Trots det ovan diskuterade och grundläggande kravet på offentliggörande av, som det sägs i noteringsavtalet; ”information som inte i oväsentlig grad är ägnad att påverka värderingen av bolaget noterade fondpapper”, är det i alla lägen svårt att stå fast vid detta. I vissa situationer framstår det som klart olämpligt att alltid delge alla all information. Ett av de kanske tydligaste exemplen på detta är vid undersökningsförfarandet av målbolaget vid förhandlingarna om ett offentligt uppköpserbjudande. Att då fortlöpande informera marknaden om allt som budgivare upptäcker vid undersökningen ter sig givetvis orimligt; inte minst gällande att skydda målbolagets företagshemligheter.
Aktiemarknadens regler hade länge stadgat förbud mot selektiv informationsgivning, men sedan mitten av 1990-talet släppte man på detta och tillät selektiv informationsgivning i viss, ganska snäv, omfattning. Kan man då anse att detta var ett bra beslut? Min uppfattning att det nog var svårt att vidmakthålla förbudet så mycket längre. Detta, menar Hård, då antalet publika förvärv med utländska investerare ökade allt mer. Att då hindra dessas ofta ställda krav på att få genomföra en undersökning av köpeobjektet, målbolaget, var nog svårt att göra om man vill gå mot sitt mål att nå en så effektiv marknad som möjligt. Min åsikt är att genom att tillåta selektiv informationsgivning underlättade man s.a.s. för de utländska investerarna. Att få den svenska regleringen mer internationell torde inte minst idag vara ytterst viktigt då offentliga uppköpserbjudanden med utländska aktörer inblandade ökar.
Idag ses det nästan som något självklart att genomföra en due diligence-undersökning av målbolaget, vilket till viss del kan jämföras med alla typer av köpares önskan om att få se objektet innan man köper det. Som tidigare redogjorts för i uppsatsen finns dock vissa risker med en sådan undersökning; risker som man aldrig helt kan komma ifrån men med olika medel kan minska. Hur ska man se på dessa risker och hur bör man hantera dem?
Innan jag svarar på detta tänkte jag bara kort ge min åsikt om den utveckling som skett på due diligence-området; alltså att det numera ses som en självklar del i ett förvärv att genomföra en undersökning av målbolaget. Min uppfattning är att det nog i grund och botten är fråga om en frivillig sak att utföra, men att många starka argument talar för att man bör genomföra en undersökning. Jag talar dels om den köprättsliga biten där undersökningsplikt är av stor relevans. Givetvis vill köparen veta vad det är han eller hon köper, man vill veta vad man investerar i. En väl genomförd undersökning, med goda kunskaper om förvärvsobjektet, leder också till en
förbättrad handlingsposition för köparen. Precis som Sevenius och Petersson menar kan man tänka
sig att det borde vara mer ekonomiskt fördelaktigt att avbryta ett förvärv i förtid än att senare efter köpet upptäcka negativa omständigheter. Att göra en undersökning innan borde därmed underlätta för både köparen och säljaren. Därtill kan styrelsen bli ansvarig enligt den s.k.
lojalitetsplikten som finns. Dessa ska alltid verka för bolagets bästa och att då investera i något som
man inte innan granskar och som sedan upptäcks vara mycket ekonomiskt ofördelaktigt kan knappast ses som att de har arbetat i bolagets bästa. Att som målbolag vägra en undersökning torde, förutom att styrelsen kanske inte kan ses verka för bolagets bästa, också försätta bolaget i en sämre avtalsrättslig position.195
En alltid uppenbar och aldrig helt ofrånkomlig risk att genomföra en due diligence- undersökning är den att den skara människor som då delges information, alltså de som på budgivarens uppdrag genomför denna, kan använda informationen för egen vinning. Jag talar givetvis om att handla på marknaden genom att använda sig av kurspåverkande information; insiderbrott och marknadsmissbruk. Ett primärt problem här är den diskrepans som finns mellan de två här aktuella regelverken; självregleringens takeover-regler och strafflagstiftningens marknadsmissbrukslag. Den tidigare konstaterade skillnaden i definitionen om vad som utgör kurspåverkande information utgör givetvis ett problem. Då takeover-reglerna sätter upp en strängare definition; att ”information som är ägnad att i icke oväsentlig grad påverka en värdering av bolagets aktier” kan jämföras med LMHF:s definition som lyder ”information om en icke offentliggjord eller inte allmänt känd omständighet som är ägnad att väsentligt påverka priset på finansiella instrument”. LMHF:s regler vänder sig primärt mot budgivaren att inte utnyttja informationen, medan takeover-reglerna vänder sig mot såväl budgivaren som målbolaget.
På vilket sätt innebär då denna skillnad mellan regelverken problem? Först och främst innebär definitionsskillnaden ett problem; hur ska man veta om informationen ifråga är ägnad att påverka värderingen av bolagets aktier; alltså ska den ses som kurspåverkande eller inte? Vilket av regelverken ska man rätta sig efter? Att förtydliga är att börsmedlemmarna, genom noteringsavtalet, givetvis omsluts av båda regelverken. Dock är det ändock svårt att avgöra var gränsen går och veta vilken information man får lämna och i vilken omfattning man får göra det. Situationen att budgivaren omfattas av de civilrättsliga reglerna och sanktionerna men inte de straffrättsliga kan således uppstå; en diskrepans uppstår följaktligen. Dock får det ändå ses som positivt att denna fråga till viss del uppmärksammats; den var föremål för viss diskussion i förarbetet till den gamla insiderlagen. Att då helt dra slutsatsen att lagstiftningen borde sätta upp samma snäva gräns som självregleringen gjort kan nog också te sig lite enkelt. Som man uppmärksammar i förarbetet måste lagstiftaren alltid ha rättssäkerhetsaspekter med i sitt stiftande. Man får här återigen gå tillbaka i redogörelsen och då se att lagstiftningen och självregleringen på värdepappersområdet fyller olika funktion; medan den förra ska fungera som en slags ram syftar den senare som en slags utfyllnad till denna. Att då en situation som denna, att självregleringen sätter upp en hårdare gräns, torde då inte vara fullt så egendomligt. Precis som EG-direktiven fungerar som en ram, några slags ”minimumbestämmelser”, för ländernas nationella lagstiftning att sedan bygga på, ser relationen ut mellan lagstiftningen och självregleringen. Dock kan man ändå inte blunda för att all sådan diskrepans kan leda till definitions- och gränsdragningsproblem. I detta fall kan alltså konsekvensen bli att en budgivare undkommer vissa sanktioner; alltså bara inkluderas av de civilrättsliga sanktionerna men inte av de straffrättsliga, vilket åtminstone i teorin skulle kunna leda till ett minskat förtroende för marknaden.196 Samtidigt kan man tillägga att
LMHF även sätter upp ett förbud mot otillbörligt röjande av insiderinformation, vilket betyder att utrymmet för de straffbara gärningarna vidgas.
195 Hård menar att det dock inte är sannolikt att det uppkommer en fråga om skadeståndsansvar för en styrelse om
dess vägran är välgrundad. Se Hård (1996), s. 64.
196 Denna situation torde bli särskilt aktuell vid förvärv med utländska aktörer inblandade, då det kan vara svårt att
dra gränsen mellan regelverken. Trots att uppsatsens fokus inte ligger på internationella förvärv, är det ändå en intressant fråga att ställa för fortsatt forskning.
Följande fråga att diskutera är hur man ska se på de åtgärder man har satt upp för att minska riskerna. Stattin ställer en intressant fråga: är det nödvändigt med regler som lägger restriktioner på aktiehandel i de fall den handlande har utökad information? Det som talar emot ett handelsförbud är att handeln gynnar marknaden, d.v.s. att den blir mer rättvist prissatt. Man kan här se att man återkommer till diskussionen ovan; riskerna det innebär att ”släppa handeln fri” och bara låta utbud och efterfrågan styra och slå ut de som inte fungerar ur systemet. Mitt svar på resonemanget blir därför givetvis detsamma här; att utan noggranna regler kan förtroendet för marknaden mycket lätt svikta. Detta anser jag innebära att en helt ”fri” marknad ter sig synnerligen orimlig.
En fråga som jag endast lite kort tänkte beröra är den som Sevenius och Petersson ställer; om det innebär ett problem att det inte finns någon fastställd mall för en due diligence-undersökning. Min åsikt är att ha en mall givetvis skulle innebära vissa fördelar, t.ex. lättare för målbolaget att besluta om det är för företagets bästa att tillåta undersökningen om man redan från början vet vad som ska ingå i den. Dock inser man ganska snart att det nästintill är en omöjlighet att kunna upprätta en standardmall som ska gälla alla typer av bolag. Alla förvärv har olika förutsättningar; olika typer av verksamhet, ekonomi, resurser, personal, storlek etc. Det viktigaste istället för att upprätta en mall blir att vid förvärvet anlita kompetenta experter med bred erfarenhet och därmed också stora möjligheter att uppnå en genomtänkt och väl utarbetad undersökning, vilket inte torde vara en så orimlig slutsats för de flesta att dra.
För att återigen komma tillbaka till de risker en due diligence-undersökning innebär – vad mer bör då målbolaget tänka på för att minimera dessa? Först och främst bör de göra klart för sig att budgivaren ifråga är seriös i sitt anbud och att det inte bara är fråga om en konkurrent som är ute efter att få tillgång till det andra företagets hemligheter. Ett bra sätt att ”garantera” att detta inte sker är genom att underteckna ett s.k. letter of intent. Även om det inte medför en hundraprocentig garanti torde det åtminstone medföra en större moralisk förpliktelse att inte utnyttja situationen. Därtill bör det givetvis vara styrelsen som står för beslutet att låta genomföra undersökningen, vilket har sin grund i att deras ageranden bottnar i ett särskilt lojalitetsplikt. Detta handlar om att de alltid ska verka för bolagets och alla aktieägares bästa. Givetvis är likabehandlingsreglerna också centrala här då grunden alltid är att det ska ligga i alla aktieägares intresse att låta budgivaren genomföra undersökningen. Vidare borde nog målbolaget inte tillåta en undersökning om inte budgivaren särskilt ber om det. Dock är det nog synnerligen ovanligt idag att en sådan önskan från budgivaren inte ges.
Vidare torde det vara ganska riskabelt för målbolaget att inte upprätta sekretessavtal i syfte att förbjuda en vidare spridning av företagshemligheter. I detta avtal borde man även som säkerhet sätta upp hårda sanktioner vid kontraktsbrott. Detta återigen i syfte att verka för bolagets bästa; att ingen viktig information läcker ut till obehöriga. Slutligen borde målbolaget gällande kretsen av människor som ska få delta i undersökningen försöka begränsa denna skara så långt det är möjligt.