Ä GARNAS PREFERENSER HAR BETYDELSE FÖR KAPITALSTRUKTUREN

Enligt Pecking order-teorin påverkas utformningen av kapitalstrukturen av företagsledningens personliga preferenser. Den är likt delar av Trade Off-teorin uppbyggd på förekomsten av asymmetrisk information där ledningen av naturliga skäl besitter information som utomstående ej har tillgång till. Som vi argumenterat ovan ser vi inte att problemet med agentkostnader eller asymmetrisk information skulle vara av avgörande karaktär i fallföretagen vilket gör att även Pecking order-teorins belysning av fallföretagen begränsas. Emellertid framgår det tydligt att samtliga av fallföretagens val av finansiering och kapitalstruktur påverkas av preferenser, dock ej i första hand ledningens, utan ägarnas preferenser. Således kan vi lyfta på antagandet att det föreligger asymmetrisk information som driver ledningens preferenser och fokusera på ägarnas påverkan. Som Gustafsson på Addtech svarar på frågan varför bolaget inte ökar sin skuldsättning: ”Kapitalstrukturen är egentligen en ägarfråga. Vi i ledningen funderar inte över interna preferenser utan jag tror att det är så att våra tre största A-aktieägare som sitter på i runda tal 30 % av rösterna är alla privatpersoner. Jag tror inte de skulle tycka om att få en säck med pengar i knäet för att två år senare behöva gå in med en nyemission. Jag inbillar mig att Addtech är ryggraden i deras tilllgångsportfölj och då vill du ha det på det här viset. Jag inbillar mig att de gillar oss för det bolag vi är och vi fyller

en funktion i deras portföljer. Vi skulle inte kunna fylla den funktionen om vi hade en kapitalstruktur som såg avsevärt annorlunda ut”. Även Nibes koncernchef, som själv är stor aktieägare och tillsammans med de andra i ledningen innehar 53 % av rösterna, påpekar hur deras egna preferenser legat till grund för valet av kapitalstruktur. Han beskriver hur ägarna vid uppköpet av bolaget diskuterade bolagets soliditetsnivå och menar att det var en bedömning där de beaktade bolagets historiska soliditet och lönsamhet. Han påpekar även att ”det är orimligt att man ska ha allt självfinansierat och vi ville med en soliditet på cirka 30 % säkerställa en bra avkastning på vår balansräkning och det är en nivå som vi känner oss trygga med”. Han beskriver vidare att: ”vi tror att vi klarar både investeringar, kassa eller kapitalbindning och förvärv med fortsatt resultatgenerering och bankmedel. Det är vår huvudteori!” Även Olofsson på Indutrade skildrar ägarnas stora betydelse vad gäller bolagets val av kapitalstruktur. ”Det beror på ägarna och vilka personer som företräder ägarna och i vårt fall så påverkade Industrivärden oss initialt genom att fastställa att skuldsättningsgraden inte skulle överstiga 100%. Ägarna har i detta fall bestämt nivån utifrån en branschjämförelse och eget tycke.

Utifrån våra fallföretag har vi diskuterat att ett grundläggande förhållningssätt till valet av kapitalstruktur till stor del avgörs av ägarnas preferenser. Ägarnas maktinflytande och insyn, genom representation i ledning och styrelse, sätter en tydlig prägel på bolagets kapitalstruktur. Emellertid kan vi fortfarande se att den prioriteringsordning som förespråkas av Pecking order-teorin ligger till grund för fallföretagens val av finansiering dock utan att vara driven av en asymmetrisk information.

Generellt sett finns en klar preferens för finansiering genom internt genererat kapital i fallföretagen. Nibe utgör ett gott exempel enligt oss på hur ordningen av finansiering som Pecking order-teorin argumenterar för har relevans. Indutrade uppvisar en liknande Pecking order. De har det senaste året finansierat förvärv av mindre skala genom belåning men för stora förvärv skulle det enda alternativet vara en emission. Emellertid är det klart att transaktionskostnader och omständigheten med att genomföra en emission gör att alternativet anses vara en sista utväg. Addtech finansierar sina förvärv med i första hand internt genererade medel och som Gustafsson beskriver ”med tanke på de förvärv vi gör så står eget kapital ganska långt ner på listan, helt enkelt för att vi inte behöver genomföra en emission samtidigt som vi vet att eget kapital är dyrare än lånekapital”.

Pecking order-teorin hävdar även att företagsledningen föredrar en finansiell buffert för att kunna genomföra investeringar utan extern granskning. Emellertid nämner Lindquist att en allt för stor kassa kan ha en negativ inverkan på ledningen och mycket väl vara stressande. En allt för hög soliditet kan med andra ord leda till värdeförstörande investeringar från företagsledningens sida.

Således kan vi konstatera att det i hög grad är ägarnas preferenser, och inte ledningens, som får störst genomslagskraft på valet av kapitalstruktur i samtliga av våra fallföretag.

Pecking order-teorins antagande om att valet av kapitalstruktur är ledningens beslut kan därmed utvidgas till att omfatta även ägarnas preferenser i våra fallföretag. Den prioritetsordning som fastställs i teorin har dock fortfarande en praktisk motsvarighet där samtliga fallföretag beskriver att de i första hand föredrar finansiering med internt genererade medel för att därefter följas av lån och i sista hand nyemission. Som teorin föreslår så ser vi en överensstämmelse med att valet av finansiering bestäms utifrån omfattningen av finansieringsbehovet.

5.5 ”Vi vill inte störa börskursen…”

Teorin hävdar att ett företag genom att öka sin skuldsättning signalerar till marknaden att ledningen ser positivt på framtiden och företagets lönsamhet. Uppfattningen hos våra fallföretag gav dock skenet av en annorlunda syn på hur marknaden uppfattar och reagerar på märkbara förändringar i företaget. Gustafsson på Addtech menar att stora förändringar i kapitalstrukturen såsom ökad skuldsättning kan skapa negativa reaktioner på marknaden. ”Vi är noterade på börs. Att dagligen mötas av aktiekursen är i sig irrelevant men samtidigt påverkar det dig i ditt undermedvetna. Du har inte lust att göra saker som fullständigt sänker börskursen”. Nibes koncernchef understryker att bolaget inte på något sätt använder sig av signaler till marknaden likt teorin beskriver. ”Om det är något vi lärt oss av analytiker och placerare så är det att de inte gillar överraskningar och det stämmer väl överrens med vår egen begreppsvärld. Behovet av en kapitalinjektion får inte upplevas av externer som en överraskning”. Olofsson på Indutrade hävdar att marknaden är för svår att förutse för att kunna påverka genom signaler”. Sammantaget kan vi dra slutsatsen att våra fallföretag inte signalerar styrka genom kapitalstrukturen. Snarare finns en skepsis mot förändringar som ger en reaktion på marknaden.