AKADEMIN FÖR UTBILDNING OCH EKONOMI
Avdelningen för ekonomi
Leder förbättrad miljödimension i ESG-betyget till lägre kostnad för räntebärande skulder?
En studie om miljöarbetets påverkan på kostnaden för räntebärande skulder
Robin Olofsson Sonia-Maria Ask
2021
Examensarbete, Grundnivå (kandidatexamen), 15 hp Företagsekonomi
Ekonomprogrammet Examensarbete företagsekonomi C
Handledare: Jan Svanberg Examinator: Mattias Hamberg
Förord
Som avslut på Ekonomprogrammet på Högskolan i Gävle ska en kandidatuppsats om 15 hp skapas. Att skriva en kandidatuppsats med hjälp av allt vi lärt oss under vår studietid har varit både roligt och givande. Att skriva en kvantitativ uppsats om ett ämne vi själva valt har givit oss insikt om hur de kunskaper vi erhållit under studietidens gång kan användas praktiskt.
Vi vill tacka alla våra studiekamrater som har hjälpt oss under arbetets gång med konstruktiv kritik och värdefulla synpunkter. Vi vill även rikta ett speciellt tack till vår handledare Jan Svanberg och biträdande examinator Mats Landström för all vägledning, engagemang och feedback under arbetets gång. Till sist vill vi även tacka alla som har hjälpt oss med korrekturläsning.
Gävle, juni 2021
Robin Olofsson Sonia-Maria Ask
S
AMMANFATTNINGTitel: Leder förbättrad miljöaspekt i ESG-betyget till lägre kostnad för räntebärande skulder? En studie om miljöarbetets påverkan på kostnaden för räntebärande skulder Nivå: Examensarbete på grundnivå (kandidatexamen) i ämnet företagsekonomi
Författare: Robin Olofsson och Sonia-Maria Ask
Handledare: Jan Svanberg
Datum: 2021 - Juni
Syfte: ESG-betygets påverkan på räntebärande skulder har studerats omfattande med varierat resultat. Betygets komplexitet har lett till nyanserade diskussioner gällande betygets användbarhet och hur relevanta de olika dimensionerna i betyget är.
Uppsatsen vill därför undersöka relationen mellan miljödimensionen i ESG-betyget och kostnaden för räntebärande skulder för att se om miljöarbete medför finansiella fördelar.
Metod: Studien som utförts är rotad i den positivistiska forskningsfilosofin och har en kvantitativ, deduktiv utgångspunkt. Studien är longitudinell och data har samlats in från 1273 olika företag mellan åren 2012 - 2019. Datan för skuldkostnaden är förskjuten med ett år framåt. Datan har samlats in från Refinitiv Eikon och har sedan bearbetats och analyserats i IBM SPSS.
Resultat & slutsats: Resultatet av studien fann bevis på en negativ korrelation mellan miljökontroverser och skuldkostnad. Studien fann även en positiv korrelation mellan CSR-rapportering och skuldkostnad. Två hypoteser fick förkastas. Inget bevis för en korrelation mellan miljödimensionen och skuldkostnad uppdagades och att det negativa sambandet mellan miljökontroverser och skuldkostnad skulle vara starkare i intressentorienterade länder finns det inga bevis för.
Examensarbetets bidrag: Studien bidrar till en nyanserad bild av fördelarna med företags miljöarbete. Studiens resultat bidrar till att fylla forskningsgapet om hur sambandet mellan företags kostnad för räntebärande skulder och arbete med miljö ser ut. Det största bidraget är kunskapen om att det främst är miljökontroverser och inte miljödimensionen som har samband med hög kostnad för räntebärande skulder.
Förslag till fortsatt forskning: För att undvika att komponenter i miljö-dimensionen pekar åt olika håll och ger ett svårtolkat resultat föreslås det att dela upp E:et i ESG- betyget i dess komponenter och undersöka hur respektive komponent påverkar skuldkostnaden för företag.
Nyckelord: CSR, ESG, legitimitetsteorin, intressentteorin, miljödimension, miljökontroverser, CSR-rapportering, skuldkostnad.
A
BSTRACTTitle: Does improvements in the environmental dimension of ESG score lead to reductions in cost of debt? A study of how environmental work affects the cost of debt
Level: Student thesis, final assignment for Bachelor Degree in Business Administration
Author: Robin Olofsson and Sonia-Maria Ask
Supervisor: Jan Svanberg
Date: 2021 - June
Aim: How ESG performance and ESG disclosure influence the cost of debt has been researched with various success. The complexity of the ESG measurement system has led to a discussion about what parts of the ESG performance has an influence on the cost of debt and what parts have none. This has led us to the purpose of this study, to investigate the relationship between environmental performance and the cost of debt.
Method: This study has a positive research philosophy with a hypothetical- deductible approach. The time perspective consists of a longitudinal design, with eight years of data from the years 2012-2019 from 1273 EU country companies.
With one year lag for the cost of debt. The study is based on secondary data and the variables information have been collected from the database Refinitiv Eikon and analyzed in IBM SPSS.
Result & Conclusions: The result of the study provides evidence of a negative correlation between the environmental controversies score and the cost of debt. The study also found a positive correlation between CSR reporting and the cost of debt.
Two of the hypotheses had to be discarded. Neither evidence supporting a correlation between the environmental dimension and the cost of debt, nor evidence supporting that a negative correlation between the environmental controversies score and cost of debt ought to be stronger in stakeholder-oriented countries was found.
Contribution of the thesis: The study has contributed new knowledge to the advantage of working with CSR and ESG activities to create value. The result indicates the need of avoiding environmental controversies to maintain a low cost of debt. The study also suggests that large quantities of CSR information will result in higher cost of debt.
Suggestions for future research: The study indicates problems concerning the complexity of the environmental pillar score. To escape problems related to the composition of the environmental pillar, we suggest that each of the components building the environmental pillar be examined relative to the cost of debt.
Key words: CSR, ESG, cost of debt, environmental performance, CSR reporting, environmental controversies score, stakeholder-theory, legitimacy theory
Innehållsförteckning
1. Inledning ... 1
1.1. Bakgrund ... 1
1.2. Problematisering ... 2
1.3. Syfte ... 5
2. Teori ... 6
2.1. CSR ... 6
2.1.1. Greenwashing ... 7
2.1.2. Intressentteorin ... 7
2.1.3. Legitimitetsteorin ... 8
2.1.4. CSR och ESG rapportering ... 9
2.1.5. Frivillig CSR rapportering ... 9
2.1.6. Tvingad CSR rapportering ... 10
2.2. ESG-betyg ... 11
2.2.1 ESG och miljökontroverser ... 13
2.3. Kapital ... 14
2.3.1. Kreditrisk/riskbedömning och CSR ... 14
2.3.2. Kostnad för räntebärande skulder ... 15
2.4. Sammanfattning och hypotesutveckling ... 16
3. Metod ... 19
3.1.1. Kunskapsteoretisk ståndpunkt - positivism ... 19
3.1.2. Forskningsansats - hypotetisk deduktiv ... 19
3.1.3. Metodval - kvantitativ ... 20
3.1.4. Longitudinell design och sekundärdata ... 21
3.2. Empirisk metod ... 22
3.3. Operationalisering ... 22
3.3.1. Beroende variabel ... 23
3.3.2. Oberoende variabel ... 23
3.3.3. Kontrollvariabler ... 25
3.4. Dataanalys ... 27
3.4.1. Univariat analys ... 27
3.4.2. Bivariat analys ... 28
3.4.3. Multivariat analys ... 29
3.4.4. Regressioner ... 30
3.4.5. Felkällor ... 32
3.4.6. Heteroskedasticitet... 32
3.4.7. Multikollinearitet ... 32
3.4.8. Statistisk signifikans ... 33
4. Resultat ... 35
4.1. Univariat analys - deskriptiv statistik ... 35
4.2 Bivariat analys ... 36
4.2.1. Pearson korrelation ... 36
4.2.2. Spearmans rho ... 38
4.2.3. Heteroskedasticitet... 39
4.2.4 VIF-test och multikollinearitet ... 40
4.2.4. Spridningsdiagram ... 41
4.3. Multipla regressionstest ... 42
4.3.1. Hypotes 1 Miljödimensionen... 42
4.3.2. Hypotes 2 Miljökontroverser ... 43
4.3.3. Hypotes 3 Miljökontroverser och intressentorientering ... 45
4.3.4. Hypotes 4 CSR-rapportering ... 46
5. Diskussion ... 49
5.1 Resultatdiskussion ... 49
5.1.1. Miljödimensionen och skuldkostnaden ... 50
5.1.2. Miljökontroverser och skuldkostnaden ... 51
5.1.3. Miljökontroverser i intressentorienterade länder och skuldkostnad ... 53
5.1.4. CSR-rapportering och skuldkostnad ... 55
6. Slutsats, bidrag och begränsningar ... 57
6.1. Slutsats ... 57
6.2. Studiens bidrag ... 58
6.3. Trovärdighet och relevans ... 58
6.4. Begränsningar och förslag till vidare forskning ... 60
7. Källförteckning ... 61
7.1. Artiklar ... 61
7.2. Böcker ... 70
7.3. Rapporter ... 70
7.3. Webbsidor ... 70
Ekvationsförteckning
Ekvation 1. Miljödimensionens effekt på skuldkostnad Ekvation 2. Miljökontroversers effekt på skuldkostnad
Ekvation 3. Ländernas intressentorienterings effekt på relationen mellan miljökontroverser och skuldkostnad
Ekvation 4. CSR-rapporteringens effekt på skuldkostnad
Figurförteckning
Figur 1. Spridningsdiagram över (avsaknaden av) samband mellan ESGenv och COD Figur 2. Spridningsdiagram över (avsaknaden av) samband mellan Stake*ESGcont och COD
Formelförteckning
Formel 1. COD (Kostnad för räntebärande skulder) Formel 2. Size (Storlek)
Formel 3. S/E (Skuldsättningsgrad)
Formel 4. ROA (Avkastning på totalt kapital) Formel 5. Intcov (Räntetäckningsgrad) Formel 6. Lev (Leverage)
Formel 7. Aritmetiskt medelvärde Formel 8. Standardavvikelse Formel 9. Pearsons r
Formel 10. Spearmans rho
Formel 11. Multipel regressionsanalys Formel 12. VIF-värde
Tabellförteckning
Tabell 1. Deskriptiv statistik Tabell 2. Pearsons korrelation Tabell 3. Spearmans ⍴
Tabell 4. VIF-test för oberoende variabler
Tabell 5. Regression för miljödimensionens effekt på skuldkostnad
Tabell 6. Regression för miljökontroversers effekt på skuldkostnad
Tabell 7. Regression för ländernas intressentorienterings påverkan på relationen mellan miljökontroverser och skuldkostnad
Tabell 8. Regression för CSR-rapporteringens effekt på skuldkostnaden
Begrepp och variabelförklaring
COD - Cost of Debt
CSR - Corporate Social Responsibility ESG - Environmental, Social, Governance ESGenv – Miljödimensionen
ESGcont - Dimension för miljökontroverser ESGint - Poäng för mängden CSR-rapportering
IntCov - Räntetäckningsgraden företagets förmåga att täcka finansiella kostnader LEV - Genomsnittlig skuldsättning
ROA - Avkastning på totalt kapital
S/E - Skuldsättningsgraden, förhållandet mellan totala skulder och eget kapital SIZE - Den naturliga logaritmen av genomsnittliga tillgångar
SPSS - Statistical Package for the Social Sciences Stake - Mått på ländernas nivå av intressentorientering VIF - Variance Inflation Factors
1
1. Inledning
1.1. Bakgrund
Miljöfrågor är en av vår tids största samhällsfrågor som diskuteras i stora delar av de vetenskapliga fälten och företagsekonomi är inte något undantag. Företagen präglas av allt fler krav för hur de ska hantera sina miljöfrågor och investerare är mer miljömedvetna gällande hur deras kapital används (Ioannou & Serafeim, 2015). Utz (2019) lyfter exempel på forskning som visar ett positivt samband mellan lönsamhet och hållbarhet, nämligen att CSR kan påverka värdet på företag positivt. Vidare visar en studie gjord av Dhaliwal, Zhen Li, Tsang och Yang (2012) att företag som lyckats bättre med sin hållbarhetsredovisning än sina konkurrenter uppvisade lägre kostnader för aktiekapital efter första publikationen av en hållbarhetsrapport. Utz (2019) förklarar att företags arbete med CSR baserat på en miljödimension, en social dimension och en bolagsdimension började mätas i det som blev ESG-betyget (Environmental, Social and Governance). ESG-betyget tillsammans med ett index över ESG-kontroverser har blivit verktyg som investerare kan använda sig av för att bedöma ett företags arbete inom diverse hållbara aspekter (Arayssi, Dah & Jizi, 2016) då både positiva och negativa CSR-aktiviteter tas med i betyget. Det gör att ESG-betyget kan användas för att minska informationsasymmetri mellan företagsledning och företags intressenter (Utz, 2019).
Nielsen Global Survey on Corporate Social Responsibility från 2015 visar ett stadigt ökat intresse för hållbarhet bland konsumenter (Nielsen, 2015). Det framgick i studien att 66 % av alla
konsumenter världen över 2015 sade sig vara villiga att betala mer för produkter från ett hållbart märke än från ett icke hållbart märke. Jämförs siffran med året före, år 2014, då siffran enbart var 55 % kan det tydligt ses att intresset för hållbarhet ökar världen över. Stort intresse finns även hos den yngre generationens konsumenter, de så kallade ”millenials” där motsvarande siffra 2014 var 50 % som sedan kraftigt steg till 73 % 2015. I flertalet länder i Europa, men även världen över, finns ett starkt engagemang för miljö- och klimatförändringar bland unga, manifesterat i rörelsen Fridays for Future (Zabern & Tulloch, 2020).
Även inom politiken finns det ett intresse för miljö och klimat. Några av klimatmålen inom EU är bland annat att växthusgaser ska minskas med 2/3 fram till 2030 jämfört med 2014 års nivåer.
Klimatmålen ska genom handel för utsläppsrättigheter minska växthusgasutsläppen från industrier, flygtransporter och kraftverk i EU. Målen ska även resultera i att utsläppen från skogs-, och
2 jordbruk minskar (Europeiska kommissionen, 2020). Med det växande intresset för hållbarhet är det ingen chock att miljöskandaler och kontroverser har potentialen att riskera ett företags rykte och därmed sin finansiella prestanda (Nirino, Santora, Migliettaa & Quaglia, 2021). I Sverige har bland annat avslöjandena om skandalerna rörande BT Kemi lett till företagets konkurs och bidragit till att miljöbrott blev kriminellt år 1981 (Mårald, 2010).
Är det då lönsamt för ett företag att arbeta med miljöfrågor? Litteraturen är oenig gällande hur miljöarbete påverkar ett företags resultat (Schreck & Raithel, 2018). Genom att studera
miljödimensionen i ESG-betyget och kontrovers-indexet och dess påverkan på räntebärande skulder, kan slutsatser dras gällande hur lönsamt miljöarbete är i relation till företagets lånade kapital.
1.2. Problematisering
Konsumenternas intresse för hållbarhet växer och det ger att de flesta marknadsbaserade undersökningar som genomförs visar att ESG-aktiviteter påverkar den finansiella prestationen positivt eftersom ESG-aktiviteterna ger en konkurrenskraftig fördel (Eliwa, Aboud & Saleh, 2019;
Bhattacharya, 2006). När det gäller forskning på hur ESG kan påverka företags kapital, har den främst fokuserat på hur ESG påverkar det egna kapitalet (Di Giulio, Migliavacca & Tencati, 2011).
En studie av Dhaliwal et al. (2012) antyder att företag som framgångsrikt redovisade sitt arbete med hållbarhet drog till sig fler hängivna kapitalinvesterare. Då företag finansierar sin verksamhet även med lånat kapital behöver fler studier göras för att undersöka hur ESG-betyget kan påverka
kostnaden för räntebärande skulder i praktiken menar Magnanelli och Izzo (2017) och Eliwa et al.
(2019). De studier som finns om ESG och skuldkostnad har rapporterat både ett negativt samband mellan ESG-betyg och skuldkostnaden (Di Giulio, Migliavacca & Tencati, 2011; Oikonomou et al., 2012) och ett positivt samband (Magnanelli & Izzo, 2017).
De förklaringar som lagts fram till varför ett högt ESG-betyg kan ge en låg kreditrisk kan förklaras med teorier som legitimitetsteorin eller intressentteorin; att kreditinstitutioner ser fördelarna med företag som har lojala anställda och lojala kunder, som är utan rättsliga tvister och har goda relationer till samhälleliga institutioner.
Legitimitetsteorin av Ashforth och Gibbs (1990) gör gällande att företag har två sätt att se på redovisning av ESG-aktiviteter. Antingen (1) används redovisningen för att spegla företags faktiska
3 ESG-aktiviteter, eller (2) försöker företag redovisa sina aktiviteter så att de uppfattas som hållbara trots att de saknar substans (Hummel & Schlick, 2016; Braam & Weerd 2016). Resultatet från en studie av Melinda och Wardhandi (2020) pekade på att indexet för ESG-kontroverser överraskande nog visade att kontroverser ledde till ett högre företagsvärde. Den här typen av överraskande
resultat kan, menar Melinda och Wardhani (2020), förklaras med att investerare ser det som positivt att företag är transparenta även med sina misstag vilket ökar deras legitimitet och trovärdighet.
Förklaringen passar väl in under det andra sättet att förklara legitimitet på: att företag uppfattas som hållbara trots att substans för det saknas (Hummel & Schlick, 2016: Eliwa et al., 2019). Ett skickligt sätt att använda sig av den symboliska aspekten av legitimitetsteorin är just att dra ljus bort från systematiska problem inom företagets organisation och ledning och i stället lyfta det hållbara arbetet (Cho & Patten, 2007).
Kan ESG-kontroverser på liknande vis löna sig i förhållande till kostnaden för lånat kapital? Eller förstör miljökontroverserna företagens möjlighet till låga kreditkostnader på samma sätt som kontroverserna kan försämra ett företags rykte (Nirino et al., 2021)? För att kunna sortera i den motstridiga debatten är det värdefullt att ta del av alla argument för att förstå hur de påverkar varandra (Nirino et al., 2021). För att bättre förstå om arbete med miljöfrågor kan löna sig och påverkar företags skuldkostnad kan kontroversindexet för miljö vara en viktig pusselbit.
När ett kreditinstitut lånar ut kapital genomförs en riskanalys för att säkerställa att det utlånade kapitalet, inklusive ränta, betalas tillbaka. För att kostnaden på de räntebärande skulderna ska bli låga måste risken för kreditinstitutet vara lågt. Vanligtvis tittar kreditinstituten på ett företags finansiella nyckeltal för att bedöma risken med utlåningen, men eftersom hållbarhetsfrågor spelar en stor roll för dagens företag bör även dessa påverka kreditinstitutens bedömningar (Weber, Scholz, & Michalik, 2010). Hur stor roll spelar då ett företags miljöarbete i kreditgivarnas riskanalys? Det finns två risker för ett kreditinstitut att låna ut till företag (Thompson & Cowton, 2004). För det första, den klassiska risken att företaget inte kan betala tillbaka lånet och alla kostnader i förhållande till det. För det andra finns risken att bli förknippad med ett företag som är med om ESG-kontroverser vars negativa effekt kan löpa över på banken (Eliwa et al. 2019;
Thompson & Cowton, 2004). Det ligger med andra ord i kreditinstitutens intresse att företag som de lånar ut kapital till presterar effektivt gällande ESG-aktiviteter.
Om EU ska nå sina klimatmål angående utsläpp från industrier, transport och lantbruk är det en fördel om kreditinstituten arbetar åt samma håll. Ioannou och Serafeim (2017) beskriver att det är
4 ett företags avvägande mellan kostnad och värde, snarare än reglering, som är det bakomliggande motivet till hur företaget ser på arbete med miljö och klimat. Den ekonomiska nyttan med att investera i hållbarhet måste vara värt risken och kostnaden för att företag ska vara villiga att investera i det (Schreck & Raithel, 2018).
Finns det då en finansiell nytta med att investera i miljödimensionen av ESG? Om kreditinstituten i EU-länderna premierar hållbarhet kan investeringar i hållbarhet eventuellt leda till lägre kostnader för lånat kapital. Trots det tyder delar av forskningen gjord av Eliwa et al. (2019) på att just
miljödimensionen av ESG-betyget inte har så stor betydelse, i motsats till tidigare studier som enligt Di Giulio, Migliavacca & Tencati (2011) visat ett negativt samband mellan medelvärdet på total kapitalkostnad (eget kapital och räntebärande skulder) samt ESG-aktiviteter. De motstridiga resultaten är en god anledning att ta isär både ESG-betyget och det totala kapitalet för att se om de olika dimensionerna drar åt olika håll. Genom att fokusera studien på en specifik dimension av ESG-betyget kan ett mer specifikt samband finnas med vad det faktiskt är som påverkar de räntebärande skulderna (Nirinio et al. 2021).
Efter studien finns det tre möjliga alternativ till slutsats. Det första alternativet är att det inte finns något samband mellan miljöarbete och räntebärande skulder, vilket antyds av Riede, Busch och Bassen (2015) som menar att kreditinstitut inte påverkas nämnvärt av miljöaspekten i ESG-betyget.
Det andra alternativet är att det finns ett positivt samband mellan miljöarbete och räntebärande skulder (högre skuldkostnad) något som diskuteras av Magnaneill och Izzo (2017). Det sista alternativet är att det finns ett negativt samband mellan miljöarbete och räntebärande skulder (lägre skuldkostnad) i likhet med studien av Sharfman och Fernando (2008) som såg att miljödimensionen kunde sänka kostnaden för eget kapital. Samma alternativ till utfall gällande miljökontroversers påverkan på räntebärande skulder är möjliga. För positivt samband mellan miljökontroverser och hög skuldkostnad talar risken för att associeras med ett företag med dåligt rykte (Eliwa et al. 2019;
Thompson & Cowton, 2004). För negativt samband talar studien av Melinda och Wardhani (2020) som menar att miljökontroverser kan tyda på ett transparent företag vilket intressenter uppskattar.
Oenigheten gällande vad hållbart arbete med miljö kan göra med kostnaden för räntebärande skulder är en viktig anledning till att fler studier behöver göras på området.
Vidare ska det förtydligas att studien ämnas smalnas av till att enbart ta upp företag i EU. Det för att undvika risken att få motstridiga resultat som blir poänglösa till följd av skillnader i syn på
hållbarhet mellan kontinenter (Jackson & Apostolakou, 2010). Det har redan nämnts att EU har ett
5 antal klimatmål att följa upp (Europeiska kommissionen, 2020) varpå unionen förväntas gå åt en mer hållbar framtid. Avgränsningen gör att det går att förhindra att eventuella motstridiga positiva eller negativa samband i studien egentligen beror på stora institutionella skillnader mellan
kontinenter. Likväl, kommer studien vara baserad på ett större urval än de flesta tidigare studier om ESG och skuldkostnad som enbart baserat sina resultat på ett enda land (Ge & Liu, 2015;
Erragragui, 2017; Hasan, Hoi, Wu, & Zhang, 2017).
Det finns en större mängd studier gjorda på sambandet mellan ESG och eget kapital. Men enbart en mindre mängd forskning gjord på ämnet ESG och lånat kapital (Magnanelli & Izzo, 2017). Tidigare studier inom samma ämne har studerat bredare parametrars påverkan på räntebärande skulder såsom hela ESG-betyget (Eliwa et al., 2019). För att undvika motstridiga resultat kommer den här studien att se på miljödimensionen. Om det finns ett negativt samband mellan miljödimension och kostnad på skulder finns det ett ekonomiskt incitament att fokusera och utveckla den dimensionen. Även den delen av kontroversperspektivet som är hänförlig till miljö kommer att undersökas i förhållande till kostnaden för räntebärande skulder. Det då det, som tidigare nämnt, är intressant att undersöka om det finns ett samband mellan miljöarbete och kostnaden för räntebärande skulder eftersom det alltid är relevant för företag att hitta sätt att hålla nere kostnader.
1.3. Syfte
Syftet med denna studie är att undersöka sambandet mellan företags kostnad för räntebärande skulder och deras hållbara arbete med miljö.
6
2. Teori
Det här avsnittet är ämnat till att förklara begrepp och teorier som nämns och används i uppsatsen.
Första delen ger en förklaring på de grundläggande begreppen CSR, ESG-betyg, skuldkostnad och hållbarhetsrapportering samt de två teorierna legitimitetsteorin och intressentteorin som används som förklarande teori och bakgrund till hur hållbarhet relateras till skuldkostnad.
Den avslutande delen i teoriavsnittet är en sammanfattning och hypotesutveckling för att tydliggöra vilka hypoteser studien utgår från och varför.
2.1. CSR
Då ESG-betyget är ett mått på hållbarhet kommer CSR vara ett viktigt nyckelbegrepp i denna studie. CSR kan förklaras som ett företags ansvar att arbeta med hållbarhet. Trots att CSR är ett vida använt begrepp inom företagsekonomin finns det fortfarande många definitioner på vad begreppet faktiskt innebär (Jackson & Apostolakou, 2010). Vissa anser att syftet med CSR är att få företag att ta ett socialt ansvar gentemot samhället som helhet (Wood, 1991; Frederick, 1986).
Andra anser att företaget har ett socialt ansvar enbart gentemot företagets intressenter (de Bakker, Rasche & Ponte 2005, Clarkson, 1995). En av de första definitionerna av CSR kommer från Friedman (1970) som förklarar att ett företags enda ansvar är att använda sina resurser genom aktiviteter för att öka sina vinster i den mån de följer reglerna. Denna definition strider mot dagens syn på CSR som ligger mer i linje med Carrolls (1979) definition av CSR som förklaras med att företag har ett socialt ansvar mot samhällets ekonomiska, legala och etiska förväntningar.
Europakommissionens (2021) definition av CSR kommer att användas i den här studien då den är uppdaterad och anpassad till dagens samhälle. Definition är dessutom mer likställd till hur företag faktiskt arbetar med CSR. Definitionen lyder enligt följande:
7
“The responsibility of enterprises for their impact on society, and, therefore, it should be company led. Companies can become socially responsible by
● integrating social, environmental, ethical, consumer, and human rights concern into their business strategy and operations
● following the law
Public authorities play a supporting role through voluntary policy measures and, where necessary, complementary regulations.” - Europakommissionen (2021)
Då studien lägger fokus på hållbart arbete med miljö och dess påverkan på kapitalkostnad kommer det här kapitlet att smalna av mot miljöaspekten i CSR och dess påverkan på ESG-betyget.
2.1.1. Greenwashing
Greenwashing är ett begrepp som innebär att företag antingen överdriver eller helt felaktigt
marknadsför sig som hållbara och på så vis försöker vinna fördelar eller sympati från konsumenter (Mahoney, Thorne, Cecil & LaGore, 2013; Du, 2014). Om företag ägnar sig åt greenwashing i allt för stor grad riskerar det att på sikt bli ett problem, om intressenter till företaget anser att de har blivit lurade av företaget. Det kan i sin tur leda till att intressenterna anser att alla företag som jobbar med hållbarhet enbart vill framhålla sig själva i stället för att ta ansvar för hållbarhet och miljö (Mahoney et al., 2013; Utz, 2019).
2.1.2. Intressentteorin
CSR och ESG-betyget ligger djupt rotat i intressentteorin då båda lägger stort fokus på hur ett företag påverkar dess externa intressenter. Intressentteorin skapades av Freeman (2010) och kan förklaras som att företagens chefer måste visa hänsyn till alla intressenter till företaget och inte enbart de externa intressenter som berör företaget. Enligt Freeman (2010) räknas en intressent till företaget som någon som har ett egenintresse i företaget. Intressenter kan exempelvis vara kunder, kreditgivare och leverantörer. För ett företag räknas kreditgivare in som en intressent eftersom kreditgivaren har ett egenintresse gentemot företaget att få ränteintäkter.
8 En av företagets största intressenter är kreditgivare och det kommer den här studien att lägga störst fokus på, då det är kreditgivaren som påverkar ett företags kapitalkostnad. Det råder en debatt gällande huruvida CSR-arbete verkligen påverkar kreditgivare och om det är något företag bör arbeta med. Ena sidan menar att företag enbart bör tjäna pengar och inget annat (Levitt, 1958).
Enligt det här synsättet påverkas kreditgivarnas beslut enbart av de finansiella nyckeltalen (Devalle, Fiandrino & Cantino, 2017, Levitt, 1958). Med det synsättet är CSR-arbetet enbart ett sätt att öka sitt resultat genom att visa hur hållbart företaget är, så kallat greenwashing (Hemingway &
Maclagan, 2004). Den andra sidan av debatten menar att ESG och CSR-arbete används av kreditgivare för att bestämma kreditvärdet (Birindelli Ferretti & Intonti, 2005; Hoepner, Oikonomou & Scholtens, 2016). Enligt det andra perspektivet är CSR en viktig del av ekonomistyrningen.
Sammankopplat med intressentteorin återfinnes legitimitetsteorin. Genom att företag redovisar information till dess externa intressenter kommer företagen att upplevas som mer legitima och då kommer legitimitetsteorins förklaringar in (Hummel & Schlick, 2016).
2.1.3. Legitimitetsteorin
Legitimitetsteorin formulerades av Ashforth och Gibbs (1990) och Legitimitetsteorin är en systemorienterad teori. Legitimitet i det här sammanhanget förklaras av Hummel och Schlick (2016) som hur en organisations förmedlande av information påverkar samhället som helhet samt hur samhället i sin tur sedan påverkar organisationen. De definierar legitimitet som en generaliserad uppfattning, eller ett antagande, att handlingar från en organisation är rättfärdigade, önskvärda och passande inom ett socialt konstruerat system av normer, värderingar och definitioner.
Vidare förklarar Hummel och Schlick (2016) att om företags legitimitet ifrågasätts av intressenter till företaget i fråga är företagets långsiktiga överlevnad äventyrad. Företag försöker med andra ord försäkra externa intressenter om att deras handlingar är legitima. Utifrån det perspektivet ska företag ägna sig åt miljömässiga och sociala handlingar som antingen är verkliga eller symboliska för att stärka sin legitimitet i ögonen på intressenterna (DiMaggio & Powell, 1983; Deephouse, 1996; Suchman, 1995). Hummel och Schlick (2016) menar att från ett legitimitetsperspektiv är de finansiella intressenterna, såsom banker eller andra kreditinstitut, de viktigaste för företaget och därför bör redovisningen vara riktad mot dem.
9 Eftersom det finns vissa förväntningar från samhället gällande företags ansvar för miljö, hälsa och säkerhet hos kunder och anställda kan företag bli belönade för CSR-prestationer genom att få det lättare att finna finansiell stöttning. Det kan bland annat visa sig i form av låg kostnad för lånat kapital i de samhällen som värderar CSR (Eliwa et al. 2019). Om företag misslyckas med att nå upp till de sociala förväntningarna kan dem bli lidande i form av utebliven konsumtion av deras
varor/tjänster, legala restriktioner eller i form av ökad kostnad för kapital, det vill säga hög skuldkostnad (Deegan & Unerman, 2011).
2.1.4. CSR och ESG rapportering
Det räcker inte enbart att arbeta med CSR och ESG-aktiviteter för att företag ska vinna fördelar, det måste även rapporteras så att intressenterna kan ta del av informationen. Själva rapporteringen av CSR-aktiviteter minskar informationsasymmetrin gentemot kreditgivare och ökar företagens transparens (Aman & Nguyen, 2013). Genom den minskade informationsasymmetrin kan intressenterna sedan göra faktabaserade val gällande sina investeringar.
Som tidigare nämnts finns det två olika angreppssätt den här studien fokuserar på för att förklara varför ett företag rapporterar ESG-aktiviteter. Det första perspektivet förklarar att företagen ökar sin legitimitet genom CSR och ESG-aktiviteter, som de sedan rapporterar och som går i linje med samhällets förväntningar (Ashforth & Gibbs, 1990; DiMaggio & Powell, 1883; Deephouse, 1996;
Suchman, 1995; Neu et al, 1998). Det andra perspektivet är att företag rapporterar symboliska aktiviteter som de tror går i linje med intressenternas förväntningar (Freeman, 2010; Utz, 2019).
Företaget manipulerar då medvetet redovisningen för att kunna ta del av fördelar som ESG-, och CSR-aktiviteter medför, exempelvis lägre kostnad på de räntebärande skulderna. Enligt det symboliska perspektivet är det lönsamt att rapportera större engagemang och aktiviteter än vad företaget faktiskt gör, alltså att ägna sig åt greenwashing (Hemingway & Maclagan, 2004).
2.1.5. Frivillig CSR rapportering
Guidry och Patten (2012) menar att grunden till att frivilligt redovisa mer än nödvändigt är informationskommunikation till intressenter ur börsmarknadssynpunkt. Guidry och Patten (2012) förklarar att även i en effektiv marknad finns det informationsasymmetri, ledningen har mer information om företagets framtida prestationsförmåga än utomstående intressenter. Clarkson, Richardson och Vasvari (2008) menar att ju större företag desto större skäl att använda
hållbarhetsredovisning för att minska informationsasymmetrin. Dock krävs det att informationen i
10 hållbarhetsrapporteringen uppfattas som trovärdig (Carey, Simnett & Tanewski, 2000) för att den verkligen ska leda till minskad informationsasymmetri. Om företaget misslyckas i sin trovärdighet gällande ord och handling leder det till att förtroendet för företaget brister hos intressenterna (Carey et al., 2000).
En av anledningarna till att redovisa hållbarhetsrapporter frivilligt är att försöka använda icke finansiell information för att öka företagets marknadsvärde (Clarkson et al., 2008). En studie gjord av Dhaliwal et al. (2012) stödjer det antagandet då de visade hur företag som lyckats bättre med sin hållbarhetsredovisning än konkurrenterna redan efter första publikationen av en hållbarhetsrapport kunde redovisa lägre kostnader än tidigare för aktiekapital. Studien antydde även att företag som framgångsrikt redovisade sitt arbete med hållbarhet drog till sig fler hängivna kapitalinvesterare (Dhaliwal et al. 2012). Hummel och Schlick (2016) tar på liknande vis upp att det finns en positiv korrelation mellan höjda aktiekurser och mängden redovisad hållbarhet.
Legitimitetsteorin föreslår att företag som står inför problem med missnöje hos kunder eller
varumärkesimage använder hållbarhetsredovisning som taktik för att påverka intressenter (Hummel
& Schlick, 2016; Braam & Weerd 2016). Braam & Weerd (2016) förklarar i sin studie att företag som möter större risk med sin legitimitet väljer att redovisa en diskretare form av
hållbarhetsrapportering för att ändra samhällets syn på företaget. Braam & Weerd (2016) förklarar även i sin studie att 99 % av alla företag väljer att rapportera en avsevärt mindre mängd (50 %) information än vad som maximalt kan göras enligt GRI:s (Global reporting initiative) disclosure- index. Det kan förklaras med legitimitetsteorin som menar att företag vars CSR-prestation är dålig rapporterar en mindre mängd information i sin hållbarhetsrapport för att behålla sin legitimitet (Braam & Weerd, 2016). För att kompensera för den bristande informationen väljer företag att i stället använda sig av komplicerade termer eller komplicerad syntax för att imponera på läsaren och dölja brister (Nazari et al. 2017).
2.1.6. Tvingad CSR rapportering
I Europaparlamentets och rådets direktiv (2014/95/EU) antaget i oktober 2014 beslutades det att större börsnoterade företag med fler än 500 anställda ska upprätta årliga hållbarhetsrapporter.
Hållbarhetsrapporten ska innehålla information om hur företaget arbetar med miljö, sociala förhållanden, mänskliga rättigheter och motverkande av korruption. Kravet på rapportering gäller
11 från och med 2017. Syftet med EU-direktivet är att göra hållbarhetsrapportering transparent och jämförbar (Europaparlamentets och rådets direktiv, 2014/95/EU).
Då länder kan implementera EU-direktivet olika hårt och det råder brist på reglering av rapporterna kan det leda till att ledningen i företag tar möjligheten att medvetet manipulera CSR-redovisningen till att signalera högt CSR-engagemang trots att det faktiska arbetet med CSR är lågt (Nazari et al.
2017; Michelon et al. 2015).
Angående CSR-prestation och rapportering menar Baldini, Dal Maso, Liberatore, Mazzi och Terzani (2016) att skillnader mellan rättsliga ramverk och kultur markant påverkar hur företag redovisar CSR. På samma sätt förklarar Ioannou och Serafeim (2012) att ländernas finansiella och politiska system påverkar företags sociala och miljömässiga prestation. Jackson och Apostolakou (2010) menar att företag från Anglo-saxiska länder redovisar mer CSR-information än länder i Kontinentaleuropa. Daske, Hail och Leuz (2008) fann att minskad kostnad för kapital till följd av IFRS implementering bara skedde i länder där lag och ordning upprätthålls strängt. Magnanaris et al. (2015) menar att banker i dessa länder värderar företag som hållbarhetsrapporterar enligt IFRS högre jämfört med banker i länder med svagare upprätthållning av lag och ordning.
Dhaliwal, Li, Tsang, och Yang (2014) fann att i de länder där intressenter som anställda, konsumenter och samhälle har större inflytande över företag är CSR rapportering i större mån associerat med lägre kostnad för kapital. På liknande vis fann Eliwa et al. (2019) att
intressentorienterade länder i större mån belönade CSR-arbete genom lägre kostnad för lånat kapital. I intressentorienterade länder är lagar om arbetsskydd, skydd av miljö samt medvetenhet om CSR-problematik mer utbrett än i icke intressentorienterade länder enligt Dhaliwal et al. (2012).
Den tvingade CSR-rapporteringen är med andra ord striktare i intressentorienterade länder. Det kan därför vara rimligt att anta att miljömässigt hållbarhetsarbete har större inflytande på beslut som rör finansiering av företaget (Jackson & Apostolakou, 2010; Eliwa et al., 2019; Utz, 2019).
2.2. ESG-betyg
Hållbarhetsfrågornas aktualitet och påverkan på människor har lett till att investerare numera
intresserar sig för hållbarhetsfaktorer när de väljer vart de ska investera sitt kapital. Thomson Reuter (2017) förklarar att investerare har insett att miljö, social hållbarhet och bolagsstyrning (ESG) är viktiga mått för värdering, riskhantering och efterlevnad av regler i ett företag. Det är därför viktigt
12 för företagsledare att kunna mäta dessa aspekter för att sedan kunna göra välgrundade val i sin verksamhetsstyrning (Dhaliwal, 2014; Aman & Nguyen, 2013).
ESG-betyget förklaras som ett mått på ett företags aktiviteter inom de tre olika ESG-pelarna; miljö, social hållbarhet och bolagsstyrning. I den här studien ligger fokus på miljödimension och dess delbetyg ESG-env. Data om de tre pelarna samlas in från företagens egen redovisning och från media för att sedan analyseras för att till sist sammanställas till ett ESG-betyg (Refinitiv Eikon, 2021). Betyget kan sedan användas av olika organisationer, exempelvis skulle ett kreditinstitut kunna använda ESG-betyget vid bestämmandet av ett företags kreditrisk (Refinitiv Eikon, 2021).
Behovet av ett ESG-betyg kommer som nämnt av det ökade intresset för hållbarhetsfrågor bland företags investerare. ESG-betyget har potential att minska problemet med informationsasymmetrin mellan ägare och intressenter då CSR-rapportering i flertalet länder fortfarande är frivillig och saknar vidare kontroll eller granskning (Devinney, 2009). Utz (2019) förklarar att för den hållbart intresserade investeraren är en stor mängd frivilligt publicerad hållbarhetsredovisning något som kan indikera att investeraren bör vara försiktig med investering i företaget. Det då en stor mängd frivillig information mycket väl kan tyda på att företaget ägnar sig åt greenwashing genom att publicera en stor mängd inkomplett information som är svår att verifiera (Utz, 2019; Mahoney et al., 2013; Du, 2014).
Det finns självfallet brister med ESG-betyget precis som med alla generaliserande mått (Eccles &
Stroehle, 2018; Delmas, Etzion, & Nairn-Birch, 2013). Rahman och Post (2012) menar att metoderna för att mäta och sätta samman betyget för framför allt miljödimensionen av ESG- betyget, E-betyget, stundtals är bristande i transparens. Vidare kritiseras miljödimensionen för att sakna tydliga riktlinjer och standarder. Det innebär att företags E-betyg kan bestå av olika attribut som mäts efter skilda regler och bruk (Semenova & Hassel, 2015). Trumpp, Endrikat, Zopf och Guenther (2013) förklarar mätproblemen med att ju mer komplex en mätkonstruktion är desto större sannolikhet att konstruktionen är ett flerdimensionellt mått som enbart går att sammanfatta på en abstrakt nivå. Munda (2003) menar att en förklaring till varför det är svårt att mäta miljöarbete kan vara att det innefattar många skilda variabler som egentligen inte hänger samman. Det till trots används betyget mer och mer både i forskning och redovisning (Aman & Nguyen, 2013).
13 2.2.1 ESG och miljökontroverser
Li, Haider, Jin och Yuan (2019) förklarar att en kontrovers uppstår när ett företag är inblandat i aktiviteter eller händelser som negativt påverkar intressenter och miljö. En liknande definition används av Utz (2019) som menar att en skandal eller kontrovers är en för samhället okänd svaghet hos företaget som genererar i en debatt när informationen till sist når samhället.
Kontroverser leder oftast till negativ publicitet och att företaget får dåligt rykte. Nirino et al. (2021) menar att en kontrovers är handlingar och beslut, tagna av ledningen i företag, som inte är i linje med företagets hållbarhetsprinciper och som kan ge upphov till dispyter. Kontroverser kan även resultera i negativ påverkan på företagets rykte. Kontroverser kan delas in i fyra kategorier:
kriminella handlingar (till exempel skattebrott), sociala kontroverser (till exempel brott mot
mänskliga rättigheter), tillbakadragande av produkter, och miljökontroverser (t.ex. föroreningar och utsläpp) (Nirino, et al., 2021). Ett exempel på en miljökontrovers är explosionen 2010 av en oljerigg tillhörande British Petroleum som resulterade i att 11 anställda dog och att 4,9 miljoner fat olja läckte ut i den mexikanska gulfen (Meiners, 2020). När en kontrovers sker tenderar företag att engagera sig i symbolisk CSR för att rädda sin legitimitet och sitt rykte. Detta gör de för att få tillbaka relationen till sina intressenter på den nivån relationen var på innan kontroversen skedde (Li et al. 2019).
I denna studie baseras ESG-betyget på data från Refinitiv Eikon. Betyget är baserat främst på offentliggjord information som hållbarhetsrapporter, tillkännagivelser från hemsidor och pålitliga nyhetskanaler (Refinitiv Eikon, 2021). Refinitiv Eikon delar in informationen i 18 olika
subkategorier som relateras till fyra huvudkategorier: bolagsdimensionen, ekonomiska dimensionen, sociala dimensionen och miljödimensionen (Utz, 2019). Underkategorierna till miljödimensionen är reducering av utsläpp, produktinnovation och minskad användning av naturtillgångar. För varje kategori ger Refinitiv Eikon poäng baserat på kontroverser, granskning och förbättring (controversy score, monitoring score, improvement score). Poängen sträcker sig från 0 till 100, ju högre poäng desto högre nivå av hållbarhet. (Utz, 2019). Om en kontrovers inträffar tas den med i beräkningen och påverkar ESG-betyget. Miljökontroverser har dessutom ett eget betyg och mäts i ESG-cont som går från 0 - 100 där poäng dras av för kontroverser som sker i företaget (Refinitiv Eikon, 2021).
14 2.3. Kapital
För att ett företag överhuvudtaget ska överleva behöver det ha kapital. Kapitalet består i de allra flesta fall av både eget kapital och skulder. Kapital kan vara exempelvis aktiekapital eller banklån.
Begränsningar av kapitalet hindrar företag från att genomföra investeringar och innovationer (Lamont, Polk & Saaá-Requejo, 2001). Det är därför viktigt för företag att alltid ha tillgång till kapital på ett eller annat sätt, speciellt om investeringen är tidskänslig. Ibrahim och Hanefah (2016) samt Cheng et al. (2014) menar att tillgången på kapital påverkas positivt av väl utförd CSR-
rapportering. Dhaliwal et al. (2012) och Sletten (2008) fann att kostnaden för kapital minskade i fall där företag lyckats med sin CSR-rapportering. Sletten (2008) fann även att företag med ökade kostnader för eget kapital till följd av fallande aktiekurser producerade en större mängd hållbarhetsinformation för att minska kapitalkostnaden.
Den forskning som gjorts på kapitalkostnaden har i huvudsak varit fokuserad på kostnaden för eget kapital och på aktieägarna (Dhaliwal et al., 2011; El Ghoul et al., 2011; Sletten, 2008) och det finns inte lika mycket litteratur på relationen mellan CSR och skuldkostnad (Magnanelli och Izzo, 2017;
Eliwa et al., 2019).
2.3.1. Kreditrisk/riskbedömning och CSR
CSR och kritik mot CSR har funnits med länge. Levitt (1958, p. 47) uttryckte redan på 50-talet en oro för att CSR tar bort företagets fokus från vad det är bra på: pengar och affärer, samt att det inte är företagets plats att ägna sig åt samhälle och välfärd. Den åsikten har delats av kreditinstituten som baserat sina beslut om kreditrisk på finansiell position och prestation (Devalle, Fiandrino, &
Cantino, 2017). Levitt (1958) menar att kreditinstitut är intresserade av finansiella och verifierbara mått såsom räntabilitet, leverage och likviditet och det stöttas även av Hemingway och Maclagan (2004). Vidare menar Hemingway och Maclagan (2004) att en stor motivation för företag att redovisa CSR är för att dölja sina negativa CSR-aktiviteter och ägna sig åt greenwashing, för att framställas i en mer positiv dager. Samtidigt kan greenwashing som upptäcks och felaktig CSR- redovisning leda till att företaget får en mer riskfylld profil och därmed högre kostnad för lånat kapital.
Emellertid tyder mer aktuell forskning på att företags finansiella position och prestation inte längre är nog för kreditinstituten när det ska beslutas om kreditrisk (Birindelli et al., 2015; Hoepner et al., 2016). Bland annat fann både Dennis och Mullineaux (2000) samt Aman och Nguyen (2013) att
15 företag kunde reducera risken för kreditinstituten genom att vara mer transparenta och ärliga i sin hållbarhetsrapportering och därmed sänka sin kapitalkostnad.
2.3.2. Kostnad för räntebärande skulder
Om ett företag väljer att finansiera sin verksamhet via kreditinstitut medför det kostnader, då kreditinstitutet vill ha ränta på det kapital de lånar ut. Ett företag vill att kostnaden, det vill säga räntan, ska vara så låg som möjligt. Det finns ett flertal sätt för företag att få lägre ränta på det lånade kapitalet genom CSR. Exempelvis fann Jung, Herbohn och Clarkson (2016) att kreditinstitut inkorporerar företags risker gällande koldioxid i sina beräkningar. När företagen sedan visar
medvetenhet om riskerna, samt villighet att minska riskerna med grön teknologi ledde det till sänkt ränta på lånat kapital. Vidare såg Eliwa et al. (2019) att företag blir belönade för sitt arbete med CSR och bra ESG-betyg genom sänkta skuldkostnader. De nämner dock inte specifikt vilken del av ESG-betyget som påverkar skuldkostnaden mest.
Till skillnad från Eliwa et al. (2019) fann Magnanelli och Izzo (2017) i sin studie att arbete med CSR inte hade någon värdedrivande effekt på företagets riskprofil och att höga CSR-poäng inte visade ett negativt samband utan snarare ett positivt. Ytterligare ett annat resultat fann Ye och Zhang (2011), vilkas studie tydde på att företag med relativt låga eller relativt höga CSR-poäng hade en högre kostnad för räntebärande skulder. Det kan dock vara vanskligt att jämföra
skuldkostnad och lån i Kina med lån och skuldkostnad i Europa, då kinesiska banker ofta är statsägda och har andra incitament än privatägda banker i Europa (Chen et al., 2017).
Att premien på de räntebärande skulderna minskar med ökat CSR-arbete kan förklaras på olika sätt.
Ett perspektiv, som tar avstamp i intressentteorin, är att ökat CSR-arbete medför finansiella fördelar vilket minskar risken och sänker räntan (Wang et al, 2016; Pava & Krausz, 1996; Preston &
O’Bannon, 1997; Ruf et al, 2013). Ett andra perspektiv, som tar avstamp i legitimitetsteorin, menar att CSR-arbete påverkar företagens rykte vilket i sin tur sänker risken och till sist sänker räntan (Fombrun et al, 2000).
Vår definition av skuldkostnad kommer att utgöras av en beräkning av förhållandet mellan den redovisade räntan till den genomsnittliga redovisade räntebärande skulden (Francis, LaFond, Olsson
& Schipper, 2005; Gray, Koh & Tong, 2009; Eliwa, Gregoriou, & Paterson, 2019).
16 2.4. Sammanfattning och hypotesutveckling
ESG-betyget är utformat av tre dimensioner, environment, social och governance (på svenska:
miljö, social hållbarhet och bolagsstyrning). Eliwa et al., (2019), Jung et al., (2016) och Erragragui (2017) menar alla att bra CSR-arbeten leder till att kreditinstitutens risk och därmed företagens ränta för lånat kapital sjunker. Eliwa et al., (2019) såg ett negativt samband mellan hela ESG- betyget och kostnaden för räntebärande skulder. Författarna drog inte några slutsatser om vilka specifika delar av betyget som påverkade kostnaden mest.
Samtidigt menar andra forskare att miljödimensionen inte har en grundläggande sammanhållning och att dimensionen i sig består av flera dimensioner. Det i kombination med studien av Magnanelli och Izzo (2017) som inte bekräftar att det finns ett negativt samband mellan skuldkostnad och CSR, gör att det finns viss tveksamhet kring hur sambandet ser ut mellan skuldkostnad och
miljödimension, om det ens finns ett samband (Delmas et al. 2013; Capelle-Blancard & Petit, 2017). Då bland annat Jung et al. (2016) visade att kreditinstitut tar med företags risker i förhållande till koldioxid när det ska göra en riskbedömning av ett företag, argumenterar den här studiens författare likväl för att förbättringar av den enskilda delen “E” i ESG-betyget kan leda till lägre kostnad för lånat kapital. Det då risker relaterade till koldioxid faller in under en av
underkategorierna till E:et i ESG-betyget.
Det leder fram till den första hypotesen:
H1: Den enskilda delen E:et av ESG-betyget har ett negativt samband med nästkommande års kostnad för räntebärande skulder.
ESG-betyget grundar sig delvis på kontroverser. För varje kategori ger Refinitiv Eikon poäng baserat på kontrovers, granskning och förbättring (Utz, 2019). Om ett företag är associerat med kontroverser kommer det enligt ESG-betygens utformning att sänka betyget i sin helhet. Det gör att författarna till den här studien argumenterar för att lånevillkoren för företag som är indragna i miljökontroverser kommer att påverkas genom att företaget får sämre rykte på grund av negativ mediauppmärksamhet (Nirinio, 2021; Du, 2014) och därmed bedömer kreditinstituten att det är associerat med en högre risk att låna ut till företaget (Birindelli et al., 2015; Hoepner et al., 2016).
Högre risk ger sämre räntevillkor (Aman & Nguyen, 2013).
17 Det tvivel som fanns angående den första hypotesen och eventuella motstridigheter som kan finnas i miljödimensionen finns inte på samma sätt i förhållande till kontroversbetyget. Då betyget för miljökontroverser enbart är baserat på om det sker en kontrovers eller ej (Thomson Reuters, 2017).
Kontroversbetyget har inte den mångfald och den konflikt som miljödimensionen är omgärdad av (Semenova & Hassel, 2015).
Å andra sidan menar Melinda och Wardhandi (2020) att indexet för ESG-kontroverser tydde på att kontroverser kan leda till ökat företagsvärde vilket skulle kunna indikera ett positivt samband mellan ESG-betyget och kostnaden för räntebärande skulder (alltså högre skuldkostnad). Samtidigt är det viktigt att åter påpeka att Melinda och Wardhandi (2020) inte utförde studien på kapital och framför allt inte på lånat kapital så som är syftet med den här studien.
Eftersom effekterna av CSR-aktiviteter och CSR-rapportering är förskjutet tidsmässigt (McGuire et al, 1988, Preston & O’Bannon, 1987) kan även sambandet mellan kontroverser och räntebärande skulder antas vara tidsförskjutet.
Det gör att en andra hypotes formas:
H2: Färre kontroverser och ökat kontrovers-betyg förväntas ha ett negativt samband med nästkommande års kostnad för räntebärande skulder.
Det finns skillnader mellan länderna i EU gällande kultur, finansiella system och upprättande av lag som gör att CSR-rapportering får olika stor betydelse i olika länder (Jackson och Apostolakou, 2010; Baldini et al. 2016; Magnanaris et al., 2015). Framför allt i länder som är
intressentorienterade påverkar CSR-rapporteringen den totala kapitalkostnaden negativt menar Dhaliwal et al. (2014). Stöd för det antagandet fann Magnanaris et al. (2015) som menar att banker i länder där hållbarhetsrapporter värderas högre, det vill säga i intressentorienterade länder, tenderar att ge fördelaktiga kreditbedömningar av företag som rapporterar enligt IFRS jämfört med företag som inte hållbarhetsrapporterar alls eller inte följde IFRS:s stadgar kring hållbarhetsrapportering.
Dessa skillnader mellan länderna gör att en tredje hypotes antas:
H3: Det förväntade negativa sambandet mellan miljökontroverser och skuldkostnad förväntas vara större i intressentorienterade länder än icke intressentorienterade länder.
Precis som med hållbarhetsbetyg finns det en debatt kring hur mängden redovisad
hållbarhetsinformation hänger samman med kostnaden för räntebärande skulder. En sida av
18 diskussionen hävdar att ökat CSR-arbete medför fördelar i form av bättre försäljning och därigenom bättre finansiella nyckeltal som i sin tur sänker kostnaden för kapital (Wang et al, 2016; Pava &
Krausz, 1996; Preston & O’Bannon, 1997; Ruf et al, 2013). Samma sida menar dessutom att CSR ger företaget bättre rykte och bättre riskprofil och därmed en lägre räntekostnad (Fombrun et al, 2000). Samtidigt existerar en annan sida i debatten som menar att hög CSR-rapportering kan betyda något helt annat än att företaget arbetar aktivt med CSR i praktiken (Utz, 2019; Carey et al., 2000;
Nazari et al., 2017; Michelon et al., 2015).
När det gäller frivillig och tvungen hållbarhetsrapportering finns det nämligen en risk att
rapporterad CSR och faktisk CSR inte stämmer överens (Nazari et al., 2017; Michelon et al., 2015).
I legitimitetsteorin tydliggörs skillnad mellan symbolisk och substantiellt CSR (Hummel & Schlick, 2016; Braam & Weerd 2016). I de fall då företag brister i sitt CSR-arbete och kontroverser uppstår, eller om företaget vill dölja sin inaktivitet i CSR-arbetet kan företaget använda sig av den
symboliska aspekten av legitimitetsteorin. Det vill säga att de redovisar information som döljer eller förminskar kontroverserna (Cho & Patten, 2007). Det innebär dock en risk, menar Carey et al.
(2000), för om intressenterna upplever att det finns ett glapp mellan redovisad och utförd CSR kan det leda till att intressenterna tappar förtroendet för företaget.
I liknande termer går argumentationen av Utz (2019) som hävdar att en investerare som är intresserad av hållbarhet bör se med skepticism på ett företag som producerar en stor mängd hållbarhetsredovisning. Då det mycket väl kan vara ett tecken på att företaget försöker dölja
kontroverser eller andra hållbarhetsproblem i en stor mängd svårtydlig och inkomplett information.
Det gör att en fjärde och sista hypotes formas:
H4: Stor mängd av CSR-rapportering från ett företag förväntas ha ett positivt samband med nästkommande års kostnad för räntebärande skulder.
19
3. Metod
I det här kapitlet kommer det belysas vilken forskningstradition som studien utgår från, hur
empirisk metod är utformad, hur operationaliseringen av studien har gått till och slutligen beskrivs valen av dataanalys.
3.1.1. Kunskapsteoretisk ståndpunkt - positivism
Kunskapsteoretisk ståndpunkt eller epistemologisk frågeställning handlar om vad som är att
betrakta som acceptabel kunskap inom ett område (Bryman & Bell, 2017). Det har, såsom är kutym inom den kunskapsteoretiska forskningsfilosofin positivismen, formulerats genomförbara hypoteser utifrån teorin. Studien är med andra ord deduktiv (Shanks, 2002). Vidare ämnar studien vara
värderingsfri och objektiv, den ska vara deduktiv det vill säga att insamlad fakta ska utgöra grunden för studien. Sanningsvärdet i studien ska även gå att bekräftas med våra sinnen. Alla nämnda
punkter gör att studiens epistemologiska ståndpunkt är positivism, en ståndpunkt för att studera den sociala verkligheten från ett naturvetenskapligt perspektiv (Shanks, 2002).
Målet med studien är att resultatet ska vara pålitligt och att kunna ge en objektiv bild av hur miljödimensionen och dimensionen för miljökontroverser i ESG-betyget kan påverka skuldkostnaden hos ett företag.
3.1.2. Forskningsansats - hypotetisk deduktiv
Synen på relationen mellan teori och praktik är präglad av ett deduktivt perspektiv i den här studien.
En deduktiv studie utgår från teorier och modeller för att sedan forma hypoteser baserade på tidigare forskning som härletts från teorin förklarar Sohlberg & Sohlberg (2016). Den deduktiva processen börjar med teorin, hypoteser formas, data samlas in, resultat uppkommer, hypoteser bekräftas/förkastas och slutligen görs det en omformulering av teorin (Bryman & Bell, 2017). Det sista steget inbegriper ett visst mått av induktion då resultatets påverkan på teorin diskuteras (Yin, 2018).
Svagheter som är förknippade med den deduktiva forskningsansatsen är fel val av teori som utgångspunkt och feltolkning av hypoteser. Med andra ord, att den strikta logik som rör
20 teoriprövning blir ett problem i stället för en tillgång (Shanks, 2002). Då studien har grundat sig på en stor mängd tidigare forskning samt väl beprövade teorier är svagheten med den deduktiva forskningsansatsen tagen i beaktande och förhoppningsvis därigenom motverkad.
För att hypotesutveckling och prövning ska kunna göras på ett tillförlitligt vis krävs det att det finns kunskap på området som ska ligga till stöd för generaliserande hypoteser. Mycket forskning har gjorts på CSR, CSR-rapportering och hur CSR påverkar det totala kapitalet (Dhaliwal et al., 2011;
El Ghoul et al., 2011; Sletten, 2008). En mindre mängd har utförts på området skuldkostnad (Eliwa et al., 2019; Magnanelli & Izzo, 2017; Erragragui, 2017) men tillräckligt för att det ska kunna sägas att studien är kumulativ och baserar sina hypoteser på tidigare forskning.
3.1.3. Metodval - kvantitativ
Kvantitativ metod brukar sammanfattas som en metod för insamling av numeriska data med en objektivistisk syn på verkligheten. Dessutom är den positivistiska traditionen samt den deduktiva forskningsansats med hypoteser som utgångspunkt vanligen förknippade med kvantitativ metod (Bryman & Bell, 2017).
Bryman och Bell (2017) förklarar att det finns fyra viktiga drag i en kvantitativ metod: mätning, kausalitet, generalisering och replikering. Mätning anses som den viktigaste byggstenen, då mätning kan användas för att beskriva små skillnader mellan grova kategorier eller för att upptäcka
variationer inom en population (Bryman & Bell, 2017). Kausalitet är ett fokusområde som strävar efter att förklara varför något är som det är. I det här fallet kan det beskrivas med att studien vill se varför miljöarbete eventuellt kan löna sig. Generalisering, den tredje punkten, innebär att kvantitativ forskning ska kunna säga något generaliserande, allmängiltigt för gruppen eller situationen. I det här fallet har det lett till att populationen avgränsats till att enbart innefatta EU-länder. Det för att det ska vara möjligt att tolka resultatet generaliserande, utanför stora kulturella eller institutionella skillnader som försvårar analysen (Beldini et al., 2016). Den sista punkten, replikering, syftar till att förhindra att forskarnas världsbild eller förväntningar tar över och påverkar resultatet. Det är till för att säkerhetsställa objektivismen (Bryman & Bell, 2017).
Vidare är reliabilitet och validitet två viktiga kvalitetskriterier inom kvantitativ metod. Reliabilitet innebär att undersökningen ska vara stabil, inneha intern reliabilitet och interbedömarreliabilitet (Bryman & Bell, 2017). I vår studie har den sistnämnda ingen direkt betydelse då studien inte rör subjektiva bedömningar som ska översättas i data. Stabilitet nås genom att studien är longitudinell
21 och på så vis kan ett generaliserande resultat nås som skulle kunna uppmätas igen vid senare
tillfälle. Intern reliabilitet innebär att indikatorerna ska ha samband med varandra. Validitet innebär att ifrågasätta om ett begreppsmått verkligen mäter begreppet i fråga. Studien utgår från ESG- betyget som bland annat är grundat på miljöarbete som är studiens huvudfokus. ESG-betyget är ett etablerat och studerat begrepp (Utz, 2019) och det gör att trovärdigheten ökar för att det är ett begreppsmått som mäter just vad studien vill mäta.
3.1.4. Longitudinell design och sekundärdata
För att en forskningsdesign ska kallas longitudinell ska ett och samma fall studeras vid två eller fler tillfällen (Yin, 2018). Den här studien kommer att studera urvalsdata på årsbasis mellan åren 2013 – 2020. Det gör att studien uppfyller kraven för att vara av den longitudinella forskningsdesignen panelstudie. Det då studien utgår från att CSR har långtidsverkande effekt på företagets lånade kapital (Dahliwal et al. 2011; Ibrahim & Hanefah, 2016; Cheng et al. 2014) är det ett strategiskt val att studera eventuella samband över tid. Vad mer är anser Bryman och Bell (2017) att fördelen med longitudinell design är att det ger ett säkrare resultat och ökar möjligheten att dra kausala slutsatser.
Anledningen till att göra en longitudinell studie är främst för att undvika endogenitetsbias, som uppstår om en variabel inte tas med i regressionsmodellen trots att den troligtvis skulle påverka den beroende variabeln (Swamy, Chang, Mehta & Tavlas, 2003). När det sker kan regressionsmodellen ge estimat som är inkonsekvent och jävigt i förhållande till vad forskarna vill uppnå. Ett vedertaget sätt att undvika ett sådant läge är att inkludera kontrollvariabler, vilka kommer att presenteras ingående längre ned i kapitlet (Swamy et al., 2003). Ett andra sätt för att undvika endogenitetsbias är att genomföra en longitudinell studie. Då kan det undvikas att en variabel ser ut på ett visst sätt enbart till följd av att året som används till dataunderlaget är ett speciellt år i förhållande till variabeln och därför ger ett jävigt resultat (Swamy et al., 2003).
Studien grundas på data från Eikon, en av världens största databaser för finansiell information (Refinitiv, 2021). Det innebär att studien grundar sig till största del på sekundärdata. Sekundärdata är enligt Bryman och Bell (2017) information som inte samlats in av forskaren. I det här fallet används alltså en professionell tjänst för att nå all den information som behövs för att utföra studien.
Något som Bryman och Bell menar är en oundviklig kompromiss i många studier (2017).
22 3.2. Empirisk metod
Datan som insamlats från Eikon består av ESG-betyg samt nyckeltal som är relevanta till den beroende variabeln samt kontrollvariablerna för företag i EU. Den här studien kommer att studera urvalsdata på årsbasis mellan åren 2013 - 2020 för den beroende variabeln som består av
bokföringsmåtten interest expense och interest bearing liabilities. För de oberoende variablerna samt kontrollvariablerna, som förväntas ha en förskjuten relation till den beroende variabeln, studeras datan utifrån en årsbasis mellan åren 2012 - 2019. Populationen uppgick till 1273 börsnoterade företag och från populationen hämtades 10 183 observationer.
Vid införskaffandet av datamaterialet skapades ett antal filter för att säkerställa populationens relevans. Då studien fokuserar på företag som tillhör EU filtrerades alla företag från länder som inte tillhör EU bort. Även företag som inte rapporterade ESG data filtrerades bort. Till sist räknades en gräns för extremvärden ut för varje variabel vilka sedan sorterades bort i samband med saknade värden, eftersom extremvärdena kan skapa en missvisande bild under datamaterialet och analysen.
3.3. Operationalisering
För att öka validiteten i studien och för att säkerställa att det studien vill undersöka faktiskt är mätbart är det viktigt med operationalisering (Bryman & Bell, 2017). Operationalisering förklaras kortfattat som att forskaren tar reda på vad det är som ska mätas, varför det ska mätas och vilket mått som bör användas för att mäta begreppet i fråga (Sohlberg & Sohlberg, 2013). För att kunna diskutera operationaliseringen måste det beslutas om vilka begrepp som är essentiella. I den här studien har fokus lagts på följande begrepp: CSR, ESG, miljökontroverser och skuldkostnad.
För att mäta påverkan av miljödimensionen i ESG-betygets på de räntebärande skulderna är det givet att det är just variabeln miljödimension i ESG betyget som kommer att användas under analysen. Studien kommer även att undersöka hur miljökontroverser påverkar de räntebärande skulderna. Här kommer miljökontroversbetyget att användas. Dessa mått har använts i studierna som presenterats under teorin, det gör att mätningsvaliditeten samt ytvaliditeten i den här studien ökar (Bryman & Bell, 2017).
Studien lägger fokus på att finna ett kausalt samband mellan miljödimensionen i ESG-betyget och kostnaden för de räntebärande skulderna. Att finna kausala samband är typiskt för kvantitativa studier och det innebär att arbetet kommer innehålla både beroende, oberoende samt kontroll-
23 variabler (Bryman & Bell, 2017). Variablerna kommer sorteras som beroende, oberoende eller kontrollvariabel för att sedan förklaras i nästkommande avsnitt.
3.3.1. Beroende variabel
Bryman & Bell (2017) förklarar den beroende variabeln som effekten av ett kausalt inflytande från oberoende variabler. I denna studie är det kostnaden på räntebärande skulder (COD framöver) som är den beroende variabeln. Det eftersom alla hypoteser har gemensamt att vilja undersöka hur en oberoende variabel påverkar kostnaden på COD. Studien vill undersöka hur den beroende variabeln påverkas av de oberoende variablerna; miljökontroverser, miljödimensionen i ESG-betyget samt mängden rapporterade CSR-aktiviteter.
Studien använder bokföringsmåttet för att mäta kostnaden för skulderna. Kostnaden beräknas som förhållandet mellan ett företags räntekostnad och genomsnittliga skuld (Francis et al., 2005; Gray, Koh, & Tong, 2009; Eliwa et al., 2019). Det görs till följd av en studie av Orlitzky, Schmidt och Rynes (2003) som visar att ESG-betyget korrelerar bättre med bokföringsmått än med
marknadsbaserade mått. Då studien enbart fokuserar på skuldkostnad för räntebärande skulder räknas skuldkostnad COD fram genom bokföringsmåtten interest expense och interest bearing liabilities.
𝐶𝑂𝐷 = 𝐼𝑛𝑡𝑒𝑟𝑒𝑠𝑡 𝑒𝑥𝑝𝑒𝑛𝑠𝑒𝑠 𝑜𝑓 𝑑𝑒𝑏𝑡 𝐼𝑛𝑡𝑒𝑟𝑒𝑠𝑡 𝑏𝑒𝑎𝑟𝑖𝑛𝑔 𝑙𝑖𝑎𝑏𝑖𝑙𝑖𝑡𝑖𝑒𝑠
Formel 1. Kostnad för räntebärande skulder
3.3.2. Oberoende variabel
De oberoende variablerna förklaras av Bryman & Bell (2017) som de variabler som har ett kausalt inflytande på den beroende variabeln. I det här fallet är det COD som är den beroende variabeln. De variabler som förväntas ha ett kausalt inflytande på COD är följande; ESGenv, ESGcont,
ESGcont*Stake och ESGint.
ESGenv är ett mått på miljödimensionen av ESG-betyget som går på en skala från 0 till 100, där ett högt betyg visar att företaget har lyckats väl med sitt miljöarbete. ESGcont är ett mått på företagens
