Närståendetransaktioner på aktiemarknaden

(1)

Juridiska institutionen Vårterminen 2019

Examensarbete i civilrätt, särskilt aktiemarknadsrätt 30 högskolepoäng

Närståendetransaktioner på aktiemarknaden

Om ändamålsenligheten av nya 16 a kap. aktiebolagslagen

Related Party Transactions on the Stock Market

On the Purposefulness of the new Chapter 16 a of the Swedish Companies Act

Författare: Clara Sohlberg

Handledare: Professor Daniel Stattin

(2)

(3)

Innehåll

1 INTRODUKTION ... 1

INLEDNING ... 1

BAKGRUND ... 2

SYFTE OCH FRÅGESTÄLLNINGAR ... 3

DISPOSITION ... 4

AVGRÄNSNINGAR ... 5

METOD OCH MATERIAL ... 6

1.6.1 Rättsdogmatik med rättsekonomiska argument ... 6

1.6.2 Svenskt och internationellt material ... 7

1.6.3 Aktiemarknadsrättsligt färgad rättsdogmatisk metod ... 8

CENTRALA BEGREPP ... 8

2 INCITAMENT OCH EVENTUELL SKADA VID NÄRSTÅENDETRANSAKTIONER ... 10

INLEDANDE KOMMENTAR ... 10

VAD ÄR NÄRSTÅENDETRANSAKTIONER? ... 10

2.2.1 Definition av närståendetransaktioner enligt IAS ... 10

2.2.2 Förekomsten av närståendetransaktioner på Nasdaq Stockholm ... 12

INCITAMENT OCH INTRESSEKONFLIKTER ... 13

2.3.1 Incitament och bolagsstyrning ... 13

2.3.2 Principal/agent-problematik ... 14

2.3.3 Kontrollägare och minoritetsägare ... 16

SKADLIGA KONSEKVENSER AV VISSA NÄRSTÅENDETRANSAKTIONER ... 18

2.4.1 Skada som träffar bolaget och minoritetsägare ... 18

2.4.2 Skada på bolagets och marknadens anseende ... 19

2.4.3 Borgenärer och andra intressenter till aktiebolaget ... 20

SAMMANFATTNING ... 21

3 REGLERING AV NÄRSTÅENDETRANSAKTIONER – ÄNDAMÅL OCH ALTERNATIV ... 22

REGLERINGSÄNDAMÅL ... 22

3.2.1 Övergripande ändamål för aktiemarknadsrätten och bolagsstyrningsreglering ... 22

3.2.2 Vikten av informationsgivning på aktiemarknaden ... 23

3.2.3 Ändamål med regleringen av närståendetransaktioner ... 24

3.2.4 Närståendetransaktioner som en naturlig del av en effektiv marknad ... 25

REGLERINGSALTERNATIV ... 26

3.3.1 Utgångspunkter ... 26

3.3.2 Domstolsbedömning av affärsbeslut ... 26

3.3.3 Styrelse- eller stämmogodkännande av närståendetransaktioner ... 27

3.3.4 Ex ante- och ex post-beslut ... 29

(4)

3.3.5 Informationsgivning om närståendetransaktioner ... 29

3.3.6 Är det bättre att tillåta ”för många” eller ”för få” närståendetransaktioner? ... 30

4 NÄRSTÅENDETRANSAKTIONER ENLIGT AKTIEBOLAGSLAGEN ... 32

VÄRDEÖVERFÖRINGSREGLERNA ... 32

4.2.1 Värdeöverföringar enligt 17 kap. 1 § aktiebolagslagen ... 32

4.2.2 Tillåtna och otillåtna värdeöverföringar ... 34

RÄTTSFÖLJDER AV OTILLÅTNA VÄRDEÖVERFÖRINGAR ... 35

4.3.1 Återbäringsskyldighet och bristtäckningsansvar vid förtäckta vinstutdelningar ... 35

4.3.2 Svårigheter förenade med tillämpning av återbäringsreglerna ... 35

IN DUBIO-PRINCIPEN OCH ÅSIDOSÄTTANDET AV DENSAMMA ... 36

LIKHETSPRINCIPEN, GENERALKLAUSULER OCH JÄVSREGLER ... 38

5 NÄRSTÅENDETRANSAKTIONER PÅ NASDAQ STOCKHOLM ... 40

BÖRSENS DISCIPLINNÄMNDS OCH AKTIEMARKNADSNÄMNDENS KOMPETENS ... 40

REGELVERKET, PUNKT 3.3.10 ... 41

AKTIEMARKNADSNÄMNDENS UTTALANDEN ... 42

5.4.1 AMN 2012:05 ... 42

5.4.2 Icke oväsentlig betydelse för bolaget ... 43

5.4.3 Närstående parter enligt Aktiemarknadsnämndens uttalanden ... 44

DISCIPLINNÄMNDENS BESLUT 2010:4–HQAB ... 46

UTBLICK MOT STORBRITANNIENS NÄRSTÅENDEREGLER ... 47

5.6.1 Utgångspunkter ... 47

5.6.2 Lagstadgade regler ... 48

5.6.3 Aktiemarknadsrättsliga regler ... 50

6 IMPLEMENTERING AV ÄNDRINGSDIREKTIVET ... 53

ÄNDAMÅL ... 53

IMPLEMENTERING ... 54

6.3.1 Ett nytt kapitel i aktiebolagslagen ... 54

6.3.2 Väsentlighetsrekvisitet ... 55

6.3.3 Närstående parter enligt 16 a kap. ABL ... 56

KOMMENTAR TILL DE NYA REGLERNA OM VÄSENTLIGA NÄRSTÅENDETRANSAKTIONER ... 57

6.4.1 Kodifiering av gällande rätt ... 57

6.4.2 Kompetensen att övervaka och sanktionera 16 a kap. ABL ... 58

(5)

7 SLUTSATSER OCH AVSLUTANDE KOMMENTARER ... 61

ÄNDAMÅLSENLIGHETEN AV 16 A KAP.ABL ... 61

AVSLUTANDE KOMMENTARER ... 61

KÄLL- OCH LITTERATURFÖRTECKNING ... I RÄTTSFALL OCH AVGÖRANDEN ... I Allmänna domstolar ... i

Aktiemarknadsnämnden ... i

Börsens disciplinnämnd ... i

OFFENTLIGT TRYCK ... I LITTERATUR ... II PERIODICA ... VI ÖVRIGT ... VI Digitalt material ... vi

Årsredovisningar ... vii

(6)

(7)

1 Introduktion

INLEDNING

Förtroendet för aktiemarknadens funktion och dess aktörer är en grundläggande kugge i det aktiemarknadsrättsliga systemet.¹ Möjligheten att tillgodogöra sig av värdet i noterade aktiebolag² är vidare själva förutsättningen för att investerare ska vilja satsa sitt kapital på aktiemarknaden.³ Noterade aktiebolag måste därför hantera transaktioner på ett transparent och tillbörligt sätt för att marknaden ska behålla sitt anseende och sin funktion.⁴ Transaktioner, affärshändelser och situationer som utgör en uppenbar risk för intressekonflikter är reglerade i stor utsträckning och reglerna uppdateras ständigt för att hålla jämna steg med affärslivet som förändras snabbt.⁵. Vissa sådana risksituationer är dock mer diffusa än andra och därmed svårare att reglera på ett adekvat sätt. Ett sådant diffust problemområde är transaktioner mellan noterade bolag och till dem närstående parter.⁶

Närståendetransaktioner är problematiska på grund av att närstående parter med inflytande- eller informationsövertag har större möjligheter än andra parter att tillgodogöra sig värde från bolaget vilket kan medföra att bolagets intresse åsidosätts.⁷ Otillbörliga närståendetransaktioner skadar både det aktuella bolaget och, i ett vidare perspektiv, även aktiemarknadens funktion och förtroendet för densamma. Närståendetransaktioner kan ta många olika former och involvera vitt skilda subjekt vilket gör att denna typ av transaktioner är ett tämligen svårreglerat problem.

Den 1 juni 2019 börjar nya regler om väsentliga närståendetransaktioner för noterade bolag gälla i Sverige. Reglerna är resultatet av implementeringen av andra direktivet om aktieägares långsiktiga engagemang (”ändringsdirektivet”).⁸ Implementeringen innebär i stora drag att noterade bolag som ämnar genomföra en väsentlig närståendetransaktion måste underställa

1 Sevenius och Örtengren, Introduktion i Sevenius och Örtengren (red.) Börsrätt s. 34.

2 Med termen noterade bolag eller noterade aktiebolag avses i framställningen publika aktiebolag som har aktier och andra finansiella instrument upptagna till handel på en reglerad marknad, främst Nasdaq Stockholm.

3 Moloney, EU Securities and Markets Regulation s. 50-51.

4 Sevenius och Örtengren, Introduktion i Sevenius och Örtengren (red.) Börsrätt s. 34-35.

5 Grundvall, Melin Jakobsson och Thorell, Vägvisare till börsen s. 65.

6 Grandinson och Grubbström, Aktiemarknadsnämndens närståenderegler s. 46.

7 Stattin, Närståendetransaktioner på aktiemarknaden. En analys av punkt 4.1 i NASDAQ OMX Stockholms Regelverk för emittenter s. 4 och Enriques, Related Party Transactions i The Oxford Handbook of Corporate Law and Governance s. 506.

8 Europaparlamentet och rådets direktiv 2017/828 av den 17 maj 2017 om ändring av direktiv 2007/36/EG vad gäller uppmuntrande av aktieägares långsiktiga engagemang.

(8)

bolagsstämman beslutet.⁹ De nya reglerna gällande väsentliga närståendetransaktioner kommer att återfinnas i ett nytt kapitel 16 a i aktiebolagslagen.¹⁰

BAKGRUND

Upprinnelsen till denna framställning kommer sig av att ändringsdirektivet i skrivande stund håller på att implementeras. Direktivets krav på nya regler om närståendetransaktioner ger en naturlig ingång i ämnet närståendetransaktioner. De implementerade reglerna börjar gälla den 1 juli 2019, bara några dagar efter att det här arbetet avslutas.

Regleringen av närståendetransaktioner återfinns i dagsläget vad gäller värdeöverföringar i aktiebolagslagen och ytterligare informationssregler för noterade bolag återfinns i Nasdaqs regelverk för emittenter¹¹ (”Regelverket”) samt i Aktiemarknadsnämndens initiativuttalande AMN 2012:05¹² om skyldigheten att underställa bolagsstämman beslut om vissa transaktioner.

Regelarkitekturen är alltså likt mycket av den aktiemarknadsrättsliga regleringen uppbyggd på grundläggande lagstadgade bestämmelser som kompletteras med semioffentlig reglering.

Att titta närmare på regleringen av närståendetransaktioner fångar en typisk problematik på aktiemarknaden, nämligen svårigheten att skapa en reglering som är så flexibel att den tillåter ett innovativt affärsliv men samtidigt är så specifik att oegentligheter inte tillåts. Detta har bidragit till ämnesvalet utöver att närståendetransaktioner i sig är ett intressant ämne. Vidare rymmer problematiken vissa intressekonflikter och klassiska associations- och aktiemarknads- rättsliga huvudbry som gör ämnet intressant. Exempelvis huruvida uppmuntran av aktiva ägare och självreglering alltid är av godo på aktiemarknaden.

En ytterligare bidragande anledning till att närståendetransaktioner på just den svenska aktiemarknaden är intressant att studera är den ägarstruktur som råder här. Svenska noterade bolag har nämligen i stor utsträckning åtminstone en ägare med betydande inflytande över bolaget på grund av stor andel rösträtt och aktieägande.¹³ Aktieägandet i Sverige har även historiskt varit koncentrerat vilket sannolikt bidragit till utvecklingen av de regelverk och den bolagsstyrning som gäller för noterade bolag idag.¹⁴ Vidare har majoritetsägarna ofta varit aktiva i sitt ägande och svensk associations- såväl som aktiemarknadslagstiftning har ofta uppmuntrat ett aktivt ägande.¹⁵ Det framhålls ofta att ett aktivt ägande och god bolagsstyrning

9 Prop. 2018/19:56 s. 23-26.

10 Se prop. 2018/19:56 s. 23-26.

11 Gällande version av Regelverket finns att hämta på https://business.nasdaq.com/list/Rules-and- Regulations/European-rules/nasdaq-stockholm/index.html.

12 Finns att hämta på http://www.aktiemarknadsnamnden.se/201205.

13 Se exempelvis siffror från 2014 i Lekvall, The Nordic Corporate Governance Model s. 24 som visar att så mycket som 67% av Sveriges noterade bolag har åtminstone en aktieägare som kontrollerar minst 20% av rösterna i bolaget. Jämför med Storbritannien där motsvarande siffra är 27%.

14 Ekdahl, Bolagsstyrning i praktiken i Sevenius och Örtengren (red.) Börsrätt s. 487-488 och Lekvall, The Nordic Model s. 24.

15 Prop. 2018/19:56 s. 44.

(9)

är en förutsättning för en sund marknad och ett välfungerande näringsliv, vilket är önskvärt.¹⁶ En konsekvens av starka och aktiva ägare är dock att det inflytandet även kan missbrukas. Detta blev exempelvis tydligt vid tillkomsten av den s.k. Leo-lagen, numera 16 kap. ABL, som var ett resultat av affären kring AB Leo. Diverse tveksamma transaktioner hade genomförts mellan AB Leo och privatpersoner anknutna till bolaget eller koncernen som gynnade privat- personerna.¹⁷ För att stävja problematiken tillkom de ovanligt stränga Leo-reglerna, som alltså är en närståendetransaktionsreglering av specifika transaktioner. Liknande ställningstagande gällande mer allmänna närståendetransaktioner finns inte att hitta i dagsläget i svensk lag.

Starka ägare är en av de största konfliktytor som, om det vill sig illa, kan bidra till att det finns förutsättningar för att otillbörliga närståendetransaktioner genomförs i större utsträckning. Det finns alltså även anledning att se närmare på regleringen av ägarförhållanden för noterade bolag och vilka regelstrukturer som uppmuntrar eller minskar risken för skadliga närståendetransaktioner.

Framställningen bygger delvis på ett arbete skrivet inom ramen för fördjupningskursen aktiemarknadsrätt vid Uppsala Universitet. Förhoppningen med detta arbete i jämförelse med det tidigare är att med ökat utrymme kunna utveckla analysen om regleringen av närståendetransaktioner på aktiemarknaden och på ett mer uttömmande sätt belysa implementeringen av ändringsdirektivet. Denna framställning fokuserar inte enbart på implementeringen av ändringsdirektivet likt det tidigare arbetet, utan inrymmer också en diskussion om grundproblematiken kring regleringen av dessa typer av transaktioner och affärshändelser på aktiemarknaden samt sanktionering av dem.

SYFTE OCH FRÅGESTÄLLNINGAR

Syftet med denna framställning är att undersöka ändamålsenligheten av de närstående- transaktionsregler som kommer gälla för noterade aktiebolag i Sverige efter att 16 a kap. ABL träder i kraft. Utvärderingen ha nuvarande reglering som utgångspunkt och sedan ta vid med implementeringen av aktiebolagslagens nya 16 a kap. För att uppfylla syftet och väga regleringens ändamålsenlighet kommer vissa frågor att behöva besvaras i framställningen.

Dessa är bland annat:

- hur problematiken kring närståendetransaktioner uppkommer och ser ut, - vad ändamålet med att reglera närståendetransaktioner är,

- hur nuvarande och kommande reglering av närståendetransaktioner ser ut och, - hur väl de implementerade reglerna svarar mot ändamålen med regleringen.

Den vidare dispositionen och innehållet i framställningen presenteras mer i detalj nedan.

16 Prop. 2018/19:56 s. 42.

17 Prop. 1986/87:76 s. 20.

(10)

DISPOSITION

Efter detta inledande kapitel följer ett teoretiskt kapitel som presenterar vad en närståendetransaktion är, vilka incitament och intressekonflikter som bäddar för närstående- transaktioner och vilka subjekt som eventuellt tar skada av värdeförstörande närstående- transaktioner. Syftet med kapitlet är framförallt att presentera problematiken kring transaktioner mellan närstående parter och ge läsaren en förståelse för rättsfiguren inför de följande kapitlen och därmed även besvara frågan i den första strecksatsen i avsnitt 1.3 ovan.

Därefter följer ett kapitel som behandlar ändamål och regleringssvårigheter på området.

Tanken är att presentera svårigheterna med att skapa en enkel och välfungerande reglering av närståendetransaktioner för att sedan följa upp regleringsproblemen i kapitel 6 om implementeringen av ändringsdirektivet. Eftersom just regleringen av transaktioner med närstående är en central del av denna uppsats bör det främja läsningen att läsaren har med sig de huvudsakliga regleringsalternativen med sig under den fortsatta framställningen. Kapitlet kommer även besvara frågan i andra strecksatsen i avsnitt 1.3, vad ändamålet med reglering av närståendetransaktioner är.

Framställningen fortsätter med kapitel 4 och 5 som presenterar regleringen av närståendetransaktioner för noterade bolag så som rättsläget ser ut innan implementeringen av ändringsdirektivet. Den här delen av texten följer en ”från botten och upp”-struktur och inleds med de regler som återfinns i lag och fortsätter sedan till den reglering som gäller på Nasdaq Stockholm via Regelverket, god sed på aktiemarknaden, Aktiemarknadsnämndens uttalanden och vissa andra tongivande beslut. Tanken är att strukturen är informativ och pedagogisk, eftersom regelstrukturen kring närståendetransaktioner för noterade bolag är något osammanhängande och reglerna spridda över olika regelverk. Genom att inleda med de lagstadgade delarna som är mer allmängiltiga och sedan jobba uppåt mot mer specifik, ofta semioffentlig, reglering blir förhoppningsvis bilden av rättsläget lättillgänglig och heltäckande.

Kapitel 5 innehåller även en utblick mot Storbritannien och de närståendetransaktionsregler som gäller på London Stock Exchange för att ge läsaren en fördjupad förståelse för reglering om närståendetransaktioner.

Därpå följer ett sista materiellt kapitel om de nya reglerna om väsentliga närstående- transaktioner, som alltså utgör implementeringen av ändringsdirektivet. Kapitlet behandlar utrymmet för den svenska lagstiftaren att påverka reglernas utformning, hur reglerna kommer se ut och vilka konsekvenserna av de förändrade reglerna antagligen kommer föra med sig för noterade bolag. Kapitel 4, 5 och 6 kommer alltså besvara frågan i strecksats tre i avsnitt 1.3 ovan, hur nuvarande och kommande reglering av närståendetransaktioner ser ut. Här diskuteras även att aktiemarknadsrättsliga fall sällan når de allmänna domstolarna, medan de semioffentliga övervakande organen på aktiemarknaden ofta uppfattas som alltför svaga parter i det noterade affärslivet.

(11)

Slutligen återfinns en avslutande diskussion om ändamålsenligheten av 16 a kap. ABL och författarens avslutande kommentarer. Det sista kapitlet kommer alltså även slutligen besvara frågan i den sista strecksatsen i avsnitt 1.3, hur väl implementeringen svarar mot ändamålen med densamma. Det konstateras att implementeringen av de nya närståendereglerna är ändamålsenliga gentemot ändringsdirektivets syften men att den aktiemarknadsrättsliga systematiken lämnar något övrigt att önska.

AVGRÄNSNINGAR

Denna framställning behandlar problematiken och regleringen av närståendetransaktioner för noterade bolag. Framställningen behandlar alltså inte privata eller onoterade publika bolag.

Ämnet i denna framställning är dock sådant att vissa delar kommer kunna läsas både gällande noterade och privata bolag. Aktiebolagslagen gäller som bekant för alla aktiebolag med verksamhet i Sverige. Värdeöverföringsreglerna och vissa andra delar i aktiebolagslagen utgör grunden på vilken analysen i denna framställning kommer ta avstamp. Analysen i den del den hänför sig till aktiebolagslagens regler kan därför i viss del också läsas med ett privat aktiebolag för ögonen. I allt väsentligt så fokuserar dock diskussionen och analysen av problematik och reglering i framställningen på noterade bolag.

För tydlighetens skull kommer enbart Nasdaq Stockholms regler, inte andra reglerade marknader eller MTF:er¹⁸, att diskuteras i detta arbete. Avgränsningen är framförallt gjord av praktiska skäl för att undvika upprepningar och uppräkningar av regler, vilket är både skrymmande och inte tillför särskilt mycket. Valet av Nasdaq Stockholm framför andra marknadsplatser är gjort för att Nasdaq Stockholm är Sveriges största reglerade marknad med mest omfattande regelverk. Praxis från Aktiemarknadsnämnden kommer vidare ofta från just Nasdaq Stockholm eftersom det ligger mycket affärsmässigt fokus där. Nasdaq Stockholms regelverk för emittenter¹⁹ (”Regelverket”) är dock mer eller mindre harmoniserat med NGM Equity, Sveriges andra reglerade marknad. Även MTF:erna har liknande regler som Nasdaq Stockholm, om än inte lika omfattande. I relativt stor utsträckning bör därför analys och slutsatser i detta arbete vara relevanta även aktiebolag noterade på NGM Equity och i relativt stor utsträckning också för bolag listade MTF:er trots att framställningen enbart behandlar Nasdaq Stockholm.

Flera speciella typer av närståendetransaktioner är särreglerade i aktiebolagslagen, som exempelvis Leo-lagen i 16 kap. ABL och lån från bolaget till aktieägare i 21 kap. ABL. Take- over-reglerna²⁰ särreglerar vidare Management Buy Outs, alltså uppköpserbjudanden där

18 Multilateral trading facility

19 Regelverket finns tillgängligt i gällande version på https://business.nasdaq.com/list/Rules-and- Regulations/European-rules/nasdaq-stockholm/index.html.

20 Nasdaq Stockholm, Takeover-regler Nasdaq Stockholm 1 april 2018, reglerna finns tillgängliga på https://business.nasdaq.com/media/Takeover-reglerna%202018-04-01_tcm5044-19064.pdf.

(12)

styrelseledamot eller ledande befattningshavare deltar i uppköpserbjudandet. Framställningen tangerar reglerna vid ett par tillfällen dessa regler men de kommer huvudsakligen att lämnas utanför framställningen. Detta framförallt för att de särreglerade transaktionerna är så väldefinierade att de faller utanför fokuspunkten med denna framställning. Det är ju just de svårfångade transaktionerna som detta arbete fokuserar på.

Det är till viss del en politisk avvägning vilka närståendetransaktioner som är önskvärda i affärslivet och vilka som inte är det. Svensk associations- och skattelagstiftning tillåter exempelvis vissa rättshandlingar eller undantag mellan moder- och dotterbolag som inte tillåts mellan för varandra främmande parter. Exempelvis skattefria utdelningar mellan företag som står varandra nära²¹ och förlustutjämning i koncerner eller s.k. koncernbidrag,²² är tillåtna med motiveringen att uppdelningen av verksamheter i viss bolagsstruktur kan underlätta ur organisatoriska och ekonomiska hänseenden utan att det ska påverka möjligheten att distribuera överskott de olika verksamheterna mellan varandra.²³ Hur tillåtande regleringen kring närståendetransaktioner bör vara kommer att diskuteras i viss utsträckning eftersom det är en del av ämnet, men diskussionen förs under en svepande rättsekonomisk tanke om att marknadens funktion ska vägleda regleringen, vilken kommer presenteras närmare nedan. Detta för att inte föra ett alltför politiskt resonemang gällande hur omfattande eller vilken sorts ekonomiskt styrning som är det optimala för samhällsekonomin, som alltså lämnas utanför denna framställning.

METOD OCH MATERIAL

1.6.1 Rättsdogmatik med rättsekonomiska argument

Denna framställning är ett arbete inom det associationsrättsliga, särskilt aktiemarknadsrättsliga, området. Både aktiebolagsrätten och aktiemarknadsrätten har ekonomiska dimensioner som går som en röd tråd genom lagstiftning och självreglering. Vid en analys av aktiemarknadsrättslig reglering eller problem gör sig därför ekonomiska argument särskilt gällande. Aktiemarknad- srättslig reglering syftar i stora delar till att säkerställa ekonomisk effektivitet, vilket är ett argument som förs inom rättsekonomin.²⁴ Detta arbete är dock inte ett utpräglat rättsekonomiskt arbete. Den rättsekonomiska tanken är snarare så grundläggande i aktiemarknadsrätten att de rättsekonomiska argumenten är en del av både reglering, rättsfall och avgöranden samt i litteraturen. För att fastställa gällande rätt, samt i de analysande delarna och allmänt vid användning av material kommer jag istället främst använda mig av en klassisk rättsdogmatisk metod vilken inte kräver närmare presentation.

21 Se 24 kap. 32-42 §§ inkomstskattelagen.

22 Se kap. 35 inkomstskattelagen.

23 Se Lodin, m.fl., Inkomstskatt, en lärobok i skatterätt, Del 2 s. 399-400.

24 Dahlman, Glader och Reidhav, Rättsekonomi. En introduktion s. 9-10.

(13)

Den rättsdogmatiska metoden vid undersökning av ett ämne på det aktiemarknadsrättsliga området kommer dock oundvikligen att begagna sig av ekonomiska argument. Metoden är således främst rättsdogmatisk med rättsekonomiska inslag.

1.6.2 Svenskt och internationellt material

Mängden rättsfall, uttalanden, litteratur eller liknande som behandlar närståendetransaktioner i svensk rätt är något begränsad, både gällande privata och noterade bolag. En bidragande orsak är möjligen att det i svensk rätt inte finns en tydlig legaldefinition av vad en närstående- transaktion är, eller en generalparagraf för rättsfall och litteratur att samlas kring.²⁵ Rättsfiguren är dock bekant och framförallt i den aktiemarknadsrättsliga kontexten verkar, enligt min uppfattning, konsensus råda gällande vad en närståendetransaktion är och vilken problematik transaktionerna innebär. Materialet i denna framställning är därför i jämförelse med en klassisk rättsdogmatisk framställning kanske lite annorlunda. Regleringen av närståendetransaktioner har inte varit föremål för domstolsprövning och är fläckvis reglerad i olika sorters regelverk som inte främst är lagstadgade. Därmed saknas förarbeten eller prejudicerande domar att ta del av. Den lagstiftning som finns behandlas givetvis och vidare behandlas även självreglering i form av Nasdaq Stockholms egna regelverk samt företagsstyrningsinstrument som Svensk kod för bolagsstyrning²⁶ (”Koden”). Beslut och uttalanden från semioffentliga organ används också i analysen, främst från Aktiemarknadsnämnden. Dessa semioffentliga organs kompetens utreds nedan. Domar på området kommer sällan från de allmänna domstolarna, utan istället från privaträttsliga och semioffentliga organ vilket påverkar praxisbildningen. Uttalanden från privaträttsliga och semioffentliga parter är inte bindande eller exekutiva på samma sätt som en dom från en allmän eller förvaltningsrättslig domstol är. De uttalanden som görs tillmäts dock stor betydelse av aktörerna på aktiemarknaden och vikten av sådan praxis är därför ej att underskatta.²⁷

Visst material som används kommer från börslistor, aktiebolags årsredovisningar, artiklar och annat digitalt material som eventuellt kan te sig som något mer samtida och mindre traditionellt juridiskt än rättsfall och förarbeten. Anledningen till att sådant material inkluderas är att aktiemarknadsrätten till sin natur utvecklas närmare affärslivet och historiskt sett varit mer fristående från lagstiftaren. Istället har parterna på aktiemarknaden tillsammans med privaträttsliga organ varit delaktiga i utvecklingen av det regelverk som styrt aktiemarknaden.²⁸

Tack vare att ändringsdirektivet innehåller nya regler om väsentliga närstående- transaktioner har ett flertal artiklar och texter om ändamål, omfattning, alternativa lösningar gällande närståendetransaktioner och jämförande analyser mellan olika länder, främst inom EU, skrivits under de senaste åren och åtminstone en kommande bok om ämnet verkar ha motiverats

25 Ds 2018:15 s. 374.

26 Koden finns att hämta på www.bolagsstyrning.se.

27 Eklund och Stattin, Kapitalmarknadsrätt s. 43.

28 Eklund och Stattin, Aktiebolagsrätt och aktiemarknadsrätt s. 384.

(14)

av ändringsdirektivets nya regelkrav.²⁹ Flera av dessa texter kommer användas i detta arbete.

Eftersom framställningarna skrivits av jurister verksamma i andra rättssystem än det svenska har texterna behandlats med ett delvis annat perspektiv än framställningar som behandlar det svenska rättsläget. Främst är teoretiska argument gällande incitament, typisk problematik och liknande intressant i sådant material, snarare än regeltekniska framställningar eller analyser som vilar tungt på hur de juridiska strukturerna och affärslivet i just det landet ser ut.

Framställningen innehåller en utblick mot Storbritannien och de närståenderegler som gäller för bolag noterade på London Stock Exchange. Avsikten med att inkludera utländska materiella regler är inte att göra en komparativ studie. Syftet är att det ska bidra till analysen av de svenska närståendereglerna, en åtskillnad påpekad av Strömholm.³⁰ Eftersom detta arbete har ett regeltekniskt inslag är det intressant att se exempel på andra sorters lösningar, något som inte alltid är helt lätt att själv konstruera eller hitta exempel på. Vidare är regler som faktiskt används snarare är teoretiska exempel mer matnyttiga i en regelanalys eftersom regler som de facto används är beprövade och får antas vara välfungerande. De materiella reglerna kommer beskrivas relativt kort och vidare kommer visst utrymme läggas på de likheter och skillnader med regleringarna som är mest relevanta gentemot de svenska närståendereglerna. Viss försiktighet med slutsatser kring det brittiska materialet bör iakttas eftersom författarens förståelse för den brittiska rättsordningen är begränsad.

1.6.3 Aktiemarknadsrättsligt färgad rättsdogmatisk metod

Sammanfattningsvis är denna framställning i grunden en klassisk rättsdogmatisk framställning, både vad gäller metod och material. På grund av att aktiemarknadsrätten är starkt präglad av ekonomiska argument, följer affärslivets utveckling relativt tätt och även är internationell i viss utsträckning återspeglar både metoden och materialet detta. Det finns alltså utöver ett rättsdogmatiskt arbetssätt både ekonomiska, internationella och samtida inslag reflekterade i detta arbete. Jag ser detta främst som en reflektion av det ämne som uppsatsen berör, snarare än en metod vald separat från området och hoppas att denna aktiemarknadsrättsligt färgade rättsdogmatiska metod ger en god översikt över det valda ämnet.

CENTRALA BEGREPP

Begreppsanvändningen kring värdeöverföringar och närståendetransaktioner är specifik och förståelsen av texten hjälps om vissa centrala begrepp uppmärksammas. Begreppet värde- överföring är taget från 17 kap. 1 § ABL och avser de former av ekonomiska rättshandlingar

29 Se bland annat Enriques och Tröger, The Law and Finance of (Some) Related Party Transactions s. 1, Engert och Florstedt, Which Related Party Transactions Should be Subject to Ex Ante Review? Evidence from Germany s. 1. Boken The Law and Finance of Related Party Transactions publiseras av Cambridge Univeristy Press i juni 2019, mer info finns på www.cambridge.org.

30 Strömholm, Användning av utländskt material i juridiska monografier. Några anteckningar och förslag s. 251.

(15)

som paragrafen innehåller. En viktig del av den här legaldefinitionen är att värdeöverföring innefattar att det aktuella bolagets förmögenhetsmassa minskar genom att värde på något sätt lämnar bolaget.³¹ Det är alltså en legalt specifik term och inte ett allmänt lexikaliskt uttryck.

Transaktion är motsatsvis en lexikalisk term snarare än ett legalt definierat begrepp och innebär alltså ett ekonomiskt avtal eller ekonomiska mellanhavanden.³² Begreppet närståendetransaktion i de fall kontexten är mer allmän eller teoretisk används följaktligen för att beteckna ekonomiska mellanhavanden mellan ett aktiebolag och dess närstående parter, utan att fastställa eller värdera vad transaktioner innefattar eller innebär. Givet att denna framställning behandlar närståendetransaktioner kommer begreppet användas otaliga gånger både i allmänhet och gällande specifika regelverk. I de sammanhang där ett specifikt regelverk behandlas avses generellt närståendetransaktioner enligt definitionen i det aktuella regelverket.

Förhoppningen är att det ska framgå tillräckligt klart av kontexten om det är närstående- transaktion i mer allmän mening eller om det är den aktuella definitionen som diskuteras.

Förtäckt vinstutdelning används för att benämna transaktioner som faller in under 17 kap. 1 § första stycket 4 p. ABL. Vilka transaktioner som innefattas av punkten kommer behandlas i detalj nedan och beskrivs därför inte närmare här. Om de termer som beskrivits alldeles kort ovan kan lyftas fram att en förtäckt vinstutdelning alltså är en mer specifik benämning på en transaktion som även utgör en värdeöverföring.

Noterade bolag, aktiemarknadsbolag och emittenter är alla olika termer för publika aktiebolag som har finansiella instrument noterade på en reglerad marknad, främst på Nasdaq Stockholm vad gäller denna framställning. Corporate governance och bolagsstyrning används omväxlande för att beskriva den typ av regler, teoribildning och doktrin som syftar till att undersöka och skapa goda förutsättningar för att bolag som inte styrs av sina ägare ändå drivs med bolaget intresse främst. Den engelska termen corporate governance används i framställningen i viss utsträckning givet att litteraturen på området främst är internationell och att termen corporate governance ofta används även i svensk kontext.

31 Andersson, Johansson och Skog, Aktiebolagslagen. En kommentar. Del II avsnitt 17:3.

32 Definition hämtad från https://www-ne-se.ezproxy.its.uu.se/uppslagsverk/ordbok/svensk/transaktion den 7 maj 2019.

(16)

2 Incitament och eventuell skada vid närståendetransaktioner

INLEDANDE KOMMENTAR

För att kunna problematisera regleringen av närståendetransaktioner på ett belysande sätt ska först vissa huvudsakliga förutsättningar presenteras. Detta kapitel inleds därför med en grundläggande genomgång av vad en närståendetransaktion är och hur ett typexempel på en närståendetransaktion kan se ut. Vidare görs ett kort nedslag i 2018 års årsredovisningar för tio bolag noterade på Nasdaq Stockholm Large Cap för att se huruvida närståendetransaktioner faktiskt förekommer i den utsträckning som detta arbete förutsätter.

Kapitlet behandlar vidare de incitament och intressekonflikter som ger upphov till närståendetransaktioner och hur sådana konflikter kan ändra skepnad beroende på ägarstruktur i ett bolag. Slutligen behandlas den skada som kan träffa bolaget, aktieägarna och andra parter vid närståendetransaktioner som berövar ett bolag värde.

VAD ÄR NÄRSTÅENDETRANSAKTIONER?

2.2.1 Definition av närståendetransaktioner enligt IAS

Det finns ingen legaldefinition av närståendetransaktioner som avgränsar rättsfiguren i svensk rätt. Både i aktiebolagslagen, i Regelverket samt i Aktiemarknadsnämndens uttalanden finns olika definitioner av vilka parter som är närstående och för vilka transaktioner eller andra rättshandlingar bestämmelserna är tillämpliga.³³ Definitionerna i de olika regelverken målar en relativt sammanhållen bild av vad en närståendetransaktion är, även om de på vissa sätt skiljer sig från varandra. För att på ett mer neutralt sätt närma sig vad en närståendetransaktion är kan istället IAS, de internationella redovisningsstandarderna,³⁴ användas eftersom de innehåller en definition som är illustrativ.

En närståendetransaktion är enligt definition i IAS 24³⁵ en överföring av resurser, tjänster eller förpliktelser mellan ett företag och en till företaget närstående part, oavsett om ersättning utgår eller ej.³⁶ Definitionen av vilka subjekt som utgör närstående parter är omfattande och ska

33 Gällande 17 kap. 1 § första stycket 4 p. ABL ingår det i bedömningen av transaktionens tillåtlighet en värdering av den aktuella partens formella ställning eller faktiska inflytande, se punkt 3.3.10 i Regelverket och AMN 2012:05.

34 Europaparlamentets och rådets förordning (EG) nr 1606/2002 av den 19 juli 2002 om tillämpning av internationella redovisningsstandarder

35 IAS 24 Upplysningar om närstående, finns tillgänglig på bland annat www.faronline.se.

36 IAS 24.9, Definitioner.

(17)

inte återges i detalj här men innefattar i stora drag både fysiska och juridiska personer som själv eller tillsammans med annan utövar ett bestämmande inflytande över bolaget, har ett betydande inflytande över det aktuella bolaget, är en nyckelperson i ledande ställning i bolaget eller i moderbolaget när ett sådant finns. Närstående är även alla bolag i samma koncern, företag vilka ingår i joint ventures eller är samägare i ett sådant eller då företaget är samägare andra bolag som sinsemellan är intresseföretag. Vidare finns flera kombinerade situationer då nyckelpersoner återfinns i moderbolag och liknande som också gör att fysiska eller juridiska personer anses vara närstående. Även vissa familjemedlemmar till fysiska personer omfattas.

Som synes är det en omfattande och skiftande krets personer som kan vara närstående till ett företag beroende på ägande- och affärsstruktur kring bolaget samt hur bolagets inre organisation ser ut. En liknande definition av vilka som ingår i ett aktiebolags närståendekrets återfinns i 1 kap. 9 § ÅRL, vilket visar på den omfattande och omväxlande typen av ekonomiska handlingar regleringen försöker fånga.

Definitionen av en närståendetransaktion i IAS 24 innehåller inget negativt rekvisit eller något som tyder på att en sådan transaktion är endera juridiskt eller ekonomiskt problematisk.

Rättsfiguren diskuteras dock främst med en något negativ anstrykning, något som även gäller detta arbete, vilket rimligtvis även är anledningen till att sådana transaktioner ska rapporteras särskilt av bolag som använder sig att de internationella redovisningsstandarderna.

Anledningen till den negativa klangen går att utläsa ur IAS 24. Där framhålls att närstående parter kan genomföra transaktioner med aktuellt aktiebolag som inte skulle genomföras med icke närstående parter.³⁷ Exempelvis kan ett företag som säljer varor till sitt moderföretag sälja på andra villkor än till en annan kund.³⁸ Mer konkret uttryckt är det problematiska med närståendetransaktioner att närstående parter på grund av sitt informations- eller inflytandeövertag kan tillskansa sig värden från det aktuella aktiebolaget som inte är möjligt för andra parter eller bolag.³⁹

Ett skolboksexempel på en närståendetransaktion är att företag A köper utrustning av företag B, vilket är helägt av en av styrelsemedlemmarna i företag A. Utrustningen köps för ett högre pris än vad som är brukligt, och värde har då flutit från företag A till företag B.

Aktieägarna i företag A är ovetande om värdeöverföringen och har inte haft möjlighet att påverka beslutet. Ingen skatt har fallit ut på transaktionen som kan ses som en vinstutdelning till företag B. Värde har på grund av styrelsemedlemmens inflytande och information om företag A flutit över till företag B.⁴⁰

37 IAS 24.5, Syftet med upplysningar om närstående.

38 A. st.

39 Europaparlamentet och rådets direktiv 2017/828 av den 17 maj 2017 om ändring av direktiv 2007/36/EG vad gäller uppmuntrande av aktieägares långsiktiga engagemang ingresspunkt 42 och Enriques, The Oxford Handbook of Corporate Law and Governance s. 509.

40 Exemplet är taget från Pacces, Procedural and Substantive review of Related Party Transactions (RPTs): The Case for Non-Controlling Shareholder Dependent (NCS-Dependent) Directors s. 2 och är något modifierat.

(18)

Den andra sidan av myntet i det aktuella exemplet är mer positivt. Säg att företag A var i stort behov av just den utrustning som köptes av företag B. Utrustningen var vidare specialanpassad till företag A:s behov. Anpassningen kunde göras tack vare styrelsemedlemmens ingående kunskap om företag A:s verksamhet och affären behövde inte förhandlas. Vidare såg styrelse- medlemmen till att företag B fick marknadsmässig ersättning vilket företag A kunde lita på utan att göra andra efterforskningar. Transaktionen mellan företag A och B är istället värdeskapande för båda företagen och transaktionskostnaderna låga tack vare effektiva kommunikationsmedel.

Företagen behövde inte lägga tid och pengar på att undersöka att det andra företaget hade rent mjöl i påsen eller på att undersöka om det fanns bättre affärer att göra med andra företag.

De två beskrivna situationerna är båda närståendetransaktioner, den första problematisk, den andra inte. Skillnaden mellan dem är relativt liten men konsekvenserna för bolagen olika.

Den senare situationen är inte bara förmånlig för båda företagen utan är även positiv ur ett marknadsperspektiv. Transaktionskostnaderna för den senare, värdeskapande transaktionen är låga för de båda företagen vilket bidrar till en välfungerande, effektiv marknad.⁴¹

2.2.2 Förekomsten av närståendetransaktioner på Nasdaq Stockholm

Denna framställning är skriven under samma antagande som görs i den litteratur som behandlar närståendetransaktioner, nämligen att närståendetransaktioner sker på aktiemarknaden.⁴² I det fall närståendetransaktioner inte sker kan man ifrågasätta om behovet av en reglering av rättsfiguren alls är en prioritet. Mig veterligen finns ingen statistik eller annan undersökning kring huruvida så är fallet.

Bolag noterade på Nasdaq Stockholm är skyldiga att använda sig av IAS-regelverket för sin rapportering och bokföring.⁴³ Som nämnt ovan måste alla transaktioner som faller in under IAS 24, Upplysningar om närstående, och de regelverk som gäller på Nasdaq Stockholm inkluderas i bolagens årsredovisningsrapporter. För att få en bild av huruvida närståendetransaktioner sker i någon utsträckning alls följer nedan ett kort nedslag i hur många av de tio bolag med störst börsvärde på Nasdaq Stockholm Large Cap som rapporterat närståendetransaktioner enligt IAS 24 i sin årsredovisning för 2018. Dessa siffror bör läsas med en ordentlig nypa salt då de är hämtade enbart för denna framställnings skull och alltså inte är framtagna av revisor eller annars för ändamålet utbildad person.

De tio bolag på Nasdaq Stockholm Large cap som i skrivande stund har störst börsvärde är AstraZeneca, ABB Ltd, Investor, Atlas Copco, Nordea Bank Abp, Volvo, Ericsson,

41 Grundvall, Melin Jakobsson och Thorell, Vägvisare till börsen s. 85.

42 Se exempelvis OECD, Related Party Transactions and Minority Shareholder Rights s. 9.

43 Art. 4 förordning 1606/2002 om tillämpning av internationella redovisningsstandarder och punkt 3.3.2 Regelverket.

(19)

Hennes & Mauritz, ASSA ABLOY och Sandvik.⁴⁴ AztraZeneca⁴⁵, ABB Ltd⁴⁶ och Ericsson⁴⁷ redovisar vissa mellanhavanden med närstående parter, främst med styrelseledamöter och av dessa personer ägda företag men har bedömt att inga affärsförbindelser är väsentliga. Investor⁴⁸, Atlas Copco⁴⁹, Nordea Bank Abp⁵⁰, Volvo⁵¹, Hennes & Mauritz⁵² och Sandvik⁵³ redovisar väsentliga närståendetransaktioner. Assa Abloy⁵⁴ redovisar inga närståendetransaktioner alls.

Sex av de tio aktiebolagen redovisar därmed närståendetransaktioner som är väsentliga, tre redovisar mindre närståendetransaktioner och ett redovisar inga närståendetransaktioner alls.

Onekligen verkar alltså närståendetransaktioner ske på aktiemarknaden. Det ger inte svar på vilken inverkan transaktionerna har på aktiemarknadens funktion men däremot verkar det alltså anledning finnas att titta närmare på hur närståendetransaktioner regleras.

INCITAMENT OCH INTRESSEKONFLIKTER

2.3.1 Incitament och bolagsstyrning

Associationsrättsliga, och delvis även aktiemarknadsrättsliga, regler skapar incitament att handla på vissa sätt för de parter som står i relation till, eller är en del av, ett aktiebolag.⁵⁵ Reglerna är utformade för att minimera de intressekonflikter som uppstår när incitament hos olika parter krockar,⁵⁶ medan andra incitament försöker stärkas genom regelverk eller uppförandekoder eller liknande för att uppmuntra lämpliga beteenden.⁵⁷ En grundläggande förutsättning för den här typen av styrning av beteende, som även är högst relevant för teoribildningen kring bolagsstyrning, är densamma som i nationalekonomi och andra närliggande områden som påverkar rättsekonomiska tankar, nämligen att människan är en ekonomisk rationell varelse som agerar för sitt eget bästa.⁵⁸

Fokus på bra respektive dålig bolagsstyrning, och vilken inverkan sådan styrning kan ha på driften av ett aktiebolag, har vuxit snabbt under de senaste årtiondena.⁵⁹ Möjligheten att använda incitament för att driva vissa beteenden och de potentiellt skadliga konsekvenserna av

44 Informationen är hämtad från https://www.avanza.se/aktier/lista.html den 14 april 2019.

45 AstraZenecas årsredovisning 2018 s. 200.

46 ABB Ltd:s årsredovisning 2018 s. 40.

47 Ericssons årsredovisning 2018 s. 96.

48 Investors årsredovisning 2018 s. 96.

49 Atlas Copco årsredovisning 2018 s. 109, 120-123.

50 Nordea Bank Abp:s årsredovisning 2018 s. 172.

51 Volvokoncernens årsredovisning 2018 s. 163.

52 H&M Group årsredovisning 2018 s. 69.

53 Sandvik årsredovisning 2018 s. 118.

54 Assa Abloy årsredovisning 2018 s. 43.

55 Bergström och Samuelsson, Aktiebolagets grundproblem s. 18.

56 A. st.

57 A.st. och Kristiansson, Incitamentsprogram i Sevenius och Örtengren (red.) Börsrätt s. 365.

58 Winter, Behavioral perspective on corporate law and governance i The Oxford Handbook of Corporate Law and Governance s. 160 och Bastidas Venegas, Rättsekonomi i Juridisk Metodlära s. 179-180.

59 Mallin, Corporate Governance s. 15.

(20)

sådan incitamentsstyrning uppmärksammades under och framförallt i efterdyningarna av finanskrisen som kulminerade 2008.⁶⁰ Tanken att ekonomiska incitament driver både individer och aktiebolag är dock inte ny och associationsrättslig reglering reflekterar att affärsverksamhet drivs främst av möjligheten att ta del av den vinst ett aktiebolag genererar, antingen som anställd, aktieägare, genom affärer med bolaget eller på annat sätt.⁶¹ Det kan bland annat ses i huvudregeln i 3 kap. 3 § ABL som stadgar att aktiebolag drivs med vinstsyfte om inget annat framgår av bolagsordningen. Vinstsyftet är handlingsdirigerande för aktiebolags styrelse och andra nyckelpersoner, även om det har ifrågasattas i vilket utsträckning vinstsyftet kan användas för att härleda specifikt beteende.⁶² Incitament hos olika subjekt är sällan helt likartade med samma mål. Det är därför svårt att undvika att incitament hos olika intressenter till ett aktiebolag krockar och då uppstår intressekonflikter. Ett övergripande mål vid utformning av bolagsstyrningsregler är därför att skapa regler som har en positiv inverkan på incitament hos påverkade parter.⁶³

Problematiken i närståendetransaktioner aktualiserar flera klassiska intressekonflikter som ligger i kärnan av hur ett aktiebolag styrs. Exempelvis kostnaden av övervakning eller mer specifikt principal/agent-problematik, separation av ägande och kontroll i bolaget och vem värdet i aktiebolaget tillfaller är alla intressekonflikter som har betydelse för stora delar av bolagsstyrningsdoktrinen samt för närståendetransaktioner. Alla tänkbara incitament och bolagsstrukturer som skulle kunna påverka förekomsten av närståendetransaktioner kommer inte behandlas i denna framställning men de mest grundläggande och relevanta intressekonflikterna som skapar den dynamik som uppmuntrar eller motverkar närståendetransaktioner presenteras nedan.

2.3.2 Principal/agent-problematik

En av de mest grundläggande intressekonflikterna i ett aktiebolag är balansen mellan aktieägarna och de personer aktieägarna utser att förvalta deras investering och driva bolaget, alltså bolagsledningen.⁶⁴ Kärnan i problematiken är att bolagsledningen inte nödvändigtvis har samma incitament för att driva företaget som aktieägarna har, och därför tar beslut eller beter sig på ett sätt som inte är optimalt för bolaget, och därmed aktieägarna.⁶⁵ Ledningen har vidare ofta ett kraftigt informationsövertag gentemot aktieägarna medan det är aktieägare som bär mest, för att inte säga all, risk i bolaget eftersom det är aktieägarnas kapital som förvaltas i bolaget.⁶⁶ Problematiken kallas ofta principal/agent-problemet, där aktieägarna är principaler

60 Mallin, Corporate Governance s. 8-9.

61 Se exempelvis Bergström och Samuelsson, Aktiebolagets grundproblem s. 258-261.

63 OECD, Principles of Corporate Governance s. 14.

64 Bergström och Samuelsson, Aktiebolagets grundproblem s. 18-19.

65 Winter, Behavioral perspective on corporate law and governance i The Oxford Handbook on Corporate Law and Governance s. 160.

66 Bergström och Samuelsson, Aktiebolagets grundproblem, s. 18.

(21)

och bolagsledningen är agenter. Det är framförallt denna konflikt bolagsstyrningsreglering söker reglera.⁶⁷

Ett problem som illustrerar principal/agent-problematiken är skillnaden mellan att driva bolag mot kort- eller långsiktiga mål, vilket var en uppenbar problematik under finanskrisen 2008.⁶⁸ Det var då vanligt att personer i bolagsledning fick betalt baserat på att vissa nyckeltal skulle infrias inom vissa tidsfrister och började då prioritera uppfyllandet av de målen framför bolagens långsiktiga överlevnad och vinst, vilket ledde till många typer av oönskade beteenden, exempelvis överdrivet risktagande. Den kortsiktiga driften av företaget är ett gemensamt intresse för både aktieägarna och bolagets ledning som båda främjas av att bolaget drivs framgångsrikt på kort sikt. En ledningspersons intresse av att på kort sikt få betalt för vissa specifika prestationer trumfar dock bolagets långsiktiga välmående och överskott på ett sätt som det rimligtvis inte gör för en aktieägare vars ägande ger mer avkastning om bolaget fortsätter generera utdelningsbart överskott så länge som aktieägaren har kvar sitt innehav i bolaget. I en sådan situation krockar alltså parternas intressen med varandra, trots att båda parter har fördel av bolagets kortsiktiga framgång. Intressekonflikterna kan dock vara mer påtagliga där parternas intressen skiljer sig mer markant från varandra. Exempelvis kan det ligga i ledningens intresse att köpa upp andra bolag eller verksamheter för att aktiebolaget ska växa snabbt. Ledningens intresse av att förvalta ett stort bolag kan grunda sig på löneaspekter och eventuell högre status medan överskott i verksamheten därför uteblir och aktieägarnas intresse alltså åsidosätts.

För att reglera problematiken mellan aktieägare och bolagsledning har lagstiftaren bland annat instiftat att aktiebolags vinstsyfte i 3 kap. 3 § ABL som in dubio ska vägleda aktiebolags ledning. Även jävsreglerna i 8 kap. 23 och 34 §§ ABL som gäller för bolagets ledning samt reglerna om kompetensöverskridande och aktiebolagsrättsliga grundsatser som lojalitetsplikt gentemot bolaget och ansvar för bolagets ledning är uttryck för lagstiftarens reglering av konflikten och som alltså utgör minimiregleringen av konflikten.⁶⁹ Vi återkommer till dessa regler mer i detalj nedan.

För att aktieägarna, principalerna, ska kunna säkerställa att bolagsledningen, agenterna, gör sitt jobb på bästa möjliga sätt med aktieägarnas intresse för ögonen behöver bolagsledningen övervakas av aktieägarna.⁷⁰ Denna övervakning tar tid och kostar pengar och brukar därför beskrivas som en övervakningskostnad. Principalerna, aktieägarna, måste göra en avvägning gällande i vilken utsträckning det är effektivt att övervaka agenten, bolagsledningen. Om aktieägarna ska, så att säga, hänga över axeln på bolagsledningen och granska varje beslut förtar detta till stor del hela poängen med att delegera styrningen av bolaget till någon annan än aktieägarna själva. En gyllene balans ska därför helst uppnås, där bolagsledningen vet att de

68 Mallin, Corporate Governance, s. 52-53 och prop. 2018/19:56 s. 43.

70 Winter, Behavioral Perspective on Corporate Law and Governance i The Oxford Handbook on Corporate Law and Governance s. 161.

(22)

kommer få stå till svars för oöverlagda beslut eller förvaltning som inte tjänar aktieägarnas syften samtidigt som denna övervakning kostar så lite som möjligt för aktieägarna. I ett bolag som är ägarlett, alltså där en begränsad grupp ägare tar aktiv del i förvaltningen av bolaget, är denna kostnad stor men problematiken är liten.

I aktiemarknadsbolag är principal/agent-problematiken särskilt tydlig eftersom ägarna är många, ofta har litet samlat ägande och sällan alls tar del i bolagets verksamhet. Privatpersoner som investerar på aktiemarknaden har ofta ett så litet ägande att de ekonomiska incitamenten att övervaka sin investering nästan helt saknas.⁷¹ För sådana ägare är inflytandet som ägandet medför i det närmaste försumbart och ägandet är enbart ett sätt att förvalta besparingar. Det inflytande som utövas är istället att köpa och sälja innehav efter hur bolagets kurs fluktuerar.

Större ägare har starkare incitament att övervaka sina investeringar. Institutionella ägare, medlemmarna av IÄF⁷², har större samlat ägande på aktiemarknaden men har historiskt sett även de varit inaktiva förvaltare.⁷³ Detta har dock förändrats och de institutionella ägarna utnyttjar sin förvaltningsrätt i ökande grad men fortfarande finns en viss inaktivitet och ibland kompetensbrist hos de institutionella ägarna.⁷⁴ Aktiebolagslagen kräver inte heller någon aktivitet från aktieägarna. Då aktieägarna i minskande grad tar sin beslutanderätt i anspråk ökar istället ledningens handlingsutrymme.

I avsaknad av ägare som kontrollerar bolagsledningen växer bolagsledningens informationsövertag över ägarna. Bolagsledningens ekonomiska incitament att noggrant främja aktieägarnas intresse framför andra minskar när risken för ifrågasättande eller sanktioner sjunker. Följaktligen växer möjligheterna för bolagsledningen att ta del i exempelvis närståendetransaktioner som inte är i aktieägarnas intresse utan att riskera sannolika konsekvenser, vilket inte är önskvärt.

2.3.3 Kontrollägare och minoritetsägare

Kontrollägare eller storägare i ett bolag med annars spritt och inaktivt ägande kan spela en viktig roll i övervakningen av bolagsledningen. Kontrollägare på aktiemarknaden kontrollerar mycket sällan en de jure majoritet över 50 procent i ett bolag men kan trots det vara de facto kontrollägare. I avsaknad av annat samlat inflytande kan ett ägande kring 10 eller 20 procent ge en mycket stark position i ett noterat bolag.⁷⁵ En sådan ägare har mycket kapital investerat i aktiebolaget och konsekvenserna av aktiebolagets resultat, negativt respektive positivt, blir stora för sådan ägare. Incitamenten att övervaka sin investering växer därför. Konsekvensen av en särskilt stark ägare bland annat spritt ägande kan dock bli en förskjutning av problematiken

72 Institutionella ägares förening

73 Malmström, Institutionellt ägande i förvandling i Sevenius och Örtengren (red.) Börsrätt,s. 463.

74 A. a. s. 473, 480-481

(23)

från övervakningen av bolagsledningen till en sorts allians där bolagets ledning istället tillgodoser kontrollägarens intressen framför andra minoritetsägare på ett illojalt sätt.

På den svenska aktiemarknaden förstärks kontrollägarproblematik av det faktum att separation av ägande- och rösträtt sker i många noterade bolag för att kunna ta in mer främmande kapital i ett bolag utan att avhända sig den faktiska kontrollen. För att uppnå en sådan effekt brukar generellt olika typer av aktier skapas, där A-aktier är mer röststarka än andra och inte noteras. Skillnaden får enligt 4 kap. 5 § ABL vara tio gånger en annan aktie. Det kan därför vara så att lejonparten av inflytandet över ett noterat bolag behålls i privat ägo, utanför aktiemarknaden. Statistik från 2010 visar på att ca 17 procent av svenska noterade hade en de jure röstmajoritet.⁷⁶ Detta bör särskilt vara på grund av röststarka aktier eftersom ett bolag som har en faktisk majoritetsägare som innehar mer än 50 procent av bolaget ofta avnoteras från aktiemarknaden.

Konflikten mellan en kontrollägare och minoritetsägare grundar sig på det faktum att aktiebolag styrs genom majoritetsprincipen enligt 7 kap. 40 § ABL. Kontrollägare med egen majoritet har på grund av bestämmelsen de jure kontroll över varje beslut i bolaget som tas i enlighet med bestämmelsen. Även kontrollägare med mindre ägande än 50 procent har dock ofta omfattande kontroll över bolaget eftersom minoritetsägare avstår från att utöva sina aktieägarrättigheter vilket leder till att sådana ägare har praktiskt majoritet på bolagsstämmor.

Detta leder till att majoritetsägare kan främja sina egna intressen framför andra minoritetsaktieägares. Vidare utses en majoritet av noterade aktiebolags styrelse av bolagsstämman enligt 8 kap. 8 och 47 §§ ABL vilket leder till att starka ägare kan tillsätta

’egna’ styrelseledamöter. Det förekommer i sådan utsträckning att Koden reglerar att åtminstone hälften av styrelseledamöterna i ett noterat bolag måste vara oberoende gentemot bolaget, vilket bland annat innefattar stora ägare.⁷⁷ Minst två av de ledamöter som är oberoende gentemot bolaget måste vidare vara oberoende gentemot storägare.⁷⁸

Intressekonflikten som uppstår när ett bolag har en eller möjligen flera starka ägare som har oproportionerligt starkt inflytande gentemot minoritetsägare ger upphov till flera olika problem. Det mest relevanta för denna framställning är dock de situationer där en kontrollägare är den närstående part som antingen främjar närståendetransaktioner för annans vinning eller själv är den part som tillskansar sig värde från bolaget. Detta utreds vidare nedan i avsnitt 2.4.

76 Bergström och Samuelsson, Aktiebolagets grundproblem s. 131, statistik från Sunqvist och Sundin, Ägarna och makten 2010.

77 III kap. 4.4 p. 2 st. Koden.

78 III kap. 4.5. p. Koden.

(24)

SKADLIGA KONSEKVENSER AV VISSA NÄRSTÅENDETRANSAKTIONER

2.4.1 Skada som träffar bolaget och minoritetsägare

Problematiken med närståendetransaktioner är enligt formuleringen i ändringsdirektivet att närstående parter kan skada bolaget och aktieägarna, eftersom den närstående parten kan tillägna sig värden som tillhör bolaget.⁷⁹ Även i litteraturen sägs det ofta skada bolaget när värde lämnar aktiebolag på ett otillbörligt sätt.⁸⁰ Skadan som potentiellt åsamkas bolaget är alltså det grundläggande problem man vill undvika vid närståendetransaktioner. Som tidigare beskrivet förändras problematiken i varje enskild närståendetransaktion med den ägarstruktur det aktuella aktiebolaget har, på vilka parter som är inblandade och så vidare. Inledningsvis ska därför ska något sägas om begreppet ’bolaget’ i svensk rätt och sedan diskuteras även skada som träffar minoritetsägare.

Diskussionen om huruvida bolag kan anses ha ett eget intresse eller enbart är ett uttryck för aktieägarnas samlade intressen är utförlig i svensk rätt och ska inte återges här.⁸¹ Den åsikt som ofta anges vara huvudregeln är att aktiebolag inte har ett eget intresse utan enbart är ett uttryck för aktieägarnas hypotetiska gemensamma intresse. Med den synen kan aktiebolag sägas vara en rättslig fiktion som består av lagstadgade standardkontrakt.⁸² Det möjliggör för aktieägarna att stå i rättslig förbindelse med omvärlden genom att företrädare för aktiebolaget handlar för bolaget i aktieägarnas intresse.⁸³ Om det då uttrycks så att närståendetransaktioner skadar bolaget menas alltså att det värde som avhänds bolaget genom närståendetransaktioner skadar aktieägarnas hypotetiska gemensamma intresse. Vad aktieägarnas gemensamma hypotetiska intresse är har också varit föremål för diskussion men aktieägarnas gemensamma intresse av ekonomisk avkastning är dock huvudregeln.

Aktieägarnas intresse av ekonomisk avkastning av sin investering beskrivs ibland som att aktieägare intar position som residualtagare i aktiebolaget.⁸⁴ Det innebär att aktieägarna har rätt till eventuellt överskott som återstår då bolaget infriat sina andra förpliktelser.⁸⁵ Den skada som tillkommer bolaget om värde avhänds bolaget genom närståendetransaktioner är alltså den minskning av överskottet från aktiebolagets verksamhet som leder till att aktieägarnas möjlighet till vinstutdelning minskar.

79 Se ändringsdirektivet, ingresspunkt 12.

80 Se exempelvis Pacces, Procedural and Substantive Review of Related Party Transactions (RPTs): The Case for Non-Controlling Shareholder Dependent (NCS-dependent) Directors s. 1.

81 Se exempelvis Eklund och Stattin, Aktiebolagsrätt och aktiemarknadsrätt s. 74, Östberg, Styrelseledamöters lojalitetsplikt – särskilt om förbudet att utnyttja affärsmöjligheter s. 64-66 och Bergström och Samuelsson, Aktiebolagets grundproblem s. 145.

82 Stattin, Företagsstyrning. En studie av aktiebolagsrättens regler om ägar- och koncernstyrning s. 81.

83 A. a. s. 82.

85 A. st.