zahraničního obchodu ČR v 2008-2016………...45
Obrázek 5.1: Vývoj pohledávek firmy Int Tec s.r.o. v letech 2008-2015…...48
Obrázek 5.2: Vývoj závazků firmy Int Tec s.r.o. v letech 2008-2015……...49
Obrázek 5.3: Vývoj HV běžného účetního období v letech 2008-2015……...50
Obrázek 5.4: Tržby za prodej zboží v letech 2008-2015……...50
Obrázek 5.5: Ukazatele krátkodobé a dlouhodobé zadluženosti v letech 2008-2015……...51
Obrázek 5.6: Ukazatele likvidity podniku Int Tec s.r.o. v letech 2008-2015……...52
Seznam tabulek
Tabulka 1.1: Plnění maastrichtských kritérií zeměmi PIIGS v letech 2000-2007...32Seznam zkratek
CDO Zajištěné dluhové obligace ČNB Česká národní banka ČSÚ Český statistický úřad ECB Evropská centrální banka ECU Evropská měnová jednotka EMS Evropský měnový systém EK Evropská komise
FED Federální rezervní systém HDP Hrubý domácí produkt HV Hospodářský výsledek
MF ČR Ministerstvo financí České republiky MMF Mezinárodní měnový fond
MPO ČR Ministerstvo průmyslu a obchodu České republiky OECD Organizace pro hospodářskou spolupráci a rozvoj
PIIGS Země eurozóny – Portugalsko, Irsko, Itálie, Řecko a Španělsko USD Americký dolar
Úvod
Tato bakalářská práce Finanční krize, její důsledky a příčiny pro podnikání sleduje dopad dluhové krize eurozóny na českou ekonomiku (s největší pozorností na zahraniční obchod) a dopad ekonomické krize na konkrétní podnik.
Téma bylo zvoleno z hlediska jeho aktuálnosti a jistého odstupu, se kterým se může sledované období (2008-2016) hodnotit, kde vývoj po roce 2008 lze sledovat s jistým časovým odstupem.
Teoretická část práce se opírá o publikaci Pavla Dvořáka Veřejné finance, fiskální nerovnováha a finanční krize vydaná roku 2008. Teoretické vymezení finanční krize není jednoznačné a liší se podle jednotlivých autorů, tato práce však především vymezuje finanční krize podle této uvedené publikace. V teoretické části byla dále popsány typy finanční krizích, vývoj jejich vnímání od prvotního do posledního (nynějšího) modelu a celosvětové příklady několika minulých finančních krizí, které se udály před rokem 2008. Na konkrétních příkladech finančních krizí lze lépe pochopit jeho podstatu.
V další části práce byla pozornost upřena na genezi finanční krize a jejího vývoje s odkazem na hypoteční krizi v USA, která vypukla v roce 2008.
Hypoteční krize USA byla pomocí finančních derivátů „přenesena“ do Evropy, ale není jedinou příčinou pozdějšího nepříznivého vývoje v Evropě. Další kapitola sleduje vývoj eurozóny po roce 2008. Byla hypoteční krize v USA příčinou nebo spouštěčem dluhové krize eurozóny?
Dluhová krize eurozóny, která probíhala od roku 2009 má nespočet vlastních příčin, na příkladu Irska a Řecka jich bude pár uvedeno v kapitole 3.
Přínosem a cílem této práce je hodnocení dopadů krize na českou ekonomiku po roce 2008.
Sledované období bylo zvoleno od roku 2008 do aktuálního data (2.5.2017), s upřenou pozorností na vývoj zahraničního obchodu po roce 2008. Největším dopadem dluhové krize eurozóny byl pokles poptávky po českém zboží a službách, z toho důvodu se práce zabývá z větší části vývojem zahraničního obchodu ČR mezi lety 2008-2017.
Dílčím cílem této práce bude analyzovat dopad ekonomické krize na konkrétní podnik.
Měla ekonomická krize dopad na ukazatele zadluženosti a likvidity podniku? Podnikla firma konkrétní nápravná opatření?
V závěru práce bude vyhodnoceno, zda-li měla hospodářská recese dopad na ukazatele
zadluženosti a likvidity podniku, a zda-li podnik podnikl potřebná protikrizová opatření.
Metody, které byly použity ke splnění cíle byla literární rešerše, komparace a analýza. Práce je obvyklým způsobem členěna po kapitolách, a to do pěti kapitol.
1 Finanční krize včetně typologie a modely a klasifikace finančních krizí
Definice finanční krize není jednoznačná a liší se u jednotlivých autorů. Jeden ze společných (a významných) znaků zahrnuje poruchy u finančních institucí dané ekonomiky. Tyto poruchy se
projevují v omezení finančních i nefinančních prostředků, v krajním případě v platební neschopnosti (insolventností) finančních institucí. Dle Mezinárodního měnového fondu (dále jen MMF) (1998, s. 75) jsou finanční krize „potenciálně těžké rozpady finančních trhů, které při zhoršení schopností trhů efektivně fungovat, mohou mít silné nepříznivé efekty na reálnou ekonomiku“. Český ekonom Musílek (2008, s. 20) definuje finanční krizi jako: „výrazné zhoršení velké většiny finančních indikátorů, projevující se nedostatečnou likviditou finančního systému, rozsáhlou insolventností finančních institucí, nárůstem volatility výnosových měr finančních instrumentů, výrazným poklesem hodnoty finančních a nefinančních aktiv a podstatným snížením rozsahu alokace úspor ve finančním systému“.
Dle ČNB je podstatou finanční krize korekce předchozího přehřívání reálné ekonomiky, jemuž napomohla kumulace nadměrného objemu dluhu spojená s růstem rizika, který se posléze ukázal jako nepřiměřený. Finanční krize jsou součástí tržního mechanismu a mají podle bývalého guvernéra ČNB Singera „očišťovací“ povahu (ČNB, 2009). Často se uvádí finanční a ekonomická krize jednolitě, ale je správné tyto pojmy oddělit. Finanční krize nemá přímý dopad na reálné makroekonomické ukazatele. Finanční krize na reálné sektory ekonomiky v pozdější fázi dopad mít mohou (ale nemusí).
1.1 Typologie finančních krizí dle „Dvořáka“
Finanční krize vzniká ve finančním systému. Tradiční typologie podle Dvořáka zahrnuje měnovou, bankovní, dluhovou (úvěrovou) a systemickou krizi. Přestože se v praxi nevyskytují v čisté podobě, budou uvedeny aspoň jejich rámcové charakteristiky. Jak uvádí Dvořák (2008, s. 169), „příčiny ekonomických problémů se nenacházejí v reálné ekonomice, ale vznikají ve finančním systému.“
Poslední uvedená finanční krize – tedy krize systemická – zahrnuje znaky bankovní, měnové
i dluhové krize, a to s různou vzájemnou kauzalitou (Dvořák, 2008). V následujícím textu budou popsány všechny tři typy finančních krizí, a to:
- měnová;
- bankovní;
- dluhová krize.
Měnová krize se projevuje prudkým a neočekávaným oslabení kurzu domácí měny. Podle Dvořáka (2008) se v systému pohyblivého kurzu projeví jako depreciace (znehodnocení) nominálního kurzu. U pevného kurzu se měnová krize projeví devalvací (znehodnocením) domácí měny. Typické projevy měnové krize jsou ztráty značné části devizových rezerv nebo nucené zvýšení úrokových sazeb. Centrální banka může zabránit hrozící měnové krizi různými intervenčními nástroji. Ve valné většině jsou měnové krize doprovázeny dalšími krizemi, ať už dluhovými či bankovními. Typický příklad pro „čistou“ měnovou krizi jsou spekulace proti nerozvážným pevným měnovým kurzům (Dvořák, 2008).
Bankovní krize se projevují jako problémy s nedostatečnou likviditou, především pak insolvencí některých, popř. většiny komerčních bank. Často pomáhá centrální banka poskytnutím peněz bankovnímu sektoru (komerčním, investičním apod. bankám) (Dvořák, 2008).
Důsledky a průběh bankovní krize probíhá odlišně dle vyspělosti dané ekonomiky.
Rozvojové státy jsou citlivější na náhlou nervozitu a nedůvěru vkladatelů na finančním trhu.
Nervozita investorů se projevuje v odebírání uložených prostředků jinam. Banky se ocitají v platební tísni, v extrémních případech dochází k tzv. bankovnímu „runu“ (Dvořák, 2008). „Run“
na banky je typický pro bankovní krize.
Ve vyspělých zemích se bankovní krize projevují prudkým poklesem hodnoty některého typu aktiv (nemovitostí, akcií apod.) a často jsou doprovázeny dluhovou a měnovou krizí. Fiskální náklady bankovních krizí jsou často tak vysoké, že vedou k razantnímu navýšení veřejného zadlužení a jsou tudíž devastující pro veřejné finance (Dvořák, 2008).
U dluhové (úvěrové) krize se rozlišují dva typy – externí a interní dluhová krize. Externí dluhové krize jsou spjaty s neschopností ekonomiky splácet dluh vůči zahraničním věřitelům.
Interní dluhové krize se projevují jako chronické vnitřní zadlužení ekonomik. Oba dva typy jsou pro ekonomiky nebezpečné. Interní dluhové krize se ukazují při nárůstu platební neschopnosti podniků nebo nárůstu objemu úvěrů. Dvořák (2008, s. 171) říká, že „interní dluhová krize vede často k zamrznutí úvěrového trhu (credit crunch) s negativními důsledky pro reálnou ekonomiku.“
1.2 Typologie finančních krizí dle ČNB
Krom zde „Dvořákovy“ typologie existuje řada dalších. ČNB rozděluje hlavní typy finančních krizí
na finanční (bankovní) krizi, měnovou krizi a krizi státních financí (ČNB, 2010). Bankovní a měnová krize byla vysvětlena v předešlém textu. Jak se ovšem projevu krize státních financi?
Krize státních financí se projevuje rostoucím schodkem vládního dluhu a okamžikem, když vláda není schopna splácet své závazky vůči věřitelům, včetně jejich úroků.
1.3 Modely a klasifikace finančních krizí
Jako první použili pojem „první a druhá generace modelů finančních krizí“ Eichengreen, Rose a Wyplosz v polovině 90. let. Modely finančních krizí se liší z generaci na generaci. V následujícím textu bude stručně uvedeno chápání podstaty finančních krizí napříč jednotlivými generacemi – první až čtvrté generace. Modely první a druhé generace finančních krizí se soustředí na krizi měnovou. V první a druhé generaci je proto mezi finanční a měnovou krizí možné napsat rovnítko.
U dalších dvou generací je posun od měnové krize ke krizi bankovní a dluhové (Dvořák, 2008).
První generace hledá příčiny finanční krize ve faktorech, které fundamentálně ohrožují pevný směnný kurz. Druhá generace hledá příčiny finanční krize ve spekulativním jednání
investorů, kteří reagují na pokles směnného kurzu. Obě generace vycházely z předpokladu, že „měnová krize je logickým vyústěním fundamentální slabosti ekonomiky a chybné hospodářské
politiky (Dvořák, 2008, s. 173).“
Na počátku 70. let vytvořil americký ekonom Krugman významný model finanční krize – model krize platební bilance. Krugman své poznatky o finanční (měnové) krizi předložil na základě rozpadu bretton-woodského kurzového systému v roce 1971 a smithoniánského systému v roce 1973. Na počátku 90. let v období začínající krize Evropského měnového systému byl Krugmanův model vystaven kritice. Kritika jeho modelu vyústila ve zrod nové generace, tedy generace druhé.
Rozdíl mezi první a druhou generací je zřetelný. Druhá generace poukazuje na to, že finanční krize mohou postihnout i ekonomiky, které jsou fundamentálně zdravé. Finanční krize se v novém (druhogeneračním) chápání mohla šířit různými kanály nákazy nebo prostřednictvím spekulantů (Dvořák, 2008). Právě o tyto dva uvedené aspekty byl model druhé generace oproti modelu krize
platební bilance rozšířen.
1.3.2 Model krize platební bilance
Model krize platební bilance vysvětluje vznik finanční krize první generací. Krugman aplikoval model pouze na ekonomiky s pevně stanoveným kurzem (v podobě pegovaného kurzu). Nyní bude popsán průběh finanční krize dle uvedeného modelu. Příčinou vzniku finanční (měnové) krize je
dle tohoto modelu spekulace nad neudržitelností pegu. Pokud měna přejde z pevného do pohyblivého kurzu, dojde k jejímu oslabení. Hrozící měnové krizi zabraňuje centrální banka
pomocí intervencí, a to v podobě čerpání svých devizových rezerv. Držitelé (spekulanti) aktiv začnou svá aktiva prodávat za zahraniční měnu a banka je nucena čerpat ze svých devizových rezerv ještě více. Krugman zkoumal, do kdy je centrální banka ochotna bránit svůj pevný kurz.
Dochází ke spekulativním útokům a držitelé aktiv dále rozprodávají svá aktiva za zahraniční měnu.
V okamžiku, kdy centrální banka své devizové rezervy vyčerpá, dojde k oslabení měny, v pohyblivém kurzu (floatingu) měna prudce oslabí a spadne na odpovídající fundamentální úroveň
(Dvořák, 2008).
Krugman označil jako příčiny měnové krize nekonzistentnost mezi vládní hospodářskou politikou a domácími ekonomickými subjekty. Další příčinou je dlouhodobá nadměrná měnová
expanze, kterou vláda kryje své rozpočtové deficity a skutečnost, že se centrální banka snaží o udržení pevného kurzu. Tento model byl úspěšně aplikován pouze u ekonomik vykazující
dlouhodobě vysokou inflaci. Po roce 1992 v návaznosti na krizi Evropského měnového fondu (EMS)1 byl model upraven, jelikož byl pro její vysvětlení nedostačující (Dvořák, 2008).
1 Evropský měnový systém (EMS) byl ustanoven v roce 1979 v rámci států Evropského hospodářského společenství (EHS). Cílem EMS byla cenová stabilita členských států, měla vést k hlubší integraci směrem k hospodářské a měnové unii, a v neposlední řadě bylo cílem podpořit konvergenci členských států. Domácí měny členských států EHS byly vázány na měnu ECU (Evropská měnová jednotka), měly stanovenou centrální paritu vůči ECU. Např.: Německá marka měla 33% podíl v 1 ECU jednotce (1:33). Centrální parita domácích měn se musela pohybovat v oscilačním pásmu plus, mínus 2,5 %. Pokud domácí měna oscilační pásmo přesáhla, měla za úkol zasáhnout domácí a evropská centrální banka pomocí intervencí (Převzato z MFČR, 2008).
Krize Evropského měnového fondu (EMS)
Na přelomu roku 1992 a 1993 postihla krize EMS řadu evropských zemí, které měly svou měnu vázanou systémem kolektivního pegu nebo pevnou vazbou na domácí měny k ECU2. Jádrem EMS byl směnný kurz ERM I. Evropské země, které se k ERM I připojily, byly povinny pohybovat se ve fluktuačním pásmu domácí měny k ECU. Při odchylce od fluktuačního pásma musely centrální banky daných států zasahovat intervencemi. Pásmo oscilace bylo 2,5 %, tedy úzké.
Na přelomu roku 1992 a 1993 se směnný kurz ERM I začal rozpadat, jelikož se objevovalo více a více států, které přesáhly hranici odchylky. Aby se ekonomiky států udržely v oscilačním pásmu, zvyšovaly úrokové sazby a čerpaly z devizových rezerv centrálních bank. Italská centrální banka zvýšila k 13.9.1992 úrokové sazby až na 30 %. Francouzská vláda se vydala do 23.9. téhož roku z 80 % svých devizových rezerv. Švédsko ztratilo ke konci roku 1992 devizové rezervy v objemu 10 % HNP. Situace se uklidnila koncem července 1993, kdy bylo ustanoveno rozšíření oscilačního pásma domácích měn k ECU na 15 % (Dvořák, 2008). Dvořák (2008) vytyčuje tři faktory, které se podílely velkou měrou na krizi EMS. Jsou to:
–! odstranění kontroly kapitálu, vytvoření společného finančního trhu a spolu s tím jeho deregulace;
–! nové rysy kapitálových trhů a) zvyšující se počet mezinárodních úvěrových transakcí b) vznik nových institucí, které tyto transakce podporovaly, především krátkodobě, vznik fondů kolektivního investování;
– vnější politické šoky – sjednocení Německé spolkové republiky a rozpad SSSR (Dvořák, 2008).
2 ECU (Evropská měnová jednotka) vznikla 13.3.1979 jako uměle vytvořená měnová jednotka pro členské státy EHS. Sloužila k odrážení ekonomické síly jednotlivých členských států, a to poměrem (síly) domácích členských měn k ECU. ECU sloužila jako rezervní měna, kterou mohly centrální banky využívat v případě intervencí na devizové trhu. Zanikla v roce 1999 při vzniku jednotky Euro, v symbolickém poměru 1:1 (Převzato z MFČR, 2008).
1.3.3 Model krize druhé generace
Jak bylo uvedeno, v návaznosti na krizi EMS byl zpochybněn předchozí model krize platební bilance. Vyvstaly otázky, proč měnová krize postihla zdravé ekonomiky (Švédsko, Finsko a jiné) a proč krize postihla více regionů najednou? (Dvořák, 2008).
Model krize druhé generace označuje jako bezprostřední příčinu finanční krize vlnu spekulací. Příčinou finanční krize nejsou podle něj fundamentální problémy měny, ale následné spekulace, která jej sama vyvolává. Ukázalo se, že silná německá marka vyvolala tlak na ostatní evropské měny. Spekulacemi, že některé země nebudou schopny měnu bránit (např. Francie), se finanční krize prohlubovala. Další příčinou měnové krize bylo nesprávné nastavení úrovně kurzu na počátku vytvoření systému ERM I. Krize EMS zpochybnila výhody vázání domácích měn k ECU. Největší slabinou je dle tohoto modelu nepružná reakce stanovených kurzových parit na rozdílný vývoj ekonomik v jednotlivých evropských zemích. Ukázalo se, že snahy o udržení pevného kurzu jsou velmi nákladné. Jak uvádí Dvořák (2008, s. 182): „pokud odhadnutelné náklady obrany pevného kurzu převyšují přínosy jeho udržení (tj. hlavně v recesní situaci), země s velkou pravděpodobností tento systém opustí“. Právě spekulace mohou zapříčinit opuštění od pevného kurzu dříve, než by tak nastalo bez nich. To jest hlavní myšlenka modelu krizí druhé generace. Jednotlivé modely druhé generace se liší v ustanovení, kde jsou ukryty hlavní kanály nákazy. Dva známé modely rozlišují kanál krizové nákazy jako a) propojení reálných ekonomik mezinárodním obchodem a b) propojení finančních trhů (Dvořák, 2008).
1.3.4 Model krize třetí generace
Model krize třetí generace vznikl v návaznosti na asijskou finanční krizi. Asijská finanční krize byla závažným případem finančního kolapsu na konci 90. let minulého století. Na finanční krizi se nepohlíží jen jako na krizi měnovou, ale na krizi, která je silně ovlivněna měnovými, bankovními a dluhovými problémy. Předmětem zkoumání třetí generace jsou především příčiny finanční krize a kauzalita mezi bankovními a dluhovými problémy (Dvořák, 2008).
Asijská finanční krize
Asijská finanční krize nejvíce postihla Thajsko, Malajsii, Jižní Koreu a Indonésii. Méně nebo nepřímo byly zasaženy Filipíny, Čína, Hongkong, Tchaj-wan, Singapur a Japonsko. Jižní Korea se v předkrizovém období potýkala s vážnými strukturálními problémy (ve finančním sektoru).
Naopak silně zasažené státy Thajsko, Malajsie a Indonésie vykazovaly v předkrizovém období prudký ekonomický růst. Tyto tři státy byly pro svůj nebývalý ekonomický růst označovány jako
„asijští tygři“. „Tygři“ zažívali v předkrizovém období nejen rapidní ekonomický růst, ale i obrovský investiční boom, prudký příliv kapitálu a růst cen aktiv. Obrovský investiční boom
byl doprovázen nadměrným investičním optimismem a do těchto zemí proudilo velké množství kapitálu. V rekordním čase došlo k přílivu krátkodobého kapitálu. V předkrizovém období vzrostly zahraniční investice do zemí „asijských tygrů“ z 282 mld. USD na 2 125 mld. USD. Jak se později ukázalo, nebezpečným faktorem pozdější finanční krize bylo vzrůstající zadlužení domácích ekonomických subjektů. Podíl krátkodobých zahraničních úvěrů převyšoval objem devizových rezerv. Vysoká koncentrace úvěrů byla také na trhu nemovitostí. Domácí měny byly vůči dolaru nadhodnocené. Jižní Koreu nejvíce ovlivnilo oslabení jenu vůči dolaru o 25 %. Devalvace měn snížila konkurenceschopnost těchto asijských států. V neposlední řadě byla nebezpečným faktorem, který mohl finanční krizi umocnit, křehkost bankovního systému. V asijských zemích funguje vysoká provázanost bankovního systému s mezinárodními finančními trhy. Jak bylo uvedeno, posilující dolar začal silně zdražovat půjčky (úvěry) domácích ekonomických subjektů (Dvořák, 2008).
Počátek asijské finanční krize se datuje k lednu 1997, kdy zkrachovala korejská firma Hanbo Steel v důsledku neschopnosti splácet půjčky v hodnotě 6 mld. USD. Zanedlouho na to se
v Thajsku objevily problémy v bankovním sektoru a docházelo k růstu deficitu běžného účtu.
To vyvolalo tlak na thajskou měnu baht. V červnu 1997 zkrachovala nejvýznamnější thajská finanční instituce. Došlo k velkému odlivu kapitálu a následně k měnové krizi. Baht oslabil o 20
% a přešel z pevného na plovoucí kurz vůči USD. Tento okamžik je označován za počátek asijské finanční krize. Trh ovládla panika, provázená útěkem investorů z celého regionu. Na měny byl vyvíjen velký tlak. Nervozita investorů a spekulace nad budoucím vývojem měn vyvolal na ně tlak.
Měnová krize přerostla v bankovní krizi. V listopadu 1997 se postupně uzavřelo několik desítek bank v Indonésii nebo v Thajsku. Spolu s tím došlo k oslabení domácích měn států „asijských
tygrů“ a v Jižní Koreji. Na konci roku 1997 spadl jihokorejský won z 890 wonů za dolar (k polovině roku 1997) na 2 000 wonů za dolar. MMF pomohl Jižní Koreji půjčkou v hodnotě 57 mld. USD.
(Dvořák, 2008).
Pro vysvětlení asijské finanční krize existuje několik hypotéz. Ve zkratce zde budou uvedeny tři. První hypotéza tvrdí, že finanční krize byla způsobena disponibilním nedostatkem likvidity. Nedostatek likvidity obecně není podmínečně příčinou finanční krize, pouze za jistých
okolností. U asijské finanční krize se ukázala jako příčina skutečnost, že závazky veřejného a soukromého sektoru byly větší než objem disponibilních devizových rezerv, a to v krátkém
období. Druhá hypotéza vidí jako příčinu asijské finanční krize insolvenci.
Koloběh je následující, na začátku dochází k úvěrovému boomu, který je doprovázen
značným kapitálovým přílivem. V důsledku toho narůstá spotřeba a investice a dochází dále a) k neefektivní alokaci zdrojů b) k neefektivním investičním projektům a přehřívá se trh aktiv.
Nízká efektivita některých investičních projektů vede posléze k investičnímu ochlazení, odlivu kapitálu a poklesu cen aktiv. Propad cen aktiv negativně ovlivní domácí ekonomické subjekty.
Počáteční úvěrový boom je za nějaký čas vystřídán úvěrovou kontrakcí (credit crunch). Corsetti, Pesenti a Roubini (1998) označili za rizikový faktor probíhající asijské finanční krize úlohu vládních garancí na úvěry. Vládní garance poskytované úvěrům negativně ovlivnily průběh finanční krize z důvodu toho, že prudce zvýšily nebezpečí morálního hazardu. Morální hazard vedl k nárůstu objemu úvěrů a investic (Dvořák, 2008).
1.3.4 Model krize čtvrté generace
Největší rozdíl v modelu krize čtvrté generace oproti předešlým generacím je komplexnější chápání finanční krize. Finanční krize se již nezaměřuje jen na měnovou krizi, ale bývá zkoumána spolu s bankovními a dluhovými problémy. Model krize čtvrté generace zkoumá vzájemnou kauzalitou mezi měnovými, bankovními a dluhovými aspekty. Dvořák (2008) uvádí, že ve čtvrté generaci vznikl model systemické finanční krize. Analýzy se tu nově nezaměřují jen na makroekonomické veličiny, ale i na veličiny mikroekonomické. Dále se zkoumají kanály finanční nákazy, které byly dříve více opomíjeny. Největší pozornost je věnována tzv. dluhovému problému jako hlavní příčině finančních krizí (Dvořák, 2008).
Obecné schéma systemické finanční krize zahrnuje čtyři moduly. Modul A popisuje
výchozí předkrizové situace. V tomto modulu jsou specifikovány parametry popisující jak vnitřní makroekonomické a mikroekonomické prostředí, tak vnější podmínky. Modul B formuluje kritický stav. Jsou zde na základě empirické analýzy některého konkrétního případu finanční krize
specifikovány kombinace vybraných parametrů modulu A, které ve spojení s některými ze spouštěcích momentů (tzv. trigger) zvyšují pravděpodobnost zranitelnosti dané ekonomiky
vnitřním či vnějším šokem. Tzv. trigger, tedy spouštěcí moment, je modul C. V tomto modulu je určen konkrétní ekonomický, politický nebo psychologický faktor, který způsobil krizi. Modul D (poslední modul) zahrnuje konkrétní scénář vzniku systemické finanční krize, jenž podrobněji vysvětluje věcné relace mezi dluhovými, bankovními a měnovými problémy (Dvořák, 2008).
Rozvoj a vznik finanční krize vzniká za předpokladu výskytu nějakého typu kritického stavu a za přítomnosti některého ze spouštěcích mechanismů. Krugman uvádí, že konkrétních scénářů je tolik, že je lze popsat pouze ex post (Dvořák, 2008).
Obrázek 1.1: Vznik finanční krize
Zdroj: DVOŘÁK, Pavel. Veřejné finance, fiskální nerovnováha a finanční krize. s. 213
Vznik finanční (systemické) krize je znázorněn na obrázku 1.1. Příčinou vzniku krize je nadměrná úvěrová expanze spolu s proudícím nadměrným množstvím kapitálu. Nadměrný příliv kapitálu proudí do ekonomiky s nadějí, že bude přiměřeně zhodnocen. Následkem nadměrného přílivu kapitálu je neefektivní alokace zdrojů. Tato neefektivita vyvolá vlnu špatných investic a nezdravé úvěry, kterými jsou tyto investice financovány. Nadměrné množství nezdravých úvěrů způsobuje vnitřní dluhové problémy (úvěry poskytované v domácí měně). Vnitřní dluhový problém vyvolává tlak na bankovní sektor, jelikož se dluhové břemeno ze soukromého sektoru přesouvá na bankovní.
Dalším krokem je vznikající bankovní krize, která způsobí tlak na měnu.
Nadměrný příliv kapitálu, pokud není efektivně alokován, může způsobit vnější dluhový problém (úvěry poskytované v zahraniční měně). Dluhový problém (v podobě dluhového břemena) se přenáší ze soukromého na bankovní sektor. Jak bylo několikrát uvedeno, systemická finanční krize vzniká za přítomnosti bankovní, měnové a dluhové krize. To znamená, že systematická finanční krize vzniká za přítomnosti měnové a bankovní krize.
2 Finanční krize – vznik a vývoj
Poslední celosvětová finanční krize naplno propukla v roce 2007 na území USA. V tomto roce začaly prudce klesat ceny nemovitostí a rostl počet nesplácených (na nich visících) hypotečních úvěrů. Právě kvůli tomu, že zárodky krize se objevily na trhu nemovitostí, se poslední finanční krize nazývá hypoteční nebo realitní krize.
2.1 Geneze poslední finanční krize
Geneze poslední finanční krize se datuje už do roku 1938. Vláda podporovala politiku, která měla nabídnout majetek (nemovitost, pozemek atd.) širšímu spektru obyvatel. Tyto „sociální programy“
musely začít zprostředkovávat banky a ostatní finanční instituce. Klíčové pro vznik poslední finanční krize bylo založení (vládou podporované) hypoteční banky Fannie Mae. Cílem Fannie Mae bylo zajistit bydlení širšímu spektru obyvatel skrz sekundární nákup hypoték z primárních bankovních zdrojů. Funkcí hypoteční banky Fannie Mae bylo získávat další fondy pro hypoteční úvěry (Zelený, 2009).
V roce 1977 byl vydán zákon, který napomohl zpřístupnit bydlení ekonomicky slabším rodinám – a těm, kteří si doposud nemohli úvěry standardního typu dovolit. Vláda podporovala banky, které levnější hypotéky poskytovaly (Zelený, 2009). V roce 1995 došlo k dalšímu rozvolnění pro poskytování hypoték. Na popud americké vlády bylo posíleno a urychleno poskytování hypoték pro sociálně-ekonomicky nižší vrstvu. Banky byly nuceny uvolnit svá kritéria a standardy hypoték při nízkých úrokových sazbách. Nově byla zavedena tzv. sekuritizace (slučování do balíků) hypoték a jejich prodej vládou podporovaných obligací (např. často spojovaných s krizí CDO). CDO se rozprodávaly zahraničním i domácím investorům.
Nepřehlednost těchto balíčků byla pro pozdější vypuknutí krize klíčová. Obligace v sobě skrývaly kvalitní i méně kvalitní úvěry (méně kvalitní od méně bonitních dlužníků). Přesto byly ratingovými agentury hodnoceny jako bezpečné (stupeň A, AA), jelikož se předpokládalo, že hodnota nemovitostí nebude klesat a držitel obligace obdrží finanční obnos od plátců úvěrů (Zelený, 2009).
Vláda podporovala úvěrovou expanzi pomocí monetární politiky v nízkých úrokových sazbách.
Úrokové sazby se po 11.9.2001 snižovaly a v červnu roku 2003 dosáhly svého dlouhodobého
minima 1 %. Pokles základní úrokové sazby (kterou nastavil FED) ovlivnil úrokové sazby u hypotečních úvěrů (které také klesaly). Rok byly ponechány na této hladině a poté začaly opět
stoupat, jelikož se FED obával inflace (viz obrázek 2.1).
Obrázek 2.1: Vývoj základní úrokové sazby FEDu v 2001-2008 [%]
Zdroj: LUNGOVÁ, Miroslava. Hospodářská krize 2008-2009. s. 24
Takto nízké úrokové sazby lákaly další řady investorů. Banky půjčovaly stále levnější úvěry, stavební firmy stavěly nové domy. Takřka se opustilo od prověřování bonity klientů. Ekonomicky slabší obyvatelé byli lákáni do nízko-úrokových kontraktů. Vývoj úvěrů a celkového zadlužení domácností je zobrazen na obrázku 2.2.
Obrázek 2.2: Vývoj úvěrů a celkového zadlužení domácností USA [v mld. dolarů]
Zdroj: POKORNÁ, Tereza. 2012. Globální krize a eurozóna (Diplomová práce). s. 11
Spouštěcím mechanismem finanční krize byly od roku 2003 znovu stoupající úrokové sazby.
Mezi lety 2004 a 2006 vzrostly úrokové sazby o 3 p. b. (viz obrázek 2.1). Z toho vyplývá, že hypoteční splátky rázem zdražily. Domácnosti si uvědomovaly, že hodnota jejich nemovitosti
je nižší než hodnota jejich hypotečního úvěru (kvůli stále se zvyšujícím úrokovým sazbám) a záměrně přestaly úvěr splácet. V roce 2007 se snížila poptávka po nemovitostech a jejich hodnota
klesla. Představa „trvale rostoucích cen nemovitostí“ se rozpadla. Trh ovládla panika a spousta hypotéčních splátek, které nikdo nesplácel. V okamžiku, kdy dlužníci přestanou své úvěry splácet, se dluhové břemeno přenese na bankovní instituce (nebo věřitele poslední instance) (Zelený, 2009).
Banky se ocitly v situaci, kdy jim přestaly „chodit“ likvidní prostředky (splátky). Jak bylo uvedeno v první kapitole, bankovní krize se projevuje jako problém s nedostatečnou likviditou, především pak s insolvencí některých, popř. většiny komerčních bank (i v případě záchrany centrální bankou, v tomto případě FEDem). V první kapitole bylo také uvedeno, že zárodek (příčina) finanční krize je nadměrná úvěrová expanze, jak tomu bylo před rokem 2007 na americkém nemovitostním trhu.
3 Přesun finanční krizi do Evropy, její průběh a realizovaná opatření ze strany EU
Členské státy eurozóny jsou tradičně velmi různorodé ekonomiky. Členské státy eurozóny se liší zejména konkurenceschopností na mezinárodním trhu a celkovou ekonomickou výkonností (velikostí makroekonomických ukazatelů). Pro fungování společné měnové unie je zapotřebí co nejvyšší homogenita členských států. Přílišná heterogenita uvnitř eurozóny je jednou z příčin vzniku dluhové krize eurozóny kolem roku 2010. Kolem roku 2008 byl otřesen finanční trh v důsledku hypoteční krize v USA. Skrz mezibankovní a úvěrové trhy se nezdravé úvěry
„přenesly“ na evropský trh. První členská země, která vykazovala znaky bankovní krize, bylo Irsko. Je pravda, že americká hypoteční krize otřásla evropským trhem, ale vznik dluhové krize eurozóny má své další příčiny. S důsledky finanční krize po roce 2008 se mnohé členské státy
vypořádávají dodnes (zde bude uveden příklad Řecka a Irska). V následujících třech bodech je stručně nastíněn průběh dluhové krize eurozóny:
1.! „přesun“ finanční krize z USA skrz mezibankovní a úvěrový trh → narůstání objemu nesplacených úvěrů → problémy s likviditou v bankovním sektoru → krize likvidity komerčních bank → krize solventnosti → bankovní krize;
2.! dluhové břemeno se z bankovního sektoru přenáší na veřejný sektor → krize veřejných financí -> rostoucí zadlužení veřejného sektoru → dluhová krize;
3.! pokles celosvětové agregátní poptávky → hospodářské zpomalení → dlouhodobá hospodářská recese → hospodářská (ekonomická) krize, projevy – navyšování nezaměstnanosti, klesání životní úrovně, pokles produktu apod.
Vznik bankovní krize u členských států eurozóny byl následující: při rostoucím objemu nesplacených úvěrů se dluhové břemeno ze soukromého sektoru přenáší na bankovní sektor.
Do bankovní sektoru přestane „chodit“ likvidita a ten má velmi omezené likvidní prostředky.
Pokud se banka dostane do insolvence, je nucena se obrátit na další instituci, která jí poskytne peníze (nebo se může uchýlit k bankrotu). V případě států eurozóny jsou těmito institucemi
Evropská centrální banka (dále jen ECB), MMF nebo Evropská komise (dále jen EK). Přesun dluhové břemena ze soukromého sektoru na mezinárodní instituce EU je zobrazen na obrázku 3.1.
Při finanční výpomoci mezinárodními institucemi roste veřejné zadlužení dané země, ve které se prohlubuje dluhová krize.
Obrázek 3.1: Přesun dluhů Zdroj: převzato z ČNB (2012)
3.1 Vlastní příčiny dluhové krize eurozóny
Bývalý guvernér ČNB Singer uvádí jako hlavní příčiny dluhové krize eurozóny následující tři aspekty 1.) strukturální nesourodost států eurozóny 2.) institucionální rámec a pravidla fungování Unie 3.) fiskální vývoj jednotlivých členských států.
Za vznikem dluhové krize některých členských států eurozóny stojí její strukturální nesourodost. Eurozóna se nejeví jako optimální měnová oblast pro společnou měnu, a právě
poslední krize odhalila některé nedostatky s tím spojené. Především státy „jižního křídla“
(na příklad Řecko a Portugalsko) mají nízkou konkurenceschopnost a vysoké deficity zahraničního obchodu oproti ostatním členským státům. Společná měna tuto divergenci podněcovala. Vývoj úrokových sazeb nastavených ECB v předkrizovém a po krizovém období je znázorněn na obrázku 3.2. Při nízkých úrokových sazbách docházelo k přehřívání těchto států „jižního křídla“ (ČNB, 2012).
Z obrázku 3.2 vyplývá, že v letech 2001-2008 byly úrokové sazby nastavené ECB pod 5% hranicí. Minima bylo dosaženo v první polovině roku 2004 hodnotou 2,02 %. Takto nízké
úrokové sazby způsobují přístup k „levným penězům“. Nízko nastavené úrokové sazby podněcují k většímu zadlužování, ať už veřejného nebo soukromého sektoru. V předkrizovém období byl zástupcem vysoké zadlužení v soukromém sektoru Irsko (podrobněji níže) a zástupcem vysokého zadlužení veřejného sektoru Řecko (podrobněji níže). Z tohoto obrázku (3.2) a z předchozího
obrázku (2.1) – u vzniku a vývoje finanční krize – je patrné, že ECB a FED měl podobně nastavené hodnoty úrokových sazeb ve sledovaném období. Evropská centrální banka i Federální rezervní systém měly nejnižší hodnotu úrokových sazeb ve sledovaném období mezi lety 2003 a 2004.
V rozmezí těchto dvou let zároveň rostlo zadlužení (soukromého a veřejného sektor) v USA a státech eurozóny nejrychlejším tempem. V tomto období se navyšovaly deficity soukromého i veřejného sektoru.
Obrázek 3.2: Vývoj úrokových sazeb ECB v eurozóně v letech 2001-2008 Zdroj: vlastní zpracování dle Eurostatu
Singer dále jako příčinu dluhové krize eurozóny uvádí institucionální rámec a pravidla fungování Unie, kdy do vypuknutí krize nebyly definovány způsoby jejího řešení. V dnešní době existuje několik dokumentů a směrnic vydané EK, která se zabývají řešením krize3. Jako třetí příčinu dluhové krize eurozóny označil Singer nepříznivý fiskální vývoj jednotlivých členských států, spolu s vysokým zadlužením především veřejného sektoru. Fiskální nedisciplinovanost některých států, spolu s nízkou výkonností ekonomik, vedla k dluhové krizi (ČNB, 2012). Fiskální nedisciplinovanost některých států eurozóny bude zobrazena na příkladu plnění, resp. neplnění konvergenčních kritérií uvedené v Maastrichtské smlouvě.4
3Podrobněji v podkapitole Řešení dluhové krize eurozóny ze strany EU, uvedeno v pozdější části této práce.
4 Její znění bylo později rozšířeno v Paktu stability a růstu.
3.2 Plnění konvergenčních kritérií, politika veřejných financí
Rizikem finanční nestability je nezodpovědné vedení fiskální politiky. Před vstupem do společné Měnové unie se členské státy zavázaly plnit kritéria v Maastrichtské smlouvě. Článek 126 Smlouvy se týká dlouhodobě udržitelného stavu veřejných financí. Hlavní příčinou finanční krize eurozóny je právě nerozvážná politika veřejných financí (dlouhodobé deficitní financování státního rozpočtu a vysoký poměr veřejného dluhu k HDP). Vstupující členské státy se zavazují plnit následující konvergenčních kritéria.
Obrázek 3.3: Konvergenční zpráva ECB
Zdroj: převzato ze Konvergenční zprávy ECB z června 2016
Evropská komise uvádí (na obrázku 3.3), že vypracuje zprávu, pokud členský stát EU nesplňuje požadavky dodržování rozpočtové kázně, a to zejména pokud:
-! poměr plánovaného nebo skutečného schodku veřejných financí k HDP překročí referenční hodnotu, stanovenou v Protokolu o postupu při nadměrném schodku jako 3 % HDP;
-! poměr veřejného dluhu k HDP překročí referenční hodnotu stanovenou v Protokolu jako 60 % HDP, ledaže se poměr dostatečné snižuje a blíží se uspokojivým tempem k doporučované hodnotě (ECB, 2016).
V tabulce 3.1 je zobrazeno plnění konvergenčních kritérií zeměmi PIIGS (Portugalsko, Irsko, Itálie, Řecko a Španělsko) ve sledovaném období (mezi roky 2000-2007). Státy „jižního bloku“ vykazují
dlouhodobě slabou konkurenceschopnost, nízkou produktivitu práce a vyšší nezaměstnanost, označují se tedy „periferní“ státy eurozóny. Řecko nesplňovalo kritéria nadměrného schodku dle
článku 126 žádný rok ve sledovaném období. Itálie byla ve sledovaném období 6 let nad 3% limitem deficitu veřejných financí v poměru k HDP a 8 let nad limitem 60% veřejného
dluhu v poměru k HDP. Portugalsko porušovalo kritérium deficitu veřejných financí v poměru k HDP 7 let a kritérium veřejného dluhu v poměru k HDP 4 roky. Naopak Irsko a Španělsko splňovaly kritéria článku 126 ve sledovaném období každý rok.
Tabulka 3.1: Plnění Maastrichtských kritérií zeměmi PIIGS v 2000-2007
Zdroj: vlastní zpracování dle Eurostatu
3.2.1 Nezodpovědná fiskální politika Řecka a dluhová krize
Řecko bylo po dlouhá léta velmi nezodpovědným státem především v oblasti fiskální politiky.
Ve sledovaném období (2000-2007) nesplňovalo Řecko žádné z kritérií o rozpočtové kázni dle
Maastrichtské dohody. V roce 2009 vyplynulo na povrch, že řecká vláda zkreslovala údaje o schodku veřejných financí k HDP v roce 2000, aby se mohlo Řecko začlenit do měnové unie
eurozóny již následující rok. V tento rok poskytla vláda statistické údaje, že se saldo veřejného rozpočtu pohybuje na úrovni -1,6 %, čímž bylo konvergenční kritérium pro vstup do eurozóny splněno. Skutečná hodnota schodku v tomto roce není k dispozici. Eurostat odhaduje, že se řecký deficit pohyboval kolem 4 % (Eurostat, 2017). To je o 2,4 p. b. nižší číslo, než jak uvedla řecká vláda. To by znamenalo, že schodek veřejného rozpočtu byl podstatně větší a nesplňoval by kritéria o rozpočtové kázni pro vstup do eurozóny.
Řecko vstoupilo do eurozóny v roce 2001. Vstup do eurozóny pro ně znamenal přístup k levnějším úvěrům, když se snižovaly úrokové sazby vládních řeckých dluhopisů. Pro investory
byly řecké dluhopisy bezpečnou volbou, která byla kryta stabilní měnou euro. Vývoj úrokových
sazeb desetiletých vládních dluhopisů řecké vlády od roku 1995 do roku 2017 je zobrazen na obrázku 3.4. Za povšimnutí stojí výrazný skok sazeb od roku 1995 do roku 2006. V tomto
časovém rozmezí spadly úrokové sazby z 19 % na 3,6 %. Nízké úrokové sazby lákaly investory a Řecko dál financovalo své výdaje (a rozpočtové schodky) na dluh.
Obrázek 3.4: Vývoj úrokových sazeb desetiletých vládních dluhopisů Řecka a eurozóny v 1995-2017 Zdroj: vlastní zpracování dle Eurostatu
Výdaje vlády narůstaly během let 1999-2008 rapidně. Během tohoto období vzrostly nominální mzdy v průměru o 40 %, zatímco produktivita práce vzrostla o 7 % (Thimann, 2015). Vysoké byly v tomto období i výdaje na armádu, sociální dávky a další. Vládní výdaje převyšovaly vládní příjmy, což prohlubovalo rozpočtový deficit. Řecko má deficitní rozpočet od roku 2007 vysoko
nad 100 % na HDP. Mezi lety 2015-2016 se deficit pohyboval v rozmezí 177,4-179,2 %.
To znamená, že v těchto letech Řecko nadále nesplňovalo kritéria rozpočtové kázně dle článku 126. A jak vypadají prognózy řecké ekonomiky do budoucna? Do roku 2019 se predikuje sestupná tendence deficitu veřejného dluhu z 172 % na 166 % na HDP5. U veřejného dluhu se vyšší míra zadlužení Evropskou unií toleruje za podmínky, že pokud mají tyto deficity sestupnou tendenci,
5Tato predikce je uveřejněna na a webu http://www.tradingseconomics.com.
jako tomu je právě u Řecka. Vývoj veřejného dluhu HDP v letech 2015 až 2019 je přehledně uveden na obrázku 3.5.
Obrázek 3.5: Vývoj veřejného dluhu na HDP v procentech v letech 2015-2019 Zdroj: Vlastní zpracování dle Eurostatu a portálu www.tradingeconomics.com
Jednou z příčin dluhové krize Řecka byla dlouhodobá fiskální nerovnováha, která se vyznačuje dlouhodobě vyššími vládními výdaji než příjmy. U příkladu řecké dluhové krize se často hovoří o „žití si nad poměry“. Před vstupem do eurozóny mohlo Řecko regulovat měnovou politiku a případnou nízkou konkurenceschopnost na trhu korigovat devalvací měny. To po přijetí eura
nebylo možné. Devalvace domácí měny stimuluje export zboží a podpoří hospodářský růst. Vstup do eurozóny znamenal vysoký měnový kurz, který způsobil tlak na inflaci. Vysoká míra inflace a nekorespondující produktivita práce zapříčila navyšování deficitu zahraničního obchodu (resp. běžného účtu platební bilance) (Slaný, Mareš, 2015). Deficity běžného účtu platební bilance vláda financovala na dluh. Při nízkých úrokových sazbách byla situace udržitelná, to se změnilo po roce 2008, když finanční trh zachvátila panika. Nedůvěra trhu znamenala navyšující se nedůvěru věřitelů a úrokové sazby šly pochopitelně nahoru. Řecko se ocitlo v platební tísni a na pokraji státního bankrotu.6 Od roku 2006 do roku 2012 se zvýšily úrokové sazby řeckých vládních dluhopisů z 3,6 % na 25,91 %, o 22,31 p. b. Navýšení úrokových sazeb znamenalo neschopnost splácení dluhů a bez finanční pomoci by se Řecko ocitlo ve státním bankrotu. Do roku 2015 byla Řecku poskytnuta finanční pomoc ve výši 360,5 mld. eur (Evropská komise, 2015). Tři záchranné balíčky byly Řecku poskytnuty ke splácení dluhů věřitelům. Ke splácení dluhů věřitelům byly
Řecku poskytnuty tři záchranné balíčky, které byly vypláceny po dobu roku 2015 až 2018.
O dalších záchranných balíčcích není prozatím rozhodnuto (aktuální rok 2017).
Jak bylo uvedeno, pokud vládě hrozí platební neschopnost (neschopnost splácet své dluhy a jejich úroky), má několik možností. Nejčastěji se státy uchylují k vnější devalvaci měny, která podporuje (a zlevňuje) export, a tím navyšuje konkurenceschopnost země a podporuje
6 Je pravděpodobné, že by se Řecko ocitlo ve státním bankrotu již v roce 2010, pokud by nezasáhla EU (resp. EC, MMF a další) (ČTK, 2015).
hospodářský růst. V případě centrálně řízené měny tento krok není proveditelný. Řecko mělo tedy možnost uchýlit se k vnitřní devalvaci měny, která se projeví ve snižování cen, mezd a důchodů v domácí ekonomice. Situace v Řecku je nadále kritická, co se týká splácení svých závazků věřitelům. Přestože dochází ke vnitřní devalvaci měny, situace není stabilní a objevují se někdy i velmi hlasité názory o vystoupení Řecka z eurozóny (tzv. grexit). Silné protiargumenty, které se ozývají v souvislosti s „grexitem“, hovoří o destabilizaci eurozóny, potažmo celé EU a zásadně odchod Řecka odmítají. Dle názoru autorky textu k odchodu Řecka z eurozóny v dohledné době nedojde. Vidina „jednotné a silné Evropy“ (protiargumenty) převažují nad argumenty „pro“, aspoň prozatím a teď.
3.2.2 Bankovní a dluhová krize Irska
Irsko je dalším příkladem pro dluhové problémy některého ze států eurozóny, i když měla odlišný vývoj od situace v Řecku. Irsko vykazovalo před rokem 2008 dynamický ekonomický růst, nízkou nezaměstnanost a přebytkový schodek rozpočtu. V roce 2006 tvořil schodek veřejných financí +2,8 %. Hospodářský růst byl pohonem většího objemu investic, které proudily do země, a navýšení exportního zboží a služeb, které proudily z Irska ven. Zvýšený export pozitivně ovlivní běžný účet obchodní bilance. Po vstupu do eurozóny (v roce 1999) bylo Irsko zaplaveno levnými zahraničními úvěry, kterými financovalo stálé dominantnější stavební sektor.
Irsko zažilo před rokem 2008 obrovské stavební šílenství. Stavebnictví zaměstnávalo v roce
2007 13,3 % populace, tedy nejvyšší procentuální číslo v rámci zemí OECD. Před vstupem do eurozóny, mezi lety 1996-1999, se navyšoval počet obyvatel v průměru o 1,1 %. Tento nárůst
způsobil vyšší spotřebu domácností a poptávku po nemovitostech. Vyšší poptávka po nemovitostech zvyšuje jejich cenu, v případě Irska narostly ceny nemovitostí mezi lety 1996 až
2007 zhruba čtyřnásobně (Whelan, 2013).
Rok 2008 otřásl stabilitou na finančním trhu, jak bylo několikrát uvedeno. Banky v té době zpřísnily podmínky pro poskytování úvěrů. Domácnosti přestaly mít k dispozici dostatečné prostředky na financovaní svých nemovitostí, a tím po nich poklesla poptávka. Pokles poptávky vyvol tlak na snížení ceny nemovitostí. Strmý pád cen nemovitostí znamenal pro domácnosti katastrofální scénář, jelikož disponovaly vysokými půjčkami a „bezcennými“ nemovitostmi.
Navyšování počtu nesplácených půjček vyvolal tlak na bankovní sektor, který se ocitl ve krizi
likvidity. Krize likvidity přerostla v bankovní krizi. Jelikož se vláda zaručila 100 % za všechny závazky bank, zadlužení v bankovním sektoru se promítlo do veřejného dluhu. Irsko bylo také první ze zemí eurozóny s makroekonomickým dopadem finanční krize a jako první zaznamenalo hospodářskou recesi. Na obrázku 3.6 je vyznačen irský veřejný dluh na HDP v procentuálním vyjádření od „počátku” krize až do současnosti. Je zřetelné, že dluh ve veřejném sektoru vzrostl po
vypuknutí bankovní krize. Od roku 2008 se poměr veřejného dluhu na HDP zvýšil z 42,4 % na 119,5 % v roce 2012. Tento skok je značný, dluh se během pouhých pěti let navýšil o 77,1 p. b.
Obrázek 3.6: Vývoj irského veřejného zadlužení na HDP v letech 2005-2012 Zdroj: vlastní zpracování dle Eurostatu
Irsko je nadále vystaveno makroekonomickým nerovnováhám souvisejícím s vysokým zadlužením soukromého a veřejného sektoru. V roce 2016 tvořil veřejný dluh na HDP 77,8 % a soukromý dluh 421,9 % na HDP. Veřejný dluh je v sestupném trendu díky výraznému hospodářskému růstu.
Naopak poměr soukromého dluhu k HDP zůstává vysoký (Evropská komise, 2016). Na obrázku 3.7 je zobrazen hospodářský růst Irska od roku 2013 do minulého roku v porovnání se zeměmi eurozóny. Prudký růst reálného HDP zaznamenalo Irsko oproti předchozímu roku v roce 2015 o 26,3 %. Hospodářský růst byl zapříčiněn přesunem zahraničních investorů do země. Zahraniční investory (firmy) láká kvalifikovaná (anglicky hovořící) pracovní síla a nízká korporátní daň.
Domácí korporátní daň je na hodnotě 12,5 % ze zisku (Rojíček, 2016).
Obrázek 3.7: Míra růstu irského reálného HDP 2013-2016 Zdroj: vlastní zpracování dle ČSÚ
3.3 Řešení dluhové krize eurozóny ze strany EU
Řešení dluhové krize ze strany EU proběhlo v několika fázích a na několika rovinách. V poslední
roční analýze za rok 2016 uvedla Evropská komise potřebu navázat na ekonomické oživení a urychlit proces konvergence směrem vzhůru. Proces konvergence směrem vzhůru znamená
odstranění hospodářských a sociálních rozdílů mezi jednotlivými regiony EU a sladění jejich odlišností. Priority a úkoly EU jsou zmíněny v doporučení týkajících se hospodářské politiky EU.
(Dokument Rady 14860/1/15 REV I, ve znění schváleném na zasedání Evropské rady v únoru 2016). Komise navrhla členským státům stanovit si tyto priority:
- obnovu investic;
- realizaci strukturálních reforem za účelem modernizace ekonomik EU;
- uplatňování odpovědných fiskálních politik (Evropská komise, 2016).
Od roku 2012 vykazuje evropská ekonomika mírné oživení. Roční růst HDP se zvýšil od roku 2012
do roku 2015 o 2,7 p. b. Minulý rok však zesílily především vnější hrozby s početnými riziky a světové hospodářství se zpomalilo. Roční růst HDP klesl v roce 2016 oproti roku 2015 o 0,3 p.
b. Vliv vnějšího prostředí je stále citelnější. Očekává se zpomalení růstu v Číně, což negativně ovlivní především rozvojové ekonomiky a bude mít silný dopad na globální kapitálové toky.
Velkou hrozbou jsou pro evropskou ekonomiku proudící davy migrantů a uprchlíků. Oživení EU je nadále křehké. V roce 2017 se očekává růst HDP 2 %, což by znamenalo zvýšení oproti předešlému roku o 0,1 p. b. (Evropská komise, 2016).
3.3.1 Obnova (posílení) investic
Obnova investic je klíčovou složkou pro oživení ekonomiky. Je zapotřebí získat větší objem soukromých financí, ze kterých budou investice financovány. Navýšení investic se promítne do reálné ekonomiky a také do kvality veřejných investic. Komise uvádí, že investice se doposud jako silný motor oživení neprojevily. Dopady finanční krize se stálé promítají právě na množství
investic. Přesto byly posíleny pomocí fondů EU investiční projekty v řadě členských států (ČR nevyjímaje). Komise nadále spolupracuje s těmito státy na zacílení zlepšení správy a způsobu
investování fondů EU (fondy EU jsou v rámci období 2014-2020 úzce spjaty s cíli strategie Evropa 2020). Usiluje se o zefektivnění využití těchto fondů. V letech 2014-2020 budou členským státům v rámci fondů EU poskytnuty finance v hodnotě přes 450 miliard eur. Největší překážky v oblasti investic pociťují oblasti služeb, síťových odvětvích a stavebnictví. V řadě států dochází k velké administrativní zátěži, zbytečné byrokracii, neefektivní veřejné správě, právní nejistotě, netransparentnosti a dalším. Tyto komplikace stále zabraňují efektivnějšímu využití investic.
Přílišné byrokratické zatížení jsou Komisí často zmiňovány v souvislosti s ČR (Evropská komise, 2016).
Ve finančním sektoru se již rozvolnily úvěrové standardy, což je dobrá zpráva právě pro podnikatelský sektor (především pro malé a střední podniky). ECB banky v lednu 2016 informovaly o dalším čistém uvolnění úvěrových standardů u úvěrů, např. u spotřebitelských úvěrech. Byl připraven projekt, který má za cíl usnadnit přístup k financování pro MSP. Součástí tohoto projektu je i čerpání fondů z Evropské unie. Tento projekt se soustředí na malé a střední podniky a měl by jim pomoct s čerpáním evropských fondů (Evropská komise, 2016).
Komise vyžaduje účinnější koordinaci mezi jednotlivými členskými státy, která přinese
větší ekonomickou rovnováhu. Několik členských států nadále neplní požadavky stanovené v Paktu o stabilitě a růstu, poměr veřejného dluhu k HDP má ale u členských států klesající
tendenci. Za snížením schodku v letech 2015-2017 stojí především ekonomické oživení a nižší výdaje na úroky (Evropská komise, 2016).
4 Vliv dluhové krize eurozóny na ekonomiku České republiky
Dluhová krize eurozóny měla dopad na reálný sektor české ekonomiky. Dopad byl znatelný na reálném sektoru v poklesu meziročního růstu HDP. Na obrázku 4.1 je znázorněno tempo růstu
HDP meziročně od „počátku” dluhové krize eurozóny. Poslední finanční krize se v české ekonomice promítla ve zvyšující se nejistotě finančních trhů. Vysoká nejistota na finančním trhu se projevila v bankovním sektoru. Bankovní sektor zpřísnil podmínky pro poskytování úvěrů, což negativně ovlivnilo domácí spotřebu a financování podniků. Ztížení přístupu k úvěrům nejvíce ovlivňuje právě domácnosti a firmy. Kvůli zmírnění negativních dopadů reagovala ČNB snížením svých dlouhodobých úrokových sazeb. V roce 2009 byly dlouhodobé úrokové sazby na 4,67 % a postupně klesaly až na úroveň 0,43 % v roce 2016 (MF ČR, 2017)7. Nejistota na finanční trzích se promítla do reálného sektoru, a to v poklesu domácí spotřeby, která se odrazí do tvorby hrubého kapitál. Pokles zahraniční poptávky naopak způsobil nižší vývoz a dovoz zboží a služeb v české ekonomice. Do tvorby HDP se dále negativně projevila nižší tvorba hrubého kapitálu a nižší čistý export. Nejvíce byly poklesem zahraniční poptávky ovlivněny roky 2012-2013, kdy tempo růstu reálného HDP vykazovalo -0,8 %, resp. -0,5 %. Z jednoduchého úsudku o HDP je patrné, že nejvýraznější dopad dluhové krize eurozóny měl pro českou ekonomiku rok 2009 a období let 2012 a 2013. V tomto období se česká ekonomika nacházela v hospodářské recesi. Míra růstu v letech 2008-2016 je zobrazena obrázku 4.1.
7Podle výpočtů MF ČR by měly dlouhodobé úrokové sazby ČNB skončit tento rok na 0,9 % a následující rok na úrovni 1,5 % (MF ČR, 2017)
Obrázek 4.1: Míra růstu reálného HDP 2008-2016 v ČR Zdroj: vlastní zpracování dle ČSÚ
Nyní bude ukázáno, co se dělo s jednotlivými složkami HDP v letech 2012-2013, v období hospodářské recese. Nejprve je nutná trocha teorie. Složkami HDP (výpočtem pomocí výdajové metody) jsou výdaje domácností na spotřebu (C), výdaje vládních institucí na spotřebu (G), tvorba hrubého kapitálu (I) a čistý export (X).8 V roce 2012 a 2013 poklesly výdajové složky HDP následovně oproti předcházejícímu roku následovně viz obrázek 4.2. V roce 2012 zaznamenal největší pokles čistý export oproti předcházejícímu roku, a to o 43 mld. Kč. Naopak v roce 2013 se nejvíce snížila tvorba hrubého kapitálu, a to o 54 mld. Kč oproti roku 2012. Při krizi se snižuje poptávka po vývozním a dovozním zboží a služeb a omezují se investice (fixní kapitál a změna zásob a cenností). ČR jako otevřená ekonomika je vysoce závislá na poptávce po svém exportním zboží. Klesající poptávka po exportu negativně ovlivňuje výdajovou složku čistého exportu HDP.
Obrázek 4.2: Přírůstek výdajových složek HDP v letech 2012-2013 [v mld. Kč]
Zdroj: vlastní zpracování dle ČSÚ
8HDP počítané pomocí výdajové metody je tvořeno součtem všech složek.
Proč se po roce 2013 nastartovala česká ekonomika a hospodářský růst? Na obrázku 4.3 je znázorněn přírůstek výdajových složek v roce 2016 oproti roku 2013 v absolutních hodnotách (v mld. Kč). Od roku 2013 pohání hospodářský růst především tvorba hrubého kapitálu, která má
v tomto období nejvyšší přírůstek, a to o 184 mld. Kč. Dále je hospodářský růst podporován od roku 2013 výdaji domácností na spotřebu, které v roce 2016 oproti roku 2013 zaznamenaly
navýšení o 153 mld. Kč. Ostatní výdajové složky HDP zaznamenaly v tomto období jen nepatrný skok , a to o 30 mld. Kč, resp. 34 mld. Kč. Tvorba hrubého kapitálu byla podpořena vyšším objemem investic proudících do české ekonomiky. Výdaje domácností na spotřebu se zvyšovaly v návaznosti na růst reálných mezd a nízkou cenovou hladinu v tomto období. Průměrné reálné mzdy rostou od roku 2013 do roku 2016 meziročně o 4 p. b. V roce 2016 byl růst průměrné reálné mzdy o 3,5 % vyšší oproti předchozímu roku. Naopak míra inflace klesla v tomto období z 1,4 % (v roce 2013) na 0,7 % (v roce 2016). Inflace byla ve sledovaném období na nízké úrovni mezi 0,7
% a 1,4 % (ČSÚ, 2017).
Obrázek 4.3: Přírůstek výdajových složek HDP v letech 2013-2016 [v mld. Kč]
Zdroj: vlastní výpočty a zpracování dle ČSÚ
V minulém roce vzrostlo HDP oproti předchozímu roku o 2,4 % (ČSÚ, 2017). Růstovou složkou HDP byla spotřeba domácností, která vzrostla oproti minulému roku o 2,9 %. Pokles zaznamenaly investice, které meziročně klesly o 3,7 %. Propad nastal u vládních investicí, naopak vzrostly investice u nefinančních podniků. K růstu HDP přispěl kladný čistý export, to znamená, že export výrazně převyšoval import. Poprvé v historii dosáhly vládní výdaje přebytku, a to v hodnotě
29,3 miliard Kč. Tohoto přebytku se dosáhlo na příjmové stránce rozpočtu, kde nevýraznější složku tvořily daňové příjmy a příspěvky na sociální zabezpečení (MF ČR, 2017).
4.1 Dopady dluhové krize eurozóny na fiskální sektor ČR
Saldo vládního sektoru se od roku 2008 do roku 2014 prohlubovalo (viz obrázek 4.4). Nejvyšší bylo saldo vládního sektoru v roce 2012. Od roku 2008 prohlubuje a nejhorší hodnoty zaznamenalo v roce 2012, kdy vládní příjmy silně ztrácely za vládními výdaji. V roce 2012 tvořilo saldo vládního sektoru deficit 3,9 % HDP. V roce 2013 bylo saldo vládního sektoru už na deficitu 1,2 % HDP.
Poprvé od roku 2008 došlo k přebytku vládního salda v roce 2016. V roce 2017 předpokládá ČSÚ přebytkový rozpočet na úrovni 0,4 % HDP (viz opět obrázek 4.3). Přebytek salda vládního sektoru byl způsoben vyšším příjmem jak přímých, tak nepřímých daní. U výdajů se snížily úrokové náklady na obsluhu státního dluhu a spolu s tím došlo k poklesu vládních investic (MF ČR, 2016).
Obrázek. 4.4: Saldo vládního sektoru, dluh vládního sektoru a úroky 2008-2017, rok 2017 dle ČSÚ Zdroj: vlastní zpracování dle MF ČR
