Finansieringsstruktur

Finansieringsstrukturen (TE/TA) har under perioden innan finanskrisen en signifikant negativ korrelation med sannolikheten att betala utdelning under 5-procentsnivån. Då nollhypotesen säger att det förekommer ett positivt samband mellan sannolikheten för aktieutdelning och finansieringsstruktur kan nollhypotesen förkastas och den alternativa hypotesen accepteras. Det kan därmed fastslås att företag som var listade på Nasdaq OMX Stockholm och hade en högre andel totalt eget kapital i förhållande till totalt kapital var mindre benägna att betala utdelningar under åren 2005 och 2006. Vidare är magnituden för koefficienten relativt stor vilket innebär att finansieringsstrukturen ses ha en stor inverkan på ett svenskt noterat bolags benägenhet att betala utdelning, vilket styrker tidigare studier som argumenterade för att finansieringsstruktur är en viktig determinant på utdelningspolicyn för nordiska företag (Brunzell et al., 2014).

Likt perioden innan krisen påvisades en negativ koefficient för både regressionsmodell 2 och 3, vilka undersökte finansieringsstrukturens påverkan på företags utdelningspolicy, listade på Nasdaq OMX Stockholm, för hela undersökningsperioden. Däremot kunde endast resultatet från modell 3 statistiskt sett säkerställas på 10-procentsnivån vilket medför att nollhypotesen förkastas för modell 3 men ej för modell 2 då risk för typ 2 fel är hög. Detta kan tänkas bero på att finansieringsstrukturen spelade mindre roll för ett bolags utdelningspolicy under 2009 då året i sig avgjorde till större del huruvida företag delade ut eller ej. Vid bortseende av årsspecifik påverkan ses dock att finansieringsstrukturen har en betydande roll vid avgörande för utdelningspolicy. Det kan därmed fastslås att bolag som var listade på Nasdaq OMX Stockholm och hade en högre andel totalt eget kapital i förhållande till totala tillgångar var mindre benägna att betala utdelning under åren 2005-2009 vid bortseende för årsspecifik påverkan.

Sammantaget har finansieringsstrukturen en negativ effekt på dessa företags utdelningspolicy.

Detta resultat är i linje med studiens förväntade samband, tidigare studier (Hauser, 2013;

DeAngelo, DeAngelo & Stulz, 2006) och livscykelteorin (DeAngelo, DeAngelo & Stulz, 2006) vilken menar att det förekommer ett negativt samband mellan utdelningspolicyn och finansieringsstrukturen. Resultatet motsäger däremot studier som argumenterar för att högre skuldsättning sänker antingen sannolikhet för utdelning eller utdelningen i sig (Bildik, Fatemi

& Fooladi, 2015; Bliss, Cheng & Denis, 2014; Eije & Megginson, 2008). Anmärkningsvärt är att resultatet motsäger Eije & Megginson (2008) resultat då deras urval består av europeiska

företag. Då ställs frågan ifall dessa noterade svenska företag är unika i jämförelse med europeiska företag när det gäller utdelningsbenägenhet i förhållande till extern finansiering. En tänkbar förklaring kan vara att kreditgivarna för företagen, som var listade på Nasdaq OMX Stockholm, potentiellt kan ha varit givmildare och tillåtit dess kredittagare att i större utsträckning givit utdelning trots att belåningen ökat eller egna kapitalet sjunkit, vilket möjligtvis kan särskiljas från övriga Europa. En annan möjlig förklaring skulle kunna vara att de icke utdelande företagen i större omfattning är finansierade av eget kapital än vad resterande av de icke utdelande europeiska företagen är.

Vidare ges indikationer för att utdelningspolicyn hos bolagen, listade Nasdaq OMX Stockholm, förändrades under finanskrisen då koefficienten för interaktionsvariabeln förändrades från att ha en negativ effekt på sannolikheten för utdelning till att ha en positiv effekt. Viktigt att notera är att resultatet endast kan ge indikationer då nollhypotesen ej kan förkastas till följd av hög risk för typ 2 fel. En möjlig förklaring till detta kan tänkas bero på att de svenska företagens finansiella ställning försämrades under finanskrisen. För de utdelande bolagen kan det ha lett till att kreditgivarna ställde krav på dem (Schroeck, 2002; Smith & Warner, 1979), genom att exempelvis kräva att de skulle öka deras egna kapital eller minska deras belåning (Sagner, 2009). De företag som då inte kunde uppfylla dessa krav blev potentiellt tvungna att häva sina utdelningar och företagen som kunde leva upp till kraven förstärkte sin finansieringsstruktur ytterligare för att på sätt bibehålla deras belåning, låga kreditkostnad och utdelning. De icke utdelande bolagen kan däremot antas ha ökat deras externa finansiering till följd av finanskrisen. Vidare kan det antas att dessa bolag inte delade ut trots att deras finansiering blev mer extern än intern finansierad vilket talar emot tidigare studier samt livscykelteorin (Hauser, 2013; Denis & Osobov, 2008; DeAngelo, DeAngelo & Stulz, 2006).

5.2 Fas i den finansiella livscykeln

Förhållandet mellan balanserade vinstmedel och totalt eget kapital (RE/TE) är positivt signifikant korrelerad med sannolikheten att ett bolag betalade utdelning innan finanskrisen på 5-procentsnivån. Då nollhypotesen säger att det förekommer ett negativt samband mellan sannolikheten för aktieutdelning och förhållandet mellan balanserade vinstmedel och totalt eget kapital kan nollhypotesen förkastas och den alternativa hypotesen accepteras. Det kan därmed fastslås att företag som var noterade på Nasdaq OMX Stockholm och hade en högre andel balanserade vinstmedel i förhållande till totalt eget kapital var mer benägna att betala

utdelningar under åren 2005 och 2006 än företag som hade ett lägre kvotvärde. Vidare var koefficienten relativt stor vilket innebär att förhållandet mellan balanserade vinstmedel och totalt eget kapital har en stor påverkan på ett bolags utdelningspolicy.

I regressionsmodell 2 förhöjdes signifikansnivån för balanserade vinstmedel i förhållande till totalt eget kapital och nollhypotesen kan därmed ej förkastas till följd av hög risk för typ 2 fel.

Förklaringen bakom detta kan tänkas vara att året 2009 hade större förklaringsgrad än fas i den finansiella livscykeln för dessa bolags utdelningspolicy vilket visar på att fler företag passade på att betala utdelning under 2009 än vad dess mognadsfas kan förklara i modellen. I regressionsmodell 3 återfanns ett statistiskt säkerställt resultat till följd av en signifikansnivå på 10 procent och därmed kan nollhypotesen förkastas. Detta i kombination med en positiv koefficient samt bortseende av årsspecifik påverkan kan det fastslås att bolag som var listade på Nasdaq OMX Stockholm och hade en högre andel balanserade vinstmedel i förhållande till totalt eget kapital var mer benägna att betala utdelning under åren 2005-2009.

Överlag ses att balanserade vinstmedel i förhållande till totalt eget kapital är en viktig faktor med positiv effekt vid beslut för svenska företags utdelningspolicy, vilket överensstämmer med studiens förväntade samband, tidigare forskning (Hauser, 2013; Denis & Osobov, 2008;

DeAngelo, DeAngelo & Stulz, 2006) och livscykelteorin (DeAngelo, DeAngelo & Stulz, 2006). Anmärkningsvärt är dock att resultatet motsäger Eije och Megginson (2008) resultat då de inte fann några bevis för att relationen mellan balanserade vinstmedel och totalt eget kapital skulle ge en positiv effekt på europeiska företags utdelningspolicy. Likt finansieringsstrukturen ställs frågan ifall svenska företag särskiljer sig från europeiska företag när det gäller utdelningspolicy, vilket en tänkbar förklaring skulle kunna vara att dessa företags utdelningspolicy är mer drivna av balanserade vinstmedel i förhållande eget kapital än de europeiska. Etablerade företag, som enligt studien besitter högre andel balanserade vinstmedel i förhållande till eget kapital, tenderar därmed vara de företag som betalar utdelning. Detta kan tänkas förklaras av att dessa bolag befinner sig längre fram i den finansiella livscykeln där bolagets eget kapital består till stor del av balanserade vinstmedel, lönsamheten oftast är god samt dess investeringsmöjligheter tenderar att inte vara lika gynnsamma som för ett ungt tillväxtbolag (DeAngelo, DeAngelo & Stulz, 2006).

Vidare ges indikationer för att utdelningspolicyn för företag listade på Nasdaq OMX Stockholm förändrades under finanskrisen då koefficienten för interaktionsvariabeln förändrades från att

ha en positiv effekt på sannolikheten för utdelning till att ha en negativ effekt. Viktigt att notera att nollhypotesen ej kan förkastas på grund av hög risk för typ 2 fel. Då balanserade vinstmedel i förhållande till eget kapital i samband med interaktionsvariabeln indikerar på en negativ korrelation med sannolikheten att ett bolag betalade utdelning, tolkar författarna det som att trots att det egna kapitalet blev mer finansierat av tillskjutet kapital än balanserade vinstmedel för de utdelande bolagen så valde dessa bolag som kunde ge utdelning under finanskrisen att just göra det. Vidare kan resultatet tolkas som att de icke utdelande bolagen, som ökade sin andel balanserade vinstmedel i förhållande till eget kapital, valde att fortsatt inte ge ut utdelning trots att deras balanserade vinster ökade. Vilket indikerar på att den finansiella livscykelteorin (DeAngelo, DeAngelo & Stulz, 2006) inte spelade lika stor roll under finanskrisen vid val om utdelning.

5.3 Lönsamhet

Lönsamheten (ROA) har under perioden innan krisen en signifikansnivå under 20 procent, därmed kan resultatet endast ge indikationer för huruvida lönsamheten påverkar utdelningspolicyn då risk för typ 2 fel är stor och nollhypotesen därmed ej kan förkastas.

Resultatet indikerar på att lönsamheten har en positiv effekt på benägenheten för att ett bolag betalar utdelning. I regressionsmodell 2 och 3 bekräftas indikationen från modell 1 då lönsamhet har en signifikant positiv korrelation med sannolikheten att betala utdelning under 1-procentsnivån, respektive 10-procentsnivån för modell 3. Då nollhypotesen säger att det förekommer ett negativt samband mellan sannolikheten för aktieutdelning och lönsamhet kan nollhypotesen förkastas och den alternativa hypotesen accepteras. Det kan därmed konstateras att lönsamma företag som var listade på Nasdaq OMX Stockholm var mer benägna att betala utdelningar under 2005-2009. Anmärkningsvärt är att lönsamhet inte tycks ha påverkats nämnvärt av något specifikt år eller finanskrisen i sig vilket visar på lönsamhetens betydelse för dessa företags utdelningspolicy. Detta i kombination med att lönsamheten inte var av samma vikt för deras utdelningspolicy under finanskrisen, baserat på resultatet från modell 1, ger intressanta frågor för huruvida svenska företag förhåller sig till dess lönsamhet överlag.

Vidare ges indikationer för att bolag listade på Nasdaq OMX Stockholm utdelningspolicy inte förändrades under finanskrisen då koefficienten för interaktionsvariabeln har en fortsatt positiv effekt på sannolikheten för utdelning. Viktigt att notera är att den höga signifikansnivån medför att nollhypotesen ej kan förkastas på grund av ökad risk för typ 2 fel.

Sammantaget har lönsamheten en positiv effekt på företags benägenhet att betala utdelning och av resultatet att tyda en viktig faktor för de noterade företagen på Nasdaq OMX Stockholm utdelningspolicy. Detta resultat är i linje med studiens förväntade samband, tidigare studier (Ayman, 2015; Bildik, Fatemi & Fooladi, 2015; Hauser, 2013; Denis & Osobov, 2008;

DeAngelo, DeAngelo & Stulz, 2006; Fama & French, 2001), signaleringsteorin (Bhattacharya, 1979), agentteorin (Jensen, 1986; Jensen & Meckling, 1976) och livscykelteorin (DeAngelo, DeAngelo & Stulz, 2006). Det kan tänkas att resultatet grundar sig i att svenska företag som betalar utdelningar önskar minska deras agentkostnader vilket medför en ökad lönsamhet, detta till följd av att utdelningar innebär minskade resurser till ledningen (Jensen, 1986; Jensen &

Meckling, 1976). Resultatet kan även bero på svenska företags vilja att sända ut positiva signaler till marknaden, varpå de mest lönsamma företagen med stabila intäkter och bra framtidsutsikter är dem som tenderar att betala utdelningar (Bhattacharya, 1979). Vidare kan det även vara så enkelt att lönsamma och etablerade svenska företag är just dem som i större utsträckning betalar utdelningar än mindre lönsamma företag (DeAngelo, DeAngelo & Stulz, 2006).

5.4 Utdelningshistorik

Utdelningshistoriken (Divdum) har under samtliga regressionsmodeller en signifikant positiv korrelation med sannolikheten att betala utdelning under 1-procentnivån. Då nollhypotesen säger att det förekommer ett negativt samband mellan sannolikheten för aktieutdelning och utdelningshistorik kan nollhypotesen förkastas och den alternativa hypotesen accepteras.

Därmed kan det fastställas att företag noterade på Nasdaq OMX Stockholm som betalade utdelning under perioden 2005-2009 var ytterst obenägna att häva sina utdelningar. Vidare är magnituden för koefficienten stor för samtliga regressioner vilket innebär att utdelningshistoriken har en stor inverkan på ett bolags benägenhet att betala utdelning. Detta resultat är i linje med studiens förväntade samband, tidigare studier (Hauser, 2013; DeAngelo, DeAngelo & Stulz, 2006), ledningars obenägenhet att minska utdelningar (Brav et al., 2005;

Lintner 1956), samt signaleringsteorin (Bhattacharya, 1979) vilken argumenterar för att utdelningen är trögrörlig då företagen inte vill ge upp utdelningen trots att den finansiella ställningen möjligtvis motiverar till det, för att inte förvärra bolagets finansiella situation ytterligare.

Likt lönsamheten var utdelningshistoriken inte påverkat av något specifikt år vid bestämmande av utdelningspolicy. Dock skulle säkerligen ett annat resultat påvisas om ytterligare ett år analyserades då 2009 stod för flest hävningar i studien. Detta resultat innebär att trots att den finansiella ställningen har en betydande roll för huruvida ett bolag delar ut eller ej, är de noterade bolagen på Nasdaq OMX Stockholm utdelningshistorik som är avgörande för dess utdelningspolicy.

Till följd av interaktionsvariabelns höga signifikansnivå kan endast indikationer ges då det finns hög risk för typ 2 fel om nollhypotesen förkastas, därmed förkastas nollhypotesen ej. Av resultatet att tyda ses att interaktionsvariabeln förändrades från att ha en positiv effekt på sannolikheten för utdelning till att ha en negativ effekt vilket indikerar på en förändring i dessa bolags utdelningspolicy. Detta skulle kunna förklaras av att allt fler utdelningshävningar skedde under perioden. Dock skedde majoriteten av hävningarna under 2009 vilket därmed inte bör påverka den minskade koefficienten för utdelningshistoriken. Däremot skulle en minskad signifikans av utdelningshistoriken kunna förklara att den tappade relevans under finanskrisen, vilken trots detta hade en signifikansnivå under 1 procent.

Sammanfattningsvis ses utdelningshistorik vara en extremt viktig determinant när det gäller svenska företags utdelningspolicy som var noterade på Nasdaq OMX Stockholm under åren 2005-2009. Till följd av dess betydelse under dessa år kan det antas att utdelningshistoriken ligger till grund för dessa svenska bolags utdelningspolicy och att deras företagsledningar är, likt andra marknader (Brav et al., 2005; Lintner 1956), ytterst obenägna att minska annonserande aktieutdelningar.

5.5 Företagsstorlek

I modell 1 har företagsstorlek (Ln(MV)) en hög signifikans med en låg koefficient vilket innebär att risken för typ två fel är hög varpå nollhypotesen inte kan förkastas. Den enda indikationen som ges från regressionen är att koefficienten är så pass låg att en förändring i marknadsvärdet tenderar att påverka utdelningspolicyn väldigt lite för bolag noterade på Nasdaq OMX Stockholm under 2005-2006. Resultatet påminner om Hauser (2013) fynd vilket därmed styrker Eije & Megginson (2008) fynd om att europeiska företags utdelningspolicy efterliknar de amerikanska. Detta visar på att resultatet inte varken kan bekräfta eller dementera signaleringsteorin (Bhattacharya, 1979), bird-in-hand teorin (Gordon, 1963; Lintner, 1962)

eller livscykelteorin (DeAngelo, DeAngelo & Stulz, 2006) i den aspekten att samtliga teorier förespråkar för att ju högre företagsvärde ett företag har desto större är sannolikheten för utdelning. En möjlig förklaring skulle kunna vara att nästan alla bolag kan dela ut utdelning vilket därmed inte behöver leda till en ökning i marknadsvärdet (Miller och Rock 1985). I och med att en förändring i företagsstorleken, under perioden 2005-2006 inte indikerade på att det spelade någon roll för huruvida ett bolag gav utdelning eller ej, tyder detta på en motsägelse mot signaleringsteorin samt ledningars obenägenhet att minska utdelningar, som menar på att ett bolag bör ha högre marknadsvärde ifall de delar ut (Brav et al., 2005; Lintner 1956).

Till följd av det mycket höga signifikansvärdet i modell 2 och 3 för företagsstorlek, med eller utan interaktionsvariabel, kan ingen tolkning göras för dess påverkan på utdelningspolicy. Detta väcker intresse då flertalet studier (Hauser, 2013; Ejie & Megginson, 2008; DeAngelo, DeAngelo & Stulz, 2006; Grullon, Michaely & Swaminathan, 2002; Fama & French, 2001;

Jensen, 1986) starkt indikerat att företagsstorlek kan förklara utdelningspolicyn. Då väcks frågan om dessa teorier inte är lika träffsäkra för företagen i studien eller om studiens metod inte är träffbar för att förklara marknadsvärdets vikt vid utdelningspolicyn hos de noterade bolagen på Nasdaq OMX Stockholm under finanskrisen.

5.6 Tillväxt

Tillväxten (SGR) har under samtliga regressioner en signifikansnivå över 10-procent, därmed kan resultaten endast kan ge indikationer för huruvida tillväxten påverkar utdelningspolicyn då risken för typ 2 fel är stor och nollhypotesen ej kan förkastas. Resultaten indikerar på att tillväxten har en positiv effekt på sannolikheten för utdelning under både perioden innan krisen och 2005-2009. Detta är i kontrast mot studiens förväntade samband och tidigare studier (Denis

& Osobov, 2008; Eije & Megginson, 2008; DeAngelo, DeAngelo & Stulz, 2006; Grullon, Michaely & Swaminathan, 2002; Fama & French, 2001). Det motsäger även livscykelteorins (DeAngelo, DeAngelo & Stulz, 2006) argument om att bolag som befinner sig i tillväxt tenderar att inte dela ut i samma utsträckning som mer mogna bolag som inte växer på grund av att de oftast har bättre investeringsmöjligheter och därav blir alternativkostnaden för utdelning för hög. Interaktionsvariabeln hade en hög signifikansnivå vilket gör att inga indikationer kan ges samt att ingen tolkning görs.

Sammantaget ses att tillväxten som en förklarande faktor av svenska noterade bolags utdelningspolicy inte kan bekräftas av studien. Den indikerar dessutom på ett positivt samband vilket inte är i linje med livscykelteorin (DeAngelo, DeAngelo & Stulz, 2006). Detta skulle kunna tänkas förklaras av att nästan alla bolag har möjlighet att dela ut en mindre andel av sitt kapital oavsett hur framtidsutsikterna ser ut (Miller & Rock, 1985). Detta kan tänkas gälla i större utsträckning på svenska marknaden än den amerikanska vilket eventuellt skulle kunna förklara varför tillväxtbolag som egentligen inte motiverat kan ge utdelning gör det ändå, då att svenska investerare potentiellt kräver detta. Detta skulle i sin tur innebära att företag betalar utdelningar för att sända positiva signaler till investerarna att framtidsutsikterna ser bra ut, vilket även styrker signaleringsteorin (Bhattacharya, 1979).

5.7 Kassaandel

Likt tillväxten kan ingen av kassaandelens (CA/TA) nollhypoteser förkastas då det förekommer hög risk för typ 2 fel och resultatet kan därmed endast ge indikationer. Dock är signifikansnivån för regressionsmodell 3 väldigt hög varpå ingen tolkning kan göras. För modell 1 och 2 ges indikationer att kassandel har en negativ effekt på sannolikheten för utdelning under både perioden innan krisen och 2005-2009. Detta tyder på att ju mindre kassaandel ett bolag har desto större är sannolikheten att det betalar utdelning. Detta är i linje med studiens förväntade samband, tidigare forskning (Hauser, 2013; Eije & Megginson, 2008; DeAngelo, DeAngelo &

Stulz, 2006) och lyfts i livscykelteorin (DeAngelo, DeAngelo & Stulz, 2006) vilken menar att kassandelen har en negativ korrelation med sannolikheten att ett bolag betalar utdelning.

Företag med större andel kassa i förhållande till totala tillgångar tenderar med andra ord inte betala utdelningar i jämförelse med företag med en lägre kvot. Vilket skulle kunna tänkas förklaras av att bolag med en liten andel kassa i förhållande till totalt kapital skulle kunna bestå av lönsamma, utvecklade och mogna företag som har mycket andra tillgångar i kontrast mot ett bolag med hög andel kassa.