4.4 Regler om prospekt
4.4.2 Prospektskyldighetens utgångspunkt
Utgångspunkten är enligt 2 kap. 1 § LHF att det föreligger en skyldighet för ett bolag att upprätta prospekt när överlåtbara värdepapper erbjuds till allmänheten eller tas upp till handel på en reglerad marknad. Det synes således föreligga två huvudsakliga grunder då prospekt ska upprättas. Till de två grunderna finns det en rad undantag stadgade i 2 kap. 2-7 §§ LHF. I många fall är det inte svårt att avgöra om prospekt behöver upprättas men det förekommer emellanåt gränsfall. Möjligen kan Equity Crowdfunding vara ett sådant gränsfall. Mot bakgrund av att uppsatsens syfte, kommer fokus vara att lyfta fram den första grunden, erbjudandet till allmänheten, för upprättandet av prospekt. Den andra grunden, tas upp på en reglerad marknad, kommer till viss del utredas för att se om det kan ha en betydelse för sekundärmarknaden vid Equity Crowdfunding. Inledningsvis ska dock innebörden av överlåtbara värdepapper diskuteras.
4.4.2.1 Överlåtbara värdepapper
En första fråga som måste ställas för att bedöma prospektskyldighetens uppkomst är att avgöra vad som avses med överlåtbara värdepapper. I aktiebolagsrätten är en grundläggande princip aktiers fria överlåtbarhet enligt 4 kap. 7 § 1 st. Av den anledningen kan det anses vara självklart att alltid betrakta aktier som överlåtbara värdepapper. Begreppet överlåtbara
värdepapper har å andra sidan en annan betydelse i LHF. Definitionen av överlåtbara
värdepapper i 1 kap. 1§ LHF hänvisar till definitionen i 1 kap. 4 § 2 VpmL vilken föreskriver att överlåtbara värdepapper är sådana värdepapper, utom betalningsmedel, som kan bli föremål för handel på kapitalmarknaden, exempelvis aktier och obligationer i ett aktiebolag.
Enligt lagkommentaren är denna definition överstämmande med motsvarande definition i artikel 4.1.18 MiFID II. En förutsättning för att aktierna ska anses vara överlåtbara
värdepapper är således, dels att de är fritt överlåtbara och dels att de ska kunna bli föremål för handel på kapitalmarknaden.
Med beaktande av att privata aktiebolags aktier inte kan spridas till allmänheten och inte kan vara föremål för handel på en reglerad marknad eller annan organiserad marknadsplats, genom spridningsförbudet och förbudet mot handel i 1 kap. 7-8 §§ anses inte aktier i privata aktiebolag vara överlåtbara värdepapper i LHF:s bemärkelse. Således träffas endast publika aktiebolag av prospektskyldigheten. Privata aktiebolag behöver inte besväras med
prospektreglerna, vilket kan anses vara positivt för mindre företag vid deras
kapitalanskaffning. När en Equity Crowdfunding-kampanj genomförs utan uppställandet av ett publikt aktiebolag innebär å andra sidan det att det föreligger ett stort informationsgap mellan det emitterande bolaget och investerarna. För att investerarna blir det svårt att fatta ett välgrundat investeringsbeslut om det inte finns ett prospekt. Samtidigt blir det svårt för det kapitalsökande bolaget att erhålla investeringar om det inte lämnar någon information om bolaget. Eftersom det kapitalsökande bolaget inte är skyldig att lämna all relevant information om bolagets förhållanden finns det en risk att bolaget endast förmedlar den informationen som anses vara positiv ur bolagets perspektiv. Det kan i ett senare skede nästan bli
information av vilseledande karaktär.
4.4.2.2 Erbjudande till allmänheten
Rekvisitet erbjudande till allmänheten kan sägas aktualisera samma problematik och diskussion som är gällande för spridningsförbudet. Den väsentliga skillnaden vid
prospektreglerna är att det här är fråga om ett publikt aktiebolag som således får rikta sig till allmänheten för att sprida sina värdepapper. Frågan som istället uppstår är huruvida ett prospekt måste upprättas när så sker. Huvudregeln är om de överlåtbara värdepapperna erbjuds till allmänheten så föreligger en prospektskyldighet. Således är det av intresse att se vad som avses med erbjudande till allmänheten. Definitionen av begreppet erbjudande till allmänheten i prospektdirektivet är ”ett meddelande till personer, oavsett form och medium, som innehåller tillräcklig information om villkoren för erbjudandet och de värdepapper som erbjuds för att en investerare skall ha förutsättningar att fatta beslut om att teckna eller förvärva dessa värdepapper”.151 Definitionen i prospektdirektivet ansågs vara intetsägande och dåligt formulerad varför den inte infördes i LHF.152 Eftersom LHF inte innehåller någon annan definition har det uppstått en viss förvirring och osäkerhet med vad som avses med begreppet. Det har även påpekats att det är omöjligt att fastställa en gemensam definition av begreppet och det går inte heller att finna någon närmare ledning i doktrinen.153 Ett
resonemang som förekommer i doktrinen är att se till undantagen för prospektskyldigheten för att definiera begreppet.154 Resonemanget bygger på att om erbjudandet riktas till fler fysiska och juridiska personer än som stipuleras i 2 kap 4 § 2 LHF, det vill säga fler än 150 personer, så omfattar erbjudandet allmänheten. Resonemanget har å andra sidan kritiserats för att
151 Artikel 2.1 d) prospektdirektivet.
152 Prop. 2004/05:158 s. 63.
153 Ingressen i prospektdirektivet, 89/298/EEG. Westermark D & Lagercrantz M, Om nyemission, s. 60.
154 Kågerman, Lohmander och De Ridder, Etik, regler och värdering på kapitalmarknaden, s. 486.
begreppet är mer komplicerat än så att definiera.155 Enligt kritikerna kan det uppstå situationer då fler än 150 personer omfattas av erbjudandet men att det rör sig om en bestämd krets varför det inte ska anses vara ett erbjudande till allmänheten.
I förarbetena till LHF förs inledningsvis en diskussion om att begreppet erbjudande till allmänheten är att se som mer omfattande än det tidigare begreppet öppen krets som ansågs omfatta ett erbjudande som riktade sig till alla eller flertalet aktieägare i ett publikt
aktiebolag.156 Vidare så anges det fyra situationer när ett erbjudande bör anses var riktat till allmänheten.
• När en stiftare av ett aktiebolag genom annonsering på en elektronisk hemsida vänder sig till allmänheten för att finna investerare som vill delta vid bildandet av bolaget.
• När ett publikt aktiebolag genomför en företrädesemission.
• När en annons innehåller uppgift om att det finns ett prospekt avseende emission av finansiella instrument och var detta finns att tillgå.
• När någon skickar brev eller e-post till en krets av personer, exempelvis
medlemmar i en idrottsklubb, aktieägare i ett bolag eller invånare i en kommun.157
Gemensamt för dessa fyra situationer är att det tycks föreligga ett obestämt element över kretsen till vart erbjudandet riktas. Det är inte möjligt för en idrottsklubb eller en
bolagsstyrelse att alltid veta vilka som är medlemmar respektive aktieägare vid en viss tidpunkt. Dock är det möjligt att veta till vilka ett erbjudande riktar sig till i en sluten grupp, exempelvis anställda i ett bolag, vilket då kan ses som ett bestämt element och därför faller utanför begreppet erbjudande till allmänheten.158 I förhållande till Equity Crowdfunding blir det första exemplet av avgörande betydelse eftersom annonsering på en elektronisk hemsida ska anses vara ett erbjudande till allmänheten och prospektskyldighet föreligger.
4.4.2.3 Upptaget på en reglerad marknad
Om Equity Crowdfunding inte skulle anses omfattas av begreppet erbjudande till allmänheten finns det fortfarande en möjlighet att konstruktionen träffas av den andra grunden till
155 Westermark D & Lagercrantz M, Om nyemission, s. 60.
156 Prop. 1990/91:142 s. 113 och prop. 2004/05:158 s. 63 f.
157 Prop. 2004/05:158 s. 63 f.
158 Westermark D & Lagercrantz M, Om nyemission, s. 61.
prospektskyldighet, när de överlåtbara värdepapperna tas upp till handel på en reglerad marknad. En väsentlig förutsättning för att grunden ska vara tillämplig är då att det är fråga om en reglerad marknad. Innebörden av bestämmelsen är således att det ska vara fråga om en börsintroduktion. Pepins erbjuder en sekundärmarknad för Equity Crowdfunding men som redovisats i avsnitt 4.3.3 så är den sekundärmarknaden inte att anse som en reglerad marknad varför bestämmelsen i det ifrågavarande fallet inte blir aktuell. Istället får det anses som att den Equity Crowdfunding som Pepins, FundeByMe med flera erbjuder träffas av den första grunden till prospektskyldighet.