Prissättning av IPO:s på den svenska aktiemarknaden Författare: Handledare: Datum: Mikael Gustavsson Anders Hederstierna 2000-05-31

(1)

Högskolan Karlskrona/Ronneby 2000-05-31 Institutionen för Ekonomi och Management

Hög skolan Karlsk ron a/Ronn eby Föro rd

In stitution en fö r Ekono mi o ch Mang emen t Kandid atarb et e

Kandidatarbete

Prissättning av IPO:s på den

svenska aktiemarknaden

Författare: Handledare:

Datum:

Mikael Gustavsson Anders Hederstierna

(2)

Högskolan Karlskrona/Ronneby 2000-05-31 Institutionen för Ekonomi och Management

Hög skolan Karlsk ron a/Ronn eby Föro rd

In stitution en fö r Ekono mi o ch Mang emen t Kandid atarb et e

(3)

Högskolan Karlskrona/Ronneby Förord Institu tionen för Ekonomi o ch Managemen t Kandidatarbete

FÖRORD

Vi har sedan början av mars bedrivit tankearbete och skrivit på vår C- uppsats som är den sista anhallten innan kandidatexamen. Denna tid har varit en mycket g ivande och lärande p eriod. Vi känner a tt d etta arbete har givit oss en djupare förstå else i tekniken a tt skriva uppsats och dessu tom en ökad kunskap om börsin troduktioner. Vårt eg et in tresse för finansmarknaden ledde oss in på ämnesva let, underprissä ttn ing vid börsin troduktioner. Ämnesva let; är i skrivande dagar extra hett, beroende på Telias jä tte- in troduktion, som har gjort a tt med ia hård- beva kar ämnet. Detta har givit oss extra motiva tion och men ingsfu llh et i vårt arbetande, eftersom vi är uppdaterade på ett högaktu ellt ämne vid denna tidpunkt. Vi vill ta cka vår handledare Anders Hederstierna för att han kommit med konstruktivt kritik, n ya in fa llsvin klar och hjä lp t oss se saker vi annars kanske hade förbisett. Vi vill ä ven rikta ett särskilt ta ck till d e personer som bistå t med hjä lp och gjort vår kandidatuppsats möjlig .

Mika el Gusta vsson Martin Kvist Henrik Wannberg Ronneby d en 2000-05-31

Format erat Format erat

(4)

Högskolan Karlskrona/Ronneby Abstract Institu tionen för Ekonomi o ch Managemen t Kandidatarbete

ABSTRACT

Title: Pricing of IPO:s on th e Swedish sto ck market Authors: Mik ael Gustavsson

Martin Kvist Henrik Wannberg Tutor: Anders Hederstierna Problem: Th ere are certain sets of problems for underwriters when they

are pricing poten tial sto ck- exchange compan ies. The problem partly consists of estimating th e d emand at an IPO and also to accurately v alu e th e busin ess in comparison to th e market. To set th e price p er share is problematic, sin ce th e company carrying out th e public offering wan ts to optimise th e amount of cap ital at th e same time as th ey wan t th e share to be subscribed in full. If th e IPO would not be carried out, it could cause harm to th e position of th e underwriters. Purpose: To investig ate wheth er underpricing ex ists asso ciated with

IPO:s on th e Swed ish market during th e p eriod 1995-1999. Method: Th e co llection of data h as been ach iev ed by means of: Internet,

E-mail and telephone calls. Conclusions: We have reach ed th e conclusion th at oversubscrib ing in

comparison to the return at an IPO has an av erag e growth of 3.3 per cen t th e first d ay, on ev ery occasion of oversubscrib ing. For th e studied population, in cluding 138 in itial public offerings, th e av erag e market v alu e rise is 15 per cen t th e first day. When we have mad e our calcu lations, ad justmen ts have been mad e for the general index of Affärsvärld en (AFGX). Th e revenue of 15 per cen t indicates th at underpricing does ex ist. 102 IPO:s raise in valu e th e first day and 36 decrease, after ad justmens have b een mad e for AFGX. Th is interprets th at IPO:s are underpriced.

Format erat

(5)

Högskolan Karlskrona/Ronneby InledningInnehållsförteckningSammanfattn ing Institu tionen för Ekonomi o ch Managemen t Kandidatarbete

SAMMANFATTNING

Titel: Prissättn ing av IPO:s p å d en Svenska ak tie marknaden Fö rfattare: Mik ael Gustavsson

Martin Kvist Henrik Wannberg Handleda re: Anders Hederstierna Problem- Det finns en v iss problematik för värderingsföretag när de skall formulering: prissätta poten tiella börsföretag. Problemet b estår b land annat i att uppskatta efterfrågan som finns vid en börsin troduktion, och att v ärdera företag et rätt i jämförelse med marknaden . Att sätta försäljn ingspriset är ett problem eftersom företag et som genomför in troduktionen vill optimera mängden kap ital, sam-tid ig t som de vill att ak tien fulltecknas. Om börsintroduktionen in te fu llföljs, k an äv en värderingsföretag ets anseende skad as. Syfte: Undersöka om det förekommer undervärdering i samband med

börsin troduktioner på den svenska marknaden under perioden 1995- 1999. Metod: Insamlande av data h ar skett v ia: In ternet, E-post och Telefon. Slutsatser: Vi har kommit fram till att överteckning i förhållande till avkastn ingen vid en börsin troduktion stig er de i g enomsnitt med 3,3 procen t första d agen, för varje g ång den är övertecknad. För den undersökta populationen bestående av 138 börsin troduktioner, är den genomsnittlig a kursu tv eck lingen första d ag en 15 procen t. När vi beräknat kursutveck lingen har justering gjorts för Affärsvärld ens generalindex. Avkastn ingen på 15 procen t, den första d agen, tyder på att underprissättn ing sk er. Det är 102 börsin troduktioner som stig er d en första d agen och 36 sjunker, efter justering för AFGX. Detta v isar på underpris-sättn ing av börsin troduktioner

Format erat

(6)

Högskolan Karlskrona/Ronneby InledningInnehållsförteckningInnehållsförteckning Institu tionen för Ekonomi o ch Managemen t Kandidatarbete Innehållsförtec kning INLEDNING ... 6 PROBLEM ... 6 SYFTE ... 7 METOD ... 7 Ämnesval ... 8

Den insamlade datan ... 8

Datainsamlings förfarande ... 9

Tillförlitlighet av källor ... 10

Avgränsningar ... 10

BÖRSINTRODUKTIONER ... 11

OLIKA SÄTT FÖR FÖRETAG ATT SKAFFA KAPITAL ... 11

Börsintroduktioner ... 12

STOCKHOLMSBÖRSEN ... 13

VÄRDET AV AKTIER... 14

HUR GÖR MAN EN BÖRSINTRODUKTION? ... 15

EXEMPEL PÅ EN BÖRSINTRODUKTION, VÄRDERING AV C YBER COM ... 16

MOTIV FÖR ATT GÖRA EN BÖRSINTRODUKTION ... 17

Marknadsföring av företaget ... 17

Enkelt kapitalanskaffningssätt ... 17

Ökad kundlojalitet ... 17

Realisera företagsvärdet för ägarna ... Insiderlagen 1990:1342 ... 18 17 Använda aktier som betalningsmedel vid fusion ... 19

Optionsprogram för de anställda ... 19

Företaget analyseras på ett mer kvalitativt sätt av olika aktieanalytiker ... 19

Diversifiera verksamheten för att minska riskerna för företaget ... 19

Knyta upp andra företag som samarbetspartners ... 19

Omsättningsvolymen av aktier ökar ... 20

MOTIV FÖR ATT INTE GÖRA EN BÖRSINTRODUKTION ... 20 Låg lojalitetsnivå bland aktieägarna av ett företag ... 20

Ägarna får mindre inflytande ... 20

Omvärldsfaktorer kan påverka företaget negativt ... 20

Dyrt att göra en börsintroduktion ... 21

Försäljning till underpris ... 21

Enklare för konkurrenter att analysera företaget ... 21

Högre skatter ... 21

ELEKTRONISKA BÖRSINTRODUKTIONER ... 22

VAD GÖRS FÖR ATT UNDVIKA UNDERTECKNING?... 22

VÄRDERING AV FÖRETAG ... 24

FÖRETAGS VÄRDERING ... 24

Extern- och intern information ... 24

IT- branschen ... 25

Intellektuelltkapital ... 25

p/e-tal ... 26

TILLVÄGAGÅNGSSÄTT VID FÖRETAGS VÄRDERING ... 27

Steg 1: Analysera historisk prestation ... 27

Steg 2: Förutse prestation ... 28

Steg 3: Uppskatta kapitalkostnaden ... 28

Att uppskatta kostnaden för det lånade kapitalets finansiering. ... 29

WACC ... 29 Betavärde ... 30

CAPM -modellen... 30

The Security Market Line... 31 Format erat

(7)

Högskolan Karlskrona/Ronneby InledningInnehållsförteckningInnehållsförteckning Institu tionen för Ekonomi o ch Managemen t Kandidatarbete

Steg 4: Uppskatta continuing value... 32

WACC =P/E... 33

Steg 5: Beräkna och tolka resultatet ... 34

UNDERPRISSÄTTNING... 34 Varför finns underprissättning? ... 36

PRI SSÄTTNING ... 37

NATIONALEKONOMISKA PRISSÄTTNINGS MODELLER ... 37 Efterfrågan ... 38

Förändringar i efterfrågan ... 38

Elasticitet i efterfrågan ... 40

Utbud ... 41

Förändringar i utbudet ... 42

Elasticitet i utbudet ... 43

Skift av efterfråge- och utbudskurvor ... 43

Multiprissättning ... 44

Auktioner ... 45

Risker vid börsintroduktioner ... 45

Verktyg för att minska kraftiga kursrörelser vid en börsintroduktion ... 46

Beslutstagande vid sättandet av försäljningspriset ... 46

ANALYS ... 48

HYPOTES ... 48

ANALYS AV ÖVERTECKNING I FÖRHÅLLANDE TILL KURSUTVECKLING ... 48 IT- företag ... 50

Aktiekursen beror på efterfrågan ... 50

Sammanfattning av överteckning... 51

KURSUTVECKLING DEN FÖRSTA DAGE N... 52

ANALYS AV VÄRDERINGSF ÖRETAGE N ... 54 Kritik ... 55

Timing vid börsintroduktion ... 57

Värderingsföretag... IM Venture Finans ... 59 58 Enskilda Securities... 59

Handelsbanken ... 59

Carnegie ... 59

Hagströmer & Qviberg... 59

Analys av Matteus och Föreningssparbanken ... Matteus ... 60 60 Föreningssparbanken ... 60

Kursförändring i förhållande till de tre mättillfällena ... 61

NÄMNVÄRT ... 61

SLUTSATSER ... 63

DISKUSSION OCH REFLEKTION ... 63

Hypotesanknytning ... 64

Förslag på fortsatt forskning utifrån vår uppsats ... 64

KÄLL FÖRTECKNING ... 65 KÄLLOR ... 65 KÄLLOR PÅ INTERNET ... 67 MUNTLIGA KÄLLOR ... 68 INLEDNING ... PROBLEM ... SYFTE ... METOD ... Ämnesval ... Ändrad f ältkod Format erat : Engelska (USA) Ändrad f ältkod Format erat : Engelska (USA)

(8)

Högskolan Karlskrona/Ronneby InledningInnehållsförteckningInnehållsförteckning Institu tionen för Ekonomi o ch Managemen t Kandidatarbete Den insamlade datan ...

Datainsamlings förfarande ... Tillförlitlighet av källor ... Avgränsningar ... BÖRSINTRODUKTIONER ... OLIKA SÄTT FÖR FÖRETAG ATT SKAFFA KAPITAL ... Börsintroduktioner ... STOCKHOLMSBÖRSEN ... VÄRDET AV AKTIER... HUR GÖR MAN EN BÖRSINTRODUKTION? ... EXEMPEL PÅ EN BÖRSINTRODUKTION, VÄRDERING AV C YBER COM ... MOTIV FÖR ATT GÖRA EN BÖRSINTRODUKTION ... Marknadsföring av företaget ... Enkelt kapitalanskaffningssätt ... Ökad kundlojalitet ... Realisera företagsvärdet för ägarna ... Insiderlagen 1990:1342 ... Använda aktier som betalningsmedel vid fusion ... Optionsprogram för de anställda ... Företaget analyseras på ett mer kvalitativt sätt av olika aktieanalytiker ... Diversifiera verksamheten för att minska riskerna för företaget ... Knyta upp andra företag som samarbetspartners ... Omsättningsvolymen av aktier ökar ... MOTIV FÖR ATT INTE GÖRA EN BÖRSINTRODUKTION ... Låg lojalitetsnivå bland aktieägarna av ett företag ... Ägarna får mindre inflytande ... Omvärldsfaktorer kan påverka företaget negativt ... Dyrt att göra en börsintroduktion ... Försäljning till underpris ... Enklare för konkurrenter att analysera företaget ... Högre skatter ... ELEKTRONISKA BÖRSINTRODUKTIONER ... VAD GÖRS FÖR ATT UNDVIKA UNDERTECKNING?... VÄRDERING AV FÖRETAG ... FÖRETAGS VÄRDERING ... Extern- och intern information ... IT- branschen ... Intellektuelltkapital ... p/e-tal ... TILLVÄGAGÅNGSSÄTT VID FÖRETAGS VÄRDERING ... Steg 1: Analysera historisk prestation ... Steg 2: Förutse prestation ... Steg 3: Uppskatta kapitalkostnaden ... Att uppskatta kostnaden för det lånade kapitalets finansiering. ... WACC ... Betavärde ... CAPM -modellen... The Security Market Line... Steg 4: Uppskatta continuing value... WACC =P/E... Steg 5: Beräkna och tolka resultatet ... UNDERPRISSÄTTNING... Varför finns underprissättning? ... PRI SSÄTTNING ... NATIONALEKONOMISKA PRISSÄTTNINGS MODELLER ...

(9)

Högskolan Karlskrona/Ronneby InledningInnehållsförteckningInnehållsförteckning Institu tionen för Ekonomi o ch Managemen t Kandidatarbete Efterfrågan ... Förändringar i efterfrågan ... Elasticitet i efterfrågan ... Utbud ... Förändringar i utbudet ... Elasticitet i utbudet ... Skift av efterfråge- och utbudskurvor ... Multiprissättning ... Auktioner ... Risker vid börsintroduktioner ... Verktyg för att minska kraftiga kursrörelser vid en börsintroduktion ... Beslutstagande vid sättandet av försäljningspriset ... ANALYS ... HYPOTES ... ANALYS AV ÖVERTECKNING I FÖRHÅLLANDE TILL KURSUTVECKLING ... IT- företag ... Aktiekursen beror på efterfrågan ... Sammanfattning av överteckning... KURSUTVECKLING DEN FÖRSTA DAGE N... ANALYS AV VÄRDERINGSF ÖRETAGE N ... Kritik ... Timing vid börsintroduktion ... Värderingsföretag... IM Venture Finans ... Enskilda Securities... Handelsbanken ... Carnegie ... Hagströmer & Qviberg... Analys av Matteus och Föreningssparbanken ... Matteus ... Föreningssparbanken ... Kursförändring i förhållande till de tre mättillfällena ... NÄMNVÄRT ... SLUTSATSER ... DISKUSSION OCH REFLEKTION ... Hypotesanknytning ... Förslag på fortsatt forskning utifrån vår uppsats ... KÄLL FÖRTECKNING ... KÄLLOR ... KÄLLOR PÅ INTERNET ... MUNTLIGA KÄLLOR ... BILAGOR ... INLEDNING ... 3 PROBLEM ... 3 SYFTE ... 4 METOD ... 4

Kvalitativ och Kvantitativ metod ... 5

BÖRSINTRO-DUKTIONER ... 8

(10)

Realisera företagsvärdet för ägarna ... 14

Insiderlagen 1990:1342 ... 15

Använda aktier som betalningsmedel vid fusion ... 15

MOTIV FÖR ATT INTE GÖRA EN BÖRSINTRODUKTION ... 17

Låg lojalitetsnivå bland aktieägarna av ett företag ... 17

VAD GÖRS FÖR ATT UNDVIKA UNDERTECKNING?... 19

p/e-tal ... 22

TILLVÄGAGÅNGSSÄTT VID FÖRETAGS VÄRDERING ... 23 Steg 1: Analysera historisk prestation ... 23

WACC ... 25

Betavärde ... 25

The Security Market Line... 26

WACC =P/E... 29

UNDERPRISSÄTTNING... 30

Varför finns underprissättning? ... 32

NATIONALEKONOMISKA PRISSÄTTNINGS MODELLER ... 33

(11)

Auktioner ... 41

ANALYS ... 44

HYPOTES ... 44

ANALYS AV ÖVERTECKNING I FÖRHÅLLANDE TILL KURSUTVECKLING ... 44

IT- företag ... 46

Aktiekursen beror på efterfrågan ... 46

KURSUTVECKLING DEN FÖRSTA DAGE N... 48

ANALYS AV VÄRDERINGSF ÖRETAGE N ... 50

Kritik ... 51

Timing vid börsintroduktion ... 52

Värderingsföretag... 53 IM Venture Finans ... 53

Enskilda Securities... 53

Carnegie ... 54

Analys av Matteus och Föreningssparbanken ... 54

Matteus ... 54

Föreningssparbanken ... 55

KRITIK PÅ DATAN ... 56

DISKUSSION OCH REFLEKTION ... 57 Hypotesanknytning ... 58

KÄLL FÖR-TECKNING ... 59 KÄLLOR ... 59 KÄLLOR PÅ INTERNET ... 61 MUNTLIGA KÄLLOR ... 61 BILAGOR ... 63 INLEDNING ... 1 PROBLEM ... 1 SYFTE ... 2 METOD ... 2

Kvalitativ och Kvantitativ metod ... 3

BÖRSINTRODUKTIONER ... 6

(12)

Realisera företagsvärdet för ägarna ... 12

Insiderlagen 1990:1342 ... 13

Använda aktier som betalningsmedel vid fusion ... 14

MOTIV FÖR ATT INTE GÖRA EN BÖRSINTRODUKTION ... 15 Låg lojalitetsnivå bland aktieägarna av ett företag ... 15

VAD HÄNDER OM BÖRSINTRODUKTIONE N INTE BLIR FULLTECKNAD? ... 17

p/e-tal ... 20

TILLVÄGAGÅNGSSÄTT VID FÖRETAGS VÄRDERING ... 21

Steg 1: Analysera historisk prestation ... 21

WACC ... 23 Betavärde ... 23

The Security Market Line... 24

WACC =P/E... 27

UNDERPRISSÄTTNING... 28

Varför finns underprissättning? ... 30

NATIONALEKONOMISKA PRISSÄTTNINGS MODELLER ... 31

Efterfrågan ... 32 Förändringar i efterfrågan ... 32 Elasticitet i efterfrågan ... 34 Utbud ... 35 Förändringar i utbudet ... 36 Elasticitet i utbudet ... 37

Auktioner ... 39

(13)

ANALYS ... 42

HYPOTES ... 42

ANALYS AV ÖVERTECKNING I FÖRHÅLLANDE TILL KURSUTVECKLING ... 42

IT- företag ... 44

Aktie kursen beror på efterfrågan ... 44

ÖVERTECKNINGS GRAD ... 46

ANALYS AV VÄRDERINGSF ÖRETAGE N ... 48

Kritik ... 49 Timing vid börsintroduktion ... 50

Värderingsföretag... 51

IM Venture Finans ... 52

Enskilda Securities... 52

Carnegie ... 52

Analys av Matteus och Föreningssparbanken ... 53 Matteus ... 53

Föreningssparbanken ... 53

KRITIK PÅ DATAN ... 54

DISKUSSION OCH REFLEKTION ... 55

Hypotesanknytning ... 56

KÄLL FÖRTECKNING ... 57

KÄLLOR ... 57

KÄLLOR PÅ INTERNET ... 59

MUNTLIGA KÄLLOR ... 60 BILAGOR...1-10 Format erat

(14)

Högskolan Karlskrona/Ronneby InledningInledning Institu tionen för Ekonomi o ch Managemen t Kandidatarbete

INLEDNING

I detta kapitel redogör vi för den grundläggande problematiken vid pris

-sä ttn ing av IPOs1. Efter problemdiskussionen kommer vårt Syfte. Kapitlet avslu tas med vår metod.

Problem

Frågeställn ingen Ett problem som finns är varför värderingsföretagens2 värdering av nyintro-ducerade företag skiljer sig från marknadens värdering den första tid en . Det finns undersökningar som visar att ak tier den första tid en ökar i värde (se figur 13), för att sed an stagnera och sen are sjunka i värde i förhållande till teckn ingskursen

Värderingsföretag en står inför ett d ilemma där det p å en a sid an gäller att v ärdera företag et så n ära marknads-värdet som möjlig t, för att sätta d et optimala priset p å företag et o ch därmed max i-mera kap italanskaffningen. Den andra sid an är att in te värdera företag för högt, vilk et skulle kunna medföra att d e b lir tvungna att ställa in börsin troduktionen. En följd av detta är att värderingsföretag ets an-seende försämras v id en missly ckad börsin troduktion. 1 En IPO (Initial Public Offering) är det samma som en börsintroduktion, det vill säga en försäljning av företagets aktier till allmänheten. 2 Vi har i vår rapport tänkt använda oss av värderingsföretag. Det är helt enkelt det/de bolag som handhar börsintroduktionen och vilket/vilka gjort värderingen av det introducerande företaget. Orden marketmakers, underwriters, corporate finance företag och värderingsföretag syftar alla på samma sak. 3 Se Sharpe, W. et al (1999). Investments, sidan 486

Figur 1

(15)

Högskolan Karlskrona/Ronneby InledningInledning Institu tionen för Ekonomi o ch Managemen t Kandidatarbete Vid värdering av företag är det lättare att v ärdera fysiska tillg ångar än den kunskap de anställd a h ar och dess strukturkapital4. Gen erellt bygger värderingen på d agens och framtid a v ärde. Värderingsföretag et v ärderar ib land olik a i jämförelse med marknadens värdering. Värderingsföretag ets problem v id värderingen är att uppskatta efterfrågan för att få en fulltecknad börsin troduktion. Detta k an medföra att värderingsföretag et sätter teckningskursen under marknadsvärdet, så k allad underprissättn ing. På en effek tiv marknad sker det överteckning5 i samband med underprissättn ing. Det är marknaden som bestämmer den verkliga värderingen av bolag et. Värderingsföretag en bygger sin värdering på en grundlig an alys av företag et. Det kan finnas omvärldsfak torer såsom makro- och mikrovariab ler v ilk a påverkar företagsvärderingen direk t eller indirek t.

Syfte

Vårt syfte är att Unundersöka om det förekommer underprissättn ing i samband med börs-in troduktioner på d en svenska marknad en under perioden 1995- 19996.

Metod

Begreppen kvalitativ t och kvan titativ t går in i v arandra. De kvan titativ t inrik tad e undersökningarna h ar ofta kvalitativ a inslag, likväl som kvalitativ t inrik tad forskning använder sig av kvantitativ information. Vi vald e kvan titativ metod för den lämp ar sig bäst för att kunna analysera våra data. Den kvantitativ t u tformade studien lämp ar sig att u ttryck a resu ltaten i sifferform, som tillsammans med fallstudien u tgör grunden för an alys och slu tsats.Under våra snart tre år vid Högsko lan Karlskrona/Ronneby har in tresset vu xit för ämnesområdet finansiering. I och med den positiva utveckling en på värld ens finansmarknader under föregående år tycker vi a tt det sku lle vara in tressant a tt undersöka detta område. Närmare bestämt förhållanden kring börsin troduktioner. Efter va l av ämne började vi d isku tera olika in fa llsvin klar och slu tlig en bestämde vi oss för att undersöka prissättning vid börs-in troduktioner. När vi b estämt oss för angreppsätt började vi samla in data kring företag som genomfört börsin troduktioner. Vi va ld e perioden för att vi var in tresserade a v de senaste årens in troduktioner. Eftersom det g jorts många undersökn ingar under 1970- ta let till början av 1990-ta let.

4 För förklaring av strukturkapital se under rubriken: Intellektuelltkapital 5 För förklaring se under rubriken: Analys av överteckning i förhållande till tillväxt utveckling 6 1995-01-01 - 1999-10-12

Format erat

(16)

Högskolan Karlskrona/Ronneby InledningInledning Institu tionen för Ekonomi o ch Managemen t Kandidatarbete Till en början krävs att man läser in sig på ämnet. Detta innebär att an alysen grundar sig på red an genomförda studier och teorier. För att sed an därefter jämföras med den verklighet vi samlat i vår datab as. Datab asen har tillsammans med teorierna u tg jort grunden för vår an alys. Den insamlad e datan har vi bearbetat för att med hjälp av teorierna försöka se likheter etcetera. Vi har analyserat v åra data p å o lik a v is b land annat beräkning av ak tiekurser med justering för AFGX7.

Kvalitativ och Kvantitativ metodÄmnesval Under våra snart tre år v id Högskolan Karlskrona/Ronneby har in tresset vuxit för ämnesområdet fin ansiering. I och med den positiv a u tveck lingen på världens finansmarknader under föregående år tycker vi att d et skulle v ara in tressan t att undersöka detta område,.Nnärmare bestämt förhållanden kring börsin troduktioner. Efter val av ämne börjad e v i diskutera o lik a infallsv inklar och slu tlig en bestämd e vi oss för att undersöka prissättn ing vid börs-in troduktioner. När vi b estämt oss för angreppsätt börjad e v i samla börs-in data kring företag som genomfört börsin troduktioner. Vi vald e p erioden för att v i var in tresserad e av de sen aste årens in troduktioner,. Eeftersom det g jorts många undersökningar under 1970- talet till början av 1990-talet.Begreppen kvalitativ t och kvantitativ t går in i varandra. De kvan titativ t inrik tad e undersökningarna har ofta kvalitativ a inslag , likväl som kvalitativ t inrik tad forskning använder sig av kvantitativ information. Vi vald e kvan titativ metod för den lämp ar sig bäst för att kunna analysera vår data. Den kvantitativ t u tformade studien lämp ar sig att u ttryck a resu ltaten i sifferform, som tillsammans med fallstudien u tgör grunden för an alys och slu tsats.

Den insamlade datan

Vi h ar samlat in följande d ata om börsin troduktionerna:

Företagsnamn Introduktionsdatum Noteringslista

(17)

Teckningskurs8 Teckningsgrad 9 Värderingsföretag 10

Slu tkurs11 d ag 1 Slu tkurs dag 30 Slu tkurs dag 180

Bransch AFGX

Datainsamlingsförfarande Vi har valt att göra en heltäck ande undersökning bland de företag som in troducerad es p å A-, O-, OTC-,SBI- listan , Aktietorget o ch Innovations-marknaden under åren 1995-1999. Vi h ar främst v alt att använda Internet som källa för insamlandet av datan . Detta tillv äg agångssätt ser v i som det optimala, eftersom de flesta uppgifter redan finns publicerad e så k allad sekundärdata12. Vi har från Fin ansinspek tionen13 rekvideratrekvirerat en förteckning avöver alla förän-dringar på Sto ckholmsfondbörs. Från OM Sto ckholmsbörsen har vi via Internet laddat hem de förändringar som varit på listorna, mån ad för mån ad. Dessa tv å k ällor har v i jämfört med varandra för att h itta avvikelser. I de fall v i in te själv a hittat d en sekundärdata v i har behövt., Dså har vi v ia e-post, alternativ t telefon, tag it kontak t med ak tu ellt företag eller med det värderingsföretag som genomförde in troduktionen. För att få y tterlig are information har vi sökt i relevan t litteratur. Vi h ar studerat böcker från tid ig are kurser, artik lar i flera o lik a d atab aser samt sökt infor-mation i tidn ingar. Vi h ar även studerat rapporter inom samma ämn esområde för att se v ad som g jorts tid ig are o ch v ilk a slu tsatser d e h ar drag it.

8 Teckningskursen (försäljningspris) är det pris varje aktie kostar vid en börsintroduktion. Vid olika teckningskurser för institutioner och privata placerare har vi använt teckningskursen för de privata investerarna. 9 Exempel, om en nyintroduktion skall tillföra företaget en summa av 100 miljoner kronor med ett pris på 100 kr per aktie och handelsposter om 100 aktier, är således varje börspost värd 10 000 kronor. För att introduktionen skall bli fulltecknad krävs att 10 000 börsposter tecknas, eller med andra ord den är tecknad till 1 gång. Om istället det istället finns en samlad efterfråga om

20 000 börsposter är den övertecknad med 1 gång. 1 0 Exempel på värderingsföretag se under rubriken: Olika sätt för företag att skaffa kapital 1 1 Om det har varit en helgdag eller om det inte varit någon handel på den 30:e eller 180:de dagen för börsintroduktionen,. Dså har vi tagit slutkursen för närmaste handelsdag innan. 1 2 Eriksson, T. & Wiedersheim- Paul, F. (1997). Att utreda forska och rapportera, sidorna 65-66. Enligt författarna, är data som redan finns sekundärdata, eftersom de samlats in av någon annan för något annat ändamål. Data som man själv samlar kallas primärdata, eftersom man själv samlar in den för ett bestämt ändamål. 1 3 Finansinspektionen är en myndighet som övervakar företagen på försäkrings-, kredit- och värdepappersmarknaderna. Finansinspektionens övergripande mål är att bidra till finanssektorns stabilitet och effektivitet samt verka för ett gott konsumentskydd.

(18)

Tillförlitlighet av källor Den kritik som kan rik tas mo t källorna, är att d essa i stor utsträckning grundar sig på sekundärdata, h ämtad från Internet. Vilk et kan uppfattas som osäkert. VDock är våra uppgifter är hämtad e från väl etab lerad e datab aser såsom Affärs- Data14 och Dagensindustri15., v i har äv en fått information från Finans-insp ektionen.

Avg ränsningar

Företag som in te är med i v år undersökning finns inte med på grund av att: • dde avreg istrerats från Sto ckholmsfondbörs • dde har fusionerats med ett annat bolag • de har gått i konkurs • de har bytt lista • de har introducerats för mindre än 6 månader sen., dDärför har vi in te

kunnat undersöka dem under en 6 mån aders period. • de företag et som har delats u t till tid ig are ak tieägare i moderbolag et eller

närliggande bolag • de bolag som genomfört nyemission

1 4 www.ad.se 1 5 www.di.se

(19)

Högskolan Karlskrona/Ronneby Börsin troduktioner Institu tionen för Ekonomi o ch Managemen t Kandidatarbete

BÖRSINTRO-DUKTIONER

Detta kapitel kommer a tt gå in på motiven för att göra en börsin troduktion. Vi börjar med att förklara hur företag kan ska ffa kapita l.,dDärefter redogör vi för S tockholmsbörsen och dess o lika listor. Vi har med ett exempel på hur en förkortad företagsvärdering kan se u t i ett prospekt16.

Olika sätt för företag att skaffa kapital

När en treprenörer vill expandera sin verksamhet kan de behöva kap ital för att kunna investera i k ap italin tensiv a tillg ångar. För att h a råd med detta krävs kapital från en eller flera in tressen ter. Det finns givetv is andra mo tiv för att göra en börsin troduktion17. Tillv äg ag ångssätt för att sk affa k ap ital: • Att låna från en bank. Banken är oftast inte särskilt benägen18 att låna ut till

en treprenörer som in te h ar några tillg ångar eller säk erheter. De kräver mer än en id èid é p å ett p apper. • Bidrag, exempelvis statligt. • Att försöka intressera en riskkapitalist som är villig att satsa kapital, men

som kan äv en k an tillföra in tellig en t k ap ital.

1 6 Ett prospekt är en tryckt broschyr som värderingsföretaget ger ut till de potentiella investerarna. I den finns information om det introducerande företaget, olika finansiella rapporter, försäljningspris, framtidsutsikter etcetera. 1 7 Se under rubriken: Motiv för att göra en börsintroduktion 1 8 Källa: www.directipo.com

(20)

Exempel på värderingsföretag19:

Alfred Berg Fondkommission Aragon Fondkommission

Aros Securities Carneg ie Fondkommission

Den Norske Bank E.Öhman J:or Fondkommission

Enskild a Securities Fisch er Partn ers Fondkommission

Fören ingssparbanken Hagströmer & Qviberg Fondkommission

Matteus Fondkommission Myrberg

Nordbanken Nordiska Fondkommission

Erik Penser Fondkommission Servisen Investmen t Man ag emen t Spectra Kap italförvaltn ing NetCap ital (tid ig are Sto ck ton)

Handelsb anken Markets Swedbank Markets

Börsintroduktioner

Det finns olik a sätt att göra en börsin troduktion. Ett sätt är att företag et säljer u t nya ak tier för att få in ytterlig are kap ital till företag et20. Ett annat sätt är att grundare och riskkap italister säljer u t sin a red an befin tlig a ak tier. Det vanlig aste sättet är dock att företag en ger ut nya ak tier o ch på detta sätt ökar tillg ångarna21. Företag ets grundare (ak tieäg are) kan äv en sälja u t sin a befin tlig a ak tier, för att p å så sätt realisera v ärdet, o ch samtidig t få företag et publik t. Antalet börsin troduktioner i Sverig e har ökat de sen aste åren i förhållande till tid ig are år. Det v ar dock ett rejält uppsving bland nyin troduktionerna under åren1983-1984 (se figur 2). Vi anser att vårens turbulen ta börsu tv eck ling borde minsk a in tresset för att göra börsin troduktion er. Så är dock in te fallet, under årets fyra första mån ader har 54 bolag ansök t. H ans Ed enh ammar ch ef för notering och överv akn ing (O M Sto ckholmsbörsen) tror att d et i år b lir rekord för nynoteringar22 (60- 70 företag). I figur 1 k an man se att an talet börsin troduktion er under d e sen aste åren h ar ökat.

1 9 Denna lista består av de värderingsföretag som genomfört introduktioner under perioden 1994-1999 - 09-15. 2 0 I USA började det köpas och säljas med obligationer, försäkringar och bank aktier i början av 1800-talet, men. Ddet var först under 1830-talet handeln ökade. När företagen skulle börja bygga järnväg genom USA krävdes det mycket kapital och det började säljas aktier till allmänheten. I slutet av 1800-talet ökade omsättningen på New York Stock- Exchange. Doch den första investmentbanken etablerades i Chicago., dDe köpte och sålde företagsaktier till institutioner och investerare. I början av 1900-talet ökade handeln ännu mer och det var många industriföretag som börsintroducerades. Efter börskraschen 1929 började aktie och aktiehandel regleras genom the Securities act of 1933 och the Securities and Exchange act of 1934. Andersson, S. et al, (1995). Initial Public Offerings: findings and theories. 2 1 Brealey, R. & Meyers, S. (2000). Principles of corporate finance, sidan 410 2 2 Rekordmånga vill till börsen, Dagens industri, (2000-05-12)

(21)

Figur 223

Stockholmsbörsen

I Jjanuari 1998 bild ad es O M Sto ckholmsbörsen som ett resu ltat av samg åendet mellan deriv atbörsen O M Sto ckholm AB och Sto ckholms Fondbörs AB. Sto ckholms Fondbörs b ild ades år 1863. På O M Sto ckholmsbörsen finns det tre o lik a aktielistor som ett bolag kan noteras p å: A-listan , OTC-listan och O-listan . På A-listan återfinns de största börsbolag en i Sverig e och de är inreg istrerad e utifrån krav på att v erksamheten sk a h a b edriv its i minst tre år. Bo lag en skall h a ett marknadsvärde på minst 300 miljoner kronor, samt minst 25 procen t av ak tierna o ch 10 procen t av röstern a sk a dessu tom vara i allmän ägo24. Det är bara bolag en på A-listan som är reg istrerad e på börsen. Dessa slu ter ett inreg istreringskontrak t, med an bolagen på de andra tv å listorna slu ter ett no teringsav tal. För de andra tv å listorna hos OM Sto ckholmsbörsen, – OTC-listan och O-listan ställs andra krav på bolag en. Bo lag på OTC-listan ska också ha en treårig historik men har en lägre gräns på 50 miljon er kronor i börsvärde. Det sk a finnas minst 500 ak tieäg are som var och en äg er ak tier mo tsv arande en börs-post, v ars värde uppgår till minst ett kvarts basbelopp. Minst 10 procen t av ak tierna sk a v ara i allmän ägo. På O-listan återfinns många tillv äx tbolag. Krav et är ett lägsta an tal ak tieäg are, vilk et är (300 sty cken). äg are. Samma reg ler för andel ak tier och röster i allmän ägo som vid A-listan 25. Det sker många börsin troduktioner på O-listan, och 2 3 Data för åren 1970-1991 är hämtat från Högholm & Rydqvist, (1993). The Decision To Go Public, samt datan för åren 1992-1999 kommer från Finansinspektionen. 2 4 Intervju på Epo:s hemsida www.epo.com Tomas Westin, noterings ansvarig för OM Stockholmsbörsen, 2 5 Karlsson, I. (1998). Aktie handboken lär dig spara i aktier, sidan 20

(22)

Högskolan Karlskrona/Ronneby Börsin troduktioner Institu tionen för Ekonomi o ch Managemen t Kandidatarbete bolag en ser det som en kvalitetsstämp el att godkännas för notering på börsen O-listan , i o ch med dess formella krav. Det finns äv en ett an tal andra listor, IM marknaden (SBI-listan), Nya mark-naden och Aktietorget. Bo lag som har sin a ak tier på dessa listor saknar i allmänhet d e meriter som krävs för en p lats p å d e tre stora listorna. Kraven för att få notera ett bolag på SBI-listan är b land annat att bolag en ska ha ett marknadsvärde på minst 50 miljoner kronor, lägst 300 ak tieäg are samt vara reg istrerat hos värdepapperscen tralen (VPC).

IM Marknaden är ett dotterbolag till SBI och en auktoriserad marknadsplats

som bedriv er börsverksamhet med hög servicegrad för tillv äx tföretag . Marknadsplatsen noterar bolag med hög risk och ställer därför långtgående krav på bolag ens information för att p lacerarna ska erhålla ett bra beslu tsunderlag för sin a investeringsbeslu t26.

Aktie Torget tillh andahåller ett rikstäck ande system för handel med ak tier i d e

bolag som finns med på d ess lista. För att få finnas på Aktie torget måste företag et h a goda tillv äx tmö jligheter. Företag et ska ha ha varit ak tiv tig ång i minst tv å år. Företag aren ska har goda referenser och ska välkomna ex tern styrelse-kompetens. Företag aren ska inse sitt ansvar gen temo t de ex terna äg arna och rapportera till d em, en lig t AktieTorgets rik tlin jer och Fin ansinspek tionens krav27.

Värdet av aktier

En lig t Brealey & Mey ers28 kan det ske en indelning av aktier i tv å olika kategorier, tillv äx tak tier o ch inkomstak tier. Investerare som är in tresserad e av tillv äx tak tier värdesätter en stig ande ak tie-kurs och att v insten i verksamheten återförs i företag et, g enom till nya investe-ringar med positiv t nuvärde. Andra investerare som har in tresse av inkomst-ak tier ser helst till att v insterna av de g jorda investeringarna istället återförs till ak tieäg arna i form av utdeln ing. På lång sik t är ak tiekursen nuvärdet av den framtid a u tdeln ingen. De tillv äx tföretag som idag är i expansiv a skeden återinvesterar kap italet för att bygga upp den framtid a rörelsen , därmed skju ts utdeln ingen på framtid en.

2 6 Källa: www.im-marknaden.se 2 7 www.aktietorget.se 2 8 Brealey, R. & Myers, S. (2000). sidan 72

(23)

Högskolan Karlskrona/Ronneby Börsin troduktioner Institu tionen för Ekonomi o ch Managemen t Kandidatarbete Uppdeln ingen av ak tier i formerna tillv äx t- och inkomstak tier, är tv å grova uppdeln ingar som i det n ärmaste g äller redan befin tlig a ak tier. När det g äller börsin troduktioner kan dessa h änföras till tillv äx tak tier, eftersom det är ett av de främsta sk älen är att få in kap ital för att kunna expandera v erksamheten .29

Hur gör man en börsintroduktion?

Det poten tiella börsföretag et v äljer ett eller flera av värderingsföretag en som är ansvarig a för utformningen och ledningen av börsin troduktionen. Värderings-företag et b eräknar ett v ärde på Värderings-företag et o ch prissätter ak tierna därefter, beroende av an talet ak tier som finns i företag et. Värderingsföretag et v äljer i sin tur en sammanslu tn ing av andra v ärderingsföretag som är villig a att köpa de emitterad e ak tierna. Sammanslu tn ingen får köpa dessa ak tier till ett förmån lig t pris,. Eeftersom det medför risker för värderingsföretag en som har köpt ak tierna., Oom de in te k an sälja ak tierna på grund av svag efterfrågan. Skilln ad en mellan det pris värderingsföretag et betalar o ch försäljn ingspriset kallas ”spread ”. Det är b land annat det som minskar risken. När detta är k lart och värderings-företag et h ar satt försäljn ingspriset tryck er de upp ett prospek t till d e poten tiella investerarna och institu tionerna. Genom den stora sammanslu tn ing av värderingsföretag som säljer u t ak tierna, sprids riskerna samtid ig t som en bredare äg arstruktur uppnås i bolag et30.

2 9 För ytterligare information, se under rubriken: Enkelt kapitalanskaffningssätt 3 0 Brealey, R. & Myers, S. (2000). sidorna 410 - 414

(24)

Exempel på en börsintroduktion,

värdering av Cyber Com

För att v isa hur ett prospek t kan se u t i n edkortad form. FinnsHär nedan finns en sammanfattn ing av Cyber Com:s prospek t som innehåller: framtidsu tsik ter, nyckeltal o ch ak tied ata. För att v isa hur ett prospekt k an se u t i n edkortad form.

(25)

Motiv för att göra en börsintroduktion

Det finns olik a mo tiv varför ett företag gör en börsin troduktion. Nedan kommer vi att b eskriva vilk a fördelar deten finns att göra en börsin troduktion har.31

Marknadsföring av företaget

Många företag använder börsin troduktioner som en PR-ak tiv itet o ch marknads-föringskanal v id marknadsföringen av företaget. Detta medför att företag et får mycket uppmärksamhet i press och bland ak tiean aly tik er, investerare, och kunder. När företag et är börsin troducerat måste d e lämn a fin ansiell information till sin a ak tieäg are, en lig t särsk ild a börsreg ler. Detta medför i sin tur att företag et förser marknadenfår med indirek t rek lam. o ch på så sätt k an sälja mer av sin a produkter altern ativ t tjänster.

Enkelt kapitalanskaffningssätt

Det finns olik a fördelar med att använda sig av en börsin troduktion, om man jämför med att ta ett b anklån. En fördel är att företag et in te behöver ha någon

sä kerhet för att erhålla lånet. Aktieäg arna som har satsat p engar i företag et är

medvetn a om den risk som finns. Andra fördelar är: • Företaget behöver inte amortera av lånet. • Bolaget behöver inte ha borgensmän som garanterar att betala tillbaka

lån et.

• Då företaget har börsintroducerats är det också lättare att göra en nyemission om företag et b ehöver ha y tterlig are p engar v id sen are tillfälle.

Ökad kundlojalitet

Genom att företag et är börsin troducerat är d et enklare att kn yta upp kunderna till företag et med olik a lo jalitetsb and. Det g er en viss kvalitetsstämp el att v ara börsnoterad.

Realisera företagsvärd et för ägarna

Ägarna av ett företag kan realisera v ärdet p å företag et o ch därmed få pengar istället för ak tier v id en börsin troduktion. Till ex empel om äg aren säljer ut 500 000 andelar eller 20 procen t av företag ets ak tier till 5 kr per sty cket. Detta medför att företag en får in 2 500 000 kr. Stig er priset till 10 kr per ak tie medför det att äg arens 2 000 000 andelar (resterande 80 procen t) är v ärda 10 000 000. 3 1 Dessa motiv bygger på en intervju med Lauritzon, O. Vd, epo.com, en undersökning gjord av Högholm, K. & Rydqvist, K. (1993). samt ett kandidatarbete gjort av Pyyluoma, J. & Löfgren, P. (1997). Värdering av IT-bolag särskilt vid börsintroduktion. För mer information se www.directipo.com

(26)

Högskolan Karlskrona/Ronneby Börsin troduktioner Institu tionen för Ekonomi o ch Managemen t Kandidatarbete Det finns exempel p å ägare som har blivit rika på att börsin troducera sina

företag till ex emp el Jonas Birgersson (Framfab) och Johan Staël von Holstein

(Icon Med ialab). Vik tig t är att b eak ta är att d et finns reg ler o ch lag ar som styr insid er försäljn ing. Ett ex empel p å dessa reg ler är att äg arna får sälja ak tier sin a tid ig ast ett h alv år efter in troduktionen.

Insiderlagen 1990:1342 Insiderlag en32 är ett h jälpmed el för att upprätth ålla förtroendet för den svenska värdepappersmarknaden. Lag en kan delas upp i tre o lik a delar; handelsförbud (förbud för handel i v issa fall), anmäln ingsskyld ighet och förbud mot

korttids-handel (gäller led ande b efattn ingshavare, se n edan).

Anmäln ingsskyld ighet33 Kortidshandelsförbud

Styrelseled amö ter Ja Ja

Verkställand e Direk tör Ja Ja

Rev isorer Ja Ja

Andra led ande b efattn ingshavare34 Ja Nej

Större ak tieäg are >10%10 % av kap. röstetal Ja Nej

Närståendekretsen 35 Ja Ja

Figur 3

Anmäln ingsskyld ighet och ett offen tlig t reg ister har funnits i över 25 år i v årt land. Det syftar främst till att ag era som informationskälla om vissa p ersoners ak tieinnehav. Anmäln ingsskyld igheten avser också h a en avskräck ande faktor mo t förbjuden insid erhandel36 (handelsförbud). Kortidshandelsförbudet infördes 1 januari 1997 som en ny bestämmelse i insid erlag en om förbud mot korttidshandel. Om en person som omfattas av förbudet förvärvar ak tier i bolag et, får ak tier av samma slag, upp till mo t-sv arande an tal, överlåtas mo t vederlag tid ig ast tre mån ader efter förvärvet. Undantag från förbudet gäller om ak tiekursen fallit under anskaffningskursen, om överlåtelse sk ett en lig t v illkoren i ett offen tlig t erb judande om köp av ak tier eller om överlåtelse h ar sk ett av tilld elad e emissionsrätter.

3 2 Nedanstående resonemang beskriver Insiderlagen. Ursprungskällan är en broschyr som går att ladda ner från www.fi.se 3 3 Anmälningsskyldigheten gäller även suppleanter och ställföreträdande för styrelseledamöter, verkställande direktör och revisorer. 3 4 Exempel på andra ledande befattningshavare kan vara ekonomichef, marknadschef och controller. 3 5 Den omfattar även make, sambo omyndiga barn och närstående juridiska personer. 3 6 Det är förbjudet att med kunskap om en icke offentliggjord omständighet köpa eller sälja finansiella instrument för egen eller annans räkning

(27)

Använda aktier som betalningsmedel vid fusion

Ett sätt att expandera företag är att fusionera o ch förvärva andra företag . Detta görs för att åstadkommafå de v ill h a en snabb tillväxt. Om företag et är publik t kan det använda sig av företagets aktier som beta lningsmedel, om de vill köpa upp andra företag . Framfab och Icon med ialab är bra ex empel p å bolag som växer genom förvärv på d etta sätt.

Optionsprogram för de anställda

Ett sätt för att få talangfull p ersonal att börja arbeta o ch stanna kvar på ett företag, är att använda sig av optionsprogram37 för de anställd a. Detta ger in citamen t för personalen att arbeta mer. Går företag et bra, stig er värdet p å ak tierna o ch optionerna b lir mer värda. Mo tiv erad personal är en drivkraft för företag, därför vill man behålla d e sin a anställda. Vid marknadsnotering av före-tag ets ak tier kan handel lättare bedrivas. Marknadsnoteringen innebär att investerare får större mö jlighet att h andla med företag ets fin ansiella instru -men t38. När handel sker kan marknaden sätta rätt pris och således kan ev en tuella v ärdeförändringar realiseras.

Företaget analyseras på ett mer kvalitativt sätt av olika aktieanalytiker

Det är enklare för ett börsin troducerat företag att lån a p engar. Detta på grund av att u tomstå ende bedömare har analysera t och värdera t företaget och. Ddär-med kan värdet p å företag et Ddär-med större tillförlitlighet fastställas.

Diversifiera verksamh eten för att minska riskern a för företaget

Genom att börsin troducera företag et k an de d iversifiera verksamheten för att

på så sätt minska riskerna. Detta är mö jlig t p å grund av att d e får in mer

pengar som bolag et i sin tur kan använda till investeringar inom nya projek t.

Knyta upp andra företag som samarbetspartners

Det är äv en enklare att kn yta upp andra företag som samarbetspartn ers när företag et är börsin troducerat. En börsin troduktion medför en kvalitetsstämp el för företag et, o ch gör det enklare för dem att knyta upp kontak ter och samarbeten med andrallan o lik a företag .

3 7 Ett belöningssystem, där anställda får optioner med rätt att köpa aktier i företaget till ett förutbestämt pris vid en förutbestämd tid. 3 8 Exempel på finansiella instrument är aktier, optioner och derivatinstrument

Format erat

(28)

Omsättningsvolymen av aktier ökar Omsättn ingsvo lymen av aktier ökar oftast v id en aktienotering vilk et medför att

poten tiella inv esterare h ar större mö jlighet att realisera v inster o ch förluster.

Motiv för att inte göra en

börsintroduktion

Det finns givetv is äv en nackdelar att göra en börsin troduktion. Dessa kommer att b eskrivas n edan39.

Låg lojalitetsnivå bland aktieägarna av ett företag

Det är svårt för företag et att tillgodose alla krav som ak tieäg arna ställer på företag et. Aktieäg arnaDe är in te h eller a lltid lo ja la gen temot företaget. Aktie -äg arna kan kräva större vinster och bättre tillv äx t av företag et. Om ledningen in te k an tillfredsställa d essa b ehov kan ak tieäg arna överge företag et o ch köpa ak tier i ett annat företag . Aktieäg arna studerar den sen aste kvartalsrapporten. T, tillgodoser den in te d eras krav säljer de ak tien, vilket medför att ak tien sjunker i v ärde. Det k an led a till att företagsledningen fokuserar för mycket p å hur de sk all tillfredsställa ak tieäg arna på kort sik t,. Dnågot som etta mo tverkar långsik tig a och lönsamma investeringar, v ilka kortsik tig t in te är lik a vinstg iv ande. Före-tag et måste h a u tmålad e strateg ier och visioner för framtid en för att kunna ly ckas.

Ägarna får mindre inflytande

I de flesta fall h ar de tid igare ägarna förlorat majoriteten av rösterna40 och ägarandelarna av företaget i o ch med en börsintroduktion. Ägarinfly tandet kan

minska genom att d e köper upp andra företag med hjälp av sin a egna ak tier,. Vvilk et led er till att grundarna av företag et får minsk at infly tande.

Omvärldsfaktorer kan påverka företaget negativt

Även om de anställd a gör en bra arbetsinsats på företag et k an ak tien sjunka i värde. Detta k an bero på att ak tiemarknaden förväntar sig mer av företag et. Företagsledningen måste d å kommunicera med aktiemarknaden om hur man sk all g å tillv äg a.

3 9 Dessa motiv bygger på en intervju med Lauritzon, O. Vd, epo.com, en undersökning gjord av Högholm, K. & Rydqvist, K. (1993). samt ett kandidatarbete gjort av Pyyluoma, J- & Löfgren, P. (1997). 4 0 Det finns A-aktier och B-aktier, skillnaden därimellan är rösträtten. En B-aktie har lägst 1/10-dels röstvärde jämfört med A-aktie. Regeln säger att ingen aktie får ha ett röstvärde som överstiger tio gånger röstvärdet för en annan aktie. Källa ABL 1975:1375, 3 kap. 1§

(29)

Dyrt att göra en börsintroduktion

Det är relativ t dyrt att göra en börsin troduktion. De börsin troducerade företag en behöver jurid isk hjälp med genomförande av sin börsin troduktion och reg istreringen på Sto ckholm Fondbörs. Beroende på v ilk en lista som företag et v ill reg istrera sig på, måste företagten redovisa o lik a mycket finansiell information. Det krävs även distribution och tryckning av material till poten tiella ak tieäg are o ch marknadsföring av börsin troduktionen. (Om börsin troduktionen blir inställd får företag et ändå betala d essa kostnader.) När man gör en trad itionell börsin tro-duktion i USA, tar värderingsföretag et u t en kostn ad på cirka 10 procen t av vad företag et försöker få in i kap ital. Med an iI Europa är det ungefär halv a kost-naden cirka 5 procen t av värdet på börsin troduktionen. Detta k an anses märklig t eftersom det är mer eller mindre samma ak törer som ag erar p å d essa marknader, i båd e USA o ch Europa. En an ledning till att v ärderings-företaget sätter ett så låg t teckningspris kan bero på att man vill få full teckn ing så att börsintroduktionen genomförs och värderingsföretag et kan ta u t sin provision på börsin troduktionen. Om in te börsin troduktionen genomförs får in te h eller värderingsföretag et in några in täk ter för att täck a kostn aderna. Sed an tillkommer kostnader såsom granskning av : räkenskaperna, kvartals-rapport, halv årsrapporter, årsbokslu t, bolagsstämma o ch information till ak tie-äg arna.41

Försäljning till underpris

När företagen skall börsin troduceras brukar de ge en rabatt g es för att v ara säkraer p å att in tro-duktionen skall b lir fullteckn ad. VDetta ilk et medför att d e nya ak tieäg arna får ett bra pris.

Enklare för konkurrenter att analysera företaget

Det börsin troducerad e företag et måste äv en redovisa information och vad som pågår i företag et till marknaden. Ex empel p å information är; resu ltaträkning, balansräkning och förvaltn ingsberättelse42. Detta medför att konkurrenter har lätt att få information om vad företag et gör och hur det g år för dem. Vd:n och styrelsen står ansvarig inför aktieäg arna hur de har h andlat under det g ångna året.

Högre skatter

Beroende om ak tiern a är noterad e eller in te, b eräknas förmögenhetsskatten på olik a sätt. Noterad e ak tier b eräknas på marknadsvärdet med an onoterad e ak tier

4 1 Källor Lauritzon, O. Vd epo.com och www.directipo.com 4 2 Höglund, O. (2000) Svenskförfattningsamling, Års redovisningslagen (1976:125) Kap. 2:1

(30)

Högskolan Karlskrona/Ronneby Börsin troduktioner Institu tionen för Ekonomi o ch Managemen t Kandidatarbete (vilk a oftast är lägre värderade) ak tier beräknas efter substansvärdet43, vilka oftast är lägre v ärderade.

Elektroniska börsintroduktioner

Van lig tv is görs en börsintroduktion i fysisk form, d et v ill säg a på papper. Prospek t och annan information trycks upp och distribueras till in tressen ter. Nuförtid en använder sig flera värderingsföretag av elek troniska börsin tro-duktioner., dDet innebär att alla processer görs elek tronisk t från teckning till betaln ing av ak tiern a. Ett svenskt företag som använder sig av denna teknik är epo.com44.

Vad

görs händer om

börsintroduktionenför att undvika inte

blir

fulltundert

eckn

ingad

?

I de fall börsin troduktionen in te b lir fulltecknad kangör värderingsföretag et göra på följande sätt; teckn ingstid en kan utökas förlängas, försäljn ingspriset kan sänkas45 för att p å detta v is öka efterfråg an. Som slu tlig t alternativs amt nyin troduktionen kan nyintroduktionen ställas in. som slu tlig t alternativ . Sista alternativ et är naturlig tv is något som företag et v ill undvika. Det g äller äv en de alternativ t d et värderingsföretag som har gjort börsin tro--duktionen. Investeringar har plan erats och allt förarbete inför en in troduktion är förknippad med stora kostn ader, som i så fall är bortkastat.

4 3 Substansvärde är bolagets sammanlagda tillgångar minus skulder, till bokfört värde. Källa: lfwasa.newmedia.se/placeringsradgivning/ordlista/ 4 4 För mer information om Eepo.com, se deras hemsida www.epo.com 4 5 Här är ett exempel på ett IT- företag (Jeeves) ”vilket har tagit till ett ordentligt grepp för att lyfta intresset för aktien. I fredags sänktes priset, teckningstiden förlängdes och antalet erbjudna aktier minskades. Den 7 april är sista teckningsdagen, en framskjutning i tiden med två veckor.” Källa: Dagens Industri (1999-04-01), Tvärstopp för börsintroduktioner, Erik Amcoff

(31)

(32)

Högskolan Karlskrona/Ronneby Värdering av företag Institu tionen för Ekonomi o ch Managemen t Kandidatarbete

VÄRDERING AV

FÖRETAG

I detta kapitel ska vi gå in på företagsvärdering där vi steg för steg går igenom de olika faserna för värdering av företag,. för För a tt sedan komma fram till företagetsvärde o ch hur man beräknar dess kapitalkostnad.

Därefter går vi in på de kriterier som marknaden tittar på vid värdering av

redan existerande företag på publika listor. I den delen går Vvi in går in på

begreppet risk o ch vad det har för in verkan på marknadens avkastn ingskra v.

Slu tlig en redogör vi för underprissä ttn ing.

Företagsvärdering

Det finns id ag en mängd olik a värderingsmodeller och tillv äg ag ångssätt att tillg å när ett företag ska värderas. Vid en värdering av ett företag finns det flera fak torer som ska studeras. Det är informationen som är det v ik tig aste, v ilken kan vara av både in tern och av ex tern karak tär.

Extern- och intern information

Den ex terna informationen består v an lig tv is av : • Balansräkning • Resultaträkning • Finansieringsanalys • Nyckeltal. Den ex terna informationen måste ett företag tillh andahålla en lig t lag . Förutom ex tern information finns in tern. Den in terna informationen består v anlig tv is av produktkalkyler, budgetar, lönsamhetsk alkyler för olik a projek t med mera. När ett v ärderingsföretag ska v ärdera ett företag använder de in te enbart information från företag et u tan äv en utomstående information. Ex emp elv is makrovariab ler ned till sp eciell företagsinformation som värderare har tillgång

(33)

Högskolan Karlskrona/Ronneby Värdering av företag Institu tionen för Ekonomi o ch Managemen t Kandidatarbete till. Makroekonomiska variab ler, rör sådan t som ligger utanför det ensk ild a företag ets b eslu tandesfär, v ilk et företag et in te k an påverka u tgången av.,Ttill ex empel reporän tan. . De som är informationsgivare är företag ets ledning och styrelse. Ett företag som redan är börsnoterat h ar vissa normer, de måste följa n är det gäller hur informationen skall u tformas. Det k an handla om information de måste lämn a ifrån sig för att b li reg istrerad e p å fondbörsen.

IT- branschen

Idag talas d et om den nya ekonomin, främst inom IT-bransch en. Många av företag en i denna bransch vill in på börsen av olika an ledningar. Idag vill fler företag än någonsin notera sig. Nästan en fjärdedel av dem sysslar med IT46. Detta b eror till stor del p å den positiv a u tveck lingen på börsen under hösten 199947.

Intellektuelltkapital

De o lik a värderingsföretag en kan använda sig av olik a metoder. Vissa värderingsföretag modeller är mer inrik tad e på att v ärdera48

tjänstein tensiva företag med mera in tellek tu ellt k ap ital än andrai.. . Vid värdering av företag med stor andel in tellek tu elltk ap ital k an in te samma metoderii användas som vid värdering49 av företag med mycket fysiska tillg ångar. Intellek tu ellt k ap ital är summan av strukturkap ital o ch humankapital. Det in tellek tu ella k ap italet ind ikerar framtid a in tjän ingsförmåg a. Strukturkap ital är värdet av det som finns kvar när humankap italet (de anställd a) har gått hem. Det k an handla om datab aser, kundreg ister, manualer etc. Humankap italet är d et samlad e värdet av investeringar i med arbetarnas u tb ildning, kompetens och framtid 50. .

(34)

Högskolan Karlskrona/Ronneby Värdering av företag Institu tionen för Ekonomi o ch Managemen t Kandidatarbete omfattn ing, vilk et gör att man kan se personalen som ”han tverkare”. Med tanke på den snabba utv eck lingen som id ag präg lar bransch en måste p ersonalen hela tid en u tb ild a sig så att företag et förblir konkurrenskraftig t.

p/e-tal

Ett företags p/e- tal (price/-earn ings ratio) visar ak tiekursen i förhållande till vinsten . Med andra ord vad marknaden är beredd att b etala för vinsten i företag et. Ett företag kan ha högt p /e-tal dock in te på grund av att priset är högt utan för att v insten är låg. Ett företag som in te redovisar någon vinst (vinsten per ak tie = 0) under en period kommer att h a ett p /e- tal som är oändlig t, så länge som dess ak tier h ar ett v ärde. Istället används p /s-tal51. Är pP/e- tal är till h jälp v id värdering av ett företag,? Ja, ib land exempelv is när ett företag som in te h ar någon handel med sin a ak tier. Vad är företag et v ärt? En uppskattn ing kan göras om det går att h itta företag med ungefär likvärdiga vinstmö jligheter, risk er, och tillv äx tmö jligheter som ett annat företag . Det råder sk illn ad er mellan o lik a branschers p/e-tal. Om företag ets vinst per ak tie mu ltip liceras med branschens p/e-talet får v i företag ets uppskattad e marknadsvärde52.

Detta är ett u tdrag ur Cyber Coms prospek t53. De har där räknat u t ett prognostiserat p /e- tal som ligger mellan 36,2 - 39,2. Även på en del andra 5 1 P/S-talet är priset på aktien i förhållande till omsättningen per aktie 5 2 Ross et al, (1999), Essentials of Corporate Finance, sidorna 61-62 5 3 Cyber Com introducerades 1999-12-01 på O-listan

(35)

Högskolan Karlskrona/Ronneby Värdering av företag Institu tionen för Ekonomi o ch Managemen t Kandidatarbete andra företags-prospek t v i tittat p å, har värderingsföretag en uppskattat p /e- talet för redo-visn ing i prospek tet. Värderingsföretag en räknar i v issa fall p å p/e- tal v id värdering av företag som skall in troduceras på börsen. I de fall företag in te k an redovisa v inst används ib land p/s-talet. P/s-talet är en annan form av metod vid företagsvärdering. Med hjälp av någotn av dessa mått, kan värderingsföretag et få fram en uppskattn ing om var börskursen bör hamna. Nackdelen med att b eräkna värdet på detta sätt är att an aly tik er in te får fram enhetlig a värden. P/e- och p/s-talet bygger till viss del p å uppskattn ingar, därmed kommer även p/e-talet att v ariera beroende p å vem som gör analysen. Detta k an led a till felb edömningar och sv årighet i jämförelser.

Tillvägagångssätt vid företagsvärdering

Cop eland et al54 b eskriver fem huvudsak lig a steg i en värdering. Dettassa är följande:; an alysera h istorisk prestation, förutsäg a prestation, uppskatta kapitalkostn ad en, uppskatta Con tinuing Valu e55 samt b eräkna och tolka resu ltatet.

Figur 456

Steg 1: Analysera historisk prestation

Med hjälp av historisk information kan värderarna göra en förutsäg else om hur företag et kommer att u tv eck las med hänsyn till ROIC57 och företag ets tillväxt-poten tial. Värderingsföretag et u tv ärderar äv en företag ets strateg isk a position. Genom att göra detta k an värderarna an alysera hur myck et organ isationen kan växa och om företag et k an få en avkastn ing som är större än kap italkostn ad en. Värderingsföretag en kan göra kund- och branschsegmen t an alys, den visar vilk a som är företag ets konkurren ter och varför kunderna väljer företag ets produkter istället för konkurrentern as. Genom att använda sig av denna metod kan företag et v idareu tveck la sin a konkurrensfördelar och att uppskatta sin den poten tiella marknadsandelen för företag et.

5 4 Copeland et al (1994) Valuation Measuring and Managing the Value of Companies, sidorna 159-325