I det här kapitlet presenteras resultaten från den grundläggande utvärderingen av Första AP-fondens verksamhet 2016. Den grundläggande utvärderingen fokuserar på att beskriva fondens förvaltningsmodell, nyckelhändelser 2016 och den totala avkastningen samt resultat från aktiv förvaltning 200151-2016.
FÖRSTA AP-FONDENS FÖRVALTNINGSMODELL OCH NYCKELHÄNDELSER 2016
Första AP-fonden är en av fem buffertfonder i det svenska inkomstpensionssystemet.
Fonden påbörjade implementeringen av en uppdaterad förvaltningsmodell under 2015 samt implementerade ett nytt avkastningsmål gällande från och med den 1 januari 2015.
Beskrivningen nedan fokuserar på den förvaltningsmodell som varit gällande under perioden för utvärderingen.
Fram till och med 2014 använde fonden ett nominellt totalt avkastningsmål på 5,5 % i genomsnitt per år efter kostnader mätt över rullande tioårsperiod. Fonden har inget separat avkastningsmål för sin aktiva förvaltning, utan ser den aktiva förvaltningen som en del av fondens strategi att skapa en hög totalavkastning till låg risk. Från och med 2015 använder fonden målet 4,0 % genomsnittlig real avkastning efter kostnader per år mätt över rullande tioårsperiod.
Förvaltningsorganisationen består av Hållbart värdeskapande, Tillgångsallokering och Kvantitativ analys, Aktieförvaltning, Ränte- och valutaförvaltning, Extern förvaltning samt Alternativa investeringar. Vid utgången av 2016 hade organisationen 61 anställda varav 29 inom förvaltningen. År 2016 hade fonden 55 anställda varav 26 inom förvaltningen (Bild 11).
51 Avser 1 juli 2001.
Bild 11
Investeringsfilosofin i fondens förvaltningsmodell bygger på byggpelarna väldiversifierad portfölj, långsiktig förvaltning, stundtals ineffektiva marknader, utnyttja riskpremier, kostnadseffektiv förvaltning samt hållbart värdeskapande (Bild 12).
Beskrivning av Första AP-fonden 2016
KÄLLA: Första AP-fonden
Faktiskt innehav per tillgångsslag 31 december 2016 100 % = SEK miljarder
Övrigt 0 Alt. tillgångar 30
Räntebärande tillgångar1
32 9 Aktier i tillväxtmarknader Globala aktier
1 Inklusive kassa, TAA och SAA; Riskparitetsportföljen som inkluderas i Alternativa tillgångar innehåller ~52 % räntebärande papper
▪ Investeringsfilosofin bygger på ledorden:
– Väldiversifierad portfölj – Långsiktig förvaltning – Stundtals ineffektiva marknader – Utnyttja riskpremier – Kostnadseffektiv förvaltning – Hållbart värdeskapande
▪ Fonden styrs av en långsiktig risktolerans som beslutas av styrelsen, uttryckt i en övergripande tillgångsfördelning (~10 års sikt)
▪ Med utgångspunkt från den övergripande tillgångsfördelningen beslutar VD om en strategisk tillgångsfördelning (~10 års sikt) som utför jämförelseportfölj för fondens förvaltning
▪ Utifrån den strategiska tillgångsfördelningen ansvarar
kapitalförvaltningschefen (CIO) för den dynamiska allokeringen och den operativa förvaltningen
▪ Förvaltningen av kapital sker utifrån interna och externa mandat kopplade till både absolut och relativ avkastning (2016 förvaltades 68
% internt) Uppdrag
▪ Förvalta fondkapitalet till största möjliga nytta för pensionssystemet genom att skapa en hög avkastning till en låg risknivå
▪ Maximera avkastningen till låg risk mätt i utbetalade pensioner
▪ Inte ta någon närings- eller ekonomipolitisk hänsyn
▪ Ta miljö- och etikhänsyn i placeringsverksamheten, dock utan att ge avkall på det övergripande målet om hög avkastning
Mål▪ Genomsnittlig real avkastning efter kostnader ska vara 4,0 % per år mätt över rullande tioårsperiod (sedan 1 januari 2015)
Bild 12
Fonden beslutade 2014 om en uppdaterad förvaltningsmodell från och med 1 januari 2015 för att bättre möta uppdraget och pensionssystemets behov. Fram till och med 2014 använde fonden en förvaltningsmodell som bestod av tre delar; (i) strategisk inriktning som sattes på 5 års sikt och vägde samman fondens långsiktiga ALM-analys och konjunkturell analys, (ii) planeringsportfölj som var fondens medelfristiga portfölj på 1-1,5 års sikt, och (iii) löpande interna och externa mandat där fondens CIO och chefen för Strategisk tillgångsallokering var för sig inom ramen för VD:s mandat styr och leder strategisk allokering och förvaltning med interna och externa mandat. Den nya modellen påbörjade implementering under 2015 och utvecklades fortsatt under 2016. Den uppdaterade modellen består av två delar, en strategisk tillgångsfördelning med cirka 10 års investeringshorisont samt en dynamisk allokering och operativ förvaltning med cirka 0-5 års investeringshorisont. Förvaltningen utgår från en långsiktig riskpreferens uttryckt som en övergripande tillgångsfördelning som beslutas av styrelsen. Med utgångspunkt från den övergripande tillgångsfördelningen, fondens kapitalmarknadsförväntningar och investeringsfilosofin beslutar VD om en strategisk tillgångsfördelning. Den strategiska tillgångsfördelningen uppdateras årligen och rebalanseras månadsvis, samt utgör jämförelseportfölj för fondens förvaltning. Kapitalförvaltningschefen ansvarar för den dynamiska allokeringen och operativa förvaltningen utifrån den strategiska
Första AP-fondens förvaltningsmodell 2016
KÄLLA: Första AP-fonden
Förvaltningsmodellens byggpelare
Utvärdering
▪ Fonden följer upp och utvärderar förvaltningen internt på två olika nivåer – Totala portföljen i förhållande till styrelsens långsiktiga mål
– Interna förvaltningen i förhållande till den strategiska tillgångsfördelningen
▪ Utöver detta sker uppföljning och utvärdering av interna och externa mandat i relation till de mål som satts upp för respektive mandat
Två besluts-nivåer för lång, medelfristig och kort sikt
▪ Investeringsprocessen baseras på två huvudsakliga beslutsnivåer:
– Strategisk tillgångsfördelning: beslut baserat på kapitalmarknadsförväntningar på 10 års sikt och fondens investeringsfilosofi
– Dynamisk allokering och operativ förvaltning: beslut om allokering baserat på global konjunkturanalys och analys av globala marknaders avvikelser från långfristiga förväntningar samt taktisk allokering och förvaltning av mandat inom respektive tillgångsslag
Kort- och medelfristiga beslut 0-5 års sikt
▪ Kapitalförvaltningschefen (CIO) ansvarar för dynamisk allokering och operativ förvaltning utifrån den strategiska tillgångsfördelningen
▪ Större beslut som väsentligt påverkar fondens risknivå tas efter beredning i investerings-kommittén respektive investeringsinvesterings-kommittén för alternativa investeringar
▪ Den operativa förvaltningen inkluderar:
– Taktisk allokering baserad på diskretionär och systematisk allokering mellan globala tillgångsslag
– Förvaltning av mandat inom respektive tillgångsslag Långfristiga
beslut
~ 10 års sikt
▪ Fondens långsiktiga riskpreferens uttryckt som en övergripande tillgångsfördelning beslutas av styrelsen och uppdateras årligen
– Den övergripande tillgångsfördelningen består av likvida tillgångar som förväntas uppnå pensionssystemets avkastningsbehov på tio års sikt
▪ Med utgångspunkt från den övergripande tillgångsfördelningen, fondens kapitalmarknadsförväntningar och investeringsfilosofin beslutar VD om en strategisk tillgångsfördelning
– Den strategiska tillgångsfördelningen uppdateras årligen och rebalanseras månadsvis – Utgör även jämförelseportfölj för fondens förvaltning
Investeringsfilosofi
Väldiversifierad portfölj
▪ Diversifiering möjliggör förbättrad riskjusterad avkastning Långsiktig förvaltning
▪ Långsiktighet öppnar möjligheter att erhålla högre avkastning över tid Stundtals ineffektiva marknader
▪ Finansmarknaderna är inte fullt effektiva, därför lönar sig en väl genomtänkt och utförd förvaltning med aktiva val Utnyttja riskpremier
▪ Risktagande på de finansiella marknaderna ger över tid positiv avkastning Kostnadseffektiv förvaltning
▪ Centralt eftersom kostnader reducerar avkastningen Hållbart värdeskapande
▪ Kan ge möjligheter att långsiktigt öka avkastningen och reducera den finansiella risken
FÖRSTA AP-FONDEN
tillgångsfördelningen. Den dynamiska allokeringen och operativa förvaltningen beslutar om allokering baserat på global konjunkturanalys och analys av globala marknaders avvikelser från långfristiga förväntningar samt förvaltning av mandat inom respektive tillgångsslag. Större beslut som väsentligt påverkar fondens risknivå tas efter beredning i investeringskommittén respektive investeringskommittén för alternativa investeringar.
Följande viktiga förändringar genomfördes av Första AP-fonden under 2016:
■ Inga förändringar av den strategiska tillgångsallokeringen har genomförts under 2016.
■ Förvaltningskostnaderna minskade under året, från 0,17 % till 0,15 % av kapitalet, till följd av besparingar inom den externa förvaltningen
■ Vid årets slut hade den faktiska tillgångsallokeringen till globala aktier i utvecklade marknader minskat från 19 % till 16 % samtidigt som allokeringen till aktier i tillväxtmarknader och alternativa tillgångar ökat från 8 % till 9 % respektive 29 % till 30 %. Ökningen inom alternativa tillgångar var främst drivet av high-yield obligationer, infrastruktur och fastigheter:
– Infrastruktur utgjorde vid slutet av 2016 omkring 3 % av fondens kapital, Första AP-fondens målsättning är dock att infrastruktur långsiktigt skall utgöra omkring 5 % av kapitalet.
– Portföljvärdet för fastigheter växte från SEK 33 miljarder vid utgången av 2015 till SEK 39 miljarder vi slutet av 2016.
■ Första AP-fonden investerade under året i preferensaktier i Volvo Cars till ett värde av 1,5 sek miljarder. Vid eventuell börsnotering konverterar preferensaktierna till B-aktier
■ Under året överskred fonden gränsen om maximalt 5 % i onoterade aktier – en handlingsplan togs fram och innehav såldes av under året
■ Fortsatt stort fokus hållbarhet i förvaltningen genom exempelvis investeringar i vattenrening och externt mandat för aktiv aktieförvaltning med inriktning på resurseffektiva bolag med låg volatilitet, samt implementering av intern hållbarhetsmodell för den systematiska förvaltningen av aktier med låg volatilitet.
■ Fonden utvecklade under året organisationen, bland annat genom en förändrad ledningsgrupp som vid årsskiftet till en majoritet bestod av kvinnor.
■ Första AP-fonden implementerade under 2016 ett nytt risksystem
FÖRSTA AP-FONDENS RESULTAT 200152-2016
Fondens totala kapital ökade 2001-2016 från SEK 131 miljarder till SEK 311 miljarder.
Fondens årliga avkastning efter kostnader var 5,7 % under perioden 2001-2016, 5,5 % under tioårsperioden 2007-2016, 10,0 % under femårsperioden 2012-2016 samt 9,3 % under 2016 (Bild 13). Detta innebär att Första AP-fonden uppnådde styrelsens långsiktiga avkastningsmål under den senaste tioårsperioden 2007-2016, femårsperioden 2012-2015, under hela perioden sedan fondens start, 2001-2016, samt under 2016. Fondens avkastning efter kostnader har även varit högre än inkomstindex under samtliga perioder.
Till fondens totala avkastning 2016 på 9,3 % bidrog fondens svenska aktier med 1,0 procentenheter, globala aktier i utvecklade marknader med 0,9 procentenheter, tillväxtmarknadsaktier med 1,0 procentenheter, systematiska strategier med 0,5 procentenheter, räntebärande -0,5 procentenheter, alternativa investeringar med 3,3 procentenheter och allokering, kassa och valuta med 1,8 procentenheter (samt kostnader med -0,1 procentenheter).
Bild 13
52 Avser 1 juli 2001.
Första AP-fondens totala avkastning 20011–2016
Total nominell avkastning efter kostnader; Procent
1 1 juli 2001 (för 2001 anges annualiserad avkastning)
2 Första AP-fondens målsättning sen 2015 är att nå en genomsnittlig årlig real avkastning på 4,0% efter kostnader mätt över rullande tioårsperiod. Målsättning 2001-14: Nominell avkastning på 5,5% efter kostnader, mätt över rullande tioårsperiod
3 Provisions- och rörelsekostnader som andel av genomsnittet av årets ingående och utgående marknadsvärde (2001 baserat enbart på utgående marknadsvärde) 4 Likvidportföljen inkluderar noterade tillgångsslag inkl, aktier, räntebärande tillgångar, samt kassa
5 Sharpekvot för den totala portföljen, inklusive noterade samt onoterade tillgångar. Sharpekvoten baseras på årlig avkastning före kostnader, 12 månaders svensk skuldväxel för 2001-10, 2-årig svensk statsobligation för 2011-13, 1-årsnod på svenska staten-kurvan (YCGT0021) för 2014-16 samt antagande om 260 handelsdagar
6 Beräknade sharpekvoter avviker från redovisade värden på 2,1 för totalportföljen då fonden använt en annan metod
Not: Sharpekvoten definieras som riskpremien (fondens avkastning minus den riskfria räntan) dividerat med fondens risk (mäts med standardavvikelsen) KÄLLA: Första AP-fonden; Försäkringskassan; McKinsey-analys
AP1
Avkastning 20011–2016 per år Genomsnittlig avkastning
Riskjusterad avkastning (sharpekvot5) 20011–2015 per år Genomsnittlig riskjusterad avkastning (sharpekvot)
Totalportföljens genomsnittliga årliga riskjusterade avkastning, mätt med en så kallad Sharpekvot, var 0,5 under perioden 2001-2016, 0,5 under tioårsperioden 2007-2016, 1,5 under femårsperioden 2012-2016 samt 1,5 under 2016.
Fondens årliga kostnader53 under perioden 2001-2016 uppgick till i genomsnitt 0,15 % av fondens kapital. Fondens kostnader 2016 uppgick till 0,15 % av fondens kapital, något lägre än 0,17 % år 2015. Förvaltningskostnaderna bör dock inte analyseras isolerat, utan sättas i relation till den avkastning som fonderna skapar54.
Första AP-fonden har under perioden 2001-2016 ökat andelen alternativa tillgångar och samtidigt minskat andelen utländska aktier utanför tillväxtmarknader samt räntebärande tillgångar i sin faktiska portfölj55 (Bild 14). Under 2016 ökade fonden andelen alternativa tillgångar (29 % till 30 %) och aktier i tillväxtmarknader (8 % till 9 %), samtidigt minskade fonden andelen globala aktier (19 % till 16 %). Alternativa tillgångar har nu sin högsta andel någonsin.
Bild 14
53 Redovisade kostnader.
54 En högre kostnad för till exempel provisioner till externa förvaltare bör anses motiverad om det genererar en meravkastning som överstiger den ökade kostnaden (allt annat lika)
55 Faktisk allokering mätt i marknadsvärde.
Första AP-fondens faktiska tillgångsallokering 20011-2016
12 11 12 12 12 13 13 10 14 16 11 12 11 12
% av totala tillgångar Första AP-fonden2; 100% = SEK miljarder
KÄLLA: Första AP-fonden; McKinsey-analys 1 1 juli 2001
2 Den faktiska allokeringen den 31 december varje år 3 Inklusive kassa, TAA och SAA.
4 Alternativa tillgångar inkluderar bland annat investeringar i hedgefonder, fastigheter, PE och riskparitetsportfölj, Riskparitetsportföljen infördes under 2013, En riskparitetsportfölj är en portfölj där varje portföljskomponent bidrar med lika mycket risk till portföljens totala risk
5 Allokering skiljer sig från redovisad allokering i årsredovisningen på grund av skillnader i angreppssätt (McKinsey utvärderar utgående marknadsvärde och AP1 redovisar exponering) samt klassificering av tillgångsslag
Differens
20011–16 2015–16 Alternativa tillgångar Räntebärande tillgångar
Övrigt Aktier
FÖRSTA AP-FONDEN
FÖRSTA AP-FONDENS AKTIVA AVKASTNING 200156-2015
Första AP-fonden har ändrat definitionen på vad som ingår i den aktiva avkastningen sedan 2001. År 2001-2009 definierades aktiv avkastning som aktiv förvaltning inom tillgångsslag (exklusive alternativa investeringar), avkastning från overlaymandat, samt allokeringseffekter. Sedan 2010 redovisar fonden ej traditionell aktiv avkastning för totalportföljen, utan 2010-2014 inkluderar aktiv avkastning endast aktiv avkastning per mandat kopplade till index (inom räntor, svenska aktier, aktier i tillväxtmarknader, övriga utländska aktier, valutor samt övriga strategier). Sedan 2015 använder fonden en bredare definition av aktiv avkastning och mäter den på total portföljnivå mot jämförelseindex. I denna rapport används definition av aktiv avkastning enligt 2010 vilket möjliggör historisk jämförbarhet men skiljer sig från vad fonden själv kommunicerar som aktiv avkastning.
Analys av Första AP-fondens aktiva avkastning visar att fonden har haft en genomsnittlig årlig aktiv avkastning57 före kostnader på 0,4 % av likvidportföljen under perioden 2001-2016, 0,5 % under tioårsperioden 2007-2001-2016, 0,7 % under femårsperioden 2012-2001-2016, samt 0,7 % (motsvarande omkring SEK 1,9 miljarder) under 2016 (Bild 15). Under 2016 bidrog framförallt allokering och absolutavkastande strategier (1,3 procentenheter) till den aktiva avkastningen, delvis motverkat av främst aktier i tillväxtmarknader (-0,4 procentenheter).
Fondens bredare definition av aktiv avkastning, vilken inkluderar alternativa tillgångar, uppgick till 1,4 procentenheter (motsvarande SEK 3,7 miljarder) 201658.
Fonden har inget separat avkastningsmål för aktiv avkastning på totalportföljsnivå, utan ser traditionell förvaltning som en del av fondens strategi att skapa en hög total avkastning till låg risk.
56 Avser 1 juli 2001.
57 Genomsnitt (aritmetiskt medelvärde) av den årliga aktiva avkastningen.
58 Den totala aktiva avkastningen om SEK 3,7 miljarder skiljer sig från årsredovisningen (SEK 4,2 miljarder), då McKinsey beräknat aktiv avkastning på daglig ombalansering av index, medan fonden använt sig av månatlig ombalansering.
Bild 15
Första AP-fondens aktiva avkastning 20011–2016
0,4
Årlig aktiv avkastning före kostnader; Procent2
0,5 0,7
KÄLLA: Första AP-fonden; McKinsey-analys
20011-15 2006-15 2011-15
n/a n/a n/a
~0,5 ~-0,5 ~-1,2 ~-0,6 ~0,1 ~3,6 ~1.9
Utveckling aktiv avkastning per år 20011– 2016, %
Aktiv avkastning per tillgångsslag 2016, %
Genomsnittlig3aktiv avkastning
Definition av aktiv avkastning
Definition och
2 Beräknas mot likvidportföljen som bas 2001-09, 2010-15 används den del av portföljen med jämförelseindex som bas 3 Genomsnitt (aritmetiskt medelvärde) av den årliga aktiva avkastningen
4 Annualiserad informationskvot baserad på daglig avkastning och antagande om 260 handelsdagar, Informationskvoten definieras som den aktiva avkastningen dividerat med fondens aktiva risk och visar hur mycket överavkastning som den aktiva förvaltningen gett, Informationskvoten redovisas ej 2011-15 då den ej bedöms vara jämförbar med andra AP fonder, 2001-10 var informationskvoten 0,4
5 Fonden använder sen 2015 en bredare definition av aktiv avkastning och mäter den på total portföljnivå (inklusive alternativa tillgångar) vilket uppgick till 1,4% 2016 6 För 2011 inkluderas även indexval (+0,26%); 7 Fondens mått av aktiv avkastning inkluderar även alternativa tillgångar (aktiv avkastning om +0,7% av totalt kapital 2016) 8 Aktiv avkastning (SEK 3,7 miljarder) skiljer från årsredovisningens rapporterade om SEK ~4,2 miljarder, drivet av att McKinsey beräknat daglig avkastning och fonden beräknat månatlig
Räntor Total aktiv
▪ Aktiv förvaltning inom tillgångsslag (exkl. alternativa investeringar)
▪ Avkastning från overlaymandat
▪ Allokeringseffekter 2010-14:
▪ Differens mot mandatspecifika jämförelseindex för de portföljmandat där jämförelseindex är tillämpbara6
Sedan 2015 använder fonden en bredare definition av aktiv avkastning och mäter den på total portföljnivå mot jämförelseindex