NATIONALEKONOMISKA INSTITUTIONEN Uppsala universitet
Examensarbete D
Författare: Erik Ståhlbrandt Handledare: Rune Wigren VT 2005
Kris på den svenska
småhusmarknaden?
- En jämförande studie mellan situationen i dag och krisen på 1990-talet -
Sammanfattning
Efter en period av kraftigt stigande priser på bostäder drabbades Sverige av en fastighetskris i början av 1990-talet. Krisen fick allvarliga effekter på svensk ekonomi. Den situation vi ser idag med en kraftig kreditexpansion som går hand i hand med snabbt stigande fastighetspriser
påminner om den som rådde innan krisen. Genom en litteraturstudie undersöks i denna uppsats vilka faktorer som anses ha förklarat fastighetskrisen i början på 90-talet, om de är närvarande och uppträder på samma sätt idag samt om dagens situation tyder på att vi kommer gå samma väg. Slutsatsen är att situationen idag ser ljusare ut än i slutet på 80-talet till följd av förändringar i flera viktiga faktorer.
Nyckelord: fastighetskris, bubbla, småhusmarknaden.
1.Inledning... - 4 -
2. Modell för fastighetsmarknaden... - 6 -
3. Spekulativa bubblor... - 10 -
4. Fastighetskrisen i Sverige... - 12 -
4.1 Vad orsakade krisen? ... - 14 -
4.2 Fundamentala faktorer... - 15 -
4.3 Spekulation... - 18 -
4.4 Sammanfattning av förklarande faktorer... - 19 -
5. Situationen på den svenska fastighetsmarknaden i dag ... - 19 -
5.1 Kommersiella fastigheter ... - 20 -
5.2 Småhus ... - 20 -
5.3 Hushållens situation ... - 20 -
5.4 Spekulation på bostadsmarknaden? ... - 21 -
6. Analys av kritiska faktorer ... - 22 -
6.1 Ränteutvecklingen ... - 22 -
6.2 Inflationen ... - 23 -
6.3 Hushållens skulder ... - 24 -
6.4 Bostadsutbudet ... - 25 -
6.5 Börsutvecklingen... - 26 -
6.6 Arbetslöshet... - 27 -
6.7 Skattereformen ... - 28 -
6.8 Subventioner... - 28 -
6.9 Disponibel inkomst ... - 29 -
6.10 Spekulation... - 29 -
7. Slutord ... - 31 -
Referenslista ... - 34 -
1.Inledning
I början av1990-talet drabbades Sverige av en fastighetskris. Efter en lång period av stigande fastighetspriser föll de nu snabbt till följd av en försämrad situation för låntagare.
Sedan mitten av 90-talet har priserna på småhus ökat i snabb takt. Den snabba ökningstakten, låg realränta och en skuldsättningsgrad hos hushållen strax under den nivå som observerades innan krisen har under de senaste åren lett till en debatt om huruvida vi i dag har en liknande situation som den innan krisen. Nedan visas småhusprisernas utveckling sedan början av 80-talet och fram till idag. Uppgången och fallet i samband med fastighetskrisen och den kraftiga prisökning som startade i mitten på 90-talet och som väckt frågan om en ny stundande fastighetskris syns tydligt.
Fig. 1
Småhusprisindex
100 120 140 160 180 200 220 240 260 280 300 320 340 360 380 400 420 440
1981 1983 1985 1987 1989 1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 Småhus för permanentboende
Konsumentpriser
Index 1981=100 Källa: SCB
Prisutvecklingen på den svenska småhusmarknaden är intressant för hela Sveriges ekonomi eftersom småhusmarknaden har en stor påverkan på makroekonomin. (Barot, 2000) En bild av storleken på den totala fastighetsmarknaden ges av Berg (1998) som genom en grov uppskattning beräknar det sammanlagda värdet av alla bostäder och kommersiella fastigheter i Sverige till ca 31 biljoner kronor. Detta kan jämföras med fondförmögenheten som i dag, år 2005, uppgår till ca 1 biljon. (Fondbolagens förening, 2005)
Enligt Barot (2000) utgör småhusen ca 75 procent av hushållens förmögenhet. Snabba prisfall på fastighetsmarknaden påverkar därmed inte bara hushållens förtroende för den framtida
ekonomiska utvecklingen utan medför också stora reala kapitalvinster eller förluster. (Berg, 1998) En realprisförändring i fastighetspriserna med ca 3 procent resulterar i att
förmögenhetsvärdet förändras realt med 100 miljarder. Vidare beskriver Berg (1998) att för de flesta hushåll är det egna hemmet och/eller fritidshuset den största tillgången samtidigt som skuldsättningen till största delen hänger samman med fastighetsinnehavet. Den negativa
utvecklingen av svensk ekonomi som skett under slutet av 80-talet och början av 90-talet kan till stor del förklaras av krisen inom fastighetssektorn. (Schörling, 1994) Debatten om huruvida vi snart har en ny fastighetskris i Sverige pågår i princip dagligen i media där paralleller mellan situationen på 1990-talet och i dag dras.
Syftet med denna uppsats är att först studera vilka faktorer som anses ha förklarat fastighetskrisen i början på 1990-talet. Därefter undersöka om dessa är närvarande och uppträder på samma sätt idag samt om dagens situation tycks kunna utvecklas till en kris. Detta kommer att göras genom en litteraturstudie vilket innebär att författaren samlar in, ordnar, omstrukturerar och analyserar resultat från andras undersökningar för att utifrån dessa skapa en egen samanställning. (Nyberg, 2000) Uppsatsen kommer att inledas med att i kapitel 2 ge en beskrivning av en grundläggande modell som illustrerar hur bostadsmarknaden fungerar. Därefter följer en definition av
prisbubblor i kapitel tre. Kapitel fyra beskriver förloppet under den svenska fastighetskrisen från i början av 1990-talet samt vad som orsakade denna. I kapitel fem beskrivs situationen på
fastighetsmarknaden i dag. I kapitel sex analyseras slutligen de faktorer som har ansetts förklara fastighetskrisen i början på 1990-talet. I det sjunde kapitlet diskuteras slutsatsen.
1 Denna siffra beräknades 1998 och är därmed ännu högre idag.
2. Modell för fastighetsmarknaden
Figur 2
Årskostnad per kvadratmeter
Efterfrågan
Pris per kvadratmeter Husstock i kvadratmeter
Nybyggande
Byggande i kvadratmeter )
(C f P=
S E R D( , )=
Källa: Dipasquale och Wheatons (1996)
Som utgångspunkt vid förklaring av grunderna i vad som påverkar fastighetsprisutvecklingen kommer Dipasquale och Wheatons (1996) långsiktiga jämviktsmodell användas som en
illustration. Modellen visar vilka variabler som påverkar priserna på alla typer av fastigheter, här kommer modellen dock tolkas utifrån situationen för småhus.
Modellen är uppdelad i två delar där den högra representerar bostadsmarknaden och den vänstra fastighets- och byggmarknaden. Precis som med alla andra varor så bestäms även priserna på hus till viss del av utbud och efterfrågan.
Utbudet av nya hus kommer från byggsektorn och beror av försäljningspris på nybyggda hus i förhållande till att ersätta gamla eller bygga nya hus. På lång sikt skall marknadspriset vara lika med den totala kostnaden för att bygga nytt. På kort sikt däremot kan dessa divergera kraftigt till följd av tiden det tar från att en ökad efterfrågan visar sig till att nya hus står färdiga, det blir en s.k. overshooting.
Efterfrågan på hus bestäms av antalet hushåll, hushållens inkomst, säkerheten i denna, förmögenheten och priset per kvadratmeter i förhållande till priset på övriga varor ett hushåll efterfrågar. För att förenkla modellen antas att efterfrågan på hus-enheter är densamma som antalet hushåll.
Den nord-östra delen av figuren visar hur efterfrågan på yta beror på den årliga kostnaden, ceteris paribus. Om hushåll kräver samma yta oavsett årskostnad implicerar detta att efterfrågan är oelastisk och efterfrågekurvan då i det närmaste är vertikal. Då efterfrågan på yta istället påverkas kraftigt av årskostnaden säger man att efterfrågan är elastisk och kurvan är då mer horisontell.
Vid förändringar i ekonomin skiftar kurvan, vid t.ex. en ökning av antalet hushåll skulle
efterfrågekurvan skifta utåt eftersom mer yta skulle krävas till given hyra. Ett utåtskift av kurvan skulle även ske vid en ökad ekonomisk tillväxt. Vidare innebär detta skift att den årliga
kostnaden för att bo i ett hus ökar givet ytan (husstocken). I jämvikt är efterfrågan på yta lika stor som utbudet, d.v.s. årskostnaden bestäms så att efterfrågan är lika med utbudet. Efterfrågan är en funktion av årskostnad, R , och förhållanden i ekonomin, E.
Den nord-västra delen av figuren representerar den första delen av bygg och
-fastighetsmarknaden och visar hur hyreskostnaden i en hyresfastighet bestämmer ett pris för fastigheten. I fallet med småhus är detta pris helt enkelt det pris som ett hushåll är villigt att betala för ett hus.
Det som i ursprungsmodellen kallas för hyra definieras i fallet för husägare som den årliga kostnaden som kommer av ägandet av fastigheten och kan definieras med följande funktion:
) ( t t
t
t P M I
U = − (1)
Där den årliga kostnaden av att äga ett hus,U , beror av den nuvarande prisnivån, t P , låneräntan t efter skatt, Mt och den förväntade framtida husapprecieringen,I . t
I den syd-västra och andra delen av bygg- och fastighetsmarknaden bestäms hur mycket som skall byggas av kurvan f(C) vilken representerar kostnaden av att bygga ett nytt hus samt alla kostnader som uppstår i samband med detta som t.ex. rivning av tidigare hus. I det här fallet antas kostnaden öka när byggaktiviteten ( C ) ökar därför har kurvan en syd-västlig riktning.
Kurvan skär prisaxeln vid det lägsta möjliga pris som krävs för att nybyggnad skall ske. Om olika nivåer på nybyggande kan ske till i princip samma kostnad kommer kurvan att vara i stort sett vertikal och därmed elastisk. En mer horisontell och därmed oelastisk utbudskurva fås vid flaskhalsar, dvs brist på mark eller andra hinder för nybyggande. Om huspriserna överstiger kostnaden för att bygga nytt kommer nybyggnad att ske och därmed en ökning av utbudet på bostäder.
Ett populärt sett att bestämma om nybyggnad bör ske är genom användning av en kvot kallad Tobins q efter Nobelpristagaren James Tobin.
Tobins q bestämmer när nyproduktion teoretiskt sett är lönsam. I nämnaren används
produktionskostnaden för en ny bostad och i täljaren marknadsvärdet för en jämförbar befintlig bostad (Bostadsmarknaden, 2004).
För att få en befintlig bostad jämförbar med en nybyggd tas hänsyn till bl.a. regionala skillnader i byggpris, eventuella räntebidrag som utbetalats samt husets ålder. (Berger, 2002)
Vid ett långsiktigt jämviktsläge skall q vara lika med 1. Om Tobins q > 1 innebär detta att nybyggnaden borde öka eftersom det, allt annat lika, är lönsamt att bygga nytt. På samma sätt innebär ett Tobins q < 1 att nybyggnationen borde minska (Jaffe, 1994).
Dock bör man observera att det inte existerar någon skarp gräns vid q=1. (Bostadsmarknaden, 2004).
Tobins q-teorin för investeringar ger två grundläggande resultat:
(1) I ett långsiktigt jämviktsläge närmar sig q värdet 1 vilket innebär att priset på fastighetsbeståndet närmar sig nybyggnadskostnaden, Jaffe (1994).
(2) På kort sikt kan q avvika från 1 varvid ett högt (lågt) värde på q medför hög (låg) aktivitet i byggandet, Jaffe (1994).
I den sydöstra delen av figuren omvandlas den årliga byggverksamheten till husstocken. Kurvan visar hur stor stocken är på lång sikt givet den nivå av nybyggande som visas av den vertikala axeln.
Slutligen kan vi nu studera hur marknadens olika delar påverkar varandra. Utgångspunkten är det antal bostäder som existerar på marknaden vilket vi kan läsa av på den horisontella axeln i den högra sidan av figuren. Antalet bostäder bestäms via den årliga kostnaden (i nord-östra delen) och priset (i nord-västra delen). Priset bestämmer om nybyggnad skall ske (syd-väst) vilket eventuellt (eftersom deprecieringen av nuvarande stocken kan överstiga nybyggnationen) leder till en ökning i husstocken (syd-öst). Om vi slutar på samma antal bostäder som i utgångsläget råder det jämvikt på bostadsmarknaden. Skulle vi istället sluta på en ny nivå innebär detta att värdena på de fyra variablerna i diagrammet (hyra, pris, nybyggande och husstocken) inte är i jämvikt med varandra.
Om den nya stocken skulle vara på en högre (lägre) nivå än den initiala så måste hyran, priset och nybyggnad minska (öka) för att vara i jämvikt. Vid en expansion av ekonomin kommer den nya omgivande ”fyrkanten” att hamna utanför den tidigare.
3. Spekulativa bubblor
Debatten om den svenska fastighetsmarknaden har till stor del handlat om huruvida vi har och har haft en prisbubbla eller inte. Eftersom en del av debatten kommer återges i denna uppsats kan det vara intressant att först få en bakgrund till bubbelteorin.
Den första dokumenterade bubblan man känner till är den som uppstod under handeln av tulpanlökar i Holland på 1600-talet. Det var ett virus som drabbade vissa tulpanlökar vilket fick till följd att blommorna fick ett ovanligt mönster som inte gick att återskapa genom att ta fröer från blomman utan endast genom avknoppning från den speciella löken. Priserna på ovanliga lökar steg kraftigt för att sedan plötsligt kollapsa 1637 då priserna föll mer än 90 procent från toppnoteringen (Garber, 1990).
Enligt professor Joseph Stiglitz (1990, s 13) är definitionen av en bubbla följande, ”if the reason that the price is high today is only because investors believe that the selling price will be high tomorrow — when “fundamental” factors do not seem to justify such a price — then a bubble exists”.
Dock har kritik framförts mot denna bubbeldefinition av bl.a. Lind (1998) som menar att det kan finnas andra förklaringar till att priser som är högre än vad som kan motiveras av fundamentala faktorer de facto betalas och att de också kan vara förklaringar till en bubbla.
Ett exempel är vid köp av en kommersiell fastighet då det ”korrekta” priset skall bestämmas av fundamenta som förväntade driftsnetton2 som ställs i relation till ett rimligt räntekrav på placeringen. Bakom båda dessa faktorer finns olika makroekonomiska variabler.
Om aktörerna har irrationella förväntningar om framtiden eller ett irrationellt lågt räntekrav skulle ett orimligt högt pris kunna betalas och detta bör också ses som en bubbla.
2 Driftnettot består av skillnaden mellan hyresintäkter och driftskostnader (Srejber, 2001)
Ytterligare en förklaring till att aktörer är beredda att betala priser som är högre än vad som kan motiveras av fundamenta skulle kunna vara att en institution tar på sig risken för investeringen utan att ta betalt för detta. (Lind, 1998)
Blanchard och Watson har gjort en studie i huruvida bubblor kan existera i teorin, deras definition av en bubbla är följande: i en modell med rationella förväntningar hos aktörerna får man ett oändligt antal lösningar för en tillgångs pris. En av lösningarna är den ”fundamentala”
och de andra lösningarna kan beskrivas som stigar som leder till en bubbla. Stigarna kommer med tiden att avvika allt mer från den fundamentala lösningen. Modellen visar att existensen av en bubbla är teoretiskt möjlig i en modell med rationella investerare. (Grauwe och Grimaldi, 2004)
Grauwe och Grimaldi (2004) hävdar dock att Blanchard och Watsons rationella bubbelmodell lider av vissa brister, t.ex. antas det i modellen att individer förväntar sig att bubblan spricker trots att förväntningen inte kommer av modellen utan istället är baserad på ett rimligt, men i modellen exogent antagande, att bubblor inte kan fortsätta i all evighet.
Grauwe och Grimaldi (2004) har istället formulerat en bubbelteori i en miljö där de antar att aktörerna är begränsat rationella. Detta antagande använder de vid analys av uppkomsten och försvinnandet av bubblor på valutamarknaden. Aktörerna i denna modell förstår att de inte är kapabla att förstå och behandla den komplexa information som finns utan använder i stället enkla modeller för att prognostisera valutakurserna och agerar rationellt utifrån dessa. I modellen kan valutakursen utvecklas mot två olika jämvikter, antingen den fundamentala eller
bubbeljämvikten. Bubbeljämvikten skapas av självuppfyllande förväntningar från teknisk analys och tar över marknaden så pass att fundamentala influenser försvinner. Efter simuleringar av modellen i en stokastisk miljö där de genererar komplexa scenarier av bubblor och krascher finner de att modellen förklarar både bildandet av bubblan och den därpå följande kraschen. Detta betyder att det är samma kraft som skapar en bubbla som också får den att kollapsa. Detta
implicerar också att denna modell till skillnad från de traditionella rationella bubbelmodellerna även klarar att förklara kraschen. Resultaten visar också att när aktörerna reagerade agressivt på resultatet från prognosmodellerna ökade frekvensen av bubblor.
Vidare bekräftar modellen vad som tidigare har noteras av ekonomiska historiker; stora positiva chocker i fundamenta ökar sannolikheten för bubbeltendenser.
4. Fastighetskrisen i Sverige
Genom den s.k. novemberrevolutionen 1985 avskaffades de kvantitativa kontroller3 som gällt för affärsbankernas utlåning. Detta ansågs vid tiden som en teknisk förändring som inte skulle få någon större realekonomisk konsekvens. I stället kom den att starkt påverka den
makroekonomiska utvecklingen under åren som följde. (Hagberg, 2004) Faktorer som höga marginalskatter och generösa avdragsregler premierade lånefinansierad konsumtion. Dessutom var inflationen hög bl.a. till följd av en expansiv finanspolitik. Detta skapade en negativ realränta under långa perioder. Fastighetspriserna (och kreditgivningen) drevs nu upp i denna miljö av expansiv finanspolitik och en penningpolitik som försökte upprätthålla den fasta växelkursen. För att kyla av ekonomin stramades finanspolitiken åt vilket fick inflationen att falla. Det tog dock tid att vinna förtroende för antiinflationslinjen och de nominella räntorna stannade kvar på en hög nivå. Samtidigt (1990-1991) genomfördes en skattereform vilket ytterligare höjde lånekostnaden efter skatt. I storstadsregionerna halverades priserna på kommersiella fastigheter under en 4-års period, Nyberg (1999).
I figur tre och fyra nedan sammanfattas händelseförloppet schematiskt under uppgångsfasen 1985-90 och nedgångsfasen 1990-93. Figurerna visar också hur den finansiella sektorn påverkade tillgångsmarknaderna och den reala ekonomin, vilka i sin tur förstärkte respektive försvagade efterfrågan på krediter.
3 Regleringar av kredit- och valutamarknaden infördes i Sverige och i stora delar av övriga världen efter den stora 1930-talskrisen (Bäckström, 2000).
Figur 3.
Uppgångsfasen 1985-1990
1.Utgångsläget
- Finansiella regleringar i kraft - Låg inflation
2. Positiva impulser
- Finansiell avreglering - Fallande realränta - Internationell
högkonjunktur
3. Den finansiella sektorn
- Växande efterfrågan på krediter - Växande utbud av krediter
- Optimistisk riskbedömning
4. Tillgångsmarknaderna
- Stigande tillgångspriser - Positiva
förmögenhetseffekter - Växande skuldsättning
5. Den reala ekonomin
- Stigande investeringar - Stigande konsumtion - Sjunkande sparande
6. Boom - Överhettning
Källa: (Hagberg, 2004)
Figur 4.
Nedgångsfasen 1990-93
1.Utgångsläget
- Överhettad "finansiellt sårbar" ekonomi - Hög inflation
2. Negativa impulser
- Stigande realränta - Internationell lågkonjunktur
3. Den finansiella sektorn
- Sjunkande efter- frågan på krediter - Sjunkande utbud av krediter
- Pessimistisk riskbedömning
4. Tillgångsmarknaderna
- Sjunkande tillgångspriser - Negativa
förmögenhetseffekter - Överskuldsättning - Skulddeflation
5. Den reala ekonomin
- Sjunkande investeringar - Sjunkande konsumtion - Minskat sparande
6. Bust
- Depression med stigande arbetstlöshet
- Budgetunderskott - Återhämtningen inleds
Källa: (Hagberg, 2004)
4.1 Vad orsakade krisen?
Snabba prisförändringar kan i princip förklaras på två sätt. Den första förklaringen är att fundamentala drivkrafter förklarar prisförändringarna med förändringar i dessa variabler. Den andra förklaringen är att priserna i stället baseras på förväntningar om framtida prisstegringar, d.v.s. det råder spekulation (Nyberg, 2003). Debatten om vad som orsakade fastighetskrisen i början på 1990-talet pågår fortfarande där en del anser att fundamentala faktorer kan förklara utvecklingen samtidigt som andra hävdar att det fanns en spekulativ bubbla på marknaden. Jag kommer här att redogöra för ett antal studier som behandlar båda dessa teorier.
4.2 Fundamentala faktorer
Hort (2000) studerar de kraftiga fluktuationer i huspriserna på egnahem som observerats på den svenska bostadsmarknaden sedan mitten av 1970-talet. Hon försöker fastställa huruvida
förändringarna kan förklaras av förändringar i fundamentala utbuds- och efterfrågeförhållanden eller skall tolkas som spekulativa bubblor. I sin empiriska analys utgår hon ifrån en traditionell ekvation för det långsiktiga jämviktspriset på marknaden men eftersom de priser som observeras på marknaden sällan kan betraktas som långsiktiga jämviktspriser utan som ett resultat av både långsiktiga och kortsiktiga faktorer inkorporerar hon båda dessa faktorer i en ekvation. Tidigare empiriska resultat från denna typ av ekvation på den svenska och internationella
bostadsmarknaden visar att husprisförändringarna tycks vara starkt positivt korrelerade med föregående års prisförändringar på kort sikt och oftast negativt korrelerade på längre sikt. Detta skulle kunna tyda på att de cykliska svängningarna i prisutvecklingen kan förklaras av
självuppfyllande förväntningar om den framtida prisutvecklingen snarare än på förändringar i fundamenta. Vidare visar hon att i de fall priserna avvek från det som kan anses vara den
långsiktigt hållbara jämviktsnivån tycktes prisförändringen i den följande perioden vara sådan att den drevs tillbaka mot den långsiktiga jämvikten. Kraften med vilken priserna drevs tillbaka i nästa period var större om storleken på avvikelsen från den jämvikt som stöddes av fundamenta var större vilket är förenligt med förekomst av spekulativa bubblor. (Hort, 2000)
Hort (2000) visar dock att även fundamentala faktorer skulle kunna ge upphov till dessa cykler då utbudet av småhus vanligtvis är betydligt mindre priskänsligt på kort än på lång sikt. Utbudet kan betraktas som givet på kort sikt då man inte kan anse att hus finns i några större ”lager” samtidigt som det tar tid att bygga nya. Effekten av t.ex. en räntesänkning blir därför stigande priser som enligt Tobins q kommer stimulera till nybyggande. Dock dröjer det innan denna anpassning av utbudssidan till det nya efterfrågeläget får priserna att sjunka tillbaka. Detta stöds av det faktum att bostadsmarknaden är en mycket heterogen marknad med stora informationsproblem och relativt höga transaktionskostnader. Vidare finner hon att även fundamenta är positivt autokorrelerat under kortare tidshorisonter och skulle därmed kunna förklara den positiva aoutokorrelationen i prisförändringarna.
För att kunna dra slutsatsen att cyklerna beror av spekulation måste påverkan från fundamentala faktorer uteslutas enligt definitionen av en bubbla. Efter en empirisk analys hävdar Hort (2000) i sin slutsats att fluktuationerna i småhuspriserna till stor del kan hänföras till förändringar i fundamentala utbuds- och efterfrågeförhållanden. Framförallt gäller det förändringar i de finansiella kostnaderna för bostadsinvesteringar samt i hushållsinkomsterna. Samtidigt finns det anledning att tro att prisförväntningarna är starkt tillbakablickande vilket kan medföra att försäljningspriserna på kort sikt kan komma att avvika från den nivå som understöds av fundamenta.
Barot (2000) har gjort en studie där han undersöker om prisbildningen på den svenska
småhusmarknaden kan förklaras av fundamentala faktorer och finner att så är fallet. Modellen förklarar t.ex. prisfallet 1991-1994. De fundamentala faktorerna som används i modellen är de svenska hushållens disponibla inkomst, finansiella förmögenhet, skulder, den reala långa räntan efter skatt, småhusstocken, stocken på flerbostadshus, Tobins q samt skattereformen.
I samma uppsats diskuterar Barot (2000) olika förklarande fundamentala faktorer bakom den svenska fastighetskrisen med hänvisning till undersökningar utförda av honom själv och andra.
Han hänvisar till en egen studie gjord 1995 där han visar att den kraftigt ökande arbetslösheten var en mycket viktig faktor som förklaring till den kraftiga konsumtionsnedgången i Sverige mellan 1991-1993. Barot (2000) hävdar också att flera utländska studier ger stöd åt teorin att det råder ett samband mellan konsumtion och arbetslöshet. Vidare redovisar Barrot (2000) resultat av Giavazzi och Pagano som menar att utvecklingen av tillgångspriser (fastigheter och aktier) orsakade både den ekonomiska krisen och fastighetskrisen. Därefter redovisas resultat av Agell m.fl. som beskriver flera samverkande makroekonomiska störningar som bidrog till krisen. De höga nominella räntor som rådde som ett resultat av riksbankens försvar av den fasta växelkursen och målet om låg inflation samt realräntorna som drevs upp till följd av en snabb minskning av inflationstakten bidrog till fastighetskrisen. Agell m.fl. menar att 12-15 procent av nedgången i fastighetspriserna kan förklaras av skattereformen 1991, dessutom bidrog oförväntade
kapitalförluster på egnahem. Turner (1999) anser att det var en kombination av flera faktorer som orsakade krisen. Dessa var den lägre inflationstakten, djup ekonomisk recession och minskade ränteavdrag i kombination med skattereformen.
Jaffe (1994) har på uppdrag av SNS4 undersökt vad som orsakade den svenska fastighetskrisen i början på 1990-talet och kommer till slutsatsen att det var samverkanden av flera viktiga
fundamentala faktorer som gav upphov till bostadsboomen och krisen. Dessa var: tillväxten i BNP, ökningen av realräntorna, den finansiella avregleringen, hög skattesats för ränteavdrag och höga bostadssubventioner.
Tabell 1 visar värdena på variablerna under fastighetskrisens initialskede, boom och krasch.
1981-1985 1986-1990 1991-1993
Real BNP-tillväxt 1,2 3,1 -3,1
Realräntaa 11 -1,6 16,2
Lån/BNPb 100 137 145
Skattesatsc 64 50 30
Bostadssubventioner/BNPd 3,78d1 3,49d2 3,64d3
aBostadsobligationsräntan minus husprisinflation
bTotal utlåning/BNP
cGenomsnittlig skattesats för ränteavdrag.
d1Genomsnitt för 1980 och 1985; d2Genomsnitt för 1980 och 1985;d31991.
Källa: Jaffe (1994)
Kritik har framförts mot Jaffes resultat bl.a. av den referensgrupp (SNS) som gav Jaffe uppdraget att göra undersökningen Gruppen består av representanter för de företag och institutioner som bidragit till studiens finansiering. Gruppen hävdar att Jaffe i sin analys till allt för stor del
koncentrerat sig på bostadsfastigheter trots att de största problemen fanns bland de kommersiella fastigheterna. Dessutom tycker de att han underskattar kraften i den spekulation som rådde.
Kraven på direktavkastning var allt för lågt ställda hos många av fastighetsmarknadens aktörer på slutet av 80-talet. I stället räknade de med en fortsatt hög inflation, att värdet på fastigheten skulle stiga samt att de skulle hinna lämna marknaden innan den föll. (Schörling, 1994)
4 Studieförbundet Näringsliv och Samhälle.
4.3 Spekulation
I kontrast till Jaffes resultat hävdar Björklund och Söderberg, (1999) i sin studie av
fastighetsmarknaden för avkastningsfastigheter, att fastighetspriserna delvis kan ha varit drivna av en spekulativ bubbla. I undersökningen utförs en empirisk analys i tre delar där de i den första delen skapar ett fastighetsprisindex för centralt belägna kommersiella fastigheter i Stockholm under perioden 1965-1992. Sedan skapar de en regression där de finner att BNP och
penningmängd förklarar prisnivån med förklaringsgrader på ca 0,9. Därefter skapar de ett hypotetiskt prisindex genom att från det ursprungliga indexet avlägsna en antagen bubbla som antas ha existerat under prisökningsfasen med start år1985. Bubblan antas ha växt med 5 procent tills den slutligen sprack 1990. Sedan studeras förklaringsgraden vid regressioner av
makrovariabler mot det hypotetiska prisindexet där man nu lägger till en hypotetisk bubbla och testar med olika tillväxttakt. Priset förklaras av ett antal makrovariabler samtidigt som
tillväxttakten för den hypotetiska bubblan ökar från 0 till 65 procent. Resultatet visar att med upp till 50 procents antagen bubbeltillväxt så ökar justerat R2-värde för modellen, därefter sjunker det.
Experimentet visar att trots att prisnivån kan förklaras av makroekonomiska variabler med höga R2-värden, så kan det existera en bubbla. Höga R2-värden är därmed inte ett bevis för att det inte existerar en spekulativ bubbla.
I del två av analysen estimerar och analyserar de bruttokapitaliseringsfaktorn, som är ett mått på sambandet mellan prisutvecklingen och hyresutvecklingen, och testar för signifikanta
förändringar från år till år. Det visar sig att priserna ökade betydligt snabbare än hyrorna under uppgångsfasen, vilket skulle kunna tyda på en bubbla. Den tredje delen består av regressioner med makrovariabler mot pris därefter mot hyran och slutligen bruttokapitaliseringsfaktorn. Efter den tredelade analysen kommer Björklund och Söderberg (1999) till slutsatsen att det finns en ansenlig mängd bevis för en möjlig existens av en prisbubbla. Därmed menar de att de uppsatser som efter analyser där prisutvecklingen har visat sig förklaras av förändringar i makrofaktorer kommit till slutsatsen att en bubbla inte har existerat, inte längre står sig lika starka.
Lind (1998) hävdar att en prisuppgång är en bubbla om centrala aktörer haft irrationella
förväntningar eller blivit skyddade av en institution som gjort det rationellt att ej basera priset på fundamenta. En empirisk studie av fastighetsvärderingar under perioden 1980-1996 presenteras.
Slutsatsen är att fastighetsvärderingarna under den kraftiga uppgångsfasen i priserna inte var lämpliga som underlag för kreditgivning. Detta tyder på att centrala aktörer inte agerade utifrån rationella förväntningar baserade på fundamenta och att det därmed var en bubbla.
4.4 Sammanfattning av förklarande faktorer
Sammanfattningsvis anges flera olika faktorer ha orsakat eller utlöst fastighetskrisen i den litteratur jag studerat ovan. Dessa är; avregleringen, skattereformen, subventionerna,
arbetslösheten, inflationen, realräntorna, tillväxten i BNP, bostadsutbudet, disponibel inkomst, hushållens skulder, börsen och slutligen spekulation. Vid en tillbakablick på den grundläggande modell som presenterades i kapitel två visar det sig föga förvånande att samtliga fundamentala faktorer skulle kunna passas in i modellen antingen direkt eller indirekt.
5. Situationen på den svenska
fastighetsmarknaden i dag
I Riksbankens senaste stabilitetsrapport (2004:2) ges en beskrivning av Sveriges
fastighetsmarknad där utveckling ser ut att gå åt två olika håll. Den tidigare ökningen av priserna på kommersiella fastigheter sedan mitten av 1990-talet har nu bytts ut mot en kraftigt sjunkande trend. Samtidigt fortsätter småhuspriserna att öka.
5.1 Kommersiella fastigheter
Den negativa prisutvecklingen av kommersiella fastigheter är ett resultat av en svag marknad och ett realt fall i hyrorna vilket naturligtvis speglar utbud och efterfrågan på kontorslokaler.
I Stockholm ses en viss stabilisering av priserna samtidigt som hyrorna fortsätter falla och vakansnivån har minskat marginellt. Även Göteborg har haft en förhållandevis stabil utveckling av priserna och fallande hyror vakansnivån fortsätter dock öka. Malmö har sedan årsskiftet haft en svag ökning i priserna samtidigt som hyrorna och vakansnivån har ökat.
(Riksbanken, 2004:2)
5.2 Småhus
Riksbanken konstaterar i sin stabilitetsrapport att under perioden 2004 steg priserna på småhus i hela landet med knappt 10 procent. Preliminär statistik för årets första månader tyder på att ökningstakten visserligen är fortsatt hög men att den samtidigt har dämpats något (Riksbanken, 2005:1). Den kraftigaste ökningen har observerats i Malmö och Göteborg där priserna ökat med 15 respektive 14 procent på årsbasis vilket kan jämföras med 8 procent som observerades i Stockholm. Den snabba prisökningen har utvecklats i takt med låga eller sjunkande räntor och en ökning i skuldsättning och inkomst. (Riksbanken, 2004:2)
5.3 Hushållens situation
Det som i dag kan anses oroväckande är den höga korrelationen mellan prisbildningen och hushållens skulder där ett kraftigt prisfall skulle kunna påverka hushållens köpkraft och därmed utvecklingen av ekonomin i stort. Hushållens skulder har ökat snabbt och utgör nu drygt 125 procent av de disponibla inkomsterna vilket är strax under vad som observerades innan
fastighetskrisen. (Nyberg, 2005) Skuldkvoten förväntas öka trots att hushållens inkomster stiger eftersom skulderna ökar ännu mer till följd av de relativt låga räntorna och en hög aktivitet på småhusmarknaden.
Under de år av stigande börser minskade hushållens skulder i förhållande till tillgångarna snabbt.
Därefter ökade skulderna något igen men har sedan 2003 växt i samma takt som förmögenheten till följd av stegringen i huspriserna. Hushållens ränteutgifter är 4 procent av de disponibla inkomsterna vilket får anses som en relativt liten andel trots snabbt ökande skulder.
Andelen förväntas dock öka under de kommande åren men i en takt där de kommer att utgöra en förhållandevis liten andel av de disponibla inkomsterna. Riksbanken anser därmed att risken att hushållen skulle få sådana betalningssvårigheter att betydande kreditförluster uppstår i bankerna som liten. En ökning i både tillgångar och skulder i förhållande till inkomsten skulle dock göra hushållen mer känsliga för förändringar i ränta och tillgångspriser. Stigande räntor skulle direkt påverka hushållens köpkraft framförallt då hushållen i allt större utsträckning tar rörliga lån. En ökning i räntan och fallande huspriser skulle i dag få ett kraftigare genomslag än tidigare på hushållens köpkraft vilket troligen också skulle ge en större effekt på konsumtion och sparande. I en uppdaterad version av riksbankens studie från 2002 av skuldsättning och betalningsförmåga i enskilda skuldsatta hushåll, kommer man till slutsatsen att skulderna till största delen finns i de hushåll som också äger de reala och finansiella tillgångarna. Detta påstående stärker bilden att den totala låntagargruppen inte utgör ett hot mot stabiliteten i banksystemet. (Riksbanken, 2004:2) Jan Häggström anser dock att riksbanken borde vara mer bekymrade för hushållens skulder och de stigande fastighetspriserna och anser att riksbanken bör höja styrräntan till 4 procent på ett par års sikt. Vidare pekar han på att det historiskt sett finns ett starkt samband mellan kollapser på fastighetsmarknaden och stora händelser i ekonomin. (Wahlin, 2004)
5.4 Spekulation på bostadsmarknaden?
Riksbanken (2004:2) kommer till slutsatsen i sin rapport att prisutvecklingen i Sverige inte förefaller vara driven av förväntningar om fortsatta prisökningar utan kan motiveras av
fundamentala faktorer som; stigande inkomster, låga räntor och inflyttning till städerna samtidigt som utbudet varit i det närmaste konstant. Vidare anser riksbanken att prisutvecklingen kommer att mattas av till följd av stigande räntor vid en ökning av konjunkturen samt ett ökat utbud.
Ett scenario med kraftigt fallande priser förefaller inte troligt om ekonomin utvecklas som förväntat. Förändringar i regelsystem eller skattelagstiftning skulle kunna få stora effekter på prisbildningen men några sådana förändringar har inte offentliggjorts.
6. Analys av kritiska faktorer
De faktorer5 som i den studerade litteraturen har ansetts orsaka eller utlösa fastighetskrisen kommer här att analyseras utifrån situationen i dag samt jämföras med situationen under fastighetskrisens uppgångs- och nedgångsfas. Uppgångsfasen kommer här definieras som
perioden mellan åren 1986-1990 och nedgångsfasen av perioden 1991-1993. Samma definitioner används av bl.a. Jaffe (1994).
6.1 Ränteutvecklingen
Under den andra hälften av 1980-talet sjönk realräntan kraftigt från 11 till -1,6 procent för att sedan stiga igen till 16 procent i början på 1990-talet. (Jaffe, 1994) Räntorna har sedan sjunkit kontinuerligt i såväl reala som nominella termer sedan mitten på 1990-talet. (Nyberg,2003) Detta har inneburit att hushåll och företag haft möjlighet att köpa dyrare fastigheter vilket har varit en viktig drivkraft bakom prisutvecklingen. (Bergström, 2004)
I dag är räntan strax under 4 procent och inflationen är 0,3 procent. Anledningen till dagens låga ränta kan enligt Srejber, (2005) framförallt förklaras av den expansiva penningpolitiken som förts under senare år. Dessutom ser bostadsinstitutens finansieringskostnader på obligationsmarknaden ut att ha minskat eftersom placerarnas avkastningskrav har sjunkit kraftigt. Detta gör att
bostadsinstituten kan erbjuda mycket låga utlåningsräntor. Samtidigt innebär det att vid en normalisering av det nu historiskt låga ränteläget kan utlåningsräntorna komma att stiga kraftigt.
Hushållens skulder idag är i förhållande till inkomsterna nästan lika höga som innan
fastighetskrisen. Dock är räntekostnadernas andel av inkomsterna betydligt lägre än under krisen p.g.a. de låga nominella räntorna. (Srejber, 2005) Riksbanken säger i ett pressmeddelande att räntan inte bör sänkas i dagsläget eftersom då riskerar den allmänna efterfrågan att drivas upp ytterligare.
5 Då avregleringen inte kan ske igen kommer den inte behandlas. BNP kommer inte behandlas då den kan anses förklara i stort sett samma sak som disponibel inkomst.
Detta skulle vara olämpligt i dagsläget eftersom den i dag ligger över den nivå som anses långsiktigt hållbar och vi är en bra bit in i högkonjunkturen. (Heikensten, 2005) Eklund (2005) menar dock att riksbanken kommer att bli tvungen att sänka styrräntan i samband med
inflationsrapporten som kommer i juni. Orsaken är bl.a. att vi i dag ser en begynnande
avmattning av konjunkturen både internationellt och i Sverige samt ett stigande oljepris vilket gör att Riksbankens prognos för inflationen kommer att peka under målet om 2 procent i
inflationsrapporten. I extrema situationer där t.ex. huspriserna och kreditexpansion kan anses utgöra en risk för stabiliteten i ekonomin kan Riksbanken lämna räntan oförändrad trots låg inflation. Hittills tyder dock Riksbankens stabilitetsrapport på att så inte är fallet.
6.2 Inflationen
Figuren visar hur inflationen har utvecklats från uppbyggnadsfasen fram till idag.
-2,0 0,0 2,0 4,0 6,0 8,0 10,0 12,0
1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004
Inflationstakt
Inflationen, mätt som den årliga förändringen i konsumentprisindex (KPI).
Källa: SCB
Fluktuationerna i inflationen hjälpte till att både bygga upp och rasera priserna.
Den höga inflationen efter den första avregleringen av kreditmarknaden 1985 gjorde det lönsamt att låna vilket drev upp tillgångspriserna (Hagberg, 2004). I slutet på 1980-talet hade flera misslyckade försök gjorts för att stoppa inflationen. Successiva höjningar av inflationstakten och upprepade devalveringar som lösning på problemet hade gjort att inflationsförväntningarna nu landat på en hög nivå. Nu lyckades man dock för första gången med att bekämpa inflationen.
Inflationstakten föll under ca 18 månader från mellan 10-12 till 0-2 procent. Konsekvensen blev att Sverige nu för första gången på lång tid fick en positiv realränta. Den lyckade
inflationsbekämpningen överraskade marknaden och innebar naturligtvis en kraftig höjning av den effektiva kostnaden av att låna. Detta i samband med den lågkonjunktur som nu rådde fick fastighetspriserna att falla kraftigt. (Urwitz, 1997)
Under andra hälften av 1990-talet förändrades lagstiftningen kring Riksbanken, den viktigaste lärdomen från krisen var att Riksbanken behövde ett lagstiftat och tydligt prisstabilitetsmål vilket därmed infördes i Riksbankslagstiftningen (Hagberg, 2004).Sedan mitten av 1990-talet har Sverige haft en väl fungerande inflationspolitik och som resultat av detta en låg och stabil inflation. (Nyberg, 2004)
I dag är inflationen mellan 0,1 och 0,3 procent vilket är mycket lågt. Frågan huruvida riksbanken kommer att låta reporäntan ligga kvar på 2 procent eller sänka denna för att få inflationen inom inflationsmålet är som diskuterats tidigare en i dagsläget högaktuell fråga.
6.3 Hushållens skulder
Hushållens skuldbörda mäts ofta genom skuldkvoten eller skuldsättningraden. Skuldkvoten är skuldernas andel av inkomsterna och skuldsättningsgraden är hushållens skulder i förhållande till reala och finansiella tillgångar. Från 1970-talet fram till strax innan krisen i början på 1990 talet var skuldkvoten 130 procent, samtidigt steg räntekvoten under ett par år från 6 till 10 procent.
(Nyberg, 2003)
I dag ser vi en snabb ökning i hushållens skulder och fram till mars i år (2005) växte den totala upplåningen med 12 procent mätt i årstakt. Detta är den snabbaste ökningen som har observerats sedan slutet på 1980-talet.
Anledningen anses vara stigande reala disponibla inkomster samt fallande räntor. (Riksbanken 2005:1) Ytterligare en tänkbar anledning som har förts fram är att hushållen känner sig mindre osäkra i dag än tidigare hur räntor och inflation kommer att utvecklas vilket ökar viljan att låna vid varje given räntenivå. Nyberg (2004)
Trots att skulderna ökar snabbare än de disponibla inkomsterna och i dagsläget ger en skuldkvot på 125 procent så har förhållandet till de finansiella tillgångarna varit konstant sedan slutet av 2002. Hushållens betalningsförmåga, som mäts av kvoten mellan ränteutgifter i förhållande till inkomst, har också varit i det närmaste konstant och har under år 2005 varit under 4 procent vilket historiskt sett är mycket lågt. Dock har hushållen blivit allt mer räntekänsliga eftersom allt fler tar lån till rörlig ränta.
Genomsnittlig räntebindningstid har sjunkit från 19 till 12 månader under de senaste 5 åren. I en undersökning av data från 2003 visas att större delen av skulderna finns i de hushåll som också har de finansiella tillgångarna. Detta stämmer överens med det resultat som visades i den tidigare stabilitetsrapporten vilket indikerar att stabiliteten i banksystemet inte har försämrats. Dock kan enskilda hushåll få problem om räntan skulle höjas, andelen hushåll av den typen ökar också i takt med att skulderna ökar. Dessa hushåll behöver inte vara finansiellt sårbara men större räntebetalningar till följd av en höjning av ränta kan dock innebära att konsumtionsutrymmet minskar. (Riksbanken, 2005:1)
6.4 Bostadsutbudet
Det i det närmaste konstanta bostadsutbudet som observerats i Sverige under den senaste prisuppgången är enligt Riksbanken en av de förklarande faktorerna till uppgången. Åren som föregick fastighetskrisen på 90-talet uppvisade en omfattande produktion av bostäder vilket ledde till ett utbudsöverskott. Sedan dess har varken antalet färdigställda eller påbörjade småhus nått upp till dessa nivåer trots de stigande priserna och en hög efterfrågan på bostäder i t.ex.
Stockholmsområdet.
Detta har förklarats med ökade produktionskostnader för nybyggda småhus och flerbostadshus samt brist på mark. (Riksbanken, 2002:3). Nyligen rapporterade dock Boverket att de i dag ser en påbörjad nyproduktion av fler bostäder än vad som skedde 1992. Vidare redovisas att år 2005 kommer byggandet av 32000 nya bostäder att påbörjas vilket är 2000 fler än föregående år.
År 2006 antas byggandet öka ännu mer då 35 000 nya bostäder skall påbörjas. Byggandet beräknas därmed öka med 17 procent från år 2004 till år 2006 där Stockholm står för hälften av ökningen. Ökningen i byggandet ligger i linje med regeringens mål om 120 000 nya bostäder under 2003-2006 då Boverket räknar med att ca 124 000 bostäder kommer byggas under perioden.
Dock hävdar Boverket att bostadsmarknadsläget kommer att vara oförändrat de närmaste två åren då de i en enkätundersökning finner att drygt en fjärdedel av Sveriges kommuner med
bostadsbrist tror att bristen kommer att minska samtidigt som lika många tror att den kommer att öka. De flesta kommuner anser dock att situationen kommer att vara oförändrad. (Palmgren, 2005)
6.5 Börsutvecklingen
Aktiekurserna påverkar den framtida ekonomiska utvecklingen bl.a. genom att stigande kurser ökar konsumtionen då hushåll känner sig rikare samt att det ger signaler om en positiv utveckling av ekonomin. Stigande aktiekurser påverkar också graden av investeringar eftersom företag får lättare att få in pengar genom nyemission eller genom att ställa ut obligationer. (Frumkin, 1994).
Effekten av avregleringen blev att kreditvolymen ökade kraftigt och kanaliserades i stor
utsträckning till aktier och fastigheter. Det växande värdet på tillgångarna användes som underlag för ytterligare belåning. Vilket ytterligare ökade tillgångspriserna och värdet på tillgångarna och börsindex steg kraftigt under senare hälften av 1980-talet. (Hagberg, 2004) Enligt Riksbanken (1998) kan en sådan situation vara en indikation på att en bubbla håller på att byggas upp eftersom det är tillgången på kredit som driver priserna.
När realräntan sedan steg, föll värdet på fastigheter men också på aktier vilket innebar att värdet på tillgångarna sjönk samtidigt som skulderna var oförändrade vilket ledde till stora
förmögenhetsförluster. Förlusterna gjorde att individerna anpassade sina portföljer genom en minskning av konsumtion och investeringar samt ökat sparande. Detta drev ner den svenska ekonomin i en depression. (Hagberg, 2004)
Från mitten av 90-talet steg börsen kraftigt fram till den s.k. IT-bubblan då priserna rasade, sedan dess har en viss återhämtning skett.
6.6 Arbetslöshet
Enligt en studie av prisutvecklingen i Stockholmsregionen av Berg (1998a) visade sig en chock i arbetslösheten ge en kraftig påverkan på utvecklingen av huspriser och konsumtion. Därefter tog det 4-5 år innan en ny jämvikt etablerades.
Arbetslösheten var mycket låg under uppgångsfasen och var ca 2 procent i början av 90-talet. När realräntan sedan höjdes kraftigt minskade den aggregerade efterfrågan till följd av att hushållen minskade sin konsumtion samtidigt som företagen drog ner på sina investeringar.
Sysselsättningen minskade kraftigt och drabbade byggsektorn hårdast, antalet konkurser blev rekordartat. Den öppna arbetslösheten steg kraftigt under nedgångsfasen till omkring 10 procent 1993-94 och låg sedan på ungefär samma nivå fram till 1997 då en nedgång påbörjades.
(Hagberg, 2004)
I dag (mars 2005) har vi återigen en hög arbetslöshet där 243 000 personer eller 5,5 procent av arbetskraften beräknas vara arbetslösa.(SCB, 2005) Enligt Riksbankens inflationsrapport
(2005:1) antas sysselsättningen öka och arbetslösheten minska kontinuerligt vilket beräknas ge en arbetslöshet på 4 procent i genomsnitt under 2007.
6.7 Skattereformen
Hur ett skattesystem utformas påverkar arbetsutbudet och kapitalbildningen och därmed tillväxten. Ett skattesystem som kraftigt gynnar låntagande och leder till låg soliditet hos aktörerna i ekonomin kan i vissa situationer bidra till finansiell instabilitet. (Riksbanken, 2003) Enligt Barot (2000) anser de flesta svenska fastighetsekonomer att skattereformen är den huvusakliga förklaringsfaktorn bakom utvecklingen av den svenska fastighetskrisen. Vidare redovisar Barot (2000) siffror från Agell m.fl. som har kommit fram till att 12-15 procent av nedgången i huspriserna under 90-talskrisen kan förklaras med skattereformen 1991.
Riksbanken medger att förändringar i regelsystem eller skattelagstiftning skulle kunna få stora effekter på prisbildningen i dag men säger samtidigt att några sådana förändringar inte har offentliggjorts. (Riksbanken, 2004:2) Förslag på sänkt kapitalskatt har dock förts fram av regeringen som ett medel för att hävda svensk konkurrenskraft. (Eriksson, 2003) Jan Häggström anser att detta är en orosfaktor och beskriver en möjlig situation där vi om tre till fyra år får både en ränteuppgång och en minskning av avdragsrätten från 30 till 15 procent. Om dessutom
hushållens skuldkvot fortsätter och öka till en nivå ca 20 procent högre än i dag skulle denna situation kunna få allvarliga effekter. (Wahlin, 2004)
6.8 Subventioner
Sverige har historiskt sett haft en i hög grad subventionerad bygg- och ombyggnadssektor. Stöd har i huvudsak fördelats genom ett räntesubventionssystem men det har samtidigt kombinerats med en mängd olika instrument. Systemet fungerade så att staten betalade skillnaden mellan en garanterad nivå på räntan och marknadsräntan. Detta gjorde att byggande kunde ske till en reducerad kostnad och minskningen av dessa i samband med recessionen var en av faktorerna som orsakade fastighetskrisen i början på 90-talet. (Turner, 1999) Systemet som garanterade en bestämd nivå på räntan introducerades 1975 och var i bruk fram till 1993.
Då upphörde räntebidrag för ombyggnad av småhus och 2001 upphörde bidragen till nybyggnad av småhus. (Boverket 2005). I dag tycks det inte finnas något som tyder på att
bostadssubventioner av den typen skulle kunna bli aktuellt igen.
6.9 Disponibel inkomst
Disponibel inkomst är en viktig faktor att studera vid prognos av prisutvecklingen på bostäder då en förändring i denna påverkar huspriserna. (Riksbanken, 2002:3) Vid analys av finanspolitiska åtgärder finner Barot (2000) att en permanent ökning i disponibel inkomst med 5 procent resulterade i 5 procents ökning i reala huspriser under perioden 1970-1998.
Lantmäteriet, (2005) hävdar i sin fastighetsbarometer att hushållens disponibla inkomst inte kommer att öka tillräckligt mycket under 2005 för att kunna ge en positiv effekt på
småhuspriserna.
6.10 Spekulation
Att avgöra om det råder en prisbubbla på en marknad är som visats tidigare i uppsatsen mycket svårt eller som Alan Greenspan svarade på en fråga i ett tal till senaten den 23 februari 1999, ”We never know a bubble until after the event”. (Hermansson, 2004, s.12) Som tidigare nämnts hävdar Riksbanken, (2004) att prisutvecklingen kan förklaras av fundamentala faktorer och att det därför inte råder spekulation på bostadsmarknaden. I vissa andra länder ses tendenser till att spekulation skulle kunna vara närvarande på bostadsmarknaden. På de marknader som har haft den snabbaste prisökningen, t.ex. Australien, Storbritannien, Spanien och Irland finns tydliga tecken på att bostäder i hög utsträckning ses som finansiella tillgångar och inte något man köper främst för att bo i. Det finns marknader för s.k. ”buy to let” (köp för att hyra ut) där folk köper en extra bostad som de hyr ut med förhoppningen att den skall stiga i värde och samtidigt ge en viss avkastning. I Dublin har bostadshyrorna fallit under flera år vilket enligt modellen som presenterades i kap två innebär att priserna borde sjunka på lång sikt eller åtminstone stagnera. I stället har priserna dock fortsatt att öka vilket tyder på att priserna inte styrs av fundamenta utan av förväntningar om framtida prisökningar.
En sådan situation hade vi bland de kommersiella fastigheterna under början på 1990-talet i Sverige. Anledningen till att hushållen i dag tycks köpa sina bostäder för att bo i dem kan kanske förklaras av det svenska skattesystemet med fastighetsskatt och skatt på hyresintäkter vilket är betydligt gynnsammare i t.ex. Australien. (Nyberg, 2004)
7. Slutord
Sedan fastighetskrisen som utlöstes i början på 1990-talet, har vi på senare år återigen sett en kraftig ökning i huspriserna samt flera likheter med situationen innan krisen. Detta har föranlett en diskussion om huruvida vi även denna gång riskerar att få en kris, den här gången på
framförallt småhusmarknaden. En sådan skulle kunna få stora effekter på konsumtionen, och därmed på hela Sveriges ekonomi, då ca 75 procent av hushållens förmögenhet utgörs av småhusmarknaden. Bland de faktorer som utlöste fastighetskrisen under 90-talet går det inte att finna en enskild faktor utan det var en rad, i flera fall i sig positiva utvecklingar, som ledde fram till krisen. Faktorer som avregleringen och skattereformen tycks ha haft speciellt stor vikt vid utvecklingen av krisen. Sannolikheten att vi i dag skall få se en ny fastighetskris är enligt Riksbanken liten om ekonomin utvecklas som planerat. Dock hörs det från framförallt media, men också från fastighetsekonomer och bankfolk, varningar om en kommande kris.
I denna uppsats jämförs situationen under krisen med den vi har i dag, och det finns både stora likheter och skillnader. De faktorer som tycks ha haft störst betydelse för krisen under 1990-talet beskrivs kort nedan utifrån situationen under uppgångsfasen och idag.
• Den positiva utvecklingen av priserna sedan mitten av 90-talet har precis som under 80- talet följts av en kreditexpansion. Hushållens skuldkvot är idag strax under vad som observerades innan krisen. Dock var hushållens räntekostnader i förhållande till
inkomsten i början på 1990-talet mellan 6-10 procent, i dag är de ca 4 procent. Detta gör att hushållen är mindre känsliga för en ränteförändring i dag.
• Inflationens roll i fastighetskrisen kan sägas ha varit dess kraftiga fluktuationer. Efter krisen tog man lärdom och lagstiftade om ett prisstabilitetsmål och sedan mitten på 1990- talet har vi haft en stabil och låg inflation i Sverige.
• Realräntorna var mycket låga under uppgångsfasen för att sedan stiga kraftigt i början av 1990 talet vilket anses ha utlöst krisen. Sedan mitten av 1990-talet har räntan haft en låg och stabil utveckling och är i dag strax under 4 procent.
• Bostadsutbudet steg kraftigt under uppgångsfasen vilket sedan ledde till ett
utbudsöverskott under krisen. Därefter stagnerade bostadsbyggandet och det är enligt Riksbanken en av faktorerna som kan förklara den prisuppgång vi nu sett.
I dag ser vi återigen ett ökat byggande och den påbörjade nyproduktionen överstiger nu den vi såg under toppen 1992. Efterfrågan ser dock inte ut att mättas under de närmaste åren.
• Arbetslösheten var under uppgångsfasen ca 2 procent vilket är mycket lågt. Till följd av bl.a. höjningen av realräntan steg arbetslösheten kraftigt under nedgångsfasen till ca 10 procent år 1993/94. Därefter låg arbetslösheten kvar på denna nivå fram till 1997 då en nedgång började. I dag är arbetslösheten återigen hög och 5,5 procent av arbetskraften beräknas vara arbetslös. Dock antas sysselsättningen öka och man räknar med en arbetslöshet på ca 4 procent år 2007.
• Skattereformen som genomfördes 1991 anses av många svenska fastighetsekonomer vara den huvudsakliga förklaringen till 90-talskrisen. Några kommande skattereformer har ännu inte offentliggjorts men förslag har förts fram på sänkt kapitalskatt som, under speciella omständigheter, anses kunna ge upphov till en allvarlig situation.
Slutsatsen är att den samlade bilden av situationen i dag tycks ljusare än i slutet på 80-talet, detta beror på att faktorer som då anses ha haft stor del i krisen, idag skiljer sig åt på fler sätt från tiden före krisen. Realräntan är idag precis som innan krisen mycket låg men av olika orsaker. Idag är realräntan låg framförallt beroende på att den nominella räntan och inflationen är mycket låg.
Innan krisen var det en hög nominell ränta i kombination med en hög inflation som gav en låg realränta. En ännu viktigare skillnad är att stabiliteten idag ser bättre ut. De kraftiga
förändringarna i realräntan som i viss mån orsakade och utlöste krisen tycks ha mattats av.
Sedan mitten på 90-talet har vi sett en relativt stabil utveckling av både inflationen och räntan.
Om hushållen i dagsläget skulle utsättas för en kraftig ränteförändring är de mindre känsliga.
Visserligen är skuldkvoten nästan lika hög idag som under slutet på 80-talet men räntekvoten är lägre. Slutligen förstärks den positiva bilden av det faktum att avregleringen, som är en av de faktorer som anses ha varit huvudorsakerna till krisen, inte kan ske igen.
Det som kan tala emot den ljusare bilden är att en skattereform, som anses vara den huvudsakliga faktorn bakom fastighetskrisen enligt fastighetsekonomerna, fortfarande är möjlig. Till detta kommer också osäkerheten i viktiga faktorer som börsutvecklingen och arbetsmarknaden.
Referenslista
Barot, B (2000) ”En ekonometrisk modell för efterfrågan och utbud på svenska småhusmarknaden (egnahem och fritidshus)” i Lindh, T (red)
”Prisbildning och värdering av fastigheter”Uppsala Universitet, Gävle.
Berg, L m.fl. (1998), ”Hyreshus och kommersiella fastigheter – En analys av prisbildning och kreditmarknad” (http://www.ibf.uu.se/forskning/hyreshus.html) 2005-05-12
Berg, L & Lyhagen, J (1998a) ”The Dynamics in Swedish House Prices – An Empirical Time Series Analysis” Working paper No.12
Berg 2000, L ”Småhuspriser på andrahandsmarknaden – samvariation, påverkan och bestämningsfaktorer” i Lindh, T (red)
”Prisbildning och värdering av fastigheter” Uppsala Universitet, Gävle.
Bergström, V (2004-05-12) Anförande ”Penningpolitik och samhällsekonomisk stabilitet”
http://www.riksbank.se/templates/Page.aspx?id=12897 (2005-05-04) Berger, 2002-05-20 ”Här lönar det sig att bygga”
http://www.byggahus.se/ekonomi/har_lonar_bygga.htm (2005-05-24)
Boverket www.boverket.se
Björklund, K och Söderberg, B (1999). ”Property Cycles, Speculative Bubbles and the Gross Income Multiplier”, Journal of Real Estate Research, vol. 18, s 151-174.
Bostadsmarknaden, ”Rapport nr 3:2004 Bostadsmarknaden i Stockholm – Mälarregionen”
http://www.d.lst.se/NR/rdonlyres/F14E8841-EABB-492D-84CF- 55B54C1A132E/0/Bostadsmarknaden.pdf (2005-05-24)
Boverket (2005) ”Många mål – få medel”
http://www.boverket.se/novo/filelib/arkiv11/uven/mngamlfmedel.pdf (2005-05-24) Bäckström, U (2000-02-03) Anförande ”Betydelsen av riskhantering”
http://www.riksbank.se/templates/speech.aspx?id=3733 (2005-05-20)
Dipasquale & Wheatons (1996) Urban Economics and Real Estate Markest,Prentice-Hall, Inc.
New Jersey
Eklund, K (2005), ”Riksbanken abdikerar om den inte sänker räntan”
Dagens Nyheter, 15 maj.
Eriksson, G (2003), ”Perssons tal om tillväxt irriterar partiets nejfallang”
Dagens Nyheter, 21 september.
Fumkin, N (1984) Guide to Economic Indicators, M.E. Sharpe, Inc. New York.
Garber, P (1990), “Famous First Bubbles” The journal of Economic perspectives vol. 4, s 35-54.
Grauwe, P och Grimaldi, M (2004) ”Bubbles and Crashes in a Behavioural Finance Model”, working paper, Sveriges Riksbank, Stockholm.
Hagberg, T m.fl. (2004), “Den ekonomiska krisen I Finland och Sverige”
Heikensten, L (2005-04-04) pressmedelande ”Konjunkturbilden står sig i stora drag”
http://www.riksbank.se/templates/Page.aspx?id=16237 (2005-05-03) Hort, K (2000) ”Prisbildningen på egnahem i Sverige” i Lindh, T (red)
”Prisbildning och värdering av fastigheter”Uppsala Universitet, Gävle.
Hermansson, C (2004) ”Husköpkraftens utveckling i Sverige:
Vilka är konsekvenserna av de höga huspriserna?”
Föreningssparbanken Discussion Paper nr 9 Juni 2004
Jaffee, D (1994), Den svenska fastighetskrisen, SNS Förlag, Stockholm Lantmäteriet (2005) Småhusbarometer www.lantmateriet.se (2005-05-25)
Lindh, H (1998) ”Bubblor och beslutsunderlag: Fastighetsvärderingar under boomen 1985-1990 Ekonomisk Debatt årg. 26, nr 1, s 31-39
Nyberg , L (1999-12-15) Anförande ”Räntor, fastighetspriser och penningpolitik”
http://www.riksbanken.se/templates/speech.aspx?id=3618 (2005-05-03) Nyberg, L (2003-09-02a) Anförande ”Utvecklingen på fastighetsmarknaden”
http://www.riksbank.se/upload/8046/030902.pdf (2005-04-05)
Nyberg, L (2004-11-11) Anförande ”Bolånemarknaden ur ett riksbanksperspektiv”
http://www.riksbank.se/templates/Page.aspx?id=14443 (2005-05-03)
Nyberg, L (2005-02-11) pressmedelande ”hushållens växande skuldbörda är inget problem för bankerna” http://www.riksbanken.se/templates/Page.aspx?id=15687 (2005-05-06)
Nyberg, R. (2000). Skriv vetenskapliga uppsatser och avhandlingar med stöd av IT och Internet, Studentlitteratur, Lund.
Palmgren, H “Målet om 120 000 nya bostäder inom räckhåll” www.boverket.se 2005-05-15 Riksbanken (1998) Finansmarknadsrapport 1/1998 Sveriges Riksbank
www.riksbank.se (2005-04-10)
Riksbanken (2002:3) Inflationsrapport 2002:3 Sveriges Riksbank, Stockholm www.riksbank.se (2005-05-10)
Riksbanken (2004:2) Finansiell stabilitet 2004:2 Sveriges Riksbank, Stockholm www.riksbank.se (2005-04-10)
Riksbanken (2005:1) Finansiell stabilitet 2005:1 Sveriges Riksbank, Stockholm www.riksbank.se (2005-05-19)
Riksbanken (2005:1) Inflationsrapport 2005:1 Sveriges Riksbank, Stockholm www.riksbank.se (2005-05-20)
Schörling, M et al (1994-10-28) Referensgruppsuttalande avseende SNS-projektet “Den svenska fastighetskrisen” http://www.internetional.se/sns94.htm (2005-04-07)
SCB www.scb.se
Srejber, (2005) Pressmeddelande ”Tillgångsprisers och krediters roll i en inflationsmålspolitik”
http://www.riksbanken.se/templates/Page.aspx?id=16104 2005-05-16
Srejber, E (2001-05-09) Anförande “Fastighetsmarknaden och konjunkturutvecklingen i Sverige”
http://www.riksbank.se/templates/speech.aspx?id=5077 (2005-04-07)
Stiglitz, J (1990), ”Symposium on Bubbles” The journal of Economic perspectives vol. 4, s 13-18 Turner, B (1999), “Social Housing Finance in Sweden” Urban Studies vol. 36, s 683-697
Urwitz, G (1997) “Svensk finansmarknad”, i Södersten, B (red), Marknad och politik, Kristianstads boktryckeri AB, Kristianstad
Wahlin, E (2004), ”Dubbel ränta hindrar hotande skuldkris”, Dagens Industri, 20 november.
