För att kunna besvara studiens andra forskningsfråga har två hypoteser ställts upp. En huvudhypotes (H1) Det finns skillnader i kvoten mellan marknadsvärdet på börsen och bokfört eget kapital beroende av belåningsgraden och en nollhypotes (H0) Det finns inga skillnader i kvoten mellan marknadsvärdet på börsen och bokfört eget kapital beroende av belåningsgraden. Dessa hypoteser har sedan testas i ett Kruskal-Wallis test med följande resultat (se bild över hur resultatet var fördelat i Bilaga 6).
Grupp N Mean rank Statistiska variabler Värde
TABELL 4.3. KRUSKAL-WALLIS TEST PER BOKSLUTSDAGEN. (EGEN BEARBETNING, 2012) 49%
Genomsnitt av studerade variabler för alla bolag (31 mars efterföljande år)
Eget kapital Mkr Börsvärde Mkr Belåningsgrad %
28
När endast data från bokslutet testas visar Kruskal-Wallis test på ett observerat chitvå-värde på 6,354. Det observerade chitvå-värdet jämförs sedan med det kritiska chitvå-chitvå-värdet vilket baseras på tillämpligt antal frihetsgrader. Det observerade chitvå-värdet överstiger den kritiska chitvå-nivån vilket innebär att nollhypotesen kan förkastas. Kruskal-Wallis test stärker således huvudhypotesen, vilken betyder att skillnader i kvoten mellan börsvärde och bokfört eget kapital kan förklaras av belåningsgraden. Signifikansnivån är 0,042 vilket anger att det är 4,2 % risk att felaktigt acceptera huvudhypotesen, det så kallade typ 1 felet. Risken för typ 1 fel är relativt liten vilket gör resultatet mer pålitligt.
Gruppernas mean rank som visas i Tabell 4.3 visar respektive grupps genomsnittliga rang. Där framgår det klart att grupp 1 har en högre rang än grupp 2 och 3. Det visar således att bolag med låg kvot mellan börsvärde och bokfört eget kapital generellt har en högre belåningsgrad än bolag med en högre kvot. Skillnaderna är tillräckliga för att statistiskt säkerställa huvudhypotesen det finns skillnader i kvoten mellan marknadsvärdet på börsen och bokfört eget kapital som kan förklaras av belåningsgraden.
Grupp N Mean rank Statistiska variabler Värde
TABELL 4.4. KRUSKAL-WALLIS TEST DEN 31 MARS EFTERFÖLJANDE ÅR. (EGEN BEARBETNING, 2012)
I Tabell 4.4 presenteras data där eget kapital från bokslutet testas mot börsvärdet den 31 mars följande år, dvs. tre månader efter bokslutsdagen. Marknaden har då tagit del av den väsentliga informationen som publicerats i årsredovisningen. Det observerade chitvå-värdet i testet som avser 31 mars är 7,410. Kruskal-Wallis test visar återigen att vi kan förkasta nollhypotesen då chitvå-värdet på 7,410 överstiger testets kritiska chitvå-värde. Anmärkningsvärt är att signifikansnivån är lägre, 2,5 %, vilket betyder att resultatet är ännu starkare än det tidigare testet. Risken för typ 1 fel är än lägre, 2,5 %.
29
Gruppernas mean rank har mer markanta skillnader i Tabell 4.4 än Tabell 4.3.
Skillnaden i mean rank avser framförallt grupp 2 och 3 där spridningen är större. Den data som avser 31 mars har ett högre högsta värde än den data som avser bokslutet. Det innebär att rangsumman för belåningsgraden är högre i grupp 1 avseende 31 mars än grupp 1 som avser bokslutet. Testet påvisar tydliga skillnader mellan kvotgrupperna, där lägre kvot lett till högre rank och högre kvot lett till lägre rank (se bild i Bilaga 6).
30
5 ANALYS
I föregående kapitel presenterades den data som samlats in samt de test som genomförts. I detta kapitel analyseras huruvida det finns en positiv korrelation mellan bolagens redovisning och börsvärde samt att undersöka huruvida nollhypotesen ska förkastas eller ej. Kapitlet inleds med en analys över graden av korrelation och följs sedan upp med en analys och diskussion kring de uppställda hypoteserna.
5.1 KORRELATIONSTEST
I likhet med flera tidigare studier (t.ex. Runsten, 1998; Bengtsson, 2008) har vi vid ett korrelationstest funnit att det finns en positiv korrelation mellan de studerade bolagens redovisade egna kapital och börsvärde. Vid ett gemensamt korrelationstest för samtliga bolag har vi funnit en korrelation på 0,69 vid bokslutsdagen och 0,61 den 31 mars, vilket anses vara en stark korrelation. Dock skiljer sig styrkan i den positiva korrelationen på bolagsnivå enligt vårt test. Skillnaden kan bero på att marknadens förtroende för bolagets egen värdering är låg alternativt hur effektiv marknaden är (Fama 1970). När värdering sker genom uppskattning, det vill säga diskontering av framtida kassaflöden, kan tillförlitligheten rubbas (Gwilliam & Jacksson, 2008). Styrkan i den positiva korrelationen skiljer sig mindre vid mättillfället ”bokslutsdag” än mättillfället ”31 mars följande år”. Tre bolag som utmärker sig över de båda mättidpunkterna är Castellum, Hufvudstaden och Klövern. Det gemensamma för de tre bolagen är att de har en betydligt starkare korrelation bokslutsdagen än mättidpunkten tre månader senare (31 mars). Hufvudstaden är det bolag som utmärker sig mest genom att gå från en korrelation på drygt 0,7 vid bokslutsdagen till knappt 0,3 den 31 mars. Klöverns korrelation har minskat från 0,5 till knappt 0,3 mellan de två mättidpunkterna.
Castellums korrelation har minskat från drygt 0,3 till 0,1.
Bortsett från de tre ovan nämnda bolagen anser vi att korrelationen är generellt stark vilket gör att bolagens värdering till verkligt värde stämmer relativt bra överens med förändringarna av börsvärdet och tvärt om. Det innebär inte nödvändigtvis att bolagets värdering som avspeglas i eget kapital är lika med börsvärdet men däremot att dess svängningar följer varandra. Alla bolag använder värdering till verkligt värde trots att det inte är ett krav. Enligt institutionell teori imiterar bolagen varandra vid val av
31
värderingsmetod, vilket även Lorentzons studie (2011) beskriver. Dock är det svårt fastställa i vilken grad bolag imiterar varandra angående hur användningen sker av metoden verkligt värde. Enligt Diagram 4.1, Diagram 4.2 samt Tabell 4.2 går det inte att finna samband mellan korrelation och typ av fastighetsbestånd för de studerade bolagen. Det innebär att bolag med exempelvis ”storstad” i sitt fastighetsbestånd varken har hög eller låg grad av korrelation generellt. Sannolikt torde användningen av verkligt värde vara relativt lika, exempelvis med tanke på att diskonteringsräntan som används vid beräkning av värdet ska baseras på marknadens krav och inte bolagets egen uppfattning.
5.2 KRUSKAL-WALLIS TEST
Kruskal-Wallis test är att signifikanstest som används för förkasta huvud- eller nollhypotesen (Vejde, 2002). Testet har visat att vi kan förkasta nollhypotesen vid båda mättidpunkterna. Det innebär att det statistiskt går att säkerhetsställa att:
Det finns skillnader i kvoten mellan marknadsvärdet på börsen och bokfört eget kapital beroende av belåningsgraden.
Vad innebär den signifikanta skillnaden för kvoten mellan bokfört eget kapital och marknadsvärdet på börsen? Testet visar att bolag som har en lägre kvot mellan bokfört eget kapital och marknadsvärde på börsen generellt har en högre belåningsgrad. Det visar även det omvända, att bolag med högre kvot generellt har en lägre belåningsgrad.
Undersökningen visar att investerare anser att den risk en hög belåningsgrad ger ska avspeglas genom ett lägre värde. Investerarnas syn har likheter med ena sidan av det kinesiska tecknet som framhåller risk som något negativt. Den andra sidan av myntet är att risk kan ses som en möjlighet (Damodaran, 2005). I Kruskal-Wallis test har ingen hänsyn tagits till rådande marknadsklimat och bolags olika bokslut mellan 2005-2011 kan hamna i olika kvotgrupper. En undersökning där hänsyn tas till marknadsklimatet kan eventuellt visa att risk kan ses som en möjlighet i ett positivt marknadsklimat och bolagen kan de åren få en högre kvot.
Värderingen av tillgångarna har en direkt påverkan på bolagens belåningsgrad. Kruskal-Wallis test visar att investerare generellt nedvärderar bolag med hög belåning. Det kan grunda sig i att risken är högre och bolaget har större finansieringskostnader som
32
minskar resultatet. Vid finansiering skrivs oftast ett så kallat covenantavtal med banken eller annan finansiär som är villkor för lånet. I ett antal årsredovisningar, däribland Diös, formulerade bolaget att det precis klarade villkoren kring belåningsgraden. Det innebär att det från företagens sida finns flera incitament än bolagets resultat vid värdering av tillgångar. Det uppstår då en risk att ledningen kan manipulera värdet för att klara sina åtaganden gentemot bland annat finansiärer (Gwilliam & Jacksson, 2008). Risken att det uppstår känner investerare till genom årsredovisningen vilket kan göra att bolag med högre belåningsgrad generellt får en lägre värdering och därigenom kvot mellan bokfört eget kapital och marknadsvärdet på börsen.