Delanalys av disciplinnämndens övervägande

Disciplinnämnden för en relativt kort och pragmatisk argumentation i övervägandet. Det visade sig att Hexagon fick ta del av misstanken och den aktuella transaktionen i samband med husrannsakan och redan då försvann förutsättningarna för ett fortsatt uppskjutet offentliggörande. Det nämns inte någonstans att arresteringsordern skulle vara behäftad med några felaktiga uppgifter eller liknande och det borde ha stått klart för bolaget vad som hade hänt. Häktningsframställan, som bolaget synes ha mottagit i ett senare skede, bör även tala för att den tillgängliga informationen inte längre kunde ses som motsägelsefull eller snabbt skiftande. Med disciplinnämndens övervägande i beaktning och med den nya informationen från Hexagon bör därför bolaget ha offentliggjort insiderinformationen så snart som möjligt efter mottagande av arresteringsordern.

Beslutet mot Hexagon illustrerar att det är viktigt för bolag att ange vilket legitimt intresse som avses att skyddas genom att skjuta upp ett offentliggörande av insiderinformation. I förevarande fall grundade Hexagon beslutet på att informationen var oklar, snabbt skiftande, motsägelsefull och att bolaget ville undvika missledande av allmänheten. Detta innebär att förutsättningarna för ett fortsatt uppskjutande brister så fort informationen är tillräckligt tydlig. En VD för ett noterat bolag på börsen har en viktig roll i bolaget och hans kompetens är vital för den löpande förvaltningen i bolaget. En eventuell häktning skulle få stora konsekvenser; ekonomiska såväl som operativa. Ett direkt offentliggörande under sådana omständigheter skulle skapa osäkerhet för befintliga och eventuella aktieägare då det fortfarande är oklart om VD:n kommer att vara frånvarande. Om bolaget istället hade grundat sitt beslut på ett liknande tankesätt är det möjligt att det hade funnits förutsättningar för fortsatt uppskjutet offentliggörande till dess att häktningsförhandlingen var avklarad. I detta fall blev dock Hexagons VD till slut häktad och i samband med det hade bolaget varit skyldiga att offentliggöra insiderinformationen. Detta korta diskussionsexempel syftar endast till att illustrera att det är viktigt att bolag specificerar vilket legitimt intresse som ett uppskjutet offentliggörande avser att skydda. Grunden för ett sådant beslut och förutsättningarna för att bibehålla det beslutet går nämligen hand i hand.

Den sista ovanstående meningen i disciplinnämndens övervägande syftar endast till att illustrera att överträdelser av informationsgivningsregler kan få stora ekonomiska konsekvenser. Ett vite om 6 200 000 SEK bör alltid ses som en onödig och svidande utgift, även om Hexagon är ett stort noterat bolag på börsen med stora tillgångar. Enligt min uppfattning är det därför fundamentalt att bolag har väl utarbetade rutiner för informationsgivning. Detta innebär också att de anställda som bland annat fattar beslut om uppskjutet offentliggörande har god kunskap om de relevanta regleringarna och de avvägningar som bestämmelserna kräver.

5.6 Slutsats

Den ovanstående diskussionen har behandlat vilka omständigheter och händelser som ligger till grund, och skapar förutsättningar, för ett legitimt beslut om uppskjutet offentliggörande av insiderinformation. Dessvärre finns det inget definitivt svar på när det kan anses finnas förutsättningar för ett sådant förfarande. Bolagets företrädare bör göra en bedömning i varje enskilt fall där omständigheternas eller händelsens betydelse vägs mot bolagets och det allmännas intresse. ESMA har utarbetat vissa riktlinjer för när det kan anses finnas legitima skäl för ett uppskjutet offentliggörande, vilka har inkorporerats i skälen till MAR, och som har nämnts ovan under rubrik 5.2. Enligt min tolkning är dessa scenarion dock så pass specifika att de sällan kan tjäna som hjälp vid bedömningen för huruvida det finns förutsättningar för ett uppskjutet offentliggörande.

Så länge ett bolag har en välskött ekonomi bör det sällan ske en förhandling var syftet är att säkra bolagets ekonomiska bärkraft. En utveckling av produkt eller uppfinning var ett offentliggörande skulle kunna äventyra de immateriella rättigheterna är, enligt min mening, också en väldigt specifik situation. Även om ett uppskjutet offentliggörande i ett sådant fall är legitimt ger det inte mycket ledning i fråga om vilka faktorer som avgör om ett sådant beslut är legitimt eller ej. Det tredje scenariot, det vill säga ett större avyttrande eller förvärv av innehav bör, enligt min mening, vara den företeelse som realiseras oftast av de tre nämnda. Om bolaget skulle offentliggöra information så snart som möjligt är det sannolikt att transaktionen skulle äventyras, varför ett uppskjutet offentliggörande under sådana omständigheter nästintill är nödvändigt.

Vid beaktande av de tre scenariona drar jag följande slutsatser. De legitima skälen hänförs oftast i främsta hand till bolaget men det är lika viktigt att allmänhetens intresse

beaktas. Vid beaktande av det ovanstående beslutet i Hexagon grundade bolaget sitt beslut på att den tillgängliga informationen bland annat var oklar och snabbt skiftande, och att ett offentliggörande skulle vilseleda allmänheten. Även om det framstår som att bolaget avser att skydda allmänheten bör beslutet även syfta till att skydda bolaget som sådant. Likt tidigare nämnts har en VD en viktig roll i bolaget och Hexagon ville inte att information om gripandet skulle komma ut till allmänheten innan vissa fakta hade bekräftats. Ett offentliggörande i detta tidiga stadie kunde skapa osäkerhet kring befintliga och potentiella aktieägare, vilket skulle påverka bolaget negativt. Det uppstår dock en fråga om vilket intresse som väger tyngst; bolagets och dess aktieägares eller allmänhetens intresse av information? På denna fråga har jag inget definitivt svar. Enligt min uppfattning ligger det dock nära till hands att förutsätta att allmänhetens intresse skulle vinna företräda om dessa intressen skulle ställas mot varandra. Anledningen till detta är att MAR bland annat syftar till att upprätthålla allmänhetens förtroende för värdepappers-marknaden. Enligt min uppfattning är det därför möjligt att det anses mer accepterat att ett bolag grundar sitt beslut på det allmännas intresse av korrekt och tydlig information snarare än att hänföra det legitima intressen till det egna bolaget och aktieägarna. Med detta i beaktande är det, enligt min tolkning, möjligt att bolag vinner större framgång genom att ange att det skyddsvärda legitima intresset hänförs till att freda allmänheten mot information som sannolikt skulle vilseleda eller vara otydlig. Slutligen bör det understrykas att grunden för ett beslut om uppskjutande och förutsättningarna för att bibehålla ett sådant beslut är högst beroende av varandra. Om bolaget har utvecklat en ny produkt och vill erhålla de immateriella rättigheterna är det rimligt att bolaget grundar beslutet på att det skyddsvärda legitima intresset hänförs till att rättigheterna kan gå förlorade vid ett omgående offentliggörande. Detta innebär även, enligt min tolkning, att skyldigheten att offentliggöra insiderinformation om produkten inträder vid den tidpunkten bolaget väl erhåller de aktuella immateriella rättigheterna. Även om det vid den initiala tidpunkten fanns förutsättningar för beslutet måste bolaget, i takt med att ny information träder fram måste, på nytt ta ställning till om det finns förutsättningar för att bibehålla beslutet.

6 Avslutande kommentarer

Syftet med uppsatsen har varit att utreda MAR:s informationsgivningsbestämmelser för noterade bolag. Arbetet har visat att det i många fall kan vara svårt för bolag att utröna vilka typer av omständigheter och händelser som kan anses vara just insiderinformation;

ett begrepp som har genomsyrat hela uppsatsen. Enligt min tolkning har detta begrepp utvidgats, framförallt genom praxis, vilket har lyfts fram flertalet gånger i uppsatsen.

Även om MAR:s bestämmelser om informationsgivning är relativt tydligt formulerade finns det, enligt min tolkning, fortfarande vissa frågetecken som skulle behöva klargöras.

Enligt min tolkning är det bland annat oklart vad rekvisitet ”så snart som möjligt” faktiskt innebär i fråga om bolagens skyldighet att offentliggöra insiderinformation. Det har konstaterats att bland annat värdepappersmarknadens funktion, var de finansiella instrumenten är föremål för intensiv handel, kräver att bolagen applicerar skyndsamhet vid sina offentliggöranden. I sammanhang med detta har jag dock flera gånger understrukit vikten av att allmänheten tillhandahålls med information som är tillräckligt tydlig. Enligt min tolkning är det en av grundpelarna för att det allmännas förtroende för marknaden ska lyckas upprätthålla, vilket är ett av syftena med MAR. I detta hänseende blir det närmast en avvägning där kravet på skyndsamhet står i kontrast mot det allmännas intresse av tydlig information. Enligt min tolkning går dessa hand i hand, vilket innebär att kravet på skyndsamhet inte ska gå så pass långt att det sker på bekostnad av allmänhetens intresse av tydlig information, och vice versa. Vad gäller reglerna om uppskjutet offentliggörande av insiderinformation användes disciplinnämndens beslut mot Hexagon som exempel för att förstå reglerna. Arbetet har visat att det första och andra villkoren är präglade av en juridisk bedömning; nämligen att det ska föreligga ett skyddsvärt legitimt intresse och att det är sannolikt att ett uppskjutande inte vilseleder allmänheten. Det tredje villkoret hänförs till preventiva förfaranden samt instruktioner och den sekretess som så många fall genomsyrar marknadsmissbrukslagstiftningen. Till dess att offentliggörande av den uppskjutna insiderinformationen sker ska nämligen bolaget kunna säkerställa att informationen förblir konfidentiell. Slutligen har det framhållits att det framförallt är bolagens val av grund som är avgörande för huruvida det finns förutsättningar att besluta, och bibehålla ett beslut, om ett uppskjutet offentliggörande av insiderinformation. Enligt min tolkning är nämligen grunden för ett beslut om uppskjutet offentliggörande och förutsättningarna för att bibehålla ett sådant beslut tätt sammankopplade.

Käll- och litteraturförteckning

Litteratur

Di Noia, Carmine, Gargantini, Matteo, Issuers at Midstream: Disclosure of Multistage Events in the Current and in the Proposed EU Market Abuse Regime, i European and Financial Law Review, Volume 9, Issue 4, Nov 2012, s. 484–527

Eklund, Karin, Stattin, Daniel, Aktiebolagsrätt och aktiemarknadsrätt, 2016, Iustus Förlag

Eklund, Karin, Stattin, Daniel, Kapitalmarknadsrätt, 2016, Iustus Förlag

Elofsson, Sigurd, Engstedt, Robert, Falck, Mattias, Ljung, Fredrik, Insiderinformation – Hantering och kontroll, 2013, Norstedts Juridik

Hellner, Jan, Metodproblem i rättsvetenskapen: studier i förmögenhetsrätt, 2001, Jure AB

Keisu, Jenny, Aktiemarknadsbolagens informationsgivning, om hantering av kurspåverkande information, informationsläckor, rykten och educated guesses, i Aktiemarknadsrättslig skriftserie, nr. 1, 2009, Uppsala Universitet

Kågerman, Pontus, Lohmander, Cecilia, De Ridder, Adri, Etik, regler och värdering på kapitalmarknaden, 2008, Norstedts Juridik

Lau Hansen, Jesper, Moalem, David, The MAD disclosure regime and the twofold notion of inside information: the available solution, Capital Markets Law Journal, Vol.

4, No. 3, s. 323–340

Lau Hansen, Jesper, Issuer’s duty to disclose inside information, ERA Forum, Volume 18, Issue 1, s. 21–39

Samuelsson, Per, Information och ansvar, 1991, Norstedts juridikförlag

Sevenius, Robert, Örtengren, Torsten, Börsrätt, 4 uppl., 2017, Studentlitteratur AB

Stattin, Daniel, Något om begreppet insiderinformation, JT 2008/09 s. 661–668

Stattin, Daniel, Skandaldriven och problemdriven reglering i Nord, Gunnar, Thorell, Per, Regelfrågor på en förändrad kapitalmarknad, 2009, Corporate Governance Forum

Europarättsligt offentligt tryck

CESR’s advice on Level 2 Implementing Measures for the proposed Market Abuse Directive, CESR/02-089d, december 2002

CESR, Market Abuse Directive, Level 3 – second set of CESR guidance and

information on the common operation of the Directive to the market, CESR/06-562b, July 2007

ESMA, Consultation Paper, Draft guidelines on the Market Abuse Regulation, ESMA/2016/162

ESMA, Final Report, Guidelines on the Market Abuse Regulation – market soundings and delay of disclosure of inside information, ESMA/2016/1130

ESMA, Riktlinjer om MAR – Uppskjutet offentliggörande av insiderinformation, ESMA/2016/1478

ESME, Report, Market abuse EU legal framework and its implementation by Member States: a first evaluation, Brussels, july 6th 2007

Svenskt offentligt tryck

Regeringens proposition 1984/85:157, med förslag till lag om värdepappersmarknaden, 21 mars 1985

Regeringens proposition 2004/05:142, Marknadsmissbruk, 15 mars 2007

Regeringens proposition 2004/05:158, Prospekt, 26 maj 2005

Regeringens proposition 2006/07:115, Ny lag om värdepappersmarknad, 26 april 2007

Regeringens proposition 2016/17:22, Effektiv bekämpning av marknadsmissbruk, 19 oktober 2016

SOU 2006:50, En ny lag om värdepappersmarknaden, april 2006

Rättsfall

Mål C-19/11, Geltl v Daimler AG, EU:C:2012:397

Mål C-628/13, Lafonta v Autorité des marchés financiers, EU:C:2015:162

NJA 2008 s. 292

Beslut från disciplinnämnden

Disciplinnämnden vid Nasdaq Stockholm, beslut 2017–02 (HEXAGON AB)

Disciplinnämnden vid Nasdaq Stockholm, beslut 2017–06 (SEB AB)

Disciplinnämnden vid Nasdaq Stockholm, beslut 2017–03 (Oscar Properties AB)

Elektroniska källor

Andersson, M, Knutson, T, Persson, J, Reportage Advokatdagarna, Advokaten Nr 9 2016 Årgång 82 (7/4 2017),

https://www.advokaten.se/Tidningsnummer/2016/nr-9-2016-argang-82/marknadsmissbruksforordningen-forandrar-transaktionsjuridiken/

ESMA, Press Release, ESMA becomes operational, 11 januari 2011,

https://www.esma.europa.eu/sites/default/files/library/2015/11/2011_0020.pdf

Nasdaq Stockholm, Disciplinary process, The Disciplinary Committee, 2 januari, 2018,

http://business.nasdaq.com/list/Rules-and-Regulations/european-surveillance/disciplinary-processes/stockholm.html

Nasdaq Stockholm, Regelverk för emittenter, 1 januari 2015,

http://www.nasdaqomx.com/digitalAssets/96/96154_nasdaq-stockholms-regelverk-f--r-emittenter---2015-01-01.pdf

Nasdaq Stockholm, Regelverk för emittenter, 3 juli 2016,

http://business.nasdaq.com/Docs/Nasdaq-Stockholms-regelverk-f%C3%B6r-emittenter%20-%203%20juli%202016.pdf

Nasdaq Stockholm, Rules and regulations, Frågor och svar, Offentliggörande av information,

http://business.nasdaq.com/list/Rules-and-Regulations/European-rules/nasdaq-stockholm/faq/swedish/index.html

Reuters, Update 2 – Prosecutor asks for 18-month prison term for Hexagon CEO Rollén, november 29, 2017,

https://www.reuters.com/article/hexagon-ab-ceo-trial/update-2-prosecutor-asks-for-18-month-prison-term-for-hexagon-ceo-rollen-idUSL8N1NZ4BS