Viktig information: All information kring ansvarsbegränsningar och potentiella intressekonflikter finns att läsa i slutet av rapporten.
Sammanfattning
Cybercom Group (CYBC.ST)
Risk för en våt filt
• Beskedet om att genomföra en företrädesemission var oväntad och överskuggade en svag Q2 rapport. Försäljningen kom in 9% lägre än beräknat, högre engångskostnader än beräknat och svag beläggningsgrad bidrog till en förlust istället för en väntad vinst. EBITDA marginalen R12M uppgick till 6,5% men måste upp till 11 12% om bolaget ska nå lönsamhetsmålet.
• Syftet med emissionen om 125 MSEK är att ersätta den nuvarande och dyra finansieringslösningen. Cybercom uppger även att förutsättningarna för att nå bolagets finansiella mål kommer att förbättras, men är samtidigt otydliga med vad de avser. Fram till att villkoren offentliggörs i augusti ser vi en risk för att emissionen ligger som en våt filt över aktien.
• Försäljningsprognoserna för 2012 och 2013 har reviderats ned 6% för respektive år. VPA 2012 justeras ned 74%. Det motiverade värdet på aktien justeras till 10 kr/aktie (16).
Ratingen på Ledning, Tillväxtpotential, Lönsamhet och Trygg placering har trimmats ned.
Redeye Rating (0 10 poäng)
Nyckeltal
Fakta
Aktiekurs (SEK) 6,0 Antal aktier (milj) 36,1 Börsvärde (MSEK) 215 Nettoskuld (MSEK) 154 Free float (%) 58,7 Dagl oms. (’000) 71
Analytiker:
Christian Lee
christian.lee@redeye.se 08*545 01 347 Erik Kramming
erik.kramming@redeye.se 08*545 01 338
Lista: Small cap
Börsvärde: 215 MSEK
Bransch: IT
VD: Niklas Flyborg
Styrelseordf: Jon Risfelt
2010 2011 2012e 2013e 2014e
Omsättning, MSEK 1 529 1 481 1 355 1 370 1 416
Tillväxt 13% 3% 9% 1% 3%
EBITDA 112 66 71 99 106
EBITDA marginal 7% 4% 5% 7% 8%
EBIT 61 *125 30 72 82
EBIT marginal 4% 8% 2% 5% 6%
Resultat före skatt 40 *144 10 50 62
Nettoresultat 43 *144 1 36 45
Nettomarginal 3% 10% 0% 3% 3%
Utdelning 0,5 0,0 0,0 0,4 0,6
VPA 1,18 *3,99 0,02 1,00 1,23
VPA just 1,18 *3,99 0,02 1,00 1,23
P/E just 5,0 n.m. 286,8 5,9 4,8
P/S 0,1 0,1 0,2 0,2 0,2
EV/S 0,2 0,2 0,3 0,3 0,3
EV/EBITDA just 3,1 5,4 5,2 3,7 3,5
Ledning
4,0 poäng
Tillväxtpotential
4,0 poäng
Lönsamhet
3,0 poäng
Trygg Placering
4,0 poäng
Avkastningspotential
8,0 poäng BOLAGSANALYS 16 juli 2012
Cybercom Group
Avsikten med Redeyes Rating är att den ska ge en bra bild av potential i förhållande till risk i aktien. Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2 poäng (2 poäng:
Bra/Utmärkt, 1 poäng: Godkänd/Tillfredsställande, 0 poäng: Dålig/Bristfällig).
I Redeyes interna handbok specificeras på ett standardiserat sätt vad som krävs för varje enskilt faktorbetyg. I vissa fall kan en faktor viktas mer/mindre om den anses extra viktig/oviktig.
Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng (full cirkel=röd cirkel). Minpoängen är 0 poäng (tom cirkel=grå cirkel). Det är alltså det sammanlagda betyget som ligger till grund för Redeyes Rating av aktien, inte de individuella faktorbetygen.
Ledning
De faktorerna som utgör bedömning av ledningen är 1) historik, 2) branscherfarenhet, 3)
marknadskommunikation och 4) motivation. Faktorn historik viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig.
Tillväxtpotential
De faktorerna som utgör bedömning av tillväxtpotential är 1) marknadsstorlek, 2) marknadstillväxt, 3) samarbeten, 4) produkt differentiering och 5) konkurrenssituation. Kriterierna väger lika tungt i den sammantagna bedömningen av värderingsnyckeln tillväxtpotential.
Lönsamhet
De faktorerna som utgör bedömning av lönsamhet är 1) stabil vinstutveckling, 2) bruttomarginal, 3) EBIT*marginal och 4) avkastning på eget kapital. Faktorn stabil vinstutveckling viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig.
Trygg placering
De faktorerna som utgör bedömning av trygg placering är 1) oberoende av enstaka händelser, 2) finansiell situation, 3) ägarstruktur, 4) konjunkturkänslighet och 5) aktiens likviditet. Faktorn oberoende av enstaka händelser viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig. Faktorerna konjunkturkänslighet och aktiens likviditet viktas med 0,5x.
Avkastningspotential
De faktorerna som utgör bedömning av avkastningspotential är 1) fundamental värdering, 2) relativvärdering, 3) marknadsförväntningar, 4) nyhetsflöde/triggers, 5) oupptäckt aktie och 6) insynshandel. Faktorn fundamental värdering viktas dubbelt då denna faktor anses extra viktig.
Faktorerna nyhetsflöde/triggers, marknadsförväntningar, oupptäckt aktie och insynshandel viktas med 0,5x.
Redeye Rating: Bakgrund och definition
Cybercom Group
Oväntad nyemission
Cybercoms oväntade besked om att genomföra en nyemission uppgående till cirka 125 MSEK överskuggade den i våra ögon svaga Q2 rapporten.
Försäljningen kom in 9 procent lägre än förväntat och utfallet för EBIT blev 16,6 MSEK mot förväntade 9,0 MSEK efter att bolaget tagit större
omstruktureringskostnader än beräknat. Cybercom uppgav i början av juni att den kinesiska verksamheten avyttrats och att resultatet för Q2 skulle belastas med en engångskostnad om 9 MSEK. Denna engångskostnad blev istället 11,7 MSEK, och därtill uppgav bolaget att kontoret i Rumänien ska stängas vilket gav upphov till ytterligare 5,0 MSEK i
omstruktureringskostnad i det gångna kvartalet. De sammanlagda engångskostnaderna i Q2 uppgick med andra ord till 16,7 MSEK, motsvarande 85 procent högre än vad bolaget kommunicerade till marknaden för drygt en månad sedan. Därtill uppgick det underliggande rörelseresultatet (EBIT) rensat för engångskostnaderna till svagt positiva 0,1 MSEK, vilket tyder på att flera av de geografiska segmenten visar en otillfredsställande beläggningsgrad.
Cybercom Förväntat vs. Utfall
SEKm Q2'11 Q2'12E Utfall Diff
Försäljning 384,1 368,1 336,8 *9%
EBITDA *22,4 25,9 2,6 *90%
EBIT *166,9 9,0 *16,6 n/a
PTP *170,0 4,4 *21,0 n/a
VPA, SEK *4,49 0,09 *0,59 n/a
Försäljningstillväxt *0,8% *4,2% *12,3%
EBITDA marginal *5,8% 7,0% 0,8%
EBIT marginal *10,9% 2,4% *4,9%
VPA tillväxt (y/y) n/a n/a n/a
Källa: Redeye Research, Cybercom
I nedanstående avsnitt sammanfattar vi de positiva respektive negativa punkterna från Q2 rapporten:
Positivt
• Cybercom Sverige visar en förbättrad lönsamhet jämfört med Q2 ifjol
• Industrisektorn fortsätter att växa i betydelse och svarar för 25 procent av Cybercoms totala omsättning
Negativt
• Omsättningen minskade med 12 procent y/y och kom in drygt 30 MSEK lägre än beräknat
Omsättningen i Q2 kom in 31 MSEK lägre än förväntat och större engångskostnader än beräknat resulterade i en oväntad förlust
Cybercom Group
• Beläggningsgraden är på otillfredsställande nivåer i samtliga segment, vilket kan innebära behov för ytterligare nedskärningar av antal medarbetare
• Ett nyemissionsbesked där vissa delar av det kommunicerade motivet kan ifrågasättas
Svagt underliggande resultat tyder på låg beläggningsgrad
Även rensat för engångskostnaderna visar den underliggande verksamheten enligt vår mening en allt annat än tillfredställande lönsamhet. Det tyder på att beläggningsgraden i samtliga segment är på låga nivåer. Sverige visar visserligen en förbättring jämfört med motsvarande period ifjol, men en EBITDA marginal om 4,8 procent tror vi inte bolaget är särskilt nöjda med.
Finlands EBITDA marginal uppgick till 4,5 procent rensat för en
omstruktureringskostnad om 5,0 MSEK, vilket är ett kraftigt tapp jämfört med fjolårets 10,8 procent. Orsaken till denna försämring är troligtvis en låg beläggning bland de konsulter som tidigare arbetat mot de stora telekomkunderna som Nokia och Nokia Siemens Network. I samband med stängningen av kontoret i Rumänien flyttas de pågående kundprojekten till verksamheterna i Polen och Indien. Polen får i fortsättningen ansvara för nearshoreleveransen och Indien för offshoreleveransen. Båda dessa verksamheter uppges visa lönsamhet och kommer troligtvis inte beröras av några eventuella framtida omstruktureringar i det korta perspektivet.
Danmark ligger löst till
Cybercom International fortsätter att visa olönsamhet och visade ett EBITDA om 4,5 MSEK. Engångskostnaden om 11,7 MSEK för avyttringen av den kinesiska verksamheten har inte belastat resultatet för International utan hamnat under koncerngemensamma kostnader. Verksamheterna i Singapore och Danmark uppges visa fortsatt svag beläggningsgrad. Även om Cybercom inte gett några indikationer på ytterligare omstruktureringar inom International är vår uppfattning är att den danska verksamheten ligger närmare till hands för en fortsatt översyn av segmentet om denna verksamhet inte visar en snar vändning. Cybercom har omkring 40 medarbetare i Danmark. Verksamheten i Singapore bedömer vi däremot har en större strategisk betydelse då den ansvarar för bolagets aktiviteter inom telekom management i Asien, Afrika och Latinamerika. Cybercom förefaller se goda tillväxtmöjligheter för tjänster inom telekom management i dessa regioner, vilket styrks av att International vunnit nya kontrakt i Singapore och Västafrika och förlängt ett pågående projekt i Östafrika. Det är därför troligt att Cybercom kommer att fortsätta ha en mer långsiktig syn på verksamheten i Singapore.
Långt från lönsamhetsmålet
Räknat på rullande 12 månader uppgick EBITDA marginalen i Q2 till 6,5 procent. EBITDA marginalen ser ut att ha stabiliserats kring 6 procent men för att Cybercom ska kunna nå det finansiella målet EBIT marginal om 10 Underliggande EBITDA'
marginal uppgick till 4,8% i Sverige och 4,5% i Finland, vilket tyder på svag beläggningsgrad
Om Cybercom väljer att genomföra ytterligare omstruktureringar i International bedömer vi att Danmark ligger närmast till hands
EBITDA'marginalen R12M uppgick till 6,5%
Cybercom Group
0%
2%
4%
6%
8%
10%
12%
14%
0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 1800 2000
Q106 Q306 Q107 Q307 Q108 Q308 Q109 Q309 Q110 Q310 Q111 Q311 Q112 Q312EQ113EQ313E Omsättning Underliggande EBITDA marginal
procent bör EBITDA marginalen uppgå till 11 12 procent. Det bedömer vi kan vara utmanande för Cybercom att nå på medellång sikt.
Omsättning och underliggande EBITDA marginal R12M 2006 2013E
Källa: Cybercom, Redeye Research
Oväntad nyemission
Cybercom uppger att bolaget avser att genomföra en företrädesemission uppgående till 125 MSEK under hösten. Bolagets styrelse kommer att kalla till en extra bolagsstämma och kommer att fatta det formella
emissionsbeslutet under augusti 2012 då även detaljerna kommer att offentliggöras. Cybercom uppger att huvudorsaken till att genomföra emissionen är att övergå till en mindre kostsam finansieringslösning där den nuvarande och dyra factoringlösningen om 127 MSEK som är upptagen utanför balansräkningen ska ersättas av en checkräkningskredit. Cirka 50 MSEK av likviden ska användas för att göra en engångsamortering på befintliga räntebärande skulder. Vad de övriga 75 MSEK av
emissionslikviden ska användas till är desto mer oklart.
Cybercom uppger att den nya finansieringslösningen skapar bättre förutsättningar för att uppnå bolagets finansiella mål. Ledningen är samtidigt otydlig i kommunikationen om hur tillväxtmålet om 10 procent och lönsamhetsmålet om 10 procent kan uppnås med en stärkt kassa, varför vi anser att skuldsättningsmålet där nettoskulden inte ska överstiga 30 procent är det enda målet som kommer att beröras av den nya
finansieringslösningen. Möjligen skulle en stärkt kapitalstruktur kunna stärka bolagets säljorganisation och konkurrenskraft om de bästa
konsulterna på marknaden genom att kunna erbjuda mer attraktiva löner.
Detta kan vara aktuellt om Cybercom har för avsikt att bredda sig inom tjänsteområden där de ser bättre tillväxtmöjligheter men inte har särskilt stark positionering inom för närvarande. Det är dock troligtvis ett
utmanande sätt att öka omsättningen med 10 procent då bolaget har drygt Huvudsyftet med
Cybercoms
företrädesemission om 125 MSEK är att lösa ut den nuvarande och kostsamma
factoringlösningen som uppgår till 127 MSEK
Cybercoms uppgifter om att finansieringslösningen skapar bättre
förutsättningar för att uppnå bolagets finansiella mål väcker förbryllelse
MSEK
Cybercom Group
Cybercom Detaljerade estimat
SEKm Q1'11 Q2'11 Q3'11 Q4'11 2011 Q1'12 Q2'12 Q3'12E Q4'12E 2012E 2013E
Försäljning 382,1 384,1 321,8 393,1 1481,1 374,8 336,8 290,6 352,4 1354,6 1369,9
EBITDA 29,8 *22,4 15,4 42,8 65,6 26,3 2,6 10,4 32,2 71,5 98,5
EBIT 2,9 *166,9 5,6 33,2 *125,2 18,5 *16,6 3,3 24,9 41,8 72,4
Vinst före skatt *0,7 *170,0 2,3 24,2 *144,2 13,6 *21,0 *1,9 19,7 22,1 50,3
VPA, SEK *0,02 *4,49 *0,04 0,55 *3,99 0,25 *0,59 *0,04 0,39 0,34 1,00
Försäljningstillväxt *7% *1% *2% *2% *3% *2% *12% *10% *10% *9% 1%
EBITDA marginal 7,8% neg 4,8% 10,9% 4,4% 7,0% 0,8% 3,6% 9,1% 5,3% 7,2%
EBIT marginal 0,8% neg 1,7% 8,4% neg 4,9% *4,9% 1,1% 7,1% 3,1% 5,3%
VPA tillväxt (y/y) n/a n/a n/a *17% n/a n/a n/a n/a *29% n/a 191%
Nettoskuld 141 135 88
Källa: Redeye Research, Bolaget
1 300 konsulter, och nyckeln till att nå 10 procent EBIT marginal anser vi är främst en förbättrad beläggningsgrad.
Ökad transparens efterfrågas
Även om vi anser att det är positivt att Cybercom inte pratar och lovar mer än vad bolaget kan leverera, anser vi att transparensen i kommunikationen måste öka för att förbättra utsikterna för en lyckad emission. Vår
uppfattning är att bolaget måste tydliggöra vad emissionslikviden ska användas till varvid en tydligare bild av vad syftet med emissionen är kan bildas. Det bedömer vi är särskilt angeläget då emissionen inte är
garanterad fullt ut. Cybercoms största ägare JCE Group m.fl. har för avsikt att teckna sina pro rata andelar, men det motsvarar endast 43 procent av aktierna. Vi ser därför en uppenbar risk för att emissionsbeskedet kommer att ligga som en våt filt över aktien fram till då styrelsen offentliggör emissionsvillkoren i augusti.
Prognosjusteringar
Vi har reviderat ned våra omsättningsprognoser för 2012 och 2013 med 6 procent för respektive år. VPA för 2012 har justerats ned med 74 procent jämfört med vår tidigare prognos och beräknas uppgå till 0,34 kronor per aktie (1,33) medan VPA för 2013 har reviderats ned 39 procent. EBITDA marginalen förväntas uppgå till 5,3 procent för 2012 och 7,2 procent för 2013. Vidare bedömer vi att utsikterna för en utdelning för verksamhetsåret 2012 är ytterst begränsade mot bakgrund av den föreslagna nyemissionen.
Cybercom ska använda ca 50 MSEK av
emissionslikviden till att amortera lån, vad de övriga 75 MSEK ska användas till måste tydliggöras för att emissionen ska bli lyckosam
Vinstestimaten för 2012 justeras ned 74%
Cybercom Group
Värdering
I vår värdering av Cybercom använder vi oss av diskonterad
kassaflödesmodell (DCF) och en relativvärdering där vi tittar på hur olika svenska konsultbolag värderas.
DCF%värdering
Vi har använt en diskonteringsränta (WACC) om 8,9 procent. Den riskfria räntan har satts 1,4 procent. Vi har använt beta 1,5 och som riskpremie använt 7,4 procent, vilket inkluderar ett riskpremietillägg som reflekterar en småbolagsrabatt, en ökad marknadsrisk samt den något svaga
likviditeten i aktien. För perioden 2012 2014 räknar vi med en
genomsnittlig årlig tillväxt om 2,2 procent samtidigt som EBIT marginalen antas förbättras till 5,8 procent 2014. Under perioden 2015 2023 har vi räknat med en genomsnittlig årlig tillväxt (CAGR) om 3,9 procent och en genomsnittlig EBIT marginal om 5,0 procent. Vi räknar således inte med att Cybercom kommer att nå de finansiella mål som bolaget satt upp, vilket är en reflektion av vår försiktiga ansats. Capex (investeringarna) antas uppgå till 3,0 procent av försäljningen under denna period. Vi har vidare använt en skattesats om 28 procent för samtliga år. Terminal tillväxt antas uppgå till 3 procent.
Vår DCF värdering indikerar då ett motiverat värde om 11 SEK per aktie, vilket motsvarar en uppvärderingspotential om 85 procent från nuvarande nivå.
Relativvärdering
Cybercom handlas till P/E 5,9x och EV/S 0,3x på våra prognoser för 2013, vilket är attraktivt givet att bolaget lyckas visa en stabil och positiv
lönsamhetstrend det närmaste kommande året. Jämfört med vinstsnittet för de svenska konsultbolagen 2013 handlas Cybercom med en rabatt om 36 procent mot gruppen. Tittar vi på EV/S för 2013 ser vi att Cybercom istället handlas med en rabatt om 40 procent. En uppvärdering av Cybercom som innebär att aktien handlas i linje med sektorn för P/E och EV/S indikerar ett pris om drygt 9 SEK per aktie som ett motiverat värde.
WACC=8,9%
Beta: 1,5
Riskfria räntan: 1,4%
Riskpremie: 7,4%
DCF'värdering indikerar ett värde om 11 SEK/aktie
Relativvärdering indikerar att Cybercom handlas med en rabatt om 36'40% mot peers
Cybercom Group
Värdering
Bolag 2012E 2013E 2012E 2013E 2012E 2013E
Sverige
HIQ INTERNATIONAL 12,3 11,9 7,6 7,4 1,2 1,1
KNOW IT 7,6 7,1 4,2 3,7 0,5 0,4
SEMCON 10,6 9,8 6,5 5,6 0,4 0,3
CONNECTA 9,9 9,4 6,4 6,0 0,6 0,6
AVEGA GROUP 10,3 7,8 5,0 3,9 0,5 0,4
SIGMA AB 8,2 6,8 5,6 5,1 0,4 0,4
ACANDO 11,4 10,5 5,8 5,5 0,5 0,5
PREVAS 8,0 6,6 4,3 3,7 0,4 0,3
SOFTRONIC 14,4 12,7 7,1 5,9 0,6 0,5
Medel 10,3 9,2 5,8 5,2 0,6 0,5
Median 10,3 9,4 5,8 5,5 0,5 0,4
Cybercom Group 286,8 5,9 5,2 3,7 0,3 0,3
Källa: Redeye Research
P/E EV/EBITDA EV/S
Attraktiv uppvärderingspotential
Med vägledning av vår DCF värdering och relativvärdering anser vi att det motiverade värdet på aktien är 10 kronor (16).
Uppvärderingspotentialen ser alltjämt attraktiv ut på 12 månaders sikt. I det korta perspektivet ser vi en risk för att emissionsbeskedet kommer att ligga som en våt filt över aktien fram till då styrelsen offentliggör
emissionsvillkoren i augusti. Därutöver ser vi en risk för ytterligare omstruktureringskostnader i International som åter kan orsaka en rapportbesvikelse. Cybercom har dock generellt sett fått en bättre kostnadsstruktur efter det genomförda åtgärdsprogrammet och kommer troligtvis öka nettorekryteringen mot slutet av innevarande år, vilket i kombination med en stigande beläggningsgrad utgör grunden för en lönsamhetsförbättring framöver.
Motiverad värde trimmas ned till 10 SEK/aktie
Cybercom Group
Investeringsslutsats
Cybercom är ett IT konsultföretag som specialiserat sig på att för kunders räkning utveckla tjänster, system, produkter och programvara. Cybercom har alltid haft starkt fokus mot telekom som svarar för drygt 40 procent av omsättningen och flera faktorer talar för att det kommer att kvarstå som det enskilt viktigaste segmentet för bolaget.
Telekom leder teknikutvecklingen, vilket innebär att den
kompetensutveckling som bolaget gör inom detta område kan överföras till andra marknader. Segmentet är därmed av stor strategisk betydelse för bolagets verksamhet och framtida tillväxt. Bolaget har etablerade kontor i 8 länder, men de nordiska marknaderna är alltjämt prioriterade.
Cybercom har tre finansiella mål; 1) organisk tillväxt som i snitt uppgår till 10 procent per år över en konjunkturcykel 2) en långsiktig rörelsemarginal om 10 procent 3) nettoskulden får över tid inte överstiga 30 procent av det egna kapitalet. Nyckeln till att nå dessa mål anser vi är att bolaget lyckas effektisera säljorganisationen och förbättra beläggningsgraden. Med den nya finansieringslösningen på plats torde även det tredje finansiella målet uppnås med marginal.
Vi räknar med att Cybercom kan nå 6 procent i rörelsemarginal under en överskådlig period. Vi räknar således inte med att Cybercom lyckas nå det finansiella lönsamhetsmålet. Trots det anser vi att det finns en god potential för bolaget att överraska marknaden då en lönsamhetsförbättring från nuvarande nivåer inte reflekteras i dagens aktiekurs. Vår uppfattning är att marknadens förväntningar är alltför låga.
Kassaflödet kommer att stärkas betydligt de kommande åren. Med anledning av de starka kassaflödena bedömer vi att risken minskat för ytterligare en större goodwillnedskrivning, även om vi ser en anledning att vara fortsatt vaksam över utvecklingen i Finland.
Trots våra försiktiga antaganden ger vår DCF värdering en indikation om att aktien handlas med en ordentlig rabatt. Baserad på vår DCF värdering och relativvärdering anser vi att det finns en attraktiv
uppvärderingspotential på 12 månaders sikt och att det motiverade värdet är 10 kronor per aktie.
Cybercom Group
Cybercom Group
SEKm Q1'11 Q2'11 Q3'11 Q4'11 2011 Q1'12 Q2'12 Q3'12E Q4'12E 2012E 2013E
Försäljning 382,1 384,1 321,8 393,1 1481,1 374,8 336,8 290,6 352,4 1354,6 1369,9
Personalkostnader *250,4 *254,3 *202,3 *243,8 *950,8 *241,7 *237,2 *186,1 *218,7 *883,7 *877,9 Övriga externa kostnader *101,9 *152,2 *104,1 *106,5 *464,7 *106,8 *97,0 *94,1 *101,5 *399,4 *393,4
EBITDA 29,8 *22,4 15,4 42,8 65,6 26,3 2,6 10,4 32,2 71,5 98,5
varav Avskrivningar & amorteringar *10,9 *9,5 *9,8 *9,6 *39,8 *7,8 *7,5 *7,1 *7,2 *29,7 *26,1
varav Nedskrivningar av goodwill 0,0 *125,0 0,0 0,0 *125,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
EBIT 2,9 166,9 5,6 33,2 125,2 18,5 16,6 3,3 24,9 41,8 72,4
Finansnetto *3,6 *3,1 *3,3 *9,0 *19,0 *4,9 *4,4 *5,2 *5,2 *19,7 *22,1
Resultat före skatt *0,7 *170,0 2,3 24,2 *144,2 13,6 *21,0 *1,9 19,7 22,1 50,3
Skatt *3,3 2,7 *2,3 *2,4 *5,3 *0,7 *1,6 0,5 *5,5 *7,3 *14,1
Uppskjuten skatt 3,3 5,3 *1,3 *1,8 5,5 *3,8 1,4 0,0 0,0 *2,4 0,0
Nettoresultat 0,7 162,0 1,3 20,0 144,0 9,1 21,2 1,4 14,2 12,4 36,2
VPA, SEK *0,02 *4,49 *0,04 0,55 *3,99 0,25 *0,59 *0,04 0,39 0,34 1,00
Försäljningstillväxt *7% *1% *2% *2% *3% *2% *12% *10% *10% *9% 1%
VPA tillväxt *123% 3582% *107% *17% *437% *1400% *87% 5% *29% *109% 191%
EBITDA marginal 7,8% *5,8% 4,8% 10,9% 4,4% 7,0% 0,8% 3,6% 9,1% 5,3% 7,2%
EBIT marginal 0,8% *43,5% 1,7% 8,4% *8,5% 4,9% *4,9% 1,1% 7,1% 3,1% 5,3%
Antal medarbetare 1 731 1 695 1 581 1 564 1 564 1 533 1 387 1 387 1 397 1 397 1 437
Nettoskuld 141 135 88
Källa: Redeye Research, Bolaget
Detaljerade estimat
Cybercom Group
Sammanfattning Redeye Rating
Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2p. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng.
Ratingförändringar i denna rapport:
Ledning och Tillväxtpotential har reviderats ned en poäng, Lönsamhet och Trygg placering har justerats ned 2 poäng.
Ledning 4,0p
Kommentar: Bolaget har genomfört ett VD byte där Niklas Flyborg träder in som ordinarie efter tillförordnad VD Petteri Puhakka som återgår till sin roll som VD Cybercom Finland. SO med familj äger 20 000 aktier.
Tillväxtpotential 4,0p
Kommentar: Bolaget har stark kompetens inom telekom men inträdesbarriärerna är låga. Marknaden är fragmenterad och konkurrensutsatt. Cybercom kommer att öka fokus på den nordiska marknaden.
Lönsamhet 3,0p
Kommentar: Den underliggande verksamheten har under tidigare år visat uthållig vinst då EBITDA marginalen rörde sig i intervallet 7 11%.
Stora utmaningar i både Sverige och Finland har dock tyngt lönsamheten under 2011 och 2012.
Trygg placering 4,0p
Kommentar: Positiv: stark ägare. Negativ: fortsatt stor exponering mot några enskilda telekomkunder. Konjunkturkänslig verksamhet.
Avkastningspotential 8,0p
Kommentar: DCF värdet indikerar en uppsida på drygt 80%. Även relativvärderingen indikerar en väsentlig rabatt och ger stöd till vår DCF värdering. Det är troligt att förväntningarna på kommande rapporter kommit ned efter den senaste rapporten.
Cybercom Group
Resultaträkning, MSEK 2010 2011 2012e 2013e 2014e
Omsättning 1 529 1 481 1 355 1 370 1 416
Summa rörelsekostnader *1 417 *1 416 *1 283 *1 271 *1 309
EBITDA 112 66 71 99 106
Avskrivningar *51 *165 *30 *26 *24
EBIT 61 125 30 72 82
Resultatandelar 0 0 0 0 0
Finansiella intäkter 9 6 2 1 1
Finansiella kostnader *30 *25 *22 *23 *21
Resultat före skatt 40 144 10 50 62
Skatt 2 0 *10 *14 *17
Nettoresultat 43 144 1 36 45
Resultaträkning just, MSEK 2010 2011 2012e 2013e 2014e
Jämförelsestörande poster 0 0 0 0 0
EBITDA just 112 66 71 99 106
EBIT just 61 *125 30 72 82
PTP just 40 *144 10 50 62
Nettoresultat just 43 *144 1 36 45
Balansräkning, MSEK 2010 2011 2012e 2013e 2014e Tillgångar
Omsättningstillgångar
Kassa och bank 99 62 84 91 91
Kundfordringar 213 230 244 233 241
Lager 0 0 0 0 0
Andra fordringar 80 80 68 82 85
Summa omsättningstillg. 391 372 396 406 416 Anläggningstillgångar
Materiella anl.tillg. 40 32 27 26 27
Finansiella anl.tillg. 53 46 42 42 42
Goodwill 924 789 787 787 787
Balans. utv. kostn. 0 0 0 0 0
Övr. immateriella tillg. 105 68 58 49 41
Summa anläggningstillg. 1 121 935 914 904 896 Summa tillgångar 1 513 1 307 1 309 1 309 1 313 Skulder
Kortfristiga skulder
Leverantörsskulder 78 96 102 103 106
Övriga icke ränteb skulder 228 220 217 219 227 Summa kortfristiga skulder 306 316 318 322 333
Långa icke ränteb.skulder 43 28 22 22 22
Räntebärande skulder 228 203 219 179 139
Summa skulder 578 547 560 523 494
Avsättningar 4 8 0 0 0
Eget kapital 931 752 750 786 819
Minoritet 0 0 0 0 0
Minoritet & Eget Kapital 931 752 750 786 819 Summa skulder och eget kapital1 513 1 307 1 309 1 309 1 313
Fritt kassaflöde, MSEK 2010 2011 2012e 2013e 2014e
Omsättning 1 529 1 481 1 355 1 370 1 416
Summa rörelsekostnader *1 417 *1 416 *1 283 *1 271 *1 309
Avskrivningar *51 *165 *30 *26 *24
EBIT 61 *125 30 72 82
Skatt på EBIT (Justerad skatt) *20 *4 *29 *14 *18
NOPLAT 42 21 13 58 65
Avskrivningar 51 165 30 26 24
Bruttokassaflöde 92 61 42 84 89
Förändring i rörelsekapital 5 *13 14 0 0
Investeringar *35 *31 *26 *16 *17
Fritt kassaflöde 63 17 31 69 72
Kapitalstruktur 2010 2011 2012e 2013e 2014e
Soliditet 62% 58% 57% 60% 62%
Skuldsättningsgrad 25% 27% 29% 23% 17%
Nettoskuld 130 141 135 88 48
Sysselsatt kapital 1 159 955 969 965 958
Kapitalets oms. hastighet 1,3 1,4 1,4 1,4 1,5
Tillväxt 2010 2011 2012e 2013e 2014e
Försäljningstillväxt *13% *3% *9% 1% 3%
VPA*tillväxt (just) n.m.% n.m.% n.m.% n.m. 23%
Tillväxt eget kapital 3% *19% 0% 5% 4%
DCF värdering Kassaflöden, MSEK
Riskpremie (%) 7,4 NV FCF (2012*14) 149,0
Betavärde 1,5 NV FCF (2015*24) 111,0
Riskfri ränta (%) 1,4 NV FCF (2025*) 232,1
Räntepremie (%) 1,0 Rörelsefrämmade tillgångar 108,3
WACC (%) 8,9 Räntebärande skulder 203,0
Motiverat värde 397,3
Antaganden 2015*24 (%)
Genomsn. förs. tillv. 3,9 Motiverat värde per aktie, SEK 11,0
EBIT*marginal 5,0 Börskurs, SEK 6,0
Lönsamhet 2010 2011 2012e 2013e 2014e
Avk. på eget kapital (ROE) 5% *17% 0% 5% 10%
ROCE 5% *12% 3% 7% n.m.%
ROIC 3% 2% 1% 6% n.m.%
EBITDA*marginal (just) 7% 4% 5% 7% 8%
EBIT just*marginal 4% *8% 2% 5% 6%
Netto just*marginal 3% *10% 0% 3% 3%
Data per aktie, SEK 2010 2011 2012e 2013e 2014e
VPA 1,18 *3,99 0,02 1,00 1,23
VPA just 1,18 *3,99 0,02 1,00 1,23
Utdelning 0,5 0,0 0,0 0,4 0,6
Nettoskuld 3,6 3,9 3,7 2,4 1,3
Antal aktier 36,1 36,1 36,1 36,1 36,1
Värdering 2010 2011 2012e 2013e 2014e
Enterprise value 345 355 368 368 368
P/E 5,0 n.m. 286,8 5,9 4,8
P/E just 5,0 n.m. 286,8 5,9 4,8
P/S 0,1 0,1 0,2 0,2 0,2
EV/S 0,2 0,2 0,3 0,3 0,3
EV/EBITDA just 3,1 5,4 5,2 3,7 3,5
EV/EBIT just 5,6 n.m. 12,2 5,1 4,5
P/BV 0,2 0,3 0,3 0,3 0,3
Aktiens utveckling Tillväxt/år 10/12e
1 mån *33,5% Omsättning 26,2%
3 mån *52,0% Rörelseresultat, just n.m.%
12 mån *59,5% V/A, just n.m.%
Årets Början *42,8% EK 13,1%
Aktiestruktur % Röster Kapital
Ericsson J Christer bolag 41,3 41,3
Accendo Capital 10,2 10,2
Swedbank Robur fonder 8,2 8,2
Didner och Gerge fonder 4,6 4,6
Ålandsbanken fonder (Sverige) 1,9 1,9
Avanza pension Försäkring 1,9 1,9
Tangent fond 1,7 1,7
Sundman Dag 1,0 1,0
Andra AP*fonden 1,0 1,0
Skandia Liv 0,9 0,9
Aktien
Reuterskod CYBC.ST
Lista Small cap
Kurs, SEK 6,0
Antal aktier, milj 36,1
Börsvärde, MSEK 215
Börspost 1
Bolagsledning & styrelse
VD Niklas Flyborg
CFO Camilla Öberg
IR Kristina Cato
Ordf Jon Risfelt
Nästkommande rapportdatum Kvartalsrapport 3 2012*10*25 Kvartalsrapport 4 2013*02*13
Analytiker Redeye AB
Christian Lee Mäster Samuelsgatan 42, 10tr
christian.lee@redeye.se 114 35 Stockholm
Erik Kramming
erik.kramming@redeye.se
Cybercom Group
Omsättning & Tillväxt (%)
0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 1800 2000
2009 2010 2011 2012e 2013e 2014e 14%
12%
10%
8%
6%
4%
2%
0%
2%
4%
Omsättning Försäljningstillväxt
EBIT (justerad) & Marginal (%)
200 150 100 50 0 50 100
2009 2010 2011 2012e 2013e 2014e
12%
10%
8%
6%
4%
2%
0%
2%
4%
6%
8%
EBIT just EBIT just marginal Vinst Per Aktie
7 6 5 4 3 2 1 0 1 2
2009 2010 2011 2012e 2013e 2014e
VPA VPA just
Soliditet & Skuldsättningsgrad (%)
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
35%
40%
45%
2009 2010 2011 2012e 2013e 2014e 0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
Skuldsättningsgrad Soliditet
Produktområden
39%
25%
18%
5%
13%
Telecom Industry Public Sector Media Other
Geografiska områden
76%
16%
8%
Sweden Finland International
Intressekonflikter
Christian Lee äger aktier i bolaget Cybercom Group: Nej Erik Kramming äger aktier i bolaget Cybercom Group:Nej Redeye utför/har utfört tjänster åt bolaget och erhåller/har erhållit ersättning från bolaget i samband med detta.
Verksamhetsbeskrivning
Cybercom är ett IT*konsultföretag som för kunders räkning utvecklar tjänster, applikationer, system, produkter och programvara. Uppdragen som Cybercom åtar sig är helhetsåtaganden i form av projekt och service management eller som specialister inom rådgivning, test och utveckling.
Bolaget har ca 1400 anställda och är verksam i tre geografiska segment;
Sverige, Finland och International. Telekom utgör 40% av bolagets omsättning. De största kunderna är Ericsson, H och M, Sony, TeliaSonera och Volvo.
Cybercom Group
DISCLAIMER
Viktig information
Redeye AB ("Redeye" eller "Bolaget") är en specialiserad investmentbank inriktad mot små och medelstora tillväxtbolag i Norden. Vi fokuserar på sektorerna IT, Life Sciences, Media, Betting, Cleantech och Råvaror. Vi tillhandahåller tjänster inom Corporate Broking, Corporate Finance, aktieanalys, investerarrelationer och medietjänster. Våra styrkor är vår prisbelönta analysavdelning, erfarna rådgivare, ett unikt investerarnätverk samt vår kraftfulla distributionskanal redeye.se. Redeye grundades år 1999 och står under Finansinspektionens tillsyn sedan 2007.
Redeye har följande tillstånd: mottagande och vidarebefordran av order avseende finansiella instrument, investeringsrådgivning till kund avseende finansiella instrument, utarbeta, sprida finansiella analyser/rekommendationer för handel med finansiella instrument, utförande av order avseende finansiella instrument på kunders uppdrag, placering av finansiella instrument utan fast åtagande, förvara finansiella instrument och ta emot medel med redovisningsskyldighet, råd till företag samt utföra tjänster vid fusion och företagsuppköp, utföra tjänster i samband med garantigivning avseende finansiella instrument samt bedriva Certified Advisory verksamhet (sidotillstånd).
Ansvarsbegränsning
Detta dokument är framställt i informationssyfte för allmän spridning och är inte avsett att vara rådgivande. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Den framåtblickande informationen i analysen baseras på subjektiva bedömningar om framtiden, vilka innehåller en osäkerhet. Redeye kan inte garantera att prognoser och framåtblickande estimat kommer att bli uppfyllda. Varje investeringsbeslut fattas självständigt av investeraren. Denna analys är avsedd att vara ett av flera redskap vid ett investeringsbeslut. Varje investerare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material samt konsultera en finansiell rådgivare inför ett investeringsbeslut. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen.
Potentiella intressekonflikter
Redeyes analysavdelning regleras av organisatoriska och administrativa regelverk som inrättats i syfte att undvika intressekonflikter och att säkerställa analytikernas objektivitet och oberoende. Bland annat gäller följande:
• För bolag som är föremål för Redeyes analys gäller bl.a. de regler som Finansinspektionens har uppställt avseende
investeringsrekommendationer och hantering av intressekonflikter. Vidare gäller för bolagets anställda handelsstopp i finansiella instrument för bolaget från och med den dag beslut tagits att en analys ska produceras på bolaget samt två bankdagar efter analysen publicerats.
• En analytiker får inte utan särskilt tillstånd från ledningen medverka i corporate finance verksamhet och får inte erhålla ersättning som är direkt kopplad till sådan verksamhet.
• Redeye kan genomföra analyser på uppdrag av, och mot en ersättning från, det bolag som belyses i analysen alternativt ett
emissionsinstitut i samband M&A, nyemission eller en notering. Läsaren av dessa rapporter kan anta att Redeye har erhållit eller kommer att erhålla betalning för utförandet av finansiella rådgivningstjänster från bolaget/bolag nämnt i rapporten. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är inte beroende av innehållet i analysen.
Angående Redeyes analysbevakning
Redeyes analys präglas av case*baserad analys vilket innebär att frekvensen av analysrapporter kan variera över tiden. Om annat inte uttryckningen anges i analysen uppdateras analysen när Redeys analysavdelning finner att så är påkallat av t.ex. väsentliga förändrade marknadsförutsättningar eller händelser relaterade till analyserad emittent/analyserat finansiellt instrument.
Rating/Rekommendationsstruktur
Redeye utfärdar ej några investeringsrekommendationer för fundamental analys. Däremot så har Redeye utarbetat en proprietär analys och ratingmodell, Redeye Rating, där det enskilda bolaget analyseras, utvärderas och belyses. Analysen ska ge en oberoende bedömning av bolaget, dess möjligheter, risker mm. Syftet är att ge ett objektivt och professionellt beslutsunderlag för ägare och investerare. Redeyes rekommendationer för teknisk analys är: Köp (Buy) och Sälj (Sell). Placeringshorisonten för dessa rekommendationer är mycket kort, oftast mindre än 1 månad.
Redeye Rating (2012 07 03)
Rating Ledning Tillväxt*
potential Lönsamhet Trygg Placering
Avkastnings*
potential
7,5p * 10,0p 25 21 19 16 26
3,5p * 7,0p 56 60 34 52 54
0,0p * 3,0p 0 0 28 13 1
Antal bolag 81 81 81 81 81
*För investmentbolag byts Tillväxtpotential och Lönsamhet ut mot Portföljförvaltning och Direktavkastning.
Mångfaldigande och spridning
Detta dokument får inte mångfaldigas för annat än personligt bruk. Dokumentet får inte spridas till fysiska eller juridiska personer som är medborgare eller har hemvist i ett land där sådan spridning är otillåten enligt tillämplig lag eller annan bestämmelse.
Copyright Redeye AB.
