Resultat från intervjustudien: Nyckelaktörer i marknaden

Regeringen vill att fastighetsbolag ska erbjuda hyresreduceringar och hyresfria månader till sina hyresgäster. Detta är problematiskt för det kräver såklart att fastighetsbolagen får hjälp med hyresförlusterna vilket är ytterst oklart hur staten ska implementera stödpaket till fastighetsbolagen samt vilka som ska få ta del av dessa. Fastighetsbolagen för dialoger med alla sina hyresgäster för att kunna hjälpa till så mycket som möjligt. En lösning har varit att istället betala hyran kvartalsvis så är det månadsvis. Naturligtvis hade det varit bra om staten kan täcka hyreskostnaderna för hårt drabbade hyresgäster, om dem inte gör det så välter man över kostnaden från hyresgästerna till fastighetsbolagen och vad hjälper det?

Regeringen ska börja stödköpa fastighetsobligationer i fastighetsbolag för att hjälpa sektorn med refinansieringen. Eftersom många fastighetsbolag inte har möjlighet att refinansiera via kapitalmarknaden under rådande omständigheter och de som kan, får betala ett högt pris för detta. Men, regeringen kommer bara att stödköpa obligationer i fastighetsbolag som har en investment grade rating. Detta kan delvis förklaras genom att den typen av bolag redan har analyserats och bedöms ha en lägre risk att komma på obestånd. Stödet är tacksamt för de bolag som får ta emot det, men det är likgiltigt för den stora massan av fastighetsbolag som är på kapitalmarknaden och saknar denna typ av rating. Regeringen har dessutom börjat låna ut påtagliga volymer till bankarmakden för att stimulera den kraftiga efterfrågan på bankfinansiering, detta är naturligtvis tacksamt för branscher som fastighetssektorn som är tungt belånade och behöver hjälp med finansieringen i det rådande marknadsläget.

5.3 Resultat från intervjustudien: Nyckelaktörer i marknaden

Följande avsnitt utgörs enbart av svar från intervjuer av respondenter från nyckelaktörer från den svenska kommersiella fastighetsmarknaden. Nyckelaktörer utgörs av banker, konsultbolag och rådgivare samt myndigheter. Svaren redovisas anonymt, vilket medför att de citat som presenteras också är anonymiserade.

5.3.1 Marknadsläget före Covid-19

Tillgängligheten för finansiering har varit väldigt god. Börsnoterade fastighetsbolag och större privata fastighetsbolag har vanligtvis tillgång till flera banker och mer kapital medan mindre aktörer tenderar att enbart ha tillgång till en bank. Är man kund i en bank så underlättar det att erhålla finansiering. Om kunden även använder sig av kapitalmarknaden för finansiering genom exempelvis obligationer och certifikat så är det fördelaktigt för banken. Detta eftersom bankerna får affärsmöjligheter genom den kunden. Banken kan få göra emissionerna vid obligationer och certifikat, vilket är en väldigt lönsam affär för banken. Det frigör tid att göra andra affärer för bankerna när fastighetsbolagen ökar sin marknadsfinansiering i förhållande till bankfinansiering.

51

Många trender härstammar från USA som vanligtvis sätter riktkursen för många andra marknader. I USA så är marknadsfinansiering betydligt mer utbrett än vad det är i Sverige. I runda slängar så utgör marknads finansieringen cirka 80 procent av fastighetsbolagens kapitalkälla medan bankfinansiering utgör endast 20 procent. Medan i syd- och centraleuropa så utgör kapitalmarknadsfinansiering och bankfinansiering lika stora delar i fastighetsbolagens belåning. Finansieringen i Skandinavien är överviktad mot bank, där bankfinansiering utgör cirka 80 procent och resterande 20 procent hämtas från kapitalmarknaden. Det är fortfarande en ganska liten del marknadsfinansiering i Sverige men det ökar successivt. Den största anledningen till att bankfinansiering är så pass utbrett i Skandinavien är våra välkapitaliserade banker. De är betydligt mer robusta och stabila än banker i övriga Europa. Skandinaviska banker kan därför finansiera mycket mer sett till volym. Under finanskrisen var koncetrationsrisken väldigt hög för det svenska banksystemet, eftersom nästintill all finansiering i fastighetssektorn var kopplad till bankmarknaden. Efter finanskrisen så har denna koncentrationsrisk minskat genom att banksystemet har minskat sin utlåning till fastighetssektorn till följd av ökade regelverk och minskad lönsamhet i utlåningen. Utvecklingen talar för att vi går mot mer marknadsfinansiering och denna utveckling har pågått sedan finanskrisen 2008.

“För ungefär 20 år sedan fanns det ingen marknadsfinansiering i fastighetsbolagens

balansräkningar i Norden, varken certifikat eller obligationer”

Den utlösande faktorn till ökandet av marknadsfinansiering i Sverige var att många aktörer inte fick någon bankfinansiering efter krisen 2008 och var därmed tvungna att vända sig till kapitalmarknaden. Dessutom har den penningpolitik som har bedrivits medfört att kapital har blivit relativt billigt vilket har drivit investerare till att bli mer riskfyllda i sin jakt på avkastning och därför sökt sig till företagsobligationer. Även har regleringen av banker blivit allt mer hård genom ökade kapitalkrav och baselreglerna, vilket har gjort att bankernas pengar vid utlåning blivit dyrare. Marknadsfinansiering har gått från cirka noll till 200 miljarder under en tidsperiod på 10 år, det har varit billigt men mer volatilt då det speglar störningar i marknaden vilket bankmarknaden inte gör på samma sätt.

“Normalisering av användandet av kapitalmarknaden som huvudsaklig finansieringskälla”

Med en ökad marknadsfinansiering så ökar också refinansieringsrisken eftersom den marknaden är betydligt mer volatil än bankmarknaden. Att enbart använda sig av kapitalmarknadsfinansiering om man inte har kapitalstark ägare som institutioner eller dylikt, så anses det vara riskfyllt. Fryser exempelvis kapitalmarknaden och möjligheten att refinansiera via den marknaden försvinner, är det farligt för bolaget. Men har man kreditfaciliteter i banker parallellt med kapitalmarknadsfinansiering så minskar refinansieringsrisken. Eftersom bolaget då kan vända sig till banken när kapitalmarknaden sviker. Dessutom har fastighetsbolagen ingen långivare att föra en dialog med via kapitalmarknaden. Så möter bolaget ekonomiska svårigheter så är det bara att

52

förhålla sig till de satta villkoren medan bankerna är mer flexibla med att ordna så att det funkar för aktörer som har svårigheter. Det medför att det är en stark uppsida för fastighetsbolag att alltid ha en bankkontakt.

“Sedan 2008 har det kommit allt mer regleringar speciellt mot banker vilket kan ha medfört att finansieringen trycks ut till andra aktörer”

För det finansiella systemet skulle man kunna tänka sig att man föredrar marknadsfinansiering. Eftersom privata aktörer har lättare att ta förluster än vad banker har. Om en bank har ekonomiska svårigheter utgör det en fara för hela systemet men om en enskild fond har svårigheter så ger inte det samhällsekonomiska följdeffekter.

5.3.2 Finansieringsalternativ

Det populäraste finansieringsformen är obligationer om man ska hårddra det. Preferensaktier och hybrider mellan eget kapital och skuld har minskat i popularitet. Det kan nästintill anses vara omodernt, då deras “glory days” var mellan åren 2014 och 2016. Andra finansieringsformer har kommit att få ökad användning och popularitet. Naturligtvis skiljer det sig mycket mellan olika fastighetsbolag beroende på om dem är börsnoterade eller inte, vilka som är ägare bakom bolaget, ledningen samt de underliggande fastighetstyperna i bolaget.

“Banken föredrar att fastighetsbolagen har en balanserad finansiering, en del bankskuld, kapitalmarknadsfinansiering och något ytterligare instrument som preferensaktier”

Kapitalmarknaden har ingen säkerhet och är efterställd bankfinansiering. Medan bankfinansiering är säkerställd och går således före andra långivare. Obligationsinnehavarna ser det som fördelaktigt om fastighetsbolaget inte har bankskuld, eftersom dem då får högst prioritering vid en eventuell likvidation. Dem vanligaste obligationsinvesterarna är pensionsbolag, institutioner och fondbolag. De största investerarna täcker vanligtvis de största projekten med lägst risk, går man längre ner i värdekedjan så täcker mindre aktörer mer riskfyllda obligationer där avkastningen brukar vara högre.

Kapitalmarknadens finansieringsform private placement har kommit att blivit vanligare, riktade emissioner mot en begränsad grupp investerare. Denna finansieringsform har betydligt lättare dokumentationskrav, vilket gör riktade emissioner snabbare och smidigare. Att vända sig till den breda marknaden vid en nyemission har en påtaglig dokumentationstyngd vilket gör processen otroligt mer komplicerad och tungrodd, samtidigt som hela marknaden går igenom bolagets böcker.

“Preferensaktier är fördelaktig ur synpunkten att dem aldrig kan öka refinansierngsrisken”

Bankmarknaden gör vanligtvis bedömningen att preferensaktier klassas som eget kapital eftersom det påverkar fastighetsbolagets kassaflöde, vilket kan bli en belastning för bolaget om de har en för

53

hög andel preferensaktier. Samtidigt som det är fördelaktigt för att kapitalkällan står utan någon refinansieringsrisk.

Det har blivit mer vanligt att större fastighetsbolag skaffar sig en extern rating, en så kallad investment grade rating. De bolag som skaffar en rating gör att ratingrisken plötsligt blir närvarande. Fastighetsbolag med rating har ett flertal villkor som dem måste uppnå för att ha sin rating, när det exempelvis blir svårt att refinansiera sina förfall via kapitalmarknaden så går aktörer till banken. Detta påverkar bolagens rating negativt då dem tar sig an bankskuld, vilket leder i sin tur till dyrare finansiering via kapitalmarknaden när dem har en sämre rating.

Fastighetsbolag som har en offensiv tillväxtstrategi undviker ofta att skaffa sig en rating. Eftersom tillväxt ökar risken för ett bolag och har man rating blir man hämmad genom att ratingen sjunker då risken ökar. Det betyder att bolag som är opportunistiska ogillar vanligtvis ratings, eftersom deras affärsmodell inte tillåter det. De fastighetsbolag som har en rating har vanligtvis en lugnare tillväxt-strategi och är oftast i ett annat stadie, det handlar för det mest om väldigt stora fastighetsbolag.

“Flödet kan komma att vända från kapitalmarknaden till bankmarknaden, kunderna tittar på bankfinansiering. Inte för att dem vill utan för att det är nödvändigt”

Refinansieringsrisken blir aktuell nu, eftersom den faktiskt realiseras till följd av att vissa kapitalkällor stängs eller stryps åt för vissa fastighetsbolag. Det har tidigare varit ett stort utflöde från bankmarknaden till kapitalmarknaden, men det kan komma att vända något nu. Det går att observera ett ökande intresse för kreditfaciliteter och bankfinansiering för att täcka förfall på obligations- och certifikatmarknaden.

5.3.3 Marknadsläget under Covid-19

Allt det som marknaden upplever nu är en annan sorts kris än tidigare ekonomiska kriser. Detta handlar inte om att företag eller markander har misskött sig. Marknaden är under belägring av en pandemi, en krissituation som ingen i marknaden upplevt tidigare. Det har slagit hårt mot sysselsättningsgraden i många utsatta branscher vilket kommer ha effekter för fastighetssektorn, där den inhemska ekonomiska utvecklingen kommer att dämpas.

“Detta är en realekonomisk kris som spiller över på fastighetssektorn”

En möjlig effekt av Covid-19 för fastighetsmarknaden är att aktörer i realekonomin, således hyresgäster, kommer på obestånd och inte har möjlighet att betala sin hyra. Detta kan leda till minskade hyresintäkter för fastighetsbolagen som i sin tur kan leda till att fastighetsbolagen får svårigheter med att fullfölja sina finansiella åtaganden.

54

“Det finns alltid en refinansieringsrisk närvarande gällande kapitalmarknaden men i krislägen så aktualiseras den”

Den rådande osäkerheten på marknaden gör att prissättningen av risken är väldigt svår vilket medför att det blir väldigt dyrt på kapitalmarknaden. Detta medför att många vänder sig till bankmarknaden istället för att söka efter finansiering på kapitalmarknaden. Tidigare har fördelarna med marknadsfinansiering överstigit riskerna, men kanske att det har gått för långt nu. Det finns en risk att fastighetsbolag inte har möjligheten att refinansiera sina förfall på kapitalmarknaden och det krävs då att dem söker sig till bankmarknaden. Tumregeln är att lån med korta löptider är billigare medan lån med långa löptider är dyrare. Denna typ av chock har haft störst påverkan på lån med korta löptider, det har således blivit väldigt mycket dyrare med exempelvis certifikat. Allt fler fastighetsbolag vänder sig till bankerna nu och efterfrågar kreditfaciliteter för att kunna refinansiera sina certifikat och obligationer som förfaller. Det är viktigt att fastighetsbolag har flera olika finansieringskällor och kreditfaciliteter just för att kunna hantera marknadssvängningar. Det kommer få en mer central betydelse att bedöma risken i respektive fastighetsportfölj. Har bolaget starka fastigheter som även kan stå emot konjunktursvängningar? Att analysera fastighetsbolagens största hyresgäster, deras branscher och dess längd på hyresavtalen är av betydelse. Marknaden kommer att börja bedöma fastighetstyper olika och skilja dem mer från varandra, inte bara att man ser på fastighetssektorn som ett enda tillgångsslag.

“Det uppstått en stark solidaritetskänsla i och med det osäkra marknadsläget, alla vill hjälpa till”

Bankerna kommer inte att bli mer restriktiva i sin utlåning nu, däremot behöver dem hjälp med att erhålla kapital för att kunna tillgodose alla efterfrågningar. Många banker hjälper fastighetsbolag att täcka deras förfall på kapitalmarknaden. Problematiken ligger i att bankerna inte har resurser för att täcka all utestående skuld som fastighetsbolagen har på kapitalmarknaden som nu förfaller. Bankerna försöker assistera fastighetsbolag, främst dem som har kommersiella hyresintäkter då de drabbas hårdast. Många fastighetsbolag flaggar för att de erbjuder hyresgäster hyresreduceringar vilket kommer att slå direkt på betalningsförmågan. Detta medför att bankmarknaden får kika på alternativ som amorteringsfria månader.

“Det finns en form av skamlös opportunism bland vissa företag”

Det är några hyresgäster från väletablerade bolag inom dagligvaruhandeln som är helt oberörda av det rådande läget. Dessa hyresgäster har till och med kunnat se en ökning i försäljningen under februari och mars år 2020. När man befinner sig i en krissituation som drabbar samtliga branscher och segment så borde aktörer som är opåverkade verka för att hjälpa till. Istället för att försöka dra nytta av situationen och försvåra den ekonomiska situationen för andra aktörer.

55

Branscher som historiskt sett har efterfrågat mycket kontorsyta i centrala stadskärnor kan komma att ändra sitt synsätt på lokaler. Företag kan komma att börja prioritera mer moderna och gröna byggnader där lokalerna karaktäriseras av yteffektivitet. Således att företag blir mer defensiva i sin yta gällande kontor, då inledningen i denna kris har tvingat folk att arbeta hemifrån vilket har visat sig faktiskt fungera.

56

6. Analys

Enligt Regeringen (2020) och respondenterna så har den rådande krisen redan orsakat förödande konsekvenser, en pandemi som infekterat hela den globala ekonomin. Börser världen över har sett dramatiska fall, där volatiliteten har blivit betydligt högre än vad som kan anses vara normalt. Sysselsättningsgraden har redan börjat minska till följd av en konkursvåg i särskilt utsatta branscher. Den ekonomiska aktiviteten har dämpats och den ekonomiska tillväxten har avtagit. Denna uppsats är en explorativ studie om virusutbrottets väntade effekter för den svenska kommersiella fastighetsmarknaden. Tittar man därför först på krisen under 1990-talet så härstammande den från fastighetsmarknaden. Värderingen av fastigheter skedde på andra premisser jämfört mot dagens värderingsprinciper, samtidigt som bankmarknaden förde en ohälsosamt generös utlåning till fastighetssektorn. Detta förklarar Englund (2004) och Perbo (1999) resulterade i extremt höga belåningsgrader för fastighetsbolagen, i kombination med strukturella förändringar, vilket överhettade marknaden. Fastighetssektorn hade möjlighet att täcka sina finansiella åtaganden, vilket resulterade i fallande priser på fastighetsmarknaden.

Finanskrisen under 2008 härstammande från en amerikansk systemkrasch som fick globala följdeffekter. Detta innebar att hela banksystemet var uppbyggt på premisser som var dömda till att misslyckas. Låga och svaga kapitalbuffertar resulterade i att banker gick omkull och marknaden mötte stora likviditetsbrister (Berk & DeMarzo, 2017). Innan finanskrisen var banker den näst intill enda finansieringskälla som fastighetssektorn hade att tillgå. Riksdagen (2011) och Alfonso et al

(2011) förklarar att krisen blev det uppenbart för många att finansieringsportföljerna behövde

diversifieras, samtidigt som bankmarknaden fick allt hårdare regleringar och lagkrav att följa. Dagens kapitalmarknad tog således fart efter finanskrisen och alternativa finansieringar, som obligationer, certifikat, private placement och preferensaktier började att användas i spåren av finanskrisen. Det hårdare och strängare lagkraven och regleringarna för bankmarknaden har medfört att de svenska bankerna är stabila och robusta (Elmér et al, 2012). Samtidigt finns det en risk att bankväsendet har blivit överreglerat. Bankmarknadens konkurrenskraft och lönsamhet har haft en direkt negativ påverkan av de förhöjda kraven samtidigt som det har varit positivt då det har gett utrymme till uppkomsten av andra kapitalkällor och spridit kreditrisken till andra aktörer.

6.1 Marknadsläget före Covid-19

Moldogaziev et al (2019), Mokas & Nijskens (2019), Nurlaela et al (2018), Dennis et al (2017) och samtliga respondenter är överens om att efter finanskrisen har allt fler finansieringsformer kommit att bli vanligare i fastighetssektorn där marknadsfinansiering har fått en mer central roll. Detta har enligt respondenterna varit positivt för låntagare, finansiärer och myndigheter. Certifikatmarknaden har varit fördelaktig med sina korta löptider, fördelaktig låg prissättning, vilket har gjort det möjligt att snabbt kunna exekvera affärsmöjligheter. Berk & DeMarzo (2017), Deng et al (2017), Sveriges Riksbank (2017) och respondenterna är eniga om att

57

obligationsmarknaden har kunnat erbjuda betydligt längre löptider än bankmarknaden med bättre villkor och har samtidigt kunnat svälja betydligt större volymer än vad bankmarknaden har möjlighet att göra. Private placement har även blivit populärt, eftersom fastighetsbolag slipper öppna upp sig för hela marknaden och istället föra dialog med en part och bygga en långsiktig relation till specifikt utvalda investerare, vilket respondenterna, Bian (2019) och Deng et al (2017) styrker. Denna finansieringsform minskar risken för att sända ut negativa signaler till marknaden, då en underteckning vid emissioner medför att marknaden inte efterfrågar eller tror på det specifika fastighetsbolaget. Samtidigt som en övertäckning är ett styrketecken för fastighetsbolaget och kan generera ett momentum för bolaget, vilket man går miste om vid private placements. Även preferensaktier har haft en stor roll som finansieringskälla som har attraherat många investerare, men dess popularitet har minskat sedan år 2016 enligt respondenterna.

Det senaste baselreglementet har medfört att bankväsendet fått nya regelverk att efterfölja, vilket satt sin prägel på bankernas utlåning och lönsamhet (Bank of International settlements, 2017). Banker har blivit mer restriktiva med sin utlåning och det har inneburit att flera fastighetsbolag tvingats söka annan finansiering än via bankmarknaden (Sveriges Riksbank, 2012). Valet av finansiering är därmed inte helt upp till det enskilda fastighetsbolaget, vilket innebär att önskad kapitalstruktur begränsas till fastighetsbolagens möjlighet att tillgå olika finansieringskällor.