I det här kapitlet presenteras resultaten från den grundläggande utvärderingen av Andra AP-fondens verksamhet 2016. Den grundläggande utvärderingen fokuserar på att beskriva fondens förvaltningsmodell, nyckelhändelser 2016 och den totala avkastningen samt resultat från aktiv förvaltning 200159-2016.
ANDRA AP-FONDENS FÖRVALTNINGSMODELL OCH NYCKELHÄNDELSER 2016
Andra AP-fonden är en av fem buffertfonder i det svenska inkomstpensionssystemet.
Styrelsen har gjort ett avkastningsantagande60 att fonden i genomsnitt ska uppnå en real avkastning på minst 4,5 % per år på lång sikt (minst 10 år), varav 4,0 procentenheter från den strategiska portföljen och 0,5 procentenheter från aktiv avkastning. Styrelsen justerade 2014 ned nivån på avkastningsantagandet från 5 % till 4,5 % (realt) på grund av det låga ränteläget och nuvarande målsättning är mer i linje med övriga AP-fonder.
Andra AP-fondens kapitalförvaltningsorganisation är indelad i sex enheter: Extern Förvaltning, Investeringsstrategi, Tillväxtmarknadsförvaltning (implementerades under 2013), MEFIX (en sammanslagning av tidigare Ränteförvaltning och Strategisk Exponering & Trading), Aktieförvaltning samt Kvantitativ Förvaltning. Vid utgången av 2016 hade organisationen 66 anställda varav 34 inom förvaltningen. År 2015 hade fonden 64 anställda, varav 32 inom förvaltningen (Bild 16).
Andra AP-fondens investeringsfilosofi utgår från att det finns två grundkällor till värdeskapande i finansiella tillgångsportföljer: systematisk exponering mot riskpremier och aktiv förvaltning (Bild 17). Fondens fokus ligger på långsiktiga beslut som implementeras genom den strategiska portföljen som har en tidshorisont på över 10 år (den underliggande ALM61-studien har en tidshorisont på 30 år). Styrelsen kan besluta om förändringar i den strategiska portföljen, som i praktiken får en kortare placeringshorisont än ALM-modellen då förändrade marknadsförutsättningar motiverar
59 Avser 1 juli 2001.
60 Fonden arbetar med ett långsiktigt realt avkastningsantagande om 4,5 % per år givet fondens mål att
"minimera konsekvenserna av den automatiska balanseringen genom att skapa god avkastning på kapitalet".
61 Asset Liability Modelling. Analysmodell för att fastställa fondens strategiska portfölj. Studien, som kontinuerligt revideras, syftar till att fastställa den optimala sammansättningen av fondens olika tillgångsslag som bäst motsvarar fondens långsiktiga åtaganden gentemot det svenska pensionskollektivet.
förändringar även i det långsiktiga risktagandet. Dessa beslut särskiljs dock inte, utan är den del av ett dynamiskt förhållningssätt till den strategiska portföljen.62
Bild 16
62 Fonden varierar risktagandet i den strategiska portföljen i förhållande till hur fonden bedömer de långsiktiga marknadsförutsättningarna utvecklas över tid.
Beskrivning av Andra AP-fonden 2016
KÄLLA: Andra AP-fonden
Uppdrag och mål Marknadsvärde per tillgångsslag 31 december 2016
100 % = SEK 325 miljarder
Förvaltningsstrategi
1 Fattade beslut om ny enhet 2012, implementerades 2013
2 Under 2016 slogs enheterna Ränteförvaltning samt Strategisk exponering & trading samman till den nya enheten MEFIX
VD
Kapital-förvaltning Risk- och
av-kastningsanalys
▪ Förvalta fondkapitalet till största möjliga nytta för pensionssystemet genom att skapa en hög avkastning till en låg risknivå, där risk skall ses i termer av framtida pensioner
▪ Inte ta någon närings- eller ekonomipolitisk hänsyn
▪ Ta miljö- och etikhänsyn i placeringsverksamheten, dock utan att ge avkall på det övergripande målet om hög avkastning
Mål▪ Minimera de negativa konsekvenserna på framtida pensioner av att
”bromsen” aktiveras
▪ Långsiktig realt avkastningsantagande med 4,5 % per år (4 % från den strategiska portföljen; 0,5 % från aktiv avkastning)
▪ Historiskt realt avkastningsantagande på 4,0 % för 2001-04, 5,0 % för 2006-14. Från 1 jan 2015: 4.5 %
▪ Två grundkällor till värdeskapande:
– Exponering gentemot systematiska riskpremier – Aktiv förvaltning
▪ Långsiktig strategi implementeras genom strategisk portfölj – Beslut implementeras främst genom long-only mandat
▪ AP2 fattar inga medelfristiga beslut som kan särskiljas från de långsiktiga besluten, Fonden har en TAA-grupp1som kan föreslå större förändringar i den strategiska portföljen då förändringar i de långsiktiga marknadsförutsättningarna motiverar detta
▪ 17 % extern förvaltning (17 % 2015)
ANDRA AP-FONDEN
Bild 17
Fondens TAA-grupp63 (TAA – Tactical Asset Allocation) fattar beslut om taktiska positioner (på ~3-12 månaders sikt) inom ramen för den aktiva riskbudgeten. TAA-gruppens arbete kan också leda fram till förslag på förändringar i den strategiska portföljen om förändringar i de långsiktiga marknadsförutsättningarna bedöms motivera detta. Fonden utvärderar sina resultat utifrån två perspektiv. Den strategiska portföljen utvärderas på minst 10 års sikt med de avkastningsantaganden som ligger till grund för ALM-analysen. Den aktiva förvaltningen utvärderas med den strategiska portföljen som jämförelseindex. Till den aktiva avkastningen räknas även kapitallösa mandat64 som saknar index.
Följande viktiga förändringar genomfördes av Andra AP-fonden under 2016:
■ Fonden genomförde flera skiften i den strategiska portföljen. Förändringarna innebar en minskad allokering från globala aktier i utvecklade marknader och svenska räntebärande tillgångar om -1,5 procentenheter respektive -3
63 Från och med 2010 består TAA-gruppen av CIO, chefsstrateg, makroansvarig samt tillgångslagsansvariga.
64 Mandat som baseras på handel utan kapitalinsats, till exempel med derivatkontrakt eller finansiering av värdepappersköp genom belåning.
Andra AP-fondens förvaltningsmodell 2016
KÄLLA: Andra AP-fonden
Förvaltningsmodellens byggpelare Investeringsfilosofi
Två grundkällor till värdeskapande:
▪ Fördelning av vikter mellan tillgångar och strategier som utgör fondens strategiska portfölj inom ramen för ALM (Asset-Liability-Model) analys
▪ Fondens strategiska portfölj utvärderas på tidshorisonter om minst 10 år, medan ALM-studien har en tidshorisont på 30 år,
▪ Förändringar av strategisk portfölj beslutas av styrelsen,
▪ Implementeras till största del genom long-only positioner i tillgångsslag,
▪ Fonden kan fatta beslut på kortare sikt inom ramen för den strategiska portföljen, men dessa beslut särskiljs ej från de långsiktiga besluten och tas också av styrelsen
Aktiva beslut
<1 års sikt
▪ Implementering av aktiva mandat sker företrädesvis genom long-only mandat men kapitallösa mandat förekommer också,
▪ TAA (Tactical Asset Allokering) är en grupp (CIO, chefsstrateg, makroansvarig samt tillgångslagsansvariga) som träffas regelbundet för att besluta taktiska positioner (~3-12 månaders sikt) inom ramen för den aktiva riskbudgeten,
▪ TAA-gruppens arbete kan också leda fram till förslag på förändringar i den strategiska portföljen om förändringar i de långsiktiga
marknadsförutsättningarna bedöms motivera detta Extern vs intern
förvaltning
▪ 17% av totalt kapital förvaltades genom externa förvaltare per den 31 december (17% 2015)
Utvärdering
▪ Fonden utvärderas utifrån två perspektiv
– Strategiska portföljen på minst 10 års sikt med de avkastnings-antaganden som ligger till grund för ALM-analysen som jämförelse
– Aktiva beslut på < 1 års sikt med strategiska portföljen som jämförelseindex
ANDRA AP-FONDEN
procentenheter. Andra AP-fonden har i stället ökat allokeringen mot utländska krediter med +3,5 procentenheter och fastigheter (inklusive jordbruks- och skogsfastigheter) med +1,0 procentenheter. Fonden gjorde även en förändring i klassificering genom att bryta ut gröna obligationer (nu 1 % av portföljen) från tidigare utländska statsobligationer.
■ Andra AP-fonden utökade under året den aktiva förvaltningen, bland annat genom att inkludera obligationer i tillväxtmarknader.
■ Under 2016 avslutades internaliseringsarbetet vilket bidrog till en kostnadssänkning från 0,18 % av kapitalet till 0,15 % av kapitalet65, motsvarande besparingar om cirka SEK 80 miljoner.
■ Den faktiska tillgångsallokeringen till globala aktier i mogna marknader och svenska statsobligationer minskade under året med -1,5 procentenheter respektive -2,3 procentenheter, för att i stället öka allokeringen mot utländska statsobligationer (+3,3 procentenheter). Den faktiska allokeringen beror dock på dagliga stängningskurser och är tillfällig. När den faktiska allokeringen når fördefinierade gränser i den strategiska allokeringen rebalanseras portföljen i syfte att uppnå styrelsens långsiktiga målnivåer.
■ Under 2016 avyttrade Andra AP-fonden sitt innehav i fastighetsbolaget Norrporten.
Försäljningen frigjorde kapital om omkring SEK 7 miljarder.
■ Fonden översteg under året 5-procentsgränsen för innehav i onoterade aktier, varför fonden under två tillfällen avyttrade delar av innehaven. Per den 31 december 2016 utgjorde innehav i onoterade aktier 5,0 % av det totala kapitalet. I beräkningen exkluderas sex fonder med ett totalt marknadsvärde om omkring SEK 1 miljard, då de innehåller mer än 50 % noterade innehav och därför inte definieras som onoterade innehav vid limituppföljning.
■ Andra AP-fonden utvecklade under året sitt arbete med risk och compliance genom en resursförstärkning inom complicance samt implementering av två nya risksystem.
Risksystemen gör det möjligt att undersöka risk och tydliggöra hur olika delar i portföljen bidrar och samvarierar utifrån en prognos av riskutfallet.
■ Fonden fortsatte sitt fokus på hållbarhet genom, bland annat, implementering av ESG-faktorer i fondens kvantitativa förvaltning av globala aktier (utgör cirka SEK 90 miljarder av fondens kapital), avinvesteringar från ytterligare 29 bolag vars vinster i huvudsak är beroende av fossila bränslen samt investeringar i Women’s Entrepreneurs Opportunity Facility66. Fonden har även arbetat aktivt med FN:s globala hållbarhetsmål genom bland annat att påbörja implementering av FN:s vägledande principer för företag och mänskliga rättigheter samt utskick av brev till
65 Redovisade kostnader.
66 Women’s Entrepreneurs Opportunity Facility arbetar för att främja kvinnligt entreprenörskap i tillväxtländer.
ett flertal svenska bolag med uppmaning om att redovisa hur de relaterar sin verksamhet till dessa mål.
ANDRA AP-FONDENS RESULTAT 200167-2016
Fondens totala kapital ökade 2001-2016 från SEK 130 miljarder till SEK 325 miljarder.
Fondens årliga avkastning efter kostnader var 6,1 % under perioden 2001-2016, 5,5 % under tioårsperioden 2007-2016, 10,6 % under femårsperioden 2012-2016 samt 10,3 % under 2016 (Bild 18). Detta innebär att Andra AP-fonden uppnådde styrelsens långsiktiga avkastningsantagande sedan fondens start samt under den senaste femårsperioden, men inte under senaste tioårsperioden, 2007-2016. Det är värt att notera att Andra AP-fonden över en tioårsperiod haft ett högre avkastningsmål än de övriga AP-fonderna, och att den faktiska avkastningen ligger i linje med AP1 och AP3. Fondens avkastning efter kostnader har varit högre än inkomstindex under samtliga perioder.
Till fondens totala avkastning 2016 på 10,3 % bidrog svenska aktier med en avkastning på 1,0 procentenheter, utländska aktier i mogna marknader 3,7 procentenheter, utländska aktier i tillväxtmarknader 2,1 procentenheter, räntebärande tillgångar 2,9 procentenheter, GTAA, overlay-mandat och valutasäkring -2,3 procentenheter samt alternativa investeringar 3,1 procentenheter (samt kostnader -0,1 procentenheter)68.
Totalportföljens genomsnittliga årliga riskjusterade avkastning, mätt med en så kallad Sharpekvot, var 0,6 under perioden 2001-2016, 0,5 under tioårsperioden 2007-2016, 1,7 under femårsperioden 2012-2016 samt 1,7 under 201669.
Fondens totala årliga kostnader70 under perioden 2001-2016 uppgick i genomsnitt till 0,17 % av fondens kapital. Fondens kostnader 2016 uppgick till 0,15 % av fondens kapital, lägre än fondens kostnader 2015 (0,18 %). De sänkta kostnaderna är delvis ett resultat av att fondens internaliseringsarbete slutfördes under året.
Förvaltningskostnaderna bör dock inte analyseras isolerat, utan sättas i relation till den avkastning som fonderna skapar71.
Andra AP-fonden har under perioden 2001-2016 i sin faktiska portfölj främst ökat andelen alternativa tillgångar och aktier i tillväxtmarknader och samtidigt minskat andelen utländska aktier i mogna marknader och svenska aktier (Bild 19). Under 2016 ökade fonden den faktiska allokeringen till räntebärande tillgångar med 3 procentenheter (30 % till 33 %) och minskade allokeringen till utländska aktier i utvecklade marknader
67 Avser 1 juli 2001.
68 Nedbrytning av avkastningen är redovisade värden.
69 Sharpekvoten om 1,7 skiljer sig från Andra AP-fondens redovisade sharpekvot om 1,9 då fonden använt en annan beräkningsmodell.
70 Redovisade kostnader.
71 En högre kostnad för till exempel provisioner till externa förvaltare bör anses motiverad om det genererar en meravkastning som överstiger den ökade kostnaden (allt annat lika).
med -2 procentenheter (24 % till 22 %). För 2016 års utvärdering har terminer allokerats72 ut över de olika tillgångsslagen, vilket har minskat allokeringen inom Övrigt (TAA etc.) med -2 procentenheter (2 % till 0 %). Majoriteten av detta har allokerats till räntor, varför den faktiska allokeringsskillnaden mot 2015 är mindre än illustrerad.
Bild 18
72 I tillgångsklassen Övrigt ingår ränteterminer motsvarande 1,7 % av totalt fondkapital 2015 som enligt Andra AP-fondens definition ingår i tillgångsklassen Räntor.
Andra AP-fondens totala avkastning 20011–2016
2,65,1 6,1 10,6 3,15,8 5,52,9 6,1
Total nominell avkastning efter kostnader; Procent
1 1 juli 2001 (för 2001 anges annualiserad avkastning)
2 Andra AP-fondens genomsnittliga målsättning. 2013 var målsättningen 5% i real avkastning. Under 2001-2013 har målsättningen fluktuerat mellan 4,0 och 5,0% i real avkastning med en genomsnittlig inflation på ~1,2%. Avkastningsmålet är justerat för att omfatta 96% av portföljen 2001-2008 och 100% av portföljen 2009-2014
3 Likvidportföljen inkluderar noterade tillgångsslag inkl. svenska och globala aktier, räntebärande tillgångar, samt overlaymandat
4 Sharpekvot för den totala portföljen, inklusive noterade samt onoterade tillgångar. Sharpekvoten baseras på årlig avkastning före kostnader, 12 månaders svensk skuldväxel för 2001-10, 2-årig svensk statsobligation för 2011-13, 1-årsnod på svenska staten-kurvan (YCGT0021) för 2014-15 samt antagande om 260 handelsdagar
5 Provisions- och rörelsekostnad som andel av genomsnittet av årets ingående och utgående marknadsvärde (2001 baserat enbart på utgående marknadsvärde) 6 Avviker från redovisad sharpekvot på 2,4 då fonden använt en annan riskfri ränta
7 Avviker från redovisad sharpekvot på 2,6 för totalportfölj
8 Avviker från redovisad sharpekvot på 1,9 för totalportfölj då McKinsey endast tagit hänsyn till veckodagar vid beräkning av standardavvikelse
Genomsnittlig avkastning
Genomsnittlig riskjusterad avkastning (sharpekvot)
20011-16 2007-16 2012-16
KÄLLA: Andra AP-fonden; Försäkringskassan; McKinsey-analys
AP2
Avkastning 20011–2016 per år
Riskjusterad avkastning (sharpekvot4) 20011–2016 per år
ANDRA AP-FONDEN
Bild 19
ANDRA AP-FONDENS AKTIVA AVKASTNING 200173-2016
Andra AP-fonden har ändrat definitionen på vad som ingår i den aktiva avkastningen sedan 2001. År 2001-2008 definierades aktiv avkastning som aktiv förvaltning inom tillgångsslag (exklusive alternativa investeringar), avkastning från overlaymandat, samt allokeringseffekter (inklusive implementeringseffekter). Sedan 2009 inkluderar aktiv avkastning endast aktiv förvaltning inom tillgångsslag (exklusive alternativa investeringar) samt avkastning från overlaymandat (ej allokeringseffekter74).
Det bör noteras att fondens strategiska portfölj sedan flera år varit exponerad mot alternativa index med målsättningen att över tiden fånga upp ett mervärde som traditionellt skapas inom ramen för aktiv förvaltning. Detta fångas inte vid mätning av aktiv avkastning på ett traditionellt sätt.
73 Avser 1 juli 2001.
74 Från och med 2009 särredovisas implementeringseffekter och fondens strategiska portfölj har rörliga vikter, vilket gör att oönskade allokeringseffekter ej uppstår.
% av totala tillgångar Andra AP-fonden2,3; 100% = SEK miljarder
KÄLLA: Andra AP-fonden; McKinsey-analys
21 19 20 21 21 20 20 16 18 20
20011–16 2015–16
0.0 -1,6
Andra AP-fondens faktiska tillgångsallokering 20011–2016
1 Avser 1 juli 2001; 2 Faktisk allokering den 31 december varje år
3 Tillgångsfördelning 2001-2015 kan avvika från den redovisade fördelningen då terminsexponeringen summeras separat och ej som en del av tillgångsslagens marknadsvärden, för 2016 är terminer allokerade över resterande tillgångsklasser
4 Avviker med SEK 87 miljoner från det redovisade värdet, främst orsakat av periodiseringseffekter; 5 I alternativa tillgångar ingår sedan 2013 kinesiska A-aktier
ANDRA AP-FONDEN
Med hänsyn till dessa förutsättningar visar en analys av Andra AP-fondens aktiva avkastning att fonden har haft en genomsnittlig årlig aktiv avkastning före kostnader på 0,2 % av likvidportföljen under perioden 2001-2016, 0,3 % under tioårsperioden 2007-2016, 0,6 % under femårsperioden 2012-2007-2016, samt -0,3 % (motsvarande SEK -0,8 miljarder) under 2016 (Bild 20). Detta innebär att fonden ej nådde sitt mål för aktiv avkastning på 0,5 % under 2016, för tioårsperioden 2007-2016 samt för perioden sedan start 2001-2016. Fonden har däremot uppnått målet för aktiv avkastning under femårsperioden 2012-2016. Under 2016 bidrog framför allt svenska aktier (-0,1 procentenheter), räntebärande värdepapper (-0,1 procentenheter) och kapitallösa mandat (-0,2 procentenheter) till den negativa aktiva avkastningen.
Bild 20
Andra AP-fondens aktiva avkastning 20011–2016
0,2
Årlig aktiv avkastning före kostnader; Procent2
0,3 0,6
KÄLLA: Andra AP-fonden; McKinsey-analys
Relativ
Aktiv avkastning per tillgångsslag 2016
Utveckling aktiv avkastning per år 20011– 2016 Genomsnittlig3aktiv avkastning
Definition av aktiv avkastning AP2
Definition
2 Beräknas mot likvidportföljen som bas
3 Medelvärde (aritmetiskt) av den årliga aktiva avkastningen
4 Från 2009 och framåt redovisas aktiv avkastning endast på årsbasis (tidigare beräknades aktiv avkastning på dagsbasis)
5 Informationskvoten definieras som den aktiva avkastningen dividerat med fondens aktiva risk och visar hur mycket överavkastning som den aktiva förvaltningen gett. Annualiserad informationskvot baserad på daglig avkastning och antagande om 260 handelsdagar
6 Fonden redovisar relativ avkastning, beräknat som den aktiva avkastning från förvaltningen justerat för implementeringseffekter, vilket inkluderar effekter från avvikelser mot den strategiska portföljen, avvikelser i allokering mellan olika index inom tillgångsslag, resultat från valutaderivat samt likviditet som ej speglas i jämförelseindex
2007-16
▪ Aktiv förvaltning inom tillgångsslag (exkl. alternativa investeringar)
▪ Avkastning från overlaymandat
▪ Allokeringseffekter (inkl.
implementeringseffekter) 2009-16:
▪ Aktiv förvaltning inom tillgångsslag (exkl. alternativa investeringar)
▪ Avkastning från overlaymandat Informationskvot5