CSR-prestation och KZ-index

Den första delhypotes som undersökts är:

H1a - Det finns ett negativt samband mellan ESG Score och KZ-index.

I korrelationsanalysen kan urskiljas ett svagt samband mellan ESG Score och KZ-värde och i regressionsanalysen, där hänsyn även tas till kontrollvariablerna, är sambandet ännu svagare. Sambandet mellan dessa variabler är i båda analyserna positivt vilket innebär att ju högre värde av den ena variabeln, desto högre av den andra. I regressionsanalysen där beroende och oberoende variabel är bestämda innebär detta att ju högre ESG Score, desto högre KZ-värde. Detta skulle innebära att ju högre CSR-prestation ett företag har, desto större kapitalbegränsningar möter företaget. Det resultatet går emot hypotesen H1a som utgår från ett negativt samband. Ett negativt samband skulle innebära att bättre CSR-prestation leder lägre kapitalbegränsningar, vilket skulle resultera i bättre tillgång till kapital och går i linje med majoriteten av tidigare forskning.

Beskrivna resultat är dock inte signifikanta enligt Bryman och Bells (2017) rekommenderade signifikansnivå p<0,05, vilket innebär att det inte går att dra en slutsats utifrån detta. Det finns alltså inget stöd för hypotesen H1a, och därför heller ingen anledning att förkasta nollhypotesen H0, som innebär att slumpen regerar.

62 Viss tidigare forskning menar att CSR-rapportering innebär ökade kostnader för ett företag och att det är oförenligt med vinstmaximering (McWilliams & Siegel, 2001) och att CSR-rapportering därför inte skulle vara av värde för företaget. Ett positivt samband mellan ESG Score och KZ-index, alltså att bättre CSR-prestation skulle innebära mer kapitalbegränsningar, kan vara ett resultat av ökade agentkostnader vilket skulle ge stöd för den skepticism kring CSR som grundar sig i agentteorin (Wang et al., 2016). Bra prestation kan vara ett resultat av att ett företag lägger mycket fokus och resurser på CSR-aktiviteter vilket skulle innebära mindre vinstutdelningar till aktieägarna, fler intressekonflikter och därtill högre agentkostnader för att kontrollera företagsledningens intressen. Höga agentkostnader är en stor del av de friktioner som antas finnas på kapitalmarknaden som ökar kostnaden för externt kapital i och med högre räntor på grund av osäkerheten i investeringsbeslut (Tran & Santarelli, 2014). Ökade kostnader för externt kapital utgör problem med kapitalbegränsningar (Viet et al., 2020).

Å andra sidan kan tänkas att CSR-aktiviteter minskar marknadsfriktionerna. Hickman et al. (2020) menar att CSR-rapporter görs för att informera aktieägarna om företagets aktiviteter, för att minska informationsasymmetrin som ju är en annan av anledningarna till att marknaden lider av marknadsfriktioner (Tran & Santarelli, 2014). Viljan att skapa ett informationsflöde och goda relationer med aktieägarna, vilka är viktiga intressenter, är en del i intressentteorin (Hillman & Keim, 2001). Här syns alltså tydligt de olika perspektiven som agent- och intressentteorin kan ta på CSR-aktiviteter, även om det finns aspekter inom agentteorin som också ger stöd för att CSR är positivt för företaget (García-Sánchez et al., 2019).

Miljömässig prestation är en del av CSR och Hassel et al. (2005) berör företags miljömässiga prestation och dess negativa effekt på marknadsvärdet på eget kapital. De menar att en bra prestation vad gäller miljömässigt ansvar inte är särskilt högt värderat av investerare eftersom miljömässigt ansvar innebär en hög kostnad och därmed försämrat resultat. Höga CSR-prestationer är alltså något som olika investerare på marknaden kan reagera negativt på, vilket skulle kunna förklara en negativ effekt på tillgången till kapital för de företag som redovisar höga CSR-resultat. Hillman och Keims (2001) resonemang kring social prestation och engagemang liknar Hassel et al. (2006). Sociala prestationer som inte är direkt kopplade till företagets intressenter skapar inga direkta fördelar för aktieägarna och kan därmed resultera i ett minskat värde för dessa.

63 KZ-index är, vid jämförelse med exempelvis SA-index, ett komplext mått med många komponenter som enligt Kaplan och Zingales (1997) anses spegla om ett företag möter kapitalbegränsningar eller inte. Fler komponenter kan tänkas ha påverkan på det mera utspridda resultatet på indexet som syns i den deskriptiva analysen, vilket skulle kunna vara en av anledningarna till att det inte finns något direkt samband mellan ESG och KZ. Om komponenter som indexet utgörs av granskas, talar de utifrån tidigare studier för att CSR skulle minska kapitalbegränsningarna. Exempelvis är en av komponenterna i KZ-index utbetalda utdelningar. Bodnaruk et al. (2015) menar att minskade eller uteblivna utdelningar från företaget är ett tecken på kapitalbegränsningar, eftersom utdelningar görs när företaget har medel kvar efter investeringsbehovet. Kassabehållning är en annan komponent i indexet och Lu et al. (2016) har funnit att upprättande av CSR-rapporter ökar värdet på företagets kassabehållning. Både dessa resultat borde innebära att CSR-prestationens effekt på KZ-värdet skulle vara negativ och minska kapitalbegränsningarna, vilket dock inte är resultatet av denna studie.

KZ har tidigare kritiserats för att komponenterna i indexet inte skulle vara relevanta för att mäta kapitalbegränsningar (Hadlock & Pierce, 2010) vilket kan vara en anledning till att resultatet skiljer sig åt från de andra uppmätta indexen. Hadlock och Pierce (2010) menar bland annat att komponenterna marknadsvärde på eget kapital och utdelningar har felaktigt tecken och därmed en felaktig påverkan på KZ-värdet. De finner även att komponenten kassabehållning har en positiv effekt i andra modeller som förutspår kapitalbegränsningar, till skillnad mot den negativa belastning som den utgör i KZ-index. De relaterar den positiva relationen till att vissa företag har kontanter av försiktighetsskäl (ibid.).

Med tanke på de tvetydigheter som finns angående indexet och dess komponenter i litteraturen är det inte svårt att förstå att indexet är debatterat och kritiserat. Att denna gjorda studie visar på ett svagt samband mellan ESG Score och KZ utan någon statistisk signifikans gör att det går att ifrågasätta än mer om indexet har någon större betydelse för huruvida ett företag möter kapitalbegränsningar eller inte.

64