Som vi noterat ovan kan man, om all avkastning på finansiella till- gångar räknas in i det finansiella sparandet, visa att under förenklade antaganden går den offentliga nettoförmögenhetskvoten mot , där är överskottsmålet och tillväxttakten i nominell BNP. Låt oss nu utvidga analysen genom att ta hänsyn till följande:
Statens finansiella tillgångar består av dels räntebärande till- gångar (fordringar), dels tillgångar där en betydande del av av- kastningen uppstår i form av värdestegringar.
Avkastningen på olika tillgångar är inte nödvändigtvis den- samma.
Värdestegringar på statens finansiella tillgångar höjer netto- förmögenheten trots att de inte inkluderas i det finansiella spa- randet.
En del av det finansiella sparandet sker i ÅP-systemet.
Staten har betydande tillgångar i form av bl.a. utlåning till hus- hållen via CSN och till Riksbanken. Storleken på dessa tillgångar är oberoende av nivån på överskottsmålet.
För att få en uppfattning om konsekvenserna av en förändring av nivån på överskottsmålet gör vi i detta avsnitt en enkel kalkyl. Denna ska inte ses som mer än en något utvidgad men fortfarande rudimen- tär beräkning. Som vi kommer att se ger dock denna analys resultat som ligger nära en mer sofistikerad analys som vi uppdragit åt KI att utföra (se avsnitt 7.6). Fördelen med den enkla analysen är att den är transparent och tydligt visar vilka aspekter som är centrala.
Låt oss nu analysera de långsiktiga konsekvenserna av att behålla det nuvarande överskottsmålet respektive sänka det till noll. Vad som händer med statens förmögenheter och skulder beror bl.a. på vilka antaganden som görs om statens portföljstrategi, eftersom olika till- gångar har olika förväntad avkastning och denna avkastning behand- las olika i finansräkenskaperna. Statens och pensionssystemets sam- lade innehav av icke-räntebärande tillgångar uppgår för närvarande, som beskrivits ovan, till ca 40 procent av BNP, varav knappt hälften finns i pensionssystemet. Vi antar i vårt grundscenario att aktieport-
följens värde ligger kvar på denna nivå.9 Specifikt antar vi att värde- stegringstakten på aktier sammanfaller med BNP:s tillväxttakt samt att inga nyinköp eller försäljningar sker. I detta fall lever denna del av den finansiella förmögenheten så att säga sitt eget liv. Eftersom för- mögenhetsförändringar inte räknas in i det finansiella sparandet kommer inget finansiellt sparande att ackumuleras inom denna del av den offentliga sektorns finansiella portfölj. Hela det finansiella spa- randet kommer i stället att driva utvecklingen för de räntebärande tillgångarna. Detta betyder i sin tur att utvecklingen av offentliga sek- torns räntebärande tillgångar som andel av BNP följer den enkla rörelseekvationen:
där är nettovärdet på de räntebärande tillgångarna i period i för- hållande till BNP, tillväxten i nominell BNP mellan period och
och det finansiella sparandet som andel av BNP. Om tillväx- ten är en konstant och det finansiella sparandet en konstant , kommer då de räntebärande tillgångarnas nettovärde att konvergera mot . Detta betyder att den välkända räkneregel som redovisades ovan för fallet med bara ett tillgångsslag gäller också i detta fall, men till skillnad från den tidigare analysen avser den nu bara de ränte- bärande tillgångarna. Konvergensen sker också med en hastighet som bestäms av den nominella tillväxttakten .
Om vi antar att BNP växer nominellt med 4 procent per år kom- mer ett överskottsmål på 1 procent att leda till att de räntebärande tillgångarna konvergerar mot , dvs. mot 25 procent av BNP. Med ett överskottsmål på noll konvergerar tillgångarna också mot noll.
Det är väsentligt att notera att vi har beräknat utvecklingen för nettoförmögenheten i form av räntebärande tillgångar i hela den offentliga sektorn, dvs. inklusive pensionssystemet.10 Staten har betydande rän- tebärande tillgångar, främst i form av lån till Riksbanken och studie- lån till hushåll via CSN. Värdet av dessa har under en längre tid legat relativt konstant på ungefär 10 procent av BNP. Dessutom finns ca 10 procent av BNP i form av räntebärande tillgångar i pensions- systemet. En rimlig utgångspunkt är att statens räntebärande till-
9 På medellång sikt kan detta vara rimligt. På längre sikt visar kalkyler från KI att betydligt större förmö- genheter kan komma att ackumuleras i socialförsäkringssystemet. Vi återkommer till detta nedan. 10 Vi antar att kommunsektorns budgetbalanskrav uppfylls så att inget finansiellt sparande, positivt eller negativt, genereras där.
gångar utvecklas i takt med BNP. Låt oss också anta att pensions- systemets räntebärande tillgångar ligger kvar på nuvarande nivå som andel av BNP samt att det finansiella sparandet i pensionssystemet i form av ackumulering av icke-räntebärande tillgångar är försumbart. Med dessa antaganden kan vi se hur statens bruttoskuld kommer att utvecklas beroende på nivån på överskottsmålet.
Med ett överskottsmål på 1 procent av BNP konvergerar netto- förmögenheten i räntebärande tillgångar mot 25 procent av BNP. Detta räcker mer än väl till att finansiera de 20 procent av BNP i räntebärande tillgångar i form av utlåning till Riksbanken, till hushål- len via CSN samt i pensionssystemet. Statens bruttoskuld kommer då att försvinna. Om överskottsmålet i stället sätts till noll så konverge- rar nettovärdet av de räntebärande tillgångarna mot noll. Staten måste då låna till att finansiera sina och pensionssystemets ränte- bärande tillgångar och vi får en bruttostatsskuld på 20 procent av BNP.
Vi kan nu avslutningsvis lägga till förmögenheten i form av aktier till de räntebärande tillgångarna för att beräkna total nettoförmögen- het i staten och pensionssystemet, dvs. nettot av räntebärande och icke-räntebärande tillgångar och skulder. Eftersom vi antagit att vär- det av aktierna ligger på 40 procent av BNP (varav hälften i pensionssystemet) blir den långsiktiga finansiella nettoförmögenheten 40 + 25 = 65 procent av BNP med 1 procents överskottsmål och 40 procent av BNP med ett överskottsmål på noll.
Dessa kalkyler bygger förstås på att överskottsmålet nås. Om vär- destegringen på aktierna blir lägre än vi antagit eller om staten säljer ut delar av aktierna blir värdet på aktieportföljen mindre, vilket leder till en lägre nettoförmögenhet. Varken bruttoskulden eller netto- förmögenheten i form av räntebärande tillgångar påverkas emellertid. Deras utveckling påverkas inte heller av aktieportföljens direkt- avkastning. Om däremot de räntebärande tillgångarna utvecklas på ett annat sätt än antagits kommer det att påverka bruttoskulden. Om det t.ex. byggs upp större räntebärande tillgångar i pensionssystemet kommer bruttostatsskulden också att bli större. På samma sätt kom- mer bruttoskulden att bli större om delar av det finansiella sparandet i staten eller pensionssystemet används till att köpa aktier. Ett sätt att förstå detta är att notera att det målsatta finansiella sparandet gäller för staten och pensionssystemet sammantagna. Ökade tillgångar i pensionssystemet innebär också ett större finansiellt sparande i
pensionssystemet.11 Eftersom överskottsmålet avser hela den offent- liga sektorn måste ett högre sparande i pensionssystemet motverkas av ett lägre sparande i staten och därmed en sämre statlig förmögen- hetsutveckling. Vi kommer att återkomma till detta nedan.