Effekter av förvärv: Hur påverkas förvärvarens ekonomiska ställning vid förvärv?

1

Effekter av förvärv

– Hur påverkas förvärvarens ekonomiska ställning vid

förvärv?

Södertörns högskola | Institutionen för samhällsvetenskaper

Kandidatuppsats 15 högskolepoäng | Företagsekonomi | Höstterminen 2013 (Frivilligt: Programmet för xxx)

Av: Rebecka Schyl och Alexander Kasjanov Handledare: Bengt Lindstöm och Jurek Millak

Förord

Vi vill tacka våra handledare Bengt Lindstöm och Jurek Millak för era synpunkter, er rådgivning och er konstruktiva kritik under hela skrivprocessen. Vi vill även tacka vår examinator Peter Jönsson och våra opponenter för era kommentarer.

Vi har med denna studie lärt oss mycket nya saker och nya synsätt, vi har haft mycket användning för det vi lärt oss under tidigare kurser under hela skrivprocessen.

Slutligen vill vi tacka varandra för bra arbetsinsats och ett bra samarbete.

Abstract

Titel: Effekter av ett förvärv – Hur påverkas förvärvarens ekonomiska ställning vid förvärv? Ämne: Kandidatuppsats, Företagsekonomi C inriktning Redovisning, 15 högskolepoäng Författare: Rebecka Schyl och Alexander Kasjanov

Handledare: Bengt Lindstöm och Jurek Millak Nyckelord: Förvärv, effekter av förvärv, RIV metod

Syfte: Syftet med denna uppsats är att se möjliga effekter av ett förvärv på företagets

ekonomiska ställning.

Metod: Denna studie är en kvantitativ studie med deduktiv ansats, vi har använt oss av

sekundär data och med en metod som heter nya RIV metoden.

Empiri: Med hjälp av RIV metoden har vi med flera olika formler och beräkningar nått vårt

resultat som säger att företag fått negativ ekonomisk ställning vid förvärv.

Analys: Vårt resultat ger oss 70 % negativa effekter av förvärv och 30 % positiva på

företagens ekonomiska ställningar vilket ger oss en stor negativ påverkan av förvärv på förvärvaren. Från ett statistiskperspektiv har vi sett att förvärven påverkar obetydligt på förvärvaren. Vi kan dra slutsatser att de flesta förvärven var negativa på företagets

ekonomiska ställning. Resultatet av studien visar tydligt på att de flesta förvärvare försämrade sina ekonomiska ställningar efter förvärven. 50 % av alla förvärvande företag försämrade sina ekonomiska ställningar betydligt efter förvärven. Vi kan förutsätta i detta fall att

förvärvarna med en stor sannolikhet kan ha problem med likviditet samt soliditet. Försämrad ekonomisk ställning betyder antingen att företagets omsättningar har minskat eller skulder ökat. Detta kan leda till negativa ekonomiska konsekvenserna för företag exempelvis uppsägning av anställda, försäljning av företagstillgångar och slutligen konkurs.

Slutsats: Vår slutsats är att efter ett förvärv är förvärvarens ekonomiska ställning snarare

negativ än positiv. Olönsamhet kan förklaras enligt vår mening i första hand med den

mänskliga faktor som står bakom beslutsprocessen. Från ett statistiskt perspektiv har påverkan blivit obetydligt, från ett värderingsperspektiv har förvärven fått en negativ påverkan. Med den nya RIV metod har vi kommit fram till att förvärv inte är lönsamma inom industrisektorn vars moderbolag finns i Sverige.

Förkortningar

EPS- årsresultat per aktie

ROE- räntabilitet (avkastning) på eget kapital DPS- utdelningar per aktie

BPS- bokfört eget kapital per aktie CAPM- Capital Asset Pricing Model RIV - Residual Income Valuation method

1. Inledning ... 1 1.1 Bakgrund ... 1 1.2 Problemdiskussion ... 3 1.3 Syftet ... 4 1.4 Problemformulering ... 4 1.5 Avgränsningar ... 4 2. Teoretisk referensram ... 5 2.1 Agentteori ... 5 2.2 Förvärv ... 5 2.2.1 Effektivitetsteori ... 5 2.2.2 Monopolteori ... 6 2.2.3 Raiderteori ... 6 2.2.4 Värderingsteori ... 7 2.2.5 Empire‐buildingteori ... 7 2.2.6 Processteori ... 7 2.2.7 Störningsteori ... 7 3. Metod ... 8 3.1 Val av forskningsstrategi ... 8 3.2 Val av forskningsdesign ... 8 3.3 Val av forskningsmetod ... 8

3.4 Dataanalysmetod med RIV metoden ... 9

3.5 Hypotes ... 14

3.6 Tillämpning av teorierna ... 15

3.7 Reliabilitet/Validitet ... 15

3.8 Empiriskt urval och bortfall ... 16

3.9 Källkritik ... 16 4. Empiri ... 17 4.1 Översikt ... 17 4.2 Insamlad Empiri ... 17 4.3 Hypotesprövning ... 19 5. Residual Resultat ... 20 6. Analys ... 21 7. Egen diskussion ... 24

7.1 Slutsats ... 25 7.2 Vidare forskning ... 25 Källförteckning ... 26 Litteratur ... 26 Artiklar ... 26 Årsredovisningar ... 27 Webbadresser ... 28 Bilagor

Bilaga 1. Studiens företag

Bilaga 2. Företagens BPS, EPS, DPS, ROE, genomsnitliga aktier 2007-2013 Bilaga 3. Företagens prognos för BPS, EPS, DPS, ROE och resultat

Bilaga 4. Företagens realiserade resultat efter förvärv Bilaga 5. Företagens resultat av förvärvarens påverkan

1. Inledning

I detta kapitel presenteras studiens problemdiskussion, varför just detta problem har valts att arbeta med. Även syftet för studien och frågeställningar som kommer att presenteras.

1.1

Bakgrund

Sveriges största kontanta förvärv skedde i februari 2009 när statliga Vattenfall köpte det holländska energibolag Nuon till ett pris av 97 miljarder kronor. Vattenfall fick i detta förvärv över 3 miljoner nya el- och gaskunder, vindkraft samt flera el- och gaseldade kraftverk. I och med denna affär ökade Vattenfalls skulder kraftigt, samtidigt med sämre marknadsförhållande var det svårt att försvara det höga priset. Denna affär har nu i efterhand bidragit till att

Vattenfalls finanser har försämrats. Efter fyra år har Nuon affären kostat Vattenfall över 15 miljarder kronor i nedskrivningar varav samtliga har varit rena förluster1.

Många svenska bolag har svårt att skapa mervärde till sitt företag efter ett förvärv och visionen för de flesta företagen är att spara miljoner när ett förvärv sker. Detta är inte alltid fallet, ungefär hälften av alla förvärv misslyckas. 2 Det finns flera anledningar till varför förvärv får negativa konsekvenser, ett exempel är att praktiker och forskare inte alltid har förstående för de aspekter som används i arbetet med att skapa ett gemensamt företag efter förvärvet3. Det ekonomiska läget spelar en stor roll i förvärvet, om det är en högkonjunktur eller lågkonjunktur, eftersom bankerna ofta ställer höga krav när förvärvet ska ske. Bolagen har inget handlingsutrymme att misslyckas. Det är även svårt att hitta ideala lösningar när så många företag säljs i krislägen4. År 2008 skedde en finanskris som började i USA och som sedan spred sig runt om i världen. Bank- och kreditväsendet hamnade i stora svårigheter världen över. Krisen skördade många offer t.ex. Lehman Brothers som var en stor och

etablerad investment bank och var den mest omskrivna. Denna finanskris ledde till att många företag värden över började få problem och behövde ekonomiskt stöd eller behövdes

förvärvas för att undvika konkurs. När förvärv sker åren kring en finanskris kan de förvärvande företaget stöta på ekonomiska svårigheter eftersom nästintill alla drabbas av finanskriser5.

Det finns en omfattande forskningslitteratur om finansiella effekter av förvärv, följande två metoder användes främst:

Lönsamhetsstudier (Profitability studies) jämför de deltagande företagens vinst av

förvärvande och förvärvade företagen några år före förvärvet som ett vägd genomsnittligt värde med det sammanslagna företagets vinster några år efter förvärvet. Målet med dessa studier är att undersöka en trolig lönsamhetsökning av de kombinerade tillgångarna för förvärvaren och det förvärvade. Metoden har en viktig nackdel i frågan om hur ett förvärv

1

http://www.svd.se/naringsliv/nyheter/sverige/vattenfall-vill-bli-av-med-nuon-fragan-en-gang-for-alla_8369002.svd

2

Chakravorty, J (2012): Why do Mergers and Acquisitions quite often Fail? In: Advances In Management I. Vol. 5, 2012. P 21-28.

3

Weber, Y; Drori, I (2011): Integrating Organizational and Human Behavior Perspectives on Mergers and Acquisitions. In: Int. Studies of Mgt. & Org. Vol. 41, No. 3, 2011. P 76–95.

4

http://www.svd.se/naringsliv/nyheter/sverige/svenska-bolag-misslyckas-vid-forvarv_7048251.svd

5

påverkar fundamentalt värde av förvärvaren. Den förklarar inte om det fundamentala värdet kommer ökas eller om förvärvaren kommer generera det förväntade framtida nettonuvärdet av investeringar efter förvärvet 6.

En rad studier7 som använt denna metod finner en positiv påverkan av förvärv på förvärvarens vinster. Studier förklarar att ett förvärv förbättrar lönsamheten av de kombinerade tillgångarna för förvärvaren och det förvärvade.

Aktieavkastningsstudier (event studies or share return studies) undersöker effekten på

aktiebörskursen för det sammanslagna företaget efter förvärvet och jämför dessa med aktiekurs av förvärvade och förvärvande företagen före förvärvet.

Denna metod har en viktig nackdel att den inte kan uppskatta säkert effekten av förvärv på aktiekursen på grund av att det inte finns ett tillförlitligt sätt att mäta marknadens

förväntningar och aktiemarknadens felprissättningar som skett kring ett förvärv.

Aktieavkastningsstudier undersöker konsekvenserna av ett förvärv på förvärvarens aktiekurs, påverkan på aktiekursen kan skilja sig mycket från påverkan på förvärvarens vinst. Ett annat problem är felbedömningar som kan göras vid uppskattning av förvärvarens aktiepris efter förvärvet. Framtida aktieavkastningar kan vara mindre än förväntade avkastningar och det visar att förvärvarens aktier var övervärderad.

Aktieavkastningsstudierna som undersöker det fundamentala värdet under en kortsiktig och långsiktig period kring förvärvet visar i båda fall att det finns en negativ påverka av förvärvet på avkastningar8. Förvärvet skapar inte det förväntade nettonuvärdet av investeringen för förvärvaren på kort sikt och det uppstår marknadsmissvisande uppskattning av förvärvarens vinster som väntas på lång sikt.

År 2010 utvecklas en alternativ metod som baseras på RIV (residual income valuation), den hanterar effekterna av förvärvet på fundamentalt värde av förvärvaren9. Metoden utnyttjar resultatet efter skatt för att värdera konsekvenserna av ett förvärv. Ett resultat uppskattas efter skatt av förvärvaren före förvärvet och sedan jämförs detta värde med resultatet efter skatt efter förvärvet . Om förvärvet genererar ett förväntat fundamentalt värde för det förvärvande företaget bör detta vara större än det förra. Metoden ger ett alternativ sätt att undvika en del av svagheterna som uppstår i lönsamhets- och aktieavkastningsstudier vid lösning av

ovanstående fråga. I motsats till lönsamhetsstudier beräknar denna metod förändringen av fundamentalt värde efter förvärv och därmed kvantifierar den sammanlagda diskonterade effekten av förvärvet på förvärvaren. I kontrast till aktieavkastningsstudier mäter metoden förändring i fundamentalt värde snarare än förändringen i marknadens värde, d.v.s. att den är

6

I forskningslitteraturen utnyttjas begreppet - fundamental value of the acquirer – som är ett synonym till vinst, aktieavkastning samt resultat efter skatt. Dessa används med de olika metoderna.

Guest,P.M; Bild, M; Runsten, M(2010): The effect of takeovers on the fundamental value of acquirers. In: Accounting and Business Research. Vol. 40, issue 4, 2010. P 333-352.

7

Ibid

8 _{Bruner, R.F (2002): Does M&A pay? A survey of evidence for the decision-maker. In: Journal of Applied Finance. Vol. 2,}

2002. P 48–68.

Sudarsanam, S; Mahate, A.A (2003): Glamour acquirers, method of payment and post-acquisition performance: the UK

evidence. In: Journal of Business Finance & Accounting. Vol. 30, 2003. P 299–341.

Conn, R.L; Cosh, A; Guest, P.M; Hughes, A(2005): The impact on UK acquirers of domestic, cross-border, public and

private acquisitions. In: Journal of Business Finance & Accounting. Vol.32, 2005. P 815–870. 9

Guest,P.M; Bild, M; Runsten, M (2010): The effect of takeovers on the fundamental value of acquirers. In: Accounting and Business Research. Vol. 40, issue 4, 2010. P 333-352.

mindre beroende av aktiekursvariationer. Den är emellertid inte helt oberoende av

marknadspriser eftersom uppskattningen av kostnaden för eget kapital är beroende av effekter som uppstår på aktiemarknaden10.

Forskarna som introducerade denna metod tillämpade den 2011 på ett urval av 303 brittiska företag för att undersöka effekterna av förvärvet på lönsamheten under kort- och långsiktiga aktieavkastningar. De fann att effekten av förvärvet på förvärvarens resultat är obetydligt negativt. Detta resultat skiljer sig märkbart från effekten av förvärvet på lönsamhetsstudierna, vilket är betydligt mer positivt. Effekten av förvärvet på aktieavkastningsstudier är betydligt mer negativa. I jämförelse med tidigare studier förbättrades förvärvarens lönsamhet dock ej signifikant. Denna studie bidrar främst med att det har etablerats en ny värderingsteknik för att mäta de fundamentala värdena av förvärvande företag11.

1.2

Problemdiskussion

En traditionell synpunkt på förvärv är att utvärdera privata och samhällsekonomiska konsekvenser genom att jämföra hur den ekonomiska ställningen av förvärvaren ser ut före och efter förvärvet. En begränsning som finns i dessa analyser är att de endast anger huruvida förvärv är lönsamt eller inte i jämförelse med den ursprungliga förvärvarens ekonomiska ställning. Det finns flera motiv som föreligger bakom företagsförvärv, exempelvis genom att koncentrera produktionsanläggningar under gemensam kontroll kan produktionskostnaderna minskas till följd av ökad specialisering, överföring av kunskap och genom att undvika onödig duplicering av administrativa funktioner, d.v.s. förbättra sin ekonomiska ställning och sitt resultat. Sådana synergieffekter är kanske ekonomiskt önskvärda från ett

samhällsperspektiv eftersom de kan leda till prissänkningar och därigenom gynna konsumenterna. Emellertid leder minskning av antal konkurrenter även till ökad

marknadsmakt hos en marknadsaktör och kan därmed leda till högre priser eller en sämre kvalitet av varor/tjänster som erbjuds på marknaden12.

Från ett företagsperspektiv är frågan huruvida de ekonomiska fördelarna från ett förvärv är större än kostnaderna av största vikt. Ska förvärvet generera det förväntade framtida

resultatet? Det är resultatet och den ekonomiska ställningen av det förvärvande företaget som ska förbättras efter förvärvet och därmed skapa ett värde för förvärvarens aktieägare. Med hjälp av RIV metoden genomförs en beräkning på det prognostiserade fundamentala värdet som sedan ska jämföras med det realiserade värdet efter förvärvet. Metoden använder sig av de bokförda värdena såsom eget kapital per aktie, resultat efter skatt per aktie, utdelning per aktie och räntabilitet på eget kapital. Metoden är fortfarande beroende av externa och interna

10

Guest,P.M; Bild, M; Runsten, M (2010): The effect of takeovers on the fundamental value of acquirers. In: Accounting and Business Research. Vol. 40, issue 4, 2010. P 333-352.

11

Ibid

12

Manson, S; Powell, R; Stark, A.W; Thomas, H.M (2000): Identifying the sources of gains from takeovers. In: Accounting Forum. Vol. 24, 2000. P 319–343.

Powell, R; Stark, A (2005): Does operating performance increase post-takeover for UK takeovers? A comparison of

performance measures and benchmarks. In: Journal of Corporate Finance. Vol. 11, 2005. P 293–317.

Cosh, A; Guest, P.M; Hughes, A (2006): Board share ownership and takeover performance. In: Journal of Business Finance & Accounting. Vol. 33, 2006. P 459–510.

faktorer exempelvis kostnaden för eget kapital, undervärdering av tillgångar och eventuell earnings management. Vi kan inte definiera det prognostiserade fundamentala värdet som ett värde baserat på bokföringen. I vårt fall förväntas det en viss avvikelse i uppskattning av lönsamheten av förvärv eftersom det prognostiserade fundamentala värdet inte är helt redovisningsmässigt.

1.3

Syftet

Syftet med denna uppsats är att se möjliga effekter av förvärv på företagens ekonomiska ställning.

1.4

Problemformulering

1. Hur ser det förvärvande företagets ekonomiska ställning ut efter förvärvet? 2. Vilka är de ekonomiska konsekvenserna av förvärvet?

1.5

Avgränsningar

I problemformuleringen används begreppet ekonomiska konsekvenser, detta är ett brett begrepp och i denna studie syftas det på att årsresultatetär den ekonomiska konsekvensen av förvärvet. Studien har riktat in sig på företagsförvärv med svenska moderbolag. Vi har valt att undersöka industrisektorn med företag inom kemi, maskinteknik, livsmedel, el, elektronik, metall samt service. Vi valde industrisektorn då den hade många förvärv och inte innehöll några riskkapitalföretag.

2. Teoretisk referensram

I detta kapitel presenteras studiens olika teorier och utifrån dessa ska sedan empirin analysera.

2.1

Agentteori

Agentteorins största antagande är att alla människor är rationella och vill nyttomaximera. Aktieägarna eller principaler anlitar företagsledare (agenter) som ska driva företaget framåt och maximera vinsten för företaget. Både företagsledarna och investerarna drivs av ett egenintresse som kan skilja sig åt, detta kan leda till konflikter såsom att företagsledarna vill nyttomaximera för att driva sina egna bonusar eller förmåner uppåt. Det kan de göra genom att exempelvis driva på ett förvärv för att öka företagsvärderingen och på så sätt öka företags årsresultat emellertid resultat. Aktieavkastningsstudier visar ofta på att förvärv inte kan nå sina mål utan sker på ägarnas bekostnad13. I agentteorin är kontakten mellan investerarna och företaget viktigt. Investeringen får inte bli större än vad som ursprungligen har bestämts och för att minska denna risk används kreditklausuler. Vilket innebär att investeraren har rätt att säga upp lånen eller förhandla om dessa om nyckeltalen eller skuldsättningen

överstiger/understiger en viss nivå. Klausulerna kan även användas för att reducera sannolikheten att risken med en investering blir högre än det ursprungligen var tänkt14.

2.2

Förvärv

Det finns tre olika typer av förvärv – vertikala, horisontella samt konglomerat. Det vertikala förvärvet är när ett företag köper upp ett annat företag inom en annan nivå av

produktionsprocessen av deras vara. Det horisontella förvärvet innebär att förvärvaren och det förvärvade företaget är inom samma bransch. Konglomerat är när företag som inte är

relaterade till varandra går ihop för att komma in på nya marknader antingen genom nya produkter eller nya geografiska områden15.

I denna studie är det horisontella förvärv som kommer att användas.

Forskning som bedrivits kring förvärv berör ofta de typer av förvärv som nämnts ovan. Det finns ett klassificeringssystem som är framtaget för att förklara de bakomliggande motiven för att genomföra ett förvärv16. Detta system innehåller sju olika teorier: Effektivitetsteori,

monopolteori, raiderteori, värderingsteori, empire‐buildingteori, processteori och störningsteori.

2.2.1 Effektivitetsteori

När det handlar om effektivitetsteorin vid ett förvärv är det olika former av synergieffekter som ligger till grund för besluten om förvärvet. Det föreligger tre olika typer av

synergieffekter:

13

Sundgren; Nilsson; Nilsson(2009) S. 44

14

Sundgren; Nilsson; Nilsson(2009) S. 48 & 50

15

Hillier; Ross; Westerfield; Jaffe; Jordan(2010) S. 786.

16

Trautwein, F (1990): Merger motives and merger prescriptions. In: Strategic Management Journal. Vol. 11, 1990. P 283-295.

 Finansiella synergieffekter. Kapitalkostnaden blir lägre i och med att företaget blir större. Genom att diversifiera sin investeringsverksamhet och aktieportfölj minskar riskerna för investeringarna. Företaget kan också tack vare sin storlek skaffa sig en intern kapitalmarknad där de olika verksamhetsgrenarna inom företaget kan utnyttja varandras resurser. Ledningen har möjlighet att omfördela kapitalet inom företaget, vilket kan innebära att företaget inte behöver vända sig till banker och kreditinstitut för att skaffa mer kapital.

 Operationella synergieffekter. En effekt är kunskap som kan delas mellan företagen, för det enskilda företaget möjliggör detta att erbjuda unika tjänster eller produkter. En annan effekt är att företagen slås samman för att på så sätt bli mer effektiva. Dessa effekter måste bedömas mot transaktionskostnaderna.

 Ledarskapseffekter. Dessa uppstår när det förvärvade företagets ledning har större kunskaper i planering, motivering av de anställda och övervakning för att nå uppsatta mål.

Begreppet synergism betyder att den sammanlagda effekten av två olika enheter är större än de enskilda effekterna när de används var för sig. Det är dessa effekter som står bakom ett förvärv17.

2.2.2 Monopolteori

Monopolteorin används vid ett klassiskt tolkningssätt av förvärv, att företaget genom förvärv får ensamrätten till antigen en råvara eller en försäljnings‐ eller ett marknadsled. Teorin bygger på att företagen vill ta över merparten av marknadsandelarna inom en viss marknad, vilket kan uppnås både genom vertikala och horisontella förvärv samt konglomerat.

Metoderna för att skapa monopolställning på marknaden är följande:

 Att stärka produktionen för en vara genom ett förvärv av företag inom samma produkttillverkning. Företaget erhåller då större lönsamhetom förvärvaren har lägre produktionskostnader än de konkurrerande företagen hade före förvärvet och fler marknadsandelar för den produkten.

 Företaget kan stärka sin ställning på fler marknader genom att förvärva konkurrenter. Detta kan leda till ökade marknadsandelar samt att företaget kommer in på fler marknader. Genom att förvärva och bilda ett stort företag med tillgång till en stor del av den befintliga marknaden avskräcker företaget nyetablering på den aktuella marknaden18.

2.2.3 Raiderteori

Den grundläggande hypotesen i raiderteorin är att raider (angripare) som förvärvar ett företag tjänar mer på det än aktieägarna i det förvärvade företaget. Det skulle vara ologiskt då de som säljer företaget oftast erhåller aktier i det nya företaget vilket ger utdelning. Genomförda undersökningar visar att det är det förvärvade företagets aktieägare som tjänat på förvärvet19.

17

Hillier; Ross; Westerfield; Jaffe; Jordan(2010) S.786-788

18

Trautwein, F (1990): Merger motives and merger prescriptions. In: Strategic Management Journal. Vol. 11, 1990. P 283-295.

19

2.2.4 Värderingsteori

Värderingsteorin bygger på att det finns ett samband mellan aktiekursen, framtida genererade kassaflödet och förvärvets storlek. Aktiepriset är en värdering av den information som finns samt reflekterar synen på aktiens framtid. Ovanstående är den grundläggande orsaken till att aktiehandel sker. Förutsättningen är att det uppkommer olika förväntningar beroende på aktiekursens uppgång eller nedgång. Förväntningar som skulle kunna resultera i ett incitament för att genomföra ett förvärv eftersom det skulle kunna ge ägarna en bättre avkastning på investeringen. En kritik mot teorin är att den inte förklarar varför förvärvare väljer att genomföra ett förvärv istället för regelrätt aktiehandel20.

2.2.5 Empire‐buildingteori

Enligt denna teori planeras och utförs förvärv av företagsledningar, som därmed maximerar sina egna nytta istället för ägarnas. Denna teori har sina rötter i de ursprungliga

studierna av separation av ägande och kontroll av företaget samt underliggande tankar som finns i olika ledarskapsteorier. Den huvudsakliga tanken är att chefer maximerar sin egen nytta trots de begränsningar som sätts på dem av kapitalmarknaden och ägare21.

2.2.6 Processteori

Att fatta beslut om ett förvärv ska ske eller inte görs genom att analysera informationen om förvärvet i en lång och noggrann beslutsprocess. Många av de beslut som fattas är dock inte rationella utan kan ha påverkats av någon av de följande orsakerna:

 Individer har svårt att ta till sig information och granska den kritiskt, vilket kan leda till att de som har informationen väljer att förenkla den och inte vidarebefordra all tillgänglig information. Individen kan även välja att inte ta till sig all tillgänglig information då han eller hon har svårt att förstå eller tolka den.

 I många företag litar ledningen på egna rutiner. Om en åtgärd varit lyckosam i ett tidigare fall väljer de att göra på samma sätt när ett nytt problem uppstår.

 Många viktiga beslut fattas till följd av politiska spel mellan olika aktörer, både i och utanför företaget22.

2.2.7 Störningsteori

Den ekonomiska störningsteorin bygger på att informationen till aktieägare är asymmetrisk. Med detta menas att alla inte har tillgång till samma information. Förvärv sker ofta när det är störningar i ekonomin, osäkerheten på marknaden ökar och de individuella förväntningarna förändras. Denna form av fusion ligger på makroekonomisk nivå, vilket innebär att det är marknaden som styr23.

20

Trautwein, F (1990): Merger motives and merger prescriptions. In: Strategic Management Journal. Vol. 11, 1990. P 283-295.

21

Ibid

22

Trautwein, F (1990): Merger motives and merger prescriptions. In: Strategic Management Journal. Vol. 11, 1990. P 283-295. Eriksson-Zetterquist,U; Kalling,T; Styhre,A (2010): Organisation och organisering. Malmö, Liber. S 115-132.

23

Trautwein, F (1990): Merger motives and merger prescriptions. In: Strategic Management Journal. Vol. 11, 1990. P 283-295.

3. Metod

I detta kapitel presenteras studiens olika metoder för insamling av data. Vilka metoder som ska används och hur de ska användas. Till sist presenteras hur jämförelser/analyser av empirin har genomförts.

3.1

Val av forskningsstrategi

I denna studie har ett kvantitativt tillvägagångssätt används. Den kvantitativa

forskningsstrategi innehåller ett deduktivt synsätt på förhållandet mellan teorin och praktiken där tyngden ligger på prövning av teorier24. Vid ett deduktivt förhållningssätt utgås det ifrån information som vi redan vet inom ett visst område och de teorier som rör detta område. Anledningen till att den kvantitativa metoden valdes är att empirin som denna studie bygger på hämtas i företagens årsredovisningar. I denna studie skulle det inte vara möjligt att välja ett kvalitativt tillvägagångssätt eftersom intervjuer inte skulle ge rätt information och företagen kan säga det de vill i stället för det som är korrekt.

3.2

Val av forskningsdesign

I denna studie kommer det att samlas in empiri från fler än ett fall vid ett och samma tillfälle i syfte att hitta ett sambandsmönster. Då är en tvärsnittdesign lämplig eftersom empirin

kommer samlas in från olika företag under en och samma tidpunkt. Syftet med detta är att få fram en uppsättning kvantitativ empiri med koppling till flera variabler, dessa ska sedan granskas för att hitta ett mönster när det gäller olika samband25. Det mönster som vi vill hitta är att varje förvärv ger upphov till positiv påverkan (positiva konsekvenser) av förvärvaren, dvs. leder till en förbättring av den ekonomiska ställningen av förvärvaren.

3.3

Val av forskningsmetod

Vid insamling av Empirin används en innehållsanalys eftersom vi i denna studie ska analysera empiri från årsredovisningar. I innehållsanalysen analyseras dokument på ett sytematiskt och replikerbart sätt, där innehållet kvantifieras i termer, av i förväg, bestämda kategorier26. I denna studie ska olika företag som har förvärvat ett annat företag studeras, se Bilaga 1 för de olika företagen. Förvärven skede under åren 1 januari 2009- 31 december 2010. Den empirin som har samlats in är sekundärdata som har hämtas från företagens årsredovisning år 2007-2013.

Empirin kommer att sättas in i de olika formler som presenteras i 3.4 på nästa sida. När dessa formler har räknats ut ska resultatet som vi fått fram jämföras de olika företagen emellan. Med resultatet ska vi sedan dra slutsatser och svara på våra forskningsfrågor.

24 Bryman; Bell(2011) S. 40. 25 Bryman; Bell(2011) S. 66. 26 Bryman; Bell (2011) S. 213.

3.4

Dataanalysmetod med RIV metoden

Metoden som ska användas heter RIV (residual income valuation) metoden och betyder resultatmetoden på svenska. Denna metod går ut på att räkna ut skillnaden på det

fundamentala värdet före och efter förvärvet. När ett förvärv är genomfört vill vi veta effekten av förvärvet. Detta tar vi reda på genom att räkna ut det realiserade fundamentala värdet av det förvärvande företaget som sedan jämförs med det förvärvande företagets förväntade fundamentala värde före förvärvet. Den skillnaden som vi får fram bör vara positiv för då är förvärvet lönsamt27.

Vi har valt att använda oss av denna metod för att den beräknar förändringen av det

fundamentala värdet efter ett förvärv och därmed kvantifierar den sammanlagda diskonterade effekten av förvärvet på förvärvaren, d.v.s. att den är mindre beroende av aktiekursvariationer. Denna metod mäter förändring i det fundamentala värdet snarare än förändringen i

marknadsvärdet. I de andra metoderna som vi tagit upp i kapitel 1.1 ovan finns det några nackdelar och därför valde vi denna metod då det är en bättre metod.

Steg 1- ta reda på EPS, BPS, DPS och ROE före skatt. Detta gör vi genom att titta i

årsredovisningar och de poster vi tittar på är genomsnittliga antal aktier, årsresultat och det totala egna kapitalet.

Med hjälp av dessa poster har vi sedan räknat ut:

1. BPS som är bokfört EK per aktie, då tar vi det bokförda egna kapitalet och delar med antal aktier.

2. EPS som är årsresultatet per aktie, då tar vi årsresultatet delat på antal aktier. 3. DPS stod redan i årsredovisningen och behövde inte beräknas.

4. ROE finns redan i bokslutet och behövde inte beräknas.

Steg 2- Innan en förvärvsvärdering uppskattas EPS genom att multiplicera prognostiserade

ROE med ingående bokfört värde per aktie i varje framtida år.

Prognosen för det framtida ROE är förvärvarens genomsnittliga ROE i år - 2 till - 1 (relativt förvärvets år 0). År -2 och -1 är de sista räkenskapsåren före förvärvet. År 0 är det år av konsolideringen, d.v.s. att det är räkenskapsåret som följer efter slutdatum av förvärvet. År 1 och 2 är räkenskapsåren som följer efter år 0.

27

Preinreich, G.A.D (1938): Annual survey of economic theory: the theory of depreciation. In: Econometrica. Vol. 6, 1938. P 219–241. & Ohlson, J.A (1995): Earnings, book values, and dividends in security valuation. In: Contemporary Accounting Research. Vol. 11, 1995. P 661–687.

Ovanstående formel används före förvärvets historiska ROE värde för att prognostisera att det framtida ROE värdet är förenligt med tidigare RIV studier28.

Det bokförda värde per aktie för år 0 uppskattas som en summa av det bokförda värdet per aktie i år -1, prognostiserande EPS i år 0 och substaterat med förväntade DPS i år 0.

För år 1 uppskattas det bokförda värdet per aktie som bedömt BPS i år 0, plus prognostiserande EPS för år 1, minus förväntade DPS i år 1 och så vidare för år 2.

Steg 3- Det framtida DPS för år 0 uppskattas som prognostiserade EPS för år 0 multiplicerat

med den beräknade utdelningsandelen (utdelningar divideras med årsresultat). I vårt fall är den uppskattade utdelningsandelen den genomsnittliga utdelningsandelen i år -2 till -1.

Om något av åren -2 till -1 har negativa resultat kan dessa år uteslutas från beräkningen. Om ett företag har negativt resultat i båda åren före förvärvet och det prognostiserade EPS är negativt så ska den framtida utdelningen sättas till samma nivå för utdelning i år -1.

Steg 4- Vidare beräknas kostnaden för eget kapital (tidsvarierande diskonteringsränta) med Capital Asset Pricing Model (CAPM)29.

, Där tär tidpunkten i år.

Riskpremien och för alla företag hämtas från rapporten ”Riskpremien på den svenska aktiemarknaden 2008- 2012” av Price Waterhouse Cooper30. R-fria antas lika med räntan på 10-årliga statsobligationer för perioden 2008-2012 och hämtas från Riksbanken31. Se tabell nedan för uträkningar:

28

Guest,P.M; Bild, M; Runsten, M (2010): The effect of takeovers on the fundamental value of acquirers. In: Accounting and Business Research. Vol.40, issue 4, 2010. P 333-352.

29 Hillier(2010) S. 282. 30 http://www.pwc.se/sv/publikationer/rapporter.html 31 http://www.riksbanken.se/sv/rantor-och-valutakurser

År R-fria % Riskpremie % Β Re % 2012 1,5914 5,8 1 7,3914 2011 2,5891 4,5 1 7,0891 2010 2,8844 4,6 1 7,4844 2009 3,2505 5,4 1 8,6505 2008 3,8978 4,9 1 8,7978

Tabell 1Egna beräkningar från CAPM -modellen.

Kostnaden för eget kapital vid år -1 används före förvärvsvärdering medan den

genomsnittliga kostnaden för eget kapital under år 0 till 1 används efter förvärvsvärdering: Re= .

Vi har före förvärvsvärdering följande kostnad för eget kapital:

År -1 %

2010 7,4844

2009 8,6505

2008 8,7978

Tabell 2 Egna beräkningar av kostnaden för eget kapital före förvärvsvärdering

Efter förvärvsvärdering utnyttjas följande kostnad för eget kapital:

År -1 %

2010 7,2403

2009 7,2868

2008 8,0675

Tabell 3 Egna beräkningar av kostnaden för eget kapital efter förvärvsvärdering

Alla de ovanstående variablerna ska sedan sättas in i formlerna som presenteras nedan. I formeln sex och sju kommer diskonteringsränta att användas. Räntan från år -1 användes i formel 6 och den genomsnittliga räntan användes i formel sju.

Kostnaden för eget kapital är lika med den avkastning som krävs av investerare från företaget. För att skapa värde till aktieägarna måste företagsledning generera ett resultat som är minst lika med kostnad för eget kapital. Från redovisningsperspektivet är denna kostnad kärnan i begreppet resultat efter skatt/räntabilitet eftersom detta definieras som resultat efter skatt i relationer till eget kapital i balansräkningen32. Det betyder att räntabiliteten måste överstiga kapitalkostnaden. Slutligen noteras att resultat efter skatt, d.v.s. räntabilitet, bokför alla utbetalningar inklusive utdelningar till aktieägare som är korrekt redovisade och visar

resultatet som ”What remains of his profits after deducting interest on his capital at the current rate”33

.

32

Grönlund, A; Tagesson, T; Öhman, P (2010) S.251.

33

Steg 5- Det grundläggande värdet är lika med nuvärdet av de förväntade framtida

utdelningarna:

, (1) Där är aktiens fundamentala värdering till tiden t, [∙] - förväntan som baseras på

tillgänglig information vid tidpunkten t, - utdelning för perioden (t + i) och - kostnaden för eget kapital.

Alla förändringar i det bokförda värdet av eget kapital återspeglas i resultaträkningen:

= + – , (2) Där - bokfört värde av eget kapital vid tidpunkten t och - årsresultat för tidpunkten t. Detta antagande tillåter att utdelningar är uttryckt i termer av det framtida resultatet och bokförda värdet. Kombineras ekvation (1) med ekvation (2) fås ekvationen:

, (3) Den andra termen är nuvärdet av framtida resultat efter skatt. Det fundamentala värdet är lika med summan av det bokföra värdet och nuvärdet av framtida resultat efter skatt. Praktisk tillämpning av ekvation (3) kräver en begränsad prognostid samt ett slutvärde vid den tidpunkten. Ekvationen modifieras för att inkludera detta slutvärde enligt följande:

, (4) Den andra termen av ekvation (4) representerar resultat under en bestäm t-period och den tredje termen representerar "slutvärde" som nuvärdet av alla resultat under period (t+T), d.v.s. över den bestämma perioden, med förutsättning att ingen tillväxt av eget kapital sker efter år T.

Ekvation (4) är utgångspunkten för att mäta värdet före förvärvet. En prognostid skall väljas, i vårt fall väljs 2 års redovisningsperiod efter förvärvet. Ekvation (4) kan modifieras enligt följande för det realiserade fundamentala värdet efter förvärvet av förvärvaren:

, (5)

Den första termen är bokfört värde i år -1, d.v.s. det sista räkenskapsåret före förvärvet. Det antas att år 0 är det år av konsolideringen, d.v.s. att det är räkenskapsåret som följer efter slutdatum av förvärvet. Andra och tredje termer beskriver resultat efter skatt år 0 och 1. Den fjärde termen beskriver slutvärdet, vilket är nuvärdet av resultaten i år 2.

Ofta innebär ett förvärv att förvärvare har emitterat nya aktier som en metod för betalning till det förvärvade företagets aktieägare. Utgivande av nya aktier kan öka det totala fundamentala

värdet, samtidigt minskas värdet per aktie och därför måste fokus ligga på effekterna av ett förvärv som fundamentalt värde per aktie snarare än det totala fundamentala värdet34. Det betyder att ekvationen (5) ska modifieras på så sätt att den beaktar förvärvseffekter av båda varianter enligt följande:

, (6)

De två första termerna motsvarar år 0. De sista två termerna sammanfaller med det som det beskrivs i ekvation (5). Om slutvärdet är negativt antas det att detta är lika med noll både före och efter förvärvsanalysen p.g.a. att det inte förväntas att förvärvaren ska investera på långt sikt i ett negativt värderat projekt.

Varje förändring i det bokförda värdet i år 0 som uppstår vid orena

överskottsredovisningseffekter som kan finnas vid ett förvärv kompenseras av formel (6) genom exakt motsvarande förändring i diskonterat framtida resultat. Den första anledningen till orena överskottsredovisningseffekter vid ett förvärv är den redovisningsmetod som används. Förvärv med omedelbar nedskrivning av goodwill bryter mot ren

överskottsredovisning i år 0 medan förvärv med goodwills kapitalisering inte ger något upphov till orena överskottsredovisningseffekter35. Således formel (6), oavsett vilka

redovisningsmetoder som utnyttjas har goodwill omedelbart skrivits ner, vilket gör förvärvens resultat opåverkade. Om goodwillen skrivs ner påverkas ekvationen av EPS, den baseras på stationära EPS (utan avskrivningar). Emellertid bör det noteras att om goodwill skrivs ner, påverkas ekvationen (6) av EPS eftersom i det lågt beräknade terminalvärdet ingår

avskrivningar, denna beräkning baseras på stationära EPS (dvs. utan avskrivningar). I praktiken kan ekvation (6) låtas vara genom tillägg av avskrivningar tillbaka till EPS och bokförda värde per aktie.

Den andra anledningen till orena överskottsredovisningseffekter är emission av aktier för att betala förvärvet. I detta fall finns alltid en ökning i det bokförda värdet av förvärvaren och denna betalningsmetod som tenderar att dölja inkomst av förvärv oavsett vilken

redovisningsmetod som används, innehåller alltid orena överskottsredovisningseffekter i år 0. Ekvation (6) innefattar dessa effekter av förvärvet eftersom den mäter grundläggande värde från år 0 och framåt och gör det per aktier basis. Formeln (6) omfattar således alla förvärvs alternativ såsom en kontant– och aktiebetalning.36.

För att uppskatta prognosen av fundamentalt värde före förvärvet, prognostiseras de samma värden (som realiseras i ekvation (6)) i året före förvärvet (år -1) enligt följande:

, (7)

Förväntan i ekvation (7) är beroende av bristen på informationen om förvärvet.

34

Penman(2007) S. 94.

35

Kapitalisering – beräkning av nuvärdet av en tillgång inklusive dess förväntade framtida avkastning

36

Guest,P.M; Bild, M; Runsten, M (2010): The effect of takeovers on the fundamental value of acquirers. In: Accounting and Business Research. Vol. 40, issue 4, 2010. P 333-352.

Påverkan av förvärvet före förvärvets fundamentala värde per aktie är enligt följande:

, (8)

Om ΔV är positivt har förvärvet skapat värde för förvärvarens aktieägare.

För att göra detta värde jämförbart mellan företag bör man beräkna den procentuella värdeförändringen för varje förvärvare på följande sätt:

, (9)

Användning av en procentuell förändring ger möjligheten att jämföra företag med olika värderingar.

Om slutvärdet är negativt antas det att detta är lika med noll både före och efter

förvärvsanalysen p.g.a. att det inte förväntas att förvärvaren ska investera på långt sikt i ett negativt värderat projekt.

3.5

Hypotes

En hypotes kommer att testas på det resultat vi fått fram. Ett förvärv kan ge upphov till vissa framtida fördelar såsom:

 Effektivitetsförbättringar  Finansiella fördelar  Stabilitetsfördelar

 Förbättrad marknadsposition  Skattetekniska fördelar

Effektivitetsförbättringar är de vinster som kan uppstå genom att produktionskostnaderna per tillverkad enhet minskar när antalet tillverkade enheter ökar vilket gör att de fasta kostnader kan fördelas på fler enheter37. Dessa vinster hamnar i effektivitetsteorin.

Finansiella fördelar omfattar fördelar som ett kapitalstarkt företag kan få när det gäller möjligheten till expansion38. Dessa hamnar i värderings‐ eller störningsteorin.

Stabilitetsfördelar handlar om att förvärvaren genom sin storlek kan stå emot tillfälliga kriser bättre eller vågar göra nya riskfyllda satsningar39. Dessa fördelar passar till monopolteorin eller störningsteorin.

Förbättrad marknadsposition uppnås genom att ett förvärv minskar antalet företag på en marknad vilket leder till minskad konkurrens. Den minskade konkurrensen ge upphov till en ökad grad av ofullständig konkurrens vilket i sin tur ger företag möjlighet att uppträda

37 Rydén, B (1971) S.101-109. 38 Rydén, B (1971) S.112-113. 39 Rydén, B (1971) S.110-111.

monopolistiskt och därigenom vinna fördelar40. Dessa vinster hamnar under monopolteorin eller störningsteorin.

Skattetekniska fördelar är ytterligare en anledning till förvärv. Genom förvärvet kan företaget exempelvis redovisa minskning av eget resultat vilket leder till minskad skatt.41 Detta är en viktig fördel för många företag i Sverige eftersom ett högt skattetryck råder för företagen. De ovanstående fördelarna ger upphov till en hypotes att varje förvärv måste leda till en förbättring av den ekonomiska ställningen för förvärvaren. Under vår studie kommer vi att prova denna hypotes.

3.6

Tillämpning av teorierna

I studien kommer vi undersöka företag vars förvärvskonsekvenser, enlig vår mening, kan förklaras med hjälp av värderings- och processteorin samt agentteorin. Dessa teorier hjälper oss att uppskatta den ekonomiska ställningen av förvärven hos företagen. Enligt vår mening är värderings- och processteorierna de teorierna som kan användas när den ekonomiska

ställningen av förvärven ska värderas. Genom ramverk av värderingsteori skapas det några metoder som hjälper till att prognostisera den ekonomiska ställningen av investeringar och förvärv i vårt fall är det RIV metoden. Vi ska även tillämpa agentteorin för att uppskatta ledningspåverkan på den ekonomiska ställningen vid förvärv, agentteorin har ett starkt

samband med processteorin nämligen den mänskliga faktorn som står bakom vid beslut i båda teorierna.

3.7

Reliabilitet/Validitet

Reliabilitet betyder tillförlitlighet, kommer resultatet bli detsamma om studien skulle göras om på nytt eller påverkas studien av slumpmässiga eller tillfälliga betingelser42. Denna studie baseras på sekundär data som har samlats in från olika årsredovisningar. Det gör att empirin blir tillförlitlig eftersom informationen i årsredovisningar är fastställd av en revisor och kan inte ändras på. Om denna studie skulle göras på nytt igen skulle empirin bli detsamma. Däremot kan reliabiliteten i denna studie ha brister då empirin har samlats in genom att olika poster från årsredovisningarna togs ut och sattes in i formler. Dessa beräkningar kan ha blivit felaktiga då det kan ha räknats ut fel eller att fel siffror har skrivits in. Utöver detta är studien tillförlitlig.

Validitet bedömer om de slutsatser som genererats i studien hänger ihop eller inte. I en kvantitativ studie används oftast begreppsvaliditet som går ut på huruvida ett mått för ett begrepp speglar det som begreppet anses beteckna43. Studiens validitet grundas på valida värdena och relevanta faktorer samt antaganden per värde datum.

40 Rydén, B (1971) S.114-118. 41 Rydén, B (1971) S.119-120. 42 Bryman; Bell(2011) S. 48. 43 Bryman; Bell(2011) S. 48.

3.8

Empiriskt urval och bortfall

Den population som vi använt oss av är företag som har sitt moderbolag i Sverige och som har förvärvat ett annat företag under 2009-2010, det finns 353 stycken förvärv och utifrån dessa har vi använt oss av ett klusterurval. Klusterurval är en urvalsteknik där forskaren bestämmer sig för olika urvalsområden (kluster) och gör sitt urval från dessa med hjälp av

sannolikhetsurval44. Det kluster vi har valt är industrisektorn med företag inom kemi, maskinteknik, livsmedel, el, elektronik, metall samt service. Totalt i denna sektor fanns 124 förvärv varav 67 har fallit bort för att informationen inte var tillräklig om förvärven. Det lämnar oss kvar med 57 förvärv. När vi hade beräknat färdig vårt resultat hade 11 stycken förvärv extrema värden och dessa gick inte att använda. Slutligen återstår då 46 förvärv som vårt slutgiltiga resultat är baserat på.

3.9

Källkritik

Den sekundära data som har samlats in kommer bland annat ifrån olika vetenskapliga artiklar och från olika böcker inom ekonomi och nationalekonomi . Då det är olika författare som tycker på olika sätt är inte empirin vinklad åt ett specifikt håll. Däremot är metoden vi har använt oss av en relativ oprövad metod som inte har används på svenska företag tidigare, den är inte så omskriven och eftersom det endast har gjorts en studie på denna tidigare så kan detta leda till att vårt resultat kan skilja sig gentemot andra studier. Detta leder också till att vi endast förlitar oss på skaparna av denna metod, vilket gör att studiens metod är vinklad åt endast ett håll.

Vi har i denna studie endast använt sekundär data, detta gör inget då det har varit det enda sättet att få fram rätt information. Empirin som är hämtad från företagen är kontrollerad av en revisor, den kommer från företagens årsredovisningar och detta anser vi är rätt information. Under de åren som vi har undersökt har det under 2008 skett en finanskris och detta kan påverka vårt resultat då flera företag hade problem med ekonomin.

44

4. Empiri

I detta kapitel presenteras studiens empiri, den data som har tagits fram.

4.1

Översikt

 Bilaga 1 består av en tabell med de olika företagen som studerats.

 Bilaga 2 består av beräknade EPS, DPS, BPS, ROE och genomsnittliga aktier.  Bilaga 3 består av prognoser för EPS, DPS, BPS, ROE och prognos resultatet.  Bilaga 4 består av det realiserade resultatet efter förvärven.

 Bilaga 5 består av resultatet av förvärvarens påverkan. Steg 1 är att få fram EPS, DPS, BPS och ROE som hittas i bilaga 2.

Steg 2 tas prognosen för EPS, DPS, BPS och ROE fram som hittas i bilaga 3 .

Steg 3 är att ta reda på detta tar vi reda på genom att använda oss av prognoserna som räknades ut i steg 2. användes sedan i formel sju .

Steg 4 är att få fram det prognostiserade resultatet som hittas i bilaga 3, prognostiserade resultatet användes sedan i formel åtta och nio. I det prognostiserade resultatet används diskonteringsränta som har beräknats med CAPM modellen.

Steg 5 är att beräkna det realiserade resultatet efter förvärvet detta görs med formel 6, det vi fått fram presenteras i bilaga 4. Detta använder vi sedan till steg 6.

Steg 6 beräknar påverkan av förvärvet på förvärvaren. Detta är vårt slutresultat som visar om förvärven är lönsamma. Se bilaga 5

4.2

Insamlad Empiri

Det preliminära residualresultatet vi får fram för de 57 företag som har förvärvat ett annat företag är att 56 % av dem har fått en negativ påverkan och 44 % har fått en positiv påverkan.

Figur 1 Det preliminära resultatet av RIV metoden

Efter att detta resultat har tagits fram så tittar vi på skillnaden mellan det prognostiserade resultatet och det realiserade resultatet för företagen. Denna skillnad ska inte vara för stor och i ett av företagen var skillnaden extremt stor och i nio av företagen var skillnaden stor. Vi

44%

56% Positiv

använde oss av medianen för att bestämma det genomsnittliga värdet av påverkan för förvärvet och på så sätt kunna utesluta de extrema värdarna i studien45.

I tabellen nedan visas den procentuella förändringen för de 57 företagen i storleksordning.

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 175200,9 11400,7 7300,1 5600,2 3900,3 1000,5 900,7 700,5 600,6 500,1 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 400,6 200,9 200,1 100,2 94,1 73,8 51,4 42,0 32,9 28,7 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 19,7 16,8 15,5 12,1 10,3 -0,2 -5,4 -6,5 -6,9 -10,7 31 32 33 34 35 36 37 38 39 40 -16,5 -18,2 -24,1 -31,6 -33,1 -33,4 -39,0 -42,6 -52,8 -56,3 41 42 43 44 45 46 47 48 49 50 -59,1 -62,8 -63,3 -67,9 -68,1 -69,3 -74,2 -75,2 -75,4 -79,4 51 52 53 54 55 56 57 -85,8 -88,9 -93,5 -95,1 -95,8 -97,0 -104,6

Tabell 4 Procentuell förändring hos företagen egenräknad

För att bestämma vilka extremvärden som skall uteslutas använder vi lådagramsmetoden.

Enligt metoden skall man hitta kvartilerna - tre värden som delar stickprovet i fyra lika stora delar46. I vårt fall är medianen -6,9 %, första kvartilen är 116,4 % och tredje kvartilen är -67,9 %. Värden som ligger längre än 1,5 gånger från intervalet (lådans längd)mellan första och tredje kvartilerna betraktas som extrema värdena.

116,4 + 1,5*(116,4-(-67,9))= 392, 85 -67,9 – 1,5*(116,4+67,9)= -344,35

Genom denna metod får vi fram att de värden som är större än 392,85 % och mindre än -344,35 % ska uteslutas. I vårt fall blev detta de elva första i tabellen 4 ovan.

Nu har vi ett nytt residual resultat på 46 företag varav 70 % är negativa och 30 % positiva. Efter detta räknas medelvärdet ut av de resterande 46 företagen. Medelvärdet i detta fall är -15,7. Nästa steg är att räkna ut standardavvikelsen47 som blir 78,2. Det resulterar i att påverkan av förvärv är

Vårt intervall ligger emellan 62,5 % och -93,9 % vilket låter rimligt då påverkans värde ligger mellan dessa gränser.

45 Körner, S; Wahlgren(2005) S. 45. 46 Körner, S; Wahlgren(2005) S. 56. 47 Körner, S; Wahlgren(2010) S. 50.

4.3

Hypotesprövning

För att prova vår hypotes som lyder: Att varje förvärv måste leda till en förbättring av den ekonomiska ställningen av förvärvaren, ska vi använda oss av ett ensidigt test med hjälp av utfallet i vårt urval. I detta fall antas det att medelvärdet av hela populationen ska vara större än eller lika med noll (≥ 0 ). Vi har då

Nollhypotes påpekar att medelvärdet av populationen är positivt eller lika med noll, d.v.s. att påverkan av förvärv är positiv. Alternativt visar hypotesen att påverkan av förvärvet är negativt.

Vi använder ensidig test eftersom vi vill bestämma huruvida det har skett en negativ påverkan av förvärven. Olikheten i den alternativa hypotesen pekar till ett kritiskt område i den vänstra svansen av fördelningen där nollhypotesen är sann. Vi väljer signifikansnivån 0,01 som visar på ett starkt bevis att nollhypotesen inte är sann. Vi vet inte standardavvikelsen av

populationen, det vi vet är att standardavvikelsen av stickprovet är 78,2 % eller 0,782. Testfunktionens värde beräknas som:

Här är: X – medelvärdet av stickprovet, s – standardavvikelsen av stickprovet och n – antalet förvärv.

Kritiska värdet på signifikansnivån 1 % är . Detta innebär att är större än och nollhypotesen förkastas48.

48

5. Residual Resultat

Resultatet av de resterande 46 företagen är att 14 stycken är positiva och 32 stycken är negativa. Detta ger oss 70 % negativ och 30 % positiv påverkan av förvärven.

Figur 2 Slutresultatet av RIV metoden

30%

70%

Positiv Negativ

6. Analys

I detta kapitel analyseras studiens resultat. Här kommer studiens frågeställningar att besvaras med hjälp av empirin och teorierna.

1. Hur ser det förvärvande företagets ekonomiska ställning ut efter förvärvet?

Vårt resultat för RIV modellen ger oss 70 % negativa effekter av ett förvärv och 30 % positiva effekter på företagens ekonomiska ställning vilket är en stor skillnad. Sett till medelvärdet som är -15,7 % kan vi se att förvärven, i genomsnitt, har en obetydligt negativ påverkan på förvärvaren. Eftersom vårt medelvärde är ett negativt tal kan vi dra slutsatser att de flesta förvärven var negativa på företagets ekonomiska ställning.

Om vi går vidare till intervallet som är emellan -93,9% och 62,5 % ger det oss ett absoluttal49 i intervallet på 156,4. Detta är ett väldigt stort absoluttal. Intervallet visar även på att vi kan förvänta oss att de flesta förvärven har en negativ påverkan snarare än positiv eftersom den negativa delen av intervallet är större än den positiva delen. Vi antar att vårt absoluttal 156,4 är 100 % då är negativdelen 93,9 lika med 60 % av det totala absoluttalet och positivdelen är 40 %. Negativdelen i detta fall är större än positiv delen, och det visar även vårt resultat av RIV metoden.

Om vi ser till vårt resultat för RIV metoden kan vi se att av 46 företag är det 37 som ingår i vårt intervall -93,9 % till 62,5 % varav

 9 (19 %) har betydligt mer positiv påverkan, vilket betyder att de har en positiv procentuell förändring efter förvärvet.

 23 (50 %) har betydlig mer negativ påverkan, vilket betyder att den procentuella förändringen är en betydligt stor negativ förändring från -16 % till -94 %.  5 (11 %) har obetydlig negativ påverkan, vilket betyder att dessa har negativ

procentuell förändring efter förvärvet fast förändringen är låg, endast över -11 %.  Ytterligare 5 (11 %) av företagen har stor positiv påverkan, vilket betyder att de har en

procentuell förändring på ca 73 % - 200 % och dessa är utanför vårt intervall.  Resterande 4 (9 %) har betydligt mer negativ påverkan, vilket betyder att de har en

procentuell förändring på -95 % - -105 % och dessa är också utanför vårt intervall.

49

Ett tal kan vara positivt och negativt. För att mäta t. ex ett avstånd mellan positivt och negativt tal används ett absolut tal eller ibland kallats absolutbelopp, som alltid är positivt. Detta absoluttal hjälper till att förstå hur stor intervallen är.

Figur 3 Fördelning av slutresultat av RIV metoden

Vårt resultat visar tydligt på att de flesta förvärven på kortsikt inte förbättrar företagens ekonomiska ställning, 70 % av studiens företag har ett negativt värde efter förvärven. Detta kan förklaras från olika teoretiska synvinklar.

De flesta av studies företag tillhör K2 och K3 grupperna och några styrs av ägarna. De är verksamma inom områden som har väldigt hårda krav på kvalité och hård konkurrensen på marknaden. Deras årliga resultat som vi erhållits från årsredovisningarna har i de flesta fall en utpräglad cyklisk karaktär. Det betyder att de inte sitter på stora fria resurser för förvärv och som uppmärksammades ovan har det cykliska årsresultat påverkar deras fria kapital. I detta fall är det lätt att förutsätta från synvinkeln av agentteorin att ägare som styr det egna företaget måste vara mera försiktiga vid en bedömning om förvärvet. Ägaren riskerar att förlora sin egen rikedom i motsatsen till den anställde som tar ett beslut om förvärvet. Enligt agentteorin måste agenten vara mer risktagande i denna situation, agentens arvode stimuleras eftersom arvodet har ett samband med resultatet. Det kan leda till att förvärvet i vissa fall misslyckas när agenten tar beslutet om förvärvet.

Från agentteorins perspektiv kan studiens resultat tolkas att ledningar som tagit beslut om förvärv värderar egna intressen högre i jämförelse med företagens intresse d.v.s. att flera förvärv sker på ägarnas bekostnad och detta kan förklara de negativa ekonomiska

ställningarna efter förvärven.

Agentteorins tolkning av studiens resultat förstärkas av processteorin. Enligt processteorin tvingas varje deltagare i beslutsprocessen att fatta beslut i enlighet med de omständigheter som omfattar beslutsfattandet. Det betyder att ledningen tar för mycket risker för att uppnå önskade mål trots tydliga faktorer, som ledningen utesluter eller tvingades utesluta från beslutsprocessen, emot förvärv. Den negativa ekonomiska ställningen kan även förklaras av

11%

19%

11% 50%

9% Stor positiv påverkan över _intervallen Betydlig positiv påverkan inom intervallen

Obetydlig negativ påverkan inom intervallen

Betydlig negativ påverkan inom intervallen

Betydlig negativ påverkan över intervallen

att beslutsprocessen inte var fullständig och de faktorer som inte beaktas av ledningen i beslutsprocessen har påverkat förvärvaren negativt.

Extraordinära externa störningar som finanskrisen 2008 har påverkat förvärvarens resultat och i sin tur studiens resultat. De flesta av studiens företagsförvärvare rapporterade antingen minskningarna av vinst eller en förlust under åren 2008-2009. Det betyder att i RIV metoden som fungerar inom ramverk av värderingsteorin utnyttjades de bokförda resultanterna under finanskrisen för år -2 och -1 för att prognostisera framtida resultaten. Från ett

redovisningsperspektiv betyder detta att det prognostiserade framtida resultatet kan påverkas av undervärderade tillgångar samt goodwill vid förvärv. Från värderingsteorins perspektiv följer det att vi fick betydligt mer negativa prognostiserade årsresultaten i jämförelse med resultaten om finanskrisen inte ägt rum. Detta i sin tur påverkade värdering av förvärv i sin helhet.

2. Vilka är de ekonomiska konsekvenserna av förvärvet?

Enlig vår hypotesprövning kan vi inte förutsätta eller förvänta oss att de ekonomiska konsekvenserna av förvärv kommer att ha positiva effekter på förvärvaren i hela populationen. Resultatet visar att de flesta förvärvarna försämrade sina ekonomiska

ställningar efter förvärven. 50 % av alla förvärvande företag i denna studie försämrade sin ekonomiska ställning betydligt efter förvärven. Försämrad ekonomisk ställning förutsätter de negativa ekonomiska konsekvenserna som i sin tur betyder antingen att företagens

omsättningar har minskat eller skulderna ökat betydligt. Det påverkar företagens

rörelsekapital, eftersom förvärven inte har uppnått sina mål tvingas då företagen i dessa fall se över sina skulder och minska sina egna kostnader. Företagen är då tvungna att säga upp personalen i första hand, om företagen inte vidare kan motstå förluster påverkar det företags soliditet negativt. Det kan vara en orsak som leder till att företagen går i konkurs.

7. Egen diskussion

I detta kapitel presenteras den slutliga diskussionen och slussatsen.

Vår analys visar på att vi har en obetydlig negativ påverkan av förvärv på den ekonomiska ställningen av förvärvaren, samtidigt kan vi se att den stora standardavvikelsen påverkar det prognostiserade förvärvet. Den stora standardavvikelsen innehåller risken att förvärven ska bli betydlig mer positiva eller betydlig mer negativa, d.v.s. att det realiserade resultat kan avvika kraftigt från den genomsnittliga obetydliga negativa påverkan. I detta fall är det svårt att dra slutsatser om förvärven är lönsamma eller inte eftersom vi har en stor avvikelse. Stora avvikelser betyder att vi inte kan prognostisera konsekvenserna tillförlitligt av förvärvet, om vi besatt en mindre avvikelse kunde vi uttala oss bättre om förvärvets påverkan.

Det finns en förklarning varför vi har denna standardavvikelse. Den finansiella krisen som ägde rum 2008 påverkade många företagsresultat negativt under denna period. Sett till de förvärven som ägde rum under 2009, som är 33 stycken, och de resterande förvärven under 2010 beror de flesta av dessa förvärv på finanskrisen. Det rådde då lågkonjunktur som påverkade förvärvens resultat. Det påverkade även det faktum att många av förvärven ägde rum, då många företag tvingades att sälja50. Många företag förlorade även sitt ekonomiska värde under finanskrisen och desto längre de väntade med att sälja desto lägre blev värdet. Detta kan innebära att ett företag förvärvar ett annat för att de är förmånligare att köpa just då. Företagen kanske inte direkt går med vinst fast de vet eller hoppas att framåt i tiden kan detta företag få tillbaka sitt värde, dessa företag tänker då långsiktigt på förvärven d.v.s. att de blir lönsamma om några år. I denna studie har vi sett till kortsiktiga förhållanden på den

ekonomiska ställningen eftersom vi endast har tittat på två år efter förvärven. Om vi hade sett långsiktigt och använt oss av förvärv längre bak i tiden eller gjort denna studie om några år hade vi haft flera år efter förvärven och detta skulle då påverka värdarna annorlunda. Likaså om finanskrisen inte ägt rum hade resultatet blivit annorlunda.

Det beräknade prognostiserade fundamentala värdet som vi har tagit upp i denna studie baseras på värderingarna av förvärvaren före förvärvet medan det realiserade fundamentala värdet baserades på faktiska värderingarna av förvärvare efter förvärvet. Det realiserade värdet kommer från redovisningsrapporter och tar hänsyn till alla genererade kassaflöden från alla tillgångar d.v.s. att det realiserade värdet är ett redovisningsmässigt värde. I motsats till det prognostiserade fundamentala värdet som i båda fallen, förväntade och realiserade, baseras på de bokförda värdena. Från ett finansperspektiv är det prognostiserade fundamentala värdet förvärvarens och värderas som en tillgång. Från ett

redovisningsperspektiv tar det realiserade värdet hänsyn till alla tillgångar som tillhör förvärvare och i denna studie är till viss del beräknat. Denna skillnad i värderingarna av förvärvaren påverkade studiens resultat.

50

http://www.ekonomifakta.se/sv/Artiklar/2008/Oktober/Vad-ar-finanskrisen/

Hade en annan bransch studerats så kunde resultatet ha blivit annorlunda. I de artiklar vi läst om förvärv i industrisektorn skrivs det att ett stort antal förvärv misslyckas ekonomiskt vilket är intressant då vi fått fram ungefär samma resultat i denna studie. Detta är ett bra tecken tycker vi då vår studie känns trovärdig eftersom många förvärv misslyckades även i vår studie.

7.1

Slutsats

Vår slutsats är att efter ett förvärv är förvärvarens ekonomiska ställning snarare negativ än positiv. Olönsamheten kan förklaras i första hand med den mänskliga faktor som står bakom beslutsprocessen. Från ett statistiskt perspektiv har påverkan blivit obetydligt, från ett värderingsperspektiv har förvärven fått en negativ påverkan. Resultaten kan ha påverkats p.g.a. att RIV metoden har några nackdelar såsom marknadsberoende kostnader för eget kapital och att den inte tar hänsyn till eventuell earnings management.

Med denna nya RIV metoden har vi kommit fram till att förvärv inte är lönsamma inom industrisektorn vars moderbolag finns i Sverige.

7.2

Vidare forskning

Denna studie är gjord på kortsikt under 5 års tid, det skulle vara intressant om samma företag studerades om ca 5 år igen och då på långsiktiga förhållanden för att se om resultatet kanske skulle se annorlunda ut. Det skulle även gå att studera andra sektorer av ekonomi, t.ex. riskkapitalbolag och i vilken grad externa/interna störningar påverkar de prognostiserade framtida resultaten av förvärv. Det skulle även vara intressant att jämföra olika branscher och se hur resultatet skiljer sig åt.

Källförteckning

Litteratur

Björkman, M; Paulsson, U (2012): Seminarieboken – att skriva, presentera och opponera. Lund, Studentlitteratur.

Bryman, A; Bell, E (2011): Företagsekonomiska forskningsmetoder. Malmö, Liber.

Eriksson-Zetterquist, U; Kalling, T; Styhre, A(2010): Organisation och organisering. Malmö, Liber.

Grönlund, A; Tagesson, T; Öhman, P (2010): Principbaserad redovisning. Lund, Studentlitteratur.

Hillier, D; Ross, S; Westerfield, R; Jaffe, J; Jordan, B (2010): Corporate Finance. UK, McGraw-Hill Education.

Hubbard, R. G; O’Brien, A.P (2010): Microeconomics. USA, Pearson Education. Körner; Wahlgren(2005): Statistiska metoder. Lund, Studentlitteratur.

Lind, D.A; Marchal, W.G; Wathen, S.A (2012): Statistical Techniques in Buseness &

Economics. USA, McGraw-Hill Erwin.

Lindblad, I (2010): Uppsatsarbete – En kreativ process. Malmö, Studentlitteratur. Marshall, A (2010): Principles of Economics. USA, Cosimo Inc.

Penman, S.H (2007): Financial Statement Analysis & Security Valuation. NY, McGraw Hill. Rienecker, Lotte; Jorgensen-Stray, Peter(2004): Att skriva en bra uppsats. Lund, Liber. Rydén, B (1971): Fusioner i svensk industri. Stockholm, Esselte Tryck.

Schroeder, R.G; Clark, M.W; Cathey, J.M (2011): Financial accounting theory and analysis:

text and cases. NJ, Wiley & Sons.

Sundgren, S; Nilsson, H; Nilsson, S (2009): Internationell redovisning: teori och praxis. Lund, Studentlitteratur.

Artiklar

Bruner, R.F (2002): Does M&A pay? A survey of evidence for the decision-maker. In: Journal of Applied Finance, Vol. 2, 2002. P 48–68.

Chakravorty, J (2012): Why do Mergers and Acquisitions quite often fail? In: Advances In Management I, Vol. 5, 2012. P 21-28.

Conn, R.L; Cosh, A; Guest, P.M; Hughes, A (2005): The impact on UK acquirers of

domestic, cross-border, public and private acquisitions. In: Journal of Business Finance &