Holiday  Effect:

De dagar som anomalin Holiday Effect härrör är tiden innan en högtidsdag, då aktiemarknaden håller stängt. Även helgdagar är marknaden stängd, men dessa omfattas inte av anomalin. Antalet röda dagar skiljer sig mellan olika länder, i Sverige existerar det elva röda dagar under kalenderåret. Flertalet forskare som undersökt anomalin hävdar att det är den starkaste av kalenderanomalier (Brockman & Michayluk, 1998; Cataldo et al., 2000).

6.5.1 Anomali- och portföljutvärdering:

Från figur 27, som speglar Holiday Effect, går det att utläsa hur mycket dagarna innan en högtid avkastar. Det illustreras tydligt att de tre dagarna precis innan en högtidsdag avkastar bättre än fyra och fem dagar innan, för större delen av branscherna samt OMXSB. Allmännytta är den bransch som uppvisar svagast bekräftelse av anomalin, endast sista dagen innan en helgdag genereras positiv avkastning i snitt.

Figur 27: Avkastning för anomalin Holiday effect.

De två branscher som uppvisar starkast effekt under dessa dagar är; Olja & Gas samt Ekonomi. Olja & Gas har genererat positiv avkastning mellan 0,03 och 0,67 procent på samtliga av dessa dagar. Ekonomibranschen har däremot uppvisat en dagsavkastning mellan 0,09 och 0,67 procent under de fyra dagarna innan röd dag men en negativ avkastning på den femte. Den högtid som genererat bäst avkastning under de fem föregående dagarna på OMXSB är Kristi Himmelsfärd med en genomsnittlig avkastning på 0,36 procent per dag, vilket går att utläsa i Appendix 6. Trettondag jul, i branschen Olja & Gas, är den högtid som haft bäst genomsnittlig avkastning med en dagsavkastning på 1,28 procent under de fem föregående dagarna. Midsommarafton är däremot den dag som uppvisat svagast effekt av anomalin, endast en bransch genererade en positiv genomsnittlig avkastning dagarna före denna högtid. Författarna vill understryka att flera av resultaten på dessa portföljer kan bero på en slump, då värdena inte är statistiskt säkerställda.

Tabell 9: Holiday Effect - Portfölj vs Index.

Avkastningen på portföljerna som handlat utifrån anomalin Holiday Effect har genererat blandade resultat. Portföljen som handlat på OMXSB presterade omkring 69 procentenheter bättre än index men av de som handlade utifrån branschindex var det enbart fyra som uppvisade bättre avkastning än det underliggande indexet. Bäst effekt av anomalin uppvisar portföljen i Ekonomibranschen där den överpresterat gentemot index med cirka 350 procentenheter.

Avkastning: Olja & Gas: Råvaror: Industri:

Konsument-varor: Sjukvård:

Konsument-tjänster: Tele.: Allmännytta: Teknik: Ekonomi: OMXSB: Index: 952,77% 136,59% 216,49% 195,14% 93,25% 70,78% -21,86% -35,86% 115,72% -81,55% 43,50% Portfölj: 181,44% 172,92% 139,07% 72,64% 32,34% 85,98% 3,06% -49,21% 68,59% 270,95% 112,03%

5 dagar före: 4 dagar före: 3 dagar före: 2 dagar före: 1 dag före:

Holiday Effect: Olja & Gas: 0,11% 0,03% 0,67% 0,39% 0,44%

Råvaror: 0,03% 0,03% 0,34% 0,17% 0,38% Industri 0,03% 0,07% 0,24% 0,35% 0,05% Konsumentvaror: 0,11% -0,09% 0,30% 0,08% 0,06% Sjukvård: -0,17% -0,02% 0,21% 0,07% 0,06% Konsumenttjänster: -0,01% -0,04% 0,24% 0,31% 0,15% Telekommunikation: -0,15% -0,08% 0,14% 0,32% 0,16% Allmännytta -0,10% -0,33% -0,21% -0,13% 0,06% Teknik: -0,13% -0,03% 0,31% 0,36% -0,04% Ekonomi: -0,19% 0,09% 0,57% 0,67% 0,20% OMXSB -0,11% 0,01% 0,33% 0,41% -0,01% -0,40% -0,20% 0,00% 0,20% 0,40% 0,60% 0,80% Holiday Effect:

6.5.2 Analys - Holiday Effect:

Existensen av anomalin Holiday Effect är diskutabel. Av de elva syntetiska portföljerna som handlat på anomalin är det fyra som har presterat bättre än respektive jämförelseindex. Dessutom är det bara två av portföljerna som är signifikanta med 95 procents säkerhet, varav den ena av dem är negativt signifikant.

I branschen Allmännyttiga tjänster återfinns den portfölj som har uppvisat negativ signifikans och genererat en avkastning på -49,21 procent, vilket är 13,35 procentenheter lägre än index. Eftersom index har uppvisat negativ utveckling för hela tidsintervallet är det inte förvånande att även portföljen gör detta, men att portföljen presterar så mycket lägre att den kan klassificeras som signifikant sämre än index är uppseendeväckande. Dock skulle denna information ändå kunna vara användbar för en investerare eftersom en blankningsstrategi skulle kunna konstrueras utifrån portföljen.

Det var portföljen i branschen Ekonomi som uppvisade ett positivt signifikant resultat. Även att detta index minskade i värde med -81,55 procent lyckades portföljen generera en avkastning på 270,95 procent. Däremot är det föga förvånande att det var inom just denna bransch som anomalin lyckades överprestera index på en signifikant nivå. Samtliga anomaliers portföljer förmådde nämligen att prestera bättre än detta index, dock är alla inte signifikanta vilket innebär att vissa resultat kan vara slumpmässiga.

Liksom Januaribarometern och Januarieffekten påvisar resultatet av denna anomali föga indikationer för dess existens, snarare förespråkar resultaten att den svenska marknaden följer en Random Walk och att större delen av investerarna är rationella. Dessutom är det svårt att förkasta Famas (1965a, 1965b, 1970) teori om en effektiv marknad på större delen av dessa branscher. Att anomalin inte går att bekräfta stämmer bra överens med Coutts & Sheikh (2002) och Swinkels & Van Vliet (2011) vars forskning inte heller funnit något bevis för anomalin.

Våra resultat avviker däremot kraftigt från Lakonishok & Smidts (1988) forskning där de funnit att 50 procent av börsens uppgång sker på dagarna innan en högtid. Deras studie utspelar sig dock på den amerikanska marknaden, där det möjligtvis finns mer spekulanter och mindre antal rationella investerare. Rationella investerare utnyttjar nämligen felprissättningar som skapas av spekulerande eller irrationella investerare, vilket i sin tur leder till att marknadspriset skiftar tillbaka till det korrekta och att en effektiv marknad upprätthålls. Noterbart är att alla investerare inte behöver vara rationella för att EMH inte ska förkastas (Elton et al., 2004, s. 261, 283, 285).

Trots att portföljerna inte uppvisat signifikanta resultat visar de på en stark avkastning dagarna innan en högtidsdag, vilket an utläsas i figur 27. Oberoende av bransch är den genomsnittliga avkastningen för hela tidsintervallet väldigt stark de närmsta dagarna innan en röd dag. Däremot uppvisar fjärde och femte dagen innan en högtidsdag inte lika imponerande siffror, vilket kan vara en anledning till att portföljerna inte presterade bättre. Ifall handlingsstrategin enbart skulle baseras på tre dagar innan en röd dag skulle portföljens avkastning troligtvis bli bättre.

6.6 Sell-in-May:

Bakgrunden till Sell-in-May är att forskare började utvärdera vilka månader som presterat bäst under kalenderåret. Det visade sig att månaderna mellan november och april i många fall genererat bättre avkastning än resterande året, vilket är den tes som Sell-in-May utgår ifrån (Bouman & Jacobsen, 2002). Om anomalins existens går att fastställa vore det intressent att analysera vilka månader som påverkar denna. Detta eftersom flera forskare diskuterat huruvida effekten förekommer eftersom Januarieffekten förekommer under samma tidsintervall på året (Bouman & Jacobsen, 2002; Doeswijk, 2008; Gultekin & Gultekin, 1983).

6.6.1 Anomali- och portföljutvärdering:

Avkastningen för månaderna november till april som visas i figur 28 speglar den generella utvecklingen på marknaden. De år som avkastning har varit lägst är under åren 2000-2003 samt 2007-2008 vilket kan förklaras med de två kriser som marknaden befunnit sig i då. Under första perioden var vi inne i krisen efter ”it-bubblan” och den andra perioden var den finanskrisen av de amerikanska bostadslånen.

För att jämföra avkastningen för perioden på ett bra sätt har författarna räknat om halvårsavkastningen till årsavkastning. Då kan en jämförelse göras med avkastningen för hela året. Resultaten av detta återfinns i Appendix 7. Det visade sig att årsavkastningen för november till april var högre än snittet på samtliga månader i alla branscher, förutom Olja & Gas.

Figur 28: Avkastning för anomalin Sell-in-May.

Som tidigare nämnts har avkastningen varit lägre under vissa år, men samtidigt har också index varit det. Bäst avkastning mot underliggande index har branscherna Råvaror, Industriverksamhet och Konsumenttjänster som uppvisat avkastningar som överstigit index med över 20 procentenheter. Dessa siffror visas i Appedix 7.

2000-2001: 2001-2002: 2002-2003: 2003-2004: 2004-2005: 2005-2006: 2006-2007: 2007-2008: 2008-2009: 2009-2010: 2010-2011: 2011-2012:

Olja & Gas 0,00% 0,00% 0,00% 92,02% 21,31% 26,09% -10,77% -16,76% 21,92% 2,52% 31,29% -16,49%

Råvaror 15,95% 15,58% 3,21% 6,39% 0,73% 77,86% 19,34% -18,72% 11,56% 15,97% 16,35% 14,84% Industri 2,07% 17,25% 1,14% 14,88% 11,55% 33,60% 34,03% -16,89% 25,63% 24,78% 21,82% 17,05% Konsumentvaror 19,47% 39,25% 4,19% 14,66% 8,27% 29,80% 20,82% -6,88% 25,60% 10,71% 1,80% 16,17% Sjukvård 4,02% 1,95% 0,84% 5,39% 12,67% 16,60% 2,31% -16,69% 2,84% 16,03% 1,00% 7,73% Konsumenttjänster -3,22% 11,47% 1,86% 11,57% 22,66% 11,14% 31,74% -18,73% 25,67% 16,57% -4,53% 7,30% Telekommunikation -3,01% -30,48% -1,00% -4,25% -0,16% 31,50% 24,16% -7,74% 20,33% 13,75% -3,75% 2,35% Allmännytta 41,57% -1,66% 9,05% -13,08% 70,00% 54,34% 15,46% -50,73% -10,80% 22,15% 9,86% -15,24% Teknik -14,88% 13,99% 15,05% 13,35% 15,49% 23,77% 22,45% -14,76% 14,25% 9,85% 9,82% 11,96% Ekonomi -48,19% -37,14% -2,72% 45,39% 5,09% 5,19% 0,05% -16,65% 31,58% 14,47% 27,14% 0,36% OMXSB -18,87% 1,98% 5,30% 14,75% 11,08% 23,19% 20,17% -14,28% 21,04% 15,51% 11,36% 10,07% -60,00% -40,00% -20,00% 0,00% 20,00% 40,00% 60,00% 80,00% 100,00% Sell-in-May:

Tabell 10: Sell-in-May - Portfölj vs Index.

Tabell 10 visar att avkastningen för portföljerna som följt Sell-in-May varit bättre än respektive index i större delen av de undersökta branscherna. Allmännyttiga tjänster är den bransch som avkastat lägst, ändå uppgår den till 110,63 procent vilket är 146,49 procentenheter högre än index för branschen. Det finns dock andra portföljer som inte presterat lika bra relativt det underliggande branschindex som de handlat på. Däremot har portföljerna genererat högre faktisk avkastning än branschen Allmännyttiga tjänster. 5 signifikanta.

6.6.2 Analys – Sell-in-May:

Av de undersökta anomalierna har Sell-in-May flertalet studier bekräftat dess existens. Samtliga av de studier författarna granskat noggrannare, Bouman & Jacobsen (2002), Doeswijk (2008), Dzhabarov & Ziemba (2010, 2011) och Zhang & Jacobsen (2012), kan statistiskt säkerställa Sell-in-May. Bouman & Jacobsen (2002) har testat Sell-in-May på ett flertal marknader som omfattar både industrialiserade- och utvecklingsländer, deras resultat är mycket starka. Denna branschstudie kan även bekräfta ett mycket starkt resultat för anomalin, samtliga portföljer har uppvisat god avkastning, vilket kan utläsas i tabell 10. Ända året som anomalin avkastat negativt på samtliga branscher var under krisåren 2007-2008, då den världsomfattande finanskrisen sänkte finansmarknaderna (Longstaff, 2010, s. 437).

Att investera i Sell-in-May-portföljerna ger en hög riskjusterad avkastning, vilket kan utläsas i tabell 3 där alfavärdena presenteras. Sell-in-May bygger på en starkare börsutveckling under perioden november till april medan resterande del av året skall investeraren inte ha någon marknadsexponering. Detta eftersom marknaden genererar högre avkastning under månaderna november till april enligt anomalin (Bouman & Jacobsen, 2002, s. 1626-1627). Den relativt höga riskjusterade avkastningen med genomsnittliga alfavärden på 0,057 kan förklaras genom att portföljerna endast är investerade i respektive branschindex under sex månader då aktiemarknaden utvecklas som starkast. Handelsårets resterande tid har portföljerna varit fullt investerade i riskfri ränta, vilket sänker risken markant. Detta genererar ett starkt alfavärde, alltså en hög riskjusterad avkastning.

Korrelationen mot det underliggande indexet är högt, mellan 0,646 och 0,796. Detta är relativt höga värden i förhållande till att portföljerna enbart är aktiva på marknaden under halva året. Betavärdena visar samtidigt att Sell-in-May-portföljerna rör sig mindre än underliggande index, det genomsnittliga betat för de tio branschportföljerna är 0,46. Portföljerna som handlar efter Sell-in-May har alltså en hög korrelationsnivå till respektive branschindex, men fluktuerar bara hälften så mycket. Detta tack vare att handelsperioden endast är 50 procent av året och under de månader som portföljerna är fullinvesterade avkastar marknaden som bäst.

En möjlig anledning till den ökade avkastningen under andra halvåret skulle kunna kopplas till Prospect Theory. Investerarnas olika förhållningssätt till vinster och förluster speglar deras beteenden på marknaden (Kahnemans & Tversky, 1979, s. 279). Eftersom anomalin är offentligt känd kan det vara så att investerare har högre

Avkastning: Olja & Gas: Råvaror: Industri:

Konsument-varor: Sjukvård:

Konsument-tjänster: Tele.: Allmännytta: Teknik: Ekonomi: OMXSB: Index: 952,77% 136,59% 216,49% 195,14% 93,25% 70,78% -21,86% -35,86% 115,72% -81,55% 43,50% Portfölj: 260,26% 367,43% 580,51% 420,50% 110,73% 174,21% 260,26% 110,63% 359,63% 35,78% 255,33%

förhoppningar på dessa månader och därför väljer att investera i marknaden. När denna period lider mot sitt slut kan investerare, som värderar förluster högre än vinster (Kahnemans & Tversky, 1979, s. 277-278), bli mer försiktiga och placerar därmed sitt kapital i säkrare tillgångsslag som inte är kopplat till aktiemarknaden. Detta kan i sin tur leda till att marknaden inte presterar lika bra under månaderna maj till oktober.

Den statistiska signifikansen på Sell-in-May portföljerna är näst starkast av de anomalier som studien undersökt. Detta är likt tidigare forskning som också funnit hög statistisk säkerhet (Bouman & Jacobsen, 2002; Doeswijk, 2008). Författarna har funnit fem av elva portföljer statistiskt signifikanta varav två som är signifikanta på ett 99 procents konfidensintervall. Den starkaste branschen var Industriverksamhet som uppvisade en signifikansnivå på 99,41procent. Resultaten visar att EMH inte heller kan accepteras fullt ut. Sell-in-May-portföljernas tydliga resultat visar att den

starka och semistarka formen av EMH helt kan förkastas Även den svaga formen kan

inte accepteras, då nära 50 procent av portföljernas avkastning inte är en slump och mönstret tenderar att återupprepa sig. Även Random Walk kan motbevisas till stor del, trotts Sell-in-Mays kännedom i marknaden återkommer den frekvent på ett flertal branscher under undersökningsperioden.

Varför Sell-in-May existerar har författarna inte funnit något bra svar på, varken i tidigare forskning eller i denna studie. Dock kan en teori vara att under semesterperioden på sommaren minskar volymerna på börsen. Låga volymer med få köpare innebär större sannolikhet för att börsen faller. Investerares vetskap kring detta kan leda till ett flockbeteende (Prechter, 2001, s.120) då många minskar sin marknadsexponering och säljer aktier inför sommaren, vilket resulterar i fallande kurser. När semesterperioderna är över blir det en omvänd effekt och volymerna kommer tillbaka vilket leder till högre priser.