Svenska hållbara fonders ägarinflytande överföretags hållbarhetsarbete (CSR): En studie om vad som bidrar eller hindrar påverkansarbete på portföljbolag

Examensarbete

Civilekonomprogrammet

Svenska hållbara fonders ägarinflytande över företags hållbarhetsarbete (CSR)

En studie om vad som bidrar eller hindrar påverkansarbete på portföljbolag

Självständigt uppsatsarbete inom företagsekonomi 30 hp

Halmstad 2020-05-19

Niklas Ekberg och Axel Jonsson

1 Sammanfattning

Titel: Svenska Fondförvaltande Institutioners Ägarinflytande Över Företags Hållbarhetsarbete (CSR)

Författare: Niklas Ekberg och Axel Jonsson Nivå: Magisteruppsats, 30hp

Nyckelord: Aktivt ägarskap, Hållbarhet, Påverkansarbete, Portföljbolag, Institutioner

Bakgrund: Dagens investerare lägger allt mer vikt på hållbarhetsrelaterade kriterier vid deras investeringsbeslut, vilket skiljer sig från den traditionella investeringsmodellen där primärt fokus ligger på risk och avkastning. Investerarna blir allt mer aktiva i sitt ägande genom användande av kapistal samt rösträttigheter i syfte att påverka företagen att förbättra deras miljömässiga, sociala och bolagsstyrnings (ESG) prestation. Där tillvägagångsättet har stor betydelse gällande effektiviteten av påverkansarbetet.

Problemformulering: Identifiera faktorer som hindrar respektive bidrar till svenska

institutioners arbete att genom investeringsstrategin aktivt ägarskap påverka portföljbolagens hållbarhetsarbete.

Syfte: Uppsatsen syftar till att förklara hur svenska institutioner arbetar med

investeringsstrategin aktivt ägarskap med syfte att påverka portföljbolagens hållbarhetsarbete (CSR). Vidare att tydliggöra vilka metoder som används och vilka faktorer som hindrar respektive bidrar till ett lyckat påverkansarbete.

Teoretisk referensram: Den teoretiska referensramen består av aktuell forskning på områdena, Corporate Social Responsibility (CSR), Socially Responsible Investment (SRI), Environmental, Social, and Governance (ESG), Stakeholder salience och Aktivt ägarskap.

Avslutningsvis presenteras en teoretisk förklaringsmodell.

Metod: Studien genomfördes med ett kvalitativt förfarande och en abduktiv ansats. Där insamling av empiri skedde genom ett kombinerad intervju- och enkät förfarande. Där sex respondenter deltog, vilka representerade sex olika svenska Fondförvaltande institutioner.

Resultat: Studien fann att svaret på frågan grundas i den komplexitet de hållbarhetsrelaterade frågorna har. Där den svenska bolagsstyrningskulturen bidrog positivt till institutionernas påverkansarbete gentemot inhemska portföljbolag, men där avsaknaden av densamma delvis hindrade deras arbete gentemot utländska portföljbolag. Där det framgick att konstruktiva samt öppna dialoger, valberedningsarbete och samarbete med andra institutioner samt organisationer bidrog positivt till effektiviteten av påverkansarbetet. Det som hindrar

institutionernas påverkansarbete gentemot inhemska portföljbolag var primärt tid och resurser

hos institutionerna själva. Även en avsaknad av tillförlitlig ESG data identifierades, där

institutionerna dels efterfrågade: bättre data för att kunna jämföra företagens hållbarhetsarbete

med varandra samt kunna mäta effekten av eget utfört påverkansarbete vilka institutionerna

menar på tillsammans skulle hjälpa dom att effektivare kunna rikta tid och resurser och

därmed bedriva effektivare aktivt ägarskap.

2

Innehållsförteckning

1. INLEDNING... 4

1.1. PROBLEMBAKGRUND ... 4

1.2. PROBLEMBESKRIVNING ... 5

1.3. SYFTE ... 8

1.4. PROBLEMFORMULERING ... 8

2. REFERENSRAM ... 9

2.1 HÅLLBARA INVESTERINGAR ... 9

2.1.1 Social Responsible Investment (SRI) ... 9

2.1.2 Corporate Social Responsibility (CSR) ... 10

2.1.3 Environmental Social Governance (ESG) & Ratings ... 11

2.1.4 Internationella samarbeten och initiativ... 11

2.1.5 Investeringsstrategier ... 12

2.2 TEORIER ... 14

2.2.1 Stakeholder theory ... 14

2.2.2 Stakeholder Salience ... 14

2.3 AKTIVT ÄGARSKAP ... 17

2.3.1 Makt... 17

2.3.2 Legitimitet ... 18

2.3.3 Brådskande ... 20

2.3.4 Modererande faktorer ... 20

2.4 TEORETISK FÖRKLARINGSMODELL ... 22

3. METOD... 23

3.1. ÖVERGRIPANDE FORSKNINGSANSATS... 23

3.2. LITTERATURGENOMGÅNG ... 23

3.3. EMPIRISK STUDIE ... 23

3.3.1. Val av respondenter ... 23

3.3.2 Intervju- & enkätförfarande... 24

3.3.3 Operationaliseringsschema ... 25

3.3.4 Datainsamling ... 25

3.3.5 Dataanalys... 26

3.4 VALIDITET & RELIABILITET ... 26

4. EMPIRI ... 27

4.1. MAKT ... 27

4.2 LEGITIMITET ... 33

4.3 BRÅDSKANDE ... 37

4.4 MODERERANDE FAKTORER... 38

4.5 HINDER FÖR PÅVERKANSARBETE ... 41

5 ANALYS ... 43

5.1 MAKT ... 43

5.2 LEGITIMITET ... 46

5.3 BRÅDSKANDE ... 48

5.4 MODERERANDE FAKTORER... 48

5.5 REVIDERAD TEORETISK FÖRKLARINGSMODELL... 50

6 DISKUSSION & SLUTSATSER ... 52

6.1 SLUTSATSER ... 52

6.2 BIDRAG OCH BEGRÄNSNINGAR ... 52

6.3 FÖRSLAG TILL VIDARE FORSKNING ... 53

7 KÄLLFÖRTECKNING ... 54

8 BILAGOR ... 60

8.1 BILAGA 1.INTERVJUGUIDE ... 60

8.2 BILAGA 2.ENKÄTGUIDE ... 63

3 Begreppslista och Förkortningar

Aktivt ägarskap / Påverkansarbete

Aktivt ägarskap definieras som användning av rösträttigheter kopplat till aktieinnehav med syftet att uppnå politiska, finansiella eller andra mål (Sparkes & Cowton, 2004). I uppsatsen definieras aktivt ägarskap som att institutionella investerare utnyttjar rösträttigheter med syftet att påverka portföljbolagens hållbarhetsarbete. I arbetet används även begreppet påverkansarbetet för att beskriva aktivt ägarskap.

Stakeholder Salience

Definieras som den prioritetsordningen företagsledare ger till förslag presenterade av olika intressenter, vilket förklaras enligt Mitchell et al (1997) teori om Stakeholder salience.

Intressenten som i arbetet består av fondförvaltande institutioner kan påverka portföljbolag mer ju högre grad av ”Salience” de har, vilket enligt teorin bestäms av olika attribut.

CSR - Corporate Social Responsibility

CSR är ett brett koncept som kan ta många former beroende på företag och bransch.

Begreppet används för att beskriva hur företag arbetar för att förbättra hållbarhetsrelaterade faktorer i verksamheten (Dimson, Karakas & Li, 2015).

ESG - Environmental Social Governance

Miljö, social och bolagsstyrning (ESG) är ett begrepp som används för att beskriva hållbarhetsrelaterade faktorer hos företag (Allen, Letourneau & Hebb, 2012). Används även för att beskriva och mäta hur väl investeringsprodukter tar hänsyn till hållbarhet (King & Gish, 2015).

SRI – Socially responsible investment

SRI används som ett generellt begrepp för att benämna investeringar som utöver att enbart

försöka generera finansiell avkastning även försöker förbättra hållbarhetsrelaterade faktorer

(Dimson, Karakas & Li, 2015).

4

1. Inledning

I det inledande kapitlet får läsaren en inblick i vad uppsatsen handlar om. Detta med hjälp av arbetets problembakgrund och problemdiskussion som sedan mynnar ut i ett syfte och

problemformulering.

1.1. Problembakgrund

Världen står inför stora framtidsutmaningar som förutsätter en omstyrning av konsumtion och livsstil till en mer miljömässigt, socialt och ekonomisk hållbar inriktning. Vilket förutsätter att företag anpassar sin bolagsstyrning, där frågor gällande hur man ska balansera hållbarhet med avkastningskrav blir ett allt mer relevant ämne (King & Gish, 2015). Vilket går hand i hand med finansiella investeringar där tanken bakom hållbara investeringar (SRI) är att investerarnas kapital riktas gentemot företag som uppfyller hållbarhetsrelaterade krav, alternativt företag där det bedöms finnas förändringspotential (King & Gish, 2015). Efterfrågan samt intresset gällande hållbara investeringar ökar vilket driver svenska institutioner att inkludera hållbarhet i sina investeringspolicys. Idag erbjuder nästan samtliga svenska fondförvaltande institutioner hållbara fonder som investeringsalternativ, vilket motiveras med att hållbarhet ses som en förutsättning för att generera långsiktig avkastning (Fondbolagens förening, 2020). Tidigare forskning har konstaterat att institutioners påverkansarbete har effekt på portföljbolags hållbarhetsarbete, dock är forskning tvetydig gällande effekt på avkastning (Dyck, Lins, Roth

& Wagner, 2019) (Wagemans, van Koppen & Mol, 2018). Även för de svenska AP-fonderna är det idag norm och även lagkrav (AP Fond 1–4) att fondförvaltning ska ske genom citat ”ansvarsfulla investeringar och ansvarsfullt ägande” och att ”förvaltningen ska särskild vikt fästas vid hur en hållbar utveckling kan främjas” (Lag om allmänna pensionsfonder, SFS 2002:192), vilket är en skärpning av tidigare lagkrav där det framgick att AP-fonderna skulle ta hänsyn till miljö och etik. Pensionsfonder ges särskild vikt inom SRI området då de utgör de största institutionella ägarna när det gäller hållbart förvaltat kapital (Wagemans, et al, 2018) (Sievänen, Rita & Scholtens, 2013). Området anses relevant på grund av ständigt ökad efterfråga på dessa investeringar, samt den stora möjlighet institutioner har att påverka företags hållbarhetsarbete där de också själva identifierar sig som viktiga aktörer (Allen, Leturneau &

Hebb, 2012). Vilket grundar sig i att institutionerna har stor relativ ägar- samt kapitalandel hos bolagen där exempelvis Swedbank Robur idag är 3:e största ägare på Stockholmbörsen (Swedbank Robur, 2020).

Hållbara eller ansvarsfulla investeringar (SRI) syftar till att portföljbolagen ska integrera hållbarhetsrelaterade områden inom verksamheten, vilka inkluderar miljö, social och bolagsstyrning vilka benämns som Enivormental Social Goverance (ESG) (Duuren, Platinga &

Scholtens, 2014). Varje institution tar ställning till hur det egna hållbarhetsarbetet skall

utformas, dock har tidigare forskning visat att svenska institutioner ofta påverkas av varandra

(Jansson, Biel, Andersson & Gärling, 2011). Vilket kan förklara varför deras hållbarhetspolicys

har en snarlik uppbyggnad. Idag finns det många samarbeten för kunskapsutbyte, normsättande,

och främjandet av hållbara investeringar. Ett exempel är UNPRI (United Nations Principles for

Responsible Investments, 2020B) vilket är ett initiativ som allt fler kapitalförvaltare skrivit

under och som har betydelse för inte minst de svenska institutionernas investeringspolicys. År

2009 hade cirka 500st aktörer undertecknat principerna och gemensamt förvaltat kapital

omfattade 20 biljoner USD, vilket år 2019 hade ökat till 2372st respektive 86.3 biljoner USD i

förvaltat kapital (PRI, 2020). Att hållbara investeringar ligger i tiden bekräftades ytterligare

under 2020 när världens största kapitalförvaltare Blackrock meddelade sina klienter att de

lägger om investeringsstrategin, genom att implementera hållbarhet (ESG) som standard i alla

framtida investeringar (Blackrock, 2020). Tidigare forskning poängterar dock att SRI inte är

något nytt, utan är något som de flesta stora institutioner även tidigare praktiserat (Sparkes &

5 Cowton, 2004) (Vandekerckhove, Leys & Van Braeckel, 2007). Där investeringsstrategin som används skiljer sig åt, forskning belyser att utvecklingen gått mer mot att arbeta som aktiva ägare i syfte att påverka företagen i önskad riktning snarare än att direkt exkludera icke önskvärda företag (Amel-Zadeh & Serafeim, 2018) (Sandberg, 2011). Där aktivt ägarskap idag utgör den primära investeringsstrategin institutioner använder när de vill påverka portföljbolagens hållbarhetsarbete (Wagemans et al, 2018). Vilket också är den främsta strategin svenska institutioner använder, där företag ses som en del av problemen men också som en del av lösningen. Investeringsstrategin benämns såsom aktivt ägarskap och är vad uppsatsen undersöker, där fokus är att undersöka hur svenska institutioner och dess fonder påverkar portföljbolagens hållbarhetsarbete. Samt specifikt vilka faktorer som bidrar till ett lyckat respektive hindrar ett lyckat påverkansarbete. Ökad kunskap om svenska institutionernas arbete med aktivt ägarskap antas ledda till effektivare påverkansarbete och därmed ökad långsiktig finansiell- samt hållbar avkastning.

1.2. Problembeskrivning

Hållbara investeringar (SRI) drivs av en ökad efterfråga att investera i företag som går bortom att enbart erhålla avkastning, där portföljbolag även förväntas uppfylla hållbarhetsrelaterade krav vilka kan kopplas till korruption, miljö, arbetstagarrättigheter och jämställdhet (Filbeck, Krause & Reis, 2016) (Oh, Park & Pervez, 2013). Det skall dock poängteras att det inte finns någon exakt konsensus gällande begreppet SRI, exempelvis har tidigare forskning konstaterat att europeiska investerare har ett annat synsätt än amerikanska (Duuren et al, 2016). Vilket grundas i att begreppet påverkas av faktorer såsom kulturella skillnader vilket gör det förändligt över tid (Sievänen et al, 2013). För att säkerställa att portföljbolag uppfyller de krav som ställs kan institutioner använda olika investeringsstrategier, där forskningen benämner tre olika, ”välja in”: att investera i företag som uppfyller kraven, ”välja bort”: att inte investera i alternativt exkludera företag som ej uppfyller kraven och ”påverka”: att bedriva aktivt ägarskap för att förbättra portföljbolagens hållbarhetsarbete så att de uppfyller kraven (Dyck et al, 2019).

Investeringsstrategin ”påverka” vilket forskningen och uppsatsen benämner som aktivt ägarskap är idag den primära SRI strategin som internationella- och svenska institutioner använder (Wagemans et al, 2018) (Första AP-fonden, 2020) (SEB, 2020). Aktivt ägarskap definieras som användning av aktieinnehav i syfte att uppnå politiska, finansiella eller andra mål (Sparks & Cowton, 2004). Kopplat till SRI handlar aktivt ägarskap om att institutioner utnyttjar sina ägarandelar i syfte att påverka portföljbolags hållbarhetsarbete. Där vanliga exempel inkluderar att lägga aktieägarförslag, rösta på årsstämmor eller föra dialog med portföljbolagen (Semenova & Hassel, 2018). Vilka metoder institutioner använder skiljer sig åt, vilket delvis grundas i olika bolagsstyrningskulturer mellan länder. Där forskning konstaterat att Sverige särskiljer sig genom starkt skydd för minoritetsägare, avsaknad av företagsledare i styrelsen och användning av valberedning (Poulsen, Strand & Thomsen, 2010).

Även aktivt-, långvarigt ägarskap och konsensussökande dialogarbete med portföljbolag lyfts fram som särskiljande för den nordiska modellen (Semenova & Hassel, 2018)

Tidigare forskning gällande SRI och aktivt ägarskap har undersökt hur de historiskt påverkat varandra och ökat i betydelse. Forskningen har primärt undersökt vilken avkastning hållbara investeringar gett i relation till konventionella, där man överlag inte hittat någon skillnad (Filbeck et al, 2016) (Glac, 2014). Mindre forskning har fokuserat på institutioners effektivitet kopplat till aktivt ägarskap och dess påverkan på portföljbolags hållbarhetsarbete (Malecki &

Magnier, 2011) (Uysal, 2014). Amerikansk forskning har fokuserat på aktivt ägarskap i relation

till aktieägarförslag, exempelvis hur företag svarar på olika typer av förslag och funnit att

aktieägarförslag blir effektivare om de är uppmärksammade samt har stöd i samhället (Clark,

Bryant & Griffin, 2017). Annan forskning har funnit att mediakampanjer inte är ett effektivt

6 verktyg medan aktieägarförslag som är förenade med krav på omedelbar handling är det (Uysal, Yang & Taylor, 2018). Även privata dialoger med företagsledningen lyfts fram som effektivt och att aktieägarförslag främst använts när dialog inte kan nås (Dyck et al, 2019). Forskning konstaterar att hållbarhetsfrågor kan vara komplexa vilket gör dialog extra viktigt och att aktieägarförslag snarare används som medel att sätta press på samt tvinga portföljbolagen till dialog (Logsdon & Van Buren, 2009). Institutioner kan även se exkludering som effektivt, men att sannolikheten för att nå framgång tros vara beroende av deras ägarandel (McCahery, Sautner

& Starks, 2016). Annan forskning har funnit ägarandel som mindre väsentlig samt framhäver snarare institutionernas legitimitet och relationsbyggande med portföljbolaget som effektiva verktyg (Wagemans et al, 2018). Just relationsbyggande lyfts fram där förhållandet beskrivs som ett samarbete vilket sker över lång tid (Dimson, Karakas & Li, 2015). För att svara på frågan vilka portföljbolag institutioner bedriver aktivt ägarskap gentemot, har man funnit en ”hem bias” där institutioner bedriver mer påverkansarbete gentemot inhemska portföljbolag även om detta inte behöver vara effektivare (Bauer, Clark & Viehs, 2014). Vilket överensstämmer med svensk forskning gällande att aktivt ägarskap ofta riktas gentemot svenska portföljbolag, vilket tros grundas i goda relationer med företagsledningen hos inhemska bolag (Hamilton & Eriksson, 2011). Annan svensk forskning har undersökt aktivt ägarskap kopplat till årsstämmor och funnit att valberedningen spelar kritiskt roll i utformningen av aktivt ägarskap i Sverige (Poulsen et al, 2010). Vidare har man studerat drivkrafter bakom SRI hos svenska institutioner och funnit att hållbara investerare tenderar att följa varandras exempel och att konventionella investerare påverkas mer av marknadsregleringar samt uniforma investeringskriterier (Jansson et al, 2011). Det har konstaterats att konventionella institutioner som inte marknadsför sig såsom SRI investerare använder liknade investeringsstrategier som SRI investerare gör (Duuren et al, 2016). Annan forskning fann att institutioner som hade skrivit under internationella principer om hållbara investeringar (UN PRI) hade dubbelt så mycket påverkan på portföljbolagens hållbarhetsarbete jämfört med andra institutioner (Dyck et al, 2019). Gällande skandinaviska institutioner har man funnits att dessa bedriver mer påverkansarbete relativt till andra europeiska länder (Seivänen, Rita & Scholtens, 2013). Annan forskning har konstaterat att de skandinaviska institutionernas arbete med aktivt ägarskap är effektivt i den mening att det leder till förbättrad ESG prestation och transparens hos portföljbolagen (Semenova & Hassel, 2018)

För att undersöka institutioner arbete med aktivt ägarskap och dess effektivitet baserar tidigare studier ofta sin undersökning på Mitchell, Agle & Wood (1999) teori om stakeholder salience (Wagemans et al, 2018). Där teorin beskriver att intressenter har olika grad av ”salience” vilket grundas och bestäms av attributen: Makt, legitimitet och brådskande och vidare att företagsledningens uppfattning av vilka attribut intressenten innehar bestämmer vilken prioritet olika intressenter ges (Mitchell et al, 1997). Även Agle et al (1999) och Gifford (2010) lyfts fram, Agle et al då dessa testade teorin och fann den valid och Gifford för han byggde vidare teorin genom att addera ytterligare attribut och subattribut vilket anses göra teorin mer tillämpbar för att studera hur effektivt aktivt ägarskap är. Aktivt ägarskap som område har undersökts, dock har det mindre forskning fokuserat på dess koppling till SRI (Uysal, 2014).

Institutioners motiv att utöva aktivt ägarskap är välförstått, dock finns det mindre förståelse

varför institutioner använder olika metoder och befintlig forskning har delvis valt att fokusera

på USA och Storbritannien (Allen et al, 2012). Det finns mindre forskning hur institutioner

interagerar med portföljbolagen och varför de väljer olika metoder, vilket delvis tros grundas i

att arbetet sker bakom ”stängda dörrar” och därmed genererar begränsade data att undersöka

(McCahery et al, 2015) (O´ Rourke. 2003). Tidigare forskning har valt att fokusera på SRI

kopplat till finansiell avkastning och vidare valt att undersöka enskilda aktivt ägarskap

strategier, exempelvis aktieägarförslag och dialog (Amel-Zadeh & Serafeim, 2018). Antal

7 studier som undersöker aktivt ägarskaps applikation och effektivitet är liten men växande (Wagemans et al, 2018). Även om forskning gällande aktivt ägarskap kopplat till SRI växer finns det begränsningar, där frågor gällande hur svenska institutioner utövar aktivt ägarskap och vilka metoder som är effektivast ligger till grund för uppsatsen (Dimson et al, 2015). Även frågor gällande hur och varför institutioner väljer olika metoder har inspirerat till uppsatsen (Hamilton & Eriksson, 2011). Ytterligare inspiration är gällande vilka faktorer som hindrar respektive bidrar till att svenska institutionerna når ett lyckat påverkansarbete.

Bakgrunden och intresset till uppsatsen ligger i den ökade makt svenska fondförvaltande institutioner har till följd av allt högre relativ andel ägar- samt kapitalandel hos bolag. Genom att institutionellt förvaltad kapital har ökat har ansvaret och möjligheten att påverka portföljbolagen ökat (UNPRI, 2020A). Uppsatsen har valt att fokusera specifikt på hållbara investeringar (SRI). Fokuseringen grundar sig i att området är aktuellt till följd av ständigt ökad uppmärksamhet från alla olika delar av samhället, såväl politiskt som från institutionerna själva och att denna utveckling inte bedöms minska. Uppsatsförfattarna reagerade på att samhällsdebatten gällande hållbarhetsarbete ofta missar att diskutera hur stora institutionella ägare kan påverka hållbarhetsarbetet hos svenska företag. Där såväl forskningen som branschen har konstaterat att de har stor makt att förändra men där det finns ett forskningsgap gällande tillvägagångsättet och vilka metoder som är effektiva för att åstadkomma förändring.

Uppsatsen väljer att fokusera på investeringsstrategin aktivt ägarskap då forskningen såväl som institutionerna själva benämner den som viktigast för att påverka portföljbolagen och då aktivt ägarskap förväntas blir alltmer viktig framöver (Amel-Zadeh & Serfeim, 2018). Hur institutionernas arbete genomförs i praktiken och vilka resultat som uppnås är svårt att erhålla information om, vilket anses problematiskt på många områden. Inte minst på grund av den nämnda relativa mängd kapital som förvaltas och marknadsförs med denna metod idag, vilket i teorin borde kunna leda till att dessa aktörer kan ha stor påverkanseffekt på portföljbolagen.

Vi som uppsatsförfattare uppmärksammar att området ges allt större uppmärksamhet så

identifierar vi att inte minst forskningsområdet är begränsat. Vilket inte anses förvånade på

grund av att området är relativt ungt. Samtidigt är de förvånade med grund i den mängd kapital

som förvaltas och i teorin den möjlighet som finns att påverka företagen i en mer hållbar

riktning. Vi önskar att uppsatsen ska förtydliga vilka aktivt ägarskaps metoder stora svenska

institutioner faktiskt använder och anser är viktiga för att påverka portföljbolagens

hållbarhetsarbete, samt vidare identifiera faktorer som hindrar respektive bidrar till att

institutionerna når ett lyckat påverkansarbete.

8 1.3. Syfte

Uppsatsen syftar till att förklara hur svenska fondförvaltande institutioner arbetar med investeringsstrategin aktivt ägarskap med syfte att påverka portföljbolags hållbarhetsarbete (CSR). Vidare att tydliggöra vilka metoder som används och vilka faktorer som hindrar respektive bidrar till ett lyckat påverkansarbete. Uppsatsen vill utveckla en modell som förklarar vilka faktorer som hindrar respektive bidrar till ett lyckat påverkansarbete.

1.4. Problemformulering

Mot bakgrund av ovanstående resonemang är forskningsfrågan i uppsatsen följande:

Identifiera faktorer som hindrar respektive bidrar till svenska hållbara fonders arbete att med

investeringsstrategin aktivt ägarskap påverka portföljbolagens hållbarhetsarbete.

9

2. Referensram

Den teoretiska referensramen är uppbyggd av tre huvudområden där det första området syftar till att ge grundläggande förståelse för hållbara investeringar (SRI) som område och där primärt fokus ligger på den svenska marknaden. Under område två ges en beskrivelse av de teorier uppsatsen bygger på och under område tre görs en genomgång av tidigare

forskning avseende aktivt ägarskap kopplat till SRI och avslutningsvis under område fyra ges en beskrivelse av den förklaringsmodell som uppsatsen bygger på.

2.1 Hållbara investeringar

2.1.1 Social Responsible Investment (SRI)

Social Responsible investment (SRI) är det begrepp som används för att benämna investeringar som förutom att ställa traditionella avkastningskrav gällande risk och avkastning även ställer hållbarhetsrelaterade krav på investeringen (King & Gish, 2015). Malecki & Magnier (2011) konstaterar att det kan vara svårt att särskilja SRI- från icke SRI investeringar och Duuren et al (2016) poängterar att det att det inte finns någon exakt konsensus gällande begreppet vilket bidrar till olika synsätt bland investerare. Uppfattningen av SRI är förändligt och påverkas av många faktorer, där forskningen benämner att kulturella skillnader och ökad medvetenhet har påverkan (Sievänen et al, 2013) (Louche & Lydenberg, 2006). För exemplifiera förklarar Glac (2014) att ökad medvetenhet gällande global uppvärmning har påverkat företag att minska koldioxidutsläpp. Sievänen et al (2013) undersökte vad som bestämmer europeiska pensionsfonders SRI investeringar och fann att skillnader i det legala systemet hade signifikant påverkan, där skandinaviska länder lyfts fram som utövare av SRI. Svensk forskning som undersökt institutioners drivkraft till SRI kom fram till att icke SRI investerare sannolikt påverkas av marknadsregleringar medan SRI investerare troligt påverkas av att följa andra SRI investerares exempel (Jansson et al, 2011).

Numera ses fondförvaltande institutioner som några av de viktigaste aktörerna i CSR-rörelsen under de senaste åren (Glac, 2014). Dessa investerare lämnar numera rutinmässigt förslag som rör CSR till årsstämmor och jobbar tillsammans med ledningen för att förbättra hållbarhetsarbetet (Glac, 2014). Instititutioner menar idag att då dom är så pass stora har dom också ett samhällsansvar att integrera hållbarhetsfrågor i deras arbete. Sparks & Cowton (2004) menar att SRI och aktivt ägarskap har förändrats från att vara en aktivitet utförd av en mindre skara nischade investerare av liten ekonomisk betydelse, till att bli en investeringsstrategi anammad av växande proportion av institutionella investerare. Vidare att skiftet inom SRI där investerare gått från minoritet till mainstream spelar en viktig roll i påverkansarbetet (Sparks &

Cowton, 2004). Svenska institutioner integrerar idag hållbarhetskriterier till deras investeringspolicys där syftet är att generera långsiktig avkastning (Första AP-fonden, 2020) (Nordea Fonder, 2020). Vilket överensstämmer med Amel-Zadeh & Serafeim (2018) forskning där de undersökte investerares motiv till SRI och fann att finansiella- snarare än etiska motiv var drivande, dock skiljde sig motiven beroende på geografiska faktorer. Etiska motiv spelade större roll i Europa jämfört med USA och vidare att europeiska investerare i större utsträckning än amerikanska såg aktivt ägarskap som effektivt i att påverka företags hållbarhetsarbete (Amel-Zadeh & Serafeim, 2018). Malecki & Magnier (2011) förklarar att investerare som baserar sina investeringar på SRI försöker påverka företagens hållbarhetsarbete inom sociala-, etiska och miljömässiga områden.

SRI stödjs och uppmuntras av nationella- och internationella organisationer vilka har stor betydelse för de svenska institutionernas utformning av deras investeringspolicys (Malecki &

Magnier, 2011). Hur institutionerna arbetar med SRI skiljer sig åt beroende på dels val av

investeringsstrategi och vilken vikt de lägger på olika hållbarhetsområden. Dock kan man säga

10 att de dels undersöker företagsintern miljö såsom anställningsvillkor, företagsledningens bonussystem samt företagsextern miljö såsom företagets miljöpåverkan (Uysal, 2014). Ett exempel på ett högaktuellt område för svenska institutioner är frågor gällande jämställdhet i styrelser (Dagens Industri, 2020). Vilket kan bero på att denna fråga är lättare att hantera, Logsdon & Van Buren (2009) beskriver att olika hållbarhetsfrågor har olika komplexitet vilket ställer olika krav på institutionerna. Där jämställdhetsfrågan beskrivs som mindre komplex, då det handlar om könsfördelningen på lednings- samt styrelsepositioner vilket kräver begränsat med undersökning samt resurser. Logsdon & Van Buren (2009) beskriver vidare miljöfrågor såsom mer komplexa, vilka kräver mer intensiv undersökning samt etisk reflektion för att förstå samt definiera frågeställningen och sammankoppla dessa till företagets verksamhet. Andra områden som inkluderas under SRI berör finansiella hållbarhetsfaktorer såsom att motverka penningtvätt och korruption inom företag (Oh, Park & Pervez, 2013). Vilket också idag är i fokus i inte minst svenska institutioner med de senaste penningtvättskandalerna i svenska storbanker (Axelsson, 2019). Avslutningsvis vad som anses vara en ”hållbar investering” är något som ständigt förändras och dagens hållbara investeringar behöver nödvändigtvis inte anses vara hållbara framöver, vilket tros grundas i en ständig förändring av normer och ökad medvetenhet i samhället.

2.1.2 Corporate Social Responsibility (CSR)

När institutionerna undersöker portföljbolagens hållbarhetsarbete undersöker de ”Corporate Social Responsibility” (CSR). CSR utgår från företagets perspektiv snarare än utifrån investerarnas och institutioners arbete med aktivt ägarskap består av att försöka påverka portföljbolagens CSR arbete. Oh et al (2013) benämner fyra typer av sociala ansvarsområden som företaget ska ta i hänsyn: ekonomiska, juridiska, etiska samt filantropiska. Exempel på vad som anses som gott CSR arbete är enligt O´ Roruke (2003) att företag har en öppen och transparent verksamhet som arbetar med faktorer som etiska värden, respekt för anställda, samhället och miljön. Företag ska med CSR leverera hållbara värden till både sina aktieägare men även för samhället i stort, vilket åter skiljer sig från traditionell investeringsteori (O´

Roruke, 2003). Malecki & Magnier (2011) konstaterar att CSR är ett område som succesivt ökar i betydelse och att det finns två olika tolkningar av begreppet, där det första redan nämnt som ”Corporate Social Responsibility” och där det andra benämns som ”Corporate Social Responsiveness”. Malecki & Magnier (2011) menar att skillnaden i begreppen är att det förstnämnda handlar om företagets obligation till samhället medan det senare handlar om hur företag faktiskt ändrar sin bolagsstyrning för att uppfylla samhällets krav. Oh et al (2013) menar att företags arbete med CSR är vitalt för att skapa komparativa marknadsfördelar och företagsledningens ansvarskänsla nämns som kritisk faktor för att uppnå förändring. Där det krävs en intern vilja snarare än yttre påtryckningar för att förändra företagens hållbarhetsarbete.

Företagsledare är idag medvetna av behovet att integrera hållbarhet i deras affärsstrategier, Malecki & Magnier (2011) menar att frivilliga initiativ hos företag idag används i inte minst marknadsföringssyfte. Där forskning konstaterat att företags respons på investerare som utför aktivt ägarskap ofta är att genomföra visa förändringar vilka syftar till att försvara företagets legitimitet samt minska operationella ryktesrisker, där exempel som att publicera hållbarhetsrapporter eller skapa en CSR avdelning nämns (Uysal, Yang & Taylor, 2018).

Tanken är att företag med sämre CSR policys långsiktigt kommer straffas av marknadsaktörer

då dessa ställer allt hårdare krav, vilket är den mening svenska institutioner motiverar sin ökade

fokusering gentemot SRI. Ett sätt att förbättra företags CSR arbete är att staten ger incitament

gentemot detta, exempelvis genom att lagstifta gällande beskattning av koldioxidutsläpp eller

att ge subventioner till hållbara in vesteringar. Ett annat sätt att förbättra företags CSR arbete

är att företagsägarna vilket i uppsatsen består av svenska institutioner kan bedriva aktivt

11 ägarskap där de genom sin position som ägare försöker påverka företag att förbättra sitt hållbarhetsarbete (Sjöström, 2008).

2.1.3 Environmental Social Governance (ESG) & Ratings

I tidigare avsnitt nämndes att CSR handlar om hållbarhetsarbete utifrån ett företagsperspektiv.

De hållbarhetsrelaterade faktorerna, vilka inkluderar miljö, social och bolagsstyrning definieras förenklat som ESG när investerare undersöker företagens CSR arbete (Dimson et al, 2015).

Uppsatsen definierar ESG begreppet snarlikt, genom att institutioner använder ESG som verktyg i sina investeringsstrategier (SRI) för att utvärdera och analysera portföljbolagens CSR arbete. ESG skiljer sig från CSR gällande en punkt och det är att investerare letar efter ”merrisk”

eller ”mervärde” hos portföljbolagen (Amel-Zadeh & Serafeim, 2018). Med merrisk menas risken att investeringar kommer minska i värde på grund av att portföljbolag haft dåligt CSR arbete och med mervärde menas tvärtom potentialen att investeringen kommer öka i värde på grund av att portföljbolag haft bra CSR arbete jämfört med konkurrenterna. Begreppet är snarlikt SRI och vissa gör ingen skillnad mellan begreppen, Wagemans et al (2013) menar att hållbara investerare använder SRI som investeringsmetod för att påverka ESG prestationen hos portföljbolagen. Duuren et al (2016) undersökte hur investerare tar hänsyn till ESG vid investeringsprocessen och fann att ESG data används för att ”rödflagga” företag, hantera portföljens ESG-risk och att rikta investeringar gentemot företag som uppfyller specifika ESG kriterier. Vilket även är metoden svenska institutioner använder, genom att fastställa en ”ESG rating” på de individuella företagen. Vilket syftar till att uppskatta potentiella risker samt möjligheter hos portföljbolagen (Handelsbanken fonder AB, 2020) (Nordea Fonder, 2020). I praktiken outsourcar institutioner ofta denna tjänst då den anses vara tidskrävande, där företag såsom Sustainalytics och MSCI är viktiga aktörer (Dyck et al, 2019) (Dimson et al, 2015) (Duuren et al, 2016). Forskning har undersökt varför företag i olika länder skiljer sig gällande ESG ratings och fann att nordiska företag är de med högst ESG rating, vilket tros förklaras i utformning av legala system (Liang & Rennboog, 2017). Annan forskning undersökte vilken investeringsstrategi investerare använder ESG-data till och fann att den främst används till aktivt ägarskap, vidare beskrivs hinder för användning av ESG data, där avsaknad av rapporteringsstandards, jämförbarhet mellan företag och avsaknad av tillförlitliga data anses begränsa implementering (Amel-Zadeh & Serafeim, 2018). Malecki & Magnier (2011) konstaterar att det inte finns någon universell accepterad metod gällande ESG ratings, de menar att då ESG baseras på ”extra icke finansiella värden” såsom sociala och miljömässiga blir det svårt att kvantifiera. Det finns dock en rad olika hållbara marknadsindex, vilka fungerar som benchmark för investerare som vill integrera hållbarhet i deras portföljer och samtidigt som en plattform för företag som vill arbeta mer hållbart (Vitols, 2011) (Oh et al, 2013). Där Dow Jones Sustainability World Index (DJSI World) benämns som det främsta indexet för att benchmarka ett företags ESG prestation mot jämförbara (Oberndorfer, Schmidt, Wagner, & Ziegler, 2013) (Oh et al, 2013). Där företag idag ser det betydelsefullt att inkluderas i indexet (Allen et al, 2012). Skandinaviska företag lyfts fram i forskningen som välrepresenterade i toppen av olika hållbarhetsindex där DJSI World ges som exempel, vilket antas bero på en vilja samt förmåga hos företag och ägare att samarbeta med varandra (Strand & Freeman, 2015).

2.1.4 Internationella samarbeten och initiativ

Ökat SRI intresse har lett till att flera nationella samt internationella samarbetsorganisationer bildats, vilka överlag syftar till att utveckla och främja finansiella institutioners arbete med SRI.

Ett internationellt sett och för svenska institutioner viktigt initiativ är United Nations Principles for Responsible Investment (UNPRI), grundat 2005 (Vitols, 2011). UNPRI består av ett ramverk som syftar till att uppmuntra SRI vilket anses internationellt legitimt (Malecki &

Magnier, 2011). Ramverket fungerar vägledande för de svenska institutionernas utformning av

12 investeringspolicys (Swedbank Robur, 2020). Ramverket består av sex principer, där den 2:a principen anger att institutioner skall bedriva aktivt ägarskap: ”Vi skall vara aktiva ägare och inkludera ESG frågor i våra riktlinjer och i vårt ägarutövande” (Brundin, 2018). Tabell 1 (se nedan) belyser att SRI erhållit ökat fokus, där 2372 institutionella kapitalförvaltare år 2019 hade skrivit under UNPRI ramverket vilka representerade 86.3 biljoner dollar förvaltat kapital (PRI, 2020). Forskning som undersökte 126 Amerikanska och Europeiska institutioner fann att majoriteten hade skrivit under ramverket vilket indikerar att SRI sträcker sig längre än enbart till institutioner som direkt marknadsför sig som ansvarsfulla investerare (Duuren et al, 2016)

Tabell 1. Illustration över antal signaturer till ramverket och total mängd förvaltat kapital.

UNPRI. (2020A).

Förutom att erbjuda ett ramverk där investerarna förbinder sig till gemensamma principer erbjuder UNPRI ett ”collaboration platform” som syftar till att investerarna gemensamt kan föra dialoger gentemot företag, vilket antas öka sannolikheten för lyckat påverkansarbete (Brundin, 2018) (UNPRI, 2020 B). Svenska institutioner deltar i initiativen vilket kan handla om att föra dialoger gentemot specifika företag eller försöka förändra en hel bransch (Swedbank Robur, 2020). Climate Action 100+ är ett exempel vilket svenska institutioner ställt sig bakom, vilket syftar till att minska växthusgasutsläppen hos världens största utsläppande företag.

2.1.5 Investeringsstrategier

Viss forskning belyser att SRI går emot investeras mål att erhålla avkastning, men idag ses detta som ett föråldrat synsätt där dagens svenska fondförvaltande institutioner snarare tvärtemot motiverar att SRI är en förutsättning för att generera långsiktig avkastning. Även om institutionerna är övertygande att SRI långsiktigt kommer generera bättre finansiell avkastning (Andra AP-Fonden B, 2020), har forskning inte entydigt kunnat visa det (Dyck et al, 2019).

Forskning belyser även andra fördelar, exempelvis att SRI har markandsföringssyfte genom att

attrahera fler kunder, utöver att främja hållbar utveckling i världen (Oh et al, 2013). De svenska

AP fonderna inkluderar idag hållbarhet till investeringspolicyn, dock är detta reglerat via lag

snarare än frivillig applikation, även om fonderna även innan lagregleringarna inkluderade

hållbarhet till investeringsstrategierna (Lag om allmänna pensionsfonder, SFS 2002:192).

13 Historiskt var investerares motiv till aktivt ägarskap enbart att åstadkomma förändringar hos företagens hållbarhetsarbete, till skillnad från idag där aktivt ägarskap motiveras med att erhålla finansiell vinst (King & Gish, 2015). Oh, Park & Pervez (2013) benämner dessa investerare såsom ”värde förbättrande investerare” där de använder sitt inflytande och aktivt ägarskap för att förbättra värdet på investeringen. Vilket är det svenska fondförvaltande institutioner försöker göra, där de idag ser det nödvändigt att integrera ESG frågor i investeringsstrategierna för att generera långsiktig avkastning (Swedbank Robur, 2020) (Handelsbanken Fonder AB, 2020) (Nordea Fonder, 2020). Vilket får anses viktigt då aktieägare kan ses som de viktigaste intressenterna när det kommer att påverka företags hållbarhetsarbete (Glac, 2014).

Institutionella ägare är idag ofta företagens främsta aktieägare (Uysal, 2014). Samt de blir alltmer aktiva ägare (Gifford, 2010).

Tidigare studier belyser primärt tre olika investeringsstrategier fondförvaltande institutioner kan använda för att säkerställa att portföljbolag uppfyller de hållbarhetskrav som ställs, ”välja in”: att investera i företag som uppfyller kraven, ”välja bort”: att inte investera i alternativt exkludera företag som ej uppfyller kraven och ”påverka”: att bedriva aktivt ägarskap för att förbättra portföljbolagens hållbarhetsarbete så att de uppfyller kraven (Dyck et al, 2019). Där tidigare forskning förklarar att utvecklingen har gått mer mot att institutioner använder aktivt ägarskap i syfte att påverka företagen i önskad riktning snarare än att direkt exkludera icke önskvärda portföljbolag (Amel-Zadeh & Serafeim, 2018). Välja bort benämns i litteraturen och uppsatsen såsom exkludering och handlar om att fondbolagen avstår att investera i bolag som producerar eller handlar med specifika varor eller tjänster (Crifo & Forget, 2013). Svenska institutioner har idag nolltolerans att investera i företag som handlar med produkter som enligt internationell rätt är förbjudna: Klusterbomber, kärnvapen, kemiska och biologiska vapen.

Vidare exkluderas vissa alternativt alla företag verksamma i branscher som uppfattas som kontroversiella, exempelvis: Alkohol, kommersiell spelverksamhet, pornografi, krigsmateriel och fossila bränslen. Bolag exkluderas om de ej uppfyller internationella krav, där tidigare nämnda FN:s sex principer om ansvarsfulla investeringar (PRI) och FN Global Compact fungerar som viktiga riktlinjer (Andra AP-Fonden B, 2020). Institutionerna benämner att investeringsstrategin exkludering handlar om att skifta kapital från företag som ej vill förändra deras hållbarhetsarbete, till företag som är medgörliga att göra detta vilket därmed frigör tid och ökar möjlighet att påverka (Handelsbanken fonder AB, 2020). Institutionerna redovisar sitt exkluderingsarbete genom ”uteslutningslistor” vilka finns att läsa på deras hemsidor. Den andra strategin ”välja in” eller inkludering handlar tvärtemot exkludering om att investerar i företag som uppfyller hållbarhetskriterierna (Crifo & Forget, 2013). Där det historiskt sätt handlade om att investera i företag som redan ansågs ha fullgott hållbarhetsarbete kan institutionerna idag välja att investera i företag som bedöms ha ”förändringsvilja” (Glac, 2014). Aktivt ägarskap är den mest nya investeringsstrategin som används (Oh et al, 2013). Aktivt ägarskap handlar om att fondförvaltande institutioner använder sina formella aktieägarrättigheter och inflytande i syfte att påverka portföljbolagens CSR arbete, snarare än att exkludera företag som inte uppfyller de krav som ställs (Crifo & Forget, 2013). Institutioner kan med aktivt ägarskap välja att bibehålla portföljbolag ”sämre hållbarhetsarbete”, om de bedömer att det finns möjligheter att påverka bolaget i en hållbarriktning. Där institutionerna utför aktivt ägarskap genom: rösta och delta på årsstämmor, lägga fram aktieägarförslag, sitta med i valberedningar, föra dialog med företagsledningen samt samarbete med övriga aktieägare (King & Gish, 2015) (Semenova

& Hassel, 2018).

14 2.2 Teorier

2.2.1 Stakeholder theory

I följande avsnitt görs en genomgång av intressentteorin samt dess utbyggnad stakeholder salience teorin vilka tillsammans lägger grunden för uppsatsens metoddel.

Intressentteorin sägs ha sitt ursprung från Freemans (1984) bok "strategic management: a stakeholder approach" där Freeman byggde vidare på befintlig forskning inom områdena:

företagsplanering, strategisk ledning och företags sociala ansvar (Laplume, Sonpar, & Litz, 2008). Freeman argumenterade för att befintliga teorier inte var lämpliga för att ta itu med

”mängden och olika typer av förändringar som sker i affärsmiljön” (Freeman, 1984). Dessa förändringar menade Freeman inkluderade aktieägaraktivism, en växande konsumentrörelse och ökad oro kring miljön (Laplume, Sonpar, & Litz, 2008). Freeman (1984) argumenterade att förändringar som uppkommer inom affärsmiljön sker både bland interna intressenter (ägare, kunder, anställda och leverantörer) och externa intressenter (regeringar, miljöaktivister, intresseorganisationer och media), där tidigare forskning primärt tog hänsyn till interna intressenter. Freeman vidareutvecklade därmed tidigare teorier genom att argumentera för att företagsledningen måste ”ta hänsyn till alla de grupper och individer som kan påverka eller påverkas av företagets prestation” (Freeman, 1984). På senare tid har Freeman (2017) förenklat idén genom att argumentera för att ”företag kan förstås som en uppsättning värdeskapande relationer mellan olika grupper som har en insats i de aktiviteter företaget utför i sin verksamhet”. Vilket innebär att företagsledningen måste skaffa en förståelse för hur företages relationer till olika intressenter fungerar och hur de tillsammans skapar värde (Freeman, 2017).

Freeman menar därmed att intressentteorin bättre än befintliga teorier förklarar hur företag skapar värde, vilka primärt utgår ifrån ett aktieägar- och värdemaximering perspektiv (Freeman, 1984). På senare tid har hållbarhetsrelaterade frågor påverkat teorin (Laplume et al, 2008). Där debatt gällande företags hållbarhetsansvar har lett till involveringen av ytterligare områden såsom: klimatpåverkan, arbetsvillkor, jämställdhet och mångfald (Hörisch, Freeman &

Schaltegger, 2014). Enligt intressentteorin måste företag som vill förbättra deras hållbarhetsarbete (CSR) samarbeta och ta i hänsyn olika intressenters krav samt mål (Hörish et al, 2014). Exempelvis kan det kräva att företag utbildar sina anställda om energieffektivitet och produktion med mindre spill, för att tillhandahålla mer hållbara produkter och förbättra leveranskedjan (Schaltegger & Buritt, 2005). Intressentteorin syftar därmed att hjälpa företag att hantera konflikter och göra avvägningar effektivare, genom att först identifiera olika intressenter och sedan deras krav (Freeman et al, 2010). En motståndare till intressentteorin och att företag ska ta hänsyn till alla intressenters krav var Milton Friedman. Där Friedman (2007) argumenterar att en företagsledare är anställd av och har sitt ansvar gentemot ägarna och om företagsledare försöker tillgodose andra intressenter krav kan det likställas med en form av socialism vars ansvar ligger på staten (Freidman, 2007). Jensen (2002) håller med i kritiken och argumenterar att det inte räcker med att företagsledningen identifierar de olika intressenter, utan att de även måste veta vilka som ska prioriteras när intressekonflikter uppstår.

2.2.2 Stakeholder Salience

I följande avsnitt återges Mitchell et al (1997) Stakeholder Salience teori vilket är en utbyggnad av Freemans (1984) intressentteori. Därefter följer en genomgång med vidare forskning och kritik mot teorin.

Enligt Mitchell et al (1997) ställer intressentteorin två grundläggande frågor: vilka grupper är

intressenter? Och vilka intressenter förtjänar företagsledningens uppmärksamhet? Mitchell et

al argumenterar att intressentteorins svar på frågorna är otillräckliga, då teorin inte tillförlitligt

kan identifiera och särskilja intressenter. Mitchell et al byggde därmed vidare teorin genom att

15 utveckla Stakeholder Salience teorin. Där teorin syftar till att bättre förklara vem som är en intressent och hur intressenter prioriteras av företagsledningen. Mitchell et al beskriver att intressenter innehar olika grader av ”salience”, vilket grundas och bestäms av attributen: Makt, legitimitet och brådskande och vidare att företagsledningens uppfattning av vilka attribut intressenter innehar bestämmer vilken prioritet olika intressenter ges.

Figur 1. Modell som illustrerar attributen i Mitchell et al (1997) Stakeholder Salience teori.

För att definiera begreppet makt använde Mitchell et al, Pfeffers (1992) definition: “en relation mellan sociala aktörer där en social aktör, kan få en annan social aktör att göra något som den annars inte skulle ha gjort”. Där attributet makt kategoriseras i: Tvingande-, Ekonomisk- och Normativ makt vilket syftar till att bättre förklara hur makt utövas och var makt härstammar ifrån. För att definiera attributet legitimitet använde Mitchell et al, Webers (1947) definition: ”en generaliserad uppfattning eller antagande att aktionerna av en enhet är önskvärda, rätt eller lämpliga inom något socialt konstruerat system av normer, värden, tro och definitioner”. Där legitimitet kategoriseras i: Individuell-, organisatorisk- och samhälles legitimitet vilket belyser att attributet kan uppfattas annorlunda av olika sociala organisationer.

Mitchell et al (1997) förklarar att tidigare forskning som försöker förstå ett företags intressenter ofta gör ett implicit antagande om att legitima intressenter också innehar makt och tvärtom, när detta inte alltid fallet (t.ex. minoritetsägare i ett företag). Mitchell et al argumenterar därmed att attributen måste hållas separata och att även om definitionen är otydligt innehåller det flera beskrivningar som är användbara i teorin. Brådskande är det tredje och sista attributet som används för att analysera förhållandet mellan intressenter och organisationen, vilket förklaras som i vilken utsträckning intressenten kräver omedelbar uppmärksamhet, där attributet kategoriseras i: (1) tidskänslighet: uppfylls när förslaget är tidskänsligt för ledningen, och (2) kritisk: uppfylls när förslaget är viktigt eller kritiskt för ledningen

Mitchell et al (1997) förklarar att det vanligtvis inte räcker att en intressent innehar ett attribut

utan att flera måste kombineras för att erhålla salience i företagsledningens ögon. Mitchell et al

(1997) förklarar tre viktiga grundförutsättningar för att förstå teorin och hur intressenter kan

öka alternativt förlora salience i företagsledningens ögon. Först konstateras att innehav av olika

attribut skiljer sig över tid, där en intressent som innehar makt idag inte nödvändigtvis behöver

ha det imorgon. Vidare att attributen är socialt konstruerade och inte objektiva, vilket

exempelvis innebär att olika företagsledare kan ha olika uppfattningar gällande en intressents

legitimitet. Sist nämns att intressenten alternativt företaget inte nödvändigtvis behöver vara

16 medvetande om att de innehar attributen. Mitchell et al (1997) förklarar att teorin inte syftar till att förklara vilka intressenter företagsledningen borde rikta uppmärksamhet mot, utan snarare att fungera som ett ramverk till vidare forskning som specificerar hur och under vilka omständigheter företagsledningen kan samt borde prioriritera olika intressenter.

2.2.3 Ytterligare forskning med Stakeholder Salience teori

Flera forskare har studerat Mitchell et al (1997) Stakeholder salience teori och validerat den.

Agle et al (1999) studie syftade primärt till att testa modellen och det genomfördes genom en enkätundersökning riktad mot VD:s på 80 av de största företagen i USA. Där Agle et al (1999) menar att studiens resultat konfirmerar teorin. De fann att VD:s uppfattning av attributen: Makt, legitimitet och brådskande både individuellt och kumulativt är relaterat till intressenters salience. Vidare att attributet brådskande var det viktigaste, där det fungerade effektivt tillsammans med makt och legitimitet att sätta press på företag (Agle et al, 1999). Neville, Bell

& Whitwell (2011) konstaterar att Mitchell et al (1997) teori är ett av det viktigaste bidragen till utvecklingen av intressentforskningen. Dock argumenterar Neville et al emot den ursprungliga teorin och menar att en särskiljning måste göras gällande hur man identifierar en organisations intressent och prioritering av intressenters krav på organisationen, då dessa två frågor är beroende av olika attribut. Till skillnad från salience ramverket där en intressent existerar om den besitter någon av de tre attributen: makt, legitimitet eller brådskande menar Neville et al (2011) att attributet brådskande inte är tillräckligt för att erhålla intressentstatus.

Vidare att attributet brådskande gör salience modellen dynamisk, vilket är relevant vid prioritering av intressenters krav, dock irrelevant vid identifiering av intressenter. Parent &

Deephouse (2007) artikel syftade till att använda Stakeholder salience teorin för att undersöka hur intressenter identifieras och prioriteras av företagsledningen. De fann ett positivt samband mellan attributen och intressentens salience och bekräftade Mitchell et al (1997) argument gällande att fler attribut leder till högre salience. Vidare fann de att makt hade störst påverkan på salience (Parent & Deephouse, 2007).

Gifford (2010) undersökte tre institutionella investerare med syftet att undersöka hur effektivt

aktivt ägarskap är som metod för att påverka portföljbolags hållbarhetsarbete och vilka faktorer

som bestämmer aktieägare salience. Gifford gjorde detta genom att ha Mitchell et al (1997)

Stakeholder salience teorin som det underliggande ramverket i sin forskning. Han tog teorins

subattribut och omvandlade dessa till olika propositioner som överensstämmer med olika aktivt

ägarskaps metoder. Vidare adderades tre ytterligare attribut till teorin, som Gifford ansåg var

viktiga ur ett aktieägarperspektiv och dessa var: till vilken grad investerare kan ägna sig åt

koalitionsbyggande med andra intressenter. Den relativa storleken av investeraren och företaget

den är investerad i och företagsledningens värderingar. Giffords resonemang var att dessa

attribut påverkar aktieägares salience, men inte passar bra in under Mitchell et al (1997)

föreslagna attribut och därmed ska hållas separerade från de tre ursprungliga attributen: Makt,

legitimitet och brådskande. Gifford (2010) testade propositionerna genom en

intervjuundersökning och konkluderade att utbyggnaden av teorin har validitet för att bedöma

effektiviteten av aktivt ägarskap. Giffords detaljerade applikation av Mitchell et al (1997)

Stakeholder Salience teori benämns som praktiskt för att studera effektivitet kopplat till aktivt

ägarskap. Där exempelvis Wagemans et al (2018) använde teorin för att genom intervjuer samt

enkäter studera holländska pensionsfonder och vad som bestämmer effektiviteten i deras arbete

med aktivt ägarskap för att förbättra ESG prestationen hos portföljbolagen, samt vilka nätverk

som styrs processen av aktivt ägarskap. Vidare använde Allen et al (2012) Giffords forskning

där de genom en fallstudie undersökte effektiviteten av utfört aktivt ägarskap av en

kanadensiskt institutionell investerare och ett portföljbolag.

17 2.3 Aktivt ägarskap

Nedan följer en genomgång av tidigare forskning kring effektiviteten av aktivt ägarskap uppdelat efter Mitchell et al (1997) tre attribut: Makt, legitimitet och brådskande samt Giffords (2010) moderande attribut.

2.3.1 Makt

King & Gish (2015) undersökte aktivt ägarskap och SRI genom att intervjua 22 amerikanska investerare mellan 2009 – 2013 i syfte att bättre förstå marknadiseringen av aktivt ägarskap. De fann att aktivt ägarskap utövas alltmer med dialog jämfört med användning av aktieägarförslag och röstning via årsstämmor samt identifierade en ökning av utövande av aktivt ägarskap hos stora institutionella investerare (King & Gish, 2015). Användning av dialog nämns som noterbart då dialogprocessen typiskt är en privat affär mellan specifika aktieägare och företagsledningen, vilket kan vara problematiskt genom minskad publik insyn och diskussionen med andra intressenter, exempelvis andra aktieägare (King & Gish, 2015). Vilket även tidigare forskning konstaterat där O´Rourke (2003) undersökte ett historiskt perspektiv av aktivt ägarskap. Han fann att det var svårt att undersöka framgången av aktivt ägarskap, då det är vanligt att påverkansarbetet utförs genom dialog bakom ”stängda dörrar” och menar vidare att transparensen hos företagen såväl hos aktieägare behöver förbättras.

I relationen till aktivt ägarskap och specifikt dialogarbetet konstaterar Dyck et al (2019) att dialog kräver mycket från båda parter, där istället för att vinna poänger på retoriska grunder kräver verklig kommunikation att se perspektivet från portföljbolagets sida och hitta en gemensam grund där aktiva ägare tjänar på att hitta allianser inom portföljbolaget. Aktivt ägarskap handlar inte om att inte ge kritik utan snarare göra detta på ett sätt som ger fortsatt långvarig interaktion och tillit med portföljbolaget. Där långvarig framgång kräver att båda parter tonar ner retoriken och istället utbyter synsätt vilket möjliggör att hitta en gemensam grund även om detta kan ta längre tid. (Dyck et al, 2019). Hamilton & Eriksson (2011) konstaterar i sin studie att aktivt ägarskap och specifikt dialog verktyget är effektivt i att påverka portföljbolagens hållbarhetsarbete, även om aktivt ägarskap är tidskonsumerade och därmed mer kostsamt i relation till andra påverkanstekniker (Hamilton & Eriksson, 2011).

Logsdon & Van Buren (2009) undersökte dialogförfarandet gällande hållbarhetsfrågor mellan aktiva ägare och företag genom två fallstudier relaterade till internationella arbetstagarfrågor.

De menar att forskning ofta fokuserar på aktieägarförslag vid årsstämmor trots att utövandet av aktivt ägarskap i praktiken sker genom dialogarbete. De konkluderar sin artikel med att dialog är det mest effektiva verktyget för att påverka företags hållbarhetsarbete, där ett starkare och mer ”avslappnat” förhållande leder till bättre påverkansarbete. Logsdon & Van Buren (2009) förklarar att hållbarhetsfrågor skiljer sig gällande komplexitet, där frågor gällande jämställdhet i styrelser är lättare att hantera då de är mer en ”ja eller nej” fråga i relation till mer komplexa frågor såsom arbetstagarrättigheter eller miljömässiga frågor. Vilka ställer ökande krav på den aktiva ägaren, genom att kräva mer intensiv undersökning samt etisk reflektion för att förstå den faktiska problematiken och sammankoppla den till företagsprocessen. Logsdon & Van Buren (2009) förklarar att dialog ofta pågår över flera år vilket leder till att en form av samarbete utvecklas och liknar dialog med ett ”ge och ta” förhållande som måste adressera meningsfulla frågor från båda parter, där en förståelse för motpartens behov och begränsningar är vitalt.

Vidare att det är nödvändigt för parterna att vara flexibla och ha en förståelse för vilka frågor

som är praktisk möjliga att genomföra, inte minst då det som anses meningsfullt ändras över

tid (Logdson & Van Buren, 2009).

18 Gällande aktieägarförslag konstaterar Oh et al (2013) att aktieägare tenderar att dra tillbaka dessa om de når ett lyckat dialogarbete. Dyck et al (2019) fann i sin studie att effektivt påverkansarbete bedrivs främst ”privat”, där mer ”pubilka” verktyg såsom aktieägarförslag enbart används för att öka ”hävstång” i institutionernas privata förhandlingar (Dyck et al, 2019).

Wagemans et al (2018) fann i deras studie att röstning emot aktieägarförslag vid årsstämmor inte var ett effektivt verktyg för att påverka portföljbolagens hållbarhetsarbete. Gällande röstning på årsstämmor kunde inga respondenter i Wagemans et al (2018) studie presentera exempel på röstning vilka ändrat företagspolicy och de fann att röstning främst används som påverkansverktyg när portföljbolag inte var villiga att engagera i dialog, vilket ansågs bekräfta att röstning samt aktieägarförslag var mindre effektiva verktyg.

Poulsen et al (2010) undersökte om antal aktier har påverkan på effektiviteten av aktivt ägarskap genom att analysera data i form av 461 årsstämmoprotokoll från svenska företag mellan 2005- 2008. De argumenterar att årsstämmor ses som ritualer eller ”årliga huvudverk”

av stora institutionella ägare och att de snarare använder privata förhandlingar med företagsledningen som påverkansverktyg, dock bidrar årsstämmorna till detta genom som fungera som arena för ”ansikte mot ansikte interaktioner”. Poulsen et al (2010) fann att det förekom liten aktivitet av aktivt ägarskap när man bortser från valberedningens arbete, och att aktivt ägarskap i termer av aktieägarförslag i princip är avsaknad i Sverige där det förekom förslag på 1 / 4 av årsstämmorna. Poulsen et al (2010) målar upp en bild där ägare först via dialog försöker påverka, och att aktieägarförslag kan förekomma om de ej lyckas nå dialog.

Därmed fungerar valberedningen effektivt som verktyg, genom att ägare får lyfta frågor med styrelsen och andra aktieägare på mer löpande samt ”informell bas” istället för att använda årsstämmorna. Vilket Poulsen et al (2010) tolkar som bevis att valberedningen fungerar effektivt som aktivt ägarskap metod, genom i att ta upp aktieägares frågeställningar. Poulsen et al (2010) konkluderar med att beskriva att valberedningen verkar spela en kritisk roll vid utformningen av aktivt ägarskap i Sverige och har stor påverkan på landets bolagsstyrningskultur.

2.3.2 Legitimitet

Wagemans et al (2018) undersökte vad som styr effektiviteten av utfört aktiv ägarskap, vilket de undersökte genom en kombinerad enkät- samt intervjuundersökning på 23 Holländska pensionsfonder. De fann att legitimitet anses viktigt och antal aktier anses mindre viktigt.

Trovärdigheten av institutioner lyfts fram och att pensionsfonderna ansågs trovärdiga när dess finansiella intresse överensstämmande med portföljbolagens. Vidare fann Wagemans et al (2018) att förhållandet mellan individen som utför påverkansarbetet och portföljbolagets representant är viktigt, där förberedelse och inramningen av frågorna ansågs viktigt. Att individen hade god kunskap och kunde länka förslagen till portföljbolagens kärnaffärsmodell ansågs viktigt genom att leda till mer konstruktiv samt framgångsrik dialog, vilket både institutionerna och portföljbolagen upplevde. Aktivt ägarskap blev mer effektivt när institutionerna fokuserade på specifika teman och riktade in sig gentemot portföljbolag som är öppna för påverkansarbetet.

Även Dyck et al (2019) identifierar att institutionernas representanter är viktigt för effektivt

påverkansarbete, där det är viktigt att först notera att individer inom portföljbolaget inte behöver

ha samma värdegrund för att därefter hitta individer med liknande värdegrund som ens egen

vilket ansågs leda till effektivera påverkansarbete. Dyck et al (2019) argumenterar att normer

ses som bestämmande för hur investerare utövar aktivt ägarskap, om institutionen verkar i ett

samhälle som tycker det är viktigt att portföljbolags hållbarhetsarbete är bra så bedriver

institutionen mer påverkansarbete. Vilket de gör för att erhålla ”sociala belöningar” och