Kapitalmarknaden idag

Under slutet av mars 2020 sågs det som omöjligt för fastighetsbolagen att ge ut obligationer. På andrahandsmarknaden handlades många fastighetsobligationer till rabatterade priser till följd av det höjda riskläget och ett högre avkastningskrav från investerare. Detta försvårade fastighetsbolagens möjligheter att ge ut nya obligationer på samma nivåer som tidigare. Möjligheten att finansiera sig på kapitalmarknaden under våren 2020 har dock kraftigt varierat beroende på bolag. Fastighetsbolag med statligt- eller institutionellt ägande har kunnat emittera obligationer till relativt bra nivåer medan andra bolag helt saknat dessa möjligheter. Många fastighetsbolag står inför ett stort refinansieringsbehov kommande tid som den minskade efterfrågan på kapitalmarknaden inte kommer kunna möta. Det är inte önskvärt om hela volymen från obligationsmarknaden skulle tvingas in i bankerna, det skulle skapa högre lånekostnader och vissa volymproblem som potentiellt kan skapa instabilitet i fastighetssektorn och på sikt även påverka den finansiella stabiliteten. Därför är det viktigt för fastighetssektorn att obligationsmarknaden kommer igång igen till en ny jämviktsnivå även om volymen är något mindre och räntenivån blir något högre. Därav är den långsiktiga placeringsefterfrågan på fastighetsobligationer av stor vikt vad gäller kapitalmarknadens och fastighetssektorns stabilitet. Om fastighetsbolagen agerar långsiktigt handlar det inte bara om att låna så billigt som möjligt och därmed utnyttja obligationsmarknaden maximalt när prisfördelen är stor. Det handlar om att ha en andel marknadsfinansiering som gör att de inte är för exponerade mot obligationsmarknaden och därmed har alternativa möjligheter om finansieringssvårigheter skulle uppstå. Det är av stor vikt att ha en diversifiering av finansieringskällor och uppbackning av kommande kreditförfall. Fastighetsbolagens sänkta belåningsgrader och en längre period av låga räntor har bidragit till att fastighetsbolagen har goda räntetäckningsgrader där det finns utrymme för höjda finansieringskostnader. Fastighetsbolagens användning av räntederivat är något som skyddar dem mot räntehöjningar på kort sikt. De fastighetsbolag som prioriterar långsiktighet högt anger att prisfördelar inte är det viktigaste utan att de önskar en stabil finansiering över tid. Detta innebär att de är beredda på en högre jämviktsnivå vad avser finansieringskostnad så länge den är långsiktig.

8.5 Följder av Covid-19

Ett alternativ för de fastighetsbolag som tvingas reducera sitt finansieringsbehov är att sälja fastighetstillgångar. Det är något som fastighetsbolagen helst inte gör, men i vissa fall kan det vara nödvändigt att krympa balansräkningen för att minska finansieringsbehovet. Det är alltså inte en självklarhet att alla fastighetsbolag kommer bibehålla sin storlek framöver. I dessa fall har fastighetsbolag med likvida fastigheter som har en alternativ användning och är belägna i attraktiva geografiska regioner en fördel. Fastighetsbolag som har längre löptid på sina

48 obligationer, en jämnare förfallostruktur och möjligheter att låna i euroobligationsmarknaden har även en fördel. Slutligen kommer de fastighetsbolag som har, samt förmår att behålla, en investment grade-rating troligen att klara sig bäst ur denna kris. Vi ser redan idag hur fastighetsbolag som är hårt exponerade mot marknadsfinansiering och starkt beroende av sin kreditrating börjar sälja av tillgångar för att behålla sin investment grade-rating.

Bankerna kan väntas prioritera kreditvärdiga fastighetsbolag som de har långsiktiga relationer med. Fastighetsbolag med låg kreditvärdighet kommer att få det svårt både på kapitalmarknaden och hos bankerna. Fastighetsbolagens ökade exponering mot euroobligationsmarknaden innebär att de inte bara påverkas av konjunkturläget och kapitalmarknaden i Sverige utan att de i större grad påverkas av läget i resterande delar av Europa. Exempelvis kan det innebära ökade risker kopplade till fastighetsbolagens refinansiering på euroobligationsmarknaden om övriga Europa skulle påverkas i större utsträckning än Sverige av Covid-19, i synnerhet då de emitterade obligationsvolymerna på euroobligationsmarknaden vanligen är större.

Vad de långsiktiga konsekvenserna av Covid-19 kommer att bli är ännu ovisst. Obligationsmarknaden befinner sig just nu i en anpassningsfas där en ny högre jämviktsnivå vad gäller avkastning och finansieringskostnad kommer att etableras. Det ses positivt från ett finansiellt stabilitetsperspektiv att obligationsmarknaden kommer igång igen och hittar en ny jämviktsnivå så att inte all kapitalvolym som varit finansierad på obligationsmarknaden måste tas upp av bankerna. Det är av stor vikt att vara medveten om de riskfaktorer som föreligger på fastighetsmarknaden samt att kunna se helheten och samspelet mellan de olika riskfaktorerna. De gynnsamma förhållanden som rått på den svenska fastighetsmarknaden de senaste åren har i många avseenden gjort att många fastighetsbolag står starka inför den period som väntas. I andra avseenden har det dock lett till att många bolag tagit på sig stora skuldvolymer som kommer förfalla under kommande år. Att hitta finansiering för dessa förfallande skuldvolymer blir en avgörande faktor för vilka fastighetsbolag som kommer att gå starkast ur denna kris. Den stora risken för fastighetsbolagen och i slutändan även för bankerna ligger i om konjunkturnedgången till följd av Covid-19 blir längre och djupare än vad som hittills kunnat förutses.

49

Referenser

Litteraturförteckning

Al Ani, M. & Al Amri, M., 2015. The determinants of capital structure: an empirical study of Omani listed industrial companies. Business: Theory and Practice, 16(2), pp. 159-167.

Alvesson, M. & Sveningsson, S., 2019. Organisationer, ledning och processer. 3 red. u.o.:Studentlitteratur AB.

Asquith, P. & Mullins, D. W. J., 1986. Equity issues and offering dilution. Journal of Financial Economics,, Volym 15, p. 61.

Baker, M. & Wurgler, J., 2002. Market Timing and Capital Structure. Journal of Finance, 57(1), pp. 1-32.

Baldwin, A., 2017. New Developments in Real Estate Financing. Economic Affairs, 37(1), pp. 141- 145.

Bergman, L. & Åkerlind, E., 2012. Finansiering av fastighetsbolag. Stockholm: Institutionen för Fastigheter och Byggande Examensarbete.

Berk, J. & DeMarzo, P., 2017. Corporate Finance. 4 red. u.o.:Pearson.

Björklund, K. & Nordlund, B., 2005. Fastighetsekonomisk analys och fastighetsrätt - Fastighetsnomenklatur. 9 red. Stockholm: Fastighetsnytt Förlags AB.

Bolagsverket, 2019. Olika aktieslag. [Online]

Available at: https://bolagsverket.se/ff/foretagsformer/aktiebolag/starta/aktier/aktieslag-1.3163 [Använd 19 05 2020].

Bolander, H., 2018. Ny miljardfond för fastighetslån, u.o.: Dagens Industri.

Bryman, A. & Bell, E., 2017. Företagsekonomiska forskningsmetoder. 3 red. u.o.:Liber. Catella, 2019. CREDI December 2019, Stockholm: Arvid Lindqvist.

Choudhry, M., 2010. An introduction to bond markets. 4 red. New York: Wiley.

Clifford, N., French, S. & Valentine, G., 2016. Key Methods in Geography. 3 red. u.o.:u.n.

Denis, D. & Mihov, V., 2003. The choice among bank debt, non-bank private. Journal of Financial Economics, 3(28), p. 3–28.

Durivage, M. A., 2015. Practical Engineering, Process, and Reliability Statistics. Milwaukee, Wis, USA: American Society for Quality.

EY, 2019. Real Estate Crowdfunding Introduction to an alternative way of investing, u.o.: u.n.

Fabozzi, F. & Polack, I., 2000. The Handbook of Fixed Securities. 6 red. New York: McGraw-Hill Inc US.

Finansinspektionen, 2019. Den kommersiella fastighetsmarknaden och finansiell stabilitet., Stockholm: u.n.

Fröjd, M., 2013. Det våras för mezzanine. Fastighetsnytt.

Gavelin, L. & Sjöberg, E., 2012. Finansiell ekonomi i praktiken. 2 red. u.o.:Studentlitteratur AB. Geanakoplos, J., 2010. The Leverage Cycle. NBER Macroeconomics Annual, 24(1), pp. 1-66.

50 Hackbarth, D., Hennessy, C. & Leland, H., 2007. Can the Trade-off Theory Explain Debt Structure?. The Review of Financial Studies, 20(5), p. 1389–1428.

Hallgren, Ö., 2002. Finansiell Strategi och Styrning. 8 red. Helsingborg: Ekonomibok förlag AB. Handelsbanken, 2019. Fastighetsrapporten - insikter & utsikter, : .

Hardie , I. & Howarth, D., 2013. Market-Based Banking and the International Financial Crisis. Oxford: Oxford Scholarship Online.

Hedlund, G. H. I. H. E. &. R. B., 1985. Institutioner som aktieägare, Förvaltare?, Industrialister?, Klippare?. Kristianstad: Kristianstads Boktryckeri AB.

Heller, J., 2015. Mezzanine Capital and Commercial Real Estate. i: Private Equity. u.o.:Oxford University Press, p. Kapitel 6.

Hermansson, K., 2016. Förbud mot skuggrating slår mot småbolag. Stockholm: EFN, Ekonomikanalen.

Höiseth, P., 2019. Gröna lån knäcker drömgräns – fastighetsbolag i frontlinje. Dagens Industri. JLL, 2020. Credit Watch, u.o.: u.n.

Kraus , A. & Litzenberger, R. H., 1973. A State-Preference Model of Optimal Financial Leverage. The Journal of Finance, Volym 28.

Lekvall, P., 2014. The Nordic Corporate Governance Model.. Stockholm: SNS Förlag. Lennander, G., 2020. Kredit och säkerhet : lärobok i krediträtt. 12 red. u.o.:Iustus. Levander, M., 2015. Apler toppar lånen. Dagens Industri.

Markowitz, H., 1952. Portfolio Selection. The Journal of Finance,, 7(1), pp. 77-91.

Mishkin, F. 2. .. P., 2019. The economics of money, banking and financial markets. Harlow: Pearson. Modigliani, F. &. M. M., 1958.. The Cost of Capital, Corporation Finance and the Theory of

Investment. The American Economic Review, Volym 48, pp. 261-297.

Modigliani, F. & Miller, M., 1963. Corporate Income Taxes and the Cost of Capital: A correction. The American Economic Review, 53(3), pp. 433-443.

Myers, . S. & Majluf, N., 1984. Corporate financing and investment decisions when firms have information that investors do not have. Journal of Financial Economics,, Volym 13, pp. 187-221. Nordea, 2020. Why hybrid bonds are attracting Nordic corporates, u.o.: u.n.

Nyman, M., 2002. Riskkapital : private equity- och venture capital-investeringar. Stockholm: Nordstedts Juridik AB.

Persson, E., 2005. Fastighetsekonomisk analys och fastighetsrätt - Fastighetsnomenklatur. 9 red. Stockholm: Fastighetsnytt Förlags AB.

Redman, A., Tanner, J. & Manakyan, H., 2002. Corporate real estate financing methods: A statistical study of corporations' choices. Journal of Corporate Real Estate, 4(2), p. 169–186.

Riksbanken, 2016. Basel III - vad och varför?, Stockholm: u.n. Riksbanken, 2020. Svenska marknadsräntor. [Online]

51 serierna/svenska-marknadsrantor/

[Använd 05 06 2020].

Råckle , G. & Waxler, R., 2005. Fastighetsekonomisk analys och fastighetsrätt - Fastighetsnomenklatur. 9 red. Stockholm: Fastighetsnytt Förlags AB.

Saunders, M., Lewis, P. & Thornhill, A., 2016. Research Methods for Business. u.o.:Pearson Education M.U.A.

Squires, G. o.a., 2016. Innovative real estate development finance – evidence from Europe. Journal of Financial Management of Property and Construction,, 21(1), p. 54–72.

Sung, J., 2005. Optimal contracts under adverse selection and moral hazard: a continuoustime approach. The Review of Financial Studies, 18(3), pp. 1021-1073.

Swedbank, 2013. Vad är en obligation?. [Online] Available at:

https://www.swedbank.se/idc/groups/public/@i/@sc/@all/@kp/documents/productinformation/cid_91 6848.pdf

[Använd 02 04 2020].

Svensk, V. & Donner, H., 2012. Corporate Bonds – An Emerging Source of Financing for Swedish Real Estate Companies, u.o.: Institutionen för Fastigheter och Byggande, KTH..

Söderström, H. o.a., 2003. Corporate Governance and Structural Change - European Challenges, Stockholm: SNS Ecoomic Policy Group Report.

Thór, S., 2018. Comeback för certifikat. Fastighetsnytt.

Tollesson, N., 2015. Agora lånar 250 miljoner. Fastighetssverige.

Wengraf, T., 2001. Qualitative research interviewing. London: SAGE Publications. Von Koch, N., 2018. Partnerskap vinner mark på fastighetsmarknaden. Dagens Industri.

52

Intervjuer

• Andersson, Jens, 2020. Finanschef, Klövern (26 mars 2020)

• Baggfelt, Mattias, 2020. Senior Director Debt & Financial Advisory, JLL (7 april 2020) • Bergström, Åsa, 2020. CFO, Fabege (9 mars 2020)

• Björklund, Maria, 2020. Portföljförvaltare, Tredje AP-fonden (27 mars 2020)

• Blomberg, David, 2020. Projektledare, SEB Structured Real Estate Finance (5 mars 2020) • Carlsson, Ann-Mari, 2020. Portföljförvaltare, Alecta (17 april 2020)

• Espås, Rikard, 2020. Fastighetsanalytiker, Swedbank (24 mars 2020) • Falgén Andreassen, Hedvig, 2020. CFO, Sveafastigheter (1 april 2020) • Hag, Anna-Karin, 2020. CFO, Corem (16 april 2020)

• Hellström, Bengt, 2020. Head of Alternative Investments, Tredje AP-fonden (27 mars 2020)

• Jonsson, Sören, 2020. Fastighetsanalytiker, Swedbank (24 mars 2020) • Kvist, Anders, 2020. Senior rådgivare, Finansinspektionen (8 maj 2020) • Lundquist, Anders, 2020. CFO, Niam (10 mars 2020)

• Noghabai, Omid, 2020. Head of Finance, Serafim Fastigheter (12 mars 2020) • Sandell, Fredrik, 2020. CFO, Kungsleden (15 april 2020)

• Strömbom, Henrik, 2020. Partner, Case Kapitalförvaltning (4 maj 2020) • Sylvén, Jonny, 2020. Räntespecialist Bankföreningen (26 mars 2020)

53

Appendix

Appendix 1: Finansieringsmetoder

De finansiella produkter som noteras på fastighetsmarknaden idag är bland annat bankkredit, syndikerad bankkredit, preferensaktier, D-aktier, företagsobligationer, företagscertifikat, gröna obligationer, hybridobligationer, joint venture, fastighetskreditfond, säljarrevers, mezzaninelån och crowdfunding. Dessa finansieringslösningar beskrivs i kommande avsnitt.

Bankkredit

I regel ställer bankerna krav på någon form av säkerhet för banklånet där pantbrev är vanligt förekommande. Pantbrevet utgör ett bevis för att en inteckning skett i fastigheten vilket innebär att pantbrevsinnehavaren har rätt att göra anspråk på denna om låntagaren hamnar på obestånd (Lennander, 2015). Av skattetekniska skäl sker de flesta kommersiella fastighetstransaktioner idag via bolagsförvärv. Därav är det inte ovanligt att pantsatta aktier i detta bolag eller en kombination av aktie- och fastighetspant (Finansinspektionen, 2019).

Syndikerad bankkredit

Syndikerad bankkredit är ett lån som lämnas gemensamt från flera banker (Berk & De Marzo, 2016)

Preferensaktier

Preferensaktie är ett aktieslag som ofta förekommer när ett bolag ska ta in eget kapital från externa investerare för första gången. I lönsamma bolag ger preferensaktier ofta förtur till utdelning, likviditation eller rösträtt i relation till övriga aktieslag i bolaget. För yngre bolag som inte betalar löpande utdelning är det vanligt att aktien har en konveteringsoption som ger rätt att omvandla preferensaktier till stamaktier. Vid likvidation ger preferensaktier förtur i förhållande till ägare av övriga aktieslag och vid uteblivna utdelningar ackumuleras summan av innestående utdelningar inklusive ränta som i första hand ska betalas ut till preferensaktieägarna (Berk & De Marzo, 2016). På grund av inlösenkursen och straffränta vid uteblivna utdelningar klassas preferensaktier till hälften som eget kapital och hälften till skuld. Preferensaktie är en sådan aktie vars egenskaper liknar såväl eget kapital som skuld, vilket är varför många anser att preferensaktier utgör en form av hybridkapital.

D-aktier

D-akter är ett relativt nytillkommet aktieslag som emitterats av ett fåtal fastighetsbolag. Aktieslaget saknar inlösendatum och klassas hos därför i sin helhet som eget kapital, något som är en stor fördel när bolaget utvärderas av ratinginstituten. D-aktier har sämre förtur ön övriga aktieslag vid utdelning och likvidation, något som kompenseras med högre direktavkastning (Swedbank, 2020).

54

Företagsobligationer

En obligation definieras som ett räntebärande skuldebrev där emittenten (låntagaren) åtar sig att betala en fast eller rörlig ränta vid förutbestämda tidpunkter. För obligationsinnehavaren består avkastningen av ränteutbetalningar. Värdet på obligationer bestäms av marknadsräntan där en längre löptid innebär större priskänslighet för obligationen och en kortare löptid innebär att obligationspriset är mindre känslig för förändringar i marknadsräntan (Gavelin & Sjöberg, 2012).

Företagscertifikat

Likt företagsobligationer är företagscertifikat ett lån som tas upp på penningmarknaden och som ska återbetalas när lånet löper ut. Certifikat är en kortsiktig finansiering som karaktäriseras av den korta löptiden på 3–12 månader. Till skillnad från obligationer räknas räntan hos certifikat in i det belopp som återbetalas när certifikatet löper ut eller refinansieras. Vanligen innebär en kortare löptid en lägre risk för långivaren vilket medför en lägre ränta (Finansinspektionen, 2019).

Gröna obligationer

En grön obligation är en obligation där kapitalet uteslutande skall användas till miljö- eller klimatprojekt. Dessa projekt ingår i bolagens gröna ramverk som granskas och godkänns av en utomstående/tredje part. Emittenten av den gröna obligationen förbinder sig att rapportera den miljö- eller klimatnytta som projektet ger upphov till. För fastighetsbolag omfattar dessa projekt vanligen miljöcertifiering och energieffektivisering av byggnader. Finansieringsformen har de senaste åren ökat kraftigt i popularitet och en ökad efterfrågan från investerare är en drivande orsak. I oktober 2019 uppgick fastighetsbolagens volym gröna obligationer till 85,4 miljarder kronor vilket motsvarar 75 procent av den totala volymen utestående, gröna obligationer i Sverige. Detta kan jämföras med år 2013 då den totala volymen gröna obligationer uppgick till 4 miljarder kronor (Höiseth, 2019).

Hybridobligationer

Den ökande andelen utländska investerare, trenden med kreditbetyg och förekomst av kovenanter har inneburit att nya krav ställs på fastighetsbolagens kapitalstruktur. Detta har bland annat lett till att fastighetsbolag börjat emittera hybridobligationer vilket kan ses som en kombination av skuld och eget kapital. Den långa, ibland eviga, löptiden möjliggör att obligationens nominella värde helt eller delvis klassas som eget kapital vilket innebär att skuldsidan i balansräkningen inte belastas i samma utsträckning som vid traditionella obligationer. I kontraktet utformas återköpet av hybridobligationen som en köpoption vilket innebär en rätt men inte skyldighet för emittenten att i förtid återbetala lånet. Långivaren saknar därmed möjlighet att återkräva lånet vilket är varför lånet inte bara belastar skuldsidan i balansräkningen. Den rådande lågräntemiljön har varit en drivande faktor på investerarsidan som sett hybridobligationer som attraktiva på grund av dess relativt höga ränta (Nordea, 2020).

55

Joint Venture

Då en större mängd kapital sökt sig till fastigheter under de senaste åren har partnerskap i form av joint venture blivit allt vanligare. En joint venture, eller samriskprojekt, innebär att två eller flera parter går samman för att genomföra ett specifikt projekt eller utöva en viss verksamhet. Samarbetet innebär att parterna delar på såväl risk som inflytande, vinst, beslutsfattande och ägande i det samägda bolaget. Strukturen för det samägda bolaget regleras i ett aktieägaravtal (eller motsvarande avtal) vilket utgör grunden för samarbetet. Förutom att bolagen delar på investeringskostnaden för projektet så kan de två bolagen dra nytta av varandras expertis och resurser. Denna alternativa metod att finansiera projekt används i stor utsträckning på den svenska fastighetsmarknaden av både stora som små aktörer. Inom bygg- och fastighetsbranschen tillämpas denna företagsform ofta när ett bolag är mer inriktad på projektutveckling och det andra bolaget besitter ett stort kapital. Resurserna är inte enbart kapital utan kan även utgöra exploateringsmark som ägs av ett av bolagen bakom joint venture bolaget (Von Koch, 2018).

Fastighetskreditfond

Fastighetskreditfonder är en allt mer förekommande finansieringsmetod på den svenska fastighetsmarknaden. Ett bolag som erbjuder denna finansieringsform är Brunswick Real Estate. Bolagets fonder erbjuder främst finansiering till kommersiella fastigheter där deras kunder utgörs av både börsnoterade och onoterade fastighetsbolag. I Storbritannien har fastighetskreditfonder sedan introduktionen 2013 har växt till att utgöra 25 procent av marknaden per 2018. Brunswick Real Estate utgör en mellanhand i fastighetsfinansiering där finansiärerna främst utgörs av de svenska pensionsbolagen. För pensionsbolagen är fastighetskrediter en ränteplacering med låg risk (Bolander, 2018).

Säljarrevers

Säljrevers innebär att man skjuter på en del av köpeskillingen vid ett fastighetsförvärv. Reversen fungerar som ett skuldebrev och löper över en viss tid med en förbestämd ränta och amortering. Vanligtvis ställer banken krav om att säljreversen skall vara underordnad banklånet vilket innebär att säkerheten för säljaren är väldigt låg (Nyman, 2002).

Mezzaninelån

Mezzaninelån kallas även för topplån eller juniorlån. Mezzaninelån är en form av mellanskillnadsfinansiering som utgör den del av finansieringen som seniorlånet (bottenlånet) och det egna kapitalet inte täcker (Fröjd, 2013). Mezzaninelånet har sämre säkerhet än seniorlånet och en högre räntesats (Levander, 2015). Mezzaninelån innebär att långivaren alltid har rätten att återkräva det investerade kapitalet från den underliggande fastigheten efter seniorlånet men före aktieägarna (Heller, 2015). På den svenska fastighetsmarknaden har denna finansieringsform främst används vid refinansiering av befintliga lån då bankerna blivit återhållsamma i sin belåning. Ett mezzaninelån kan användas som en kortsiktig lösning för att exempelvis lösa en säljarrevers som förfaller till betalning (Tollesson, 2015). Mezzaninelån utgör en relativt dyr finansieringsform då långivaren kräver en högre ränta, därför används

56 finansieringsformen ofta vid den typ av refinansiering beskriven ovan och är sällan en prioriterad finansieringsmetod för fastighetsbolagen.

Crowdfunding

Som flertalet av de alternativa finansieringsmetoderna som beskrivs i denna rapport så växte även crowdfunding fram efter finanskrisen 2008. Allt fler bolag upplevde att det var problematiskt att resa kapital i tidiga skeden av deras verksamhet då bankerna blev allt mer restriktiva. Crowdfunding blev då ett alternativ för entreprenörer och bolag att resa kapital via internet. Crowdfunding är uppdelat i två modeller där den första innebär att de investerade kapitalet återbetalas med utdelning och den andra modellen innebär att de investerade kapitalet motsvarar en ägarandel i bolaget. Den restriktivare utlåningen i kombination med flertalet år av gynnsamma förutsättningar med låga räntor och stark tillväxt har gjort fastighets-crowdfunding allt populärare bland både investerare och de fastighetsbolag som söker kapital (EY, 2019). På den svenska marknaden har crowdfunding hittills används i mindre fastighetsprojekt och inte tillämpats av de större aktörerna i branschen.

57

59