Då det som undersöks i studien är den avvikande avkastningen för bolagen efter det att de har annonserat en nyemission genomförs här en eventstudie. Eventet i fråga är nyemissionen och studien har en eventperiod på tre år efter annonseringen av en nyemission. En eventstudie är den metod som ligger närmast till hands då en del av studien undersöker vilken påverkan an-nonsering av nyemission har på långsiktig avkastning (Mackinley, 1997). Genom att titta på och analysera den eventuella avvikande avkastningen efter annonseringen av nyemissioner
27
för de undersökta bolagen kan förhoppningsvis slutsatser dras om de oberoende variablernas påverkan på denna. För att undersöka eventen har ett eventfönster som utgör den undersökta tidsperioden valts i nära anslutning till den händelse som ska undersökas, d.v.s. annonse-ringen av en nyemission (Mackinley, 1997). Eventfönstret sträcker sig över tre år direkt efter annonseringen av en nyemission. På så sätt hoppas författarna få fram eventuell påverkan på den beroende variabeln som kan kopplas direkt till de oberoende variablerna. Ett allt för långt eventfönster riskerar att inkludera även andra händelser som ger upphov till påverkan än de undersökta variablerna, medan ett för kort fönster riskerar att inte inkludera den påverkan de studerade variablerna har på resultatet.
3.6 Oberoende variabler
Nedan följer en förklaring och genomgång av hur de valda oberoende variablerna i studien framtagits. Efter varje del följer en hypotes om vad respektive variabel antas påvisa.
3.6.1 Ägarkoncentration
Ägarkoncentration definieras i denna studie som hur stor andel av de totala rösterna den en-skilt röststarkaste ägaren har i ett specifikt bolag. Datan har ordnats i en kvotskala från 0–1 där 1 är 100 procent av rösterna. Tidigare forskning av Clark och Wójcik (2005) har visat på ett samband mellan ägarkoncentration och avvikande avkastning på den tyska marknaden.
Den tidigare forskningen ligger till grund för hypotesen att ett samband mellan ägarkoncent-ration och avvikande avkastning råder på den svenska marknaden.
Hypotes (I) - Det finns ett negativt samband mellan koncentrerat ägande och BHAR.
3.6.2 CAPE
CAPE har beräknats som avkastningen hos en aktie de två dagarna efter att en nyemission har annonserats jämfört med marknadens avkastning under samma period (Bayless och Chaplin-sky, 1996). Bayless och Chaplinsky (1996) använde i sin rapport CAPE och kom fram till att variabeln vid så kallade varma marknader är signifikant mindre negativ än vid övriga till-fällen mot bakgrund av att informationsasymmetrin mellan bolag och investerare är mindre under dessa perioder. CAPE tycks således kunna visa på graden av informationsasymmetri på marknaden som i sin tur borde påverka avkastningen hos bolag som annonserat nyemissioner.
Utifrån detta blir hypotesen att ett en högre uppmätt CAPE för svenska bolag är ett tecken på
28
en lägre grad av informationsasymmetri, vilket i sin tur ska leda till en högre avkastning på sikt.
Hypotes (II) - Det finns ett positivt samband mellan CAPE och BHAR.
3.6.3 Insynshandel
Insynshandel syftar till de tillfällen då personer i ledande ställning inom de undersökta bola-gen har bola-genomfört någon form av försäljning eller köp av aktier i respektive bolag. Denna va-riabel har tidigare tagits upp av Gokkaya och Highfield (2014). Deras undersökning genom-fördes på den amerikanska marknaden, vilket gör det intressant att jämföra variabeln på den svenska marknaden. Deras undersökning visade på ett signifikant samband mellan insynshan-del och avvikande avkastning på tre år (Gokkaya och Highfield, 2014).
Vilka personer som enligt svensk lag måste rapportera transaktioner i ett bolags värdepapper har fastställts genom EU:s s.k. marknadsmissbruksförordning (rådets förordning
(596/2014/EU) om marknadsmissbruk) och definieras som “personer i ledande ställning och deras närstående”. Enligt art. 3.25 i förordningen utgörs gruppen främst av medlemmar av ett företags administrations-, lednings- eller kontrollorgan och närstående till dessa. Det är såle-des transaktioner gjorda av personer i denna grupp som datan i denna studie kommer baseras på.
I tidigare forskning har variabeln beräknats genom att endast ta med insynspersoners försälj-ningstransaktioner i samband med nyemissioner (Gokkaya och Highfield, 2014). I denna stu-die har variabeln emellertid räknats ut genom att addera värdet av alla köp och subtrahera värdet av alla försäljningar gjorda av insynspersoner i ett specifikt bolag då detta borde ge den mest rättvisande bilden av insynspersoners syn på bolaget ifråga. Data har hämtats för tidsperioden ett år innan tidpunkten för annonseringen av en nyemission fram tills annonse-ringstidpunkten. Tidsperioden valdes mot bakgrund av att det får antas att information om en stundande nyemission normalt inte innehas av insynspersoner mer än ett år innan annonse-ringen. En alltför kort tidsperiod hade däremot lett till att alltför lite data skulle vara tillgäng-lig. Då datan uppvisade en oerhört stor spridning avseende både positiva och negativa värden logaritmerades datan med basen tio. För att möjliggöra logaritmering omvandlades först alla observationer till positiva värden med ett som lägsta värde. Med tidigare forskning som grund
29
blir hypotesen att det finns ett samband mellan insynshandel och avvikande avkastning även på den svenska marknaden.
Hypotes (III) - Det finns ett positivt samband mellan insynspersoners nettohandel i samband med en nyemission och BHAR.
3.6.4 Tidsskillnad mellan börsintroduktion och nyemission
Kvotdata för variabeln tidsskillnad mellan börsintroduktion och nyemission har insamlats som anger tiden från det att bolaget noterades för första gången i Sverige till att nyemissionen annonseras. Anledningen till varför det anses mer relevant att ha med första noteringen över-lag framför första noteringen på Stockholmsbörsen är att många boöver-lag bytt börs i takt med att de växt och handel på mindre börser tidigare får även anses vara relevant. Få tidigare under-sökningar finns avseende denna variabel inom nyemissioner vilket gör det svårt förutse om resultatet kommer bli signifikant eller inte. För att göra variabeln mer normalfördelad har den logaritmerats med den naturliga logaritmen. Med utgångspunkt i resultat av tidigare forsk-ning, bland annat Spiess och Affleck-Graves (1995), att yngre bolag tenderar att ha en sämre avkastning än äldre efter en nyemission, testas här ifall det finns ett samband mellan tiden från börsintroduktion till nyemission och BHAR på den svenska marknaden.
Hypotes (IV) - Det finns ett positivt samband avseende tidsskillnaden mellan en börsintro-duktion och nyemission och BHAR.
3.6.5 Frequent issuers
Bedömningen av vad som räknas som en frequent issuer har inte en konsekvent definition i litteraturen. För den här studien definieras en frequent issuer som ett företag som har gjort yt-terligare minst en nyemission inom perioden tre år före till tre år efter tidpunkten för den nye-mission studien utgår från. Den här definitionen har valts då studien utgår från en treårsperiod vid bedömningen av underavkastning. En längre tidsperiod hade således skapat ett orimligt resultat då nyemissioner genomförda längre än tre år efter tidpunkten för den nyemission som ligger till grund för studien omöjligt kunnat påverka bolagets avkastning. Detsamma gäller för nyemissioner genomförda under treårsperioden före studiens utgångspunkt. Tidigare forskning från Billet, Flannery och Garfinkel (2011) tyder på att det finns ett samband mellan
30
flera nyemissioner och sämre avkastning. Med detta som grund blir hypotesen om det finns ett sådant samband även för svenska bolag.
Hypotes (V) - Det finns ett negativt samband mellan flertalet nyemissioner och BHAR.