Resultaten av studien visar en total ackumulerad avkastning som stämmer överens med de resultat som tidigare studier kommit fram till, alltså att strategierna lyckades överprestera marknaden. The Acquirer’s Multiple överpresterade marknaden med en stor marginal vilket även The Magic Formula lyckades med, om än inte lika mycket. Sett till endast total ackumulerad avkastning är det uppenbart att strategierna varit ett bättre sätt att investera än att investera i underliggande marknaden (OMXSPI).
Hos fluktuationerna mellan de båda strategierna och marknaden finner vi en intressant observation under år 2015 där den gemensamma trenden för de tre observerade portföljerna bryts. OMXSPI visar på en nedåtgående trend medan strategierna fortsätter sin uppåtgående trend. En förklaring till detta kan vara att finanskrisen hade satt sina spår och att detta var året då Grekland hotade med att ställa in betalningar för de skulder de ådragit sig efter krisen, men också med att lämna eurosamarbetet om de inte fick vissa skuldlättnader. Detta fick stora konsekvenser för börser runt om i världen och även Sverige. Hoten från Grekland följdes sedan upp av att Kina valde att devalvera valutan vilket skapade spekulationer kring hur illa ställt det var med den kinesiska valutan. Även detta hade stora konsekvenser för den svenska börsen. Händelserna under har däremot inte haft alls samma konsekvenser för strategierna som för marknaden.
Det kan finnas olika förklaringar till strategiernas framgång under denna tidsperiod men rimligtvis borde det ha sin grund i att investeringar i undervärderade bolag, enligt strategiernas regler, är att föredra då de globala börsmarknaderna sjunker. Dem volatila perioderna ger en indikation om att de båda investeringsstrategierna åtminstone inte verkar påverkas mer än marknaden i negativ bemärkelse av kriser och diverse makrofaktorer. Detta kan till viss del förklaras genom att studera betavärdet för strategierna. Båda
portföljerna hade ett betavärde under 1 för hela den studerade tidsperioden vilket visar på att strategiportföljerna inte har varit helt korrelerade med marknaden utan påvisat mindre fluktuationer genom åren.
De gemensamma avkastningstrenderna som observerats mellan portföljerna borde rimligtvis bero på att strategierna trots allt är ganska lika varandra. Båda strategierna är baserade på värdeinvestering och använder sig av enkla multiplar och kvotvärden av dessa för att göra sina urval av bolag till portföljerna. Trots dessa likheter bland investeringsstrategierna uppvisar The Acquirer´s Multiple-portföljen en markant högre total ackumulerad avkastning. Båda strategierna uppdaterar urvalen varje år och båda portföljerna är jämviktade. Således borde skillnaden i avkastning ha sin grund i portföljernas urvalsprocess. The Acquirer’s Multiple bygger endast på nyckeltalet EV/EBIT till skillnad från The Magic Formula som bygger på en kombination av två nyckeltal. Bolagen rankas efter vilka som har den bästa kombinationen av EBIT/EV och avkastning på investerat kapital (RoC). The Acquirer’s Multiple är således ett inverterat EBIT/EV. Om The Magic Formula endast använt sig av EBIT/EV istället för kombinationen med avkastning på investerat kapital hade rankingen av bolag för strategierna blivit identisk. Därför kan förklaringen till skillnaderna i avkastning härledas till The Magic Formula’s krav att bolagen även ska ha en hög avkastning på investerat kapital. Om man ser till den totala ackumulerade avkastningen mellan de två strategierna verkar alltså avkastningen på investerat kapital, vara ett överflödigt mått som stjälper mer än det hjälper.
Sett till standardavvikelsen kan nyckeltalet avkastning på investerat kapital på motsvarande vis ha varit en del i förklaringen till varför The Magic Formula har haft lägst volatilitet bland portföljerna. Viktigt att poängtera är att volatiliteten endast har varit marginellt lägre för The Magic Formula-portföljen jämfört med The Acquirer´s Multiple-Formula-portföljen. Därmed kan det
tolkas ännu en gång som att RoC-nyckeltalet inte har en tillräckligt stor positiv påverkan för att ses som tillräckligt fördelaktig.
Trots att tidigare studier påvisat att investeringsstrategier överpresterar marknaden, föredrar en del investerare att investera i tillgångar med låg risk. En förklaring till detta kan vara myopic loss aversion. Vi hävdar att investerare skulle kunna motverka detta fenomen genom att använda en enkel investeringsstrategi som The Acquirer’s Multiple eller The Magic Formula. Genom att upprätta sitt sparande efter tydliga regler och riktlinjer behöver investerare inte ta egna beslut och känna att man konstant behöver följa portföljens utveckling.
Det ska dock poängteras att även om användandet av en strategi kan motverka problemet med myopic loss aversion så krävs en oerhörd disciplin för att hålla sig till en strategi. Även om investeraren har studerat historiska resultat kring avkastningen för exempelvis The Magic Formula kan det uppstå flera år av återkommande negativ avkastning vilket även vår studie visade under perioden mellan åren 2017 och 2019. Under en volatil tidsperiod med negativ avkastning kräver det därför stor tillit till strategin och att investeraren är införstådd med att perioder som dessa kan inträffa och att då inte frångå strategins regler.
Eftersom riskaversionen skiljer sig mellan investerare är det av intresse att studera hur den riskjusterade avkastningen sett ut mellan de två olika strategierna. En högre riskjusterad avkastning för strategierna skulle göra det väldigt svårt att argumentera för att investera i passiva index istället. Vårt resultat visar alltså att båda strategierna har genererat högre avkastning jämfört med den underliggande marknaden (OMXSPI) i relation till den risk respektive portfölj har tagit på sig. Faktum är att The Acquirer’s Multiple genererade den högsta riskjusterade avkastningen vid jämförelse av respektive portföljs Sharpekvot.
Utöver Sharpekvoten är det av intresse att se till standardavvikelsen eller volatiliteten för de olika alternativen. Det vi kan konstatera är att volatiliteten har varit lägre för båda strategierna jämfört med marknaden vilket är en väldigt intressant aspekt för riskaverta investerare eftersom det visar att fluktuationerna faktiskt är mindre i strategiportföljerna.
En förklaring till att strategiportföljerna uppvisat relativt låg volatilitet och en genomgående volatilitet som lägger sig under OMXSPI kan ha sin grund i antalet bolag i respektive portfölj. Portföljerna är jämviktade där alla aktier har lika stor betydelse för portföljens avkastning och består av 30 aktier vardera. Detta leder till att en stor del av den osystematiska risken, alltså den bolags eller branschspecifika risken, diversifieras bort. Detta medför i sin tur att portföljerna inte påverkas drastiskt av att ett specifikt bolag/aktie genererar en stor negativ avkastning ett specifikt år då resterande bolag kan väga upp för detta.
Ett annat intressant resultat är att båda strategierna hade ett positivt värde för Jensen´s alpha. Det är en indikation av att dem har presterat bättre än den förväntade avkastningen för marknaden enligt CAPM. Enligt regressionsanalysen och CAPM kan vi med 90% säkerhet konstatera att The Acquirer’s Multiple faktiskt har överavkastat den förväntade avkastningen från marknaden enligt CAPM. Samtidigt ska det sägas att en signifikansnivå på 10% inte är en tillräcklig signifikans för att med säkerhet kunna fastslå detta. Det finns fortfarande en 10% chans att överavkastningen inte kan härledas till strategin. Resultatet från regressionanalysen och CAPM för The Magic Formula påvisade att dess Jensen´s alpha inte var signifikant. Vi kan därför inte enligt regressionsanalysen och CAPM konstatera att The Magic Formula överavkastat den förväntade avkastningen för marknaden enligt CAPM med hjälp av Jensen´s alpha.
Även om vi anser oss ha lyckats med att utmana den effektiva marknadshypotesen och bygga på bevisen som finns mot teorin så bör vi ta
upp bevisen i relation till de olika formerna av teorin. Vi anser oss ha presenterat tillräckliga bevis för att ifrågasätta den starka och den semi-starka formen av teorin på Stockholmsbörsen eftersom de båda formerna innefattar påståendet att offentligt tillgänglig information och fundamental analys inte ska kunna användas för att överprestera marknaden. Den svaga formen av teorin har inte varit relevant för vår studie att försöka motbevisa eftersom den säger att det inte ska gå att använda historiska priser för att slå marknaden. Våra strategier bygger på fundamental analys och inte historiska priser för att skapa portföljerna. Vi kan alltså med studien inte utesluta att den svaga formen av den effektiva marknadshypotesen håller genom vår studie.
Vi ville genom vår studie även uppmuntra till investeringar och aktiv förvaltning vilket vi genom våra resultat anser oss ha lyckats med. Vi menar att den kunskapsbarriären som för nya investerare kan anses vara för hög för att börja investera inte nödvändigtvis behöver vara så hög, då vi med stöd från studiens resultat visat att en okomplicerad investeringsstrategi som endast bygger på ett nyckeltal likt The Acquirer´s Multiple kan generera en högpresterande investeringsportfölj.
6 Slutsats
I syftet till studien uttrycktes våra förhoppningar om att uppmuntra aktiv förvaltning och utmana den effektiva marknadshypotesen. Ett delsyfte var även att se vilken av värdeinvesteringsstrategierna som varit mest effektiv under den studerade tidsperioden.
Vår studie visar att de båda strategierna även fungerar på mindre marknader som den svenska vilket stämmer överens med resultaten från tidigare studier. Det vi kan konstatera är att båda strategierna har genererat en betydligt högre total ackumulerad avkastning under perioden än OMXSPI. Vi kan även konstatera att både The Acquirer’s Multiple och The Magic Formula överpresterat OMXSPI sett till riskjusterad avkastning enligt Sharpekvoten. Investeringsstrategierna har dessutom påvisat en lägre volatilitet vilket säger oss att det är mindre fluktuationer i portföljerna. Det som talar emot investeringsstrategierna är att vi inte lyckades påvisa ett signifikant, positivt Jensen´s alpha för hela den studerade tidsperioden för The Magic Formula. The Acquirer’s Multiple var dessutom endast signifikant på en 10% signifikansnivå.
Utöver prestationen jämfört med den underliggande marknaden OMXSPI kan vi konstatera att The Acquirer’s Multiple faktiskt presterat bättre än The Magic Formula både sett till total ackumulerad avkastning och total riskjusterad avkastning. Som tidigare nämnt är The Acquirer’s Multiple dessutom bara baserad på en multipel och kan därmed anses som en mindre avancerad strategi att använda. Det enkla verkar i denna jämförelse också vara det mest fördelaktiga. Just argumentet för hur enkel strategin är att använda ska enligt oss inte underskattas.