Aktierekommendationer som strategi

Det finns ett flertal studier som har testat hur väl teorin om den effektiva marknadshypotesen överensstämmer med verkligheten. Detta har genomförts likt denna studie genom att undersöka huruvida det är möjligt att tillgodogöra sig riskjusterad överavkastning genom denna strategi. För att kunna besvara vår frågeställning måste vi undersöka vad tidigare forskning har undersökt och vad den har kommit fram till.

I en studie av Basu (1977) undersöks huruvida det är möjligt att uppnå riskjusterad överavkastning genom att investera i aktier med låga P/E-tal. Detta genomförs för att testa om den effektiva marknadshypotesen stämmer, eftersom den säger att all information redan är inkorporerad i den aktuella aktiekursen. Enligt denna teori ska det ej vara möjligt att uppnå abnormal avkastning genom att använda sig av publik information. Studien ämnar även att undersöka huruvida P/E-tal kan användas som en indikator för att förutspå framtida aktiekurser. Hypotesen är att aktier med låga P/E-tal tenderar att överträffa aktier med höga P/E-tal när det kommer till förväntad avkastning. Mätperioden är 1957–1971, där man under denna period undersöker den riskjusterade avkastningen för aktier med låga respektive höga P/E-tal.

Resultatet från denna studie är att aktier med låga P/E-tal tenderar att uppnå högre riskjusterad avkastning än aktier med höga P/E-tal. Detta innebär att all information inte reflekteras i aktiekursen, någon som strider mot den medelstarka marknadseffektiviteten, som säger att det ej är möjligt till abnormal avkastning genom att använda sig av offentlig information. Detta innebär att P/E-tal rent teoretiskt går att studera för att förutspå framtida aktiekurser, då man under mätperioden har kunnat uppnå abnormal avkastning genom att studera just P/E-tal. Dock menar man att teorin om den effektiva marknaden inte kan avfärdas helt eftersom ineffektiviteter i marknaden kan leda till ökade transaktionskostnader, vilket innebär att den abnormala avkastningen efter alla kostnader i vissa fall inte nödvändigtvis är signifikant skild från noll.

Sammanfattningsvis säger denna studie att det är möjligt att uppnå riskjusterad överavkastning genom att investera i aktier med låga P/E-tal, och att det strider mot den medelstarka graden av marknadseffektiviteten. Samtidigt är det inte alltid möjligt att utnyttja ineffektiviteter i marknaden då det kan leda till högre transaktionskostnader, vilket gör att teorin om den effektiva marknadshypotesen enbart delvis kan avfärdas.

I en artikel av Malkiel (2005) undersöks hur väl teorin om den effektiva marknaden står sig efter en signifikant tidsperiod. Detta genomförs genom att jämföra avkastningen för indexet S&P 500 och aktivt förvaltade aktiefonder i USA, där den totala mätperioden är 20 år. Det konstateras att aktivt förvaltade aktiefonder inte överpresterar gentemot index. Under en period på 10 år eller mer visar det sig att index överpresterar gentemot 80% av fonderna. Anledningen till detta är de högre kostnaderna som aktiv förvaltning medför, däribland nämns förvaltningsavgifter och transaktionskostnader som uppstår vid justering av portföljen. Slutsatsen i denna studie är att marknadspriserna reflekterar all tillgänglig information, vilket innebär att teorin om den effektiva marknaden kan bekräftas. Argumentationen kring detta är att historiskt sett så har det i majoriteten av fallen ej varit möjligt att slå marknaden genom aktiv förvaltning. Man menar därmed att aktiv förvaltning inte skapar något konkret mervärde för en investerare, utan leder enbart till ökade kostnader. Man menar även att om marknaden inte skulle vara helt effektiv, så skulle man ändå uppnå högre avkastning genom att följa index istället för att använda sig av aktiv förvaltning.

Sammanfattningsvis kan man genom att studera dessa artiklar anta att det finns ett empiriskt stöd för den effektiva marknadshypotesen, men att det finns beståndsdelar av den som kan ifrågasättas, vilket gör att den varken kan avfärdas eller bekräftas till fullo. Det är därmed en relevant utgångspunkt för denna studie.

Att använda sig av aktierekommendationer utfärdade av analytiker är vanligt förekommande som underlag för investeringar. I en studie av Barber et al. (2001) undersöks huruvida det är möjligt att uppnå riskjusterad överavkastning genom att använda sig av rekommendationer som strategi under perioden 1986–1996. De skapar fem olika dagligt ombalanserade portföljer, som reagerar på förändringar i rekommendationer och delar in aktier i olika portföljer beroende på deras dagliga rekommendation. Portfölj 1 innehåller aktier med stark köprekommendation, Portfölj 5 innehåller aktier med stark säljrekommendation. Portföljerna däremellan, alltså 2–4, består av aktier med köp-, behåll- och säljrekommendationer. Metoden för portföljerna med säljrekommendation kan efterliknas den vid en traditionell blankning.

Genom att använda sig av denna strategi kom de fram till att den abnormala avkastningen översteg i genomsnitt 4%. Med abnormal avkastning menas riskjusterad överavkastning. Portfölj 1, som innehåller aktier med stark köprekommendation hade en abnormal avkastning på 4,1% per år. Portfölj 5, som innehåller aktier med stark säljrekommendation hade en abnormal avkastning på 4,91% per år. De undersöker även möjligheten till abnormal avkastning genom att använda sig av samma strategi, men att ombalansering sker en gång i

veckan respektive en gång i månaden. Det framkommer att denna strategi fortfarande leder till abnormal avkastning, men att den är signifikant lägre än för de portföljer som ombalanseras dagligen, trots dess lägre transaktionskostnader.

Resultatet av denna studie var alltså att det finns möjlighet till abnormal avkastning genom att använda aktierekommendationer som strategi, men att det innebär höga transaktionskostnader och hög nivå av aktiv trading. Man hävdar även att resultatet bevisar att marknaden uppvisar medelstark marknadseffektivitet, exkluderat för transaktionskostnader eftersom om en stark marknadseffektivitet skulle råda vore det ej vara möjligt till att tillgodogöra sig abnormal riskjusterad avkastning då all tillgänglig information redan är inprisat.

I en annan studie av Barber et al. (2003) studeras sambandet mellan utfärdade rekommendationer och avkastning under särskilda tidsperioder. Studien visar i huvudsak hur högt rekommenderade aktier (mer omtyckta av analytikerna) erhöll högre marknadsjusterad avkastning mellan åren 1996–1999. Dock gällde motsatt samband mellan 2000–2001 med anledning av att analytiker generellt sett inte gick emot tillväxtbolagen på Small Cap, vilket med facit i hand visade sig vara bolagen vars aktiekurs sjönk mest när sedermera IT-bubblan sprack. Analytikerna lyckades inte lika väl med att fånga värdeaktier som presterade relativt bättre under samma period. Intressant var att forskarna kontrollerade för både tech- och icke tech-aktier samt under både uppgång och nedgång i marknaden och kommer trots det fram till samma slutsats. Denna studie av Barber et al. ligger som en relevant grund för vår uppsats eftersom den antyder att det finns en oenighet angående huruvida det är lönsamt att följa rekommendationerna, då det framkommer att de bara var goda råd i hälften av fallen. Detta demonstreras tydligt i att rekommendationerna som utfärdades mellan 1996–1999 var generellt goda råd, medan rekommendationerna som utfärdades mellan 2000–2001 inte var det.

Vår studie kommer att använda en liknande metod till den i Barber et al. (2003) gällande bildandet av portföljerna. I studien av Barber et al. (2003) används fem portföljer med en ordning från 1–5 där “1” innebär stark köprekommendation, “2” innebär köp, “3” innebär behåll, “4” innebär sälj och där slutligen “5” innebär stark säljrekommendation. Denna graderingsskala är väldigt vanlig bland analytiker och vi finner god data gällande detta i dataprogrammet Refinitiv Eikon. I studien av Barber använder man sig av daglig ombalansering.

I en annan studie som genomfördes av Jegadeesh et al. (2004) undersöks det tillförda värdet från aktierekommendationer. De lägger ett stort fokus vid att studera möjligheten för att prediktera framtida avkastning och vad värdet av investeringar baserat på rekommendationerna skulle vara. Forskarna studerar även förhållandet mellan analytikernas rekommendationer och den rådande tillgängliga publika informationen. Till skillnad från Barber et al. använder studien av Jegadeesh et al. (2004) tre portföljer bestående av “strong

buy”, “hold” och “strong sell”. Studien finner att analytiker generellt föredrar aktier med hög

tillväxt samt högt momentum, både i aktiekursen och i vinstutvecklingen.

Studien gör gällande att de aktier som mottar mer fördelaktiga rekommendationer typiskt sett har mer positivt prismomentum, högre volym/omsättning i aktien, högre historiskt och prognostiserad tillväxt och mer aggressiva investeringar (CAPEX). Värderingsmultiplarna tenderar att vara högre och CAPEX utgör en större proportion av bolagets totala tillgångar. Resultaten från studien gällande värdet av rekommendationerna är att aktier som föredras av analytiker tenderar att överprestera bolag som föredras i lägre utsträckning. Dock finner de att aktier som i synnerhet är mest omtyckta av analytiker underpresterar i jämförelse med aktier som föredras i lägre utsträckning.

Man hävdar även att analytiker har möjligheten att förbättra pricksäkerheten på sina aktierekommendationer genom att rikta mer uppmärksamhet på förhållandet mellan en akties karaktär och framtida avkastning. Ur resultaten från dessa tre portföljer dras slutsatsen att analytiker har möjlighet att förbättra sina rekommendationer prognoser genom att ta hänsyn till ett antal punkter vid val av aktie. Genom att rekommendera aktier med lägre omsättning (mer illikvida aktier), högre EP-ratio (Earnings/Price-ratio), lägre CAPEX samt mer negativa vinstperiodiseringar, förbättras förmågan att utfärda rekommendationer som prognostiserar framtiden väl (Jegadeesh, et al., 2004). Vidare tar studien inte hänsyn till transaktionskostnader, något även vi inte har valt att inte göra i denna studie.

I studien av Jegadeesh et al. (2004) undersöks huruvida rekommendationer spelar en dubbel roll i hur priser på börsen utvecklas. Å ena sidan verkar tillväxtaktier och “glamour-stocks” vara mer omtyckta av analytiker i jämförelse med värdeaktier. Detta hävdas enligt studiens resultat leda till “noise trading” på den finansiella marknaden eftersom analytikernas syn på bolag påverkar det rådande allmänna sentimentet. Med noise trading menas kortfattat att ageranden såsom köp och sälj på marknaden görs irrationellt. Å andra sidan visar delar studiens resultat att rekommendationer som utfärdas kan vara användbara för diverse investeringsstrategier. Detta stödjer med andra ord tesen om att det kan vara av värde att agera på aktierekommendationer.