Indexfonder på den svenska marknaden – en lämplig sparform för framtiden?

(1)

UPPSALA UNIVERSITET Företagsekonomiska institutionen Kandidatuppsats inom företagsekonomi Våren 2008

Indexfonder på den svenska marknaden – en lämplig sparform för framtiden?

Författare:

Jonas Boström Claes Edberg

Handledare:

Bengt Öström

(2)

Sammanfattning

Indexfonder är en relativt ny sparform på den svenska marknaden. Den primära idén med indexfonder är att de är sammansatta för att avspegla ett index, de är således en passiv sparform. Avgifterna för att placera pengar i en indexfond är därigenom lägre än för andra aktivt förvaltade fonder. Detta beror på att det inte behövs något analysarbete eftersom placeringarna endast sker utefter ett index och sänker således kostnaderna drastiskt för fonden. Vi har i detta arbete undersökt hur existerande indexfonders avkastning på den

svenska marknaden varit jämfört med traditionella svenska aktiefonder. Vi har i undersökning tagit hänsyn till varje fonds enskilda risknivå i dess placering och använt oss av SIX Portfolio Return Index som jämförelseindex. Detta är ett index som tar hänsyn till återinvesterade utdelningar. Vi har använt oss av etablerade svenska fonder och analyserat dessa under perioden 2005-01-01 till 2007-12-31. Vår analys visar att indexfonderna både i absoluta tal och i riskjusterade mått generellt haft en sämre avkastning än de traditionellt aktivt förvaltade svenska aktiefonderna. Vi kommer i uppsatsen att diskutera olika motiv som kan förklara varför indexfonderna haft sämre avkastning under vår analysperiod. Vi resonerar även om huruvida indexfonder är ett lämpligt placeringsalternativ för långsiktigt sparande på den svenska marknaden.

(3)

Innehållsförteckning

ORDLISTA ... 4

GRUNDLÄGGANDE MATEMATISKA BEGREPP ... 6

1INLEDNING ... 8

1.1SPARANDE ... 8

1.2BAKGRUND ... 9

1.3.1AKTIEFONDER ... 10

1.3.2INDEX ... 10

1.3.3INDEXFONDER ... 10

1.4PROBLEMDISKUSSION ... 11

1.5PROBLEMFORMULERING ... 12

1.6SYFTE ... 12

1.7AVGRÄNSNINGAR ... 12

2METOD ... 13

2.1.VAL AV UPPSATSÄMNE ... 13

2.2DATAINSAMLING OCH MATERIAL ... 13

2.3KÄLLKRITIK ... 14

3TEORIDEL ... 15

3.1.1EFFEKTIVA MARKNADER ... 15

3.1.2INEFFEKTIVA MARKNADER ... 15

3.2.1AVKASTNING ... 16

3.2.2GEOMETRISK AVKASTNING ... 16

3.3.3ARITMETISK AVKASTNING ... 16

3.4RISK ... 17

3.5MODERN PORTFÖLJTEORI ... 18

3.5.1MARKOWITZ MODELLEN ... 18

3.5.2CAPITALASSETPRICINGMODEL(CAPM) ... 19

3.5.3BETAVÄRDET ... 20

3.5.4RISK OCH DIVERSIFIERING ... 21

3.5.5TREYNORS KVOT ... 24

3.5.6JENSENS ALPHA ... 24

3.5.7SHARPE KVOT ... 25

3.5.8R- KVADRAT ... 26

4RESULTATOCHANALYS ... 27

4.1TEST AV RELEVANS FÖR FONDERNA MOT SIXPRX ... 27

4.2FÖRVALTNINGSAVGIFTERNAS BETYDELSE FÖR FONDERNAS AVKASTNING ... 28

4.3KOVARIANS MED MARKNADEN OCH STANDARDAVVIKELSE ... 30

4.4AVKASTNING I FÖRHÅLLANDE TILL RISKNIVÅ ... 33

4.5ÖVERAVKASTNING ... 34

5SLUTSATS ... 36

5.1FÖRSLAG TILL FORTSATT FORSKNING ... 38

KÄLLFÖRTECKNING ... 39

BILAGOR ... 41

BILAGA 1 ... 41

BILAGA 2 ... 41

BILAGA 3 ... 42

BILAGA 4 ... 42

BILAGA 5 ... 43

BILAGA 6 ... 45

BILAGA 7 ... 46

BILAGA 8 ... 48

BILAGA 9 ... 49

(4)

Ordlista

CAPM Capital Asset Pricing Model. En modell som beskriver den förväntade avkastningen av en effektiv portfölj genom att titta på sambandet mellan förväntad avkastning och marknadsrisk

Hang Seng Index Ett index som omfattar 33 aktier som ska representera Hong Kong börsens utveckling.

Volatilitet Volatiliteten beskriver hur mycket priset på en tillgång varierar. Ju större variationer desto högre volatilitet.

Korrelation Korrelation beskriver sambandet mellan två variabler. En korrelation som är noll betyder att det inte finns något samband mellan variablerna. En korrelation på ett betyder att de två variablerna korrelerar fullständigt med varandra.

Large Cap Lista för börsnoterade bolag på Stockholmsbörsen med ett börsvärde som överstiger en miljard euro

Mid Cap Lista för börsnoterade bolag på Stockholmsbörsen med ett börsvärde som överstiger 150 miljoner euro

Nettoandelsvärde Nettoandelsvärde eller NAV anger marknadsvärdet på en fondandel

Portfölj En fond består av en portfölj, i denna ligger de aktier eller andra finansiella tillgångar som tillhör fonden. Tänk dig att din egen portfölj är de sparkonton, fonder, aktier och andra finansiella tillgångar som du äger.

(5)

Riskfri ränta Riskfri ränta är den ränta som erhålls genom att placera i riskfria tillgångar. Riskfri ränta fås från ränta på statskuldväxlar och statsobligationer. Riskfri ränta är den avkastning du kan få utan att behöva ta någon risk överhuvudtaget. Den riskfria räntan i vårt arbete motsvarar avkastningen på korta statsobligationer.

Option En finansiell tillgång som ger innehavaren rättighet men ej skyldighet att sälja eller köpa tillgången till ett förutbestämt pris under en bestämd tidsperiod.

OMRX-TBILL Jämförelseindex för den riskfria räntan på den svenska penningmarknaden.

OMXS30 Värdeutvecklingen hos de 30 mest omsatta bolagen på Stockholmsbörsen.

SIXPX Six Portfolio Index visar den genomsnittliga utvecklingen på Stockholmsbörsens Large Cap-lista (stora företag) och Mid Cap- lista (mellanstora företag), justerat för de placeringsbegränsningar som gäller för aktiefonder. I SIXPX ingår inte utdelningar.

SIXPRX Six Portfolio Return Index visar den genomsnittliga utvecklingen på Stockholmsbörsens Large Cap-lista (stora företag) och Mid Cap-lista (mellanstora företag), justerat för de

placeringsbegränsningar som gäller för aktiefonder. I SIXPRX ingår också utdelningar.

Small Cap Lista för börsnoterade bolag på Stockholmsbörsen med ett börsvärde som understiger 150 miljoner euro

S&P 500 index Standard & Poors index inkluderar ett representativt urval av stora ledande bolag på den amerikanska marknaden. Betraktas ofta som standard för att mäta utvecklingen för stora bolag i USA.

(6)

Warrant En finansiell tillgång som ger innehavaren rättighet men ej skyldighet att köpa tillgången till ett förutbestämt pris under en bestämd tidsperiod. Warrant kallas också för lång option.

Grundläggande matematiska begrepp Medelvärde¹

Den genomsnittliga avkastningen för tillgången under den undersökta perioden.

r = ^𝑛^𝑡=1_𝑛 ^𝑟^𝑡 Ekvation (1)

där

r = den genomsnittliga avkastningen för ett tidssteg under den undersökta perioden rt = avkastningen på tillgången för tidssteget t

n = antalet undersökta tidssteg

Varians²

Ett statistiskt riskmått som anger spridningen i utfallen jämfört med medelvärdet.

σ² = ^𝑛^𝑡=1^{( 𝑟}_𝑛−1^𝑡^{− 𝑟 )}² Ekvation (2) där:

σ² = variansen

rt = avkastningen på tillgången för tidssteget t

r = den genomsnittliga avkastningen för ett tidssteg under den undersökta perioden n = antalet undersökta tidssteg

Standardavvikelse³

Inom portföljteorin definieras risken i termer av standardavvikelse. Standardavvikelsen är det samma som volatiliteten i en finansiell tillgång. Den är ett mått på avvikelsen från

medelvärdet i en datamängd. För att beräkna standardavvikelsen tas kvadratroten av variansen. En hög standardavvikelse medför en högre risk för tillgången⁴.

1 De Ridder, Adri, Praktisk finansiell ekonomi – en liten handbok om stora beslut, Nordstedts Juridik AB, 2005, sid. 36

4Lind Douglas A., Marchal William G., Wathen Samuel A., Statistical techniques in business and economics(12 ed.) /, Boston, Mass; London : Irwin McGraw-Hill, cop. 2005, sidhänvisning uppdateras senare

(7)

Den matematiska formeln ställs upp enligt nedan:

σ= ^𝑛^𝑡=1^{( 𝑟}_𝑛−1^𝑡^{− 𝑟 )}² Ekvation (3)

där:

σ = standardavvikelsen

r_t= avkastningen på tillgången för tidssteget t

r = den genomsnittliga avkastningen för ett tidssteg under den undersökta perioden n = antalet undersökta tidssteg

Kovarians⁵

För att kunna skapa en väldiversifierad portfölj bör placeraren ha kännedom om hur de olika tillgångarna rör sig tillsammans, d.v.s. kovariansen mellan dem. Måttet fångar upp hur två eller flera tillgångar samvarierar och är ett absolutmått. Detta innebär att när en tillgång stiger så stiger även den andra tillgången om kovariansen är positiv. Med negativ kovarians menas att en tillgång sjunker när den andra stiger. Kovariansen kan även i vissa fall vara noll vilket innebär att det inte finns någon kovarians mellan tillgångarna.

Cov r_t, r_M = _t,M=1ⁿ (r_t− r_t)(r_M− r _M) Ekvation (4)

där:

r_t= avkastning på tillgången för tidssteget t r_M = avkastning på marknaden M för tidssteget t

r_t = medelavkastning på tillgången för tidssteget t under perioden r_M

= medelavkastningen på marknaden M för ett tidssteg t under perioden

(8)

1 INLEDNING

1.1 Sparande

För att introducera läsaren för sparandets betydelse för framtiden följer här en kort

beskrivning av vikten av att ha en god avkastning i sitt sparande. Vi känner alla till värdet av att spara pengar till vår pension. De flesta av oss har målsättningen att kunna leva ett drägligt liv som pensionärer. Numera finns större frihet i valet kring hur vi kan placera våra framtida pensionspengar. Våndan är stor hos många när det orangea kuvertet dimper ner i brevlådan och visar hur tillgångarna ser ut inför pensionen. Skillnaden i avkastning kan vara enorm beroende på val av placering. Ett privat pensionssparande som börjar vid 25 års ålder kan te sig väldigt olika, anta att du sparar 500 kr i månaden från 25 års ålder till att pensionen träder i kraft, ungefär 40 års sparande. Den årliga avkastningen på sparandet kommer att ge en dramatisk skillnad i hur mycket pengar du får som pensionär. Om valet skulle falla på att sätta in pengarna på ett räntekonto hos banken med 4 % i årlig avkastning skulle det ge dig 4187 kr per månad att leva på utöver den statliga pensionen under dina första tio år som pensionär.

Under perioden 1919-99 var den genomsnittliga årliga avkastningen 13,3 % på

Stockholmsbörsen. Andra hälften av seklet, perioden 1950-99 var den ännu högre. För denna period blev den genomsnittliga årliga avkastningen 18,3 %. För de placerare som hade aktier under perioden 1980-99 var den genomsnittliga årliga avkastningen än högre, den uppgick till hela 26,3 procent⁶. Om vi betraktar hur mycket extra pengar i månaden du skulle få som pensionär vid samma månadssparande, d.v.s. 500 kr men med en högre genomsnittlig

avkastning skulle en intressant utveckling ske. Vid 8 % årlig avkastning skulle beloppet stiga till 11449 kr, vid 10 % skulle du få 19648 kr, vid 12 % blir summan 34262 kr och vid 15 % årlig avkastning skulle du få hela 80377 kr extra varje månad att leva på⁷. Detta visar att ditt val av placering kommer att ha en oerhörd betydelse för hur du kommer att kunna leva som pensionär.

6 De Ridder, Adri, Effektiv kapitalförvaltning, Nordstedts Juridik AB, 2002, sid. 15-16

7 Avanza, http://www.avanza.se/aza/ap/privatpensionsforsakring/information.jsp, (2008-05-06)

(9)

1.2 Bakgrund

Svenska folkets intresse för fondsparande har under den senaste tiden växt sig allt starkare i takt med den historiskt starka utvecklingen på aktiemarknaderna och det nya

pensionssystemets utveckling. Alltfler aktörer gör entré på fondmarknaden och fler sparandealternativ dyker upp vilket gör att det blir svårare för gemene man att välja hur hon/han ska placera sina pengar. Den första aktiefonden i Sverige startades på 1950-talet men det var ungefär 25 år senare det hela tog fart på allvar. Sverige hade på den tiden en borgerlig regering som valde att införa ett skattesubventionerat fondsparande som senare under 1980- talet ersattes med allemanssparandet. Allemanssparandet föll under ramarna för en särskild skattelagsstiftning som bl.a. förbjöd allemansfonderna att placera i utländska värdepapper till följd av en av staten utfärdad valutarestriktion. Detta gjorde att svenskarnas fondsparande var koncentrerat till svenska aktier vilket gynnande den svenska staten. Valutarestriktionen togs senare bort 1989 vilket betydde att svenska folket i större utsträckning än tidigare fick möjligheten att köpa utländska värdepapper. Sedan dess har utvecklingen gått lavinartat framåt och i dagsläget är antalet fonder med daglig kursnotering fler än antalet enskilda aktier noterade på Stockholms fondbörs.⁸ Under senare tid har indexfonder blivit en alltmer populär sparform. Idén med en indexfond är att fonden ska ha samma avkastning som det

underliggande indexet som fonden vill avspegla. Index är ett brett begrepp som t.ex. kan avbilda en specifik bransch eller region. De svenska fondbolag som erbjuder indexfonder har framförallt OMXS30 som underliggande index. Detta innebär att fondens förvaltare skapar en portfölj som överensstämmer med OMXS30:s viktandelar inom de 30 mest omsatta bolagen på Stockholmsbörsen. Som mest får ett innehav i ett bolag inte överstiga 20 % av fondens värde och fonden måste placera i minst 16 olika bolag⁹. Indexfonder är en passiv

sparandeform vilket innebär att förvaltaren av fonden låser kapitalet till ett index och förvaltar det passivt. Motsatsen, aktiv sparandeform innebär att fondens förvaltare kontinuerligt köper och säljer aktier eller andra derivat utifrån förvaltarens egen analys på lämplig placering. Vid handel med indexfonder intar förvaltaren en passiv roll där förvaltningen endast beror av det valda indexets utveckling, alltså finns ingen egen analys utan placeringarna sker utifrån rådande viktläge inom indexet. Därför kan förvaltaren hålla en lägre nivå på sina avgifter gentemot sina kunder eftersom en mindre arbetsinsats krävs då analysarbetet elimineras¹⁰.

8 Haskel, Anders, Fondhandboken, Aktiespararnas förlag, 2000, sid. 11

9 Haskel, Anders, Fondhandboken, Aktiespararnas förlag, 2000, sid 22

10 http://www.avanza.se/aza/avanzafonder/dokument/faktablad.pdf (2008-04-21)

(10)

1.3.1 Aktiefonder

En aktiefond är en fond som investerar minst 75 % av sina tillgångar i aktier eller andra aktierelaterade finansiella instrument som t.ex. optioner och warranter. Enligt gällande regler måste en aktiefond placera i minst 16 olika företags aktier¹¹. Det finns aktiefonder med olika placeringsinriktning, t.ex. Sverigefonder som placerar i svenska företags aktier, globalfonder som placerar över hela världen och branschfonder som placerar i aktier i en och samma bransch. Genom att spara i en aktiefond överlåts förvaltningen av fonden till förvaltaren som tar beslut om fördelningen mellan olika tillgångar i fonden¹².

1.3.2 Index

Ett index visar hur den genomsnittliga utvecklingen har varit för en viss marknad eller bransch. Förenklat är index en hypotetisk portfölj som representerar en placeringssektor.

Genom att jämföra med ett relevant index går det att mäta hur bra en viss fond har utvecklats mot dess underliggande index¹³. På den svenska marknaden finns en mängd olika index, det kanske mest kända är OMXS30 som representerar utvecklingen för Stockholmsbörsens 30 mest omsatta bolag. Vad gäller utvärdering av fonders utveckling så finns det särskilt en aspekt som är viktigt att ta hänsyn till, nämligen om fondens utdelningar ska inkluderas eller exkluderas i jämförelsen. För utvärdering av fonder som placerar i svenska aktier finns två alternativ, SIXPX (Six Portfolio Index) och SIXPRX (Six Portfolio Return Index). Båda visar den genomsnittliga utvecklingen för aktier noterade på Stockholmsbörsen justerat för de placeringsbestämmelser som gäller för aktiefonder. Om ett företag väger över 10 % i indexet fördelas den överskjutande delen ut proportionellt på övriga företag som då får en större andel i indexet. Skillnaden mellan indexen är att i SIXPRX ingår utdelningar¹⁴.

1.3.3 Indexfonder

En indexfond är en fond som är låst till ett index. Index innehar en procentuell fördelning av de olika bolagens storlek i indexet. Eftersom en indexfond är passivt förvaltad är den billigare att hantera än en aktivt förvaltad aktiefond. Därför är förvaltningsavgiften för indexfonder

11 http://www.aktieinvest.se/Default.aspx?ID=135, (2008-04-16)

12 Haskel, Anders, Fondhandboken, Aktiespararnas förlag, 2000, sid. 16-24

13 Finansinspektionen, http://www.fi.se/Templates/PopupPage____2355.aspx#I, (2008-04-16) 14Fondbolagens Förening,

http://www.fondbolagen.se/Pressrum/Pressmeddelanden/IndexForJamforelserAvSvenskaAktiefondersUtvecklin g.aspx?year=2000, (2008-04-15)

(11)

lägre än avgiften för aktiefonder. Fördelen med indexfonder är att andelsägaren inte behöver bekymra sig över vilka eventuellt felaktiga beslut som fondförvaltaren kan tänkas ta i

placeringsprocessen för en aktiefond. Det finns även globala indexfonder som kan beskrivas som ett resultat av flera sammansatta index. Det innebär att fondens kapital fördelas mot flera olika index. Exempelvis låses 30 % av fondens kapital mot OMXS30, 30 % mot S&P 500 och 40 % mot Hang Seng Index. I vårt arbete kommer vi dock att koncentrera oss på indexfonder som endast placerar mot ett underliggande index. För att förtydliga hur en indexfond fungerar tittar vi på Stockholmsbörsens OMXS30 index som är uppbyggd kring de 30 värdemässigt mest omsatta aktierna på Stockholmsbörsen¹⁵. Om vi tänker oss OMXS30 som 100 % där det största bolaget står för ca 10 % (w1=10%) av OMXS30 i dagsläget. Går bolagets aktie upp med 3 % ( r1 d.v.s. avkastningen i det största bolaget) kommer detta att påverka OMXS30 med 0,3 % (w1 x r1 = 10 % x 3 % = 0,3 %).

Den totala utvecklingen på OMXS30 påverkas således av periodens förändringar i de 30 mest omsatta bolagen i förhållande till hur stor andel i indexet de innehar. Det totala indexets utveckling kommer således att bli w1 x r1 + w2 x r2 + w3 x r3 +…+w30 x r30. Där r1 står för det största bolagets avkastning och w1 står för det största bolagets andel i index. r30 står för det minsta bolagets avkastning och w30 står för det minsta bolagets andel i index.

Mellanliggande termer betecknar utvecklingen i bolag 2-29 avkastning i respektive innehav i fallande omsättningsstorlek där w1 + w2 + w3+...+ w 30 = 100 % ¹⁶

1.4 Problemdiskussion

Det finns idag i vårt tycke extremt mycket placeringsalternativ på finansmarknaden. Sparande i fonder är något som berör de flesta personer och företag. Att placera i fonder är oftast ett bättre alternativ än att handla i specifika aktier om sparandet sker på längre sikt. Ett av de största problemen är dock att fondutbudet är så stort att man inte vet vilka fonder man ska välja. En viktig del när val av placering ska göras är att ta hänsyn till placerarens

riskvillighet¹⁷. Många personer anser sig vara mer riskbenägna än vad de egentligen är

beroende på okunnighet om vad risken egentligen innefattar. När fondbolagen rapporterar om hur bra avkastning fonden haft tas idag ingen hänsyn till fondens risk komparerat med dess jämförelseindex. Därför är det svårt att bara utifrån fondkatalogen välja en portfölj som speglar den enskilde spararens risknivå. I många fall visar fondbolagen upp avkastningen i förhållande till ett index som inte är relevant då det inte tar hänsyn till utdelningar och

15 Avanza, http://www.avanza.se/aza/aktieroptioner/indikatorer/indikator.jsp?orderbookId=19002, (2008-04-14)

16 Luenberger, David G, Investment Science., Oxford University Press, 1998, sid. 162.

17 Haskel, Anders, Fondhandboken, Aktiespararnas förlag, 2000, sid 13-14

(12)

risknivån i fondens placeringar. Detta har varit ett aktuellt debattämne under hösten 2007, då ett stort antal fondbolag fått kritik för att de jämfört sina fonder med ett index som inte inkluderar utdelning. Spararna har således i vårt tycke fått en felaktig bild av sina fonders avkastning jämfört med den underliggande marknaden. Problemet för spararen utifrån detta är att välja fonder som passar sin profil utifrån rättvisa jämförelsekriterier. Hur jämförs fonder med ett jämförelseindex på ett tillförlitligt sätt där hänsyn tas till förvaltningsavgifter och utdelningar?

1.5 Problemformulering

Ger en indexplacering på den Svenska marknaden bättre avkastning än en aktivt förvaltad fond på samma marknad enligt rättvisa jämförelsekriterier i förhållande till placeringens risknivå? Om detta är fallet, vad kan de bakomliggande orsakerna tänkas vara?

1.6 Syfte

Syftet med detta arbete är att ge läsaren förståelse för hur avkastning förhåller sig till risk mellan olika placerings alternativ utifrån relevanta värderingsmodeller. Vi vill jämföra och diskutera vilket av de två alternativen, aktivt förvaltad aktiefond eller indexfond som ger bäst riskjusterad avkastning.

1.7 Avgränsningar

Vi har valt att jämföra svenska indexfonders utveckling med svenska aktivt förvaltade aktiefonders utveckling mellan åren 2005-2007. Vi har utsett de fonder som är populära placeringsalternativ för fondsparare på den svenska marknaden. Av fonderna är fem

indexfonder och nio aktiefonder, en presentation av fonderna finns i bilaga nio. Vi har valt att bortse från eventuellt courtage vid köp och försäljning då vi anser att detta har en liten

betydelse vid långsiktigt sparande. Med courtage menas köp- och försäljningsavgifter som alltså inte har något med den årliga förvaltningsavgiften att göra. Hur fonderna varierar internt i sina placeringar mellan de olika börslistorna är något som inte ryms inom ramen för arbetet.

(13)

2 METOD

2.1. Val av uppsatsämne

Vi vill göra en historisk kvantitativ studie av indexfonders avkastning i relation till aktivt förvaltade aktiefonder på den svenska marknaden under perioden 2005-01-01 till 2007-12-31.

Vårt val av ämne grundar sig i att vi båda har ett gediget intresse för den finansiella marknaden. Vi har från tidigare kurser haft tillgång till litteratur som introducerat oss för ämnet och vi har därigenom hittat teorier och artiklar som fördjupat vår kunskap.

Tidsintervallet är valt med tanke på indexfondernas sena inträde på den svenska fondmarknaden, detta för att kunna göra en så rättvis jämförelse som möjligt. Enligt

Luenberger och vår källa för sekundärdata, MoneyMate Fund Solutions / Svensk Fondstatistik AB är tre år ett bra tidsintervall för att göra en relevant jämförelse. Vi anser att det är viktigt att använda oss av de större bankerna och de för oss kända fondförvaltarna i jämförelsen. I och med detta anser vi oss ha fått ett tillräckligt antal fonder för att göra en bred och objektiv bedömning. Syftet med uppsatsen är att jämföra vilken av dessa sparandeformer som ger den bästa avkastningen i förhållande till risknivå utifrån relevanta värderingsmodeller under perioden.

Vi kommer att utgå från tidigare vetenskapliga modeller som CAPM relaterade måtten

Treynors kvot och Jensens Alpha samt det fristående måttet Sharpe kvot, för att utreda hur väl avkastningen varit för de olika investeringsalternativen i förhållande till risktagande.

De beräkningar som vi gjort är utförda i Excel och finns som bilaga i separat fil.

2.2 Datainsamling och material

När vi inhämtat material till den teoretiska delen av uppsatsen har vi förutom böcker inom ämnet utnyttjat Business Source Premiere. Vi har använt oss av sökorden ”index funds”,

”portfolio management”, ”portfolio optimization”, ”CAPM”, ”Sharpe kvot”, ”Jensens Alpha”

och ”Treynor” för att hitta relevanta artiklar. Vår huvudkälla för fondvärden är sekundärdata från MoneyMate Fund Solutions / Svensk Fondstatistik AB. Vi har haft kontakt med Nicklas Holm som är Head of Client Services and Data på företaget. Via en artikel på

finansanalysföretaget Morningstars hemsida fick vi upp ögonen för MoneyMate Fund Solutions / Svensk Fondstatistik AB. Vi ringde företaget och frågade hur vi skulle kunna få tag på betydelsefull data för vårt arbete och blev sedan kopplade till Nicklas Holm. Han har

(14)

bistått med information och tips på hur materialet analyseras för tillförlitliga resultat. För att begränsa våra data har vi valt att koncentrera oss på den svenska marknaden. Vi har som framgår i avgränsningsdelen valt ut ett antal relevanta fonder som placerar på denna marknad och valt att jämföra dessa mot SIXPRX som är ett jämförelseindex som tar hänsyn till

utdelningar som är vägt med börsvärde, dock max 10 % per börsbolag, samt före genomsnittet för alla avgifter och kostnader för förvaltningen. Detta ger i vårt tycke en rättvis jämförelse över fondernas utveckling. Följande data har använts:

Månatlig avkastningsdata för samtliga fonder för perioden januari 2005 till december 2007.

Dessa data är framtagna som nettoandelsvärdet (NAV) för respektive fond i början av varje månad minus nettoandelsvärdet för fonden föregående månad dividerat med nettoandelsvärdet för föregående månad. Månatlig avkastningsdata för jämföreseindex SIXPRX för perioden januari 2005 till december 2007. Dessa data är framtagna som nettoandelsvärdet (NAV) för index i början av varje månad minus nettoandelsvärdet för index föregående månad dividerat med nettoandelsvärdet för föregående månad. För att beräkna den månatliga avkastningen för den riskfria räntan har vi använt oss av OMRXTBILL för perioden januari 2005 till december 2007. Avkastningen på OMRXTBILL motsvarar avkastningen på en portfölj av korta

statsobligationer (kortare än ett år) och används generellt när avkastningen beräknas på en riskfri investering för exempelvis CAPM och Sharpe kvot¹⁸.

2.3Källkritik

Det tidsintervall vi valt har förutom år 2007 varit börsår med god tillväxt. Detta gör att vi inte med säkerhet kan redovisa hur de olika fonderna står sig i en period av längre nedgång eller uppgång. Vi har valt att använda oss av SIXPRX som jämförelseindex, som är ett vägt index för Stockholmsbörsens Large Cap- och Mid Caplistor. Indexet tar hänsyn till utdelningar i bolagen, dock max 10 % av ett och samma bolags börsvärde. Om en fond har innehav i bolag som delat ut mer än 10 % av sitt börsvärde har fonden en fördel i jämförelsen med SIXPRX, vilket dock inte förekommit i någon större utsträckning att det påverkat vårt resultat. Den svenska börsen har tre huvudlistor, Large Cap, Mid Cap och Small Cap. Vilken lista ett bolag tillhör beror av dess börsvärde. De olika börslistorna kan skilja sig åt i avkastning vilket innebär att fondens viktning mellan dessa listor har betydelse för dess totala avkastning. Det vi gör är att beräkna ett R-kvadratvärde för varje fond för att säkerställa att jämförelsen blir förhållandevis relevant mot valt jämförelseindex. Det är emellertid omöjligt att hitta ett jämförelseindex som är helt relevant vid jämförelse mellan olika fonder.

18 MoneyMate Fund Solutions / Svensk Fondstatistik AB, (2008-04-21)

(15)

3 TEORIDEL

I teoridelen beskrivs de antaganden och teoretiska modeller som ligger till grund för analysen av arbetet. Modellerna används för att utvärdera tillgångars prestation och risk. Syftet med teoridelen är att ge läsaren en förståelse för hur de olika modellerna är uppbyggda och vilka antaganden som ligger till grund för framställningen av dem. Att studera olika tillgångars avkastningsmönster i förhållande till varandra utifrån dessa teorier är det centrala i uppsatsen.

3.1.1 Effektiva marknader

Nedanstående modeller bygger på antagandet om effektiva marknader där köpare och säljare har tillgång till samma information för att fatta beslut. Detta innebär att marknaden snabbt reagerar på ny information. Förutsättningarna för en effektiv marknad är att all information finns tillgänglig utan kostnad och att informationen korrekt avspeglas i priserna. Aktörerna måste agera rationellt för att en effektiv marknad ska existera. Marknadsjämvikt råder och de produkter som finns att tillgå är perfekta substitut till varandra. På en effektiv marknad går det inte att göra riskfria vinster¹⁹.

3.1.2 Ineffektiva marknader

Motsatsen till den effektiva marknadshypotesen är hypotesen om att marknaden är ineffektiv.

Skulle ny information uppkomma om ett värdepapper så skulle investeraren snabbt ändra sin värdering av det samma. Om antagandet om rationellt handlande stämmer skulle priset på värdepappret flytta sig till den nivå som alla investerare anser vara det korrekta. Men reagerar verkligen alla investerare rationellt? Enligt den effektiva marknadshypotesen krävs inte att alla investerare agerar rationellt, det som händer är att alla handlingar tar ut varandra och att marknaden på så vis förblir effektiv. Den ineffektiva marknadshypotesen gör således

antagandet att irrationella beslut tas med hänvisning till den mänskliga faktorn. Shleifer (2003) hävdar att människor besitter en oförmåga i att hantera risk på ett rationellt sätt och att information kan tolkas olika utifrån hur den presenteras. Shiller (1981) hävdar att det är empiriskt bevisat att volatiliteten på aktiemarknaderna världen över är större än vad någon värderingsmodell kan berätta för oss om framtida utdelningar och vinster i företag. Shiller

19 Fama, Eugene F. “Efficient capital Markets; a review of theory and empirical work”, Journal of Finance, May70, Vol. 25 Issue 2, p383-417

(16)

menar vidare att det är omöjligt att förklara varför Dow Jones Index i oktober 1987 föll 22,6 procent utan att någon information eller nyhet kunde rättfärdiga detta²⁰.

3.2.1 Avkastning

Avkastning är den vinst eller förlust som en tillgång genererar över tiden. För en sparare kommer placeringen i normalfallet att resultera i två olika sorters avkastningar,

direktavkastning i form av utdelning och kapitalvinst i form av tillgångens värdeökning. Det finns två sätt att beskriva en tillgångs värdeförändring, geometrisk- och aritmetisk

avkastning²¹.

3.2.2 Geometrisk avkastning

En portföljs avkastning fås genom prisökningen och utdelningen som tillfaller den. Anta att vi placerar 100 kr i en portfölj, efter ett år har placeringen stigit i värde med 36 %. Portföljen är då således värd 136 kr (100*(1+36%)) efter det första året. År 2 är värdet 9 % högre, d.v.s.

totalt 148 kr (136*(1+9%)). År 3 minskar värdet med 18 %. Portföljens värde efter tre år blir då=121,56 kr (148*(1-18%)).

Avkastningen i procent blir således: ((121,56-100)/100) = 21,56%. Detta är den geometriska avkastningen för tillgången över en treårsperiod. Exakt samma beräkning görs när avkastning på index och riskfri ränta tas fram. När avkastningen på historiska data räknas fram används den geometriska avkastningen, den geometriska avkastningen är alltid lägre än den

aritmetiska avkastningen²². 3.3.3 Aritmetisk avkastning

Om vi istället beräknar den aritmetiska avkastningen för samma portfölj får vi ett annat resultat. Då beräknas helt enkelt tidsintervallets avkastning. I ovanstående exempel blir således den aritmetiska avkastningen 36% + 9% - 18% = 27%. Denna typ av avkastning används för att bedöma den framtida potentiella avkastningen för portföljen²³.

20 Bondesson, Mikael, ”Ineffektiva marknader”, Ekonomihögskolan, Lunds Universitet, oktober 2005, sid. 12-16

(17)

3.4 Risk

På den finansiella marknaden är en vedertagen accepterad definition av risk att den definieras som variation i avkastningen hos en tillgång. Mer specifikt gäller det att detaljstudera

variationen kring det aritmetiska medelvärdet. Det statistiska mått som då brukar användas är variansen. Eftersom variansen är ett kvadratiskt uttryck, uttryckt som procent i kvadrat måste vi ta kvadratroten ur detta för att få fram ett resultat i procent. Vi har då fått fram ett nytt mått som benämns som standardavvikelse. Detta mått beskriver alltså avvikelsen från medelvärdet i procent för tillgången. En hög standardavvikelse innebär således att spridningen kring den genomsnittliga avkastningen är hög både över och under den genomsnittliga avkastningen. En låg standardavvikelse innebär att spridningen kring den genomsnittliga avkastningen är låg²⁴. Det finns i huvudsak två typer av risk, systematisk risk (marknadsrisk) vilket är risken inom den region eller bransch som tillgången befinner sig i och icke-systematisk risk

(företagsspecifik risk). Den icke-systematiska risken är den risk som råder i det enskilda bolaget²⁵. Vi fördjupar oss i dessa två risktyper längre fram i arbetet.

(18)

3.5 Modern portföljteori

3.5.1 Markowitz modellen

År 1952 presenterade Harry Markowitz sin moderna portföljteori ”The portfolio selection” i den amerikanska tidskriften Journal of Finance. Markowitz utgår ifrån hypotesen att en investerare vill ha så stor avkastning som möjligt till minsta möjliga risk. Att sprida sina risker i en bredare portfölj ger en bättre avkastning över tid än att endast investera i en

specifik tillgång eller aktie. Om portföljen innehåller tillgångar med relativt hög volatilitet kan ändå portföljens volatilitet vara relativt låg om kovariansen mellan tillgångarna är låg²⁶. (W_A²σ_A² + W_B²σ_B² + 2 W_AW_Bρ_A,Bσ_Aσ_B)^1/2 ²⁷ Ekvation (5)

Där:

W_A = andel av den totala placeringen i portfölj A W_B = andel av den totala placeringen i portfölj B σA = standardavvikelse för portfölj A

σB = standardavvikelse för portfölj B ρA,B = kovariansen mellan portfölj A och B

För att förklara vad vi menar tittar vi på ett exempel med två olika tillgångar. Anta att kunden har en sparportfölj som består av två placeringar i svenska aktiefonder. Under den senaste treårsperioden var avkastningen för fond A och B 15 % respektive 20 %. Tillhörande standaravvikelse var 20 % respektive 25 %. Analys av fondernas inbördes relation indikerar en korrelation som är positiv och uppgår till 0.3. Om kundens portfölj är likaviktad mellan fonderna kan portföljens standardavvikelse beräknas enligt ekvation (5).

Vårt exempel insatt i ekvation (5)

W_A= W_B = 0.5 då portföljerna är likaviktade mellan fonderna σA = 20 %

σB = 25 %

ρA,B = 0.3 (kovariansen mellan portföljerna)

(0.5²*20 %² + 0.5²*25 %² + 2* 0.5*0.5*0.3*20 %*25 %)^1/2 =18.2%

Vi ser då att den totala risken är lägre än att enskilt placera i någon av de två fonderna.

26 Markowitz, Harry. ”Portfolio Selection”, Journal of Finance, Mar1952, Vol.7, Issue 1, p77-91

(19)

3.5.2 CAPITAL ASSET PRICING MODEL (CAPM)

Capital Asset Pricing modellen är en förädling av Markowitz portföljteori. Modellen beskriver den förväntade avkastningen av en effektiv portfölj genom att titta på sambandet mellan förväntad avkastning och marknadsrisk, det så kallade betavärdet. Om investeraren får välja mellan två placeringar med samma förväntade avkastning väljer han/hon det alternativet med lägst risk. Modellen bygger på en rad antaganden varav de tre första även antas i

Markowitz modell^28,29,30;

1. Investerare är riskaversa och nyttomaximerare, 2.investerare placerar utefter förväntad avkastning och risk, 3.investerare har samma tidshorisont för sina placeringar, 4.obegränsad in- och utlåning av kapital till riskfri ränta, 5.homogena förväntningar på avkastning och risk, bortser från transaktionskostnader och skatter, 6.marknaden är effektiv

Den matematiska formeln för CAPM ställs upp enligt nedan;

r_t = r_f + β_t(r_M − r_f) Ekvation (6)

där:

rt = förväntade avkastningen på tillgången.

rf = riskfri ränta.

Avkastningen på tillgången motsvarar avkastningen på en portfölj av korta statsobligationer (kortare än ett år)³¹

βt= hur känslig tillgången är gentemot marknaden den verkar på.

r_M = marknadens (index) förväntade avkastning

Standard för att skatta ovanstående variabler är att använda sig av månatliga värden tre år tillbaka i tiden³².

28Sharpe, William F. “Capital asset prices: A theory of market equilibrium under conditions of risk”, Journal of Finance, Sep64, Vol. 19 Issue 3, p425-442

29Lintner, John. “The valuation of risk and the selection of risky investments in stock portfolios and capital budgets”, Review of Economics & Statistics, Feb65, Vol. 47 Issue 1

30Mossin, Jan. “Equilibrium in a capital asset market”, Econometrica, Oct 66, Vol. 34 Issue 4, p768-783

31 MoneyMate Fund Solutions / Svensk Fondstatistik AB, 2008

32 Luenberger, David G, Investment Science., Oxford University Press, 1998, sid. 212

(20)

3.5.3 Betavärdet

Beta beskriver hur mycket fondens värde i snitt ändras när marknadsindex ändras d.v.s.

korrelationen mellan portföljen och marknadsindex. Ett Beta på 1 motsvarar samma utveckling som marknadsindex. En indexfond är en kopia av det underliggande marknadsindexet och har således ett beta värde på 1 jämfört med det underliggande marknadsindexet. Det betyder att om marknaden stiger eller sjunker med 10 % går indexfonden upp eller ned lika mycket. Beta < 1 motsvarar mindre förändring i fonden i förhållande till marknadsindex. Beta > 1 motsvarar större förändring i fonden jämfört med motsvarande marknadsindex³³. Den matematiska formeln för Beta ställs upp enligt nedan³⁴: β_t =^{Cov (r}_σ^t^,r^M⁾

M2 Ekvation (7)

där:

βt= hur känslig tillgången är gentemot marknaden den verkar på.

Cov (rt, rM) = Kovariansen mellan _t(fonden) och _M(index) σM2

= Variansen hos index

33Nilsson, Pia, Fondboken- fakta och regler, Selin & Partner Bok och idé AB, 2004

34 Luenberger, David G, Investment Science., Oxford University Press, 1998, sid.176

(21)

CAP Modellen kan även illustreras grafiskt

Figur 1: Grafisk illustration av CAPM (Luenberger, David G, Investment Science., Oxford University Press, 1998, sid.182)

SML (Security Market Line), den förväntade avkastningen, ökar linjärt med Beta. Ju större den förväntade avkastningen beräknas vara, desto större blir risken av placeringen. Enligt CAPM ansatsen är sambandet mellan placeringens förväntade avkastning och dess risk linjärt.

En högre avkastning kan bara uppnås genom att placeringen utsätts för en högre risk än marknadsrisken. I det fall placeringen har samma marknadsrisk som finns på marknaden gäller att denna placering förväntas ge motsvarande avkastning. Är risken lägre (beta < 1) eller högre (beta > 1) än marknadsrisken blir den förväntade avkastningen lägre respektive högre. Skulle placeraren välja ett sparalternativ som inte har någon variation i dess

avkastning, d.v.s. riskfri kommer placeringen att ge den riskfria räntan (beta = 0)³⁵. 3.5.4 Risk och diversifiering

Vid handel på kapitalmarknaden bör målsättningen vara att investera i tillgångar som tillsammans ger en väldiversifierad portfölj. Det finns dock risker som placeraren måste ta

35 Luenberger, David G, Investment Science., Oxford University Press, 1998, sid.177

Förväntad avkastning

SML M

1

Beta rf

(22)

hänsyn till³⁶. Med systematisk risk menas risker som är associerade med marknaden i stort och som därigenom följer index. Det går således inte att reducera denna risk med

diversifiering om portföljen endast befinner sig på en och samma marknad med hänvisning till att alla tillgångar med endast systematisk risk kommer att ligga på SML linjen i figur 1.

Fondförvaltare som placerar sin portfölj enligt rådande viktandelar inom varje tillgång på marknaden kommer att följa SML linjen. Dessa fonder kallas för indexfonder. Om marknaden anses vara effektiv så går det inte att uppnå en avkastning som ligger högre än index. En förvaltare som anser sig besitta unik kunskap om marknaden och väljer att inte placera utifrån rådande viktandelar kan enligt antagandet om effektiv marknad på sikt inte nå en högre avkastning än index utifrån samma risknivå i portföljen. Detta illustreras med hjälp av figur 2, som beskriver the Capital Market Line (CML). CML visar avkastningen för en effektiv portfölj beroende av den riskfria räntan och den valda risknivån. Ju högre risk placeraren tar desto större avkastning förväntas. Detta medför att portföljen för den förvaltare som inte placerar enligt rådande viktläge på marknaden kommer att hamna under CML i figur 2. Med andra ord kommer avkastningen att bli lägre än index i förhållande till vald marknadsrisk³⁷. Capital Market Line (CML)

Figur 2: Grafisk illustration av CML (Luenberger, David G, Investment Science., Oxford University Press, 1998, sid.183 )

36 De Ridder, Adri, Effektiv kapitalförvaltning, Nordstedts Juridik AB, 2002, sid.46-60

37 Luenberger, David G, Investment Science., Oxford University Press, 1998, sid 176.

Tillgång med systematisk risk

Tillgång med icke systematisk risk M

σ _

r

CML

(23)

r = r_f+^r^−r^M_σ ^f

M σ Ekvation (8)

Där:

𝑟 = förväntad avkastning på tillgången

σ = Standardavvikelsen (symboliserar risknivån) r_f = riskfri ränta

𝑟 = förväntad marknadsavkastning _𝑀 σM = marknadens standardavvikelse

Den icke systematiska risken O-korrelerar med marknaden och kan därigenom elimineras via diversifiering. Den icke systematiska risken är risken i en enskild tillgång i portföljen. Den systematiska risken minskar således med antalet tillgångar i portföljen vilket vi illustrerar i figur 3. Om portföljen är viktad helt enligt rådande marknadsindex blir den systematiska risken noll. Detta innebär att portföljen enbart innehåller marknadsrisken, vilket är fallet i en indexfond, i förhållande till det underliggande index som den placerar mot³⁸.

Figur 3: Grafisk illustration av riskdiversifiering (De Ridder, Adri, Effektiv kapitalförvaltning, Nordstedts Juridik AB, 2002,sid.56)

38 De Ridder, Adri, Effektiv kapitalförvaltning, Nordstedts Juridik AB, 2002, sid.46-60

Antal tillgångar Risk

Systematisk risk

Icke systematisk risk

(24)

3.5.5 Treynors kvot

Treynors kvot är ett CAPM relaterad mått som mäter fondens avkastning i relation till den systematiska risken d.v.s. korrelationen med den underliggande marknaden. Fondens avkastning ställs mot den riskfria räntan och använder betavärdet som mått på tillgångens volatilitet³⁹. Treynors kvot är därigenom ett mått på den förväntade avkastningen utöver det riskfria placeringsalternativet dividerat med placeringens risk där marknadskorrelationen utnyttjas som riskmått. Ju högre Treynor kvot en tillgång har desto bättre avkastning har den haft utifrån marknadsindex⁴⁰.

Den matematiska formeln ställs upp enligt nedan:

Treynors kvot Tp Ekvation (9) T_p =r_p − r_f

β_p

där:

rp = Portföljens avkastning rf = Riskfri ränta

βp = Portföljens betavärde

3.5.6 Jensens Alpha

Jensens Alpha är också ett CAPM relaterat mått som mäter om fonden överträffat eller misslyckats i förhållande till den avkastning den borde givit vid den tagna risknivån. Måttet anger över- eller underavkastningen i procent. Risken mäts som Beta, d.v.s. hur känslig tillgången är gentemot marknaden den verkar på. Rent teorietiskt ska värdet av Jensens Alpha vara noll utifrån antagandet att marknaden är effektiv. Skulle Jensens Alpha skilja sig från noll är tillgången felvärderad vilket innebär att vi befinner oss på en marknad som inte är effektiv. Ett alpha som är större än noll medför följaktligen att den enskilde placeraren

39Treynor, Jack L. “How to Rate Management of Investment Funds”, Harvard Business Review, Jan/Feb65, Vol. 43 Issue 1, p63-75

(25)

överträffat marknadsindex vilket inte är möjligt om tillgången befinner sig på en effektiv marknad⁴¹.

Den matematiska formeln för Jensens Alpha ställs upp enligt nedan:

α = r – ( r_f + β(r_M – r_f)) Ekvation (10) där:

α = Jensens Alpha r = Förväntad avkastning r_f= Riskfri ränta

β = Beta, hur känslig tillgången är gentemot marknaden den verkar på r_M = Förväntad marknadsavkastning

3.5.7 Sharpe kvot

Sharpe kvoten är fristående från CAPM och mäter hur stor avkastning tillgången ger efter avdrag för den riskfria räntan i förhållande till risken. Den totala risken mäts i volatilitet genom att ta fram standardavvikelsen på tillgången, d.v.s. ju större svängningar desto större risk och vice versa. Sharpe kvoten är därigenom ett mått på avkastningen utöver det riskfria placeringsalternativet dividerat med placeringens risk där portföljens standardavvikelse utnyttjas som riskmått. Ju större Sharpe kvoten är desto bättre riskjusterad avkastning har fonden genererat⁴².

Den matematiska formeln för Sharpe kvoten ställs upp enligt nedan:

S_p = ^(r^p_σ^{− r}^f⁾

p Ekvation (11) där:

Sp = Sharpekvot

rp = förväntad avkastning på tillgången.

rf = riskfri ränta

σp = standardavvikelsen på tillgången

41 Luenberger, David G, Investment Science., Oxford University Press, 1998, sid 186.

42Sharpe, William F. “Sharpe Ratio”, Journal of portfolio management, Fall 94, Vol. 25, Issue 1, P49-59

(26)

3.5.8 R- kvadrat

R-kvadrat (R²) är ett mått på hur stor del av rörelserna i en fond som orsakas av rörelser i jämförelseindexet. Det kan användas som ett mått på hur relevant det valda indexet är som jämförelseindex för fonden. Vidare så avgör värdet på R- kvadrathur relevant beta- och alfavärdena är. Om R- kvadrat är lågt är det ingen idé att använda betavärdet i och med att rörelserna i fonden till största delen inte beror på den marknad betavärdet beräknas för. Ett R- kvadratvärde mellan 0.85 och 1 indikerar att avkastningsmönstret för fonden är i linje med index⁴³.

Den matematiska formeln för R² ser ut enligt följande:

R² = ^{n rr}^M^{− r r}^M

n r² − r ² ∗ n r²M − rM 2 2

Ekvation (12)

där:

r = fondens avkastning

r_M = marknadens (jämförelseindex) avkastning n = antalet observationer

43 MoneyMate Fund Solutions / Svensk Fondstatistik AB, 2008

(27)

4 RESULTAT OCH ANALYS

Vi vill som inledning till detta kapitel göra läsaren uppmärksam på att beräkningarna gällande total och årlig avkastning är baserat på geometrisk avkastning, medan övriga beräkningar är baserade på aritmetisk avkastning. Detta för att total och årlig avkastning är historiska mått och Sharpe kvot, Treynors kvot och Jensens Alpha är mått som beskriver potentiell

köpvärdhet och är således aritmetiska mått. Alla indexfonder är markerade med grå överstrykning i tabellerna för att enklare skilja dem från de traditionella aktiefonderna.

4.1 Test av relevans för fonderna mot SIXPRX

För att mäta hur relevant SIXPRX är som jämförelseindex för fonderna testar vi R^-kvadrat värdet. Ett värde mellan 0.85 och 1 indikerar att avkastningsmönstret för fonden är i linje med dess jämförelseindex.

Namn R-kvadrat SIXPRX R-kvadrat OMXS30

Kaupthing Swedish Growth 0,885 0,848

Robur Sverigefond 0,988 0,942

SIX Portfolio Return Index 1,000 0,953

Skandia Sverige 0,974 0,928

Handelsbanken Aktiefond Index 0,980 0,943

Odin Sverige 0,845 0,780

Folksam Aktiefond Sverige 0,984 0,951

Carlson Sverigefond 0,974 0,935

Danske Fonder Sverige 0,945 0,927

Carnegie Sverige 0,983 0,937

XACT OMXS30 0,972 0,976

Erik Penser Aktieindex Sverige (OMXS30) 0,973 0,975

Kaupthing Sverige Index 30 0,954 0,966

Länsförsäkringar Sverigefond 0,974 0,935

Handelsbanken 30 I Topp Index 0,958 0,965

SIX Generalindex 0,972 0,977

OMX Stockholm 30 0,953 1,000

Tabell 1 R-kvadrat

Som vi ser av resultatet i tabell 1 faller samtliga utom Odin Sverige inom intervallet 0.85 till 1, med SIXPRX som jämförelseindex. Den ligger dock nära att vi tar med Odin Sverige i vår jämförelse eftersom två av de tre åren faller inom intervallet. (Se bilaga 1)

(28)

Om vi istället använder oss av OMXS30 som jämförelseindex får vi ett annat utfall. Vi ser då att fonderna generellt får ett sämre R-kvadratvärde, med undantag för indexfonderna som får ett något bättre R-kvadratvärde. Orsaken till att vi valt att ta med OMXS30 i testet är för att visa att indexfondernas portföljer är mer koncentrerade till de stora bolagen på Stockholms fondbörs. En aktiefond får utdelningar av de aktier som ingår i dess portfölj, detta gäller även indexfonder eftersom även de har aktier i sin portfölj och således får utdelning på dessa.

Eftersom indexfonderna får ett R-kvadratvärde som blir högre jämfört med OMXS30 betyder det att de har en portfölj som är koncentrerad på de mest omsatta bolagen på Stockholms fondbörs. Aktiefonder placerar bredare än OMXS30 vilket medför att dessa generellt får ett högre R-kvadratvärde jämfört med SIXPRX, eftersom det är ett bredare index. Då vi valt att jämföra fonder på den svenska marknaden använder vi oss av ett index som representerar en större del än endast de 30 mest omsatta bolagen. Vi ser det även som relevant att jämföra med ett index som tar hänsyn till utdelningar eftersom fonderna får aktieutdelningar i sina

portföljer. Detta stärker vårt val att använda oss av SIXPRX som jämförelseindex i vårt arbete, vilket vi fick medhåll av från Nicklas Holm på MoneyMate Fund Solutions / Svensk Fondstatistik AB.

4.2 Förvaltningsavgifternas betydelse för fondernas avkastning

Förvaltningsavgiften är avgiften som förvaltaren tar ut av kunden för att aktivt sköta om fonden. Varför så få fonder inte klarar av att överträffa dess jämförelseindex tror vi kan förklaras med att förvaltningsavgifterna påverkar resultatet i större utsträckning än vad som kan antas. Exempelvis Carnegie Sverige har en förvaltningsavgift på 1.70 % . År 2006 hade fonden efter avdrag för förvaltningsavgifter en avkastning på 26.69 %. Avkastning före förvaltningsavgift blir således (1 + 26.69 %) / (1 – 1.70 %) -1= 28.88% d.v.s. högre än SIXPRX som visade en avkastning på 28.71 %. (Se bilaga 2)

Tabell 2 avser fondernas totala avkastning för perioden 2005-01-01 till 2007-01-31. Perioden präglas av kraftiga uppgångar de två första åren och en svag nedgång under 2007. Kolumn tre i tabellen visar avkastningen som fondinnehavarna fått, medan kolumn fem visar den

avkastning som portföljerna gett innan förvaltarna tagit ut sina förvaltningsavgifter.

(29)

Namn

Förvaltningsavgift

44 Avkastning

1⁴⁵

Överavkastning

46 Avkastning

2⁴⁷

Överavkastning 48

Kaupthing Swedish

Growth 1,40 % 98,86% JA 107,45% JA

Robur

Sverigefond 1,40 % 71,48% JA 78,89% JA

SIX Portfolio

Return Index 0 71,45% - 71,45% -

Skandia Sverige 1,40 % 68,42% NEJ 75,69% JA

Handelsbanken Aktiefond

Index 0,65 % 66,19% NEJ 69,47% NEJ

Odin Sverige 2,00 % 64,59% NEJ 74,88% JA

Folksam Aktiefond

Sverige 0,70 % 63,74% NEJ 67,22% NEJ

Carlson

Sverigefond 1,25 % 61,96% NEJ 68,19% NEJ

Danske Fonder

Sverige 1,30 % 61,18% NEJ 67,63% NEJ

Carnegie

Sverige 1,70 % 60,60% NEJ 69,07% NEJ

XACT

OMXS30 0,30 % 57,03% NEJ 58,46% NEJ

Erik Penser Aktieindex Sverige

(OMXS30) 0,50 % 55,86% NEJ 58,23% NEJ

Kaupthing Sverige Index

30 0,40 % 55,17% NEJ 57,04% NEJ

Länsförsäkringa

r Sverigefond 1,30 % 55,06% NEJ 61,27% NEJ

Handelsbanken

30 I Topp Index 0,65 % 55,05% NEJ 58,11% NEJ

Tabell 2 Avkastning

Det anmärkningsvärda är att avkastningen för indexfonderna som funnits under perioden varit generellt lägre än för de aktivt förvaltade aktiefonderna. Undantaget är Länsförsäkringars Sverigefond som är en aktivt förvaltad fond som jämförelsevis har haft låg avkastning under perioden. Detta trots att indexfonderna har betydligt lägre förvaltningsavgifter än

aktiefonderna. Två fonder slår jämförelseindex inklusive förvaltningsavgifter, Kaupthing Swedish Growth och Robur Sverigefond. Som vi kan utläsa av tabellens högra kolumn så utökas antalet till fyra fonder om vi eliminerar förvaltningsavgifterna. Kaupthing Swedish Growth, Robur Sverigefond och Odin Sverige har ett betavärde större än ett och bör således

44 Avanza, XACT

45 Fondens avkastning inklusive förvaltningsavgifter

46 Bättre avkastning än jämförelseindex inklusive förvaltningsavgifter

47 Fondens avkastning exklusive förvaltningsavgifter

48 Bättre avkastning än jämförelseindex exklusive förvaltningsavgifter