Skr. 2021/22:104
14
3.1 Förändringar i regeringens riktlinjer
För 2020 och 2021, som är de tillkommande åren sedan föregående utvärderingsperiod, skedde två förändringar. I riktlinjerna för 2020 förändrades styrningen av valutaskulden, från att valutaexponeringen skulle minska med högst 30 miljarder kronor årligen till att valuta-exponeringen skulle lämnas oförändrad. År 2020 skedde även en sammanslagning av löptidsintervallen, så att hela statsskulden fick ett gemensamt löptidsintervall. I tabell 3.1 visas förändringarna i regeringens riktlinjer som skett under utvärderingsperioden.
Tabell 3.1 Förändringar i regeringens riktlinjer för statsskuldens förvaltning 2017–2021 Nominella obligationer resterande
andel Statsskuldens löptid, mätt som duration (år om inte annat anges)
Nominell skuld upp till 12 år till förfall
2,9–3,9 Nominell skuld mer än
12 år till förfall3 70 mdkr
Nominell kronskuld4 4,3–5,5
Real kronskuld 6,0–9,0 6,0–9,0
Kronskuld5 4,0–6,5
Valutaskulden 0–1,0 0–1,0 0–1,0
Statsskulden6 3,5–6,0 3,5–6,0
1 Andelen real kronskuld ska på lång sikt vara 20 procent av den totala skulden.
2 År 2020 förändrades styrningen av valutaskulden till att exponeringen skulle vara oförändrad.
3 Långsiktigt riktvärde för utestående volym 70 miljarder kronor.
4 År 2018 infördes ett gemensamt styrintervall för all nominell kronskuld.
5 År 2019 infördes ett gemensamt styrintervall för både nominell och real kronskuld.
6 År 2020 infördes ett gemensamt styrintervall för hela statsskulden.
3.2 Statsskuldens sammansättning – skuldandelar
Förändrad styrning av valutaexponeringen 2020
I regeringens riktlinjer för statsskuldens förvaltning för åren 2017–2019 angavs det att valutaexponering skulle minska med högst 30 miljarder kronor per år. Exponeringen skulle beräknas så att förändringar i kronans valutakurs exkluderas. Styrningen om en minskad valutaexponering infördes i riktlinjerna för 2015.
År 2020 ändrades riktlinjerna för valutaexponeringen från att expone-ringen skulle minska till att exponeexpone-ringen skulle lämnas oförändrad.
15 Skr. 2021/22:104 Bakgrunden till förändringen var att Riksgäldskontoret i förslag till
riktlinjer för 2020 framförde att myndigheten beslutat att genomföra en ny analys av statsskuldens strategiska valutaexponering med anledning av de föregående årens snabba förändringar på de finansiella marknaderna.
Riksgäldskontoret framförde att den överraskande utvecklingen av bl.a.
räntor, löptidspremier och valutor föranleder en ny analys av valuta-exponeringens strategiska storlek. Riksgäldskontoret ansåg vidare att de förutsättningar som låg till grund för den senaste analysen av statsskuldens valutaexponering hade förändrats och att det fanns signaler om ett strukturellt skifte på de finansiella marknaderna. Bedömningarna om fördelar respektive nackdelar med en valutaexponering i statsskulden kunde därför ha förändrats och det fanns därför skäl att analysera om statsskuldens strategiska valutaexponering bör förändras. Riksgälds-kontoret avsåg att redovisa resultatet av analysen i myndighetens förslag till riktlinjer för 2021.
Mellan åren 2015 och 2020 halverades valutaskulden och risken med att behålla dåvarande valutaexponering bedömdes bl.a. mot den bakgrunden som mycket begränsad. Regeringen beslutade därför att minskningen av statsskuldens valutaexponering skulle upphöra i avvaktan på Riksgäldskontorets analys.
I Riksgäldskontorets förslag till riktlinjer för 2021 redovisades endast den första delen av den aviserade översynen. I denna redovisning gjordes en uppdaterad och fördjupad analys av valutaexponeringen baserad på historiska data. Analysen visade att valutaexponering entydigt leder till ökad kostnadsvariation och analysen bekräftade därmed resultatet av den tidigare analysen som låg till grund för att valutaskulden minskades mellan 2015 och 2019. Om valutaskulden inte samtidigt leder till en besparing går det inte att motivera någon valutaexponering i statsskuldens långsiktiga sammansättning och valutaexponeringen bör i så fall fortsätta att minska.
För att avgöra om valutaexponeringen ska fortsätta att minska behöver även andra aspekter och förutsättningar beaktas. Detta skulle enligt Riksgäldskontoret ingå i den andra delen av översynen som inkluderar en framåtblickande analys av om de historiska sambanden kan antas gälla även framöver eller om förutsättningarna ser annorlunda ut.
Resultatet av den andra delen av analysen skulle presenteras i riktlinje-förslaget för 2022 men Riksgäldskontoret sköt fram presentationen till riktlinjeförslaget för 2023. Mot bakgrund av att valutaskulden mer än halverats sedan 2015 bedömdes risken med att låta valutaexponeringen vara oförändrad ytterligare ett år som begränsad. I riktlinjerna för 2021 fastslog regeringen att det är lämpligt att behålla 2020 års nivå på valutaexponeringen, i vart fall till dess att den andra delen av översynen är genomförd.
I riktlinjerna för 2021 förtydligade regeringen att valutaexponeringen tillåts variera på kort sikt som en följd av att Riksgäldskontoret kontinuerligt genomför valutaväxlingar, bl.a. i sin roll som statens internbank. Eftersom valutahanteringen enligt riktlinjerna ska präglas av förutsägbarhet och tydlighet sprids valutaväxlingarna över tid i stället för att genomföras direkt när det uppstår behov. Att valutaväxlingarna sprids över tid påverkar inte den långsiktiga nivån på valutaexponeringen.
I utvärderingsrapporten framför ESV att det var rätt av regeringen att besluta att upphöra med amorteringen av valutaskulden 2020 för att
Skr. 2021/22:104
16
invänta Riksgäldskontorets analys. Mot bakgrund av att analysen i sin helhet ännu inte genomförts anser ESV att det är angeläget att analysen genomförs snarast och inför utformningen av förslag till riktlinjer för 2023.
I riktlinjerna för statsskuldens förvaltning 2022 framför regeringen att det är viktigt att valet av valutaexponering baseras på en grundlig analys och att det därför är angeläget att Riksgäldskontoret färdigställer och avslutar analysen över valutaexponeringen. Detta bör allra senast göras i myndighetens förslag till riktlinjer för 2023.
Oförändrad styrning av andelen real skuld
I regeringens riktlinjer har andelen real skuld under hela utvärderings-perioden styrts mot 20 procent på lång sikt.
ESV framförde i rapporten Utvärdering av statens upplåning och skuld-förvaltning 2013–2017 att om det inte finns starka kostnads- eller riskargument för att behålla den nuvarande nivån, kan det finnas skäl att se över andelen realskuld. Utvärderingen föranledde en analys av Riksgäldskontoret, vilken visade att det inte fanns några tydliga systematiska kostnadsskillnader mellan real och nominell upplåning och att valet av andel därför handlar mer om att säkerställa god beredskap och långsiktigt låga kostnader. Mot den bakgrunden ansåg regeringen i riktlinjer för statsskuldens förvaltning 2020 att det inte fanns skäl att ändra den befintliga styrningen av andelen real skuld.
I ESV:s rapport Utvärdering av statens upplåning och skuldförvaltning 2015–2019, behandlades återigen andelen real skuld. ESV framförde att Riksgäldskontoret bör analysera hur realobligationerna bidrar till att minska risken för statsskulden givet att skillnaden mellan reala och nominella obligationer minskar. ESV menade att även kostnaden av att upprätthålla verksamheten i förhållande till kostnaden av att återuppbygga verksamheten efter nedläggning bör analyseras samt hur investerare skulle hantera en nedläggning och konsekvenserna för övriga skuldslag. Mot bakgrund av ESV:s granskning uttryckte regeringen i föregående utvärderingsskrivelse (skr. 2019/20:104 s. 25) att Riksgäldskontoret löpande bör analysera statsskuldens sammansättning och behovet av eventuella förändringar för att uppnå målen för statsskuldens förvaltning.
Vidare ansåg regeringen att de behov av förändringar som Riksgälds-kontoret identifierar i sin analys bör redovisas i RiksgäldsRiksgälds-kontorets förslag till riktlinjer.
I Riksgäldskontorets förslag till riktlinjer för 2020 analyserades om andelen realskuld borde ändras. Analysen visade att det inte fanns några systematiska kostnadsskillnader mellan real och nominell upplåning utan att valet av andel därför handlar om att väga olika risker för att säkerställa god beredskap och långsiktigt låga kostnader. Med en minskande stats-skuld blir avvägningen främst en operativ fråga om hur upplåningen ska fördelas på olika statspapper menade Riksgäldskontoret. Med de befintliga riktlinjerna väntades stocken av realobligationer minska väsentligt, så Riksgäldskontoret såg därför inget behov av att sänka riktvärdet för realskuldens andel för att ge större utrymme åt nominella statsobligationer.
Regeringen gjorde samma bedömning och i riktlinjerna för 2020 lämnades
17 Skr. 2021/22:104 därför riktlinjerna för andelen realobligationer oförändrade jämfört med
tidigare år.
Inför regeringens beslut om statsskuldens sammansättning 2021, som beslutades hösten 2020, var osäkerheten om skuldutvecklingen de närmaste åren stor. Det ökade upplåningsbehov som prognostiserades planerade Riksgäldskontoret att möta främst genom en ökning av den kortfristiga upplåningen i nominella instrument. Marknaden för reala obligationer bedömdes enligt Riksgäldskontoret inte ackommodera en snabb ökning av emissionsvolymerna på grund av bl.a. sämre likviditet.
Andelen real kronskuld väntades därför falla under riktvärdet initialt men på några års sikt när statsskulden åter minskade väntades andelen reala obligationer i stället riskera att bli för hög. I regeringens riktlinjer för 2021 lämnades därför styrningen av andelen real skuld oförändrad.
Även med beaktande av Riksgäldskontorets tidigare analys av andelen real skuld och regeringens beslut att lämna andelen oförändrad i riktlinjerna för 2020 så menar ESV i sin utvärderingsrapport för 2021 att Riksgäldskontoret bör analysera hur risken för statsskulden påverkas av realobligationerna. Även om frågan om realobligationerna hamnat i ett annat läge då inflationen och inflationsförväntningarna började öka i slutet av 2021 anser ESV att detta inte påverkar behovet av fortsatt analys.
Vidare anför ESV att eftersom marknaden för realobligationer är liten är den relevanta frågan när det gäller realobligationerna inte vilken andel de ska utgöra av totala skulden, utan snarare om de ska ingå alls i samman-sättningen.
Genom att emittera reala obligationer kan Riksgäldskontoret nå investerare som inte vill riskera att inflationen urholkar värdet av obligationerna. De reala obligationerna kan på så sätt bidra till en breddad investerarbas. Upplåningen behöver dock vara tillräckligt stor för att möjliggöra likvid handel, men får inte undantränga nominella obligationer så att likviditeten på den marknaden försämras. Regeringen anser att en analys av statsskuldens sammansättning och behov av förändringar bör göras löpande inom Riksgäldskontorets verksamhet och redovisas till regeringen i Riksgäldskontorets förslag till riktlinjer.
Privatmarknadsupplåningen avskaffas
Sedan riktlinjerna för statsskuldens förvaltning 2019 innehåller regeringens riktlinjer inte några skrivningar om att Riksgäldskontoret genom privatmarknadsupplåning ska bidra till att långsiktigt minska kostnaderna för statsskulden. Syftet med privatmarknadsupplåningen var att upplåningen långsiktigt skulle bidra till att minska kostnaderna för statsskulden i förhållande till motsvarande upplåning på institutionsmarknaden. Eftersom denna kostnadsfördel saknats i flera år beslutade Riksgäldskontoret 2016 att tills vidare upphöra med utgivningen. I riktlinjerna för 2019 togs riktlinjen bort då formuleringen ansågs vara onödig och riskerade att leda till ökad otydlighet. Regeringen bedömde att Riksgäldskontoret, även utan någon specifik riktlinje, både hade en möjlighet och en skyldighet att bedriva privatmarknadsupplåning om denna bedöms som effektiv utifrån det överordnade målet (se även skr.
2019/20:104 s. 38).
Skr. 2021/22:104
18