ISR Mangold Insight - Uppdragsanalys - Update

ISR

Projekt på frammarsch

ISR, som utvecklar immunstimulerande läkemedelskandidater mot infektions- sjukdomar som bland annat hiv, går in i en spännande period. Huvudprojek- tet mot hiv ska avläsas efter genomförda fas 2a-studier senare i år. Bolaget kommer under våren att skicka in en ansökan om att få starta en ny studie med hiv-patienter som är resistenta mot bromsmedicin. I tillägg gör bolaget framsteg med projekt i tidig utvecklingsfas, framförallt ett vaccin mot SARS- Cov-2 (Covid-19).

Studier kräver kapital

För att kunna genomföra tänkta studier har bolaget genomfört en företrädes- emission under 2020 som även innehöll två serier av teckningsoption- er. Teckningstid för den första serien, TO1, pågår fram till 10 mars. Vid full teckning kan bolaget tillföras som lägst 23,9 miljoner kronor. Den andra se- rien TO2 inleds i slutet av oktober 2021 och kan även den tillföra bolaget som lägst 23,9 miljoner kronor. Bolaget hade 38,8 miljoner i kassan vid utgången av 2020. Tecknas teckningsoptioner i kommande serier har bolaget kapital för att genomföra tänkta aktiviteter minst 12 månader framåt.

Hög risk men stor uppsida i aktien

Mangold upprepar riktkursen 15 kronor som vi tog fram i samband med ini- tialanalysen. Det motiverade värdet baseras på studier för hiv-projektet ISR- 048. ISR genomför även prekliniska studier inom cancer, hepatit och vaccin mot Covid-19. Dessa ser Mangold som en option på eventuella framgångar vilka även kan vara värdehöjande.

400500 600700 800900 10001100 12001300

1,0 3,0 5,0 7,0 9,0 11,0

ISR OMXSPI

Nyckeltal

(Tkr) 2018 2019 2020 2021P 2022P

Intäkter/Milestones - - - - 50 000 EBIT (tkr) -20 867 -28 886 -29 723 -44 014 5 986 Vinst före skatt (tkr) -21 040 -29 077 -30 914 -44 158 5 843 EPS, justerad (kr) -302,26 -417,71 -444,10 -634,36 65,47

EV/Försäljning neg neg neg neg neg

EV/EBITDA neg neg neg neg neg

Information

Rek/Riktkurs (kr) Köp 15,00

Risk Hög

Kurs (kr) 3,75

Börsvärde (Mkr) 93

Antal aktier (Miljoner) 53,1

Free float 90,6%

Ticker ISR

Nästa rapport 2021-08-25

Hemsida israb.se

Analytiker Jan Gleven

Kursutveckling

1m 3m 12m

ISR 1,6 -2,4 -5,6

OMXSPI 4,2 9,9 30,5

Ägarstruktur Aktierl Kapital

Avanza Pension 3213821 6,0%

Nordnet Pension 2728977 5,1%

Staffan Eriksson 2500000 4,7%

Gyn-sam AB 1923126 3,6%

Octapeptide AB 1863863 3,5%

BNP Paribas 1850000 3,5%

Coeli Wealth M 1312013 2,5%

Investment Case

Köp aktien - riktkurs på 15 kronor

Pågående fas 2-studier med ISR048...

...ett immunstimulerande läkeme- del som potentiellt ska bota hiv

Hiv-marknaden lukrativ - hög aktivitet avseende affärer och nya läkemedel

Finansiering på plats för att slut- föra fas 2-studier med ISR048

Övriga projekt inom cancer, hepatit och Covid-19 ses som en option

Uppsida på över 300 procent i base case

Hiv-botare växlar upp

Mangold upprepar rekommendationen Köp och en riktkurs på 15 kronor per aktie i ett 12 månaders perspektiv i ISR. Mangold bedömer att ISR-aktien är köpvärd och kan drivas av bolagets huvudprojekt som är läkemedelskandidaten ISR048 för behandling av hiv och framgångar i det pågående vaccinprojektet.

Hittills positiva studier för hiv-projektet

ISR utvecklar immunstimulerande läkemedel med målsättning om att ta fram ett hiv-läkemedel som potentiellt botar sjukdomen. En studie med katter blev startskottet för ett projekt med en tidigare känd substans GnRH som visat sig ha immunstimulerande egenskaper. ISR har genomfört fas 1/2a-studier med läkemedels kandidaten ISR048. Behandlingen var väl tolererad och inga allvarliga biverk ningar kunde observeras. Bolaget genomför nu fas 2a-studier på ett mindre antal patienter. En studie på hiv-patienter som utvecklat resistens mot sedvanlig bromsmedicinering ska även startas.

Växande hiv-marknad – behov av nya läkemedel

Hiv-marknaden är lukrativ med höga läkemedelspriser och några få starka aktörer.

Marknaden väntas växa med drygt 6 procent till 40,7 miljarder 2026. Enligt WHO, levde 37,9 miljoner människor med hiv/aids 2018. Flera större affärer har genom- förts på hiv-marknaden och nya läkemedel väntas komma ut vilket visar på hög aktivitet. Lyckas ISR ta läkemedelskandidaten ISR048 till marknaden finns potential till ett storsäljande läkemedel. Mangold har räknat med en peak sales i nivå med nuvarande storsäljande hiv-läkemedel om en försäljning på 3,5 miljarder dollar.

Finansierade fas 2-studier

Bolaget har finansiering för att kunna utföra fas 2-studier med läkemedelskandi- daten ISR048, förberedande studier i cancer- och hepatit-projektet samt utveck- ling av vaccin mot Covid-19. Vid positiva fas 2-studier i hiv-projektet ser Mangold goda chanser för ISR att kunna ingå affär med ett större läkemedelsbolag.

Övriga projekt - en option

Projekt i preklinisk fas har hög risk och lång väg kvar till marknad. ISR har ett antal projekt inom cancer, hepatit och coronavirus som faller in i den kategorin. Mangold ser dessa projekt som en option på potentiella framgångar. Om något av dessa projekt framskrider positivt ser Mangold goda chanser för ISR att genomföra li- censaffär eller ingå samarbete med ett större läkemedelsbolag.

Aktien värd en chans - stor uppsida vid DCF-värdering

Mangold har valt att genomföra en riskjusterad DCF-värdering för hiv-projektet.

Branschenliga sannolikhetsnivåer har använts för att få fram ett motiverat värde.

Vårt base case visar ett motiverat värde på drygt 15 kronor per aktie i base case vilket medför uppsida på över 300 procent.

ISR - Uppdatering

Projekt på frammarsch

ISR har ett antal pågående projekt som löper samtidigt. Längst har bolagets hiv-projekt kommit. Bolaget genomför ett kliniskt program med huvudkandidaten ISR048 mot hiv. Studier ska bekräfta de resultat som kom fram i den tidigare fas 1/2a-studien samt visa om immunaktivering kan påverka hiv-reservoarerna hos patienter som står på bromsmedicin. Bolaget har även för avsikt att utveckla en uppföljare till ISR048 inom immunorhelinplattformen (ISR049).

ISR - KLINISKT PRÖVNINGSPROGRAM

Kandidat Studie Forskningsfas År

ISR048 ISR003 Fas 2a -studie 2021

ISR048 ISR004 (ART resistent HIV) Fas 2a-studie 2021

ISR050/ISR051 Cancer/Hepatit Preklinik/Toxstudier 2021

ISR050/ISR051 Cancer/Hepatit Preklinik/Förberedelse 2021

ISR052 Vaccin Covid-19 Preklinik 2021

Källa: ISR

ISR003 (fas 2a-studie med hiv patienter på bromsmedicin)

ISR ska slutföra fas 2a-studien med hiv-patienter som står på bromsmedicin och med tillägg av hormonet GnRH. Denna studie har blivit försenad till följd av pan- demin. I Tyskland rekryteras nu patienter igen. Sista patienten väntas inkluderas under våren och en avläsning ska ske senare under andra halvåret.

ISR004 (fas 2-studie med hiv-patienter som är resistenta mot bromsmedicin) ISR planerar för en studie med hiv-patienter som är resistenta mot bromsmedicin och som riskerar att utveckla aids. En fas 2-studie med ISR48 ska genomföras med 17 hiv-patienter som utvecklat resistens mot bromsmedicin under 6 månad- er. Handlingar för att kunna starta studien planeras att skickas in under våren till det tyska läkemedelsverket. CRO-företaget Synteract ska leda studien som plan- eras att genomföras på kliniker i Tyskland.

Hepatit b kandidat i samarbete

Tillsammans med kinesiska Innostar Biotech genomför ISR ett prekliniskt och tox- ikologiskt program för att kunna få fram en läkemedelskandidat mot hepatit-b.

När utvecklingsprogrammet är genomfört kommer vidare affärsdiskussioner att ta vid. Ett samarbete med det kinesiska läkemedelsbolaget Kawin, som har special- istkunskap inom virus, kring en läkemedelskandidat mot hepatit-b pågår.

Toxstudier med ISR-50 mot cancer

Bolaget genomför tillsammans med sin kinesiska partner Innostar ISR-50 en klinisk studie för spridd cancersjukdom som urinblåsecancer. Denna studie är tänkt att genomföras i Europa. ISR-50 genomgår toxikologiska tester som krävs innan ansökan om att starta kliniska studier kan göras.

Trots pandemi har flera projekt tagit stora steg framåt

Patientrekrytering pågår för hiv-projektet

Mindre hiv-studie startas upp

Kinesiskt samarbete kan bära frukt

Cancerprojekt går framåt

ISR - uppdatering forts.

Ökat intresse för Covid-19 projektet

ISR utvecklar ett vaccin mot SARS-CoV-2 (Covid-19) där bolaget i djurmodeller visat att ett immunförsvar utvecklas och som kan förhindra att en infektion eta- blerar sig. Test av olika doser pågår med vaccinet mot SARS-CoV-2. De första re- sultaten väntas komma under 2021. Målsättningen är att ISR inom en snar framtid ska ansöka om att få starta en klinisk studie för test på människor. Ett samarbete med något läkedelsbolag kring fortsatta studier är en trolig väg framåt för detta projekt.

Studien har fått forskningsstöd från Vinnova, Sveriges innovationsmyndighet, på 3,5 miljoner kronor. Bolaget har även sökt EU-finansiering. Projektet har fått stor uppmärksamhet internationellt då det till skillnad från andra aktörers vaccin kan levereras i pulverform Vaccinet är inte enbart användbart på Covid-19 utan vän- tas även kunna användas på andra respiratoriska sjukdomar.

DCF-värdering visar uppsida

För att få fram ett motiverat värde på ISR har Mangold valt att genomföra en DCF-analys. En diskonteringsränta på 20 procent har använts som baserar sig på att bolaget befinner sig i fas 2 med hiv-projektet. Avance Biostrat Discount Survey har använts som vägledning för att få fram lämplig diskonteringsränta. ISR är ett forskningsintensivt bolag som avser ta fram ett läkemedel som tidigare inte fun- nits på marknaden vilket innefattar hög risk, något som motiverar en hög diskon- teringsränta. Modellen är en Sum of the Parts, och på så sätt kan fler projekt adderas när dessa mognat och nått klinisk fas. Mangold har valt att värdera projekt som ligger i klinisk fas vilket är hiv-projektet och dess läkemedelskandidat ISR048.

ISR - VÄRDERINGSMODELL

Summa EV (Mkr) 1 335

LOA 43%

rNPV (Mkr) 1 035

Fair Value (Mkr) 1 071

Antal aktier inkl. utspädning (Milj) 69,6

Motiverat värde (kr) 15,4

Källa: Mangold Insight

Covid-projekt på väg mot kliniska studier

Projektet finansierat

Hiv-projektet värderas

Hög risk - stor uppsida i aktien

SWOT - Analys ISR

Styrkor

- Forskningsportfölj med potentiella läkemedelskandidater - Utvecklar läkemedel mot sjukdomar med stort behov

- Finansiering för fortsatta studier - Stark patentportfölj

Svagheter

- Beroende av samarbete för fortsatta studier - Hög risk i projekten

Möjligheter

- Sluta avtal med läkemedelsbolag

- Utveckla nya läkemedelskandidater baserade på unika kemistrukturer

Hot

- Konkurrensutsatt marknad med få starka aktörer - Många studier kräver kapital

- Förseningar i projekten

2018 2019 2020 2021P 2022P 2023P 2024 2025P 2026P 2027P 2028P

-60 000 -40 000 -20 000 0 20 000 40 000 60 000

ISR - Intäkter och EBIT (Tkr)

Intäkter EBIT

- 500 1 000 1 500 2 000 2 500 3 000 3 500 4 000

2025 2026 2027 2028 2029 2030 2031 2032 2033 2034 2035 2036 2037 2038 2039 2040 2041 2042

ISR - Försäljning (MUSD)

0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 35000 40000 45000 50000

2019 2020 2021P 2022P 2023P 2024P

ISR - Nettokassa

Appendix Diagram

-50000 -40000 -30000 -20000 -10000 0 10000 20000

2019 2020 2021P 2022P 2023P 2024P 2025P 2026P 2027P 2028P

ISR - Fritt kassaflöde (Tkr)

Resultaträkning och balansräkning

Resultaträkning (Tkr) 2018 2019 2020 2021P 2022P 2023P 2024P 2025P

Försäljning 0 0 0 0 50 000 0 50 000 0

Kostnad sålda varor 0 0 0 0 0 0 0 0

Bruttovinst 0 0 0 0 50 000 0 50 000 0

Rörelseresultat -20 867 -28 886 -29 723 -44 014 5 986 -34 013 20 987 -29 012

Räntenetto -173 -191 -1 191 -144 -144 -144 -144 -144

Resultat efter finansnetto -21 040 -29 077 -30 914 -44 158 5 843 -34 157 20 844 -29 156

Skatter 0 0 0 0 1 285 -7 514 4 586 -6 414

Nettovinst -21 040 -29 077 -30 914 -44 158 4 557 -26 642 16 258 -22 742

Balansräkning (Tkr) 2018 2019 2020 2021P 2022P 2023P 2024P 2025P

Tillgångar

Kassa o bank 32 291 21 985 38 751 43 958 48 529 21 900 38 170 15 441

Kundfordringar 986 1 123 1 371 1 371 1 371 1 371 1 371 1 371

Lager 0 0 0 0 0 0 0 0

Anläggningstillgångar 653 466 280 452 438 425 413 400

Totalt tillgångar 33 930 23 574 40 402 45 781 50 338 23 696 39 954 17 212

Skulder

Leverantörsskulder 1 099 3 157 2 550 1 066 1 066 1 066 1 066 1 066

Totala skulder 13 445 69 188 159 238 159 289 249 342 249 397 349 453 349 511

Eget kapital

Bundet eget kapital 75 917 75 917 143 763 143 763 143 763 143 763 143 763 143 763 Fritt eget kapital -47 872 -76 949 -107 863 -103 835 -99 277 -125 919 -109 661 -132 403

Totalt eget kapital 28 045 -1 032 35 900 39 928 44 486 17 844 34 102 11 360

Skulder och eget kapital 33 930 23 574 40 402 45 781 50 338 23 696 39 954 17 212 Källa: Mangold Insight

Mangold Fondkommission AB (”Mangold” eller ”Mangold Insight) erbjuder finansiella lösningar till företag och personer med potential, som levereras på ett personligt sätt med hög servicenivå och tillgänglighet. Bolaget bedriver i dagsläget verk- samhet inom två segment; i) Investment Banking och ii) Private Banking. Mangold står under Finansinspektionens tillsyn och bedriver värdepappersrörelse enligt lagen (2007:528) om värdepappersmarknaden. Mangold är medlem på NASDAQ Stockholm, Spotlight Stock Market och Nordic Growth Market samt derivatmedlem på NASDAQ Stockholm.

Denna publikation har sammanställts av Mangold Insight i informationssyfte och ska inte ses som rådgivning. Innehållet har grundats på information från allmänt tillgängliga källor vilka bedömts som tillförlitliga. Sakinnehållets riktighet och fullstän- dighet liksom lämnade prognoser och rekommendationen kan således inte garanteras. Mangold Insight lämnar inte i förväg ut slutsatser och eller omdömen i publikationen. Åsikter som lämnats i publikationen är analytikerns åsikter vid tillfället för upprättandet av publikationen och dessa kan ändras. De lämnas ingen försäkran om att framtida händelser kommer vara i enlighet med åsikter framförda i publikationen.

Mangold frånsäger sig allt ansvar för direkt eller indirekt skada som kan grunda sig på denna publikation. Placeringar i finan- siella instrument är förenade med ekonomisk risk. Att en placering historiskt haft en god värdeutveckling är ingen garanti för framtiden. Mangold frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av publikationen.

Denna publikation får inte mångfaldigas för annat än personligt bruk. Dokumentet får inte spridas till fysiska eller juridiska personer som är medborgare eller har hemvist i ett land där sådan spridning är otillåten enligt tillämplig lag eller annan bestämmelse. För att sprida hela eller delar av denna publikation krävs Mangolds skriftliga medgivande.

Mangold kan genomföra publikationer på uppdrag av, och mot en ersättning från, det bolag som belyses i analysen alterna- tivt ett emissionsinstitut i samband med M&A, nyemission eller en notering. För utförandet av denna publikation kan läsaren utgå från att Mangold erhåller ersättning av bolaget. Det kan även föreligga ett uppdragsförhållande eller rådgivningssit- uation mellan bolaget och någon annan avdelning hos Mangold. Vid fullgörandet av sådana uppdrag kan Mangold i eget namn behöva utföra transaktioner med bolagets aktie eller relaterade instrument, till exempel om Mangold har uppdrag som likviditetsgarant. Mangold har riktlinjer för hantering av intressekonflikter och restriktioner för när handel får ske i finansiella instrument.

Mangold analyserade ISR senast juli 2020.

Mangolds analytiker äger inte aktier i ISR.

Mangold äger aktier i ISR.

Mangold utför/har utfört tjänster för Bolaget och erhåller/har erhållit ersättning från Bolaget baserat på detta.

Mangold står under Finansinspektionens tillsyn.

Rekommendationsstruktur:

Mangold Insight graderar aktierekommendationer på tolv månaders sikt enligt följande struktur:

Köp – En uppsida i aktien på minst 20 procent Öka – En uppsida i aktien på 10-20 procent

Neutral – En uppsida och nedsida i aktien på 0 till 10 procent

Disclaimer