Betavärden

I Blitz och van Vliets (2007) studie redogörs även resultat gällande deras portföljers betavärden. Vi väljer även här att koncentrera oss på resultaten från deras portföljvariant där endast lågvolatila aktier ingår. Vi jämför därför våra egna resultat, här med avseende på betavärden i Tabell 5.3.3, med de som genererats från deras globala och europeiska portfölj. Volatilitetsportföljen i vår studie uppvisar ett genomsnittligt betavärde över hela perioden på 0,79 i förhållande till marknadsindexet OMXSPI. I Blitz och van Vliets forskning presenteras för perioden 1986 till 2006 ett genomsnittligt betavärde den globala portföljen på 0,56, och för den europeiska 0,64. Dessa resultat visar därmed upp lägre betavärden än Volatilitetsportföljen i vår studie (Blitz och van Vliet, 2007). Detta skulle kunna tänkas bero på det betydligt större investeringsuniversum som används i Blitz och van Vliets studie. Sätter vi in Sverige i ett storregionalt eller globalt perspektiv är det en väldigt liten finansmarknad i förhållande till den europeiska och globala aktiemarknaden. Korrelationerna mellan de enskilda svenska aktierna och den svenska marknaden som helhet tenderar därför att vara större, vilket skulle kunna förklara den högre samvariationen mellan Volatilitetsportföljen och OMXSPI som i denna undersökning representerar marknaden.

Även Baker och Haugen (2012) uppvisar i sin studie ett betavärde på 0,64 för sin portfölj av aktier med låg volatilitet under tidsperioden 2000 till 2011. I deras studie ligger fokus på den

amerikanska aktiemarknaden. Liknande förklaringar som hittats i tidigare studier kan appliceras på denna studie.

Att kunna överprestera avkastningen på marknaden trots en lägre systematisk risk strider mot många av antaganden som följer av teorierna av CAPM och om effektiva marknader. I Tabell 5.3.3 kan det ändå ses att betavärdet för portföljerna i genomsnitt är lägre än ett (1). Som

absolutavkastning och riskjusterad avkastning. Att kunna överprestera marknaden trots ett lägre betavärde och därav också en lägre marknadsrisk är dock inget revolutionerande även om det är intressanta resultat. Liknande resultat är något som presenteras i många andra studier, exempelvis tidigare nämnda och Blitz och van Vliet (2007) och Baker och Haugen (2012). Annan liknande forskning presenteras av Frazzini och Pedersen (2014). Deras studie går ut på att ”betting against

beta”, vilket innebär att de testar och bevisar att portföljer med inriktning på tillgångar med låga

betavärden skapar större alfa och överavkastning än portföljer innehållandes aktier med höga betavärden. De kommer även fram till att portföljer bestående av lågriskaktier uppvisar bättre förhållanden mellan avkastning och risk mätt som Sharpekvoter än portföljer med mer riskabla tillgångar. De finner sådana resultat som indikerar att förhållandet mellan risk och avkastning snarare verkar vara inverterat än vad som tidigare påståtts (Frazzini och Pedersen, 2014). Något som exempelvis även Ang, Hodrick, Xing och Zhang (2006) redogör för. De resultat som uppvisats i vår studie tyder i mångt och mycket på något liknande.

6.4 Rebalansering

Plyakha, Uppal och Vilkov (2012), undersöker bland annat rebalanseringstaktens effekt på en portföljs eller ett index avkastning. De kommer fram till att en månatlig rebalansering generar ökad överavkastning mätt som alfa, än vad kvartals- och årsvis rebalanseringstakt lyckas med. En mer frekvent rebalanseringstakt verkar därmed bidra till ytterligare förbättrade avkastningsnivåer. Anledningen till detta anses vara att indexet i detta fall får en större exponering mot de mindre bolag som inte har en lika stor vikt och exponering mot marknaden. Genom att mindre bolag får en större vikt i deras index än i marknadsviktade index, inkluderas därmed en högre riskpremie i indexet, som alltså tiltas mer mot småbolag. Denna premie visar sig i längden generera en högre avkastning än den marknadsviktade motsvarigheten. Genom att studera absolutavkastningen från deras likaviktade index i förhållande till jämförelseindexen så kan en stor skillnad gällande avkastning upptäckas. De likaviktade indexen genererar överavkastning. Om vi enbart skulle studera det här med likaviktning skulle det kunna antas att hela Volatilitetsportföljens

överavkastning gentemot OMXSPI kan förklaras av likaviktningen och rebalanseringsfrekvensen för denna portfölj. Detta är dock inte fallet. I Plyakha, Uppal och Vilkovs (2012) studie uppvisar den likaviktade portföljen en högre standardavvikelse än jämförelseindexen, och håller därmed en högre grad av risk, något som inte är konsekvent utifrån de lågvolatila aktiernas uppvisade resultat. Det som kan utläsas i Tabell 5.3.4 är att båda volatilitetsportföljerna uppvisar en lägre

genomsnittlig standardavvikelse än deras respektive jämförelseindex och genom detta kan antas ha en lägre nivå av risk. Det indikerar att delar av överavkastningen inte enbart beror på likaviktning utan även är en orsak från fokuseringen på tillgångar med låg risk.

Detta tolkas som att likaviktningen och rebalanseringen av volatilitetsportföljerna bör ha någon slags effekt på avkastningen, men att det inte kan vara den enda effekten, och troligtvis inte heller den mest betydande då riskpremien i detta fall inte styr avkastningen som mer generella teorier påtalar. Minns att Ang (2014) redogjorde för att riskpremien som kan erhållas till följd av

regelbundet återkommande rebalansering ligger någonstans kring 0,5 * Variansen ( 0@_{). Då båda} våra portföljer har relativt låg standardavvikelse och därigenom även låg varians kan denna rebalanseringseffekt antas vara relativt liten i denna studie.

6.5 Regressionsanalys

Genom de genomförda regressionsanalyserna kan bland annat regressionens förklaringsgrad utläsas. Denna säger något om hur stor del av volatilitetsportföljernas utveckling som förklaras av marknadens utveckling i enlighet med regressionens konstruktion. Från studiens resultat gällande förklaringsgrader kan vissa jämförelser göras med tidigare forskning. Kahn och Lemmon (2016) redogör för att en förklaringsgrad på noll innebär att avkastningen som genereras för en portfölj består av rent alfa, och att uppnådd avkastning inte är beroende av den underliggande marknadens utveckling. Detta innebär följaktligen att portföljen även bör vara helt fri från marknadsrisk, något som i praktiken är svårt att uppnå för sådana tillgångar som handlas över de finansiella

marknaderna, om investeraren inte går kort och lång i samma portfölj. Då skulle marknadsrisken försvinna och den uppnådda avkastningen skulle vara ett resultat av de renodlade riskfaktorerna för de ingående tillgångarna. En alternativ tolkning är att avkastningen enbart beror på

exponeringen mot specifik risk. Med detta som bakgrund skulle det för våra volatilitetsportföljer innebära att 21 procent av dess avkastning kan anses bero på specifika riskfaktorerna likaviktning och låg volatilitet, och resterande 79 procent av avkastningen beror på portföljernas exponering mot marknadsrisk. Amenc, Goltz och Martellini (2013) testar bland annat en portfölj med fokus på riskfaktorn låg volatilitet och denna portfölj uppnår en förklaringsgrad på hela 95 procent, vilket är betydligt högre än de 79 procents förklaringsgrad som estimerats för våra portföljer och som kan avläsas i Tabell 5.5.1. Våra portföljer verkar utifrån detta inte styras lika mycket av marknaden som den portfölj Amenc, Goltz och Martellini (2013) presenterar.

Eftersom de estimerade betavärden behandlats i ett eget avsnitt här ovan väljer vi därför att här behandla de estimerade alfavärdena som uppnåtts genom regressionsanalysen. Portföljernas uppvisade alfavärden är till synes låga och för Volatilitetsportföljen är det inte säkerställt att detta värde skiljer sig från noll (0) eftersom dess alfakoefficient inte klarar signifikanstesten. Detta kan utläsas som att denna portfölj saknar en förväntad överavkastning. Vår tolkning av detta blir att det

för denna portfölj bör antas att Volatilitetsportföljens och marknadens förväntade avkastning för respektive år är densamma eller liknande varandra. Den faktiskt uppvisade avkastningen över studiens testperiod kan utifrån den uppvisade totalavkastningen sägas vara högre än marknadens till följd av inriktningen mot låg volatilitet och likaviktning. Med andra ord kan

Voltilitetsportföljens och marknadens aritmetiska avkastning förväntas vara densamma, men att denna på grund av geometrisk beräkning visar sig vara högre.