Enligt Fama (1970) ska det inte vara möjligt att generera överavkastning under en längre tidsperiod genom att använda olika investeringsstrategier på aktiemarknaden, detta i enlighet med EMH. På grund av det förväntas aktörer på aktiemarknaden alltid agera rationellt enligt EMH och inte påverkas av känslor. De resultat som denna studie kommit fram till pekar på att investerare inte alltid är rationella då undersökningen visar på att överavkastning är möjligt. Därigenom finns det tecken på att den rationalitet som aktörerna på marknaden förväntas agera efter enligt Fama (1970) inte uppfylls utan inslag av irrationalitet kan förekomma. Detta bekräftas även av Brunsson (1982) som hävdar att det inte går att agera fullt rationellt då världen som människan verkar i är för komplex.
Tversky et al (2002) menar på att individer har varierande inställning till risk, det vill säga att somliga individer är mer riskvilliga än andra. Detta tillsammans med att det enligt Fama (1970) inte är möjligt att erhålla högre avkastning utan att ta större risker bör därmed medföra att människor som är mindre riskvilliga än andra erhåller en lägre avkastning än de som är mer riskvilliga. Resultatet av den här studien visar däremot på det omvända, då de porföljer som ingår i studien även efter att de justerats för risk visar på överavkastning gentemot index. Därigenom finns tecken, vilka tyder på att EMH inte gäller fullt ut för den svenska marknaden utan att det kan finnas ineffektiviteter.
Fama (1970) menar även att det på en rationell marknad inte ska vara möjligt att erhålla överavkastning genom att investera baserat på relativvärdering. Detta då samtliga tillgångar
53
ska vara korrekt prissatta och ingen tillgång vara undervärderad respektive övervärderad. Barker (2001) hävdar istället att priserna på tillgångar överlag är korrekta, medan att det kan finnas enskilda tillgångar som är fel prissatta. Därigenom kommer det enligt Barker (2001) finnas tillgångar som är undervärderade respektive övervärderade jämfört med andra och dessa går att upptäcka genom användning av relativvärderingens nyckeltal. Denna studie har resulterat i att överavkastning har skapats vid användning av relativvärdering, vilket medför att det därmed bör finnas felprissatta tillgångar i enlighet med Barkers (2001) resonemang. Det här är ytterligare en aspekt som pekar på att EMH inte gäller fullt ut på den svenska marknaden.
På en rationell marknad ska eventuella felprissättningarna på tillgångar enligt Fama (1970) åtgärdas genom att rationella aktörer utnyttjar dessa direkt och därigenom försvinner de lika fort som de uppstod. Detta är ytterligare ett tecken enligt Fama (1970) på att det inte är möjligt att generera överavkastning vid användning av relativvärdering. Damodaran (2002) håller med om detta resonemang i sak men med skillnaden att detta inte sker direkt utan att det istället är möjligt att utnyttja dessa innan prissättningen åter är den korrekta. Resultaten av denna studie tyder på att Damodarans (2002) resonemang stämmer genom undersökningens användning av relativvärdering och de ingående portföljernas förmåga att skapa överavkastning.
Enligt Haugens (2001) definition av EMH är det inte möjligt att generera överavkastning genom att följa enskilda investeringsstrategier. Den här studiens resultat tyder dock på motsatsen, det vill säga att det går att generera överavkastning genom att följa en enskild investeringsstrategi. Detta då samtliga ingående nyckeltal förutom en visade på överavkastning. Därigenom pekar resultaten av studien på att marknaden inte är fullt ut effektiv utan att det går att generera överavkastning, vilket är förenligt med tidigare studier inom området av Lakonishok et al (1994), Fama et al (1992), Rosenberg et al (1985), Goodman et al (1986), Capaul et al (1993) och Carlsson et al (2008). Huruvida överavkastningen på den svenska marknaden som studien visar på är hållbar över en längre tidsperiod än den som studerats är svårt att uttala sig om. Det finns tecken i Lakonishok et als (1994) och Fama et als (1992) studier att överavkastningen kan hålla i sig en längre tidsperiod än vad denna studie undersökt. Detta då Lakonishok et als (1994) och Fama et als (1992) studier genomfördes över en tidsperiod om cirka 30 år medan denna studie är gjord om 14 år.
54
Det finns enligt Fama (1970) olika former av marknadseffektivitet, dessa är svag, semistark och stark marknadseffektivitet. Även om marknaden inte är effektiv i dess starkaste form kan den däremot enligt Fama (1970) fortfarande vara effektiv i en svagare form. I en semistark marknadseffektivitet menar Ross et al (1999) att all tillgänglig information återspeglas i aktiepriset. Detta innebär att det genom fundamental analys inte ska vara möjligt att generera överavkastning. Den här studien resulterar i att överavkastning har skapats genom användning av fundamental analys då relativvärdering är en form av sådan analys. Detta får till följd att det går att ifrågasätta huruvida den svenska marknaden uppfyller Famas (1970) krav på semistark marknadseffektivitet. Famas (1970) krav på stark marknadseffektivitet är svårt att testa genom de svårigheter som finns i att upptäcka huruvida investerare sitter på insiderinformation eller inte. Då denna studie omfattar fundamental analys och således inte teknisk analys, blir det utifrån studiens resultat inte möjligt utreda huruvida detta kravet gäller för den svenska marknaden eller inte.
EMH är idag en av de mest studerade propositionerna, detta till trots har forskarna enligt Lo (2000) ännu inte enats om huruvida marknaden är effektiv eller inte. Resultatet av denna studie pekar på att EMH inte gäller fullt ut på den svenska marknaden då samtliga strategier förutom en som undersökts visat på överavkastning under den aktuella tidsperioden. För att komplettera ovan förda resonemang angående huruvida EMH gäller för den svenska marknaden eller inte, bör hänsyn tas till att studien består av ett urval av aktier och därmed inte hela börsen. Dessutom tas heller inte hänsyn till de kostnader för courtage som uppstår vid omplaceringar av portföljernas innehåll.