Zdroj: vlastní zpracování dle BCPP b) a World Federation of Exchanges
Z výše uvedeného srovnání likvidity na trzích BCPP, NYSE Euronext a London SE vyplývá, že likvidita českého kapitálového trhu zdaleka nedosahuje úrovně vyspělých evropských kapitálových trhů.
16 Od roku 2009 jsou data London SE udávána za London SE Group, po fúzi s burzou Borsa Italiana.
38% 41% 40% 49% 78% 53% 55% 78% 36% 28%
111% 128% 93% 101% 107% 104% 134% 213% 63% 69%
209% 216% 147% 180% 186% 200% 268% 336% 74% 76%
0%
50%
100%
150%
200%
250%
300%
350%
400%
PSE Czech Republic NYSE Euronext London SE*
134
5.2.7 Perspektiva kapitálových trhů v České republice
Kapitálový trh nabízí zhodnocování finančních instrumentů investovaných nejen prostřednictvím investičních či podílových fondů, ale i prostřednictvím penzijních fondů.
Proto penzijní reforma může mít pro rozvoj kapitálového trhu zásadní význam. Záleží především na konkrétních podmínkách realizované penzijní reformy.
Zahraniční výzkumné studie potvrzují smíšený pozitivní efekt penzijních reforem na vývoj kapitálového trhu a růst hrubého domácího produktu v zemích, kde penzijní reforma již proběhla. Například studie týkající se vlivu penzijní reformy na kapitálový trh v Chile, která proběhla v letech 1986 až 1996, poukazuje na významnou expanzi kapitálového trhu (Moudrý a Binter, 2006).
Další příklady vlivu penzijních reforem na růst kapitálového trhu lze nalézt i v Rakousku či Polsku. Rakouský kapitálový trh zažil skutečný boom, když penzijní reforma v 80. letech minulého století přinutila penzijní fondy investovat pouze do investičních instrumentů obchodovaných na domácí vídeňské burze. V podstatě na stejném principu fungují penzijní fondy v Polsku, které jsou taktéž povinny investovat většinu svých aktiv do domácích cenných papírů. Ve srovnání s Českou republikou je v současnosti polský kapitálový trh podstatně rozvinutější. Nastartovaná penzijní reforma v České republice také počítala s obdobným schématem, avšak pouze pro dynamické penzijní fondy. Růstu českého kapitálového trhu to mohlo výrazně pomoci, ale vzhledem k nejisté budoucnosti druhého pilíře důchodového financování to není příliš pravděpodobné.
Existují i opačné názory na nutnost podpory rozvoje českého kapitálového trhu a jeho dvou burz. Je otázkou, zda má smysl podporovat rozvoj regionálních burz v době, kdy se kapitálové trhy integrují a spojují v nadnárodní celky. Autoři Moudrý a Binter však ve své analýze týkající se významu kapitálového trhu pro vývoj České republiky postulují, že význam malých a regionálních burz neklesá. Naopak, nalézají celosvětový trend v podpoře regionálních burz, zároveň s integračními procesy, které probíhají zároveň.
Pražská burza je nyní součástí skupiny CEE Stock Exchange Group, proto budoucnost BCPP, kterou majoritně vlastní vídeňská burza, je zřejmě nadále možná pouze v rámci širšího uskupení burz.
135
5.2.8 Kapitálový trh jako varianta podnikového financování
Následující kapitola prezentuje výsledky výzkumu prováděného na výběrovém vzorku obchodních společností v České republice. Jeho cílem bylo na základě ekonomických výsledků firem identifikovat podíl vybraných složek kapitálu majících vztah ke kapitálovému trhu (základního kapitálu, dluhopisů a bankovních úvěrů) na celkových aktivech (pasivech) v období od roku 1998 do roku 2010.
Podniková ekonomická data byla získána z komerční databáze firem Albertina. Pro analýzu bylo vybráno 100 společnosti s nejvyšším obratem ze 14 oborů podnikání dle klasifikace CZ-NACE, vyhodnocení je založeno na datech 1 400 obchodních společností (společností s ručením omezeným a akciových společností).
Tabulka 5.11: Podíl vybraných složek kapitálu na celkových pasivech (v %)
1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 Základní kapitál 35,37 34,49 34,32 37,01 35,83 35,64 40,56
Vydané dluhopisy 0,01 0,00 0,12 0,13 0,14 0,10 0,21
Bankovní úvěry 17,35 18,18 14,29 16,40 17,43 18,73 15,32 Zdroj: vlastní zpracování
Základní kapitál obchodních společností je tvořen peněžitými i nepeněžitými vklady společníků do zakládané společnosti, způsob tvorby tohoto zdroje závisí na právní formě podnikání. Tabulka 5.11 ukazuje poměr základního kapitálu k celkovým pasivům (celkovým aktivům). Základní kapitál ve všech sledovaných letech tvoří podstatnou část celkového kapitálu a jeho podíl se pohybuje mezi 34 a 41 procenty. Vzhledem k nízkému objemu akciových emisí obchodovaných na českém kapitálovém trhu je nutno předpokládat, že většina společností tvoří vlastní kapitál bez veřejné nabídky k úpisu akcií.
Obligace (dluhopis) představuje dlouhodobý obchodní vztah, v němž vypůjčovatel souhlasí s úhradou dlužné částky držiteli obligace včetně úroku ve stanovený čas v budoucnosti. Obligace jsou vydávány soukromými společnostmi i orgány státní správy za účelem získání dlouhodobého kapitálu (Brigham a Houston, 2013, s. 217). Jak je zřejmé z tabulky 5.11, ve sledovaném období od roku 1998 do roku 2010, nebylo využívání podnikových obligací jako dodatečného zdroje financování obvyklé. Podnikové obligace představovaly pouze desetiny či setiny procent z celkových pasiv. Růst podílu obligací na celkových pasivech v roce 2010 je minoritní a nelze z něj nic usuzovat.
136
Bankovní úvěr představoval u sledovaných společností významný zdroj krátkodobého i dlouhodobého financování. Česká republika historicky patří k zemím, jejichž financování je na bankovním úvěru primárně založeno. Tabulka 5.11 ukazuje vývoj podílu bankovních úvěrů na celkových pasivech ve sledovaném období a je z ní patrné, že v průběhu sledovaného období byl podíl úvěrů více méně konstantní, s mírným poklesem v letech 2002 a 2010 (pokrizový rok).
Souhrnně lze konstatovat, že v období od roku 1998 do roku 2010 základní kapitál tvořil přibližně třetinový podíl z celkových pasiv sledovaných podniků, bankovní úvěry tvořily 15% až 20% podíl a obligace představovaly podíl zcela minoritní či nulový. Využívání nástrojů kapitálového trhu nelze potvrdit, z cizích zdrojů dominuje využití bankovních úvěrů nad obligacemi.
5.2.9 Komparativní analýza kapitálové struktury firem kótovaných na BCPP vs. firmy nekótované
V rámci zkoumání v oblasti vzájemných interakcí kapitálové struktury a kapitálového trhu byla dále provedena komparativní analýza kapitálové struktury skupiny společností kótovaných na BCPP a skupiny společností na burze cenných papírů nekótovaných. Jako zástupci na burze neobchodovaných firem byly vybrány společnosti, které se umístily v žebříčku EVA TOP 100 Česká republika (přehled společností je specifikován v příloze B). Žebříček sestavuje Česká kapitálová informační agentura (ČEKIA, 2012) na základě ukazatele EVA (Economic Value Added) a zahrnuje 100 nejúspěšnějších společností.
EVA představuje ekonomickou přidanou hodnotu měřenou jako rozdíl výsledku hospodaření podniku a kapitálových nákladů. Kladná hodnota ukazatele EVA je interpretována jako reziduální zisk podniku, kdy výnosy z provozní činnosti pokrývají provozní náklady a kalkulační úroky z vlastního kapitálu (Wöhe, 2007, s. 203). Wöhe dále uvádí, že ukazatel EVA je využíván zejména v anglosaských zemích, které jsou ovlivněny kapitálovým trhem a akcionáři měří výkony vedení podniku podle skutečně dosažené ekonomické přidané hodnoty.
Analýza kapitálové struktury byla provedena na základě primárních dat týkajících se kapitálové struktury publikovaných za rok 2010 jednotlivými společnostmi. Základní skupina byla tvořena 27 společnostmi obchodovanými na BCPP, avšak data byla dostupná
137
pouze za 17 společností. Referenční skupina byla tvořena společnostmi, jež se za rok 2010 umístily v žebříčku EVA TOP 100, přičemž data byla dostupná pouze za 35 společností.
Teorie hierarchického pořádku postuluje, že každý podnik optimalizuje svá finanční rozhodnutí vzhledem k neustále se měnícím specifickým podmínkám svého vývoje a že