Samarbetsvägran

5.5.1 Vägra tillåta due diligence-undersökning

I samband med ett takeover-erbjudande har målbolagsstyrelsen att ta ställning till huruvida en så kallad due diligence-undersökning ska tillåtas. I undersökningen analyseras information om målbolaget för att ge budgivaren en bild av målbolagets sammantagna ställning, och för att klargöra om det föreligger några brister i målbolaget.115 Om budgivaren begär att få utföra en sådan undersökning kan det ligga nära till hands för en fientlig målbolagsstyrelse att inte ge sin tillåtelse till det.

Frågan om en due diligence bör tillåtas av en målbolagsstyrelse har flera sidor. Att tillåta budgivaren att genomföra en due diligence-undersökning medför en risk för att budgivaren får tillgång till känslig information, som skulle kunna vara till skada för målbolaget om den kommer ut på marknaden. Dessutom kan en sådan undersökning verka störande på målbolagets verksamhet.116

I takeover-reglerna föreskrivs i regel II.20 att om budgivaren framställer önskemål om att genomföra en due diligence-undersökning i målbolaget ska målbolagsstyrelsen ta ställning till om bolaget kan och ska medverka till en sådan undersökning och i sådant fall på vilka villkor och i vilken utsträckning detta ska ske. Det framgår vidare att styrelsen ska begränsa undersökningen till vad som är nödvändigt för att erbjudandet ska kunna lämnas och genomföras. Enligt kommentaren till bestämmelsen får styrelsen medge att målbolaget medverkar i en due diligence-undersökning endast om styrelsen bedömer det tilltänkta erbjudandet vara av intresse för aktieägarna att få ta ställning till och budgivaren, som en förutsättning för att lämna erbjudandet, skriftligen krävt att få genomföra undersökningen i fråga. Av takeover-reglerna framgår således ingen skyldighet för målbolagsstyrelsen att medge en due diligence-undersökning.

AMN har i några avgöranden uttalat sig om huruvida målbolaget har en skyldighet att tillåta due diligence-undersökning. I AMN 2005:47 uttalade nämnden att takeover-reglerna inte kan förstås så att ett målbolags styrelse har någon skyldighet att vidta några aktiva åtgärder till underlättande av budgivarens ansträngningar. Enligt nämnden följer

115 Stattin 2008b s. 733, Forssman, Företagsöverlåtelser s. 26.

att ett målbolags vägran att medverka i verksamheter av administrativt slag som är direkt anknutna till erbjudandets genomförande inte kan utgöra en otillåten motåtgärd.117

I AMN 2006:55 prövades bland annat om det utgjorde förbjudna försvarsåtgärder att målbolaget vägrade att bistå budgivaren i förberedelserna av erbjudandet genom att vägra att tillåta due diligence-undersökning, vägra tillhandahålla icke offentliggjord information, och vägra bistå med information till erbjudandehandlingen. Återigen betonade AMN att målbolaget inte har någon skyldighet att vidta några aktiva åtgärder till underlättande av budgivarens ansträngningar. Enligt AMN är inte heller bolaget skyldigt att medverka vid upprättande av prospekt eller tillåta due diligence.

AMN:s uttalanden kan tas till intäkt för att ett målbolag inte har någon skyldighet gentemot budgivaren att medge en due diligence-undersökning, och att det därför i detta avseende är fritt fram för målbolagsstyrelsen att förvägra budgivaren denna möjlighet.

Trots att det inte föreligger någon skyldighet gentemot budgivaren att tillåta en due diligence-undersökning kan det emellertid föreligga en sådan skyldighet gentemot aktieägarna. Enligt både aktiemarknadsrätten och aktiebolagsrätten har målbolagsstyrelsen en skyldighet att agera i aktieägarnas intresse.118 Om det ligger i aktieägarnas intresse har styrelsen således en skyldighet att medge att budgivaren genomför en due diligence-undersökning.119 Bedömningen i det enskilda fallet styrs i viss utsträckning av styrelsens fria skön, men ska ändå kopplas till ett hypotetiskt aktieägarintresse.120

När kan det då ligga i aktieägarnas intresse att en due diligence-undersökning tillåts? Aktieägarna har i allmänhet ett intresse av att göra en så stor vinst som möjligt.121 Stattin framhåller att styrelsens skyldighet att medge due diligence-undersökning bör aktualiseras om ett bud är så högt att det är mer fördelaktigt att acceptera budet än att låta bli, och att viss säkerhetsmarginal möjligen bör iakttas.122 Jag instämmer i att budpriset

117 Denna inställning bekräftades året därpå i förhållande till 5 kap. 1 § LUA, se AMN 2006:55.

118 I aktiebolagsrätten ska bolagets intresse i allmänhet förstås som aktieägarnas intresse, åtminstone när det gäller solventa bolag.

119 Stattin 2008b s. 748-752, Stattin 2009 s. 222-225.

120 Stattin 2008b s. 751.

121 Aktiebolagets syfte att ge vinst till aktieägarna kommer till uttryck genom 3 kap. 3 § ABL e contrario.

lär vara avgörande för styrelsens skyldighet att medge en due diligence-undersökning. Styrelsen måste vid bedömningen beakta både de fördelar och den risk för skador för bolaget som en sådan undersökning kan innebära. När budet ligger på en sådan nivå att den potentiella vinsten för aktieägarna väger tyngre än de potentiella skadorna för bolaget, så lär det ligga i aktieägarnas intresse att en due diligence-undersökning medges. Hur hög budnivå som i allmänhet ska anses medföra en sådan skyldighet får bedömas utifrån omständigheterna i det enskilda fallet.

Bedömningen av målbolagets skyldigheter kan bli annorlunda om det finns konkurrerande budgivare. När konkurrerande budgivare planerar att lämna takeover-bud föreskriver kommentaren till regel II.20 i takeover-reglerna följande:

”Om flera budgivare planerar att lämna erbjudanden avseende aktierna i målbolaget är det av största vikt att målbolaget tillämpar reglerna på̊ samma sätt gentemot samtliga budgivare. Har information lämnats till en budgivare, och begär en annan budgivare motsvarande information, ska denna begäran alltså̊ tillmötesgås, om förutsättningarna i övrigt är likartade. Självfallet ska styrelsen också̊ i förhållande till den andra budgivaren överväga vilka risker för bolaget som informationsutlämnandet kan medföra. Omständigheterna kan vara olika i förhållande till olika budgivare beroende t.ex. på̊ konkurrenssituationen.”

I avgörandet AMN 2008:49 diskuterades frågan om målbolaget har en skyldighet att medge en due diligence-undersökning om en sådan undersökning har medgivits till en konkurrerande budgivare.123 Avgörandet rörde ett takeover-erbjudande från budgivaren Ivytan till aktieägarna i målbolaget Q-Med. Offentliggörandet av takeover-erbjudandet föregicks inte av någon begäran från Ivytan att få genomföra en due diligence-undersökning i Q-Med. På grund av att Ivytan redan hade lämnat erbjudandet, fastställde AMN att Q-Meds styrelse inte hade någon skyldighet att låta Ivytan ta del av sådan information som Q-Med eventuellt tillhandahöll en eller flera andra budgivare inom ramen för en due diligence-undersökning.

AMN framhöll emellertid att situationen är annorlunda om en budgivare som lämnat ett erbjudande men inte genomfört en due diligence-undersökning framför förslag till att höja vederlaget i erbjudandet och begär att som en förutsättning för att lämna ett sådant reviderat erbjudande få genomföra en due diligence-undersökning. I sådana fall är situationen enligt nämnden att jämföra med att en budgivare begär en due

123 Avgörandet gällde tillämpningen av dåvarande regel II.15 i takeover-reglerna, som numera finns i regel II.20.

undersökning inför ett planerat erbjudande. Styrelsen har då att i aktieägarnas intresse göra samma prövning av det reviderade erbjudandet som om det framförts utan att något erbjudande redan lämnats och även i övrigt tillämpa vad som sägs i punkten II.15 på begäran, framhöll AMN.

Sammanfattningsvis kan sägas att ett målbolag inte har någon aktiemarknadsrättslig skyldighet gentemot budgivaren att tillåta en due diligence-undersökning. Bedömningen kan bli en annan om det finns konkurrerande budgivare, vilket följer av kommentaren till regel II.20 takeover-reglerna. Målbolagsstyrelsen kan fortfarande ha en skyldighet att medge en sådan undersökning om det ligger i aktieägarnas intresse, vilket följer av målbolagsstyrelsens aktiebolags- och aktiemarknadsrättsliga plikter.

5.5.2 Myndighetskontakter i syfte att försvåra budprocessen

Ett sätt att försvåra för en budgivare är att genom myndighetskontakter och rättsliga åtgärder försvåra och fördröja en takeover-process. AMN har konstaterat att det inte var en otillåten försvarsåtgärd att målbolaget vid flera tillfällen vänt sig till AMN under en takeover-process. Detsamma gällde enligt nämnden i fråga om kontakter med Stockholmsbörsen samt svenska och utländska myndigheter. Detta förutsatte dock enligt nämnden att sådana kontakter vidtagits i syfte att få rättsläget eller faktiska omständigheter klarlagda eller annars varit sakligt motiverade och att de inte vidtagits endast för att störa budprocessen.124

5.5.3 Passivitet – Nancy Reagan defence

Något som inte kan betraktas som en typisk försvarsmetod är ett så kallat Nancy Reagan defence, som innebär att målbolagsstyrelsen inte samarbetar med budgivaren överhuvudtaget, och avstår från att vidta åtgärder som inte uttryckligen krävs av gällande rätt.125 I ett Nancy Reagan defence försvårar målbolagsstyrelsen för budgivaren genom att säga nej till budet, och vägra att samarbeta exempelvis genom att inte medge att budgivaren genomför en due diligence-undersökning, eller vägra att ingå i förhandlingar

124 AMN 2006:55.

och bistå vid prospektframställning. Ovan har målbolagsstyrelsens vägran att medge due diligence-undersökning diskuterats, och frågan här är alltså om målbolagsstyrelsen får vägra samarbeta även när det gäller andra frågor.

Som nämnt har AMN uttalat att ett målbolag inte är skyldigt att vidta några aktiva åtgärder för att underlätta för budgivaren, vilket får anses gälla i förhållande till budgivaren.126 Eftersom 5 kap. 1 § LUA är tillämplig vid ”åtgärder” som är ägnade att försämra förutsättningarna för ett takeover-erbjudande, torde det innebära att underlåtenhet att samarbeta inte faller in under bestämmelsens tillämpningsområde. De åtgärder som exemplifieras i förarbetena till bestämmelsen är enbart aktiva åtgärder av olika slag, såsom en riktad emission eller ett förvärv av egna aktier.127 Det framstår därför som långsökt att passivitet skulle räknas in som en sådan åtgärd som gör bestämmelsen tillämplig. Enligt min mening lär det således inte vara möjligt att tillämpa 5 kap. 1 § LUA vid olika former av passivitet från målbolagsstyrelsens sida, utan det måste rimligtvis handla om aktiva åtgärder av olika slag.

Trots det som nu har sagts har målbolagsstyrelsen både en aktiebolagsrättslig och en aktiemarknadsrättslig skyldighet att agera i aktieägarnas intresse, vilket torde medföra att styrelsen i vissa fall kan ha en skyldighet att vidta åtgärder som underlättar för budet. Styrelseledamöter har även en initiativskyldighet i huvudmannens intresse, och den aktiebolagsrättsliga vårdplikten kan således överträdas genom att en styrelseledamot förhåller sig passiv.128 Som påpekat ovan kan målbolagsstyrelsen ha en skyldighet att medge budgivaren att genomföra en due diligence-undersökning. Detsamma torde kunna gälla även i förhållande till andra förfrågningar från budgivaren, om takeover-erbjudandet är tillräckligt intressant för målbolagets aktieägare, och om tillmötesgåendet av förfrågningen är nödvändig för att budet ska kunna genomföras. Styrelsens skyldighet att samarbeta torde vara beroende av hur förmånligt budet är. Ju bättre budet är, desto större sannolikhet är det att det ligger i aktieägarnas intresse att styrelsen gör vad den kan för att budet ska lyckas. I sin bedömning av om budet är tillräckligt förmånligt ska

126 Se avsnitt 5.3.1 ovan.

127 Samma sak gäller de åtgärder som nämns i regel 21.1(a)(i)-(v) Takeover Code, som samtliga är olika typer av aktiva åtgärder och inte underlåtenheter.

målbolagsstyrelsen iaktta de omsorgsregler som följer av vårdplikten, och den har ett metodansvar vid fattandet av detta beslut.129

Att målbolagsstyrelsen förhåller sig passiv vid förfrågningar från budgivarens sida torde således inte alltid vara förenligt med svensk rätt. Styrelsen ska agera i aktieägarnas intresse, och i det enskilda fallet kan det betyda att styrelsen måste underlätta för budgivaren på olika sätt. Detta kan innebära att ingå i förhandlingar, att bistå vid upprättande av prospekt, eller annat. Styrelsens bedömning i det enskilda fallet av vad som ska anses ligga i aktieägarnas intresse har dock som nämnts drag av skönsmässighet.