Adekvat kausalitet - Användningen av multiplar vid fastställandet av skada i samband med akti

3 SKADEBERÄKNING

3.3.4 Adekvat kausalitet

En säljares köprättsliga skadeståndsskyldighet begränsas till sådana skador där så kallad adekvat kausalitet föreligger.¹⁸⁸ Detta innebär att kontraktsbrottet måste ha ett tillräckligt orsakssamband med den inträffade skadan.¹⁸⁹ Inadekvata följder av en skada exkluderas således ur skadeståndsskyldigheten.¹⁹⁰ Gränsdragningen mellan adekvata och inadekvata följder av en skada är inte helt enkel att definiera. Förarbetet till KöpL beskriver adekvansläran som en generell princip där närmare riktlinjer lämnas till domstolsväsendet, men att ”avlägsna, onormala och opåräkneliga följder av avtalsbrottet faller utanför skadeståndsskyldigheten”.¹⁹¹ Inom adekvansens ram faller emellertid

”såväl skador vilka till art och omfattning är typiska följder av avtalsbrottet som skador

185 Hultmark s. 203 ff.

186 Rodhe s. 560 not 8.

187 Hultmark s. 207.

188 Prop. 1988/89:76 s. 193.

189 A.prop. s. 207.

190 Herre s. 322.

191 Prop. 1988/89:76 s. 193.

vilka är betingade av den skadelidande partens individuella förhållanden”.¹⁹² Det har presenterats flera varianter av adekvansläran så en väldefinierad, enhetlig lära går inte att tala om.¹⁹³

Omständigheterna i det enskilda fallet är givetvis av relevans. Ett exempel på hur vetskap påverkar adekvansbedömningen är NJA 1991 s. 217, där en individ avtalat om att övertrassera sitt bankkonto för att genomföra en viktig affär. Denna informationen nådde det lokala bankkontoret försent. Eftersom banken hade vetskap om vikten av att kunna övertrassera ansågs skadestånd för den uteblivna vinsten vara en adekvat följd av avtalsbrottet. Adekvansläran avseende kontraktsförhållanden tar hänsyn till aktie-överlåtelseavtalet i det enskilda fallet.¹⁹⁴ Det har argumenterats att parterna i normalfallet kan antas ha tagit ställning till vad de anser vara en adekvat riskallokering.¹⁹⁵ Detta gäller bland annat eftersom ett avtal tar sikte på en bestämd situation, vilken är lättare att bedöma än en allmängiltig skrivelse.¹⁹⁶ Juridisk litteratur har beskrivit adekvansläran som ett krav på en påräknelig, beräknelig, förutsebar, typisk, normal och väntad följd av ett kontraktsbrott, där skadan inte är alltför avlägsen.¹⁹⁷

Förutom att händelseförloppet ska anses ha adekvat kausalitet kan även skadeståndets storlek vara av relevans. Enligt betänkandet till KöpL anses exempelvis adekvat kausalitet inte föreligga om någon går miste om en extraordinär förtjänst som under en begränsad tidsperiod med stor marginal översteg inköpspriset på en vara som införskaffats begagnat och billigt.¹⁹⁸ Det sagda exemplet avsåg visserligen dröjsmål, men enligt mig föreligger inga principiella hinder från att detsamma skulle gälla avseende felansvar. Detta tycks styrkas av NJA 1913 s. 276, där en köpare hade införskaffat stålbalkar för omedelbar vidareförsäljning. Säljarens dröjsmål förorsakade ett skade-ståndsansvar för köparen i förhållande till tredje man. Skadeskade-ståndsansvar utdömdes eftersom förlusten enligt HD ”till omfattningen” inte var mer än vad säljaren av stålbalkar skäligen borde tagit i beräkning vid avtalsslutet. Trots att ordalydelsen i 1913 års rättsfall antyder att storleken i sig kan vara avgörande, anser Herre att både storleken och händelseförloppet ska anses vara adekvata.¹⁹⁹ Min personliga uppfattning ansluter till

192 Prop. 1988/89:76 s. 47.

193 Herre s. 330 f; Radetzki s. 42.

194 SOU 1976:66 s. 162.

195 Herre s. 332.

196 Saxén s. 143.

197 Radetzki s. 43 och däri angiven litteratur.

198 SOU 1976:66 s. 162.

199 Herre s. 356.

Herres slutsats baserat på mängden exempel i detta avsnitt där såväl händelseförloppet som omfattningen har varit av relevans.

Det ovan presenterade visar en skälighetsnorm med utgångspunkt i vad säljaren borde ha tagit i beaktande. Således är den relevanta bedömaren visserligen säljaren, men denne ska tillerkännas en viss mån av aktsamhet, omsorg och seriositet istället för att bedömningen till fullo skulle utgå ifrån de faktiska omständigheterna i det enskilda fallet.

Herres tolkning av juridisk litteratur menar att skadevållaren tillerkänns insikt i branschens marknadsförhållanden.²⁰⁰ Det rör sig således om en bedömning av objektivt slag.²⁰¹ Det förefaller enligt mig rimligt att tillerkänna säljaren viss grad av aktsamhet, åtminstone till normalgraden för en genomsnittlig säljare, eftersom en oaktsam säljare annars gynnas.

Den relevanta tidpunkten för adekvansprövningen är vid avtalets ingående, vilket följer av explicita uttalanden från HD i både NJA 1913 s. 276 och NJA 1919 s. 486. Detsamma borde gälla även idag, trots att bägge dessa avgöranden bygger på lag (1905:38 s.1) om köp och byte av lös egendom (GKöpL) och inte KöpL.²⁰² Detta förefaller rimligt i ljuset av att garantigivning vid företagsförvärv som visat i avsnitt 2.2.2 ovan endast lämnas per avtalsdagen och tillträdesdagen, utan några framåtblickande element. Således vore det orimligt att vid adekvansprövningen tillräkna insikt från något senare tillfälle.²⁰³

Begränsningen avseende vilken typ av skada som faller under adekvanslärans tillämpningsområde har enligt min mening stora likheter med indelningen av direkta och indirekta förluster i KöpL, i synnerhet skadetypen skäligen förutsebar indirekt skada.

Enligt mig exemplifieras detta väl i NJA 1919 s. 486 där minoriteten diskuterade adekvansläran avseende kontraktuella förhållanden i termer av att det rörde sig om sådana omständigheter som säljaren vid avtalets ingående skäligen borde tagit i beräkning. Detta styrker slutsatsen i avsnitt 3.2.4 ovan att adekvansläran och skäligen förutsebar indirekt skada är två nära besläktade tester.

200 Herre s. 339 f.

201 Radetzki s. 44.

202 Herre s. 344.

203 Jfr. Radetzki s. 44 f.

46 3.3.5 Skadebegränsning

Den skadelidande parten behöver enligt 70 § 1 st. KöpL vidta skäliga åtgärder för att begränsa skadan. Ersättning utgår inte för den del av skadan som beror på att den skadelidande parten försummat sin skyldighet till att begränsa skadan. För att den skadelidande parten inte ska bestraffas på grund av sin skadebegränsning finns en särskild reglering i 67 § 3 st. KöpL som innebär att denne får ersättning även om skade-begränsningen resulterar i att förlusten blir av indirekt istället för direkt skadetyp.

Det sagda ligger väl i linje med uttalanden i förarbetet till KöpL att enbart nettoförlusten ersätts, vilket exkluderar kostnader som den skadelidande skonats från i och med avtalsbrottet.²⁰⁴ Detta följer också av den allmänna skadeståndsrättsliga principen compensatio lucri cum damno som innebär att en förlust minskas med den vinst som en skadelidande gör på grund av skadan.²⁰⁵

Inom företagsförvärv föreskriver en typisk skadebegränsningsklausul att säljaren inte är ansvarig för skada i den utsträckning en besparing görs, exempelvis skulle en köpare behöva betala inkomstskatt på den vinsten som försvunnit genom en garantiavvikelse.²⁰⁶ Likt vad gäller enligt 70 § KöpL brukar skyldigheten att begränsa skada endast gälla i den utsträckning som försummelsen lett till eller ökat en skada.²⁰⁷ Ett exempel på skadebegränsning är att en köpare som är på väg att gå miste om förmånliga skatteeffekter vidtar rimliga dispositioner för att eliminera eller åtminstone minimera skadan.²⁰⁸

3.4 Sammanfattande slutsatser

Det föreligger en gränsdragningsproblematik mellan direkt och indirekt förlust. Den sistnämnda skadetypen är en mer avlägsen form av förlust än dess direkta motsvarighet vilken utgör en typisk följd av ett avtalsbrott. Vid första anblick går det därför att ifrågasätta hur önskvärt det är att etablera hybridmetoden skäligen förutsebar indirekt förlust i ingenmanslandet mellan direkt och indirekt skada. Alternativet, att exkludera indirekt förlust till fullo, skulle emellertid innebära att en inte obetydlig del av säljarens garantigivning blev verkningslös. Samtidigt skulle säljarens ansvar bli väldigt långtgående och oförutsebart om indirekt förlust inkluderades i sin helhet. Sammantaget

204 Prop. 1988/89:76 s. 193 f.

205 SOU 1976:66 s. 171.

206 Forssman s. 151.

207 A.a. s. 157.

208 Hultmark s. 231.

är min åsikt att det inom ramen för ett företagsförvärv förefaller förhållandevis naturligt att inkludera skadetypen skäligen förutsebar indirekt förlust. Detta tycks uppnå en balanserad och välavvägd riskallokering mellan parterna.

Utifrån skadetypen direkt eller skäligen förutsebar indirekt skada är utgångspunkten i skadeståndsberäkningen att, i avsaknad av särskild avtalsreglering, ersätta det positiva kontraktsintresset. Detta innebär att den skadelidande ska försättas i samma ekonomiska position som skulle ha förelegat om den skadevållande handlingen inte skett. Principen om det positiva kontraktsintresset inskränks emellertid av adekvat kausalitet och den skadelidande partens skyldighet till skadebegränsning. Kausalitetskravet tar sikte på vad en skadevållare med insikt i branschens marknadsförhållanden vid avtalsslutet borde ansett vara en beräknelig, förutsebar och typisk följd av ett avtalsbrott. Vidare ska den skadelidande parten begränsa sin skada och erhåller inte ersättning för den del av skadan som beror på försummelse av begränsningsskyldigheten. Naturligtvis ersätts bara netto-skadan, vilket exkluderar kostnader som köparen skonats från i och med avtalsbrottet.

Vid prisavdrag gäller en särskild reglering. Som huvudregel ska skadan beräknas på så vis att den motsvarar skillnaden mellan köpeskillingen och varans värde i felaktigt skick baserat på en objektiv värdering. Avseende företagsförvärv är det svårt att fastställa objektiva värden, vilket föranleder att avdraget ska beräknas på subjektiva och skönsmässiga grunder med utgångspunkt i felets betydelse för köparen. Med andra ord görs nedsättningen utifrån vad köparen, baserat på sin subjektiva företagsvärdering, skulle betalat med vetskap om felet. Det är behäftat med stora svårigheter att fastställa vad köparen skulle betalat för aktierna med vetskap om felet. Således fastställs prisavdragets omfattning vanligtvis utifrån en skönsmässig bedömning. Domstolar har generellt varit obenägna att närmare beskriva hur prisavdrag beräknats men utifrån praxis påminner det om multipelvärdering av skada.

4 Särskilt om multipelvärdering

4.1 Kapitlets innehåll och syfte

Detta kapitel syftar till att utreda och besvara uppsatsens frågeställningar, nämligen huruvida en multipelvärdering av skada är möjlig och i sådana fall under vilka omständigheter och till vilken multipelfaktor.

Att förstå fundamentala metoder avseende företagsvärdering är av stor betydelse eftersom multipelvärdering av skada bygger på värderingsmetodik. Följaktligen introduceras vissa grunder av företagsvärdering och deras betydelse för multipelfrågan i avsnitt 4.2. Mot denna bakgrund utreds i avsnitt 4.3 uppsatsens frågeställning kring huruvida en multipel-värdering av skada kan ske med en faktor som motsvarar köparens multipelfaktor.

Därefter undersöks multipelvärdering av skada utifrån ett bredare perspektiv än enbart den multipelfaktor som köparen tillämpade i sin värdering av målbolaget. I enlighet med definitionen av multipelvärdering av skada inkluderas även andra uppräkningar av skada.

Huruvida en multipelvärdering av skada kan uppkomma enbart på grund av att köparen anses vara den skadelidande parten undersöks i avsnitt 4.4. Vilka typer av skador som kan föranleda en multipelvärdering av skada, om några, utreds i avsnitt 4.5. Detta kapitel kommer därefter att sammanfattas i avsnitt 4.6.

4.2 Företagsvärdering

4.2.1 Introduktion

Inledningsvis kan fastställas att ett onoterat aktiebolags marknadsvärde är subjektivt, varvid det inte går att fastställa en absolut och objektivt korrekt köpeskilling.²⁰⁹ Flera faktorer spelar in i en företagsvärdering, bland annat den marknad som målbolaget är verksamt inom, omfattningen av säljarens garantigivning samt bolagets produktkatalog och renommé.²¹⁰ Dessutom inkluderar de flesta värderingsmodeller en framtidsutsikt, vilken av naturliga skäl är oviss och bygger på en mängd antaganden.²¹¹ Det kan ta upp till ett år att värdera ett komplext målbolag och värderingen kan ge flera olika värden baserat på olika antaganden, vilket ökar subjektiviteten.²¹² Därtill kommer varje köpare vid värderingen att beakta sin egen situation, exempelvis vilka synergieffekter den enskilde budgivaren tror sig kunna erhålla om just denne förvärvar målbolaget.

Trots den ovan presenterade subjektiviteten finns det väl utarbetade modeller avseende företagsvärdering vilka syftar till att tillhandahålla ett någorlunda självständigt och objektivt marknadsvärde för aktiebolag. Härvid kan det talas om ett målbolags självständiga värde, vilket åsyftar ett objektivt marknadsvärde snarare än målbolagets

209 SOU 1969:50 s. 263; Buskerud Christoffersen s. 66; Johansson, S.E. s. 14 f; Sevenius 2011 s. 221;

Forssman s. 126.

210 Johansson, A. s. 87.

211 Sevenius 2011 s. 221.

212 Buskerud Christoffersen s. 66 f.

värde för en enskild intressent.²¹³ Utifrån detta självständiga värde kan varje enskild köpare sedermera justera vad den är villig att betala utifrån sin subjektiva utgångspunkt.

Ett gemensamt drag med värderingsmodeller är att de vanligtvis värderar köpeskillingen för ett målbolag till ett högre belopp än dess årliga vinst enligt årsräkenskapen, vilket som ovan i inledningen visats utgör grunden till multipelfrågan.

Nedan ska ett antal begrepp introduceras i avsnitt 4.2.2. Dessa begrepp är väsentliga för att förstå de värderingsmetoder som presenteras i avsnitt 4.2.3 och multipeldiskussionen i de efterföljande avsnitten.

4.2.2 Begreppsbildning

I detta avsnitt kommer ett antal begrepp kring värde att presenteras, vilka behövs för att förstå den närmare diskussionen angående företagsvärdering och multipelvärdering av skada. Inom ramen för ett företagsförvärv bestäms inledningsvis ett teoretiskt, självständigt värde på aktierna i ett målbolag på en skuld- och kassafri basis vilket agerar utgångspunkt för fastställandet av köpeskillingen (företagsvärde).²¹⁴ Utifrån företags-värdet fastställs den slutgiltiga köpeskillingen för ett målbolag, det vill säga det teoretiska företagsvärdet justerat utifrån faktiska förhållanden i bolagets balansräkning (aktievärde), vilket i praktiken innebär en rensning av tillgångar och skulder. Ett målbolag som har ett företagsvärde på 100 kan alltså ha ett aktievärde på 90 på grund av att bolaget har en finansiell nettoskuld om 10.²¹⁵ Samtliga metoder för företagsvärdering som presenteras i avsnitt 4.2.3 nedan beräknar företagsvärdet. I praktiken beaktas givetvis målbolagets enskilda omständigheter, varför köpeskillingen motsvarar aktievärdet.

Vid företagsvärderingar avseende rörelsedrivande aktiebolag görs dessutom en distinktion mellan avkastnings- respektive substansvärde. Substansvärdet består av ett bolags enskilda tillgångar, inklusive dolda reserver, subtraherat med dess skulder.²¹⁶ I en mindre sofistikerad diskussion skulle detta värde kunna beskrivas som slaktvärdet av ett målbolag, det vill säga värdet vid en likvidation. Avkastningsvärdet tar däremot sikte på ett målbolags intjäningsförmåga. Något förenklat kan detta värde beskrivas som en nuvärdesberäkning av ett målbolags framtida avkastning. Avkastningsvärdet överstiger substansvärdet i de fall målbolagets vinst, utspritt över en längre tid och inte endast ett

213 Sevenius 2011 s. 226.

214 Zettermarck s. 827. Jfr. begreppet enterprise value, Sevenius 2011 s. 227.

215 Zettermarck s. 827.

216 Johansson, S.E. s. 25 ff.; Lindskog 1993b s. 505 f.

enskilt räkenskapsår, överstiger normalkostnaden för det sysselsatta kapitalet i bolaget.

Med andra ord är avkastningsvärdet större än substansvärdet om bolagets verksamhet föranleder ett större värde än summan av tillgångarna beaktade enskilt. Betraktat ur en köpares perspektiv innebär detta att avkastningsvärdet är större än substansvärdet om målbolagets framtida resultat i en nuvärdesberäkning överstiger kostnaden att förvärva målbolagets alla enskilda tillgångar.

Det bör förtydligas att väsentliga skillnader kan föreligga mellan substans- och avkastningsvärdet, exempelvis på grund av att målbolagets organisation besitter speciell kompetens eller att målbolaget har en ledande marknadsposition som värderas högt.²¹⁷ Att avkastningsvärdet är större än substansvärdet kan betraktas som ett bevis på att målbolaget har en god avkastningsförmåga.²¹⁸ Substansvärdet beskrivs av Lindskog som hårt och beständigt, till skillnad från avkastningsvärdet vilket är föremål för konstant förändring och därmed beskrivs som mjukt och flyktigt.²¹⁹ Detta är enligt min mening logiskt eftersom avkastningsvärdet beräknas subjektivt och resultatet kan variera stort beroende på förvärvarens situation i det enskilda fallet.

4.2.3 Kort om värderingsmetoder

Några av de mest centrala värderingsmetoderna avseende företagsförvärv kommer kortfattat att presenteras nedan. Mer specifikt presenteras en metod för företagsvärdering baserad på en nuvärdesberäkning av ett målbolags diskonterade framtida kassaflöden (DCF-metod), en jämförande värderingsmetod och en substansvärdesmetod.²²⁰

DCF-metoden är den vanligaste värderingsmetoden och beräknar ett målbolags företagsvärde utifrån dess avkastningsvärde. Metoden prognosticerar och sätter en prislapp på det framtida nettovärdet av bolagets kassaflöden, varför det rör sig om en nuvärdesberäkning. Den relevanta tidsperioden för värderingen är normalt sett mellan tre till fem år. Kassaflödet efter denna prognosperiod är också relevant, men värderas utifrån antaganden kring ett normaliserat kassaflöde under en tidsperiod som går mot oändligheten. På grund av att framtidsprognoser är behäftade med osäkerhetsmoment så diskonteras det framtida kassaflödet, varvid den företagsekonomiska devisen att en krona är värd mer idag än imorgon spelar in. Detta innebär att värdet på en framtida inkomst

217 Lindskog 1993b s. 505 f.

218 SOU 1969:50 s. 264.

219 Lindskog 1993b s. 505 f.

220 Sevenius 2011 s. 228 f.

minskar desto längre fram i tiden den är. Diskonteringen sker mot en så kallad kalkylränta, vilken fastställs utifrån ett antal antaganden om bland annat avkastning och kapitalkostnader. Ju högre kalkylräntan är, desto mindre nuvärde får ett kassaflöde långt fram i tiden.²²¹ Med andra ord sätter DCF-metoden vid värderingstidpunkten en prislapp på ett målbolags prognosticerade framtida intäkter.²²²

En jämförande värdering innebär att målbolaget sätts i relation till jämförbara liknande privata och börsnoterade aktiebolag. Denna metod kan också kallas multipelvärdering, eftersom modellen beaktar olika nyckeltal på jämförbara bolag och applicerar motsvarande värderingar på målbolaget, exempelvis vinsten per aktie eller arbetstagare.

För tydlighetens skull ska denna värderingsmetod inte förväxlas med multipelfrågan i denna uppsats. Vidare gäller att den jämförande värderingen ofta är en aningen förenklad företagsvärdering eftersom det, i linje med avsnitt 2.3.3 ovan, är omöjligt att finna identiska företag. Detta gäller i synnerhet avseende företagsvärdering, eftersom bolag som i praktiken i allt väsentligt är mycket snarlika kan tillämpa vitt skilda redovisnings-principer eller ha väldigt olika framtidsutsikter. En jämförande värdering kan emellertid bidra med en hjälpsam fingervisning om ett målbolags företagsvärde i det rådande marknadsklimatet.²²³

Även substansvärdemetoden är en sedvanlig metod. Likt namnet antyder tar denna metod enbart sikte på substansvärdet i ett målbolag och värderar alltså bolagets enskilda tillgångar. Mer specifikt värderas målbolagets egna kapital, vilket består av tillgångarna subtraherade med skulderna i balansräkningen. Tillgångarna ska uppräknas från bokfört värde till marknadsvärde. Vidare inkluderar tillgångarna obeskattade reserver men inte latenta skatteskulder. Metoden används framförallt som referenspunkt för värderingar som bygger på avkastningsvärde, men kan fungera väl för att värdera exempelvis investmentbolag som består av tillgångar i andra bolag.²²⁴

Valet av värderingsmetod kan bland annat bero på ett målbolags plats i livscykeln samt dess historik. För mogna bolag med stabila kassaflöden passar en värdering som tar sikte på avkastningsvärde väl, exempelvis DCF-metoden. Ett företag med negativa kassaflöden värderas måhända bättre utifrån sitt substansvärde. Vad en enskild köpare värderar kan

221 Sevenius 2011 s. 229 ff.

222 Ljung & Högberg s. 29.

223 Sevenius 2011 s. 233 ff.

224 A.a. s. 236 f.

givetvis skilja sig åt, men Lindskog framhåller att företagsvärderingar ofta beaktar både avkastnings- och substansvärde.²²⁵ En köpare använder således ofta flera olika värderingsmodeller för att fastställa ett målbolags företagsvärde.²²⁶ Att enbart applicera en multipelfaktor på ett målbolags vinst tycks knappast vara hur en multipelvärdering av ett målbolag i praktiken går till. Förutom blandningen av värderingsmetoder är det inte helt ovanligt att förhandlingarna i slutskedet endera innehåller en prutning eller prishöjning på helt fristående grund från värderingsmetoderna.²²⁷ Med andra ord är det förknippat med stora svårigheter att befästa en eller för den delen flera exakta metoder som en köpare använder vid värderingen av ett målbolag. Företagsvärdering framstår alltså i praktiken vara en subjektiv företeelse som beror på en mängd faktorer.

4.3 Multipelfrågan och betydelsen av köparens värdering

Att en köpare har värderat ett målbolag till en särskild köpeskilling betyder inte att det just är den värderingen eller multipelfaktorn som bör användas i skadeberäkningen vid en domstol eller skiljenämnd. Tvärtom ska skadeberäkningen vid dessa instanser som huvudregel försöka hitta ett objektivt värde på en skada.²²⁸

Det finns emellertid ett undantag från denna princip om en objektiv skadebedömning.

Som visats i avsnitt 3.3.3 ovan beräknas den köprättsliga påföljden prisavdrag utifrån den värdeminskning på målbolagets aktier som en skada har orsakat. Om ett objektivt marknadsvärde på målbolaget inte kan etableras, vilket vanligtvis är fallet, utgår beräkningen istället från köparens värdering och beräknar vad köparen skulle ha betalat för målbolaget med vetskap om skadan. Differensen mellan ett prisavdrag baserat på en subjektiv värdering utifrån köparens perspektiv och en multipelvärdering av skada baserad på köparens multipelfaktor bör enligt min mening inte vara väsentlig eftersom båda utgår från köparens värdering. En viktig skillnad är dock att prisavdrag inte ersätter varje skada, utan endast sådana skador som kan anses minska aktievärdet utifrån köparens

In document Användningen av multiplar vid fastställandet av skada i samband med aktieöverlåtelser (Page 43-72)