Value-based management

(1)

2005:213 SHU

E X A M E N S A R B E T E

Value-based management

Sökandet efter värde

Joakim Sagge Anders Petersson

Luleå tekniska universitet Samhällsvetenskapliga utbildningar

Ekonomprogrammet C-nivå

Institutionen för Industriell ekonomi och samhällsvetenskap Avdelningen för Ekonomistyrning

(2)

Förord

Vi har under arbetets gång lärt oss en hel del om olika teorier och VBM-modeller. Det vi betraktar som mest värdefullt är de praktiska erfarenheter vi fått genom att intervjua personer som är väl insatta i ämnet. Det har varit mycket intressant att se hur teorin står sig ute i verkligheten. Vi vill därför tacka de som har ställt upp på att genomföra intervjun och gjort den här studien möjlig. Dessa personer är Andreas Koch, Anders Lilja, Annika Hasselqvist, Björn Lindström och Jonas Ljungqvist. Vi vill även tacka vår handledare Jeaneth Johansson som har kommit med väldigt betydelsefulla kommentarer och synpunkter på vår uppsats. Till sist vill vi tacka alla de som hjälpt oss att genomföra denna uppsats genom värdefulla tips, råd och synpunkter.

Luleå, 24 Maj 2005

Anders Petersson Joakim Sagge

(3)

Sammanfattning

Sedan aktiemarknadsbubblan sprack har företagens fokus på aktiemarknaden avtagit. Under de senaste åren har det dock återigen skett en viss ökning på aktiemarknaden och konkurrensen om investerares pengar har på nytt tilltagit. Individers ändrade preferenser gällande investeringar har orsakat en trend för företag att styra mot aktieägarvärde och ett flertal nya styrningsmodeller har därmed introducerats. Modellerna kan delas upp i två huvudgrupper där den ena huvudgruppen baseras på redovisningsinformation och den andra baseras på diskonterade kassaflöden. Styrning med hjälp av dessa modeller brukar kallas value-based management eller värdebaserad styrning. Syftet med denna uppsats var att undersöka hur och varför svenska företag använder value-based management för intern styrning och vad som skiljer de båda huvudgrupperna åt. Undersökningen genomfördes genom telefonintervjuer med VBM-ansvariga på fem svenska företag. Slutsatser vi kunde dra från undersökningen var att modellerna är mångsidiga och har införts på grund av sin syn på kapitalanvändningen. Modellerna används bland annat för att utvärdera investeringsalternativ och mäta värdeskapande i befintlig verksamhet. Undersökningen visade även på skillnader i det värde som skapas beroende på vilken huvudgrupp som användes. Den främsta skillnaden berodde på den tidsaspekt som har använts vid beräkningarna.

(4)

Abstract

Since the stock market crisis the companies’ focus on the stock market has decreased.

Although, during the recent years there has been a certain increase on the stock market and the competition on investor’s money has to some extent increased. The shift of individuals’

preferences on current investments has caused a trend in how companies direct towards shareholder value and thus a numerous amount of management control models have been introduced. The models can be divided into two main groups, where the first main group is based on financial information and the second is based on discounted cash-flows.

Management control using these models is often called value-based management. The purpose of this study was to examine how and why Swedish companies use value-based management on their intern controlling and if there is a difference between the two main groups. The study was done through telephone interviews with VBM-responsible persons on five Swedish companies. The conclusion we can draw from the study is that the models are versatile and have been implemented for their view on capital use. The models are implemented among other things to evaluate investment alternatives and to measure value creation of existing activity. The study also identified differences in the created value depending on which main group that has been used. The main difference occurred due to the variation of time aspects that has been used on the calculation.

(5)

Innehållsförteckning

1. Inledning ... 1

1.1 Bakgrund ... 1

1.2 Problemdiskussion ... 2

1.3 Problemformulering ... 3

1.4 Syfte ... 3

2. Metod... 4

2.1 Litteraturstudie ... 4

2.2 Vetenskapligt tillvägagångssätt... 4

2.2.1 Metodsynsätt... 4

2.2.2 Deduktion ... 4

2.2.3 Kvalitativ metod ... 5

2.3 Undersökningsansats ... 5

2.4 Datainsamlingsmetod ... 5

2.4.1 Urvalsenheter ... 6

2.5 Metodproblem ... 6

2.5.1 Validitet ... 6

2.5.2 Reliabilitet ... 7

2.6 Analysmetod... 7

3 Teoretisk referensram... 8

3.1 Value-Based Management ... 8

3.2 VBM-modeller som baseras på redovisningsinformation... 10

3.2.1 Fördelar med VBM-modeller som baseras på redovisningsinformation... 11

3.2.2 Nackdelar med VBM-modeller som baseras på redovisningsinformation... 11

3.3 VBM-modeller som baseras på diskonterade kassaflöden... 11

3.3.1 Fördelar med VBM-modeller som baseras på diskonterade kassaflöden... 12

3.3.2 Nackdelar med VBM-modeller som baseras på diskonterade kassaflöden ... 13

3.4 Värdeskapandet ... 14

3.5 Intressentmodellen ... 16

3.6 Principal/agent-teorin ... 16

3.7 Kommunikationsprocessen ... 17

4 Empiri... 18

4.1 SCA ... 18

4.1.1 Cash value added ... 18

4.2 Vasakronan... 20

4.2.1 Economic Value Added ... 20

4.3 Skanska AB ... 22

4.3.1 Skanska value added ... 22

4.4 SEB... 24

4.4.1 Shareholder Value Added... 24

4.5 Vattenfall ... 25

4.5.1 Return On Net Assets... 25

5 Analys och slutsatser ... 26

5.1 Varför använder företag Value-Based Management? ... 26

5.2 Hur använder företag Value-Based Management? ... 27

5.3 Förhållandet Företag – ägare... 28

5.4 Är det någon skillnad på det värde som skapats?... 28

5.5 Sammanfattande slutsatser ... 29

5.6 Förslag till vidare studier... 30

(6)

Innehållsförteckning

Referenslista

Bilaga A – Intervjuguide SCA Bilaga B – Intervjuguide SEB Bilaga C – Intervjuguide Skanska Bilaga D – Intervjuguide Vasakronan Bilaga E – Intervjuguide Vattenfall

(7)

Figurförteckning

Figur 1 EVA^TM Value Driver Pyramid (United States Postal Service, 2001) ... 14 Figur 2 Intressentmodellen – Exempel på företags intressenter (Ax, Johansson & Kulvén, 2002)... 16 Figur 3 Kommunikationsprocessen (Robbins, 1996) ... 17

(8)

Inledning

1. Inledning

I första kapitlet framställs bakgrund och problemdiskussion för att ge läsaren förståelse för ämnet samt uppsatsens syfte.

1.1 Bakgrund

Vi ska i den här uppsatsen undersöka hur företag styrs internt genom användningen av så kallade Value-Based Management modeller, i fortsättningen kommer Value.Based Management kallas för VBM. Syftet med modellerna är att skapa värde för företaget och för ägarna. Värde kan av många anses som ett relativt brett begrepp. Värdebegreppet i den här uppsatsen kan beskrivas som den lönsamhet som uppstår i samband med företagets investeringar, förvärv och verksamhet och som återspeglar marknadsvärde, inte det värde som återfinns i bokföringen. Värdeskapande är således den process där företaget försöker öka marknadsvärdet för att tillfredställa sina ägare.

Vi är intresserade av VBM därför att vi under tidigare studier i ekonomistyrning på C-nivå, kommit i kontakt med VBM-konceptet. Vi blev vid det tidigare mötet med VBM-konceptet nyfikna på att veta mer om det. Samtidigt anser vi att det är ett aktuellt ämne för företag, både i Sverige och utomlands, då väldigt många beslut som tas inom företaget görs för att maximera värdet på företaget för att tillfredsställa ägarna.

Under det senaste decenniet har många företags fokusering på aktiemarknaden ökat dramatiskt (Bengtsson & Hårdstedt, 2002). Dock har ökningen på aktiemarknaden avtagit sedan aktiemarknadsbubblan sprack. Under de senaste åren har det återigen skett en viss ökning på aktiemarknaden. Följden av det är att det har blivit allt vanligare att människor investerar i företag snarare än att ha sina besparingar på banken. Den ökade globaliseringen har medfört att svenska kapitalplacerare inte bara vänder sig till den svenska kapitalmarknaden utan även till utlandet. Detta har medfört att konkurrensen har ökat om investerarnas pengar (Hjälte & Linna, 1999).

En av de faktorer som på senare tid debatterats om aktieägarnas ökade inflytande är den om den allt mer växande globaliseringen av ekonomier och IT-samhällets möjligheter till snabbare transaktioner, detta gör att investerare snabbare kan göra omplaceringar av sina investeringar (Landelius & Treffner, 1998). Globaliseringen och människors ändrade preferenser gällande investeringar har orsakat en trend för företag att styra mot aktieägarvärde (Hjälte & Linna, 1999).

Begreppet shareholder value dyker allt oftare upp i media, årsredovisningar, pressmeddelande och intervjuer men även i forskningssammanhang med fokus på ekonomistyrning.

Shareholder value eller aktieägarvärde, översatt till svenska, kan definieras som ”det arbete som sker i företagen i avsikt att maximera aktieägarnas långsiktiga avkastning” (Landenius

& Treffner, 1998). Shareholder value handlar om att företaget och dess strategier utvärderas efter det värde som skapas för aktieägarna (Hjälte & Linna, 1999). Neville förenklar termen och hävdar att aktieägarvärde bara är en biprodukt av hur bra, eller dåligt, ett företag presterar (Neville, 2004). Företagens huvuduppgift blir att ta beslut som maximerar nyttan av företagets tillgångar så att värde skapas. Företaget belönas om det fattar beslut som skapar värde för aktieägarna genom att företagets marknadsvärde ökar, samtidigt som de bestraffas om de

(9)

Inledning

förstör värde genom sänkt aktiekurs (Bengtsson & Hårdstedt, 2002). Belöning för företagsledningen sker i form av ett ökat marknadsvärde för företaget.

I och med den trend som shareholder value medför, har det under de senaste åren utvecklats diverse modeller och verktyg som ska hjälpa företagen att skapa värde. Styrning med hjälp av dessa modeller brukar lättfattligt kallas värdebaserad styrning. Exempel på dessa modeller är EVA^TM (Economic Value Added), SVA (Shareholder Value Added), MVA (Market Value Added), CVA^TM (Cash Value Added), RONA (Return on net assets) och CFROI (Cash-flow return on investment) (Bengtsson & Hårdstedt, 2002).

De traditionella styrnings- och utvärderingsmåtten har på senare tid starkt klandrats för att vara manipulerbara och irrelevanta för företagets värdeskapande. Framförallt räntabilitets- måtten har kritiserats eftersom de måtten bygger på redovisningsinformation. Kritiken grundar sig i att redovisningen är kopplat till de redovisningslagar och skattelagstiftningar som inte anses vara grundade i företagets verksamhet, och i och med det, de faktorer som skapar värde. De regler som är uppsatta angående till exempel avskrivning och lagervärdering anses inte uppvisa ett rättvist värde (Thollonen & Vigetorp, 1999).

1.2 Problemdiskussion

Aktieägarna har fått en allt viktigare roll inom företagen. Om företagen kan nå de krav på avkastning som investerarna ställer så kan de komma att få ökad tillgång till kapital och därmed ytterligare möjligheter att göra nya lönsamma investeringar som gagnar aktieägarna.

Vare sig företagsledningen vill det eller ej så har investerarnas roll och inflytande i styrningen av företaget blivit mer tydlig (Westerberg, 1997).

Enligt Laitinen och Leppänen (1999) har den senaste tidens debatter angående aktieägarvärde medfört att företagen efterfrågar nya värderings- och styrmetoder för att kunna mäta och styra företagets prestationer på ett sätt som bättre motsvarar de krav som ställs från ägarna/investerarna. Därav har ett nytt ekonomistyrningsperspektiv vuxit fram, det är det som är VBM. Enligt dem som förespråkar VBM kan det nya ekonomistyrningsperspektivet bättre uppfylla de krav som ställs på företagen.

VBM-perspektivet används för att få ledningen att fokusera på företagets strategi. VBM skall ses som ett hjälpmedel som företagsledningen kan använda sig av för att få ökad förståelse om det som sker i företagets organisation, men även för att se vad det är som skapar värde i företaget. Weissenrieder (1998) anser precis som Laitinen och Leppänen (1999) att eftersom VBM-perspektivet fokuserar på det som skapar värde att det därav bättre klarar av dagens krav på en mer investerar-/ägarinriktad styrning i företagen. De modeller som i störst utsträckning används inom värdebaserad styrning är Shareholder Value Added, Economic Value Added och Cash Value Added. En röd tråd för dessa modeller är att de alla försöker simulera hur företagens verksamheter och strategier, ur ett investerar-/ägarperspektiv, påverkar dess värde och lönsamhet (Ibid.).

Inom VBM-perspektivet finns det två huvudgrupper för att göra beräkningar på. Den ena gruppen baseras på redovisningsinformation och ur den görs justeringar på resultatet för att visa mer sanningsenliga värden. Den andra gruppen använder sig istället av diskonterade kassaflöden. Huvuddragen för modellerna i de olika grupperna är i stort desamma. Det vill säga att det sätts en kostnad på eget kapital, en så kallad kapitalkostnad, vilket är det

(10)

Inledning

avkastningskrav ägarna har med hänsyn till risken de tar i samband med deras investering i företaget. Modellerna skiljer sig dock åt i form av detaljrikhet, komplexitet och fullständighet.

Den största skillnaden mellan huvudgrupperna är att de modeller som baseras på redovisningsinformation, bygger på ett relativt kortsiktigt tänkande (oftast på ett år) och kassaflödesmodellerna mer på ett långsiktigt framtida och uppskattat värde.

Det är i den ekonomiska verkligheten som värde och lönsamhet skapas för företagen, ekonomisk verklighet benämns även som market reality. Det är i den ekonomiska verkligheten som ekonomiska transaktioner sker och enligt VBM-perspektivet är det således i den som värde och lönsamhet skall mätas. Redovisningen regleras av principer och lagar vilket förändrar innehållet i informationen från den ekonomiska verkligheten. De traditionella modellerna hämtar sin information från redovisningen och inte från market reality (Weissenrieder, 1998).

Tidigare studier av ämnet har framförallt fokuserat på att förklara någon variant av VBM- modellerna. Dessa studier har fokuserat väldigt mycket på detaljerna i modellerna, men ej fokuserat på att visa en helhetsbild av VBM-perspektivet och hur företag använder modellerna för att styra företagen internt. Det vi vill visa i vår studie är VBM-perspektivet mer ur ett styrningsperspektiv snarare än ett externt sätt att värdera aktier. Vi vill även jämföra de två huvudgrupperna av VBM genom att se skillnader och likheter i det värde som skapas i företag.

1.3 Problemformulering

• Hur och varför använder företag VBM internt för att mäta värdeskapande?

• Är det någon skillnad på värde som skapats genom kassaflödesmodeller och redovisningsmodeller, och i så fall vad för slags skillnad?

1.4 Syfte

Vårt huvudsyfte är att skapa en förståelse för hur value-based management används som styrningsverktyg och hur det kan tillämpas inom företaget för att skapa värde. Vårt delsyfte är att identifiera skillnader och likheter på det värde som skapas beroende på om modellen baserats på diskonterade kassaflöden eller på redovisningsinformation.

(11)

Metod

2. Metod

I detta kapitel behandlar vi det vetenskapliga tillvägagångssätt, undersökningsansats samt den datainsamlingsmetod vi använt för att nå det syfte vi har. Vi kommer även att ta upp de metodproblem som kan tänkas uppstå gällande undersökningens reliabilitet och validitet.

2.1 Litteraturstudie

För att öka vår förståelse för ämnesområdet har vi valt att gå igenom litteratur och artiklar som vi funnit relevanta. För att få tillgång till denna information till vår uppsats, men även för att bli mer insatta i ämnet, har vi valt att söka i Emerald, Lucia, Ebsco och genom sökmotorn Google. Dessa sökningar har genomförts på Luleå tekniska universitets bibliotek. De sökord vi använt oss av är följande, Economic value added, Shareholder value added, Value-based management, Economic value added compared with shareholder value added, Aktieägar- värde, värdebaserad styrning, intressentmodellen, agentteorin och kommunikationsprocessen.

Resultaten av vår sökning har kommit att ligga till grund för den teoretiska referensramen.

2.2 Vetenskapligt tillvägagångssätt

I detta avsnitt behandlar vi metodsynsätt, deduktion och kvalitativ metod.

2.2.1 Metodsynsätt

I vår studie ingår både det som Arbnor och Bjerke (1994) kallar för analytiskt synsätt och aktörssynsätt. Det analytiska synsättet används för att förklara den objektiva verkligheten där de olika delarna används för att förklara helheten. Det analytiska synsättet strävar även mot att finna orsak- verkanssamband. Aktörssynsättet påverkar vår studie i form av att vi fokuserar på aktörernas tolkning av VBM-perspektivet. Deras tolkningar framförs i samband med de telefonintervjuer vi genomför. I och med att vi använder oss av delar från både det analytiska synsättet och aktörssynsättet kan man enligt Arbnor och Bjerke (1994) kalla vår studie för en aktörsinspirerad analytisk studie.

2.2.2 Deduktion

Inom forskningen finns det tre olika tillvägagångssätt man kan använda sig av för att koppla teori och empiri till varandra. De olika tillvägagångssätten är deduktion, induktion och abduktion. Deduktion och induktion är de två främsta tillvägagångssätten, medan abduktion är en kombination de två.

Deduktiv metod är ett tillvägagångssätt som utgår från befintliga teorier, de befintliga teorierna ligger till grund för den information som samlas in. Vanligtvis skapar man hypoteser utifrån den befintliga teorin som sedan prövas empiriskt (Davidsson & Patel, 1994). Denna form av metod brukar kallas den hypotetisktdeduktiva metoden.

I vår uppsats har vi utgått ifrån det deduktiva synsättet eller snarare en variant av den hypotetisktdeduktiva metoden. Utifrån befintliga teorier har vi skapat en grund som vi sedan tillämpat på en empirisk undersökning. Vi har dock ej använt oss av en hypotes där svaret bara kan bli att hypotesen förkastas eller ej. Vi har istället utifrån teorin utvecklat

(12)

Metod

problemformuleringar som vi prövar i den empiriska undersökningen, det vill säga vad det är för skillnader (om några) på det värde som skapats beroende på val av värdeskapande modell.

2.2.3 Kvalitativ metod

Kvalitativ metod och kvantitativ metod används som markörer för forskarens utgångspunkt.

Enligt Denscombe har termerna ”kvalitativ” och ”kvantitativ” kommit att bli kontrasterande positioner vad gällande ett antal dimensioner i forskning (Denscombe, 2000). Förenklat kan man dra slutsatsen att kvalitativ metod tenderar att bygga på detaljerade beskrivningar av händelser och svarar på frågorna ”hur” och ”varför” medan den kvantitativa metoden bygger på analyser av numeriska data och svarar på frågorna ”vad” och ”hur många”. Kvalitativ metod kännetecknas av att den uppfattar ord som den centrala analysenheten. Vidare associeras den med småskaliga studier samt att den associeras med beskrivande forskning.

Vi har valt att basera vår uppsats på kvalitativa undersökningar. Anledningen till att vi valt att använda oss av en kvalitativ metod är att vi i vår studie vill få en djupare förståelse och en mer tydlig helhetsbild av VBM-konceptet, vi ville undersöka hur det tillämpas för att mäta värdeskapande i företag. Dessutom är vi intresserade av vilka skillnader som kan finnas i det värde som skapats beroende på vilken värdeskapande-modell som företagen tillämpar. För att erhålla en sådan förståelse utförde vi en mer djupgående undersökning, där resultaten kan beskrivas i ord och inte i statistisk data.

2.3 Undersökningsansats

Den undersökningsansats vi använde oss av i uppsatsen var en fallstudie. En fallstudie kännetecknas av dess inriktning på en eller några få undersökningsenheter, vilka studeras på djupet. Målsättningen med en fallstudie är att dra generella slutsatser genom att titta på det enskilda (Denscombe, 2000). Fördelen med fallstudien jämfört med masstudier, som till exempel en surveyundersökning, är att studera detaljer på djupet och ha fokus på relationer och processer snarare än att försöka täcka ett stort antal enheter och ”bara skrapa på ytan”.

Eftersom att vi ville erhålla en djupare förståelse och göra en mer djupgående undersökning ansåg vi det därför lämpligt att utföra en fallstudie.

2.4 Datainsamlingsmetod

Vi har vidare valt att genomföra en semistrukturerad intervjuundersökning med fem personer som arbetar på fem olika koncernföretag i Sverige. Gemensamt för dessa personer är att de har erfarenhet från antingen modeller baserade på redovisning eller kassaflöde. Eftersom dessa personer arbetar på företag lokaliserade i Stockholm, har vi genomfört telefonintervjuer med dem.

Enligt Denscombe (2000) är det en semistrukturerad intervju då man har en färdigställd frågeguide som ska besvaras. Skillnaden mot en strukturerad intervju är dock att i en semistrukturerad intervju är svaren så att säga öppna, detta för att få den intervjuade ska ges utrymme att utveckla sina idéer och ge ett mer utförligt svar på den fråga som ställs. Därav har vi utformat en frågeguide som tillåter respondenten att utveckla sina tankar i de svar som ges.

Anledningen till att vi valt att använda oss av en telefonintervju är för att ge oss möjligheten till att ställa respondenten följdfrågor. Frågeguiden som vi har använt oss av vid intervjun har

(13)

Metod

varit framtagen för att kunna ge svar på det problemområde som vi har presenterat i problemdiskussionen. Vi har även beaktat problemet med ledande frågor, därför har vi försökt att hålla frågorna så neutrala som möjligt. För att lyckas med det har vi valt att ställa frågor som inte leder till ett visst svar eller som påverkar den intervjuade att ge ett visst svar.

För att på bästa möjliga sätt kunna dokumentera intervjun har vi valt att använda oss av dels en högtalartelefon, detta för att kunna spela in intervjun med en diktafon. En sådan har vi valt att använda då de fångar upp allt som sägs, vilket gör att respondenten kan tala fritt utan att vi behöver avbryta. Fördelen med att använda sig av en telefonintervju är att den är relativt enkel att utföra, då vi endast behöver bestämma en tid med respondenten. Nackdelen med telefonintervju är dock att vi inte kan se hur respondenten reagerar i form av ansiktsuttryck eller kroppsspråk vid eventuella tveksamheter.

2.4.1 Urvalsenheter

För att finna företag som lämpar sig för vår studie har vi dels genom sökningar på Internet men även via telefonsamtal till företag ställt frågan om de använder sig av VBM, samt vilken modell. Det vi har kunnat konstatera genom dessa sökningar är att VBM i dagsläget inte är ett verktyg som majoriteten av Svenska företag tillämpar. Det var dock en del företag som hade VBM-modeller under utvärdering. Några företag som har implementerat VBM-modeller i sin organisation och som även medverkar i vår studie är SEB, SCA, Skanska, Vasakronan och Vattenfall.

2.5 Metodproblem

I detta avsnitt ska vi försöka reda ut de metodproblem som kan uppstå i och med det metodsynsätt vi valt men även bristande mätmetoder och mätinstrument. Vi har valt validitet och reliabilitet för att utvärdera vår mätnings giltighet och tillförlitlighet.

2.5.1 Validitet

Med validitet menas att forskaren verkligen mäter det som avses att mäta. Att man undersökt det man ville undersöka och ingenting annat. Har forskaren klara mått och mätmetoder får validiteten betraktas som hög (Ejvegård, 1996).

För att validiteten i vår undersökning skulle hållas på en hög nivå betydde det att vi måste ställa rätt frågor till rätt personer. Att pröva vår validitet var svårt eftersom validitetsprövning kräver en jämförelse med ett annat mått på det man mäter (Ejvegård, 1996). Eftersom något sådant mått ej var tillgängligt kan vi inte säga med hundra procent att vår mätning har hög validitet. Det vi kunde göra var att försöka höja validiteten så gott vi kunde. Det gjorde vi genom att se till att vi fick prata med rätt personer Rätt personer var de som arbetade med de modeller som vi ämnade undersöka och som vi ansåg vara kapabla att ge svar på de frågor vi var sökte svar på. Vi skickade även in frågorna via e-mail till respondenterna innan intervjun för att vara säkra på att de förstod frågorna så att inga missförstånd kunde uppstå under intervjun. Det gav dem även tid för att i lugn och ro tänka igenom svaren.

(14)

Metod

2.5.2 Reliabilitet

Reliabiliteten avser tillförlitligheten hos och användbarheten av ett mätinstrument och av måttenheten (Ejvegård, 1996). Om flera forskare, som använder samma metod, kommer fram till samma resultat har undersökningen hög reliabilitet (Thurén, 2002). Denscombe (2000) menar att om de ska vara möjligt att få en hög reliabilitet i en kvalitativ studie måste man som forskare lämna en redogörelse för forskningens mål och det grundläggande syfte och teori, hur forskningen genomfördes samt att man lämnar en beskrivning av hur man har kommit fram till urvalet av företag.

För att höja reliabiliteten använde vi oss vid intervjutillfällena av en högtalartelefon samt en diktafon för att båda skulle kunna vara delaktiga i diskussionen och för att eliminera risken att gå miste om något under intervjun. Vi har även bifogat frågeguiderna som vi har använt oss av. Detta bör leda till att om en liknande studie skall göras kan man använda sig av dessa och då förhoppningsvis få liknande resultat. Nackdelen med att genomföra en telefonintervju är att det är svårt att läsa respondentens reaktioner och kroppsspråk (Denscombe, 2000). Risken att respondenterna skulle lämna oriktig information får i vårt fall dock betraktas som låg eftersom de har haft tid att grundligt läsa igenom frågorna innan intervjun genomfördes och att ämnet inte kan antas vara ”känsligt” för respondenterna.

2.6 Analysmetod

Vi har utifrån syftet med uppsatsen och de teorier vi använt oss av skapat fem frågeguider. De olika frågeguiderna användes som underlag vid intervjuerna. I empirikapitlet presenterar vi företagsvis den information som har framkommit vid våra intervjuer. Vi har i analyskapitlet kopplat samman den empiriska informationen som vi erhållit med de teorier vi har använt oss av i teorikapitlet.

(15)

Teoretisk referensram

3 Teoretisk referensram

Kapitlet inleds med att överskådligt presentera VBM-konceptet, som därefter bryts ner i två huvudgrupperna av VBM. Kapitlet kommer även att ta upp teorier som förklarar förhållandet ägare – företag, vilken är grunden för Value-based management.

3.1 Value-Based Management

Value-based management, även kallad värdebaserad styrning, är ett relativt nytt sätt för en företagsledning att bedöma företagets verksamhet. Bedömningen görs utifrån dess förväntade framtida värdeutveckling. VBM blev under 1990-talet ett allt vanligare styrverktyg för företag. Innebörden av VBM är att ledningen ska fokusera på de strategier som företag använder sig av. Enligt Knight (1997) så kan man se VBM-perspektivet som en ledstjärna att jobba efter. Styrning efter VBM-perspektivet ger företag indikationer på om de verkligen når sina uppsatta mål samt om företagets strategi följs. Vidare anser Knight (1997) att om man inte följer strategin ska företaget byta val av produkter. Anledningen till det är att skapa ett så högt och tillfredsställande värde som möjligt för sina ägare. Men det är även en självklarhet att från ledningens sida försöka maximera värdet för ägarna eftersom att det är ägarna som till viss del utser ledningen. För att ledningen ska agera mot att öka aktieägarvärdet är det vanligt att det förekommer belöningssystem. Detta för att ledningen själva ska jobba för ägarnas intressen. Detta kommer att tas upp i en senare del av uppsatsen under principal- och agentteorin.

För att en företagsledning kontinuerligt ska kunna maximera aktieägarvärdet måste de beakta samtliga verksamheter som finns inom företaget. Detta leder till att beslutsprocessen påverkas i samtliga delar av företaget. Beslutsprocessen består av strategier, processer och medarbetare.

Mål, alternativ och information är ytterliggare faktorer som påverkar ledningen i deras beslutsfattande. Målfaktorn innebär att ledningen kan komma att göra mätningar och värdering av olika men även konkurrerande mål. Knight (1997) ger som exempel att om företaget har som mål att vara värdeskapande för sina ägare och har VBM som ett överordnat mål kommer det att underlätta för ledningen att värdera olika konkurrerande alternativ.

Kännetecken för en välfungerande organisation som har implementerat VBM är att planerings- och prestationsmått som beslutsfattare inom verksamheten tar del av är av rätt information. Detta för att de beslut som tas ska kunna skapa ett så högt värde som möjligt.

De som förespråkar VBM-perspektivet väljer ofta att fokusera på kvalitén av information, de menar att informationskvalitén är en av de viktigaste fördelarna med just VBM (Landelius &

Treffner, 1998). Beslutsfattare inom ett verksamhetsområde har tillgång till den information som krävs för att göra jämförelser på värdet av olika strategier (Copeland, Koller & Murrin, 1995). Vidare tar Landelius & Treffner (1998) upp hur denna informationsförbättring kan göras, de menar att förbättringen kan göras med följande alternativ.

I det första alternativet görs informationsförbättringar med hjälp av lönsamhetsanalys, kostnadsanalys och variabler som skapar värde. I kostnadsanalysen behandlas ekonomisk livslängd samt investeringar (Landelius & Treffner, 1998).

I det andra alternativet använder man sig av värdedrivarna. Värdeanalys görs från en beräkning av det totala värdet per aktie, ända från ledningen i företaget ner till

(16)

affärsenhetsnivå. Det är av stor vikt att man väljer de värdedrivare som skapar det högsta värdet (Landelius & Treffner, 1998).

I det tredje alternativet använder man sig av kapitalbasanalyser. Innebörden är att företaget gör analyser utifrån de olika verksamheternas kapitalbaser, samt att simuleringar och känslighetsanalysering görs på dessa. Detta görs främst med avseende på ekonomisk livslängd och löpande investeringar (Landelius & Treffner, 1998).

Enligt Landelius och Treffner (1998) finns det problem med VBM-perspektivet för svenska företag. Anledning till att problem uppstår i Sverige är att där ska all ekonomisk information först granskas och justeras i enlighet med gällande lagstiftning. Vidare menar de att om VBM ska fungera optimalt ska alla beslut och all styrning baseras på information utifrån aktieägarnas synpunkt och inte lagstiftningen. Detta för att företaget ska genomsyras av aktieägarnas intressen och inte av olika lagar som justerar diverse ekonomiska poster i företaget. Exempel på intressen som aktieägarna kan ha är investeringar, ekonomisk livslängd, kapitalkostnad och det operativa kassaflödet. Lagstiftningen som finns i Sverige gör det väldigt svårt för företag att maximera kapital och värde eftersom att alla alternativ som skapar värde inte alltid kan identifieras.

Enligt Copeland, Koller & Murrin (1995) är det av stor betydelse att ledningen ser sambandet mellan företagets strategi och dess operationella verksamhet, dock måste de även se betydelsen av och fokusera på värdedrivarna. Det är av stor vikt att ledningen lyckas identifiera de värdedrivare som är specifika för just deras företag, dock är det svårt att verkligen se vilka värdedrivare som är specifika för företaget. Alla strategier som är framtagna för att stödja konkurrenskraftiga fördelar ska, i den slutliga analysen, sättas på prov mot ett acceptabelt värdeskapande (Rappaport, 1998). Värdedrivare används för att fastställa ett företags aktievärde. Det fordras dock ett samband mellan finansiell planering och den operativa verksamheten. De beslutsfattande begär att värdedrivarna i sin tur bryts ned till de specifika framgångsfaktorer som finns för varje verksamhet. Det handlar om att finna ett samband mellan de för verksamheten specifika aktiviteterna och de effekter som de förväntas att ha på de finansiella värdedrivarna. För företagen handlar det om att koppla samman de värdedrivande aktiviteterna med de värdeskapande och på så sätt beräkna påverkan på aktievärdet. Det finns sju olika värdedrivare som påverkar kassaflödet och aktieägarvärdet.

Värdedrivarna är försäljningstillväxt, vinstmarginal, investeringar i rörelsekapital och anläggningstillgångar, kapitalkostnad, prognosperiod och betald skatt (Walters, 1997).

Försäljningstillväxten skall analyseras på produktmarknadens dragningskraft och bör vara influerad av företagets möjligheter att delta på markanden. Vinstmarginalen och försäljning- tillväxten påverkar de likvida medel som kommer in i verksamheten. Vinstmarginalen är den värdedrivare som oftast har störst inverkan på värdeskapandet. Rörelseresultatet är det som menas med vinst, alltså vinst före avskrivningar, ränta och skatt (Landelius & Treffner, 1998).

För att en verksamhet skall utvecklas krävs rörelsekapital, det reducerar det fria kassaflödet.

På kort sikt leder investeringar i anläggningstillgångar till ett lägre kassaflöde, men på långsikt är investeringar nödvändiga för att verksamheten skall kunna utvecklas. Betald skatt är ett avdrag från det fria kassaflödet, detta leder ofta till en väldig stor påverkan på aktieägarnas avkastning. Enligt Rappaport (1998) är valet av hur mycket av kapitalet som investeras och på vad, är ett av de svåraste valen en ledning kan stå inför.

(17)

Kapitalkostnaden innebär för företaget att ett ökat aktieägarvärde endast skapas om den avkastning som genereras överstiger den totala kostnaden för kapitalet, det gäller både det egna kapitalet och lånat kapital. Kapitalkostnaden används för att bedömningar från kapitalmarknaden ska kunna tas med i aktieägarvärdet. Värdedrivaren prognosperioden används av ledningen för att kunna uppskatta under hur lång tid en investering förväntas ge avkastning som minst motsvarar avkastningskravet (Walters, 1997).

3.2 VBM-modeller som baseras på redovisningsinformation

De vanligaste VBM-modeller som baseras på redovisningsinformation är EVA^TM och RONA (Weissenrieder, 1998). I det här avsnittet kommer vi att sammanföra de viktigaste modellerna för att presentera den ena huvudgruppen av VBM-modeller, nämligen de som baseras på redovisningsinformation. Även om de enskilda modellerna kan variera något på detaljnivå är grundsynen i dem densamma, vilket vi anser är i nog för att nå syftet med uppsatsen.

Tanken med modellerna som baseras på redovisningsinformation är att få de anställda i ett företag att besitta ägarperspektiv. Enligt modellerna ska företag investera (i maskiner, människor, verksamheter etc.), så länge de genererar överavkastning (Stewart, 1991).

Överavkastningen visar skillnaden mellan ett företags avkastning på eget kapital och det avkastningskrav som ställs på företag beroende på företagets risksituation. Risksituationen beräknas genom en riskpremie Företaget skapar värde eftersom det egna kapitalet avkastar mer än det kostar (Nars, 1999).

Den grundläggande tanken med modellerna är att räkna ut ett positivt eller negativt tal, ett VBM-värde som talar om huruvida ett företag ska investera i till exempel en specifik maskin eller ej. Det specifika talet av uträkningarna brukar kallas residualresultat men utgör istället ett specifikt exempel på residualresultat och skiljer sig från den sista raden i en resultaträkning som bara tar hänsyn till kostnaderna för företagets lån, de vill säga räntekostnader.

Modellerna tar, i uträkningarna, även hänsyn till kostnaden för det egna kapitalet vilket är det avkastningskrav ägarna har med hänsyn till risken de tar i samband med sina investeringar i företaget. Modellerna är därför ett mycket intressant mått både för företaget och för dess ägare eftersom ett företag som visar på ett positivt VBM-värde gör större vinst än vad som förväntas av det, vilket sannolikt leder till högre aktiekurs. Ett positivt VBM-värde visar att företagets försäljning (värdeskapande) räcker för att täcka både företagets kostnader (resursförbruket) och kostnaden för kapitalet (process). Ett positivt VBM-värde betyder att värde har skapats och ett negativt tal betyder att värde har förstörts. Ett positivt VBM-värde(överavkastning) betyder alltså att företaget bör investera. Talet kan även användas för att utvärdera företagets befintliga lönsamhet, mäta lönsamhet i de förvärv som görs samt till belöningssystem (Nars, 1999).

Att räkna ut det specifika talet är väldigt komplicerat. Det kan krävas upp till 164 justeringar på företagets resultat för att få ut talet, detta på grund av att företag väljer att utforma sina resultat- och balansräkningar olika (Roztocki, 2001). Enligt Landenius & Treffner (1998) är syftet med justeringarna att ändra de redovisningsposter som inte ger en rättvisande bild av företagets värde. Företaget vill visa sina ägare hur lönsam verksamheten är befriat från de redovisningslagar och skattelagstiftningar som många företag anser fördunklar market reality.

För att avkastningen ska bli så hög som möjligt ska tillgångarna redovisas så lågt som möjligt och för att veta om tillgångarna skapar värde för företaget måste tillgångarnas återanskaffningsvärde fastställas. Företag som mäter avkastningen med finansiella system

(18)

som bygger på historiska anskaffningsvärden, visar en mycket högre avkastning om en stor del av tillgångarna har skrivits av. För att få en mer rättvisande bild av företagets värde måste dessa tillgångsvärden justeras så att de stämmer med återanskaffningsvärdena. Inflationen ska justeras så att inte äldre tillgångar har bokförda värden som är lägre än återanskaffningsvärdena (Landenius & Treffner, 1998). Andra vanliga justeringar som görs är Forskning och Utveckling (FoU) och Goodwill som behandlas som tillgångar i balansräkningen.

3.2.1 Fördelar med VBM-modeller som baseras på redovisningsinformation

• Modellerna är mångsidiga (Hjälte & Linna, 1999). Den kan användas både till intern- och extern styrning i företag och fångar upp många variabler som räntabilitetsmåtten inte gör såsom riskaspekten, utdelningspolicy och investeringsbehov.

• Modellerna är väldigt ägarorienterade vilket betyder att modellen utgår ifrån att företaget först och främst ska betala sina skulder till långivare och ägarna. Efter skulderna har betalats kan man då se om företaget har lyckats skapa en större förmögenhet eller inte (Ibid.).

• Modellerna kan använda olika räntor till olika tillgångar allt beroende på vilken risk som är sammankopplad med den specifika tillgången (Ibid.).

3.2.2 Nackdelar med VBM-modeller som baseras på redovisningsinformation

• Modellerna rekommenderar ”billiga” skulder för att minska kapitalkostnaden vilket Mäkeläinen (1998) anser som praktiskt taget en omöjlighet för små företag

• Modellerna har fått kritik för att de har en alltför kortsiktig fokusering. De underskattar avkastningen på investeringen I början av mätperioden och överskattar den i slutet. (Ibid.).

• Modellerna tar inte heller hänsyn till personalen eller kundrelationer vilket är viktigt för differentierade företag och tjänsteföretag. Många företag med fokus på långsiktiga mål och goda kundrelationer har därför insett att modellerna inte passar dem (Ibid.).

3.3 VBM-modeller som baseras på diskonterade kassaflöden

De vanligaste modellerna som baseras på kassaflöde är SVA, CFROI och CVA (Weissenrieder, 1998). I det här avsnittet kommer vi att, såsom i föregående avsnitt, sammanföra de viktigaste modellerna för att presentera den andra huvudgruppen av VBM- modeller, nämligen de som baseras på diskonterade kassaflöden.

Kassaflödesvärderingen utvecklades i USA i samband med de fientliga uppköp som skedde i landet. Uppköparna hade identifierat en metod, där de kunde jämföra företagets värde med företagets potentiella värde efter vissa omstruktureringar, till exempel förändring i verksamhetsinriktning eller ersättning av företagsledningen. Det nya systemet kunde både värdera det egna företaget samt identifiera det värdegap som behövdes för att eliminera uppköpen (Forssén, 1996). Kassaflödesmodellerna beräknar det ekonomiska värdet av investeringar genom att diskontera investeringarnas förväntade kassaflöden till

(19)

kapitalkostnaden. Kapitalkostnaden är, som vi tidigare tagit upp, kostnaden för det egna kapitalet. De realiserade kassaflödena utgör sedan grunden för ägarnas avkastning och aktiekurs. Det tal eller VBM-värde som räknas ut ligger även, såsom modellerna som baseras på redovisningsinformation, till grund för interna utvärderingar av investeringsalternativ och befintlig verksamhet (Rappaport, 1998). Kassaflödesmodellerna baseras till stor del, till skillnad mot modellerna som baseras på redovisningsinformation, av framtida värde.

Företaget uppskattar investeringarnas eller förvärvens framtida kassaflöden som prognostiseras i oändligheten (Ibid.).

Verksamhetens kassaflöden är skillnaden mellan pengars in- och utflöden. Dessa in- och utflöden representerar de pengar som är tillgängliga för att ersätta ägarna till företaget.

Kassaflödena är, enligt Rappaport (1998), därför väldigt intressanta för uppskattningen av företagets värde. För att räkna ut kassaflödet krävs en detaljerad analys av de resultat- och balansposter som påverkar kassaflödet. Detta för att erhålla kunskap om de faktorer som styr efterfrågan på företagets produkter och därmed företagets värde (Forssén, 1996). De faktorer som styr efterfrågan brukar kallas värdedrivare och kan vara till exempel rörelsemarginal, försäljningstillväxt och investeringsbehov. Värdedrivarna ger incitament till att förstå trender i företaget.

Kapitalkostnaden innefattar både aktieägarnas och andra finansiärers avkastningskrav eftersom de kassaflödena som är diskonterande är före räntekostnader (Rappaport, 1998). Den mest rättvisande kapitalkostnaden är därför det avkastningskrav som tar hänsyn till båda gruppers avkastningskrav i förhållande till deras relativa kapitalandel. Långivarnas avkastningskrav är i regel lägre än aktieägarnas eftersom deras avkastning är förknippad med en lägre risk. Dessa räntekostnader beräknas på de framtida finansieringarna, inte på de nuvarande. Aktieägarnas avkastningskrav är svårare att fastställa än långivarnas och beräknas med hjälp av CAP-modellen som beskriver kostnaden för det egna kapitalet som summan av en riskfri räntesats och en riskpremie (Ibid.).

3.3.1 Fördelar med VBM-modeller som baseras på diskonterade kassaflöden

• Den mest väsentliga fördelen är att modellerna tar hänsyn till tidsaspekten och framtida, orealiserade vinster (AICPA, 2000).

• De traditionella måtten var inte designade för att mäta förändringar i ett företags värde utan för att rapportera om tidigare prestationer. Ett sådant retrospektivt synsätt hjälper företaget att förstå branschen men inte företagets värde. Att förstå gårdagen och förklara den i exakta termer bidrar inte mycket till företagets förståelse av framtida värde (Ibid.).

• Modellerna ser organisationen från en utomståendes perspektiv gällande företagets potential, den risk som är associerad med en investering kontra en alternativ investering och den förväntade avkastningen investeringen kommer att ge och hur länge den kommer att generera avkastning (Ibid.).

(20)

3.3.2 Nackdelar med VBM-modeller som baseras på diskonterade kassaflöden

• Uppskattningarna av det framtida kassaflödet är väldigt subjektiva, dessutom svåra att bekräfta och nästan omöjligt för utomstående att förstå (Tasmanian Department of Treasury and Finance, 1999).

• Det är även väldigt svårt att fastställa vilken tidshorisont som kassaflödena ska prognoseras över. Om det är en för kort period kan företaget förlora framtida nuvärde.

Om det är en för lång period blir prognoserna subjektiva (Ibid.).

• I de företag som verkar i en bransch med prisregleringar eller dylikt är det mycket svårt, för att inte säga omöjligt att själva sätta priset på sina varor vilket i sin tur påverkar kassaflödet negativt (Ibid.).

(21)

3.4 Värdeskapandet

Värdedrivare är det faktorer som skapar eller förstör värde. Genom att identifiera dessa värdedrivare kan företaget avgöra vilka handlingar som förbättrar prestationer, skapar värde samt höjer det tal eller VBM-värde som ligger till grund för de bedömningar av företagets värde.

Modeller som baseras på redovisningsinformation

De aktiviteter ett företag med modellerna som baserar på redovisningsinformation kan göra för att förbättra VBM-värdet visas med hjälp av EVA-modellen i figur 1. VBM-värdet eller EVA-värdet kan delas upp i tre områden: Kapitalallokering, tillväxtrationalisering och operativ effektivitet. För att höja EVA-värdet måste man förbättra en av de ovanstående värdedrivarna utan att försämra de andra. Till exempel öka effektiviteten genom att komma på ett snabbare sätt att leverera sina varor (delivery time) utan att det för den delen påverkar priset (pricing policy).

Replacement New product/service

Cycle Delivery time Vehicle Development

Capacity Maintenance Product

Utilization Overtime Costs Customer Higher Margin

Capital Mix Products

Purchase Labor Cost Total Quality

Management Pricing policy

Cycle time Network

Economics Employee Mix Selling for Value Procurement

Figur 1 ”EVA^TM Value Driver Pyramid"

Källa: United States Postal Service (2001, s.18).

Ett bra sätt för att öka VBM-värdet att hitta en kapitalstruktur som minimerar kapitalkostnaden och därmed riskerna. De flesta ägare vill att företaget ska öka värdet genom att öka skuldsättningsgraden (dela ut större belopp) eftersom lånekapital oftast är billigare än eget kapital. Det bästa för företaget är dock att hitta en bra balans mellan eget kapital och lånat kapital eftersom eget kapital behövs i längden för att dämpa resultatsvängningar när företaget till exempel har haft ett dåligt år (Stewart, 1991).

EVA Drivers Pyramid EVA

Asset Management

Operating Efficiency

Growth and Rationalization

(22)

Så här kan företag påverka VBM-värdet med hjälp av modeller som baseras på redovisningsinformation:

• Genom att öka det operativa resultatet utan att binda ytterligare kapital i verksamheten

• Genom att avveckla verksamhet vars operativa resultat inte är tillräckligt för att täcka kostnaden för det bundna kapitalet

• Genom att effektivisera användningen av kapitalet

• Genom att investera i verksamhet som har ett högre operativt resultat efter skatt än kostnaden för det bundna kapitalet (Mäkeläinen, 1998).

Modeller som baseras på diskonterade kassaflöden

Eftersom de modellerna lägger tonvikt på kassaflöde är det viktigt att i ett tidigt skede i processen identifiera de mått som skapar värde eller de faktorer som påverkar ett företags kapacitet att generera likvida medel (Barfield, 1991).

Exempel på sådana värdedrivare är:

• Det operativa kassaflödet

• Försäljningstillväxt

• Vinstmarginalen

• Skattesatsen

• Investeringsbehovet

• Realkapitalet

• Forskning och Utveckling (FoU)

• Kapitalkostnaden

Det är ytterst viktigt att identifiera nyckeldrivarna för det enskilda företaget. Betydelsen av en specifik värdedrivare varierar beroende på vilken typ av bransch företaget verkar i. Vissa branscher är kapitalintensiva medan andra påverkas mer av högre försäljningstillväxt (Barfield, 1991). För att räkna ut det kassaflöde som används i beräkningarna av VBM-värdet, använder sig företag av prognoser i vilka värdedrivarna utgör den förändring i värdet under prognosperioden. Med andra ord utgör alla värdedrivare grunden för kassaflödet. Ökningen i kassaflödet är alltså den ökning som ledningen justerar genom värdedrivarna (Rappaport, 1998).

(23)

3.5 Intressentmodellen

Utgångspunkten i Intressentmodellen är att företag vill ha ett stabilt förhållande till sina intressenter (Ax et al, 2002). Exempel på intressenter kan vara stat och kommun, företagets ägare, kunder och leverantörer (se figur 2).

Figur 2 ”Intressentmodellen – Exempel på företagets intressenter"

Källa: Ax et al (2002, s.42).

Mellan företaget och dess intressenter finns olika nivåer av beroendeförhållanden. Företaget är beroende av intressenterna och intressenterna är beroende av företaget. Till exempel bidrar stat och kommun med infrastruktur, utbildning och service till företaget, vilket i sin tur belönar stat och kommun genom skatter, avgifter och arbetstillfällen (Ibid.).

Intressentmodellen är högst användbar i VBM-perspektivet. Företagets ägare bidrar med kapital till företaget som sedan belönar ägarna genom att ge dem en skälig avkastning på deras satsade kapital. Eftersom den värdebaserade styrningen som återfinns i VBM utgår ifrån ett ägar- och investeringsperspektiv blir just avkastningsmål ett gemensamt intresse. Ett problem som kan uppstå med företag som använder sig av värdebaserad styrning är att de fokuserar allt för mycket på sina ägare och därmed glömmer bort de övriga intressenterna.

Enligt en studie om 25 företag gäller det för företag att kunna balansera alla intressenters intressen om de ska vara framgångsrika, detta anses som svårt om företagen är allt för fokuserade på sina ägare (Ibid.). Det kan då uppstå en obalans mellan olika intressenter eftersom företaget fokuserar mest på sina ägare och inte bryr sig om vad till exempel kunderna vill ha.

3.6 Principal/agent-teorin

Principal/agent-teorin utgår ifrån ett så kallat princpial-agent förhållande där en agent är en person eller ett företag som åtar sig att utföra ett specifikt jobb. Principalen är den person eller företag som anställer agenten att utföra det specifika jobbet (Parkin, 1994).

Principal/agentteorin visar vilka problem som kan uppstå om företaget inte kan förmedla den kunskap som de besitter till investerarna/ägarna. Ett sådant informationsproblem kan leda till

Leverantörer Kunder

Ägare

Långivare

Stat och

kommun Medarbetare

+ deras org.

Opinions- grupper

Företags- ledning

Företaget

(24)

marknadsmisslyckanden, det vill säga att kapitalet inte används optimalt. Bra investeringar kan nekas kapital och dåliga investeringar kan få tillgång till det. Detta problem brukar kallas för adverse selection. Problemet uppstår när företaget sitter på information om tillgångarnas egenskaper som investerarna inte känner till. Investerarna investerar då i investeringar som inte borde ha investerats i. Det uppstår ett negativt urval vilket försämrar både företagets lönsamhet och ägarnas avkastning (Gabrielsson, 2003). Hur företagen kan få ut mer symmetrisk information till sina ägare visas i kommunikationsprocessen (se avsnitt 3.7).

3.7 Kommunikationsprocessen

Kommunikationsprocessen är en process, där information kodas och passerar genom ett linjärt förlopp från sändaren via en kanal (e-post, tal, telefon etc.) till mottagaren som avkodar informationen. På vägen kan informationen störas av brus som gör att informationen, som sändaren avsåg den, förvrängs (Robbins, 1996).

Figur 3 ”Kommunikationsprocessen "

Källa:Robbins (1996, s 379).

Kunskap påverkar sättet att kommunicera. Det är svårt att kommunicera utan att ha kunskaps om vad som sägs. Om sändaren har väldigt mycket kunskap om det som sägs är det inte säkert att mottagaren förstår vad sändaren menar (Ibid.). Det problem företag som tillämpar VBM kan ställas inför är att ägarna har svårt att förstå de oftast komplicerade VBM-rapporter som sammanställts. Företaget ”kodar” sitt meddelande med avancerade uträkningar och facktermer på ett sådant sätt att rapporterna blir svårförståeliga för ägarna och intressenterna som tar del av dem. Eftersom VBM-konceptet är ägarorienterade måste rapporterna vara uppbyggda på ett sätt som tolkas på samma sätt oavsett om man är sändare (företaget) eller mottagare (ägarna).

Återkoppling

Sändare Kodning Avkodning Mottagare

Brus Kanal

(25)

Empiri

4 Empiri

I detta avsnitt presenteras resultatet av våra intervjuer. Vi har genomfört intervjuer med fem olika företag, två av dessa företag tillämpar kassaflödesmodeller medans de tre övriga tillämpar redovisningsmodeller. Vi kommer endast att redogöra för den information som framkommit vid intervjuerna.

4.1 SCA

Vi har genomfört en telefonintervju med Andreas Koch den 29 april kl. 14⁰⁰. Respondenten arbetar som affärsanalytiker på SCA (Svenska Cellulosa Aktiebolaget). SCA är ett internationellt pappersföretag som producerar och säljer absorberande hygienprodukter, förpackningslösningar och tryckpapper. Rollen som affärsanalytiker innebär att han jobbar med kapitalmarknaden, omvärldsanalys samt en viss del av det strategiska arbetet inom företaget. SCA använder sig av kassaflödesmodellen cash value added (CVA).

4.1.1 Cash value added

CVA är ett kassaflödesmått som SCA med samarbete av en konsultfirma, Anelda, har utvecklat. Anledningen till att de har valt att utveckla en ”egen” modell är att de ansåg att de inte hade något riktigt bra verktyg för att göra mätningar med. Ytterligare en anledning till att CVA infördes på SCA var att de ville ha ett unisont verktyg för att mäta värdeskapande i koncernen. Enligt Andreas Koch består SCA-koncernen av tre delar som till sin natur är ganska olika. Det är för koncernens delar som de vill, med ett unisont verktyg, kunna mäta investeringar, mäta lönsamhet i investeringar, dels i förvärv men även i redan befintlig verksamhet. Innan CVA infördes på SCA använde de sig av de traditionella resultatmåtten så som räntabilitetsmått och traditionella avkastningsmått.

SCA använder sig av CVA som ett internt verktyg för att mäta värdeskapande i de förvärv och investeringar som de gör. Men även för att kunna mäta lönsamheten i befintlig verksamhet. Grunden till det hela är att de på SCA vill ha ett mått där tillgångsvärdet är värderat i form av marknadsvärde, de vill säga kassaflödet på SCA:s tillgångar mäts i marknadstermer. Detta för att inte bara ha ett avkastningsmått som återspeglar de värde som finns i bokföringen. SCA vill visa ett kassaflödeskrav som återspeglar vad det faktiskt skulle kosta att återinvestera i den här typen av verksamhet idag och som inte styrs av redovisningsprinciper som i vissa fall kan störa den här jämförelsen då det finns regler som bestämmer hur man ska redovisa.

SCA började först att använda CVA då de gjorde förvärv. Enligt Andreas Koch är det relativt vanligt att företag använder sig av någon form av kassaflödesmodeller för att mäta värdeskapande i förvärv. Det som oftast förekommer är DCF-kalkyler, DCF är diskonterat kassaflöde. Man gör då en prognos på företagets framtida kassaflöden sedan diskonterar man det med en kapitalkostnad. SCA har som krav att de ska ha ett CVA-värde på 1,2. Det innebär att nuvärdet av kassaflödena på de investeringsförvärv som de gör ska vara minst 20 % högre än de pris som de betalar. Man kan likna det hela med en nuvärdeskvot, ett nuvärde på 1 innebär att givet den kapitalkostnaden för den specifika investeringen har de gått jämt upp. I och med att de har kravet på 20 % så har de en liten marginal, eftersom att de finns en viss osäkerhet när man gör en kassaflödesmodell. SCA använder sig även av CVA då de gör investeringar i befintlig verksamhet, såsom maskininvesteringar men även någon annan

(26)

Empiri

investering som berör verksamheten. På SCA sker en utvärdering av de olika operationella enheterna efter det kassaflöde som de genererar, utvärderingen bedöms efter det kassaflödeskrav som finns.

När SCA gör en kassaflödesanalys använder de sig av operationellt kassaflöde, löpande investeringar och strategiska investeringar. I de löpande investeringarna finns de investeringar som krävs för att bibehålla verksamheten i dess nuvarande skick. Strategiska investeringar är sådana som görs för att generera tillväxt i omsättning, strategiska investeringar görs för att öka SCA:s marknadsandelar. De strategiska investeringarna är även de som gör så att kapitalbasen ökar, detta medför att kassaflödeskraven drivs upp.

SCA anser att det är av stor vikt att få ut information till externa intressenter. Dock är dessa beräkningar något av en företagshemlighet och kan av förklarliga skäl inte delges. Det SCA gör är att de skriver mycket ingående om hur de gör sina beräkningar, vilka kassaflödeskrav de har på de olika delarna av koncernen. SCA ser ett värde i att informera utförligt för att visa att de är duktiga på att investera i rätt objekt. Det finns dock information som ej får lämna företaget. Detta medför att de externa intressenterna får svårt att göra bedömningar på de kalkyler som SCA gör.

I jämförelse med modeller som bygger på resultat menar Andreas Koch att det finns ett antal fördelar då CVA inte baseras på avskrivningar. Respondenten ger exempel på ROCE, return on capital employed eller räntabilitet på sysselsatt kapital, han menar att ROCE-beräkningar alltid blir lite förvanskade då de baseras på ett schablonmässigt sätt att beräkna avskrivningar.

Respondenten säger dock att det går att göra ett ROCE-mått där man fokuserar på den ekonomiska livslängden för att göra en slags ”riktig” bedömning, men normalt är avskrivningar en sån faktor som gör att investeringen blir snedfördelad. Det finns även problem med att bedöma vad som är den reella avkastningen. Ytterligare en aspekt som finns med ROCE är den att då man skrivit av en tillgång så finns det ej längre något kapitalvärde.

Resultat modeller går även upp väldigt kraftigt om man har en tillgång som genererar ett relativt stabilt kassaflöde, belastning sker då endast i början med hela kapitalbasen. Vid användning av CVA används en konstant kapitalbas, detta för att det ska genereras ett kassaflödeskrav som ska vara årligen återkommande. Andreas Koch menar därav att de får en mer korrekt lönsamhetskalkyl över tiden vid användandet av CVA jämfört med resultatmodeller. Med ROCE blir kapitalet billigare desto mer man skriver av det med, men om man belastar kapitalbasen med ett återanskaffningsvärde med ett inflationsjusterat inköpspris så kan man göra en bättre bedömning om när man ska göra en nyinvestering. Om man ska göra en nyinvestering samtidigt som man har helt avskrivet kapital faller ROCE- värdet kraftigt. Med CVA får man dock en mer korrekt syn på kapitalbasen, eftersom att ingen avskrivning sker.

Nackdelar som SCA har stött på utöver den om problemet med att lämna ut information till intressenter är den att det ibland kan vara problematiskt att göra beräkningar på marknadsvärdet på tillgångssidan. De använder sig av inflationsjusterade anskaffningsvärden för att ta fram en kapitalbas, dock så är det svårt att få fram den teoretiskt mest korrekta kapitalbasen.

(27)

Empiri

4.2 Vasakronan

Vi har den 11 maj kl. 14³⁰ genomfört en telefonintervju med Vasakronan, det är ett företag som tillämpar redovisningsmodellen EVA^TM. Vasakronan är ett statligt fastighetsbolag som främst är verksamma inom de tre storstadsregionerna, Stockholm, Göteborg och Malmö. Men Vasakronan har även fastigheter i tillväxtområdena Lund och Uppsala. Vasakronans fastighetsbestånd är har renodlats till kommersiella lokaler, främst kontorslokaler och omfattar för närvarande 189 fastigheter. Vi har intervjuat Björn Lindström som är ekonomi- /finansdirektör på Vasakronan, han har varit anställd på Vasakronan sedan 1998. Lindström har sin bakgrund från den finansiella sektorn och har inom bankvärlden jobbat både i Sverige men även internationellt.

4.2.1 Economic Value Added

Vasakronan implementerade EVA-modellen 1998, Lindström var delvis involverad i implementeringen av modellen dock ej förrän mot slutskedet. Anledningen till att Vasakronan valde att implementera EVA^TM var att de ville få medarbetarna att se på den totala avkastningen som företaget har. Eftersom att Vasakronan är i fastighetsbranschen har de en väldigt stor del av resultatet som genereras utanför resultaträkningen. Den värdetillväxt som sker i företagets fastigheter är inte något som man kan se i en vanlig resultaträkning. Därav ansåg de att EVA^TM är ett bra verktyg för att fånga upp hela den totala avkastningen, eftersom att man då ser vad som är kvar efter att aktieägarna och övriga finansiärer har tagit del av sin förväntade avkastning. Här tillägger dock Lindström att för Vasakronans del går avkastningen till Näringsdepartementet. Om EVA-värdet som har skapats är lika med 0 är resultatet godkänt eftersom att det avkastningskrav man har haft har täckts. Om det däremot är större än 0 så har ett mervärde skapats. För att de ska fokusera på den totala avkastningen och inte bara drift nettot som finns i företaget drar man bort WACC och de kapitalavgifter som de har. Det är också viktigt för dem som helhet att de har så låga kostnader och så hög beläggning som möjligt i sina fastigheter.

EVA^TM används i hela företaget, från fastighetsnivå, regionnivå till koncernnivå. EVA^TM används för att göra uppföljningar på varje enskild fastighet. När det gäller fler användningsområden ser Lindström inte så stora möjligheter till dem då de redan använder sig av EVA^TM för att följa upp verksamheten tills de har ett resultat som efter avdrag med WACC på det egna kapitalet och lånat kapital lägst är 0. Vidare säger han att modellen används då de gör kalkyler, dels om de ska göra investeringar i en befintlig fastighet eller om de ska göra ett fastighetsförvärv. Enligt Lindström används EVA^TM för att både följa upp historik men även för att jobba framåt och bedöma om en investering i en fastighet eller ett köp av en fastighet/bolag för att bedöma om det kommer att vara lönsamt. Vid sådana transaktioner menar Lindström att det är viktigt att man fokuserar på den totala lånekostnaden och inte bara på de räntekostnader som de har utan även kostnaden för eget kapital. För att räkna fram det EVA-värde som de har använder de sig dels av den traditionella redovisningen, men den är kompletterad med förändringar som finns på deras fastigheters marknadsvärde.

Branschen som Vasakronan är verksamma inom kännetecknas av att den går i cykler. I början av 2000-talet hade Vasakronan väldigt höga EVA-resultat, men under de senaste åren har dessa resultat varit negativa. Anledningen till detta är enligt Lindström att de rådande marknadsvärdesförändringar som har inträffat har varit negativa och värdet då har fallit på deras fastighetsbestånd. Anledningen till att värdet har fallit är dels för att vakanserna i

(28)

Empiri

fastigheterna har ökat men även för att hyresnivåerna har fallit. Marknadsvärdesförändringar på fastigheterna externvärderas en gång per år, det är inte ovanligt att värdet på fastigheterna kan fluktuera med några miljarder år för år.

Lindström menar att det EVA-värde som skapas används internt i företaget för att medarbetarna ska fokusera på den totalavkastningen, både driftsöverskottet men även på de marknadsvärdesförändringar som de har på sina fastigheter. Enligt Lindström är EVA^TM en intern styrmodell och ingenting annat. Han menar att på de fastigheter som de har i Stockholm, Göteborg och Malmö har de en låg direktavkastning, men att värdetillväxten är relativt hög. Detta till skillnad mot en fastighet som kan tänkas ligga i Luleå där direktavkastningen är relativt hög, men som däremot har en värdeförändring som är nästintill obefintlig. Av denna anledning är det väsentligt för dem att beakta de marknadsvärdesförändringar som sker, därav används EVA^TM på koncernen Vasakronan.

De problem som den Lindström och Vasakronan har stött på med styrmodellen EVA^TM är endast i form av pedagogiska problem. Det gäller att få personalen att ändra sitt synsätt med avseende på kostnader för eget och lånat kapital.

Som komplement till EVA^TM använder sig Vasakronan av vinstmarginal och ränteteckningsgrad, vinstmarginalen används på operativ nivå medan ränteteckningsgraden tillämpas på koncernnivå.. Vinstmarginalen kan även ses som driftöverskottsmarginal då de räknas ut genom att ta driftöverskottet delat med intäkterna. Vinstmarginalen är något som de fortlöpande försöker öka då de avser att minska de driftskostnader de har samtidigt som de hela tiden har för avsikt att öka sina intäkter. Ränteteckningsgraden används endast på koncernnivå, anledningen till användandet av den är enligt Lindström att de enskilt största kostnaderna för ett fastighetsföretag som Vasakronan är de räntekostnader som de har.

Enligt Lindström är fördelen med en redovisningsmodell jämfört med en kassaflödesmodell den att kassaflödesmodeller inte har möjlighet att fånga upp den tillväxt som finns i värdeförändringar på de fastigheter man har. Lindström anser dock att nackdelen med en redovisningsmodell är att marknadsvärdesförändringar främst är orealiserade vinster och han menar att man som företag måste ha ett positivt kassaflöde eftersom att orealiserade vinster inte är något som man kan leva vidare på. Lindström avslutar med att för Vasakronans del är det just de orealiserade vinsterna i form av marknadsvärdesförändringar som är oerhört viktiga.